KOMENTARZ RYNKOWY Marzec 9 OTOCZENIE MAKROEKONOMICZNE Wykres. Produkcja przemysłowa a wskaźnik PMI. ŁUKASZ WITKOWSKI Produkcja przemysłowa r/r, SA (lewa oś) Wskaźnik menedżerów logistyki PMI (prawa oś) 6, Wielkość nowych zamówień (prawa oś),,, PKB I PRODUKCJA PRZEMYSŁOWA Obraz polskiej gospodarki od ostatniego miesiąca niewiele się zmienił. Dane makroekonomiczne ze sfery realnej gospodarki opublikowane w marcu potwierdziły fakt spowolnienia gospodarczego w naszym kraju. Warto jednak odnotować wzrost wskaźnika PMI (wykres ) już trzeci miesiąc z rzędu, po wcześniejszych spadkach przez dziesięć kolejnych miesięcy. Od swojego dołka w grudniu zeszłego roku wskaźnik PMI wzrósł już o prawie punkty (do poziomu,). W przypadku kontynuacji jego poprawy jest duże prawdopodobieństwo, że spowolnienie gospodarcze w Polsce nie będzie tak dotkliwe i długotrwałe, jak przedstawiali w swoich czarnych scenariuszach niektórzy analitycy. Na chwilę obecną jednak w najbliższych miesiącach spodziewamy się kontynuacji publikacji danych o bardzo słabej dynamice produkcji przemysłowej, a w 9 roku oczekujemy znacznie niższego wzrostu gospodarczego niż w 8 roku i szacujemy go na poziomie -% r/r. - - sty- mar- maj- w rz- sty- mar- maj- lip- Źródło: Dane GUS i Markit Economics. INFLACJA wrz- lis- sty- mar- maj- lip- wrz- lis- sty- mar- maj- lip- w rz- lis- sty- mar- maj- lip- w rz- lis- sty- mar- maj- lip- wrz- lis- sty-6 mar-6 maj-6 w rz-6 sty-7 mar-7 maj-7 lip-7 w rz-7 lis-7 sty-8 maj-8 lip-8 sty-9 mar-9 maj-9 w rz-9 lis-9 W minionym miesiącu Główny Urząd Statyczny dokonał corocznej aktualizacji koszyka inflacyjnego (z najważniejszych zmian, to zmniejszona została waga w kategorii żywność i napoje bezalkoholowe, a zwiększone zostały wagi w kategoriach transport, restauracje i hotele oraz użytkowanie mieszkania i nośniki energii ). W konsekwencji rewizji uległa styczniowa inflacja z poziomu,% do,8% r/r. Inflacja za luty wyniosła natomiast,% r/r, co było zgodne z rynkowymi oczekiwaniami (wykres ). Przyczyną wzrostu inflacji był przede wszystkim wzrost cen paliw spowodowany słabym złotym, wyższe ceny energii elektrycznej dla gospodarstw domowych oraz wyższa dynamika cen w kategorii żywność i napoje bezalkoholowe. Bardzo możliwy jest też wzrost inflacji w marcu 9. Niemniej jednak ze względu na postępujące spowolnienie gospodarcze w kolejnych kwartałach spodziewamy się niższego wskaźnika inflacji CPI. Naszym zdaniem inflacja CPI w 9 roku powinna zbliżyć się do celu inflacyjnego NBP (,% r/r).,,, Wskaźnik PMI (Indeks aktywności gospodarczej w sektorze wytwórczym) ze względu na swoją istotną korelację z dynamiką produkcji przemysłowej w długim okresie może być traktowany jako wskaźnik wyprzedzający dynamikę PKB. Wskaźnik ten pokazuje zmiany cen płaconych za dobra i usługi przez konsumentów. Koszyk obejmuje między innymi: ceny żywności, energii, odzieży, transportu, opieki medycznej, edukacji czy koszty zakwaterowania.
W przypadku odbicia cen surowców na rynkach międzynarodowych oraz kontynuacji dużej zmienności złotego i jego osłabienia widzimy ryzyko wyższej inflacji, pomimo oczekiwanego istotnego spowolnienia gospodarczego. Na uwagę zasługuje, także znaczny wzrost cen producentów (PPI ) z poziomu,6% r/r w styczniu (po rewizji z,% r/r) do poziomu,% r/r w lutym, co było znacznie powyżej oczekiwań analityków. Wzrost wskaźnika PPI to przede wszystkim rezultat słabego złotego, co przełożyło się na mocny wzrost cen paliw, a także wzrost cen w większości kategorii przetwórstwa przemysłowego. Z miesiąca na miesiąc obniża się dynamika zatrudnienia, która w lutym spadła dwunasty miesiąc z rzędu i pierwszy raz od końca roku była na poziomie ujemnym (-,% r/r). Słabnie także dynamika nominalnego i realnego funduszu płac (-miesięczna średnia ruchoma realnego funduszu płac spadła w lutym do najniższego poziomu od, roku), co oznacza mniejszy dochód rozporządzalny dla gospodarstw domowych, a co za tym idzie osłabienie popytu wewnętrznego. W całym 9 roku oczekujemy znacznego pogorszenia się sytuacji na rynku pracy: dynamiki płac na poziomie około % r/r, wzrostu stopy bezrobocia do około % oraz ujemnej dynamiki zatrudnienia. Wykres. Inflacja a cel inflacyjny NBP. Inflacja CPI r/r Wykres. Rynek pracy w Polsce. Inflacja PPI r/r 6% 6% Górna granica celu inflacyjnego Cel inflacyjny NBP Zatrudnienie, r/r 9 Dolna granica celu inflacyjnego Inflacja bazowa (po wyłączeniu cen żywności i cen energii) 9 % Realna dynamika funduszu płac, r/r (-miesięczna średnia ruchoma) % 8 8 Realna dynamika płac, r/r (-miesięczna średnia ruchoma) 7 7 8% 8% 6 6 % % % sty-99 mar-99 maj-99 lip-9 9 wrz-99 lis-99 s ty- m a r- m aj- wrz- sty- m a r- maj- lip- wrz- lis- s ty- mar- m aj- lip- wrz- lis- sty- m ar- maj- lip- wrz- lis- s ty- mar- m aj- lip- wrz- lis- s ty- m ar- maj- lip- wrz- lis- s ty-6 mar-6 m aj- 6 wrz-6 s ty-7 m ar- 7 maj- 7 lip- 7 wrz-7 lis-7 s ty- 8 m aj- 8 lip- 8 sty- 9 m ar- 9 maj-9 wrz-9 lis-9 % sty- m ar- maj- wrz- s ty- m a r- m a j- lip- wrz- lis- sty- m a r- maj- lip- wrz- lis- sty- m a r- m a j- lip- wrz- lis- s ty- m a r- maj- lip- wrz- lis- sty- mar- maj- lip- wrz- lis- sty-6 m a r- 6 maj- 6 w rz-6 s ty-7 m a r- 7 maj-7 lip-7 wrz- 7 lis- 7 sty-8 m a j- 8 lip-8 s ty- 9 m a r- 9 maj- 9 wrz- 9 lis- 9 -% -% - - Źródło: Dane GUS i NPB. RYNEK PRACY -8% Źródło: Obliczenia własne na podstawie danych GUS. -8% Na rynku pracy wciąż mamy do czynienia z publikacją coraz słabszych danych (wykres ). Dynamika płac w sektorze przedsiębiorstw za luty wyniosła,% r/r (wobec wzrostu o 8,% r/r miesiąc wcześniej), co było zgodne z oczekiwaniami rynkowymi. Potwierdza to naszą tezę, że wyższa dynamika płac odnotowana w pierwszym miesiącu bieżącego roku wynikała głównie z przeniesienia części wypłat wynagrodzeń z grudnia na styczeń w związku ze zmianami stawek podatkowych PIT. Naszym zdaniem w najbliższych miesiącach dynamika płac będzie nadal spadała. Wskaźnik PPI - oferowane przez producentów: ceny surowców, ceny materiałów. Mierzy ceny, które płacą producenci, gdyż obejmuje czynniki produkcyjne, z wyjątkiem pracy. FINANSE PUBLICZNE Po lutym budżet państwa zamknął się deficytem rzędu, miliarda PLN. Ministerstwo Finansów poinformowało, że zgodnie ze wstępnymi szacunkami deficyt po marcu wyniósł około miliardów PLN, a po kwietniu może wynieść miliardów PLN. MF nieugięcie twierdzi, że na chwilę obecną nie widzi konieczności nowelizacji ustawy budżetowej. Jednak naszym zdaniem bez wprowadzenia poprawek do ustawy budżetowej Ministerstwu nie uda się zrealizować deficytu budżetu państwa na założonym poziomie 8, miliardów PLN. W świetle postępującego spowolnienia gospodarczego przyjęte założenia budżetowe na 9 rok są nierealistyczne. Ponadto ze względu na istotne osłabienie złotego, a zarazem jego mocno, wątpliwe, umocnienie się w tym roku
do poziomów z połowy zeszłego roku, wzrosną koszty obsługi zadłużenia zagranicznego, co dodatkowo spowoduje presję na zwiększenie deficytu (założony w budżecie średnioroczny kurs walutowy w 9 roku to, EUR/PLN). Lepszy obraz o stanie budżetu państwa powinniśmy mieć po kwietniu, w związku z rozliczeniami podatków dochodowych. RYNEK OBLIGACJI I RYNEK WALUTOWY ŁUKASZ WITKOWSKI miejsce w połowie 8 roku. Przy wciąż dużej niepewności co do rozwoju sytuacji na rynkach finansowych oraz wzrostu gospodarki globalnej i brakiem wyraźnego zainteresowania inwestorów zagranicznych polskimi aktywami finansowymi, ciężko jest prognozować skalę umocnienia się złotego w nawiązaniu do konkretnego horyzontu czasowego. Wykres. Kurs EUR/PLN i kurs USD/PLN od początku 8 roku.,,6 USD/PLN (lewa oś) EUR/PLN (prawa oś) 6,, W marcu 9 roku obserwowaliśmy spadek rentowności obligacji o krótkim i średnim terminie do zapadalności oraz wzrost rentowności obligacji o długim terminie do zapadalności: - w sektorze -letnim rentowności spadły o 6 p.b. - w sektorze -letnim rentowności spadły o 6 p.b. - w sektorze -letnim rentowności wzrosły o p.b. W ubiegłym miesiącu Rada Polityki Pieniężnej piąty miesiąc z rzędu obniżyła stopy procentowe banku centralnego skala obniżki była identyczna jak w poprzednim miesiącu i wyniosła punktów bazowych (w chwili obecnej stopa referencyjna wynosi,7% i jest najniższa w historii). Decyzja ta oraz oczekiwania inwestorów na kontynuację cięć stóp w przyszłości wsparły przede wszystkim instrumenty rynku pieniężnego do jednego roku oraz obligacje skarbu państwa o krótkim terminie do zapadalności, gdzie nastąpił spadek rentowności rzędu kilkudziesięciu punktów bazowych. Zmiana cen obligacji krajowych w marcu była w głównej mierze rezultatem zmieniającego się sentymentu inwestorów do aktywów rynków wschodzących. Marzec 9 roku był na rynku walutowym kolejnym miesiącem dużej zmienności polskiej waluty. W całym minionym miesiącu PLN osłabił się do EUR o około %, a umocnił do USD o prawie % (wykres ), co wynikało ze spadku wartości USD w stosunku do EUR. Istotne osłabienie się PLN miało miejsce w ostatnich dniach marca, co mogło między innymi wynikać z rozliczeń pozycji w opcjach walutowych na koniec kwartału. Niestety nie widać aby w najbliższych miesiącach sytuacja na rynku walutowym miała się diametralnie zmienić i abyśmy mieli do czynienia z wyraźną zmianą trendu, zapoczątkowanego w połowie sierpnia 8 roku. W krótkim terminie spodziewamy się kontynuacji dużej zmienności kursów EUR/PLN i USD/PLN. W długim okresie jesteśmy nastawieni pozytywnie do polskiej waluty i oczekujemy jej ponownego umocnienia, acz nie do takich poziomów, jak miało to,,8,, 7-- 8-- 8--7 8-- 8-- 8--9 Źródło: Dane NBP. 8-- 8-6-6 8-7- 8-8- 8-8-7 8-9- 8-- 8--7 8-- 8-- 9--8 9-- 9--7 9-- Zgodnie z naszymi oczekiwaniami kolejna marcowa obniżka stóp procentowych banku centralnego przez Radę Polityki Pieniężnej nie miała większego wpływu na krajowy rynek papierów dłużnych. Najprawdopodobniej kolejne dane makroekonomiczne będą potwierdzały słabą kondycję polskiej gospodarki, co nie będzie już jednak miało istotnego przełożenia na wzrost cen polskich papierów dłużnych (z wyjątkiem instrumentów rynku pieniężnego i krótkoterminowych obligacji skarbowych). Wciąż relatywnie duża skala niepewności na międzynarodowych rynkach finansowych i ograniczona płynność będzie negatywnie wpływała na ceny polskich obligacji. Ponadto krajowym papierom dłużnym nie będzie sprzyjała ich duża emisja na rynku pierwotnym, w związku z koniecznością sfinansowania deficytu budżetu państwa, który najprawdopodobniej okaże się wyższy niż założyło MF. Wsparciem dla polskich papierów dłużnych (i innych aktywów finansowych) może okazać się spadek awersji do ryzyka na świecie w związku z poprawą sentymentu i powolnym powrotem stabilności na rynkach międzynarodowych.,8,,6,
RYNEK AKCJI MARCIN WINNICKI RYNEK SUROWCÓW MICHAŁ HOŁDA Marzec przyniósł poprawę nastrojów na rynkach akcji. Na warszawskiej giełdzie główne indeksy WIG, WIG wzrosły o ponad %, natomiast MWIG o ponad %. Rosły również indeksy giełd w regionie; indeks PX w Pradze zyskał blisko 7%, indeks BUX natomiast 8,6%. Spory, bo aż,% wzrost zanotował indeks giełdy wiedeńskiej ATX. Wzrosty zanotowały też rynki zachodnie, gdzie S&P zyskał 8,%, DAX 6,%, CAC,9%. Ze spółek z indeksu WIG największy wzrost zanotował LOTOS, który zyskał % oraz KGHM, który wzrósł o blisko %. Kilkuprocentowe spadki zanotowały natomiast TVN, PGNIG oraz BZWBK. Poprawa sentymentu na rynkach zachodnich wynikała przede wszystkim z przeświadczenia inwestorów, że dno kryzysu zostało już osiągnięte. Na świecie mocno w tym czasie rosły ceny akcji instytucji finansowych, które w poprzednich miesiącach najbardziej traciły na wartości. Pomimo marcowych wzrostów wydaje się, że są one jedynie korekcyjnym odbiciem po ostatnich bardzo mocnych spadkach. Naszym zdaniem, nawet jeśli dno kryzysu zostało już osiągnięte to raczej nie skończy się on z tygodnia na tydzień, a raczej będzie trwał długie miesiące, a jego skutki w realnej gospodarce będą jeszcze długo odczuwalne. W średnim okresie rynek akcji pozostanie bardzo zmienny i będzie mocno reagował na bieżące informacje z gospodarki i spółek. W marcu 9 roku indeks szerokiego rynku surowców Reuters/Jefferies CRB wzrósł o,%. Banki centralne największych gospodarek świata ogłosiły w tym czasie plany podjęcia kolejnych działań, mających na celu pobudzenie działalności kredytowej prowadzonej przez banki, a tym samym ułatwienie przepływu pieniądza w globalnej gospodarce. Skup obligacji skarbowych, papierów dłużnych zabezpieczonych pożyczkami hipotecznymi oraz interwencje walutowe spowodowały napływ kolejnej fali taniego pieniądza na światowe rynki finansowe, a co za tym idzie wzrost popytu na aktywa ryzykowne, między innymi surowce. Ponadto, długoterminowym efektem takich działań będzie najprawdopodobniej silny wzrost inflacji, co dodatkowo zwiększa zainteresowanie inwestycjami w towary, które są fizycznymi aktywami i w przeciwieństwie do papierowego pieniądza utrzymują realną wartość w czasach wysokiej inflacji. Segmentem rynku surowców, w którym notowania w dalszym ciągu rosły są metale przemysłowe jest to grupa towarów notująca największe zwyżki od początku bieżącego roku. Powodem tych gwałtownych wzrostów było zamykanie pozycji przez inwestorów przewidujących zniżki cen metali przemysłowych, głównie fundusze hedgingowe scenariusz, na który zwracaliśmy uwagę w lutowym komentarzu. Bardziej fundamentalnymi czynnikami oddziałującymi na wzrosty notowań metali szlachetnych były informacje z gospodarki chińskiej mogące świadczyć o skuteczności wprowadzonego tam pakietu mającego pobudzić gospodarkę. Ponadto, tamtejsza agencja rezerw strategicznych dokonywała zakupów metali na światowych giełdach. Ostatecznie, ceny miedzi wzrosły w marcu o,%, a aluminium o,%. Podobnie silne wzrosty nastąpiły w przypadku ropy naftowej i jej produktów ceny ropy naftowej na giełdzie w Nowym Jorku wzrosły o,%, benzyny o 9,%, a oleju opałowego o 6,%. W przypadku tej grupy towarów, oprócz czynnika związanego ze zwiększonym zainteresowaniem aktywami ryzykownymi, coraz częściej zaczyna się dostrzegać poprawę sytuacji fundamentalnej. Mimo iż na
popycie na ropę i jej produkty ciągle piętno odciska globalne spowolnienie, analitycy szacują, że ograniczenia wydobycia, których dokonały kraje eksportujące ropę naftową, przewyższają potencjalne efekty spadku popytu. Należy jednak pamiętać, że pełen efekt ograniczeń wydobycia będzie widoczny za kilka miesięcy, kiedy to wyraźnie powinny zacząć spadać zapasy ropy naftowej, co może przełożyć się na gwałtowne wzrosty jej cen w drugiej połowie bieżącego roku. Prawdopodobnie to właśnie poprawiająca się sytuacja fundamentalna na rynku ropy naftowej spowodowała, że na ostatnim posiedzeniu, odbywającym się marca br. w Wiedniu, kraje zrzeszone w kartelu naftowym OPEC powstrzymały się od dalszego ograniczania wydobycia surowca. Ceny zbóż w marcu również wzrosły. W przypadku kukurydzy było to spowodowane planami zwiększenia jej zużycia na potrzeby produkcji biopaliw. Natomiast notowania soi rosły w związku z rosnącym importem przez Chiny, niskim poziomem zapasów w Stanach Zjednoczonych oraz mniejszymi niż wcześniej oczekiwano uprawami planowanymi na rok 9. Ceny kukurydzy wzrosły w marcu o,%, soi o 8,9%, a pszenicy o,%. Jedyną grupą towarów, dla której marzec był miesiącem spadków są metale szlachetne. Część inwestorów zdecydowała się bowiem wycofać środki z wcześniejszych inwestycji w te surowce i zakupić bardziej ryzykowne aktywa. Jednakże, istnieją średnioterminowe przesłanki wzrostu notowań metali szlachetnych (możliwe dalsze osłabianie się dolara amerykańskiego, prawdopodobny wzrost inflacji). W marcu złoto potaniało o,%, a srebro o,8%. RYNEK SURWCÓW ZASTRZEŻENIA PRAWNE Niniejszy dokument przeznaczony jest wyłącznie dla klientów BPH Towarzystwa Funduszy Inwestycyjnych SA (BPH TFI) i nie jest przeznaczony do publicznej wiadomości. Publikowanie w prasie lub w Internecie w części lub całości niniejszego opracowania wymaga zgody sporządzających komentarz. Materiał został przygotowany na podstawie informacji publicznie dostępnych i źródeł uznanych przez BPH TFI za wiarygodne, ale BPH TFI nie gwarantuje i nie może zapewnić o ich dokładności, kompletności i wiarygodności. Niniejszy dokument ma charakter wyłącznie informacyjny i nie stanowi wystarczającej podstawy do podjęcia jakiejkolwiek decyzji inwestycyjnej. Opracowanie niniejsze nie ma charakteru rekomendacji dotyczącej instrumentów finansowych w rozumieniu zapisów Rozporządzenia Ministra Finansów z 9 października roku w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców. Wszystkie prezentowane opinie są opiniami własnymi BPH TFI. Pomimo dołożenia należytej staranności przy sporządzaniu niniejszego dokumentu BPH TFI nie może zapewnić, że prezentowane opinie okażą się trafne, a sytuacja na rynku nie ulegnie zmianie, w szczególności w stosunku do określonych instrumentów finansowych. Opinie BPH TFI mogą się zmieniać bez obowiązku każdorazowego informowania o tym fakcie. BPH TFI, jego pracownicy, członkowie władz ani podmioty dominujące i stowarzyszone z BPH TFI nie ponoszą jakiejkolwiek odpowiedzialności za działania lub zaniechania podjęte na podstawie niniejszego dokumentu, w szczególności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie niniejszego komentarza ani za szkody poniesione w wyniku tych decyzji inwestycyjnych. BPH TFI jest podmiotem zarządzającym cudzym pakietem papierów wartościowych na zlecenie i jest nadzorowany przez Komisję Nadzoru Finansowego. BPH TFI, jego podmioty dominujące, zależne lub stowarzyszone są lub mogą być aktywnymi uczestnikami rynku kapitałowego w szczególności jako emitenci, subemitenci, gwaranci brokerzy, animatorzy, nabywający instrumenty finansowe na rachunek własny, prowadzący działalność inwestycyjną w pozostałym zakresie. Więcej informacji na: www.bphtfi.pl 8 9 98 98 (koszt jak za połączenie lokalne)