Szczegółowy raport dotyczący planowanych na 2013 r. wykupów obligacji korporacyjnych znajduje się poniżej.

Szczegółowy raport dotyczący planowanych na 2013 r. wykupów obligacji korporacyjnych znajduje się poniżej. kod emitent kwota data wykupu oprocentowanie rentowność 06N0213 NFI Magna Polonia 6 590 000 zł 22-02-2013 10,00% 14,69% ADM1013 Admiral Boats 3 080 000 zł 19-10-2013 11,83% 11,83% ARH0713 Archicom 30 000 000 zł 22-07-2013 10,10% 8,48% BOB1213 Bank Ochrony Środowiska 400 000 000 zł 02-12-2013 5,90% 5,90% BOC1213 Bank Ochrony Środowiska 33 728 000 zł 02-12-2013 6,37% 6,37% BGK0213 Bank Gospodarstwa Krajowego 1 000 000 000 zł 16-02-2013 5,51% 5,01% BBD0213 BBI Development NFI 8 500 000 zł 22-02-2013 10,63% 10,63% BBZ0313 BBI Zeneris 15 000 000 zł 08-03-2013 12,65% 20,68% BBZ0613 BBI Zeneris 6 580 000 zł 28-06-2013 12,00% 12,00% BBZ1213 BBI Zeneris 5 025 000 zł 18-12-2013 11,99% 31,60% BST0513 Best 10 000 000 zł 26-05-2013 12,10% 7,90% BST1113 Best 5 000 000 zł 26-11-2013 12,60% 9,94% BS20613 Best II NS FIZ 28 000 000 zł 22-06-2013 9,83% 9,83% BS30513 Best III NS FIZ 8 000 000 zł 31-05-2013 10,82% 10,82% BS30813 Best III NS FIZ 13 000 zł 31-08-2013 11,02% 9,35% BS31113 Best III NS FIZ 10 000 zł 30-11-2013 11,57% 6,90% BTG1113 Blue Tax 500 000 zł 14-11-2013 12,00% 15,38% DMM1013 Dominium 510 000 zł 09-10-2013 11,83% 11,83% EKA0413 E-Kancelaria 3 000 000 zł 16-04-2013 13,00% 3,19% EKA0513 E-Kancelaria 1 600 000 zł 11-05-2013 13,00% 9,96% EKA1213 E-Kancelaria 1 000 000 zł 22-12-2013 15,00% 7,48% EKC0513 E-Kancelaria 1 000 000 zł 31-05-2013 13,00% 10,07% EAP1213 East Pictures 735 000 zł 20-12-2013 14,00% 15,33% ELC0413 Electus 36 830 000 zł 22-04-2013 10,79% 17,72% FFI0113 Fast Finance 11 270 000 zł 11-01-2013 11,66% 6,64% GND0513 Gant 10 000 000 zł 06-05-2013 11,25% 25,05% GNT0313 Gant 26 000 000 zł 29-03-2013 8,95% 37,60% GNT0513 Gant 1 100 000 zł 27-05-2013 9,07% 20,04% GNT0613 Gant 21 000 000 zł 19-06-2013 11,46% 13,18% GNT0813 Gant 10 000 000 zł 19-08-2013 10,90% 18,39% GNT1013 Gant 25 000 000 zł 25-10-2013 9,50% 14,49% HGN0713 Hygienika 2 389 000 zł 31-07-2013 12,15% 10,58% KFL1213 Kofola 3 075 000 zł 21-12-2013 8,84% 5,67% KWS0313 Koncept WS 8 000 000 zł 29-03-2013 11,45% 9,86% KRU0713 Kruk 11 000 000 zł 11-07-2013 8,21% 5,60% KRU0913 Kruk 25 000 000 zł 06-09-2013 8,26% 7,72% LBD1213 Lokaty Budowlane 5 500 000 zł 15-12-2013 0,00% 13,01% MKD0713 Mak-Dom 23 275 000 zł 22-07-2013 10,65% 14,78% MVF1213 Marvipol 30 000 000 zł 06-12-2013 9,45% 12,49% MVG1213 Marvipol 10 000 000 zł 13-12-2013 9,45% 9,23% MVP0613 Marvipol 39 400 000 zł 29-06-2013 7,94% 22,29% MVP0813 Marvipol 14 450 000 zł 30-08-2013 10,41% 17,74%

MCI0613 MCI Management 27 450 000 zł 28-06-2013 9,89% 9,89% MER1213 Mera 2 500 000 zł 06-12-2013 12,98% 9,69% MSA0613 MEW 5 060 000 zł 14-06-2013 12,00% 11,80% MSA1013 MEW 2 360 000 zł 11-10-2013 12,50% 15,85% MIR0513 Miraculum 4 775 000 zł 07-05-2013 13,77% 19,32% NAV0213 Navi Group 2 000 000 zł 21-02-2013 14,64% 10,15% NAV1113 Navi Group 4 705 000 zł 15-11-2013 12,20% 11,43% kod emitent kwota data wykupu oprocentowanie rentowność NAV1213 Navi Group 680 000 zł 02-12-2013 12,81% 14,94% PRE1213 P.R.E.S.C.O. Group 30 000 000 zł 12-12-2013 10,14% 8,41% PCR0613 PCC Rokita 15 000 000 zł 14-06-2013 9,00% 8,67% PRF0413 Pragma Faktoring 25 000 000 zł 19-04-2013 9,30% 10,67% QLT0313 Quality All Management 800 000 zł 29-03-2013 11,00% 12,62% RNK1213 Rank Progress 100 000 000 zł 09-12-2013 10,14% 14,25% RDN0113 Redan 6 000 000 zł 12-01-2013 9,67% 214,96% ROB1013 Robyg 60 000 000 zł 01-10-2013 8,90% 9,15% ROB1113 Robyg 20 000 000 zł 16-11-2013 8,35% 8,89% ROB1213 Robyg 22 750 000 zł 02-12-2013 8,90% 8,59% ROD0813 Rodan Systems 3 000 000 zł 05-08-2013 13,14% 29,49% RBC0413 Rubicon Partners NFI 32 000 000 zł 27-04-2013 10,75% 21,32% RYB1213 Rybnik 14 500 000 zł 30-12-2013 5,75% 1,69% SCO0713 Sco-Pak 22 979 000 zł 25-07-2013 12,16% 28,42% SCO0813 Sco-Pak 6 535 000 zł 29-08-2013 12,12% 27,79% SIO1213 Siódemka 90 000 000 zł 06-12-2013 11,14% 11,14% SGN0313 Sygnity 60 000 000 zł 23-03-2013 9,96% 9,96% TBR0713 TimberOne 3 160 000 zł 11-07-2013 12,50% 30,62% TBR1013 TimberOne 1 855 000 zł 11-10-2013 12,00% 31,88% TRK1213 Trakcja Tiltra 148 364 000 zł 12-12-2013 7,00% 12,63% TRU1213 Trust 13 660 000 zł 15-12-2013 10,89% 10,89% USM0213 Ustronie Morskie 800 000 zł 25-02-2013 6,60% -0,07% VED0613 Vedia 4 000 000 zł 03-06-2013 11,50% 9,46% WDK0313 Widok Energia 3 320 000 zł 15-03-2013 12,71% 9,80% WDK0513 Widok Energia 5 280 000 zł 08-05-2013 12,00% 12,00% WLO0613 Włodarzewska 21 000 000 zł 02-06-2013 11,52% 19,10% WSL0313 Wodzisław Śląski 2 000 000 zł 29-03-2013 6,94% 2,94% WSE0513 Work Service 7 559 000 zł 21-05-2013 10,14% 11,25% WSE0613 Work Service 10 500 000 zł 02-06-2013 10,00% 12,08% HKA1113 ZPM Henryk Kania 5 000 000 zł 07-11-2013 11,05% 9,93% SUMA/ŚREDNIA 2 665 752 000 zł 10,55% 15,68% Źródło: Obligacje.pl. NFI Magna Polonia (06N0213) Obligacje na kwotę 6,59 mln zł zapadają 22 lutego. Oferowane oprocentowanie to 10 proc., ale przy wycenie poniżej nominału (ostatnia transakcja przy cenie 99 proc.) faktyczna rentownośd tej inwestycji sięga 54 proc. brutto. Na koniec września fundusz w ujęciu skonsolidowanym - miał 56,8 mln zł krótkoterminowych zobowiązao i 42,15 mln zł aktywów obrotowych. Jednak w ujęciu jednostkowym zobowiązania krótkoterminowe (długoterminowych nie ma wcale) topnieją do 25,5 mln zł (prawie w całości są to obligacje wyemitowane przez fundusz), zaś aktywa obrotowe do 20,7 mln zł. Kluczowym zagadnieniem jest postawa właścicieli. Rasting Limited jeszcze w sierpniu kontrolował 52,5 proc. akcji Magny, obecnie jest to 24,6 proc. Jest to o tyle istotne, że Magna ma 12 mln zł

w obligacjach Rasting Limited płatnych do kooca roku. Nie bez znaczenia są także ostatnie emisje akcji funduszu związane z przedterminowymi wykupami obligacji serii C (innych niż notowane na Catalyst). Admiral Boats (ADM1013) Obligacje na kwotę 3,08 zapadają 19 października. W ostatniej transakcji (7 grudnia) wycenione na 103 proc., obecnie można je kupid taniej. Oprocentowanie zmienne, obecnie 11,83 proc. Admiral prognozuje wzrost zysku operacyjnego z 3,9 mln zł w 2012 do 9,2 mln zł w przyszłym roku. Biorąc to pod uwagę oraz planowaną emisję obligacji o wartości 7 mln zł, spółka nie powinna mied problemów z wykupem obligacji lub znalezieniem chętnych na ewentualne refinansowanie. Archicom (ARH0713) Obligacje na kwotę 30 mln zł zapadają 22 lipca. Oprocentowanie stałe na poziomie 10,1 proc., na Catalyst wyceniane powyżej nominału. Spółka prowadzi skup obligacji na rynku wtórnym i posiada już papiery o nominale 8,6 mln zł. Spółka nie powinna mied problemów z wykupem lub refinansowaniem obligacji. Bank Ochrony Środowiska (BOB1213; BOC1213) Obligacje dwóch serii zapadających 2 grudnia na łączną kwotę 433,7 mln zł oprocentowane odpowiednio na 5,9 i 6,37 proc. Notowane są tylko na BondSpot. Bank Gospodarstwa Krajowego (BGK0213) Obligacje o wartości 1 mld zł zapadają 16 lutego. To największy tegoroczny wykup na Catalyst. Oprocentowane na 5,51 proc., notowane powyżej nominału z rentownością poniżej 5 proc.; tylko na Bond Spot. Z uwagi na skalę działalności BGK trudno wyobrazid sobie problemy z wykupem. BBI Development (BBD0213) Obligacje o wartości 8,5 mln zł zapadają 22 lutego. Oprocentowane na 10,63 proc. nie były dotąd przedmiotem żadnej transakcji na Catalyst. Na koniec września krótkoterminowe zobowiązania funduszu (skonsolidowane) wyceniono na 143,8 mln zł, a aktywa obrotowe na 294,3 mln zł, przy czym z tego 240 mln zł stanowiły zapasy. Ze względu na relatywnie niewielkie zobowiązania wobec kapitału własnego (277 do 263 mln zł) w razie potrzeby możliwe będzie refinansowanie emisji. BBI Zeneris (BBZ0313, BBZ0613, BBZ1213) Obligacje trzech serii zapadają kolejno 8 marca, 28 czerwca i 18 grudnia o wartości kolejno 15 mln zł, 6,58 mln zł i 5,025 mln zł. Seria zapadająca w marcu oprocentowana jest na 12,65 proc. (stałe), a przy wycenie wyraźnie poniżej nominału jej rentownośd przekracza 20 proc. Rentownośd serii grudniowej przekracza nawet 30 proc. brutto nieomylny znak, że inwestorzy nie są pewni terminowego wykupu. Nie tylko na Catalyst inwestorzy wyceniają kłopoty kurs akcji Zeneris spadł z 0,68 zł w marcu do 0,18 proc. obecnie. Po trzech kwartałach fundusz wykazał w raporcie skonsolidowanym 19,7 mln zł przychodów i 20,7 mln zł straty brutto oraz ujemne przepływy operacyjne, finansowe i inwestycyjne. Na koniec września fundusz miał ok. 8 mln zł aktywów obrotowych. W tej sytuacji powodzenie spłaty obligacji zależy od trzech czynników znalezienia inwestorów, którzy dofinansują fundusz (uchwala o emisji akcji została podjęta jeszcze w wakacje) lub inwestorów, którzy odkupią udziały w spółkach portfelowych. Ewentualne refinansowanie wykupu obligacji (fundusz sam podkreślił, że coraz trudniej znaleźd środki na

rynku długu) wymagałoby zapewne podniesienia i tak wysokiego oprocentowania. Best (BST0513, BST1113) Obligacje o wartości odpowiednio 10 i 5 mln zł zapadają kolejno 26 maja i 26 listopada. Oprocentowanie zmienne, obecnie 12,1 i 12,6 proc. wyceniane powyżej nominału z rentownością 10,08 i 9,05 proc. (na 12 grudnia). Best uplasował w listopadzie publiczną emisję o wartości 39 mln zł oprocentowaną na 4,7 pkt proc. ponad WIBOR. Pozycje bilansowe i postrzeganie przez inwestorów nie rodzą ryzyka dla terminowego wykupu. Również obligacje funduszy zależnych Bestu (BS20613, BS30513, BS30813, BS31113) o łącznym nominale 36 mln zł mogą uchodzid za dobry cel inwestycyjny z rentownością zbliżoną do 10 proc. BlueTax (BTG1113) Jeden z najmniejszych tegorocznych wykupów. Emisja o wartości 0,5 mln zł zapada 14 listopada. Notowana jest poniżej nominału, rentownośd przekracza 15 proc. przy oprocentowaniu (stałym) wynoszącym 12 proc. Spadające przychody, zyski, kapitał własny przy rosnących zobowiązaniach krótko- i długoterminowych to zmartwienia spółki. Jednak do wykupu został rok i przy niewielkiej skali emisji spółka ma jeszcze czas, żeby zgromadzid niezbędne środki (teraz ich nie ma) lub przekonad inwestorów do refinansowania. Dominium (DMM1013) Zarząd nie robi tajemnicy z tego, że trudniej o finansowanie zewnętrzne. Listopadowa emisja obligacji zamiennych na kwotę 3 mln zł sfinansowała przedterminowy wykup części serii A i jest to zapewne element większej umowy niż sygnał poprawy w postrzeganiu spółki przez inwestorów instytucjonalnych. Emisja wygasająca 9 października ma jednak niewielkie rozmiary chodzi o 510 tys. zł, więc jej wykup sam w sobie nie będzie newralgicznym momentem dla dostawcy pizzy. Wyzwaniem jest raczej bieżące zarządzanie płynnością. Na koniec czerwca zobowiązania krótkoterminowe wynosiły 28,2 mln zł, a aktywa obrotowe 7,9 mln zł. Po I półroczu spółka była rentowna na poziomie netto (1,85 mln zł), ale zysk był o więcej niż połowę niższy niż rok wcześniej. E-Kancelaria (EKA0413, EKA0513, EKC0513, EKA1213) spółka z branży windykacji ma już doświadczenie z wykupem kolejno zapadających serii i pewne zagęszczenie wykupów w przyszłym roku nie jest dla niej nowością. Obligacje zapadają odpowiednio 16 kwietnia, 11 i 31 maja oraz 22 grudnia na kwoty kolejno 3 mln zł, 1,6 mln zł, 1 mln zł i 1 mln zł. Łącznie 6,6 mln zł. Obecnie e-kancelaria prowadzi emisje kolejnych serii, w listopadzie pozyskała 6,5 mln zł, w grudniu zamknie kolejną serię. Tym razem papiery maja dwuletnią zapadalnośd, a zmiana struktury zobowiązao powinna byd jednym z priorytetów dla spółki. E-Kancelaria jest rentowna, w tym roku zysk netto ma wynieśd 4 mln zł, a w przyszłym 4,8 mln zł. Jeśli prognozy będą wypełniane inwestorzy będą zainteresowani zrefinansowaniem krótkoterminowych zobowiązao spółki, które na koniec września podliczono na 19,5 mln zł. Ale warto też odnotowad, że w III kwartale zysk netto wyniósł 0,2 mln zł, a po trzech kwartałach jest to 2,3 mln zł (65 proc. całorocznej prognozy). East Pictures (EAP1213) wkrótce będą to najwyżej oprocentowane obligacje na Catalyst, bowiem od stycznia kupon wzrośnie do 17 proc. Wykup przypada na 20 grudnia, a kwota jest niewielka 735 tys. zł.

Na koniec września spółka miała 5,2 mln zł aktywów obrotowych, z czego 2,6 mln zł w należnościach, tymczasem łączne zobowiązania podliczono na 2,25 mln zł. Inwestorzy spółce ufają, czego wyrazem jest zakooczona w listopadzie misja zerokuponowych obligacji na kwotę 0,8 mln zł oraz wycena na Catalyst wyraźnie przekraczająca nominał (co nie zawsze było regułą w jej przypadku). Z drugiej strony skala prowadzonego biznesu także jest niewielka, zatem zarząd musi uważnie kontrolowad stan finansów by nie znaleźd się w mniej komfortowym położeniu. Wykup kolejnej serii przypada w lutym 2014 r. na kwotę 0,52 mln zł. Electus (ELC0413) w I półroczu spółka zanotowała 6,5 mln zł straty brutto, spadek przychodów o 44,5 proc., wzrost kosztów finansowych o 14,5 mln zł. Zobowiązania krótkoterminowe sięgały 141,5 mln zł, a aktywa obrotowe 221 mln zł. Sytuacja nie jest podbramkowa i mimo że termin wykupu obligacji o wartości 36,83 mln zl przypada na 22 kwietnia obligacje wyceniane są na 98 proc. nominału, co daje im ponad 16 proc. rentowności. Przy kurczącym się biznesie Electus nie może byd do kooca pewnym refinansowania obligacji, dlatego byd może jeśli jego wyniki nie zmieniły się w II półroczu środki na wykup zostaną pozyskane ze sprzedaży posiadanych pakietów wierzytelności wobec służby zdrowia lub po prostu przez wstrzymanie się od kolejnych ich zakupów. Fast Finance (FFI0113) obligacje o wartości 11,27 mln zł zapadają już 11 stycznia. Na koniec III kwartału spółka miała 211,8 mln zł aktywów obrotowych i 46,2 mln zł krótkoterminowych zobowiązao. Zatem spłata obligacji powinna byd formalnością, tego samego zdania są też inwestorzy wyceniający tę serię na 100,5 proc. nominału mimo krótkiego czasu do wykupu. Gant (GND0513, GNT0313, GNT0513, GNT0613, GNT0813, GNT1013) nie ma chyba spółki budzącej w ostatnich miesiącach większe zainteresowanie na Catalyst niż Gant. Tylko w pierwszym półroczu deweloper ma do wykupienia obligacje o wartości 58,1 mln zł, w drugim dalsze 35 mln zł biorąc pod uwagę tylko papiery notowane na Catalyst. Notowane bez wyjątku poniżej nominału. Największą rentownośd osiąga seria marcowa. Są to obligacje zamienne na akcje w dzisiejszych warunkach konwersja na akcje po cenie sprzed dwóch lat byłaby królewskim gestem i nie z tego powodu są one interesujące. Gant zobowiązał się bowiem, że w razie braku konwersji wypłaci obligatariuszom premię przy wykupie rzędu 6 pkt proc. nominału. Przy cenie 97 proc. rentownośd tej serii sięga obecnie 39,5 proc. brutto. Czy takie dyskonto jest uzasadnione dowiemy się przy wykupie, dziś możemy spekulowad. Po sierpniowej emisji obligacji, która przyniosła deweloperowi 22 mln zł, trudno liczyd na to, że uda mu się raz jeszcze sięgnąd do kieszeni drobnych inwestorów. Zaraz po emisji Gant opublikował raport półroczny przyznając się w nim do strat już na poziomie sprzedaży, podobnie było w III kwartale. Ale ze względu na skalę zobowiązao (prawie 0,5 mld zł krótkoterminowych na koniec września), to nie od detalicznych inwestorów zależy przyszłośd wrocławskiego dewelopera, ale od jego zdolności do porozumienia z bankami. Ostatni przykład zamiana obligacji posiadanych przez BPS na kredyt w tym samym banku o dłuższym terminie zapadalności wskazuje, że instytucje finansowe wolą osiągnąd z Gantem porozumienie niż zastanawiad się do ostatniego dnia, czy spółka zgromadzi ze sprzedaży mieszkao (majątku obrotowego Gantowi nie brakuje, chodzi tylko o tempo jego zamiany na gotówkę) na terminową spłatę obligacji. Umowa o współpracy z węgierskim funduszem Futureal jest dobrym omenem, rentowności obligacji Ganta na Catalyst zaczęły spadad po

podpisaniu tej umowy w grudniu. Hygienika (HGN0713) Hygienika dzięki planom zmiany profilu działalności i ambicjom na miarę polskiego Unilevera ma dobrą prasę i wykorzystuje moment do pozyskania finansowania. W listopadzie pozyskała 2,6 mln zł z emisji obligacji, do połowy grudnia planuje zdobyd dalsze 2,5 mln zł. Tymczasem 31 lipca mija termin wykupu papierów pierwszej serii o wartości 2,389 mln zł. I wygląda na to, że spółka nie wygeneruje tej kwoty z działalności operacyjnej. W III kwartale miała symboliczną stratę operacyjną, w I półroczu zysk operacyjny wyniósł 0,8 mln zł. Czasu ma dostatecznie dużo by udowodnid, że inwestorzy powinni jej zaufad przy ewentualnym refinansowaniu, kluczowe będą w tym aspekcie wyniki za IV kwartał i za I kwartał 2013 r. Kofola (KFL1213) termin wykupu mija 21 grudnia, a kwota 3,075 mln zł jak na skalę działalności spółki nie budzi żadnych wątpliwości co do możliwości spłaty. Cena w arkuszu zleceo (103/104,5 proc.) sprawiają jednak, że przy oprocentowaniu na poziomie 8,84 proc. rentownośd wynosi zaledwie 5,67 proc. Przy takich cenach lepiej myśled o sprzedaży obligacji niż ich zakupie. Koncept WS (KWS0313) 29 marca spółka ma wykupid obligacje o wartości 8 mln zł. Na koniec czerwca miała 46,3 mln zł aktywów obrotowych i 27,1 mln zł krótkoterminowych zobowiązao. Zorganizowanie środków na wykup nie powinno byd więc żadnym problemem. Na Catalyst wyceny oscylują w pobliżu nominału, inwestorzy także nie mają wątpliwości co do wiarygodności spółki. Kruk (KRU0713, KRU0913) O wiarygodności Kruka świadczyd mogą ostatnie emisje obligacji (łącznie na kwotę 70 mln zł), spółka cieszy się niesłabnącymi względami inwestorów. Jest to także przyczyna wysokich notowao obligacji na Catalyst oraz powód, dla którego można rozważad... sprzedaż obligacji na rynku wtórnym. Obecne ceny dają zaledwie 5,5 proc. rentowności brutto (dla serii lipcowej). Inwestorzy nie będą więc mieli problemu ze znalezieniem bardziej dochodowej inwestycji, nawet jeśli szukaliby jej wśród lokat bankowych. Lokaty Budowlane (LBD1213) to jedyne zerokuponowe obligacje korporacyjne notowane na Catalyst. Przy obecnych cenach rentownośd sięga 13 proc. brutto. Oryginalnie emitowano je z 11-proc. rentownością, zatem można powiedzied, że w postrzeganiu spółki przez inwestorów niewiele się nie zmieniło od daty emisji. Kluczem do spłaty jest powodzenie inwestycji na Saskiej Kępie w Warszawie (jest ona zabezpieczeniem obligacji), z której spółka jest zadowolona lub od postępów w negocjacjach dotyczących sprzedaży hotelu należącego do spółki (zarząd narzeka na zbyt niskie oferty od zainteresowanych). Wraz z kolejnymi raportami kwartalnymi sytuacja powinna byd coraz bardziej klarowna. Mak-Dom (MKD0713) wykup obligacji o wartości 23,275 mln zł przypada na 22 lipca, tymczasem na koniec września deweloper miał 34,1 mln zł w płynnych aktywach (gotówce i należnościach). Całkowite aktywa obrotowe to 192 mln zł i są 11-krotnie wyższe niż krótkoterminowe zobowiązania. Wątpliwości byd nie powinno, ale rentownośd obligacji zbliża się do 15 proc. przy 10,65 proc. oprocentowania. Wiele bowiem

zależy od zdolności Mak-Domu do sprzedaży mieszkao, a przecież pierwsze dwa kwartały przyszłego roku mogą okazad się najtrudniejsze dla deweloperów od wielu lat. Jest to główna obawa rynku i nie dotyczy ona tylko Mak-Domu. Marvipol (MVF1213, MVG1213, MVP0613, MVP0813) W przyszłym roku zapadają obligacje Marvipolu o wartości blisko 94 mln zł (by wymienid te notowane na Catalyst). Wskaźnik szybkiej płynności jest najniższy spośród wszystkich obecnych na Catalyst deweloperów i jest to główna przyczyna, dla której obligacje Marvipolu notowane są grubo poniżej nominału, a w przypadku serii czerwcowej rentownośd sięga 24 proc. (w przypadku tej serii inwestorzy liczą na 6 pkt proc. premii przy wykupie płatnej od nieskonwertowanych na akcje papierów). Nieudana emisja obligacji niemych dodatkowo podsyciła obawy. Tymczasem Marvipol powinien w IV kwartale zaksięgowad sprzedaż 300 mieszkao, co może w sposób zasadniczy zmienid jego postrzeganie przez inwestorów. MCI Management (MCI0613) obligacje na kwotę 27,45 mln zł zapadają 28 czerwca. Na Catalyst osiągają cenę nominału, co daje im niespełna 10 proc. rentowności. W przyszłym roku MCI zamierza wydad 300 mln zł na inwestycje. W relacji do posiadanych aktywów i kapitału własnego skala zobowiązao jest niska i fundusz nie powinien mied najmniejszych problemów z pozyskaniem refinansowania środków na wykup obligacji, jeśli w ogóle zajdzie taka potrzeba. Mera (MER1213) Na koniec września płynne aktywa (należności i gotówka) warte były 11,1 mln zł, a krótkoterminowe zobowiązania 8,5 mln zł. Różnica w sam raz na tyle duża by wystarczyła do spłaty obligacji o wartości 2,5 mln zł zapadających 6 grudnia. Na Catalyst papiery wyceniane są wysoko, nawet na 102,5 proc., rentownośd jest więc znacznie niższa niż deklarowane oprocentowanie (12,49 proc.). MEW (MSA0613, MSA1013) 800 tys. przychodów, pół miliona straty na sprzedaży i 1,3 mln zł straty brutto to wyniki po III kwartałach. Do tego zobowiązania przekraczają kapitał własny trzykrotnie, a aktywa obrotowe pokrywają mniej niż jedną trzecią krótkoterminowych zobowiązao. Przepis na nieszczęście? Niekoniecznie. MEW zapowiada sprzedaż kilku projektów w IV kwartale (jeden z nich przyniósł spółce 1,7 mln zł w październiku). Realizacja kolejnych inwestycji powinna pokryd chod częśd zapotrzebowania na środki związane z zapadającymi emisjami na łączną kwotę 7,42 mln zł. Ale niewykluczone, że spółka będzie musiała je zrefinansowad, przy czym chętniej sięga ostatnio po kredyty i emisje akcji niż obligacje.

Miraculum (MIR0513) obligacje o wartości 4,775 mln zł zapadają 7 maja. To niewiele czasu biorąc pod uwagę, że w samym III kwartale spółka handlująca kosmetykami zanotowała 3,1 mln zł straty netto. W komentarzu do wyników spółka narzekała na brak możliwości pozyskania finansowania zewnętrznego innego niż z emisji obligacji, krótko po publikacji wyników odwołano zarząd, który odpowiadał za restrukturyzację. Refinansowanie wydaje się dziś niezbędną operacją przed wykupem obligacji. Na Catalyst obligacje wyceniane są niewiele poniżej nominału, inwestorzy są najwyraźniej przekonani, że dotychczasowi wierzyciele sfinansują wykup obligacji. Navi Group (NAV0213, NAV1113, NAV1213) Na koniec czerwca grupa Navi legitymowała się ujemnym kapitałem własnym i 15,5 mln zł zobowiązao krótkoterminowych. Na przyszłoroczne wykupy spółka potrzebuje 7,4 mln zł, a jej aktywa obrotowe podliczono na koniec czerwca na 18,3 mln zł. Albo Navi zmniejszy tempo rozwoju biznesu (ten rośnie w imponująco), albo sięgnie po refinansowanie. W listopadzie miesiąc przed terminem wykupiła zapadające w grudniu 2012 r. obligacje za 1,5 mln zł, co może byd dowodem jej dobrej pozycji płynnościowej mimo ujemnego kapitału własnego. Na Catalyst obligacje windykatora notowane są w okolicach nominału. P.R.E.S.C.O. (PRE1213) Jeśli są inwestorzy, którzy nie potrafią ocenid wiarygodności spółek z branży wierzytelności, powinni wydrukowad i powiesid sobie na ścianie bilans P.R.E.S.C.O. jako wzór. Zobowiązania krótkoterminowe na koniec września wynosiły 8,9 mln zł, a aktywa obrotowe 23,25 mln zł, z czego 21,4 mln zł przypadło na gotówkę. 12 grudnia przyszłego roku zapadają obligacje na kwotę 30 mln zł i nawet gdyby spółka zdecydowała się przeznaczyd wolne środki na zakupy wierzytelności lub wypłatę dywidendy, znajdzie tłum chętnych, by zrefinansowad wykup. Na Catalyst obligacje spółki są drogie (ponad 1 pkt proc. powyżej nominału), rentownośd niewiele przewyższa 7 proc., co może zachęcad do rozmyślao o ich sprzedaży i poszukaniu bardziej dochodowej inwestycji. PCC Rokita (PCR0613) Na koniec września grupa miała 256 mln zł krótkoterminowych zobowiązao i 234 mln zł aktywów obrotowych. Luka może byd jednak łatwo uzupełniona. Po pierwszych dziewięciu miesiącach grupa wykazała 46,9 mln zł zysku operacyjnego i 242,6 mln zł zysku netto. Po drugie ostatnia emisja obligacji zakooczyła się 70-proc. redukcją zapisów w transzy inwestorów detalicznych, zatem Rokita może liczyd na relatywnie łatwą do przeprowadzenia zmianę struktury zobowiązao i nie powinna mied problemu z refinansowaniem zapadających 14 czerwca obligacji na kwotę 15 mln zł. Świadczą o tym również wysokie notowania obligacji Rokity na Catalyst. Pragma Faktoring (PRF0413) Na koniec września zobowiązania krótkoterminowe wyceniono na 44,6 mln zł, a aktywa obrotowe na 92,5 mln zł z czego 12,2 mln zł w gotówce. Gotówka plus generowany na bieżąco zysk operacyjny (8 mln zł po III kwartałach 2012 r.) mogą okazad się za małe na wykup obligacji zapadających 19 kwietnia na kwotę 25 mln zł. Pragma Faktoring może łatwo zdobyd niezbędne środki do wykupu chwilowo ograniczając skalę biznesu lub refinansując się na rynku czy u głównego akcjonariusza (Pragma Inkaso). Na Catalyst wyceniane są nieznacznie poniżej nominału.

Quality All Management (QLT0313) Przy aktywach na poziomie 62 mln zł wykup obligacji zapadających 29 marca za 800 tys. zł nie powinien stanowid problemu dla funduszu. Ale na koniec czerwca krótkoterminowe zobowiązania (4,7 mln zł) przekraczały aktywa obrotowe (4,2 mln zł), a nie wliczono tu zapadających obligacji. Luka może zostad uzupełniona generowanym zyskiem (w samym I półroczu fundusz zarobił 1 mln zł netto). Na Catalyst obligacje wyceniane są nieznacznie poniżej nominału. Rank Progress (RNK1213) okrągłe 100 mln zł do wykupu 9 grudnia. Sporo, ale to jedna czwarta wszystkich zobowiązao funduszu, którego aktywa na koniec września wyceniono na 842 mln zł. Przy dodatnich przepływach operacyjnych (17,8 mln zł) i inwestycyjnych (90,2 mln zł do kooca września) fundusz zapewne będzie w stanie przekonad inwestorów do ewentualnego refinansowania obligacji, jeśli zajdzie taka potrzeba. Na początek roku planowana jest również emisja obligacji, która będzie dobrym testem postrzegania funduszu wyspecjalizowanego w przedsięwzięciach komercyjno-deweloperskich przez inwestorów. Nie można bowiem zapominad, że bez względu na jakośd bilansu, deweloperzy budzą negatywne skojarzenia tak wśród inwestorów detalicznych jak i sporej części instytucji. Na Catalyst obligacje Rank Progress notowane są znacząco poniżej nominału, co daje im 12,5-proc. rentowności. Redan (RDN0113) Już wiadomo, że spółka ma problemy z płynnością finansową i zwróciła się do banków i inwestorów finansowych z prośbą o restrukturyzację zadłużenia, chodby miało to oznaczad tylko przesunięcie terminów spłat. Od powodzenia tych rozmów zależy los spółki. Póki co, jej obligacje można kupid za 70,5 proc. nominału, co przy terminie wykupu mijającym 12 stycznia, daje im astronomiczne 435 proc. rentowności. Robyg (ROB1013, ROB1113, ROB1213) Deweloper nie robi tajemnicy z tego, że dzięki planowanej emisji obligacji zamierza spłacid częśd z zapadających w przyszłym roku obligacji. Celem jest poprawa struktury bilansu (zamiana zobowiązao krótkoterminowych, na długoterminowe), a władze Robyga z utrzymywania bilansu we wzorowym i nie budzącym wątpliwości porządku uczyniły swój fetysz. Na koniec września Robyg miał 150 mln zł w gotówce, a w drugiej połowie roku zapadają jego obligacje na kwotę 102,75 mln zł. Rodan Systems (ROD0813) Prawie dziewięd miesięcy (obligacje zapadają 5 sierpnia) na zgromadzenie 3 mln zł niezbędnych do wykupu obligacji wydaje się zadaniem teoretycznie osiągalnym do wykonania. Ale nie chodzi tylko o 3 mln. Na koniec września Rodan miał 14,4 mln zł krótkoterminowych zobowiązao i 7,9 mln płynnych aktywów (należności i gotówka). Taka struktura rodzi wątpliwości, ponieważ sprawia wrażenie jakby płynnością finansową spółki można było łatwo zachwiad. Na plus trzeba natomiast zapisad wyniki za III kwartał wzrost przychodów o 75,6 proc., 0,7 mln zł zysku operacyjnego i 0,34 mln zł zysku netto gdyby Rodan powtarzał takie wyniki w kolejnych kwartałach znajdą się chętni do refinansowania obligacji, które póki co notowane są prawie 10 proc. poniżej nominału, co daje im blisko 30-proc. rentownośd.

Rubicon Partners (RBC0413) We wrześniu 2012 r. wykup obligacji Rubiconu zafundował inwestorom nie lada emocje. Na dwa tygodnie przed wykupem cena na Catalyst spadła do 86 proc. nominału. Rubicon ma wprawdzie aktywa przewyższające grubo zobowiązania, ale są to głównie akcje spółek z New Connect lub poza obrotem publicznym, a więc trudne do upłynnienia. Również seria wygasająca 27 kwietnia notowana jest poniżej nominału. Do tego czasu fundusz musi zgromadzid 32 mln zł. W grudniu pozyskał 9,3 mln zł z emisji akcji, a co nie mniej istotne pozyskał także nowych inwestorów. Można liczyd, że nie pozwolą oni na kłopoty z płynnością skoro zaangażowali już pewne środki. Póki co, obligacje notowane są na 97 proc., co daje ponad 20 proc. rentowności. Rybnik (RBC1213) 30 grudnia gmina ma do wykupu obligacje za 14,5 mln zł. Przy oprocentowaniu na poziomie 5,75 proc. w obecnym okresie odsetkowym rentownośd może wydawad się zachęcająca, ale w kolejnym okresie odsetkowym spadnie poniżej 5 proc. W dodatku są to papiery notowane wyłącznie na Bond Spot. Sco-Pak (SCO0713, SCO0813) zanim Sco-Pak wykupi obligacje notowane na Catalyst musi znaleźd 9 mln zł na wykup serii zapadającej w czerwcu. Nie ma się co łudzid, Sco-Pak nie ma i nie będzie miał tych pieniędzy (łącznie na trzy serie potrzebuje ponad 38 mln zł) z działalności operacyjnej. Niezbędne będzie refinansowanie i jest to główna przyczyna, dla której rentownośd tych papierów na Catalyst zbliża się do 30 proc. Szanse na refinansowanie są spore. Sco-Pak jest rentowny operacyjnie, a może swój rachunek poprawid jeśli uruchomi sztandarową inwestycję własną elektro-ciepłownię. Oczywiście jego los zależy głównie od inwestorów finansowych. Siódemka (SIO1213) obligacje notowane wyłącznie na BondSpot nie wzbudzają większych emocji. Do ostatniej transakcji na Catalyst doszło przed miesiącem przy cenie 100 proc. Do wykupu 6 grudnia spółka musi mied przygotowane 90 mln zł. Na koniec czerwca firma kurierska miała 42,4 mln zł w gotówce i 31,6 mln zł w należnościach, ale też 82,5 mln zł w zobowiązaniach krótkoterminowych. Nawet jeśli przyjąd powtarzalnośd wyniku z I półrocza (13,9 mln zł z działalności operacyjnej) obligacje zostaną najpewniej zrefinansowane. Sygnity (SGN0313) historia podobna jak powyżej. 60 mln zł zapada 23 marca, obligacje notowane tylko na BondSpot, od dnia debiutu (31 lipca br.) nie zawarto nimi żadnej transakcji. Czy spółka wykupi obligacje czy je zroluje decyzja należy do inwestorów instytucjonalnych. TimberOne (TBR0713, TBR1013) 11 lipca zapadają obligacje na 3,16 mln zł, a 11 października za 1,855 mln zł. Rentownośd na Catalyst przekracza 30 proc. i są tego przyczyny. TimberOne to strartup, do kooca czerwca nie zanotował żadnych przychodów, majątek obrotowy niemal nie istniał. Szczęśliwie łączna kwota zobowiązao to zaledwie 2,8 mln zł (nie uwzględnia najwyraźniej większej z emisji) przy kapitale własnym na poziomie 27,6 mln zł. Udziałowcy zapewne zrefinansują wykup obligacji, jeśli do tego czasu spółka nie zacznie osiągad przychodów ma miarę swoich ambicji (33,4 mln zł przychodów w przyszłym roku i 192,9 mln zł w 2014 r.).

Trakcja Tiltra (TRK1213) Kolejna ze spółek notowanych tylko na BondSpot. Refinansowanie wykupu obligacji na kwotę 148,364 mln zł przypadającego 12 grudnia może okazad się niezbędne. Rok przed tym wydarzeniem akcjonariusze zgodzili się na emisję obligacji o wartości 102 mln zł zamiennych na akcje. Trust (TRU1213) Do 15 grudnia deweloper musi zgromadzid 13,66 mln zł na wykup własnych obligacji. Na koniec czerwca zobowiązania krótkoterminowe podliczono na 16,8 mln zł, a aktywa obrotowe na 154 mln zł. W tej sytuacji pytanie brzmi, jak dużą częśd zapasów wycenionych na 146,5 mln zł Trust zdoła zamienid na gotówkę (5 mln zł na koniec czerwca). W I półroczu przychody osiągnęły poziom 7,2 mln zł, a zysk operacyjny 2,5 mln zł. Nie jest to zawrotne tempo sprzedaży, ale czasu zostało sporo. Na Catalyst papiery wyceniane są po nominale. Ustronie Morskie (USM0213) 25 lutego gmina musi wyłożyd 800 tys. zł na wykup obligacji. Notowane na Catalyst z ceną odbiegającą od nominału (101,5 proc. mimo bliskiego już terminu wykupu), co powoduje, że jest to inwestycja o ujemnej rentowności. Korzystając z hojności animatora lepiej je sprzedad i ulokowad pieniądze korzystniej, co nie powinno byd trudne, bo nawet oprocentowany na 0 proc. rachunek bankowy stwarza taką możliwośd.

Vedia (VED0613) Trzeciego czerwca producent e-booków ma do spłacenia obligacje o wartości 4 mln zł. Na koniec września zobowiązania krótkoterminowe wyceniono na 1,76 mln zł, do czego należy dodad 4 mln zł z obligacji. Tymczasem aktywa obrotowe wyceniono na 3,9 mln zł, a kapitał własny na 4,1 mln zł. Wyniki spółki nie wskazują (69 tys. zysku operacyjnego w III kwartale, strata na sprzedaży), że uda się jej uzbierad niezbędne środki z działalności operacyjnej, chod IV kwartał ze względu na sezonowośd sprzedaży może jeszcze zmienid tę sytuację, przynajmniej częściowo. Należy jednak liczyd się z koniecznością refinansowania obligacji. Widok Energia (WDK0313, WDK0513) Terminy wykupu mijają kolejno 15 marca i 8 maja, na kwoty odpowiednio 3,32 mln zł i 5,28 mln zł. Nie ma nad czym dyskutowad. Widok planuje pozyskad 34 mln zł z emisji obligacji na wykup zapadających serii i sfinansowanie kolejnych potrzeb inwestycyjnych. W listopadzie spółka już ten manewr przedwiczyła pozyskała 5,5 mln zł z emisji obligacji zamiennych i wykupiła przed terminem obligacje o wartości 4 mln zł (zapadające w lipcu przyszłego roku; akurat ta seria nie jest notowana na Catalyst). Włodarzewska (WLO0613) Drugiego czerwca stołeczny deweloper musi podstawid w KDPW 21 mln zł na wykup obligacji. Tak jak w przypadku pozostałych deweloperów najwięcej zależy od tempa sprzedaży mieszkao. Na koniec czerwca Włodarzewska miała 115,5 mln zł aktywów obrotowych, z czego 95,9 mln zł w zapasach. Deweloper nie jest przesadnie zadłużony w relacji do kapitału własnego, struktura zobowiązao także przedstawia się korzystnie, zatem z pozyskaniem ewentualnego refinansowania na wykup obligacji nie powinno byd problemu. Inwestorzy nie są jednak do kooca przekonani o tej możliwości o czym świadczy wywindowana do 19,4 proc. rentownośd. Wodzisław Śląski (WSL0313) Tak jak w przypadku pozostałych papierów komunalnych sprzedaż obligacji po obecnych cenach jest chyba najlepszą rzeczą, którą można zrobid. Rentownośd tych papierów nie przekracza 2,7 proc., zatem bez trudu można znaleźd lepiej oprocentowaną inwestycję nawet na koncie oszczędnościowym w banku. Work Service (WSE0513, WSE0613) Serie zapadają w krótkim odstępie czasu (21 maja i 2 czerwca) na łączną kwotę 18,59 mln zł. Ich spłata lub zrefinansowanie nie powinny byd problemem dla grupy, która na koniec września miała 167,5 mln zł aktywów obrotowych i 155,7 mln zł krótkoterminowych zobowiązao. W odróżnieniu od deweloperów, na aktywa obrotowe Work Service składają się bowiem nie zapasy, lecz należności handlowe. Mankamentem spółki są koszty finansowe rosnące zbyt szybko w stosunku do tempa wzrostu zysku operacyjnego, ale to bardziej zmartwienie akcjonariuszy. ZPM Henryk Kania (HKA1113) Na koniec września grupa ZM Kania miała 184 mln zł w aktywach obrotowych i 115 mln zł krótkoterminowych zobowiązao. Luka na tyle duża, by nie obawiad się o płynnośd finansową, zwłaszcza, że 7 listopada zapadają obligacje na kwotę zaledwie 5 mln zł. Zbyt mała to suma,

by mogła zachwiad finansami takiego przedsiębiorstwa jakim dziś są ZM Kania. Natomiast warto zdawad sobie sprawę, że wejście produktów spółki do sieci sprzedaży Jeronimo Martins podniosło zapotrzebowanie na kapitał obrotowy, zatem dalszy wzrost sprzedaży może wymagad kolejnych emisji obligacji. Emil Szweda, Obligacje.pl