Makroekonomia Gospodarki Otwartej Wykład 1 Bilans płatniczy

Transkrypt

1 Makroekonomia Gospodarki Otwartej Wykład 1 Bilans płatniczy Leszek Wincenciak Wydział Nauk Ekonomicznych UW

2 2/44 Plan wykładu: Informacje wstępne Plan zajęć Bilans płatniczy podstawowe pojęcia Struktura bilansu płatniczego Równowaga bilansu płatniczego Macierz przepływów dóbr i aktywów finansowych w gospodarce otwartej Hipoteza bliźniaczych deficytów

3 Informacje wstępne 3/44 Informacje wstępne Wspólnyegzamin,pytaniaotwarte(dowyboru4z6) Ocenawoparciuośredniąważonąpunktówzćwiczeń i egzaminu; wagi 30% i 70%, odpowiednio Warunek zaliczenia egzaminu: minimum 50% punktów z samego egzaminu Materiały: Materiały:

4 Plan zajęć 4/44 Literatura [CFJ]:CavesR.,FrankelJ.,JonesR.,Handelifinanse międzynarodowe, PWE 1998; [dg]: De Grauwe P., Unia walutowa, PWE 2003; [G]: Gandolfo G., International Finance and Open-Economy Macroeconomics, Spriger 2002; [KO]: Krugman P., M. Obstefld, Ekonomia międzynarodowa. Teoria i polityka, PWN Warszawa 2007; [M]: Mankiw G., Macroeocnomics, Worth Publishers, 5ed 2003.

5 Plan zajęć 5/44 Plan zajęć 1. Bilans płatniczy. Przepływy towarów i aktywów finansowych w gospodarce otwartej Bilans płatniczy i jego struktura(przypomnienie). Podstawowa tożsamość bilansu płatniczego. Pojęcie równowagi i nierównowagi bilansu płatniczego. Tożsamość oszczędności i inwestycji w gospodarce otwartej. Hipoteza deficytów bliźniaczych. Literatura:[KO]R.12;[CFJ]R.16;[G]R.5,6. 2. Model klasyczny gospodarki otwartej Oszczędności i inwestycje w modelu klasycznym w małej gospodarce otwartej(przypomnienie). Model klasyczny dużej gospodarki otwartej. Wpływ polityki gospodarczej na saldo bilansu obrotów bieżących i realny kurs walutowy. Literatura:[M]R.5;[KO]R.7.

6 Plan zajęć 6/44 Plan zajęć 3. Model międzyokresowy gospodarki otwartej Optymalizacja międzyokresowa decyzji produkcyjnych i konsumpcyjnych a saldo rachunku obrotów bieżących i przepływów kapitału. Pojęcie międzyokresowej przewagi komparatywnej. Paradoks Feldsteina- Horioki. Literatura:[KO]R.7;[G]R Kurs walutowy i stopy procentowe w krótkim okresie parytet stóp procentowych Pojęcie kursu walutowego. Rynek walutowy uczestnicy i transakcje. Podstawowe instrumenty i operacje rynku walutowego(przypomnienie). Parytet stóp procentowych(irp) jako teoria wyjaśniająca kształtowanie się bieżącego kursu walutowego. Parytet ubezpieczony i nieubezpieczony i ich interpretacja. Pojęcie kursu równowagi. Efektywność rynku walutowego. Rynek pieniężny i rynek walutowy. Literatura:[KO]R.13,14;[G]R.2,4.

7 Plan zajęć 7/44 Plan zajęć 5. Równowaga długookresowa parytet siły nabywczej Prawo jednej ceny i parytet siły nabywczej(ppp) w wersji względnej i bezwzględnej. Problemy z weryfikacją PPP i ich przyczyny. Znaczenie różnic w produktywności efekt Balassy-Samuelsona. Literatura:[KO]R.15;[CFJ]R.20.2;[G]R Równowaga długookresowa model monetarystyczny bilansu płatniczego i kursu walutowego Mechanizm przepływu kruszcu, podaż pieniądza a bilans płatniczy. Skuteczność dewaluacji w modelu monetarystycznym. Monetarystyczny model kursu walutowego. Literatura:[KO]R.15;[CFJ]R.20.3,26.2;[G]R.12,

8 Plan zajęć 8/44 Plan zajęć 7. Równowaga na rynku walutowym podejście elastycznościowe, warunek Marshalla-Lernera Zmiany kursu walutowego a saldo rachunku obrotów bieżących. Warunek poprawy salda obrotów bieżących wskutek dewaluacji waluty krajowej. Efekt krzywej J. Stabilność rynku walutowego. Literatura:[CFJ]R.17;[G]R Polityka makroekonomiczna w gospodarce otwartej, cz. I Wyprowadzenie modelu IS-LM-BP. Kwestia mobilności kapitału i skuteczności polityki makroekonomicznej w systemie płynnego kursu walutowego. Literatura:[CFJ]R.23,24;[G]R.10,11.

9 Plan zajęć 9/44 Plan zajęć 9. Polityka makroekonomiczna w gospodarce otwartej, cz. II Niedoskonała substytucyjność aktywów a skuteczność polityki pieniężnej w gospodarce otwartej. Problemy związane z wprowadzeniem sztywnego kursu walutowego: ograniczenia swobody prowadzenia polityki makroekonomicznej. Niemożliwa triada w gospodarce otwartej. Literatura:[KO]R.17;[CFJ]R.23, Teoria kryzysów walutowych Przepływy kapitału, spekulacja i kryzysy walutowe. Model pierwszej generacji teorii kryzysów walutowych. Rola wiarygodności władz monetarnych model Krugmana Target zones and exchange rate dynamics oraz kwestia samospełniających się kryzysów walutowych. Literatura:[KO]R.17:Dodatek2;[CFJ]R.26.3;[G]R.16.

10 Plan zajęć 10/44 Plan zajęć 11. Międzynarodowy system walutowy System waluty złotej. System z Bretton Woods i Międzynarodowy Fundusz Walutowy: problem równowagi wewnętrznej i zewnętrznej. Przyczyny i konsekwencje upadku systemu z Bretton Woods. Literatura:[KO]R.18,19;[G]R.17, Architektura współczesnego międzynarodowego systemu finansowego Współczesny system kursów płynnych i powstanie rynków eurodolarowych, kryzys zadłużeniowy krajów rozwijających się, kryzysy rynków wschodzących lat , teoria zakażania, kapitał spekulacyjny, kryzys finansowy lat , próby reformowania międzynarodowej architektury finansowej. Literatura:[KO] R. 21, 22.

11 Plan zajęć 11/44 Plan zajęć 13.Uniawalutowa,cz.I Koszty i korzyści utworzenia unii monetarnej. Teoria optymalnych obszarów walutowych Mundella. Ekonomiczne uwarunkowania kryteriów konwergencji z Maastricht. Konwergencja nominalna a konwergencja realna. Literatura:[KO]R.20;[dG]R.1-4;[G]R.20, Unia walutowa, cz. II Historia i etapy tworzenia unii monetarnej w Europie. Działanie Europejskiego Systemu Walutowego. Literatura:[KO]R.20;[dG]R.1-4;[G]R.20,21.

12 Bilans płatniczy podstawowe pojęcia 12/44 Bilans płatniczy

13 Bilans płatniczy podstawowe pojęcia 13/44 Bilans płatniczy podstawowe pojęcia DEFINICJA: Bilans płatniczy jest statystycznym zestawieniem transakcji dokonywanych w pewnym przedziale czasu pomiędzy rezydentami danej gospodarki a resztą świata. Transakcje między daną gospodarką a resztą świata dotyczą: przepływu dóbr, usług i dochodu przepływu aktywów finansowych(należności i zobowiązań) transferów jednostronnych(przekazów, darów, pomocy międzynarodowej)

14 Bilans płatniczy podstawowe pojęcia 14/44 Bilans płatniczy podstawowe pojęcia DEFINICJA: Pojęcie rezydenta danej gospodarki rezydentem danej gospodarki jest podmiot, którego centrum zainteresowania gospodarczego znajduje się na terenie danej gospodarki. Terytorium danego kraju w sensie ekonomicznym należy utożsamiać z obszarem, do którego ma zastosowanie pojęcie rezydentury danego kraju.

15 Bilans płatniczy podstawowe pojęcia 15/44 Bilans płatniczy zasada podwójnego księgowania: przypomnienie Podstawowa konwencja sporządzania bilansu płatniczego opiera się na zasadzie podwójnego księgowania transakcji. Oznacza to, że każda transakcja znajduje swój zapis w bilansie płatniczym po dwóch stronach bilansu, o jednakowej wartości: po stronie kredytowej ze znakiem dodatnim po stronie debetowej ze znakiem ujemnym

16 Bilans płatniczy podstawowe pojęcia 16/44 Bilans płatniczy zasada podwójnego księgowania: przypomnienie Stosowane zasady księgowości powodują, że: zapis po stronie debetowej oznacza wzrost aktywów zagranicznych posiadanych przez rezydentów lub zmniejszenie się ich zobowiązań wobec zagranicy zapis po stronie kredytowej oznacza wzrost zobowiązań wobec zagranicy(np. wzrost aktywów krajowych posiadanych przez zagranicę) lub spadek należności rezydentów

17 Bilans płatniczy podstawowe pojęcia 17/44 Bilans płatniczy zasada podwójnego księgowania: przypomnienie Pozycje po stronie kredytowej bilansu płatniczego obejmują następujące transakcje: eksportdóbriusług dochód należny rezydentom zapisy wyrównawcze dla transferów otrzymanych z zagranicy zwiększenie krajowych zobowiązań wobec zagranicy zmniejszenie aktywów zagranicznych posiadanych przez rezydentów Pozycje po stronie kredytowej powodują zwiększanie się podaży walut obcych z punktu widzenia rynku walutowego.

18 Bilans płatniczy podstawowe pojęcia 18/44 Bilans płatniczy zasada podwójnego księgowania: przypomnienie Pozycje po stronie debetowej bilansu płatniczego obejmują następujące transakcje: importdóbriusług dochód należny nierezydentom zapisy wyrównawcze dla transferów przekazywanych na rzecz zagranicy zmniejszenie krajowych zobowiązań wobec zagranicy zwiększenie aktywów zagranicznych posiadanych przez rezydentów Pozycje po stronie debetowej powodują zwiększanie się popytu na waluty obce z punktu widzenia rynku walutowego.

19 Struktura bilansu płatniczego 19/44 Struktura bilansu płatniczego Standardowo, bilans płatniczy składa się z poszczególnych rachunków, grupujących poszczególne typy transakcji dokonywanych między rezydentami a nierezydentami. 1. Bilans obrotów bieżących 1.1 Dobra 1.2 Usługi(transportowe, turystyczne, komunikacyjne, ubezpieczeniowe, finansowe itd.) 1.3 Dochody pierwotne Wynagrodzenia siły roboczej Dochody inwestycyjne z kapitału(fdi, inwestycje potrfelowe) 1.4 Dochody wtórne(transfery bieżące)

20 Struktura bilansu płatniczego 20/44 Struktura bilansu płatniczego 2. Bilans obrotów kapitałowych obejmuje transfery kapitałowe, doktórychzaliczasiędaryiśrodkiztytułpomocy bezzwrotnej, dokonane z wyraźnym przeznaczeniem na finansowanie środków trwałych, jak również umorzenie długów oraz nabywanie/zbywanie aktywów kapitałowych o charakterze niefinansowym(patenty, licencje, prawa własności, znaki handlowe, grunty pod budowę ambasad)

21 Struktura bilansu płatniczego 21/44 Struktura bilansu płatniczego 3. Bilans obrotów finansowych 3.1 Inwestycje bezpośrednie nakłady poniesione w celu ustanowienia trwałych i bezpośrednich więzi ekonomicznych, poprzez nabycie co najmniej 10% udziałów w kapitale podstawowym przedsiębiorstwa 3.2 Inwestycje portfelowe płatności z tytułu zakupu i sprzedaży udziałowych(nie będących inwestycjami bezpośrednimi) oraz dłużnych papierów wartościowych 3.3 Pozostałe inwestycje transakcje finansowe, które nie są ujmowane z inwestycjach bezpośrednich, inwestycjach portfelowych ani oficjalnych aktywach rezerwowych, ale których obroty mają wpływ na wielkość krajowych należności(aktywa) oraz krajowych zobowiązań wobec zagranicy(pasywa)

22 Struktura bilansu płatniczego 22/44 Struktura bilansu płatniczego 4. Saldo błędów i opuszczeń wynika z transakcji niezarejestrowanych lub nieprawidłowo ujętych w sprawozdaniach banków 5. Oficjalne aktywa rezerwowe(wg BPM6 część BOF) transakcje dokonywane przez bank centralny w zakresie obrotów na rachunkach bieżących i lokat w bankach zagranicznych, obrotów zagranicznymi papierami wartościowymi, transzy rezerwowej MFW oraz zakupów i sprzedaży złota monetarnego. W ramach pozycji finansujących wyróżnia się także tzw. transakcje finansowania wyjątkowego (exceptional financing). Obejmują one transakcje sektora rządowego, dotyczące finansowania obrotów bilansu płatniczego w formie restrukturyzacji zobowiązań(kwota odroczonych spłat zobowiązań, wynikających z umów zawartych z wierzycielami zagranicznymi) oraz zmiany zaległości z tytułu należności i zobowiązań kredytowych(kapitał i odsetki)

23 Struktura bilansu płatniczego 23/44 Podstawowa tożsamość bilansu płatniczego: CA+KA+FA+ER+RES 0 Bilans płatniczy zawsze sumuje się do 0!

24 Struktura bilansu płatniczego 24/44 Bilans płatniczy Polski, 2010(mld zł) Pozycja Kredyt(+) Debet( ) Saldo A. Bilans obrotów bieżących 649,9 715,7 65,8 B. Bilans obrotów kapitałowych 27,5 1,8 25,7 C. Bilans obrotów finansowych 147,0 32,9 114,1 D. Saldo błędów i opuszczeń 27,9 27,9 Razem A do D 824,4 778,3 46,1 E. Oficjalne aktywa rezerwowe 46,1 46,1 RazemAdoE 0,0

25 Struktura bilansu płatniczego 25/44 Bilans płatniczy Polski, 2014(mld zł) Pozycja Kredyt(+) Debet( ) Saldo A. Bilans obrotów bieżących 888,3 923,0 34,7 B. Bilans obrotów kapitałowych 45,2 3,2 42,0 C. Bilans obrotów finansowych 63,0 47,6 15,4 D. Saldo błędów i opuszczeń 20,7 20,7 Razem A do D 996,5 994,5 2,0 E. Oficjalne aktywa rezerwowe 2,0 2,0 RazemAdoE 0,0

26 Struktura bilansu płatniczego 26/44 Bilans płatniczy Polski, (mln EUR) rok CA KA+FA BP

27 Równowaga bilansu płatniczego 27/44 Równowaga bilansu płatniczego Bilans płatniczy w sensie księgowym zawsze sumuje się do 0. Dlaczego zatem mówi się o nadwyżce, deficycie lub równowadze bilansu płatniczego? Konieczne jest tu pewne rozróżnienie kategorii. O równowadze bilansu płatniczego(lub nierównowadze w postaci nadwyżki bądź deficytu) mówimy jedynie w odniesieniu do rachunków bilansu z wyłączeniem pozycji finansujących(czyli oficjalnych aktywów rezerwowych). Pozycje bilansu płatniczego z wyłączeniem rezerw nazywa się bilansem płatniczym w wąskim rozumieniu. Bilans płatniczy jest w równowadze, jeśli: BP = CA+KA+FA+ER = 0 Jeśli powyższa suma sald jest dodatnia(ujemna), mówimy o nadwyżce(deficycie) bilansu płatniczego w wąskim rozumieniu.

28 Równowaga bilansu płatniczego 28/44 Równowaga bilansu płatniczego Łatwo zauważyć, że z definicji mamy: BP = RES Oznacza to, że bilans płatniczy jest w równowadze wtedy i tylko wtedy, gdy saldo rezerw nie zmienia się. Deficyt bilansu płatniczego oznacza sytuację, w której obserwujemy zmniejszenie się rezerw(uwaga: zmniejszenie rezerw księgowane jest po stronie kredytowej ze znakiem dodatnim, gdyż jest to zmniejszenie się aktywów zagranicznych posiadanych przez rezydentów). Nadwyżka bilansu płatniczego z kolei oznacza sytuację, w której mamy do czynienia ze wzrostem zasobu rezerw.

29 Macierz przepływów dóbr i aktywów finansowych w gospodarce otwartej 29/44 Macierz przepływów dóbr i aktywów finansowych w gospodarce otwartej Sektor Prywatny Rządowy Bankowy Bank Centralny Reszta Świata Suma Dobra iusługi I S G T CA 0 Krajowa bazamonetarna H p H b H c 0 Krajowe depozytybankowe D p D b D f 0 Krajowe papierywartościowe N p N g N b N c N f 0 Zagraniczny pieniądz R p R b R c R f 0 Zagraniczne papierywartościowe F p F b F c F f 0 Suma

30 Macierz przepływów dóbr i aktywów finansowych w gospodarce otwartej 30/44 Tożsamości z rzędów macierzy: rząd pierwszy (I S)+(G T)+CA = 0 Dochód rozporządzalny równy jest: Y d = C +S Zatem: I S = I +C Y d Zatem (I S)jestnadwyżkowympopytemnadobraiusługi sektora prywatnego. (G T) jest nadwyżkowym popytem sektora rządowego, zaś CA to nadwyżkowy popyt reszty świata.

31 Macierz przepływów dóbr i aktywów finansowych w gospodarce otwartej 31/44 Tożsamości z rzędów macierzy: rząd pierwszy Alternatywnie, jeśli oznaczymy krajowy nadwyżkowy popyt na dobraiusługijako I N S N = (I S)+(G T),wówczas: CA = S N I N Powyższe zależności można zapisać jeszcze inaczej: I = S +(T G) CA Jest to fundamentalna tożsamość oszczędności i inwestycji w gospodarce otwartej.

32 Macierz przepływów dóbr i aktywów finansowych w gospodarce otwartej 32/44 35 Japonia 6 22 USA 0 S, I (% PKB) CA (% PKB) S, I (% PKB) CA (% PKB) I S CA I S CA

33 Macierz przepływów dóbr i aktywów finansowych w gospodarce otwartej 33/44 Tożsamości z rzędów macierzy: rząd drugi H p + H b + H c = 0 Krajowabazamonetarna,kreowanaprzezbankcentralny( H c ), posiadanajestprzezsektorprywatny( H p )isektorbankowy ( H b ).Dlauproszczeniazakładamy,żerządkrajowynieposiada ani nie kreuje bazy monetarnej, oraz że reszta świata nie posiada krajowej bazy monetarnej.

34 Macierz przepływów dóbr i aktywów finansowych w gospodarce otwartej 34/44 Tożsamości z rzędów macierzy: rząd trzeci i czwarty D p + D f + D b = 0 Trzecia tożsamość oznacza, że krajowe depozyty bankowe, które są zobowiązaniemsektorabankowego( D b )znajdująsię wposiadaniusektoraprywatnego( D p )orazresztyświata ( D f ).Znakminuswkolumnieczwartejoznacza,żejakiekolwiek depozyty w banku centralnym uznawane są za bazę monetarną. N p + N g + N b + N c + D f = 0 Powyższa tożsamość oznacza, że jedynie rząd kreuje krajowe papiery wartościowe.

35 Macierz przepływów dóbr i aktywów finansowych w gospodarce otwartej 35/44 Tożsamości z rzędów macierzy: rząd piąty i szósty R p + R b + R c + R f = 0 Zakładamy, że rząd nie posiada zagranicznego pieniądza, który kreowany jest przez resztę świata. F p + F b + F c + F f = 0 Rząd nie posiada również zagranicznych papierów wartościowych, które także kreowane są przez resztę świata.

36 Macierz przepływów dóbr i aktywów finansowych w gospodarce otwartej 36/44 Tożsamości z kolumn macierzy: kolumna pierwsza Alternatywnie: (I S)+ H p + D p + N p + R p + F p = 0 S I = H p + D p + N p + R p + F p Powyższa tożsamość jest ograniczeniem budżetowym sektora prywatnego. Interpretacja: nadwyżka oszczędności nad inwestycjami oznacza akumulację przez ten sektor bazy monetarnej, depozytów, krajowych papierów wartościowych, zagranicznego pieniądza oraz zagranicznych papierów wartościowych.

37 Macierz przepływów dóbr i aktywów finansowych w gospodarce otwartej 37/44 Tożsamości z kolumn macierzy: kolumna pierwsza Pisząc w skrócie: S I = W p, czyli nadwyżka oszczędności nad inwestycjami odzwierciedla akumulację aktywów finansowych sektora prywatnego. Wiemy, że S = Y d C = Y T C.Oznaczającabsorpcjękrajowąprzez A p = I +C,tak,żemamy S I = Y d A p,możemyzapisać: W p = Y d A p Zatem zmiana finansowego bogactwa sektora prywatnego (akumulacja aktywów finansowych netto lub finansowa nadwyżka sektora prywatnego) równa się różnicy między dochodem rozporządzalnym a absorpcją.

38 Macierz przepływów dóbr i aktywów finansowych w gospodarce otwartej 38/44 Tożsamości z kolumn macierzy: kolumna druga Ograniczenie budżetowe rządu: G T + N g = 0, czyli nadwyżka wydatków rządowych nad wpływami podatkowymi (deficyt budżetowy) musi być sfinansowany emisją papierów skarbowych.

39 Macierz przepływów dóbr i aktywów finansowych w gospodarce otwartej 39/44 Tożsamości z kolumn macierzy: kolumna trzecia Ograniczenie budżetowe sektora bankowego: H b + D b + N b + R b + F b = 0 Przy upraszczającym założeniu, że banki nie dokonują transakcji na rynku dóbr i usług, powyższy zapis odzwierciedla fakt, że banki po stronie kredytowej w swoich bilansach zapisują zmiany posiadanej bazy monetarnej, pieniądza zagranicznego oraz krajowych i zagranicznych papierów wartościowych, zaś po stronie debetowej zmiany depozytów.(ważna uwaga: zwiększenie się depozytów w sektorze bankowym zapisujemy ze znakiem minus, czyli wyrażenie D b jestujemne.wynikatozfaktu,żedepozytysą zobowiązaniem sektora bankowego).

40 Macierz przepływów dóbr i aktywów finansowych w gospodarce otwartej 40/44 Tożsamości z kolumn macierzy: kolumna czwarta i piąta Ograniczenie budżetowe banku centralnego: H c + N c + R c + F c = 0 Kreacja bazy monetarnej jest zobowiązaniem banku centralnego (pozycja debetowa). Pozycje kredytowe to nabywanie krajowych i zagranicznych papierów wartościowych oraz zagranicznego pieniądza. I wreszcie ostatnia tożsamość przedstawia ograniczenie budżetowe reszty świata: CA+ D f + N f + R f + F f = 0

41 Macierz przepływów dóbr i aktywów finansowych w gospodarce otwartej 41/44 Podstawowa tożsamość bilansu płatniczego Z powyższych tożsamości macierzy przepływów można zapisać następującą tożsamość: CA+{( D f + N f ) [( R p + F p )+( R b + F b )]} = R c + F c Po lewej stronie wyrażenia mamy bilans obrotów bieżących oraz w nawiasie klamrowym bilans obrotów kapitałowych zdefiniowany jako różnica między zmianą zasobu aktywów krajowych (depozytów i papierów wartościowych) w rękach nierezydentów a zmianą aktywów zagranicznych posiadanych przez rezydentów (rozdzielonych w nawiasie na sektor prywatny i bankowy). Suma tych dwóch pozycji musi być równa zmianie zasobu aktywów zagranicznych(papierów i pieniądza) posiadanych przez bank centralny, potocznie zwanych rezerwami.

42 Hipoteza bliźniaczych deficytów 42/44 Hipoteza bliźniaczych deficytów Wróćmy do tożsamości inwestycji i oszczędności: izapiszmyjąwinnejpostaci: (I S)+(G T)+CA = 0 CA = (S I)+(T G) Na podstawie powyższej równości sformułowano hipotezę deficytów bliźniaczych. Deficyt budżetowy (T G) < 0 według tej hipotezy miałby być przyczyną deficytu na rachunku obrotów bieżących CA < 0.

43 Hipoteza bliźniaczych deficytów 43/44 5 Japonia 2 USA 0 0 % PKB % PKB T G CA T G CA

44 Hipoteza bliźniaczych deficytów 44/44 Zastrzeżenie Hipoteza bliźniaczych deficytów zakłada m. in. stałość prywatnych oszczędności Oszczędności sektora prywatnego mogą zmieniać się w odpowiedzi na zmiany deficytu budżetowego równoważność Ricardiańska wzrost deficytu budżetowego powoduje zwiększenie oszczędności gospodarstw domowych (optymalizacja międzyokresowa), które antycypują zwiększenie podatków w przyszłych okresach Gdy większy deficyt budżetowy prowadzi do wzrostu oszczędności prywatnych, bilans obrotów bieżących nie musi się pogorszyć