Budownictwo & Deweloperzy: lipiec 2016

Transkrypt

1 czwartek, 14 lipca 2016 opracowanie cykliczne Budownictwo & Deweloperzy: lipiec 2016 Spółki budowlane i deweloperskie, Polska Opracowanie: Piotr Zybała Budownictwo Po spadku indeksu WIG-BUDOW o 5% m/m sektor jest wyceniony na P/E 16=10,1x, EV/EBITDA 16=5,0x oraz Dyield 16=4,5%. Zaraportowany zysk netto Budimeksu w 2Q 16 (95 mln PLN) potwierdza, że dzięki silnemu portfelowi zamówień (9,1 mld PLN) spółka jest beneficjentem słabej koniunktury w branży budowlanej (tańsze podwykonawstwo i materiały). W zasięgu Budimeksu jest ZN 16 powyżej 300 mln PLN. Konsensus znajduje się 15% niżej (256 mln PLN). Przekazanie do eksploatacji przez Elbudowę bloku w Tychach przybliża spółkę do realizacji całorocznej prognozy zarządu (50,9 mln PLN, P/E=8,7x), pomimo rozczarowującego wyniku za 1Q 16. Finalne rozliczenie z inwestorem nastąpi w 3Q potencjalnie pozytywny wpływ rozwiązania rezerw na kontrakcie. Po odklejeniu dywidendy i wzroście kursu w czerwcu obniżamy pozycjonowanie Elektrotimu z OW do N. Wyniki 2Q tradycyjnie w ELT nie stanowią paliwa do wzrostu. Złożenie przez Torpol najkorzystniejszej oferty na 247 mln PLN oraz dwa kontrakty na 70 mln PLN zdecydowanie zmieniają postrzeganie spółki. Finalne rozliczenia z PLK na kontraktach w Łodzi i E75 mogą być wyższe niż zakładamy w prognozach. Podnosimy pozycjonowanie z N do OW. Naszym top-pickiem wśród kolejarzy pozostaje Trakcja. Przecena Unibepu i Herkulesa, mało zależnych od infrastruktury, jest okazją do kupna. NAJCIEKAWSZE PROPOZYCJE PORTFELOWE PRZEWAŻENIE: BUDIMEX, UNIBEP, ERBUD, TRAKCJA, ELEKTROBUDOWA, HERKULES NIEDOWAŻENIE: ULMA, ZUE Deweloperzy Sprzedaż mieszkań wśród 13 czołowych deweloperów giełdowych była w 2Q 16 zbliżona q/q i zarazem o 5% wyższa r/r. Nowe historyczne rekordy sprzedaży ustanowiły Dom Development, Atal i Archicom. Rozczarowały Inpro oraz Ronson. Przekazania mieszkań wzrosły w 2Q 16 łącznie o 79% r/r (wzrost w 8 na 10 spółek), co przełoży się na silną poprawę wyników sektora. W 2Q wyjątkowo wysoki zysk netto będzie udziałem LC Corp (ok. 40 mln PLN oczyszczony) oraz JWC (ok mln PLN). Przy wzroście EPS o ok. 8 w 2016 r. i 2 w 2017 r. deweloperka będzie jednym z najszybciej rosnących sektorów na GPW. 11 czołowych spółek jest wycenionych średnio na P/B=0,9x, P/E 16=9,5x, P/E 17=7,1x. Relatywnie najtańsze są: LC Corp, Lokum, JWC, Archicom i Vantage (patrz komentarz specjalny z dn. 14 lipca). W 2Q 16 8 deweloperów mieszkaniowych uchwaliło dywidendę o yieldzie ponad 4,5% (średnio 6,3%). W 2017 r. spodziewamy się wzrostu dywidend w sektorze. Po odklejeniu dywidendy (3,84 PLN) kurs Echo kontynuuje wzrost. Obecna wycena rynkowa na poziomie około 1,17xNAV wydaje się wysoka, lecz w naszej ocenie zarząd po wynikach 2Q 16 przedstawi silne argumenty w jej obronie. W połowie czerwca GTC złożył wniosek o PnB Galerii Wilanów. Liczymy na rozstrzygnięcie na przełomie 3Q/4Q. Obecna wycena (1,10xNAV) broni się również bez powyższego projektu. Pozytywnie oceniamy ostatnie transakcje nabycia biurowców w ŁDZ i GDA. Nie zmieniamy pozycjonowania spółek z sektora. Podtrzymujemy przeważenie branży. NAJCIEKAWSZE PROPOZYCJE PORTFELOWE PRZEWAŻENIE: LC CORP, DOM DEV., ROBYG, JWC, GTC, BBI DEV., P.A. NOVA WIG Budownictwo oraz WIG Deweloperzy na tle WIG 130 WIG Budownictwo WIG Deweloperzy WIG 2,25 2,00 1,75 1,50 Zmiana kursu M/M* i YTD Budownictwo M/M YTD Elektrotim +7,5% -7% Torpol +5,7% -16% Erbud -3,8% -4% Budimex -4,4% -3% Elbudowa -7, -28% ZU E -7,6% -12% Herkules -7,9% -23% Unibep -9,2% -11% Ulma -1 3,8% -27% T rakcja -1 5,1% -17% WIG Bud. -4,6% -1 WIG -3,3% -3% Deweloperzy M/M YTD Echo Inv. +1 7, +55% LC Corp +5,3% +25% JWC +4,7% -17% Robyg +4,4% +1 Capital Park -0,3% +12% Dom Dev. -0,5% - P.A. Nova -1,8% -9% P olnord -1,9% -23% BBI Dev. -2, +4% Ronson -3,4% +3% GT C -3,4% -5% WIG Dewel. +1,3% +8% WIG -3,3% -3% Zagranica M/M YTD DE Dewel. +1,4% +6% DA X -2,8% -8% AT Dewel. -0,1% +1% ATX -4,9% -11% EU Dewel. -6,1% -7% EU Bud. -1,4% +1% EU Akcje -4,7% -6% *zmiana w okresie P/BV dla WIG Budownictwo oraz WIG Deweloperzy WIG Budownictwo P/BV WIG Deweloperzy P/BV 70 1,25 1,00 0,75 0,50 0,25 Źródło: Bloomberg

2 Prognozy i pozycjonowanie spółek budowlanych (mln PLN) MCap EV Dług netto Budimex % Elektrobudowa % Elektrotim % Erbud % Herkules % Torpol % Trakcja % Ulma % Unibep % ZUE % Suma % Dynamika r/r 6% 12% 21% 4% 17% 3 5% 2 39% 7% 21% Dynamika r/r bez BDX 8% -9% 5% 24% -4% 11% 43% -7% 14% 58% -6% 16% Źródło: Dom Maklerski mbanku, *Dług netto/kapitał własny BV D/E* Przychody EBITDA EBIT Zysk netto Pozycjonowanie Cena Cena Zmiana P/E EV/EBITDA P/BV DYield nowe stare docelowa bieżąca m/m Budimex OW OW 225,10 1,95-4,4% 19,6 16,0 12,8 7,2 8,3 6,7 7,7 7,1 6,4 3,4% 4,5% 6,2% Elektrobudowa OW OW 170,50 93,00-7, 8,8 8,0 7,8 4,9 4,5 4,0 1,1 1,1 1,0-4,3% 7,5% Elektrotim N OW - 16,08 +7,5% 7,5 9,3 9,2 4,0 5,2 4,9 1,7 1,6 1,5 3,7% 7,7% 6,8% Erbud OW OW 36,00 25,50-3,8% 11,7 9,1 8,3 3,9 4,1 3,8 1,1 1,0 0,9 2, 4,7% 5,5% Herkules OW OW - 3,14-7,9% 4,2 9,6 8,8 3,6 5,1 4,7 0,6 0,6 0,6 1,9% 5,1% 5,1% Torpol OW N - 9,81 +5,7% 7,0 15,9 13,8-4,9 4,9 1,0 1,0 1,0 5,1% 7, 4,1% Trakcja OW OW - 10,16-15,1% 10,4 10,3 9,9 3,9 6,1 5,6 0,7 0,7 0,7-3,3% 3, Ulma UW UW - 56,05-13,8% 53,5 20,2 8,9 3,6 3,8 2,9 1,0 1,0 0, ,8% Unibep OW OW 12,10 9,47-9,2% 14,1 10,0 8,0 9,0 6,1 5,0 1,5 1,4 1,2 1,6% 1,8% 3,2% ZUE UW UW - 7,55-7,6% 10,1 19,4 16,2 0,8 4,6 4,3 0,8 0,8 0,8-4,4% 2,6% Mediana 10,3 10,1 9,0 3,9 5,0 4,8 1,1 1,0 1,0 2,7% 4,5% 4,6% Źródło: Dom Maklerski mbanku; OW (overweight) przeważenie, N (neutral) równoważenie, UW (underweight) niedoważenie Dynamika prod. budowlanej w segmentach (r/r) Wznoszenie budynków Budowa obiektów inżynieryjnych Źródło: GUS Wskaźnik ogólnego klimatu w budownictwie Źródło: GUS Dynamika produkcji budowlanej oraz cen produkcji budowlanej w Polsce (r/r) 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% -1% -2% -3% Wskaźnik cen produkcji budowlano-montażowej (LS, r/r) Produkcja budowlano-montażowa (PS, r/r) Źródło: GUS 2

3 Prognozy i pozycjonowanie deweloperów mieszkaniowych oraz komercyjnych (mln PLN) Deweloperzy mieszkaniowi Dom Dev % Robyg % JWC % LC Corp % Polnord % Ronson % Suma Dynamika r/r 22% 25% 12% -13% 157% 15% -16% 161% 2 Deweloperzy komercyjni Capital Park % Echo Inv % GTC % BBI Dev % P.A. Nova % Suma % Dynamika r/r -4% 27% 7% -11% 49% 15% - -21% 76% Źródło: Dom Maklerski mbanku, *Dług netto/kapitał własny Deweloperzy mieszkaniowi MCap EV Dług netto BV D/E* Przychody EBIT bez rewaluacji Rewaluacja Zysk netto Pozycjonowanie Cena Cena Zmiana P/E P/BV EV/EBIT bez rew. DYield nowe stare docelowa bieżąca m/m Dom Dev. OW OW 69,50 51,51-0,5% 15,8 10,1 8,5 1,44 1,37 1,34 14,1 8,5 7,0 4,4% 6,3% 9,9% Robyg OW OW 3,40 2,83 +4,4% 9,3 8,9 9,4 1,50 1,43 1,38 16,1 8,1 8,7 3,9% 7,1% 7,8% JWC OW OW - 4,05 +4,7% 63,1 5,3 6,6 0,57 0,52 0,48-7,4 8, LC Corp OW OW - 2,00 +5,3% 8,2 11,0 5,9 0,66 0,66 0,62 12,0 13,5 8,4-9, 7,5% Polnord N N - 11,00-1,9% - 26,3 14,0 0,49 0,48 0,47-38,2 25, Ronson N N - 1,41-3,4% 19,8 9,6 11,5 0,84 0, 0,77 19,8 10,1 11,6 2,8% 5,7% 4,3% Mediana 15,8 9,9 9,0 0,75 0,73 0,69 15,1 9,3 8,8 3,9% 6,7% 7,6% Deweloperzy komercyjni Capital Park N N 6,50 6,47-0,3% 15,5 49,4 16,2 0,71 0,71 0,69 41,0 22,3 21, Echo Inv. N N 2,73 4,75 +17, 3,8 8,8 8,2 0,54 1,15 1,00 32,4 18,1 17,3-111% - GTC OW OW 8,20 6,76-3,4% 16,5 9,5 4,3 1,14 1,04 0,84 19,6 20,7 18, BBI Dev. OW OW - 0,98-2, - 13,9 10,4 0,42 0,41 0, P.A. Nova OW OW - 20, -1,8% 11,7 6,9 6,1 0,68 0,64 0,60 17,2 10,6 8,8 2,4% 3,6% 4,8% Mediana 13,6 9,5 8,2 0,68 0,71 0,69 26,0 19,4 18,0 2,4% 57,3% 4,8% Źródło: Dom Maklerski mbanku; OW (overweight) przeważenie, N (neutral) równoważenie, UW (underweight) niedoważenie Rynek mieszkaniowy w Polsce (szt.)* Oddane do użytku Rozpoczęte budowy Pozwolenia Źródło: GUS; *dane dotyczą tylko deweloperów, dane roczne Indeks Cen Transakcyjnych Mieszkań Źródło: Home Broker i Open Finance Mieszkania wprowadzone do sprzedaży oraz sprzedane kwartalnie na tle oferty na koniec kwartału (szt.) Q1'07 Q2'07 Q3'07 Q4'07 Q1'08 Q2'08 Q3'08 Q4'08 Q1'09 Q2'09 Q3'09 Q4'09 Q1'10 Q2'10 Q3'10 Q4'10 Q1'11 Q2'11 Q3'11 Q4'11 Q1'12 Q2'12 Q3'12 Q4'12 Q1'13 Q2'13 Q3'13 Q4'13 Q1'14 Q2'14 Q3'14 Q4'14 Q1'15 Q2'15 Q3'15 Q4'15 Q1'16 Źródło: REAS Wprowadzone w kwartale [LS] Sprzedaż w kwartale [LS] Oferta na koniec kwartału [PS] 3

4 Wycena niemieckich spółek nieruchomościowych Sektor Cena bieżąca Zmiana m/m MCap* Wycena austriackich spółek nieruchomościowych Cena Zmiana Sektor D/E** bieżąca m/m MCap* BUWOG Resi 21,09 +14,9% % 52,7 28,6 16,0 1,39 1,25 1,18 3,6% 3,5% 4, - 3,3% 3,6% CA Immobilien Office 16,00-0,5% % 7,1 13,6 13,5 0,75 0,69 0,67 5, 6,3% 6,8% 3,1% 3,6% 4, Conwert Immobilien Resi 14,37-1,1% ,1 11,4 15,4 1,04 0,96 0,93 3,8% 5,4% 6, 2,4% 3,2% 3,6% Immofinanz Mixed 1,97-8,4% % - 57,9 24,0 0,53 0,58 0,58 7,3% 0,6% 2,8% - 3,1% 3,3% Atrium European RE Retail 3,95-0,8% % - 12,1 11,7 0,73 0,74 0,73 7,8% 8,1% 8,5% 6,8% 6,8% 7,2% S Immo Mixed 8,19-4,8% % 7,0 10,2 14,4 0,88 0,85 0,82 5,6% 7,2% 7,9% - 3,6% 4, Mediana 91% 11,1 12,9 14,9 0,81 0,79 0,78 5,3% 5,8% 6,4% 3,1% 3,5% 3,8% Źródło: Bloomberg; *kapitalizacja w mln EUR; **dług netto/kapitał własny Adler Real Estate Resi 11,88-7,9% % 6,5 7,1 7,6 0,76 0,88 0,79 2,3% 4,7% 6,7% ADO Properties Resi 36,26 +9,8% % 7,2 32,0 27,7 1,62 1,34 1,16 2,6% 3,5% 4,2% - 1,6% 1,7% Alstria Office Office 12,61 +5,5% % - 17,0 16,0 0,62 1,13 1,08 4,5% 5,9% 6,1% 4, 4,3% 4,5% Deutsche Wohnen Resi 31,00 +4,4% % 8,6 26,9 24,9 1,57 1,38 1,26 2,9% 3,4% 3,6% 1,7% 2,3% 2,5% DIC Asset Office 8,39-2,3% % 28,0 17,7 21,1 0,73 0,73 0,74 8,4% 7,5% 7,6% 4,4% 4,2% 4,3% Duutsche EuroShop Retail 41,17-2,7% % 7,2 17,1 17,5 1,26 1,18 1,13 5,7% 5,6% 5,7% - 3,4% 3,5% Grand City Properties Resi 18,14-0,8% % 6,7 12,0 11,6 1,26 1,28 1,09 4,5% 5,5% 6,5% 1,1% 1,8% 2,2% Hamborner REIT Mixed 10,25 +4,6% % 41,0 24,7 25,0 1,57 1,55 1,54 4,8% 5,4% 6,1% 4,1% 4,2% 4,4% LEG Immobilien Resi 84,93 +4,2% % 22,7 19,4 17,3 1, 1,50 1,34 4, 4,8% 5,2% 2,7% 3,2% 3,6% TAG Immobilien Resi 12,29-0,3% % 10,4 18,0 17,2 1,55 1,33 1,26 4,9% 5,4% 5,9% 4,5% 4,7% 4,9% TLG Immobilien Mixed 19,21 +0,6% % 9,1 15,8 15,7 1,58 1,20 1,13 5,2% 5,7% 6, 1,3% 4,2% 4,6% Vonovia Resi 32,73 +2,2% % 14,3 20,5 19,0 1,31 1,30 1,22 3,9% 4,6% 4,9% 2,9% 3,3% 3,5% Mediana 97% 9,1 17,9 17,4 1,43 1,29 1,14 4,5% 5,4% 6, 2,9% 3,4% 3,6% Źródło: Bloomberg; *kapitalizacja w mln EUR; **dług netto/kapitał własny D/E** P/E P/E P/BV P/BV FFOYield FFOYield DYield DYield P/BV spółek nieruchomościowych 2,00 NIEMCY AUSTRIA 1,50 1,00 0,50 0,00 Niemieckie spółki nieruchomościowe vs. DAX Spółki nieruchomościowe DAX DYield spółek nieruchomościowych 7 NIEMCY AUSTRIA Austriackie spółki nieruchomościowe vs. ATX Spółki nieruchomościowe ATX 70 Miesięczny performance niemieckich oraz austriackich spółek nieruchomościowych 14,9% 0,6% 2,2% 4,2% 4,4% 4,6% 5,5% 9,8% -7,9% -2,7% -2,3% -0,8% -0,3% -8,4% -4,8% -1,1% -0,8% -0,5% Źródło: Bloomberg 4

5 Wycena europejskich spółek nieruchomościowych Sektor Cena bieżąca Zmiana P/E D/E** m/m MCap* P/BV FFOYield DYield Cofinimmo BE Mixed 108,40-2,1% % 20,7 17,8 17,0 1,16 1,21 1,19 5,7% 5,4% 5,4% 5,1% 5,1% 5,1% PSP Swiss Property CH Office 96, +3,7% % 23,7 25,5 25,2 1,15 1,13 1,13 3,9% 3,9% 4, 3,4% 3,4% 3,5% Swiss Prime Site CH Mixed 89,20 +3,8% % 16,8 23,7 23,1 1,25 1,25 1,24 4,5% 4,7% 5,1% - 4,1% 4,2% Fonciere Des Regions FR Office 83,00 +1,8% % 11,3 16,1 15,6 1,19 1,15 1,10 6,1% 6,2% 6,6% 5,2% 5,3% 5,4% Gecina FR Office 130,00 +0,7% % 5,0 23,1 22,7 1,05 1,00 0,96 4,2% 4,4% 4,5% 3,8% 3,9% 4, Icade FR Office 66,28 +0,1% % - 15,7 15,0 1,36 1,41 1,50 6,2% 6,7% 6,9% 5,6% 5,8% 6, Klepierre FR Retail 39,22-6, % - 17,3 16,3 2,12 1,15 1,07 5,3% 5,6% 6,1% 4,3% 4,5% 4,8% EuroCommercial NL Retail 38,30-9,5% % 9,8 17,9 16,6 1,09 1,02 0,96 5,4% 5,6% 5,8% 5,2% 5,3% 5,6% Unibail - Rodamco NL Retail 231,30-4,8% % 9,8 21,0 20,1 1,42 1,28 1,19 4,5% 4,9% 5,2% 4,2% 4,4% 4,6% Wereldhave NL Retail 42,68-7,2% % 18,2 12,3 12,0 0,85 0,82 0, 8, 8,3% 9, 7,1% 7,4% 7,5% Castellum SE Mixed 125,70 +4,7% % 8,2 15,7 13,7 1,51 1,28 1,23 6,2% 5,1% 6,4% 3,4% 3,8% 4,1% British Land Co UK Mixed 6,15-17,4% % 4,7 18,7 17,3 0,68 0,69 0,72 4,8% 5,5% 6,2% 4,6% 4,6% 4,8% Capital & Counties UK Retail 2,91-16,7% % 5,7-67,6 0,83 0,87 0,89 0,7% 0,7% 0,8% 0,5% 0,5% 0,5% Derwent London UK Office 27,10-18,7% % 3,9 35,6 30,7 0,77 0,79 0, 2,5% 2,9% 3,2% 1,6% 1,7% 1,9% Great Portland Estates UK Office 6,51-12,3% % 4,0 48,6 46,8 0,76 0,77 0, 12,8% 2,1% 2,1% 1,4% 1,4% 1,4% Hammerson UK Retail 5,33-7,9% % 5,7 18,5 17,8 0,76 0,76 0,75 5,2% 5,9% 5,5% 4,2% 4,5% 4,8% Intu Properties UK Retail 2,81-7,4% % 7,1 19,8 19,1 0,76 0,76 0,78 4,8% 5, 5,2% 4,9% 4,9% 5, Land Securities Group UK Mixed 10,38-10,9% ,1 24,0 22,9 0,70 0,72 0,75 4, 4,2% 4,5% 3,4% 3,2% 3,5% Segro UK Industr 4,07-8,5% % 4,4 22,0 20,8 0,87 0,85 0,82 4,5% 4,6% 4,9% 3,8% 4, 4,1% Shaftesbury UK Mixed 8,88-4,7% ,3 60,8 55,8 1,06 1,05 1,04 1,5% 1,4% 1,5% 1,5% 1,6% 1,7% Mediana 65% 6,6 19,8 19,6 1,06 1,01 0,96 4,8% 4,9% 5,2% 4,2% 4,3% 4,4% Źródło: Bloomberg; cena w walucie lokalnej (EUR, GBP, CHF lub SEK); *kapitalizacja w mln EUR; **dług netto/kapitał własny Europejskie spółki nieruchomościowe vs. akcje Spółki nieruchomościowe (EPRA Index) Akcje (FTAD06 Index) P/BV europejskich spółek nieruchomościowych 1,50 EPRA Index P/BV 1,25 1,00 0,75 0,50 DYield europejskich spółek nieruch. vs. akcji 1 Spread 8% DYield spółek nieruch. (EPRA Index) DYield akcji (FTAD06 Index) 6% 4% 2% -2% DYield europejskich spółek nieruch. vs obligacje 1 Spread 8% DYield spółek nieruch. Obligacje niemieckie 10Y 6% 4% 2% -2% Miesięczny performance europejskich spółek nieruchomościowych 0,1% 0,7% 1,8% 3,7% 3,8% 4,7% -12,3% -10,9% -9,5% -8,5% -7,9% -7,4% -7,2% -6, -4,8% -4,7% -2,1% -18,7% -17,4%-16,7% Źródło: Bloomberg 5

6 Wycena europejskich spółek budowlanych Wycena europejskich zdywersyfikowanych konglomeratów budowlano-usługowych P/BV Strabag AT 15% 10 26,00-8,1% % 0,84 17,1 11,4 10,8 3,5 3,2 3,1 2,5% 3,7% 3,9% Porr AT ,40-9,8% % 1,89 12,6 10,4 9,0 4,2 2,8 2,6 3,9% 5,2% 5,8% Hochtief DE 5% ,32 +1,9% % 3,16 38,0 23,9 21,1 9,2 7,9 7,6 1,7% 2, 2,2% Bouygues FR 65% 75% 26,84-6,1% % 1,17 22,6 18,1 13,6 6,4 5,6 5,1 6, 6, 6, Salini IT 15% 10 2,77-11,5% % 1,11 23,1 12,3 8,7 3,8 3,4 2,9 1,4% 2,1% 3,3% Astaldi IT 25% 8 4,02-4,3% % 0,55 4,8 4,1 3,7 7,1 5,8 5,5 5, 5,3% 6,4% Mota Engil PT 3 8 1,51-9, % 0,69 16,8 4,1 6,8 5,5 4,6 4,4 4,3% 5,3% 6,8% Skanska SE 25% 6 182, +0, % 2,86 15,7 14,3 14,5 10,7 8,2 8,4 4,1% 4,2% 4,4% PEAB SE ,85 +0,4% ,26 25,0 12,7 12,2 9,3 8,8 8,5 3,8% 4,3% 4,6% NCC SE ,20-2, ,21 10,3 15,1 13,0 6,0 8,4 7,7 1,5% 4, 4,4% Mediana 15% 1,53 16,9 12,5 11,5 6,2 5,7 5,3 3,9% 4,3% 4,5% Źródło: Bloomberg; cena w walucie lokalnej (EUR lub SEK); *kapitalizacja w mln EUR; **dług netto/kapitał własny Sprzedaż krajowa Sprzedaż krajowa % budow. w EBIT % budow. w EBIT Cena bieżąca Cena bieżąca Zmiana m/m Zmiana m/m MCap* D/E** MCap* D/E** P/BV P/E EV/EBITDA DYield OHL ES 2 2 3,35-30,2% % 0,31 18,0 6,5 5,3 8,1 6,9 6,5 1,4% 3,3% 4, Ferrovial ES 2 35% 18,16-2,5% % 2,19 18,5 28,6 27,7 16,2 19,4 18,5 3,7% 4, 4,2% Acciona ES 55% 1 66,66-4,1% % 1,02 18,3 21,2 17,6 7,6 8,0 7,6 3,8% 3,6% 3,8% FCC ES 55% 25% 7,59-0,1% % 2,58-26,5 21,7 10,4 9,3 8, ACS ES 15% 5 26,43-9,3% % 2,17 11,2 11,3 10,7 6,9 5,7 5,5-4,4% 4,4% Eiffage FR ,66-1,5% % 1, 19,2 15,9 13,8 8,9 8,2 7,9 2,3% 2,4% 2,7% Vinci FR ,09-0,1% % 2,32 17,9 16,0 14,8 9,3 8,9 8,5 2,8% 3,1% 3,3% Mediana 133% 2,17 18,1 16,0 14,8 8,9 8,2 7,9 2,8% 3,5% 3,9% Źródło: Bloomberg; cena w walucie lokalnej (EUR); *kapitalizacja w mln EUR; **dług netto/kapitał własny P/E EV/EBITDA DYield Produkcja budowlana EU27 (2010=) Wskaźnik klimatu w budownictwie EU Europejskie spółki budowlane vs. akcje 70 MSCI Europe MSCI Europe Construction & Engineering P/E europejskich spółek budowlanych vs. akcji 20 P/E MSCI Europe Construction & Engineering 18 P/E MSCI Europe Miesięczny performance europejskich spółek budowlanych 0, 0,4% 1,9% -11,5% -9,8% -9,3% -9, -8,1% -6,1% -4,3% -4,1% -2,5% -2, -1,5% -0,1% -0,1% -20,4% -30,2% Źródło: Bloomberg, Eurostat, Komisja Europejska 6

7 Wyjaśnienia użytych terminów i skrótów: PRZEWAŻENIE (OW, overweight) oczekujemy, że kurs akcji będzie zachowywał się lepiej od indeksu szerokiego rynku RÓWNOWAŻENIE (N, neutral) oczekujemy, że kurs akcji będzie zachowywał się neutralnie względem indeksu szerokiego rynku NIEDOWAŻENIE (UW, underweight) oczekujemy, że kurs akcji będzie zachowywał się gorzej od indeksu szerokiego rynku EV dług netto + wartość rynkowa (EV wartość ekonomiczna) EBIT zysk operacyjny EBITDA zysk operacyjny przed operacjami finansowymi, opodatkowaniem i amortyzacją BOOK VALUE wartość księgowa EBIT/EV zysk operacyjny do wartości ekonomicznej EBITDA/EV zysk operacyjny przed operacjami finansowymi, opodatkowaniem i amortyzacją do wartości ekonomicznej P/E (Cena/Zysk) cena dzielona przez roczny zysk netto przypadający na jedną akcję P/BV (Cena/Wartość księgowa) cena dzielona przez wartość księgową przypadającą na jedną akcję Dług netto kredyty + papiery dłużne + oprocentowane pożyczki - środki pieniężne i ekwiwalent MCap bieżąca kapitalizacja rynkowa Miesięczna zmiana kursu (zmiana m/m) zmiana kursu akcji spółki od dnia publikacji poprzedniego opracowania lub w przeciągu ostatniego miesiąca ATX Austrian Traded Index of all companies listed in Austria DAX German Stock Index of 30 selected blue chip stocks traded on the Frankfurt Stock Exchange EPRA Index FTSE EPRA Global Real Estate Index FDA06 Index FTSE Developed Europe Index GDBR10 Index German Generic Government Bonds 10 Year Yield mbank S.A. z siedzibą w Warszawie, przy ul. Senatorskiej 18 prowadzi działalność maklerską w ramach wyodrębnionej jednostki organizacyjnej Biura Maklerskiego posługującego się nazwą Dom Maklerski mbanku. Niniejsza publikacja przygotowana przez Dom Maklerski mbanku jest publikacją handlową, została przygotowana wyłącznie w celach informacyjnych, nie stanowi rekomendacji w rozumieniu przepisów Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych lub ich emitentów lub wystawców (Dz. U. nr 206 z 2005 r.), nie stanowi porady inwestycyjnej, nie stanowi oferty zbycia lub nabycia wymienionych w niej instrumentów finansowych, nie stanowi podstawy do zawarcia jakiejkolwiek umowy lub powstania jakiegokolwiek zobowiązania. Niniejsza publikacja wyraża wiedzę oraz poglądy jego autorów, według stanu na dzień sporządzenia publikacji. Niniejsza publikacja została sporządzona z zachowaniem należytej staranności, rzetelności oraz zasad metodologicznej poprawności i obiektywizmu na podstawie ogólnodostępnych informacji, które Dom Maklerski mbanku uważa za wiarygodne, w tym informacji publikowanych przez emitentów, których akcje są przedmiotem publikacji. Dom Maklerski mbanku nie gwarantuje jednakże dokładności ani kompletności publikacji, w szczególności w przypadku, gdyby informacje na których oparto się przy sporządzaniu publikacji okazały się niedokładne, niekompletne, lub nie w pełni odzwierciedlały stan faktyczny. Wszelkie opinie, prognozy, kalkulacje i szacunki zawarte w niniejszej publikacji stanowią jedynie wyraz subiektywnej oceny autorów na moment jej wydania i mogą być zmieniane bez uprzedzenia. Dom Maklerski mbanku nie jest zobowiązany do aktualizowania ani modyfikowania niniejszej publikacji, ani do informowania jej odbiorców w przypadku, gdy jakakolwiek poruszona w niej kwestia lub zawarta w niej opinia, prognoza, kalkulacja lub szacunek ulegnie zmianie lub stanie się nieaktualne. Niniejsza publikacja nie stanowi oferty lub zaproszenia do subskrypcji lub zakupu instrumentów finansowych. Niniejsza publikacja jest przedstawiona wyłącznie w celach informacyjnych i nie może być kopiowana lub przekazywana osobom trzecim. W szczególności ani niniejszy dokument, ani jego kopia nie mogą zostać bezpośrednio lub pośrednio przekazane lub wydane w USA, Australii, Kanadzie, Japonii. Inwestowanie w akcje wiąże się z szeregiem ryzyk związanych między innymi z sytuacją makroekonomiczną kraju, zmianą regulacji prawnych, zmianami sytuacji na rynkach towarowych. Wyeliminowanie tych ryzyk jest praktycznie niemożliwe. mbank S.A. nie ponosi odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie niniejszej publikacji, ani za szkody poniesione w wyniku decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie niniejszej publikacji. Jest możliwe, że mbank S.A. w ramach prowadzonej działalności maklerskiej świadczy, będzie świadczyć, lub w przeszłości świadczył usługi na rzecz przedsiębiorców i innych podmiotów wymienionych w niniejszej publikacji. Powielanie bądź publikowanie niniejszej publikacji lub jej części, lub rozpowszechnianie w inny sposób informacji zawartych w niniejszej publikacji wymaga uprzedniej, pisemnej zgody mbanku S.A. Adresatami publikacji są wszyscy Klienci Domu Maklerskiego mbanku. Dom Maklerski mbanku udostępnia niniejszą publikację nieodpłatnie. Nadzór nad działalnością mbank S.A. sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego. Osoby, które nie uczestniczyły w przygotowaniu publikacji, ale miały lub mogły mieć dostęp do publikacji przed jej przekazaniem do publicznej wiadomości, to osoby zatrudnione w Domu Maklerskim mbanku upoważnione do bezpośredniego dostępu do pomieszczeń, w których sporządzane były publikacje lub osoby upoważnione do dostępu do publikacji z racji pełnionej w Spółce funkcji, inne niż analitycy wymienieni jako sporządzający niniejszą publikację. 7

8 Dom Maklerski mbanku Senatorska Warszawa Departament Analiz Kamil Kliszcz dyrektor tel paliwa, chemia, energetyka Jakub Szkopek tel przemysł Piotr Bogusz tel handel Michał Marczak tel strategia, surowce, metale Paweł Szpigiel tel media, IT, telekomunikacja Michał Konarski tel banki, finanse Piotr Zybała tel budownictwo, deweloperzy Departament Sprzedaży Instytucjonalnej Maklerzy Piotr Gawron dyrektor tel Tomasz Jakubiec tel Jędrzej Łukomski tel Wojciech Wysocki tel Sprzedaż rynki zagraniczne Marzena Łempicka-Wilim wicedyrektor tel Krzysztof Bodek tel Szymon Kubka, CFA, PRM tel Tomasz Galanciak tel Mariusz Adamski tel Adam Prokop tel Anna Łagowska tel Michał Rożmiej tel Biuro Aktywnej Sprzedaży Kamil Szymański dyrektor tel Jarosław Banasiak wicedyrektor tel