ECHO. Kupuj. Sektor deweloperski RAPORT

Transkrypt

1 RAPORT ECHO Sektor deweloperski Kupuj Dane podstawowe Cena bieżąca (PLN) 6,00 Cena docelowa (PLN) 7,40 Min 52 tyg (PLN) 5,44 Max 52 tyg (PLN) 7,60 Kapitalizacja (mln PLN) 2 476,14 EV (mln PLN) 4 685,28 Liczba akcji (mln szt.) 412,69 Free float 55,3% Free float (mln PLN) 1 368,32 Śr. obrót/dzieo (mln PLN) 1,55 Kod Bloomberga ECH PW Kod Reutersa EPRS.WA Zmiana kursu Echo WIG 1 miesiąc -1,6% -3,8% 3 miesiące -8,2% 1,0% 6 miesięcy -9,3% 1,9% 12 miesięcy 3,4% 14,7% Akcjonariat % akcji i głosów AVIVA Otwarty Fundusz Emerytalny Aviva BZ 10,00 WBK OFE PZU "Złota Jesieo" 5,33 ING Otwarty Fundusz Emerytalny 9,33 Michał Sołowow 45, Poprzednie rekom. data cena doc. Trzymaj ,15 7,7 Echo Wydajemy rekomendację KUPUJ dla akcji Echo z ceną docelową w perspektywie 12 miesięcy na poziomie 7,40 PLN. Strategia Echa koncentruje się obecnie na dewelopmencie portfela posiadanych inwestycji biurowych. Większośd inwestycji oddawanych w ciągu najbliższych trzech lat, w tym największy projekt biurowy wieżowiec Q22, zlokalizowana jest na rynku warszawskim. Oprócz przyrostu aktywów netto z oddawanych w ciągu najbliższych lat projektów dodatkowy potencjał rewaluacyjny aktywów Spółki stanowi konserwatywna wycena bilansowa posiadanych aktywów, która jest potwierdzana przez zawierane transakcje oraz wyceny rynkowe. Mimo spekulacyjnego charakteru większości realizowanych obecnie inwestycji uważamy, że wysokie są szanse powodzenia tych projektów. Echo ze względu na nasycenie polskiego rynku powierzchnią handlową wchodzi obecnie mocniej w segment biurowy. Powierzchnia oddawanych w ciągu najbliższych trzech lat projektów może przekroczyd 200 tys m2 przy obecnej wielkości portfela na poziomie 96,5 tys m2. Większośd inwestycji oddawanych w ciągu najbliższych trzech lat zlokalizowana jest na rynku warszawskim, gdzie obecnie realizowana jest także największa inwestycja ECHA jaką jest wieżowiec Q22. Do innych rynków, na których zlokalizowane są projekty należą Kraków, Katowice, Wrocław, Gdaosk, Poznao i Łódź. Większośd rozpoczynanych inwestycji ma charakter spekulacyjny jednak w naszym przekonaniu ryzyko biznesowe jest ograniczane przez relatywnie niskie koszty projektów na tle wycen rynkowych, atrakcyjną lokalizację oraz doświadczenie Spółki, która do tej pory trafiała w oczekiwania rynku. Za najbardziej atrakcyjne projekty oprócz wieży Q22 w Warszawie uważamy Kraków i Katowice. W segmencie centrów handlowych oczekujemy głównie inwestycji ograniczających się do rozbudowy istniejących projektów w Szczecinie i Jeleniej Górze. Dopełnieniem działalności ECHA jest segment mieszkaniowy, w którym w bieżącym roku może nastąpid istotny wzrost sprzedaży. Najbliższe miesiące powinny przynieśd także transakcje sprzedaży aktywów Spółki, wśród których oczekujemy m.in: centrum biurowego w Poznaniu i obiektów handlowych. Za największe ryzyko dla Spółki uważamy ewentualne utrzymywanie się spowolnienia gospodarczego, które może powodowad pewną presję na czynsze. 6,9 6,1 5,3 18 mar 4 cze 13 sie 23 paź 13 sty 24 mar Echo WIG znormalizowany Stanisław Ozga, doradca inwestycyjny, CFA (0-22) PKO Dom Maklerski ul. Puławska Warszawa Dane finansowe (skonsolidowane) mln PLN P 2015P 2016P Sprzedaż EBITDA EBIT Zysk netto Zysk skorygowany EPS (PLN) 0,91 0,72 0,58 0,90 1,56 DPS (PLN) 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 P/E 6,62 8,35 10,37 6,68 3,86 P/BV 1,02 0,90 0,83 0,74 0,62 EV/EBITDA 24,01 9,65 10,83 8,30 6,19 P - prognoza PKO DM 31 marca 2014 r. Istotne zastrzeżenia i informacje na temat powiązao pomiędzy DM a spółką znajdują się na ostatniej stronie niniejszego opracowania.

2 mln PLN Sektor deweloperski ECHO w ciągu najbliższych lat powinno zmienid strukturę swojego portfela nieruchomości, w którym do tej pory dominowały centra handlowe w dużych i średniej wielkości miastach. Ze względu na nasycenie polskiego rynku powierzchnią handlową Spółka wchodzi obecnie mocniej w segment biurowy. Do kooca 2016r. obecny portfel inwestycji biurowych liczący 96,5 tys m2 GLA może powiększyd się trzykrotnie i przewyższyd powierzchnię handlową, która liczy obecnie 264,8 tys. m2 GLA. Głównym rynkiem dla planowanych nowych inwestycji Spółki będzie Warszawa, gdzie oprócz swojej największej inwestycji jaką jest wieża Q22 przy ul. Jana Pawła II, Echo buduje obecnie budynki na Mokotowie przy ul. Konstruktorskiej, a w planach ma rozpoczęcie budynku przy ul. Taśmowej i Beethovena. Zysk brutto ze sprzedaży i nieruchomości inwestycyjnych w latach [mln PLN] , , Zysk brutto z wynajmu powierzchni handlowych i handlowo-rozrywkowych Zysk bruto ze sprzedaży i wynajmu powierzchni mieszkaniowej Zysk brutto z realizacji i wynajmu powierzchni w obiektach biurowych i hotelowych Zysk ze sprzedaży nieruchomości Zysk z aktualizacja wyceny nieruchomości W innych miastach inwestycje biurowe mają powstad w Krakowie, Katowicach (inwestycja rozpoczęta), Poznaniu, Gdaosku (inwestycja rozpoczęta), we Wrocławiu, gdzie Spółka rozpoczęła jedną inwestycję i planuje drugą oraz w Łodzi. Za najbardziej obiecujące inwestycje dla Spółki uważamy inwestycje biurowe w Krakowie i Katowicach. Ze względu na bardzo dobra lokalizację uważamy, że sukcesem powinna zakooczyd się komercjalizacja budynku Q22 przy ul. Jana Pawła II. W tym budynku widzimy także możliwośd uzyskania najwyższej marży, ponieważ transakcje mające miejsce w ostatnich latach wyceniały nowe budynki w okolicy na poziomie 4-5 tys. EUR za m2 m.in.:( Atrium 1, Deloitte House, WFC, a także w najbliższym czasie Rondo1), przy kosztach budowy Q22 wraz z działką szacowanych przez nas na poziomie 2,5-2,7 tys. EUR. 2

3 Z drugiej strony w tym roku liczymy także na sprzedaż nieruchomości, która w najbliższym okresie może objąd centrum biurowe Malta w Poznaniu, a także niektóre centra handlowe. Sprzedaż nieruchomości znajduje pozytywne odbicie w wynikach Spółki ze względu na konserwatywną politykę księgową. Znajduje to także potwierdzenie w wycenie aktywów Spółki, która została dokonana przez Knight Frank na koniec 2013r. Wartośd aktywów w wycenie jest o ok. 25% wyższa od wartości księgowej aktywów. Dopełnieniem działalności Spółki jest sprzedaż mieszkao, która generuje marze przekraczające 25%. Oczekujemy, że w tym roku ze względu na ożywienie na tym rynku sprzedaż może wzrosnąd do 500 mieszkao. Ze względu na wzrost skali przekazao (4 oddane inwestycje w 2014r. wobec 2 w 2013r.) oczekujemy także skokowego wzrostu sprzedaży. Projekty Cenrtów Handlowych GLA [mkw] Rozpoczęcie Zakooczenie Polska Outlet Park, Szczecin (etap II) II H 2015 I H 2016 Jelenia Góra (rozbudowa) II H 2013 I H 2015 Metropolis, Poznao I H 2016 I H 2018 Galaxy, Szczecin (rozbudowa) I H 2015 II H 2016 Katowice, ul. Kościuszki I H 2015 II H 2016 Razem Źródło: ECHO, DM PKO BP Projekty biurowe GLA [mkw] Rozpoczęcie Zakooczenie Polska Warszawa, Park Rozwoju (etap II ) II H 2013 I H 2015 Warszawa, Q II H 2013 II H 2016 Warszawa, Beethovena (etap I ) II H 2014 I H 2016 Warszawa, Beethovena (etap II-III ) I H 2016 I H 2019 Warszawa, Taśmowa (etap I ) I H 2014 II H 2015 Warszawa, Taśmowa (etap II-IV ) II H 2015 I H 2020 Kraków, Opolska (etap I ) I H 2014 II H 2015 Kraków, Opolska (etap II III) II H 2015 II H 2018 Wrocław, Lotnicza I H 2013 II H 2014 Wrocław, Plac Grunwaldzki I H 2014 II H 2015 Wrocław, Sucha I-II I H 2015 I H 2017 Tryton, Gdaosk II H 2013 I H 2015 Katowice, A4 Biznes Park (etap II) II H 2013 II H 2014 Katowice, A4 Biznes Park (etap III) I H 2014 II H 2015 Poznao, Hetmaoska I I H 2015 I H 2016 Poznao, Hetmaoska II-III I H 2016 II H 2020 Aurus, Łódź (etap I ) I H 2014 II H 2015 Aurus, Łódź (etap II) II H 2015 II H 2016 Razem Źródło: ECHO, DM PKO BP 3

4 Portfel nieruchomości inwestycyjnych na r. GLA yield (%) wycena (mln EUR) zadłużenie (mln EUR) Centra Handlowe Jelenia Góra Galeria Echo ,75% 12,5 14,1 Łomża-Veneda ,75% 23,9 8,0 Przemyśl Galeria Echo ,00% 4,6 Outlet Park, Szczecin (etap I) ,50% 34,3 21,5 suma Centra Handlowo-Rozrywkowe Kielce Galeria Echo ,85% 155,0 65,9 Szczecin Galaxy ,75% 143,3 81,8 Wrocław Pasaż Grunwaldzki ,25% 175,7 105,6 Galeria Olimpia, Bełchatów ,50% 34,3 17,0 suma Biura Kielce Astra Park* ,25% 17,9 21,2 Poznao Malta I ,00% 13,5 37,0 Poznao Malta II ,00% 32,6 Poznao Malta III ,00% 13,5 Szczecin Oxygen ,25% 29,1 13,3 Warszawa Babka Tower ,50% 11,9 6,6 Warszawa Postępu 3 (50%) ,00% 20,3 12,5 Aquarius, Wrocław (etap II ) ,50% 18,0 suma ,6 suma ,2 404,5 Źródło: Szacunki DM PKO BP Inwestycje biurowe Spółki rozpoczynane są w relatywnie trudnym okresie spowolnienia gospodarczego, które ma przełożenie także na rynek biurowy. Szczególnie widoczne pogorszenie sytuacji ze względu na dużą podaż widoczne jest na rynku warszawskim w postaci spadających efektywnych czynszów i wzrostu udziału powierzchni niewynajętej. Na rynkach lokalnych ze względu na ograniczone inwestycje spekulacyjne ma to mniej widoczny charakter. Naszym zdaniem oddawane w ciągu najbliższych lat inwestycje mogą jednak zbiec się z oczekiwanym odbiciem gospodarczym, co przyczyni się także do zainteresowanie rynkiem biurowym. W wynikach Spółki powinny byd widoczne efekty przekazao poszczególnych inwestycji. W 2014r. zostaną przekazane centrum handlowe w Kaliszu, biurowiec przy ul. Konstruktorskiej w Warszawie (etap I), biurowce w Katowicach (etap I i II). Przy czym I etap inwestycji w Katowicach jest już praktycznie wynajęty, oraz biurowiec we Wrocławiu (West Gate). 4

5 Projekty zagraniczne GLA [m2] Rozpoczęcie Zakooczenie Centra Handlowe Korona, Brasov (Romania), etap I I H 2015 II H 2016 Mundo, Budapeszt (Hungary) II H 2015 I H 2017 Razem Biura Kijów, Dehtiarivska (etap I) I H 2015 II H 2016 Kijów, Dehtiarivska (etap II-VI) I H 2016 II H 2021 Razem Źródło: ECHO Warszawski rynek biurowy po roku bardzo wysokiej podaży nowych powierzchni na poziomie 300 tys m2 w 2013r. stoi w obliczu podobnej podaży w dwóch kolejnych latach 2014 i Prowadzi to, mimo również wysokiego popytu do presji na czynsze oraz wzrostu powierzchni niewynajętej, której udział obecnie dochodzi do 12% i jest największy w ciągu ostatnich lat. Oczekujemy, że ze względu na wciąż wysoką podaż taka sytuacja może utrzymywad się przez najbliższe kilka kwartałów. Obecnie najlepsza sytuacja na polskim rynku jest w Krakowie i Katowicach, ze względu na popyt ze strony BPO/SSC oraz outsourcingu IT. Pozytywnym zjawiskiem jest to, że na polskim rynku utrzymuje się wysoka aktywnośd transakcyjna, która w 2013r ze względu na rozliczenie w tym okresie transakcji m.in. Centrum Handlowego Silesia była na rekordowym w ostatnich latach poziomie. W tym roku oczekujemy także kilku dużych transakcji m.in.: sprzedaży biurowca Rondo 1, który może byd pewnego rodzaju benchmarkiem dla inwestycji Q22. Powierzchnia biurowa w Polsce 2013 r. Warszawa Kraków Wrocław Trójmiasto Katowice Poznao Łódź Powierzchnia całkowita *mkw Ukooczone 2013 *mkw W budowie 4Q 2013 [mkw] Wskaźnik pustostanów *%+ 11,7 5 10,8 12,5 9 14,6 13,5 Źródło: Jones Lang LaSalle Ze względu na nasycenie polskiego rynku powierzchnią handlową w planie inwestycyjnym Spółki widoczne jest ograniczenie projektów handlowych, które do roku 2016 ograniczają się głównie do rozbudowy istniejących projektów w Szczecinie i Jeleniej Górze. W planie pozostaje też budowa średniej wielkości centrów handlowych w Katowicach i Poznaniu. W miastach tych rynek musi jednak zaabsorbowad nową powierzchnię otwartą w 2013r. Sytuacja na rynkach, na których spółka posiada projekty zagraniczne, wciąż nie jest sprzyjająca do rozpoczynania inwestycji. W roku 2014r. Spółka zroluje 230 mln z 300 mln obligacji zapadających w tym okresie. Po raz pierwszy w historii ECHO chce wyemitowad także obligacje detalicznej o wartości do 200 mln PLN. Większośd zobowiązao kredytowych w kolejnych latach dotyczy zapadalności rat balonowych poszczególnych inwestycji. 5

6 Zapadalnośd kredytów w latach [mln PLN) kredyty celowe kredyty bieżące obligacje Źródło: ECHO; DM PKO BP Struktura zadłużenia 2013 *mln PLN] Obligacje niezabezpieczone w PLN; 840 Kredyty walutowe w EUR; 1790 Źródło: Echo, DM PKO BP 6

7 Wycena. Wyceniamy spółkę metodą zdyskontowanych aktywów netto, z uwzględnieniem wyceny porównawczej. Metoda zdyskontowanych aktywów netto oddaje wartośd portfela nieruchomości posiadanego przez spółkę oraz wpływ programu inwestycyjnego spółki w ciągu najbliższych 3 lat. Wycena porównawcza obejmuje wycenę relatywną aktywów w stosunku do wyceny rynkowej Spółki. Główne założenia wyceny. W stosunku do planu inwestycyjnego przedstawionego przez spółkę w latach 2014r.-2016r. zakładamy rozpoczęcie następujących projektów: Założenia do wyceny. Projekty oddawane i sprzedawane. Handlowe Biurowe i Hotelowe Mieszkaniowe 2014 Obiekt Miasto Obiekt Miasto Obiekt Miasto ukooczenie Galeria Amber Kalisz Park Rozwoju I Warszawa A4 Biznes Park I Katowice Hortus Apartments Kraków A4 Biznes Park II Katowice Bronowicka Kraków sprzedaż Malta I Poznao Kasztanowa Aleja (etap II) Poznao Malta II Poznao Nowy Mokotów I Warszawa Malta III Poznao Aquarius II Wrocław 2015 Obiekt Miasto Obiekt Miasto Obiekt Miasto ukooczenie Galeria ECHO Jelenia Góra Park Rozwoju II Warszawa Osiedle Jaśminowe I Poznao Opolska I Kraków Sowioskiego I Poznao A4 Biznes Park III Katowice Osiedle Jarzębinowe II Łódź Tryton Gdaosk Zielone Tarasy Kielce West Gate Wrocław sprzedaż Galeria Amber Kalisz Galeria Olimpia Bełchatów 2016 Obiekt Miasto Obiekt Miasto Obiekt Miasto ukooczenie Q22 Warszawa Nowy Mokotów II Warszawa Puławska Warszawa Sowioskiego II Poznao Pod Klonami I-III Poznao Tyniecka Kraków Kościuszki Kraków sprzedaż Q22 Warszawa Źródło: ECHO, DM PKO BP Zakładamy kurs walutowy EUR/PLN na poziomie 4,15 w 2014r., 4,0 w 2015r, oraz 4,0 w 2016r. Zakładamy stały poziom yieldów w okresie, oraz stałe czynsze na powierzchniach handlowych (renegocjacje czynszów pokrywane przez podwyżki z tytułu inflacji). Zakładamy inflacyjny wzrost czynszów w biurowcach. Główne ryzyka jakie widzimy dla wyceny spółki związane są z rynkiem powierzchni biurowych w Warszawie. Ze względu na oczekiwaną podaż nowych inwestycji w ciągu najbliższych dwóch lat na poziomie łącznie ok tys. m2 oczekuje się, że udział powierzchni niewynajętej może wzrosnąd w tym okresie do ponad 12%. Może to oznaczad koniecznośd negocjacji czynszów w nowych inwestycjach poniżej obecnych stawek rynkowych. Słabsze ożywienie gospodarcze w kolejnych latach i związana z nim kontynuacja spowolnienia sprzedaży detalicznej może wywierad presję na renegocjacje czynszów i zamrożenie projektów handlowych oraz wzrost yieldów. 7

8 Wycena porównawcza. Nazwa spółki Kapitalizacja Price/BV Dług netto/kapitał własny mln EUR GLOBE TRADE CENTRE SA 596,09 0,73 0,64 0,56 1,39 UNIBAIL-RODAMCO SE ,8 1,23 1,15 1,11 0,84 ATRIUM EUROPEAN REAL ESTATE 1 537,2 0,66 0,65 0,66 0,14 IMMOFINANZ AG 3 801,2 0,63 0,60 0,57 0,88 CA IMMOBILIEN ANLAGEN AG 1 118,8 0,62 0,60 0,57 1,72 DEUTSCHE EUROSHOP AG 1 786,4 1,20 1,18 1,14 1,13 średnia 0,83 0,79 0,75 1,02 ECHO INVESTMENT S.A. 590,45 0,87 0,82 0,69 0,85 premia/dyskonto do średniej 5% 3% -8% wycena po uwzgl. premii/dyskonta 5,7 5,8 6,6 wagi 33% 33% 33% wycena porównawcza 6,0 Źródło: Bloomberg, PKO DM Wycena zdyskontowanych aktywów netto. Wycena -zdyskontowana wartośd aktywów netto 2014P 2015P 2016P (tys. PLN) Nieruchomości inwestycyjne Nieruchomości inewstycyjne w budowie Zapasy Inwestycje finansowe Rzeczowe aktywa trwałe Pozostałe aktywa Dług odsetkowy netto Podatek odroczony Pozostałe zobowiązania Aktywa netto na akcję (PLN) 7,24 8,13 9,68 Koszt kapitału własnego Stopa wolna od ryzyka 4,4% 4,4% 4,4% Premia za ryzyko 5,0% 5,0% 5,0% Beta 1,0 1,0 1,0 Koszt kapitału własnego 9,4% 9,4% 9,4% Zdyskontowane aktywa netto na na akcję (PLN) 6,77 6,95 7,56 Źródło: ECHO, P - prognoza PKO DM 8

9 Wycena Spółki. Wycena spółki waga wycena wycena porównawcza 50% 6,0 Wycena zdyskontowanych aktywów netto 50% 7,6 Wycena na ,8 Cena docelowa za 12 miesiecy (PLN) 7,4 Cena bieżąca 6,00 Oczekiwana stopa zwrotu 24% Źródło: prognoza PKO DM Prognozy Finansowe. Rachunek wyników. Rachunek zysków i strat (tys. PLN) P 2015P 2016P Przychody netto ze sprzedaży w tym wynajem powierzchni w centrach handlowych sprzedaż pierzchni mieszkaniowej realizacji i wynajem w obiektach biurowych i hotelowych Koszty własny sprzedaży w tym wynajem powierzchni w centrach handlowych sprzedaż pierzchni mieszkaniowej realizacji i wynajem w obiektach biurowych i hotelowych Zysk brutto ze sprzedaży Zysk z nieruchomości inwestycyjnych Koszty sprzedaży Koszty zarządu Pozostałe przychody operacyjne Pozostałe koszty operacyjne Zysk z działalności operacyjnej Saldo przychodów i kosztów finansowych Zysk strata z pochodnych instr walutowych Zysk strata z tyt. różnic kursowych Zyski (straty) mniejszości 162 Zysk (strata) brutto Podatek dochodowy Zysk(strata) netto Zysk(strata) jedn.dominującej Źródło: ECHO, P - prognoza PKO DM 9

10 Bilans. Rachunek Przepływów Pieniężnych. Bilans (tys. PLN) P 2015P 2016P Aktywa Trwałe Wartości niematerialne i prawne Rzeczowe aktywa trwałe Nieruchmości inwestycyjne Nieruchmości inwestycyjne w budowie Pozostałe aktywa trwałe Aktywa trwałe przeznaczone do sprzedaży Aktywa Obrotowe Zapasy Należności Pozostałe aktywa krótkoterminowe Środki pieniężne i inne aktywa pieniężne AKTYWA RAZEM Kapitał Własny Kapitały mniejszości Zobowiązania Zobowiązania długoterminowe Kredyty i pożyczki Rezerwa z tyt. odroczonego pod. odroczonego Pozostałe rezerwy Zobowiązania handlowe i pozostałe Zobowiązania krótkoterminowe Kredyty i pożyczki Zobowiązania handlowe Pozostałe rezerwy Zobowiązania pozostałe PASYWA RAZEM Rachunek Przepływów Pieniężnych (tys. PLN) Przepływy z działalności operacyjnej Przepływy z działalności inwestycyjnej Przepływy z działalności finansowej Wskaźniki ROE 7,9% 9,9% 15,4% 10,8% 8,0% 11,0% 16,1% ROA 3,3% 3,9% 6,9% 4,8% 3,8% 5,7% 10,0% P/BV 1,32 1,18 1,02 0,90 0,83 0,74 0,62 Dług netto (tys. PLN) Dług netto/ EBITDA 9,8 3,7 11,9 4,6 5,0 3,7 1,8 Źródło: ECHO, P - prognoza PKO DM 10

11 Biuro Analiz Rynkowych PKO Dom Maklerski ul. Puławska 15, Warszawa tel. (0-22) , fax (0-22) Telefony kontaktowe Dyrektor Artur Iwaoski Sektor wydobywczy (022) Przemysł paliwowy, chemiczny, spożywczy Sektor energetyczny, deweloperski Sektor finansowy Handel, media, telekomunikacja, informatyka Przemysł, budownictwo, inne Monika Kalwasioska (022) Stanisław Ozga (022) Jaromir Szortyka (022) Włodzimierz Giller (022) Piotr Łopaciuk (022) Analiza techniczna Analiza techniczna Przemysław Smolioski (022) Paweł Małmyga (022) Biuro Klientów Instytucjonalnych Wojciech Żelechowski (0-22) Piotr Dedecjus (0-22) Dariusz Andrzejak (0-22) Maciej Kałuża (0-22) Krzysztof Kubacki (0-22) Igor Szczepaniec (0-22) Tomasz Ilczyszyn (0-22) Marcin Borciuch (0-22) Michał Sergejev (0-22) Joanna Wilk (0-22) Tomasz Zabrocki (0-22) Mark Cowley (0-22) Objaśnienie używanej terminologii fachowej min (max) 52 tyg - minimum ( maksimum) kursu rynkowego akcji w okresie ostatnich 52 tygodni kapitalizacja - iloczyn ceny rynkowej akcji i liczby akcji EV - suma kapitalizacji i długu netto spółki free float (%) - udział liczby akcji ogółem pomniejszonej o 5% pakiety akcji znajdujące się w posiadaniu jednego akcjonariusza i akcje własne należące do spółki, w ogólnej liczbie akcji śr obrót/msc - średni obrót na miesiąc obliczony jako suma wartości obrotu za ostatnie 12 miesięcy podzielona przez 12 ROE - stopa zwrotu z kapitałów własnych ROA - stopa zwrotu z aktywów EBIT - zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja EPS - zysk netto na 1 akcję DPS - dywidenda na 1 akcję CEPS - suma zysku netto i amortyzacji na 1 akcję P/E - iloraz ceny rynkowej akcji i EPS P/BV - iloraz ceny rynkowej akcji i wartości księgowej jednej akcji EV/EBITDA - iloraz kapitalizacji powiększonej o dług netto spółki oraz EBITDA marża brutto na sprzedaży - relacja zysku brutto na sprzedaży do przychodów netto ze sprzedaży marża EBITDA - relacja sumy zysku operacyjnego i amortyzacji do przychodów netto ze sprzedaży marża EBIT - relacja zysku operacyjnego do przychodów netto ze sprzedaży rentownośd netto - relacja zysku netto do przychodów netto ze sprzedaży Rekomendacje stosowane przez DM Rekomendacja KUPUJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają co najmniej 10% potencjał wzrostu kursu Rekomendacja TRZYMAJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają potencjał wzrostu kursu w przedziale od 0 do 10% Rekomendacja SPRZEDAJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają potencjał spadku kursu Rekomendacje wydawane przez DM obowiązują przez okres 12 miesięcy od daty wydania lub do momentu zrealizowania kursu docelowego, chyba, że w tym okresie zostaną zaktualizowane. DM dokonuje aktualizacji wydawanych rekomendacji w zależności od sytuacji rynkowej i subiektywnej oceny analityków. Częstotliwośd takich aktualizacji nie jest określona. Zastrzeżenie o spekulacyjnym charakterze rekomendacji oznacza, że horyzont inwestycji jest skrócony do 3 miesięcy, a inwestycja jest obarczona podwyższonym ryzykiem. Stosowane metody wyceny DM opiera się zasadniczo na trzech metodach wyceny: DCF (model zdyskontowanych przepływów pieniężnych), metoda wskaźnikowa (porównanie wartości podstawowych wskaźników rynkowych z podobnymi wskaźnikami dla innych firm reprezentujących dany sektor) oraz model zdyskontowanych dywidend. Wadą metody DCF oraz modelu zdyskontowanych dywidend jest duża wrażliwośd na przyjęte założenia, w szczególności te, które odnoszą się do określenia wartości rezydualnej. Modelu zdyskontowanych dywidend nie można ponadto zastosowad w przypadku wyceny spółek nie mających ukształtowanej polityki dywidendowej. Zaletami obydwu wymienionych metod jest ich niezależnośd w stosunku do bieżących wycen rynkowych porównywalnych spółek. Zaletą metody wskaźnikowej jest z kolei to, że bazuje ona na wymiernej wycenie rynkowej danego sektora. Jej wadą jest zaś ryzyko, że w danej chwili rynek może nie wyceniad prawidłowo porównywalnych spółek. Powiązania, które mogłyby wpłynąd na obiektywnośd sporządzonej rekomendacji Zgodnie z naszą wiedzą, pomiędzy DM oraz analitykiem sporządzającym niniejszy raport a spółką, nie występują jakiekolwiek inne powiązania, o których mowa w 9 i 10 Rozporządzenia Rady Ministrów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych lub ich emitentów. Inwestor powinien zakładad, że DM ma zamiar złożenia oferty świadczenia usług spółce, której dotyczy raport. Wg skonsolidowanego raportu ECHO za 2011r. Bank PKO BP jest stroną umów kredytowych i gwarancyjnych ze spółką oraz jednym z banków, w którym spółka lokuje środki pieniężne. Pozostałe klauzule Niniejsza publikacja została opracowana przez Dom Maklerski PKO BP S.A. wyłącznie na potrzeby klientów DM i podlega utajnieniu w okresie siedmiu następnych dni po dacie publikacji. Rozpowszechnianie lub powielanie w całości lub w części bez pisemnej zgody DM jest zabronione. Niniejsza publikacja została przygotowana z dochowaniem należytej staranności, w oparciu o fakty i informacje uznane za wiarygodne (w szczególności sprawozdania finansowe i raporty bieżące spółki), jednak DM nie gwarantuje, że są one w pełni dokładne i kompletne. Podstawą przygotowania publikacji były wszelkie informacje na temat spółki, jakie były publicznie dostępne do dnia jej sporządzenia. Przedstawione prognozy są oparte wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez DM bez uzgodnieo ze spółkami ani z innymi podmiotami i opierają się na szeregu założeo, które w przyszłości mogą okazad się nietrafne. DM nie udziela żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się. DM może świadczyd usługi na rzecz firm, których dotyczą analizy. DM nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszej analizie. Podmiotem sprawującym nadzór nad DM w ramach prowadzonej działalności jest Komisja Nadzoru Finansowego. Dom Maklerski PKO Banku Polskiego informuje, że świadczy usługę maklerską w zakresie sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym, na podstawie zezwolenia Komisji Nadzoru Finansowego z dnia 7 października 2010 r. Jednocześnie Dom Maklerski PKO Banku Polskiego informuje, że przedmiotową usługę maklerską świadczy klientom zgodnie z obowiązującym Regulaminem świadczenia usługi sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym w zakresie instrumentów finansowych przez Dom Maklerski PKO Banku Polskiego (tutaj), a w przypadku klientów detalicznych również na podstawie pisemnej umowy o świadczenie usługi w zakresie sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym.