ECHO. Trzymaj. Sektor deweloperski RAPORT

Transkrypt

1 RAPORT ECHO Sektor deweloperski Trzymaj Dane podstawowe Cena bieżąca (PLN) 6.92 Cena docelowa (PLN) 7.15 Min 52 tyg (PLN) 3.50 Max 52 tyg (PLN) 7.33 Kapitalizacja (mln. PLN) 2906 EV (mln. PLN) 4904 Liczba akcji (tys. szt.) Free float 55.0% Free float (mln PLN) 1599 Śr. obrót/dzień (mln PLN) 0.97 Kod Bloomberga ECH PW Kod Reutersa EPRS.WA Zmiana kursu ECHO WIG 1 miesiąc 4.7% 7.5% 3 miesiące 9.2% 8.5% 6 miesięcy 25.6% 8.5% 12 miesięcy 91.4% 19.3% Akcjonariat % akcji / głosów Michał Sołowow 45.0% 45.0% OFE ING 10.6% 10.6% OFE Aviva 10.0% 10.0% OFE PZU 5.3% 5.3% Poprzednia rekomendacja data cena docelowa Kupuj Trzymaj ,5 6,1 Echo Wydajemy rekomendację trzymaj dla akcji Echo z ceną docelową w ciągu 12 miesięcy na poziomie 7.15 PLN. Strategia Echa koncentruje się obecnie na sprzedaży portfela posiadanych aktywów i koncentracji nowych inwestycji na rynku biurowym. Echo wyceniane jest obecnie powyżej wartości księgowej posiadanych aktywów. W pewnym stopniu taka wycena wynika z konserwatywnej wyceny bilansowej posiadanych aktywów, która jest potwierdzana przez zawierane transakcje. Istotny jest również wpływ przyrostu aktywów netto z oczekiwanych w najbliższym czasie projektów i rozpoznawania zysku ze sprzedaży kolejnych inwestycji. Naszym zdaniem uwzględniając oczekiwaną stopę zwrotu z kapitału obecna cena dyskontuje już potencjalne inwestycje Spółki do 2015r. Ryzykiem pozostaje rynek nieruchomości biurowych, na którym Echo lokuje większość nowych projektów w tym okresie. Ostatnie półrocze było bardzo udane dla Echa. Spółka sfinalizowała transakcję sprzedaży centrów handlowych w Radomiu, Tarnowie i Piotrkowie oraz dwóch biurowców we Wrocławiu. Transakcje nastąpiły po wycenie powyżej księgowej wartości aktywów. Oczekujemy kontynuacji sprzedaży aktywów przez Spółkę. W ciągu ostatnich 12 miesięcy nastąpił przyrost wartości aktywów netto na akcję z 5.1 PLN do ok PLN. Istotnym czynnikiem oprócz wzrostu wartości aktywów, była zmiana wyceny relatywnej spółki z 0.7 P/BV na 1.1 P/BV, na który wpłynęło naszym zdaniem zmniejszenie ryzyka inwestycyjnego dla Polski oraz kreujące wartość transakcje sprzedaży aktywów Spółki. W najbliższym czasie Echo będzie kontynuować inwestycje, które będą zdominowane przez inwestycje biurowe w Warszawie. Największą inwestycją Spółki jest wieżowiec przy ul. Jana Pawła II w Warszawie, planowany do ukończenia w 2016r., który może zwiększyć aktywa netto Spółki o ponad 10%. Ze względu na prestiżowy charakter inwestycji i bardzo dobrą lokalizację zakładamy, że inwestycja ta niesie ze sobą ograniczone ryzyko. Nieco większe ryzyko osiągnięcia zakładanych czynszów i poziomu wynajmu widzimy dla pozostałych inwestycji biurowych w Warszawie zlokalizowanych na Mokotowie. Obecna sytuacja na warszawskim rynku może powodować naszym zdaniem przesunięcie niektórych inwestycji. Również ze względu na nasycenie rynku centrów handlowych w większych i średniej wielkości miastach widzimy ryzyko przesunięcia inwestycji lub zmiany ich przeznaczenia. Ewentualne utrzymywanie się spowolnienia gospodarczego może powodować pewną presję na oczekiwane stopy zwrotu. 4,7 3,3 10 sie 23 paź 9 sty 20 mar 6 cze 16 sie Echo WIG znormalizowany Stanisław Ozga, CFA (0-22) stanislaw.ozga@pkobp.pl PKO Dom Maklerski ul. Puławska Warszawa ECHO - wybrane dane finansowe tys. PLN P 2014P 2015P Sprzedaż EBITDA EBIT Zysk netto Zysk skorygowany EPS (PLN) DPS (PLN) Div.Yield % 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% P/E P/BV EV/EBITDA P - prognoza PKO DM r. Istotne zastrzeżenia i informacje na temat powiązań pomiędzy DM a spółką znajdują się na ostatniej stronie niniejszego opracowania.

2 W ciągu ostatniego roku wartość aktywów netto Echo na akcję wzrosła 5.1 PLN do ok.6.5 PLN wg naszych szacunków. Składał się na to wzrost wynikający nie tylko ze zmiany wartości godziwej, ale także wzrost z tytułu rozwiązania rezerwy z tytułu podatku odroczonego w wysokości ok PLN na akcję..jednocześnie kurs akcji wzrósł o ok. 90%. Istotnym czynnikiem oprócz wzrostu wartości aktywów, była zmiana wyceny relatywnej spółki z 0.7 P/BV na 1.1 P/BV, na który wpłynęło naszym zdaniem zmniejszenie ryzyka inwestycyjnego dla Polski oraz kreujące wartość transakcje sprzedaży aktywów Spółki. Zysk brutto ze sprzedaży i nieruchomości inwestycyjnych w latach [mln PLN] mln PLN P Zysk brutto z wynajmu powierzchni handlowych i handlowo-rozrywkowych Zysk bruto ze sprzedaży i wynajmu powierzchni mieszkaniowej Zysk brutto z realizacji i wynajmu powierzchni w obiektach biurowych i hotelowych Zysk ze sprzedaży nieruchomości Zysk z aktualizacja wyceny nieruchomości 2

3 Portfel nieruchomości inwestycyjnych na r. GLA yield (%) wycena (mln EUR) zadłużenie (mln EUR) Centra Handlowe Jelenia Góra Galeria Echo % Łomża-Veneda % Przemyśl Galeria Echo % 3.8 Outlet Park, Szczecin (etap I) % suma Centra Handlowo-Rozrywkowe Kielce Galeria Echo % Szczecin Galaxy % Wrocław Pasaż Grunwaldzki % Galeria Olimpia, Bełchatów % suma Biura Kielce Astra Park* % Poznań Malta I % Poznań Malta II % 32.7 Poznań Malta III % 13.5 Szczecin Oxygen % Warszawa Babka Tower % Warszawa Postępu 3 (50%) % suma suma Źródło: Szacunki DM PKO BP Echo realizuje obecnie strategię sprzedaży posiadanych aktywów. Jednocześnie Spółka aktywnie dewelopuje nowe projekty przygotowane w ciągu poprzednich lat. Przesuwa to ciężar portfela aktywów, w którym dominowały centra handlowe w dużych i średniej wielkości miastach w kierunku inwestycji biurowych. W IV kwartale 2012r. Echo przekazało do użytkowania centrum handlowe w Bełchatowie i Outlet Park w Szczecinie. W 2013r. przekazane zostały Centrum handlowe Veneda w Łomży i biurowiec Aquarius II we Wrocławiu, który został już sprzedany. W 2014r. zostaną przekazane centrum handlowe w Kaliszu, biurowiec przy ul. Konstruktorskiej w Warszawie, oraz biurowiec w Katowicach. Przy czym inwestycja w Katowicach jest już praktycznie wynajęta, a 3

4 centrum handlowe w Kaliszu bliskie wynajęcia. Jednak kulminacji przekazań należy się spodziewać w 2015r. W tym roku oczekujemy również istotnego rozpoznania wartości dla biurowca przy ul. Jana Pawła II. Obecnie rynek centrów handlowych, poza Warszawą uległ nasyceniu i trudno jest znaleźć miejsce dla nowych obiektów. Biorąc pod uwagę planowane inwestycję do 2015 roku Echo może przekazać wg naszych szacunków do ok. 93 tys. m2 GLA powierzchni biurowej, z czego ok. 51 tys. m2 GLA w Warszawie, oraz do ok. 68 tys. m2 GLA powierzchni handlowej. Bilans ten przesuwa dodatkowo w kierunku inwestycji biurowych największa inwestycja Spółki, jaką jest biurowiec przy ul. Jana Pawła II, który wprawdzie planowany jest do przekazania w 2016r., ale jego budowa została już rozpoczęta. Projekty Cenrtów Handlowych GLA [mkw] Rozpoczęcie Zakończenie Polska Outlet Park, Szczecin (etap II) I H 2014 II H 2014 Galeria Amber, Kalisz I H 2012 I H 2014 Metropolis, Poznań I H 2014 I H 2016 Galaxy, Szczecin (rozbudowa) II H 2014 II H 2015 Galeria Echo, Jelenia Góra (rozbudowa) II H 2013 I H 2015 Katowice, ul. Kościuszki I H 2015 I H 2017 Razem Źródło: ECHO, DM PKO BP 4

5 Projekty biurowe GLA [mkw] Rozpoczęcie Zakończenie Polska Warszawa, Q II H 2013 II H 2016 Warszawa, Park Rozwoju (etap I ) II H 2012 I H 2014 Warszawa, Park Rozwoju (etap II ) II H 2014 II H 2015 Warszawa, Beethovena (etap I ) II H 2013 I H 2015 Warszawa, Beethovena (etap II-III ) I H 2015 I H 2018 Warszawa, Taśmowa (etap I-IV ) I H 2014 I H 2020 Katowice, A4 Biznes Park (etap I) II H 2012 II H 2014 Katowice, A4 Biznes Park (etap II) II H 2014 I H 2015 Katowice, A4 Biznes Park (etap III) I H 2015 II H 2016 Kraków, Opolska (etap I ) II H 2013 I H 2015 Kraków, Opolska (etap II III) I H 2015 I H 2018 Tryton, Gdańsk II H 2013 I H 2015 Wrocław, Lotnicza I H 2013 II H 2014 Wrocław, Plac Grunwaldzki (etap I II) I H 2014 I H 2017 Aurus, Łódź (etap I II) I H 2014 II H 2016 Razem Źródło: ECHO, DM PKO BP Projekty zagraniczne GLA [m2] Rozpoczęcie Zakończenie Centra handlowe Korona, Brasov (Romania), etap I I H 2014 II H 2015 Mundo, Budapeszt (Hungary) I H 2015 I H 2017 Razem Biura Kijów, Dehtiarivska (etap I) II H 2013 I H 2015 Kijów, Dehtiarivska (etap II-VI) II H 2014 II H 2020 Razem Źródło: ECHO Obecnie warszawski rynek biurowy stoi w obliczu dużej podaży nowych powierzchni w 2013 i 2014r. oczekiwanej odpowiednio na poziomie 320 tys.m2 i 240 tys.m2. Prowadzi to również mimo wysokiego popytu do presji na czynsze oraz wzrostu powierzchni niewynajętej, której udział obecnie przekracza 10%. Oczekujemy, że ze względu na ilość gotowych projektów taka sytuacja może utrzymywać się przez najbliższe kilka kwartałów. Obecnie najlepsza sytuacja jest w Krakowie i Katowicach ze względu na popyt ze strony BPO/SSC oraz outsourcingu IT. Pozytywnym zjawiskiem jest to, że na polskim rynku utrzymuje się wysoka aktywność transakcyjna, która w bieżącym roku oczekiwana jest na zbliżonym do 2012r. poziomie. 5

6 Powierzchnia biurowa w Polsce w Q r. Warszawa Kraków Wrocław Trójmiasto Katowice Poznań Łódź Powierzchnia całkowita [mkw] Ukończone w H [mkw] W budowie w Q [mkw] Wskaźnik pustostanów [%] Źródło: Jones Lang LaSalle W 2013r. udało się Spółce sfinalizować negocjowane wcześniej transakcje sprzedaży centrów handlowych w Radomiu, Piotrkowie i Tarnowie oraz dwóch biurowców we Wrocławiu. W wyniku sprzedaży aktywów została rozpoznana dodatkowa wartość netto. Uważamy, że w tym roku można oczekiwać kolejnych transakcji. Pewien wpływ na wartość aktywów netto w pierwszym półroczu 2013r. miały również operacje o charakterze księgowym. Rozwiązanie rezerwy z tytułu podatku odroczonego, które przyniosło ok. 0,40 PLN na akcje. Na wycenę aktywów wpływ miało również osłabienie się polskiej waluty, które szacunkowo na koniec 2Q zwiększyło aktywa netto o ok PLN na akcję. Dopełnieniem działalności Spółki jest sprzedaż mieszkań, która generuje marze przekraczające 20%. Echo rozpoczęło budowę swojej głównej inwestycji, jaką jest wieżowiec przy Jana Pawła II w Warszawie. Uważamy, że ze względu na charakter i bardzo dobrą lokalizację inwestycja ta niesie ze sobą stosunkowo małe ryzyko nawet na trudnym rynku. Większego ryzyka w zakresie osiągniętego czynszu i poziomu wynajmu oczekujemy w przypadku pozostałych inwestycji biurowych szczególnie w Warszawie, co może doprowadzić do przesunięcia części inwestycji. Również ze względu na nasycenie rynku centrów handlowych w większych i średniej wielkości miastach widzimy ryzyko przesunięcia inwestycji lub zmiany ich przeznaczenia. Sytuacja na rynkach, na których spółka posiada projekty zagraniczne wciąż nie jest sprzyjająca do rozpoczynania inwestycji. Ryzykiem pozostaje także ewentualne utrzymywanie się spowolnienia gospodarczego, które może powodować pewną presję na oczekiwane stopy zwrotu. Echo generuje stabilne przepływy z działalności operacyjnej, które dodatkowo są wspierane przez wpływy ze sprzedaży nieruchomości. W roku 2013r. została spłacona już zdecydowana większość przypadających zobowiązań, w tym z tytułu wykupu obligacji. W 2013r. zrolowane zostały obligacje o wartości nominalnej 280 mln PLN. Pojawienie się kwoty spłaty 457 mln w 2018r. wynika z przesunięcia płatności kredytu dotyczącego centrum handlowego we Wrocławiu. 6

7 Zapadalność kredytów w latach [mln PLN) kredyty celowe kredyty bieżące obligacje Źródło:ECHO; DM PKO BP Struktura zadłużenia Q [mln PLN] Obligacje niezabezpieczone w PLN; 860 Kredyty bieżącew PLN; 61 Kredyty walutowe w EUR; 1794 Źródło: Echo,DM PKO BP 7

8 Wycena Wyceniamy spółkę metodą zdyskontowanych aktywów netto, w celach porównawczych prezentujemy także wycenę porównawczą. Metoda zdyskontowanych aktywów netto oddaje wartość portfela nieruchomości posiadanego przez spółkę oraz wpływ programu inwestycyjnego spółki w ciągu najbliższych 3 lat. Wycena porównawcza obejmuje wycenę relatywną aktywów w stosunku do wyceny rynkowej Spółki. Echo jest wyceniane obecnie na poziomie do spółek posiadających w portfelu centra handlowe w najlepszych lokalizacjach. Dyskonto powstaje dopiero w 2015r. Po uwzględnieniu programu inwestycyjnego Spółki. Główne założenia wyceny W stosunku do planu inwestycyjnego przedstawionego przez spółkę w latach 2013r.-2015r. zakładamy rozpoczęcie następujących projektów: Zakładamy kurs walutowy EUR/PLN na poziomie 4,1 w 2013r., 4,0 w 2014r, oraz 4,0 w 2015r. Zakładamy stały poziom yieldów w okresie (z niewielkim spadkiem w 2015r), oraz stałe czynsze na powierzchniach handlowych (renegocjacje czynszów pokrywane przez podwyżki z tytułu inflacji). Zakładamy inflacyjny wzrost czynszów w biurowcach. Założenia do wyceny. Projekty oddawane i sprzedawane. Handlowe Biurowe i Hotelowe Mieszkaniowe 2013 Obiekt Miasto Obiekt Miasto Obiekt Miasto ukończenie Galeria Veneda Łomża Novotel Łódź Osiedle Jarzębinowe etap I Łódź Aquarius II Wrocław Naramowice, Pod Klonami II Poznań sprzedaż Galeria Echo Piotrków Malta I Poznań Galeria Echo Radom Malta II Poznań Galeria Echo Tarnów Malta III Poznań Galeria Echo Przemyśl Novotel Łódź 2014 Obiekt Miasto Obiekt Miasto Obiekt Miasto ukończenie Galeria Amber Kalisz Konstruktorska I Warszawa Solidarności Kielce Francuska I Katowice Korzeniowskiego Kraków Bronowicka Kasztanowa Aleja (etap II) Konstruktorska I Kraków Poznań Warszawa sprzedaż Pasaż Grunwaldzki Wrocław 2015 Obiekt Miasto Obiekt Miasto Obiekt Miasto ukończenie Galaxy (rozbudowa) Szczecin Tryton Gdańsk Puławska Warszawa Galeria Echo (rozbudowa) Jelenia Góra Konstruktorska II Warszawa Tyniecka / Czarodziejska Kraków Korona Brasov Opolska I Kraków Lotnicza Wrocław DehtiarivskaI Kijów Hetmańska Poznań sprzedaż DehtiarivskaI Kijów Źródło: ECHO, DM PKO BP Główne ryzyka jakie widzimy dla wyceny spółki związane są z rynkiem powierzchni biurowych w Warszawie. Ze względu na oczekiwaną podaż nowych inwestycji w ciągu najbliższych dwóch lat na poziomie łącznie ok tys. m2 oczekuje się, że udział powierzchni niewynajętej może wzrosnąć w tym okresie do 10-12%. Może to oznaczać konieczność negocjacji czynszów w nowych inwestycjach poniżej obecnych stawek rynkowych. Słabsze ożywienie gospodarcze w II połowie roku i związana z nim kontynuacja spowolnienia sprzedaży detalicznej może wywierać presję na renegocjacje czynszów i zamrożenie projektów handlowych oraz wzrost yieldów. 8

9 Wycena porównawcza Nazwa spółki Kapitalizacja Price/BV Dług netto/kapitał własny mln EUR GLOBE TRADE CENTRE SA UNIBAIL-RODAMCO SE ATRIUM EUROPEAN REAL ESTATE IMMOFINANZ AG CA IMMOBILIEN ANLAGEN AG DEUTSCHE EUROSHOP AG średnia ECHO INVESTMENT S.A premia/dyskonto do średniej 28% 22% 14% wycena po uwzgl. premii/dyskonta wagi 33% 33% 33% wycena porównawcza 5.7 Źródło: Bloomberg, PKO DM 9

10 Wycena zdyskontowanych aktywów netto Wycena -zdyskontowana wartość aktywów netto 2013P 2014P 2015P (tys. PLN) Nieruchomości inwestycyjne Nieruchomości inewstycyjne w budowie Zapasy Inwestycje finansowe Rzeczowe aktywa trwałe Pozostałe aktywa Dług odsetkowy netto Podatek odroczony Pozostałe zobowiązania Aktywa netto na akcję (PLN) Koszt kapitału własnego Stopa wolna od ryzyka 4.4% 4.4% 4.4% Premia za ryzyko 5.0% 5.0% 5.0% Beta Koszt kapitału własnego 9.4% 9.4% 9.4% Zdyskontowane aktywa netto na na akcję (PLN) Wycena spółki wycena Wycena zdyskontowanych aktywów netto 6.5 Wycena na Cena docelowa za 12 miesiecy (PLN) 7.15 Cena bieżąca 6.90 Oczekiwana stopa zwrotu 4% 10

11 Prognozy Finansowe Rachunek wyników. Cash Flow Rachunek zysków i strat (tys. PLN) P 2013P 2014P 2015P Przychody netto ze sprzedaży w tym wynajem powierzchni w centrach handlo sprzedaż pierzchni mieszkaniowej realizacji i wynajem w obiektach biurowy Koszty własny sprzedaży w tym wynajem powierzchni w centrach handlo sprzedaż pierzchni mieszkaniowej realizacji i wynajem w obiektach biurowy Zysk brutto ze sprzedaży Zysk z nieruchomości inwestycyjnych w tym z aktualizacji wyceny Koszty sprzedaży Koszty zarządu Pozostałe przychody operacyjne Pozostałe koszty operacyjne Zysk z działalności operacyjnej Saldo przychodów i kosztów finansowych Zysk strata z pochodnych instr walutowyc Zysk strata z tyt. różnic kursowych Zyski (straty) mniejszości 162 Zysk (strata) brutto Podatek dochodowy Zysk(strata) netto Zysk(strata) jedn.dominującej Rachunek Przepływów Pieniężnych (tys. PLN) Przepływy z działalności operacyjnej Przepływy z działalności inwestycyjnej Przepływy z działalności finansowej Wskaźniki ROE 7.9% 9.9% 15.4% 9.0% 9.0% 11.5% ROA 3.3% 3.9% 6.9% 4.3% 4.8% 6.1% P/BV Dług netto (tys. PLN) Dług netto/ EBITDA Źródło: ECHO, P - prognoza PKO DM 11

12 Bilans Bilans (tys. PLN) P 2013P 2014P 2015P Aktywa Trwałe Wartości niematerialne i prawne Rzeczowe aktywa trwałe Nieruchmości inwestycyjne Nieruchmości inwestycyjne w budowie Pozostałe aktywa trwałe Aktywa Obrotowe Zapasy Należności Pozostałe aktywa krótkoterminowe Środki pieniężne i inne aktywa pieniężne AKTYWA RAZEM Kapitał Własny Kapitały mniejszości Zobowiązania Zobowiązania długoterminowe Kredyty i pożyczki Rezerwa z tyt. odroczonego pod. odroczon Pozostałe rezerwy Zobowiązania handlowe i pozostałe Zobowiązania krótkoterminowe Kredyty i pożyczki Zobowiązania handlowe Pozostałe rezerwy Zobowiązania pozostałe PASYWA RAZEM

13 Biuro Analiz Rynkowych PKO Dom Maklerski ul. Puławska 15, Warszawa tel. (0-22) , fax (0-22) Telefony kontaktowe Dyrektor Artur Iwański Sektor wydobywczy (022) Przemysł paliwowy, chemiczny, spożywczy Sektor energetyczny, deweloperski Sektor finansowy Handel, media, telekomunikacja, informatyka Przemysł, budownictwo, inne Monika Kalwasińska (022) Stanisław Ozga (022) Jaromir Szortyka (022) Włodzimierz Giller (022) Piotr Łopaciuk (022) Analiza techniczna Analiza techniczna Przemysław Smoliński (022) Paweł Małmyga (022) Biuro Klientów Instytucjonalnych Wojciech Żelechowski (0-22) Piotr Dedecjus (0-22) Dariusz Andrzejak (0-22) Maciej Kałuża (0-22) Krzysztof Kubacki (0-22) Igor Szczepaniec (0-22) Tomasz Ilczyszyn (0-22) Marcin Borciuch (0-22) Michał Sergejev (0-22) Joanna Wilk (0-22) Tomasz Zabrocki (0-22) Mark Cowley (0-22) Objaśnienie używanej terminologii fachowej min (max) 52 tyg - minimum ( maksimum) kursu rynkowego akcji w okresie ostatnich 52 tygodni kapitalizacja - iloczyn ceny rynkowej akcji i liczby akcji EV - suma kapitalizacji i długu netto spółki free float (%) - udział liczby akcji ogółem pomniejszonej o 5% pakiety akcji znajdujące się w posiadaniu jednego akcjonariusza i akcje własne należące do spółki, w ogólnej liczbie akcji śr obrót/msc - średni obrót na miesiąc obliczony jako suma wartości obrotu za ostatnie 12 miesięcy podzielona przez 12 ROE - stopa zwrotu z kapitałów własnych ROA - stopa zwrotu z aktywów EBIT - zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja EPS - zysk netto na 1 akcję DPS - dywidenda na 1 akcję CEPS - suma zysku netto i amortyzacji na 1 akcję P/E - iloraz ceny rynkowej akcji i EPS P/BV - iloraz ceny rynkowej akcji i wartości księgowej jednej akcji EV/EBITDA - iloraz kapitalizacji powiększonej o dług netto spółki oraz EBITDA marża brutto na sprzedaży - relacja zysku brutto na sprzedaży do przychodów netto ze sprzedaży marża EBITDA - relacja sumy zysku operacyjnego i amortyzacji do przychodów netto ze sprzedaży marża EBIT - relacja zysku operacyjnego do przychodów netto ze sprzedaży rentowność netto - relacja zysku netto do przychodów netto ze sprzedaży Rekomendacje stosowane przez DM Rekomendacja KUPUJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają co najmniej 10% potencjał wzrostu kursu Rekomendacja TRZYMAJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają potencjał wzrostu kursu w przedziale od 0 do 10% Rekomendacja SPRZEDAJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają potencjał spadku kursu Rekomendacje wydawane przez DM obowiązują przez okres 12 miesięcy od daty wydania lub do momentu zrealizowania kursu docelowego, chyba, że w tym okresie zostaną zaktualizowane. DM dokonuje aktualizacji wydawanych rekomendacji w zależności od sytuacji rynkowej i subiektywnej oceny analityków. Częstotliwość takich aktualizacji nie jest określona. Zastrzeżenie o spekulacyjnym charakterze rekomendacji oznacza, że horyzont inwestycji jest skrócony do 3 miesięcy, a inwestycja jest obarczona podwyższonym ryzykiem. Stosowane metody wyceny DM opiera się zasadniczo na trzech metodach wyceny: DCF (model zdyskontowanych przepływów pieniężnych), metoda wskaźnikowa (porównanie wartości podstawowych wskaźników rynkowych z podobnymi wskaźnikami dla innych firm reprezentujących dany sektor) oraz model zdyskontowanych dywidend. Wadą metody DCF oraz modelu zdyskontowanych dywidend jest duża wrażliwość na przyjęte założenia, w szczególności te, które odnoszą się do określenia wartości rezydualnej. Modelu zdyskontowanych dywidend nie można ponadto zastosować w przypadku wyceny spółek nie mających ukształtowanej polityki dywidendowej. Zaletami obydwu wymienionych metod jest ich niezależność w stosunku do bieżących wycen rynkowych porównywalnych spółek. Zaletą metody wskaźnikowej jest z kolei to, że bazuje ona na wymiernej wycenie rynkowej danego sektora. Jej wadą jest zaś ryzyko, że w danej chwili rynek może nie wyceniać prawidłowo porównywalnych spółek. Powiązania, które mogłyby wpłynąć na obiektywność sporządzonej rekomendacji Zgodnie z naszą wiedzą, pomiędzy DM oraz analitykiem sporządzającym niniejszy raport a spółką, nie występują jakiekolwiek inne powiązania, o których mowa w 9 i 10 Rozporządzenia Rady Ministrów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych lub ich emitentów. Inwestor powinien zakładać, że DM ma zamiar złożenia oferty świadczenia usług spółce, której dotyczy raport. Wg skonsolidowanego raportu ECHO za 2011r. Bank PKO BP jest stroną umów kredytowych i gwarancyjnych ze spółką oraz jednym z banków, w którym spółka lokuje środki pieniężne. Pozostałe klauzule Niniejsza publikacja została opracowana przez Dom Maklerski PKO BP S.A. wyłącznie na potrzeby klientów DM i podlega utajnieniu w okresie siedmiu następnych dni po dacie publikacji. Rozpowszechnianie lub powielanie w całości lub w części bez pisemnej zgody DM jest zabronione. Niniejsza publikacja została przygotowana z dochowaniem należytej staranności, w oparciu o fakty i informacje uznane za wiarygodne (w szczególności sprawozdania finansowe i raporty bieżące spółki), jednak DM nie gwarantuje, że są one w pełni dokładne i kompletne. Podstawą przygotowania publikacji były wszelkie informacje na temat spółki, jakie były publicznie dostępne do dnia jej sporządzenia. Przedstawione prognozy są oparte wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez DM bez uzgodnień ze spółkami ani z innymi podmiotami i opierają się na szeregu założeń, które w przyszłości mogą okazać się nietrafne. DM nie udziela żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się. DM może świadczyć usługi na rzecz firm, których dotyczą analizy. DM nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszej analizie. Podmiotem sprawującym nadzór nad DM w ramach prowadzonej działalności jest Komisja Nadzoru Finansowego. Dom Maklerski PKO Banku Polskiego informuje, że świadczy usługę maklerską w zakresie sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym, na podstawie zezwolenia Komisji Nadzoru Finansowego z dnia 7 października 2010 r. Jednocześnie Dom Maklerski PKO Banku Polskiego informuje, że przedmiotową usługę maklerską świadczy klientom zgodnie z obowiązującym Regulaminem świadczenia usługi sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym w zakresie instrumentów finansowych przez Dom Maklerski PKO Banku Polskiego (tutaj), a w przypadku klientów detalicznych również na podstawie pisemnej umowy o świadczenie usługi w zakresie sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym.