Opracowanie cykliczne. Komentarz poranny

24 kwietnia 2012 Rynek akcji Polska Opracowanie cykliczne BRE Bank Securities Departament Analiz: M. Marczak (22 6974738); I. Rokicka (22 6974737) K. Kliszcz (22 697 47 06) P. Grzybowski (22 6974717) M. Stokłosa (22 697 47 41) J. Szkopek (22 697 47 40) G. Borowska (22 6974736) P. Zybała (22 697 47 01) Indeks Zamknięcie Zmiana Indeks Zamknięcie Zmiana Indeks Zamknięcie Zmiana DJIA 12 927,2-0,78% FTSE 100 5 665,6-1,85% Miedź (LME) 8 045,0-1,80% S&P 500 1 366,9-0,84% WIG20 2 167,1-2,47% Ropa (Brent) 118,7 +0,13% NASDAQ 2 970,5-1,00% BUX 17 125,4-2,20% USD/PLN 3,20 +0,92% DAX 6 523,0-3,36% PX 911,2-1,69% EUR/PLN 4,21 +0,41% CAC 40 3 098,4-2,83% PLBonds10 5,49 +0,33% EUR/USD 1,32-0,48% Informacje ze spółek i sektorów Ciech Kupuj - z dn. 16.01.12 Cena docelowa: 21,5 PLN MOL Rekomendacja utajniona do dnia 25.04.12 *** IT Negocjacje w sprawie sprzedaŝy Zachemu trwają Ciech poinformował, Ŝe prowadzi zaawansowane prace na temat sprzedaŝy Zachemu i otrzymał juŝ pierwszą ofertę od jednego z trzech potencjalnych oferentów. Według doniesień Gazety Prawnej zainteresowanie producentem TDI wyraŝa m.in. Dow Chemicals. Jednocześnie Ciech poinformował, Ŝe dotychczasowy dostawca aminy do Zachemu, czyli Air Products wypowiedział długoterminową umowę (obowiązującą do 2018 roku) począwszy od 3Q tego roku. Oznacza to elastyczność przy ewentualnej sprzedaŝy spółki i moŝliwość wynegocjowania lepszych warunków oraz zdywersyfikowania zaopatrzenia. Z drugiej strony Ciech będzie zapewne domagał się od Air Products rekompensaty za zerwanie kontraktu. Standardowo kary umowne w takich wypadkach to 10% wartości dostaw, które dotychczas wynosiły rocznie 80 mln USD. Ewentualna sprzedaŝ Zachemu byłaby bardzo dobrą informacją dla Ciechu, gdyŝ poprawiłaby zarówno rachunek wyników jak i bilans. (K. Kliszcz) Zmiany podatkowe na Węgrzech Węgierski rząd opublikował swoje załoŝenia budŝetowe na najbliŝszy rok i przedstawił propozycje zmian w podatkach dla przedsiębiorstw. Zgodnie z wcześniejszymi obietnicami począwszy od 2013 roku zlikwidowany zostanie podatek kryzysowy, natomiast nadal obowiązywać będzie tzw. podatek Robin Hooda, ale przy podwyŝszonej stawce z obecnych 8% do 16%. W naszych prognozach na rok 2013 zakładaliśmy, Ŝe podatek kryzysowy będzie jeszcze obowiązywał (jego likwidację uwzględnialiśmy dopiero od 2014 roku), natomiast zniesiony zostanie podatek Robin Hooda. Decyzja rządu jest korzystniejszym rozwiązaniem dla Spółki niŝ scenariusz uwzględniony w naszym modelu. W latach 2010-2011 roku podatek kryzysowy sięgnął w MOL-u odpowiednio 25 mld HUF i 28,6 mld HUF, a podatek Robin Hooda 4,9 mld HUF i 1,5 mld HUF (w tym roku podatek był zaniŝony poprzez odpis aktywów IES na kwotę 41 mld HUF). Jeśli chodzi o rok 2013 to szacowaliśmy, Ŝe obciąŝenie z tytułu podatku kryzysowego sięgnie 28,7 mld HUF. Tymczasem zamiast tego obciąŝenia MOL będzie musiał zapłacić około 13-14 mld HUF podatku Robin Hooda (wzrost bazy opodatkowania z tytułu poprawy wyników rafinerii, brak tarczy podatku kryzysowego, podwojenie stawki podatkowej vs 2011), którego nie uwzględnialiśmy. Ostatecznie więc pozytywny wpływ na naszą wycenę sięga 116-124 HUF na akcję (około 0,7%). Warto zwrócić uwagę, Ŝe przyjęte rozwiązanie byłoby szczególnie korzystne gdyby słabe makro w rafinerii się utrzymało, gdyŝ podatek dochodowy w takich warunkach jest mniej dotkliwy niŝ obrotowy liczony do wysokich przychodów implikowanych przez ceny ropy. Rynek wczoraj zareagował negatywnie na komunikat rządu prawdopodobnie dlatego, Ŝe część analityków zakładała zniesienie wszystkich dodatkowych podatków nałoŝonych w czasie kryzysu. (K. Kliszcz) MAiC z nową koncepcją informatyzacji? Na konferencji prasowej Ministerstwo Administracji i Cyfryzacji przedstawiło nową koncepcję we wdraŝaniu elektronicznej administracji. NajwaŜniejszym zadaniem jest usunąć dotychczasowe nieprawidłowości, by uchronić 300 mln EUR dotacji unijnej zakwestionowanej przez KE. W praktyce oznacza to, Ŝe na najbliŝsze miesiące wstrzymaniu ulegną przetargi w ramach informatyzacji kraju. Opóźnienie nie moŝe jednak trwać zbyt długo, bo inaczej cel, który sobie postawiło ministerstwo (tj maksymalizacja dotacji unijnej) nie zostanie osiągnięty. BudŜet unijny jest do końca 2013 roku i do tego czasu trzeba rozpocząć wszystkie projekty, by dostały dofinansowanie w ramach budŝetu, zatem czas na wdroŝenie nowej koncepcji nie jest zbyt długi. (P. Grzybowski) *** utajnione rekomendacje dostępne są w raportach wydanych przez Dom Inwestycyjny BRE Banku w ciągu ostatnich 4 dni Dom 24 kwietnia Inwestycyjny 2012 BRE Banku nie wyklucza złoŝenia emitentowi papierów wartościowych, będących przedmiotem rekomendacji oferty świadczenia usług maklerskich. Informacje o konflikcie interesów powstałym w związku ze sporządzeniem rekomendacji (o ile występuje) znajdują się na ostatniej stronie niniejszego raportu.

Zamet Industry Budownictwo Budimex Akumuluj - z dn. 27.02.12 Cena docelowa: 98,1 PLN Hydrobudowa Polska PBG Kupuj - z dn. 12.03.12 Cena docelowa: 67,4 PLN PBG Kupuj - z dn. 12.03.12 Cena docelowa: 67,4 PLN Interbud Lublin Mirbud Umowa znacząca z GE O&G Spółka poinformowała w raporcie bieŝącym o zawarciu w dniu 23 kwietnia 2012 roku umowy z Vetco Gray General Electric Oil & Gas o wartości 0,8 mln GBP (4,1 mln PLN) na dostawę elementów konstrukcji urządzeń do podwodnego wydobycia ropy i gazu. Łącznie 28 września 2011 roku do 23 kwietnia 2012 roku Zamet Industry zawarł szereg umów jednostkowych ze spółkami naleŝącymi do Grupy General Electric na łączną wartość 14,0 mln PLN. Łącznie od listopada 2011 roku Spółka poinformowała o podpisaniu kontraktów na łączną kwotę 59,8 mln PLN (37% łącznych przychodów za 2011 rok). Baza wyników w pierwszej połowie jest niska, dlatego naszym zdaniem nie trudno będzie wypracować wysoką dynamikę wzrostu. (J. Szkopek) Wnioski o upadłość układową Puls Biznesu informuje, Ŝe wniosek o upadłość układową złoŝyła firma Budbaum (2010: 100,8 mln PLN przychodów) i firma Wakoz (2010: 358,2 mln PLN przychodów). Generalni wykonawcy, wyspecjalizowani w budownictwie drogowym i nie obecni na giełdzie, są w złej sytuacji (problemy z płynnością, brak dostępu do wielu form pozyskiwania kapitału). Na dłuŝszą metę, ich problemy oznaczać będą przeczyszczenie rynku. Ani firma Budbaum, ani Wakoz, nie wchodzi w skład konsorcjum z Ŝadną inną spółką notowaną na GPW. (M. Stokłosa) Umowa koncesyjna na 243,3 mln PLN Budimex podpisał umowę koncesyjną na zaprojektowanie, budowę i eksploatację parkingu podziemnego we Wrocławiu. Warunkiem jest pozyskanie przez Budimex umowy kredytowej i otrzymanie prawomocnej decyzji środowiskowej. Wartość prac budowlanych to 43,3 mln PLN. Prace mają być wykonane do końca 2013 roku. Koncesja została podpisana na 30 lat. Przychody netto z eksploatacji parkingu to około 200 mln PLN. Przy załoŝeniu rozłoŝenia przychodów z najmu równo na 30 lat oraz WACC = 10%, NPV projektu = 10,9 mln PLN. Jest to 0,5% kapitalizacji spółki. Wiadomość lekko pozytywna. (M. Stokłosa) Wniosek o upadłość złoŝony i odrzucony 17 kwietnia firma Budownictwo Drogowe Krug złoŝyła wniosek o upadłość likwidacyjną Hydrobudowy. Wniosek dotyczył m.in. róbot podwykonawczych w gminie Swarzędz. We wniosku Krug przekonywał, Ŝe spółka ma zaległości równieŝ w płatnościach dla fiskusa, ZUS, pracowników. 23 kwietnia sąd podjął decyzję o zwrocie wniosku. Przyczyną był brak opłacenia kosztów postępowania. Wcześniej pojawiły się 2 inne wnioski. 9 marca wniosek złoŝył p. StróŜyk, prowadzący działalność Import-Export. Chodziło o usługi dźwigowe, wykonane na budowie A1 (zaległości: 152 tys. PLN). Wniosek został cofnięty 23 marca, wraz z zapłatą naleŝności. Drugi wniosek 2 kwietnia złoŝył Kobamet. Dotyczył on kwoty 120 tys. PLN. Wniosek został wycofany kilka dni później. Większość podwykonawców jest zgłoszona do inwestora. Oznacza to, Ŝe w przypadku, gdy nie otrzymują pieniędzy od generalnego wykonawcy, mogą wystąpić z wnioskiem o zapłatę do inwestora. Odzyskują wtedy całość zafakturowanej kwoty. Wnioski o upadłość, jako forma nacisku, mogą składać firmy nie zgłoszone do inwestora, a jest to zdecydowana mniejszość. DSS nie zgłaszał podwykonawców do inwestora, stąd fala wniosków o upadłość. Hydrobudowa to robi, choć zawsze moŝe trafić się wyjątek, firma ma 2 tys. podwykonawców. W przypadku upadłości, najpierw zaspokojeni będą wierzyciele z zabezpieczeniami (banki), a potem obligatariusze i podwykonawcy. MoŜliwy jest haircut i rozłoŝenie płatności na wiele lat (upadłości układowe Naftobudowy, EnergomontaŜu: 40%, 20 rat; Mostostal Zabrze: 40% i konwersja na akcje). W upadłości likwidacyjnej na odzyskanie pieniędzy równieŝ trzeba czekać kilka lat. Tak na prawdę, upadłość układowa, a juŝ na pewno likwidacyjna, nie jest nikomu na rękę - ani obligatariuszom, ani bankom, ani podwykonawcom. (M. Stokłosa) Rzeczniczka PBG zapowiada kredyt pomostowy P. Kinga Banaszak, rzecznik prasowy PBG, przyznaje, Ŝe PBG prowadzi rozmowy z kilkoma bankami i ma deklaracje udzielenia kredytu pomostowego do końca kwietnia. Kredyt ten mógłby być uruchomiony na początku maja. Kredyt moŝe mieć wartość około 200 mln PLN. Kredyt pozwoliłby spłacić zaległe zobowiązania PBG wobec podwykonawców na A1 i innych kontraktach. Udzielenie kredytu to kwestia zerojedynkowa banki mogą z dnia na dzień zmienić decyzję. Niemniej, jeśli kredyt zostanie udzielony, to na rynku nastąpi bardzo mocne odreagowanie kursów spółek budowlanych. Kursy najbardziej przecenionych spółek mogą zyskać 30-70%. (M. Stokłosa) Czy to na pewno zadłuŝone spółki budowlane? W prasie pojawiła się tabela, dotycząca najbardziej zadłuŝonych spółek budowlanych. W tabeli znalazł się Mirbud i Interbud. Warto zwrócić uwagę, Ŝe gros długu w tych spółkach zaciągnięte jest pod działalność deweloperską. W Mirbudzie, dług netto to 171,6 mln PLN, z czego JHM to 120,5 mln PLN. LTV JHM =62,5%. Fakt, Ŝe część tego długu to poŝyczka Mirbudu, ale w razie czego jest zawsze moŝliwość refinansowania w oparciu o zabezpieczenia JHM (hipoteki). Z kolei Interbud ma dług nieznacznie mniejszy niŝ kapitały własne. Jest on zaciągnięty pod: a) grunt w Lublinie (kredyt na 10 lat, 32 mln PLN); b) pod działalność bieŝącą. Gros zysków spółki to sprzedaŝ mieszkań w 24 kwietnia 2012 2

Lublinie w 2 projektach. Kiedyś spółka budowlana z częścią deweloperską zyskiwała na wycenie ( budownictwa > deweloperki). Dziś, spółka deweloperska, wyrosła na bazie spółki budowlanej, traci na wycenie, z uwagi na obecność części budowlanej. Mirbud około 50% zysków realizuje z deweloperki, Unibep podobnie, Instal Kraków 75-80%, Interbud 85%. Dziś hybryda dewelopersko-budowlana jest znacznie tańsza, niŝ czysty deweloper. (M. Stokłosa) Pozostałe wiadomości ze spółek CD Project CD Projekt, prawny następca Optimusa, zamierza przyjąć nową strategię w trwającej juŝ prawie 10 lat batalii przeciwko Skarbowi Państwa. Domaga się odszkodowania za działania fiskusa, które doprowadziły go na skraj bankructwa. CD Projekt Red chce, by pozwem, oprócz słuŝb skarbowych, zostały objęte teŝ słuŝby śledcze. CEDC Harper Hygienics Izostal CEDC zawarło sojusz strategiczny z Russian Standard Corp. CEDC zawarło sojusz strategiczny z Russian Standard Corp, który zobowiązał się zainwestować w spółkę 100 mln USD poprzez kupno akcji nowej emisji i obligacji zamiennych. Dodatkowo, Russian Standard za pośrednictwem Roust Trading zobowiązało się do nabycia niezabezpieczonych, niepodporządkowanych obligacji CEDC nowej emisji o wartości nominalnej do 210 mln USD z terminem zapadalności 31 lipca 2016 r. i średnim oprocentowaniem wynoszącym 6,00 proc. Harper Hygienics przydzielił wszystkie oferowane akcje serii D, wartość oferty 23,75 mln zł. Cena emisyjna akcji serii D Harper Hygienics wynosiła 1,9 zł. Oferta złoŝona przez konsorcjum Izostalu najkorzystniejsza w przetargu na dostawy rur dla OPG Gaz-System. Oferta złoŝona przez konsorcjum Izostalu, o wartości 46,76 mln zł netto i 57,52 mln zł brutto, została wybrana najkorzystniejszą przez Operatora Gazociągów Przesyłowych Gaz-System w przetargu na dostawy izolowanych rur stalowych. JHM Development JHM Development chce w '12 zrealizować min. 4 inwestycje komercyjne, rozpocząć 5 mieszkaniowych. Media Orbis PKN Polmed Sanwil TMS Brokers Vistula W tym roku rynek reklamy wzrośnie o 2 proc. Reklamodawcy zwiększą swoje budŝety reklamowe o 155 mln zł. Orbis chce wypłacić 1,4 zł dywidendy na akcję. Proponowany dzień dywidendy to 16 lipca, a proponowany termin wypłaty 2 sierpnia 2012 roku. MoŜliwe wspólne przedsięwzięcie PKN Orlen i SABIC. Premier Donald Tusk, który odwiedził w Arabii Saudyjskiej siedzibę firmy SABIC - jednego z największych na świecie koncernów petrochemicznych, poinformował, Ŝe moŝliwy jest udział SABIC w prywatyzacji polskich firm chemicznych i wspólne przedsięwzięcie tej firmy z PKN Orlen. Polmed planuje wypłacić 0,03 zł dywidendy na akcję. Akcjonariusz Sanwil Holding chce uchylenia uchwały NWZ spółki ws. obniŝenia kapitału zakładowego. Nabbe Investments i inni znaczący akcjonariusze DM TMS Brokers rozwaŝą "squeeze out" akcji spółki. Nabbe Investments i inni znaczący akcjonariusze, którzy mają łącznie 92,64 proc. akcji DM TMS Brokers, zawarli porozumienie, na mocy którego podejmą działania zmierzające do zniesienia dematerializacji akcji spółki oraz wycofania ich z obrotu na NewConnect. Walne Vistula Group zdecydowało o emisji nie więcej niŝ 22.310.270 akcji serii K z prawem poboru. Dniem prawa poboru jest 1 czerwca 2012 roku. Za kaŝdą akcję spółki posiadaną na koniec dnia poboru akcjonariuszowi przysługiwać będzie jedno prawo poboru. Pięć praw poboru będzie uprawniać do objęcia jednej akcji serii K. 24 kwietnia 2012 3

Transakcje osób powiązanych oraz funduszy One-2-One Allianz FIO zmniejszył zaangaŝowanie w kapitale zakładowym do 4,4695 proc. z 5,0786 proc. przed zmianą. TMS Brokers ING OFE sprzedał cały posiadany pakiet TMS Brokers. ING OFE miał 300.000 akcji spółki (8,5 proc. głosów WZA). Fundusz UniFundusze FIO zbył cały posiadany pakiet TMS Brokers. Fundusz posiadał 236.291 akcji spółki (6,69 proc. w ogólnej liczbie głosów. Kalendarium spółek Wtorek /24.04.12/ NFI EMF NWZ ws. zmian w radzie nadzorczej POLIMEX MOSTOSTAL Wprowadzenie do obrotu 12.500 akcji zwykłych na okaziciela serii A spółki. TAURON WZ spółki ws. m.in. podziału zysku za 2011 rok Środa /25.04.12/ ASSECO POLAND ZWZ spółki. BUDIMEX Publikacja raportu za IQ 2012 roku. DOM DEVELOPMENT Publikacja raportu za IQ 2012 roku. KĘTY Publikacja raportu za IQ 2012 roku. KGHM NWZ ws. zmian w radzie nadzorczej. PKN ORLEN Publikacja raportu za IQ 2012 roku. POLICE ZWZ spółki. Czwartek /26.04.12/ BORYSZEW BUDIMEX ZWZ spółki. CIECH NWZ w sprawie uzupełnienia składu Rady Nadzorczej ELEKTROBUDOWA ZWZ ws. podziału zysku za rok obrotowy 2011 LPP MOL NWZ spółki. TPSA Publikacja raportu za IQ 2012 roku. Piątek /27.04.12/ ACTION ZWZ spółki. ENEA ERBUD LW BOGDANKA ZWZ spółki. MILLENNIUM Publikacja raportu za IQ 2012 roku. NFI EMF NG2 Poniedziałek /30.04.12/ CEZ COMARCH ECHO INVESTMENT FAMUR KOPEX PBG RAFAKO 24 kwietnia 2012 4

Kalendarium makro Wtorek /24.04.12/ Czas Region Dane Okres Prognoza Poprzednia wartość 8:45 Francja Indeks zaufania konsumentów Kwiecień 86,5 87,0 12:00 UE Nowe zamówienia przemysłu Luty -2,3% m/m; -3,3% r/r 15:00 USA Indeks S&P/Case-Shiller Composite 20 Luty -3,33% r/r -3,8% r/r 16:00 USA Indeks Conference Board Kwiecień 68,8 70,2 16:00 USA Indeks Fed z Richmond Kwiecień 6,67 7 16:00 USA SprzedaŜ nowych domów Marzec 319,25 tys. 313 tys. 16:00 USA Indeks cen nieruchomości Luty 0,3% m/m 0% m/m Wyniki kwartalne przed sesją w USA publikuje: 3M, AT&T, United Technologies. Wyniki kwartalne po sesji w USA publikuje: Apple. Środa /25.04.12/ Czas Region Dane Okres Prognoza Poprzednia wartość 10:00 Polska SprzedaŜ detaliczna Marzec 9,8% r/r 13,7% r/r 10:00 Polska Stopa bezrobocia Marzec 13,3% 13,5% 10:30 UK PKB 1 kw. 0,08% k/k; 0,35% r/r -0,3% q/q; 0,5% r/r 13:00 USA Wnioski o kredyt hipoteczny Tydzień 6,9% 14:30 USA Zamówienia na dobra trwałego uŝytku bez środków Marzec 1,6% m/m transportu 14:30 USA Zamówienia na dobra trwałego uŝytku Marzec 2,2% r/r 16:30 USA Zapasy ropy Crude Tydzień 369,0 mln 20:00 USA Stopa procentowa Kwiecień 0,25% 0,0% Wyniki kwartalne przed sesją w USA publikuje: Boeing, GlaxoSmithKline, Motorola, SAP, Siemens, Sprint Nextel. Wyniki kwartalne po sesji w USA publikuje: Xilinx. Czwartek /26.04.12/ Czas Region Dane Okres Prognoza Poprzednia wartość 1:50 Japonia Zagraniczne inwestycje w obligacje japońskie Tydzień 739,9 mld 1:50 Japonia Zagraniczne inwestycje w akcje japońskie Tydzień 202,8 mld 1:50 Japonia Japońskie inwestycje w zagraniczne obligacje Tydzień 116,3 mld 1:50 Japonia Japońskie inwestycje w zagraniczne akcje Tydzień -10,3 mld 6:30 Japonia Indeks aktywności w przemyśle Luty -1% m/m 11:00 UE Wskaźnik zaufania w biznesie Kwiecień -0,3 11:00 UE Indeks zaufania konsumentów Kwiecień -19,1 11:00 UE Indeks zaufania w gospodarce Kwiecień 94,4 11:00 UE Indeks zaufania w przemyśle Kwiecień -7,2 11:00 UE Indeks zaufania w usługach Kwiecień -0,3 12:00 UK CBI SprzedaŜ detaliczna Kwiecień 0 13:00 UK CBI Wskaźnik zamówień Kwiecień -8 14:00 Niemcy Zharmonizowana inflacja CPI Kwiecień 0,4% m/m; 2,3% r/r 14:00 Niemcy Inflacja CPI Kwiecień 0,3% m/m; 2,1% r/r Wyniki kwartalne przed sesją w USA publikuje: AstraZeneca, Banco Santander, Bayer, Bristol-Myers, Deutsche Bank, Dow Chemical, Exxon Mobil, Lockheed Martin, PepsiCo, Royal Dutch Shell, Unilever, United Parcel Service. Wyniki kwartalne po sesji w USA publikuje: Starbucks. Piątek /27.04.12/ Czas Region Dane Okres Prognoza Poprzednia wartość 1:15 Japonia Indeks PMI przemysłu Kwiecień 51,1 1:30 Japonia Bazowa inflacja CPI rejonu Tokio Kwiecień -0,3% r/r 1:30 Japonia Inflacja CPI rejonu Tokio Kwiecień -0,1% r/r 1:30 Japonia Bazowa inflacja CPI Marzec 0,2% m/m; 0,1% r/r 1:30 Japonia Inflacja CPI Marzec 0,3% r/r 1:30 Japonia Wydatki gospodarstw domowych Marzec 2,3% r/r 1:30 Japonia Stopa bezrobocia Marzec 4,5% 1:50 Japonia Handel detaliczny Marzec 2,0% m/m; 3,5% r/r 8:00 Niemcy GfK Indeks zaufania konsumentów Maj 5,9 8:45 Francja Wydatki konsumentów Marzec 3,0% m/m; 0,5% r/r 8:45 Francja Inflacja PPI Marzec 0,7% m/m; 3,6% r/r 14:30 USA PKB Deflator 1 kw. 0,9% k/k 14:30 USA PKB 1 kw. 3,0% k/k; 1,6% r/r 14:30 USA PCE 1 kw. 2,1% k/k; 1,6% r/r 14:30 USA Bazowy PCE 1 kw. 1,8% r/r 15:55 USA Indeks zaufania konsumentów Uniwersytetu Michigan Kwiecień 76,2 Japonia Stopa procentowa 0.00% Wyniki kwartalne przed sesją w USA publikuje: BASF, Chevron, Daimler, Merck, Procter & Gamble, Sanofi-Aventis. Poniedziałek /30.04.12/ Czas Region Dane Okres Prognoza Poprzednia wartość 10:00 UE PodaŜ pieniądza M3 Marzec 2,8% r/r 14:30 USA Bazowy PCE Deflator Marzec 0,1% m/m; 1,9% r/r 14:30 USA PCE Deflator Marzec 0,3% m/m; 2,3% r/r 14:30 USA Dochody Amerykanów Marzec 0,2% m/m 14:30 USA Wydatki Amerykanów Marzec 0,8% m/m 15:45 USA Indeks Chicago PMI Kwiecień 62,2 24 kwietnia 2012 5

Spółka Banki Rekomendacja Data wydania Cena w dniu wydania Cena docelowa Cena bieŝąca Wzrost / Spadek GET BANK Redukuj 2012-03-21 1,98 1,85 1,96-5,6% 10,6 10,4 HANDLOWY Trzy maj 2012-01-19 73,95 72,00 73,00-1,4% 13,1 12,3 ING BSK Trzy maj 2012-01-19 80,70 80,00 79,50 0,6% 12,0 10,9 KREDYT BANK Zawieszona 2012-02-28 11,96-12,80 - - - MILLENNIUM Sprzedaj 2012-03-05 4,34 3,30 4,08-19,1% 13,2 10,9 PEKAO Redukuj 2012-01-19 145,90 135,00 139,00-2,9% 13,3 12,4 PKO BP Akumuluj 2012-04-05 33,00 35,00 31,41 11,4% 11,6 10,5 Ubezpieczyciele PZU Akumuluj 2012-01-23 327,00 345,00 312,50 10,4% 11,5 10,8 Usługi finansowe Aktualne rekomendacje DI BRE Banku S.A. KRUK Kupuj 2012-03-29 50,90 59,40 47,00 26,4% 9,7 8,5 Paliw a, Chemia 24 kwietnia 2012 6 2012 2013 2012 2013 CIECH Kupuj 2012-01-16 17,35 21,50 16,67 29,0% 12,3 9,3 4,8 4,2 LOTOS Redukuj 2012-03-05 26,84 21,60 28,44-24,1% 8,8 6,8 8,3 6,5 MOL Utajniona do dnia 2012-04-25 - - 241,70 - - - - - PGNiG Redukuj 2012-01-16 4,04 3,69 4,07-9,3% 24,8 8,3 8,1 4,6 PKN ORLEN Trzy maj 2011-11-17 39,25 39,00 36,36 7,3% 13,0 10,9 6,1 5,4 POLICE Trzy maj 2012-01-16 9,62 10,00 9,17 9,1% 9,0 8,0 5,3 4,1 ZA PUŁAWY Redukuj 2012-04-05 102,00 85,54 93,30-8,3% 9,9 9,6 5,2 5,0 Energetyka CEZ Redukuj 2012-01-05 140,00 124,90 127,00-1,7% 9,2 9,1 6,6 6,7 ENEA Akumuluj 2011-11-04 17,77 21,24 16,40 29,5% 8,1 8,0 3,2 3,6 PGE Kupuj 2012-03-05 19,80 23,07 18,51 24,6% 7,8 8,8 4,1 4,8 TAURON Kupuj 2012-01-02 5,35 7,44 4,68 59,0% 6,0 7,9 3,7 4,2 Telekomunikacja NETIA Redukuj 2012-04-05 6,35 5,70 5,91-3,6% 19,4 15,9 4,9 4,5 TPSA Trzy maj 2012-01-23 17,90 17,40 16,68 4,3% 18,6 16,5 4,8 4,6 Media AGORA Kupuj 2012-01-23 10,66 15,30 11,14 37,3% 18,7 16,9 3,4 3,2 CINEMA CITY Trzy maj 2012-03-05 32,00 33,50 29,90 12,0% 12,6 10,3 6,4 5,5 CYFROWY POLSAT Trzy maj 2011-10-13 15,35 14,80 13,66 8,3% 12,1 11,5 7,8 7,3 TVN Trzy maj 2011-12-05 10,13 10,30 9,08 13,4% 10,6 10,0 7,5 6,7 IT AB Trzy maj 2012-03-05 21,72 22,50 20,27 11,0% 7,5 6,7 6,1 5,6 ACTION Redukuj 2012-03-05 23,25 18,10 22,90-21,0% 10,2 9,5 7,1 6,6 ASBIS Trzy maj 2012-03-05 2,80 2,60 2,43 7,0% 8,0 7,1 4,8 4,9 ASSECO POLAND Kupuj 2011-05-27 49,60 65,00 45,26 43,6% 8,3 7,8 5,0 4,5 COMARCH Redukuj 2011-10-13 50,25 45,90 57,00-19,5% 14,3 13,3 6,3 5,5 SYGNITY Trzy maj 2012-03-05 21,76 23,00 22,69 1,4% 15,7 11,2 6,4 5,3 Górnictw o i Metale JSW Kupuj 2012-01-23 99,00 127,00 87,00 46,0% 7,0 8,6 2,9 3,2 KGHM Trzy maj 2012-03-05 151,40 151,50 133,20 13,7% 6,3 10,4 2,1 2,8 LW BOGDANKA Trzy maj 2012-03-05 127,80 132,00 119,50 10,5% 13,6 8,8 6,2 4,3 Przemysł ASTARTA Redukuj 2012-03-01 66,00 56,10 60,30-7,0% 4,5 3,6 5,0 4,0 BORYSZEW Redukuj 2012-03-05 0,82 0,65 0,70-7,1% 17,4 16,7 8,5 8,2 CEDC Trzy maj 2012-01-23 13,10 13,80 15,50-11,0% 28,3 12,6 11,5 9,3 CENTRUM KLIMA Kupuj 2011-11-15 9,65 15,00 10,85 38,2% 9,2 8,6 5,9 5,4 FAMUR Trzy maj 2012-03-05 3,66 3,60 3,43 5,0% 11,9 11,6 6,9 6,9 IMPEXMETAL Kupuj 2012-01-19 3,46 5,70 3,99 42,9% 9,9 8,4 6,5 5,5 KERNEL Redukuj 2012-01-10 71,00 61,10 73,00-16,3% 7,0 6,2 5,8 4,7 KĘTY Akumuluj 2012-03-05 123,40 136,70 115,00 18,9% 9,5 9,1 6,0 5,7 KOPEX Trzy maj 2012-03-05 23,10 22,60 20,55 10,0% 9,4 9,7 6,1 5,9 MONDI Sprzedaj 2012-04-05 71,50 74,40 70,95 4,9% 12,1 14,0 8,3 9,0 ROVESE Akumuluj 2012-03-05 5,38 6,00 4,16 44,2% 9,9 8,9 5,7 5,1 Budow nictw o BUDIMEX Akumuluj 2012-02-27 87,80 98,10 80,40 22,0% 8,7 10,8 3,7 6,6 ELEKTROBUDOWA Trzy maj 2012-03-05 116,00 112,40 105,50 6,5% 11,0 9,2 6,9 5,7 ERBUD Kupuj 2012-01-26 17,25 24,00 14,74 62,8% 6,9 6,7 4,2 3,6 MOSTOSTAL WAR. Kupuj 2012-01-26 18,72 27,20 11,30 140,7% 5,8 4,3 2,0 1,4 PBG Kupuj 2012-03-12 52,10 67,40 22,50 199,6% 3,6 3,2 6,2 4,9 POLIMEX MOSTOSTAL Akumuluj 2012-03-05 1,74 2,01 0,78 157,7% 3,9 3,7 4,1 3,7 RAFAKO Trzy maj 2012-03-05 10,60 11,00 8,25 33,3% 8,8 7,5 5,4 4,0 TRAKCJA TILTRA Zawieszona 2011-12-19 1,10-0,94 - - - - - ULMA CP Trzy maj 2012-04-05 67,50 69,30 61,00 13,6% 11,2 22,3 3,4 3,7 UNIBEP Kupuj 2012-01-23 6,04 7,00 5,46 28,2% 6,9 6,7 6,3 3,6 ZUE Kupuj 2012-01-26 7,33 9,20 6,71 37,1% 7,4 7,3 3,7 3,2 Dew eloperzy BBI DEVELOPMENT Trzy maj 2012-01-23 0,32 0,34 0,31 9,7% 338,8 36,8 31,5 49,1 DOM DEVELOPMENT Trzy maj 2012-01-23 29,50 31,40 35,40-11,3% 10,2 16,7 8,2 14,8 ECHO Kupuj 2012-01-24 3,75 4,70 3,95 19,0% 6,3 11,4 9,8 27,8 GTC Zawieszona 2012-04-05 6,28-6,77 - - - - - J.W.C. Redukuj 2012-01-23 7,15 6,10 4,85 25,8% 9,3 9,3 13,2 15,7 PA NOVA Kupuj 2012-01-23 19,23 25,80 20,40 26,5% 11,4 6,4 14,0 7,5 POLNORD Trzy maj 2012-01-23 15,10 15,70 12,32 27,4% 5,1 4,4 17,2 - ROBYG Trzy maj 2012-03-05 1,46 1,43 1,27 12,6% 7,8 10,8 8,3 11,5 Handel EUROCASH Trzy maj 2012-03-05 34,40 34,70 39,00-11,0% 22,3 17,3 13,2 11,0 LPP Zawieszona 2012-04-05 2950,00-2723,50 - - - - - NFI EMF Trzy maj 2011-12-29 8,34 8,80 9,73-9,6% 19,5 11,5 6,3 5,3 NG2 Kupuj 2011-12-29 46,50 54,00 55,00-1,8% 14,7 11,8 10,5 8,6 VISTULA Trzy maj 2011-11-21 0,86 0,90 0,93-3,2% 15,1 8,9 7,6 6,8

Wycena banków z Europy środkowej i wschodniej /23.04.2012/ ROE P/BV Cena 2011 2012 2013 2011 2012 2013 2011 2012 2013 2011 2012 2013 POLSKIE BANKI Get Bank 1,96 6,0 10,6 10,4 20% 10% 9% 1,1 1,0 0,9 0,0% 0,0% 0,0% Handlowy 73,0 13,0 13,1 12,3 11% 11% 11% 1,5 1,4 1,4 7,8% 3,7% 7,6% ING BSK 79,5 11,8 12,0 10,9 15% 13% 13% 1,6 1,4 1,3 1,9% 0,9% 2,5% Kredy t Bank 12,8 10,6 15,4 13,0 11% 7% 8% 1,1 1,1 1,0 2,9% 0,0% 0,0% Millennium 4,1 10,6 13,2 10,9 11% 8% 9% 1,1 1,0 0,9 2,5% 0,0% 0,0% Pekao 139,0 12,6 13,3 12,4 14% 13% 13% 1,7 1,6 1,5 4,9% 3,9% 5,3% PKO BP 31,4 10,3 11,6 10,5 17% 14% 15% 1,7 1,6 1,5 6,3% 4,8% 4,3% Mediana 10,6 13,1 10,9 14% 11% 11% 1,5 1,4 1,3 2,9% 0,9% 2,5% INWESTORZY POLSKICH BANKÓW AIB 0,1 - - - - - - - - - - - - BCP 0,1-10,7 3,8-1% 3% 0,1 0,1 0,1 0,0% 0,0% 4,7% Citigroup 33,3 8,7 8,3 7,1 7% 7% 7% 0,5 0,5 0,5 0,1% 0,7% 1,9% Commerzbank 1,5 4,3 5,8 4,6 5% 6% 7% 0,3 0,3 0,3 0,0% 1,0% 2,9% ING 5,2 4,0 4,1 3,8 12% 10% 10% 0,4 0,4 0,4 0,0% 2,0% 5,9% KBC 13,0 6,8 3,7 2,8 6% 13% 14% 0,4 0,4 0,4 2,0% 2,1% 3,7% UCI 2,8 9,1 8,2 5,5-2% 5% 0,2 0,3 0,3 0,3% 3,8% 6,4% Mediana 6,8 7,0 4,2 6% 6% 7% 0,4 0,4 0,4 0,0% 1,5% 4,2% ZAGRANICZNE BANKI BEP 2,3 7,4 21,0 8,3 6% 3% 6% 0,4 0,5 0,4 7,4% 4,7% 7,0% Deutsche Bank 33,2 6,9 6,7 5,9 9% 9% 9% 0,6 0,6 0,5 2,2% 2,4% 2,9% Erste Bank 15,9 16,2 7,4 5,4-8% 9% 0,6 0,6 0,5 0,0% 2,6% 3,7% Komercni B. 3315,0 11,5 9,7 9,1 15% 16% 17% 1,6 1,5 1,4 6,2% 6,9% 7,8% OTP 3370,0 8,5 6,8 4,9 7% 10% 12% 0,7 0,6 0,6 2,7% 5,2% 7,6% Santander 4,7 5,4 6,4 5,3 10% 9% 11% 0,6 0,6 0,5 12,8% 12,1% 12,3% Turkiy e Garanti B. 6,9 9,5 9,2 8,2 18% 16% 17% 1,6 1,4 1,3 2,0% 2,0% 2,6% Turkiy e Halk B. 12,4 7,7 7,3 6,6 25% 22% 21% 1,8 1,5 1,3 2,6% 2,6% 3,1% Sbierbank 3,1 6,4 6,4 5,8 27% 22% 21% 1,6 1,4 1,2 2,3% 2,7% 3,4% VTB Bank 4,2 7,1 6,6 5,3 16,0% 16% 16% 1,1 0,9 0,8 1,5% 1,7% 2,1% Mediana 7,5 7,1 5,9 15% 13% 14% 0,9 0,8 0,7 2,4% 2,6% 3,6% Wycena spółek ubezpieczeniowych /23.04.2012/ ROE P/BV Cena 2011 2012 2013 2011 2012 2013 2011 2012 2013 2011 2012 2013 PZU 312,5 11,5 11,5 10,8 18% 18% 19% 2,1 2,1 2,0 8,3% 7,9% 7,8% ZAGRANICZNE SPÓŁKI Vienna Insurance G. 29,3 9,5 8,6 7,9 9% 10% 10% 0,8 0,8 0,7 3,8% 4,2% 4,6% Uniqa 13,3-15,4 14,5-13% 13% 2,0 1,8 1,7 0,0% 2,4% 2,7% Aegon 3,4 6,9 5,9 5,3 4% 6% 6% 0,4 0,3 0,3 2,9% 5,8% 6,5% Allianz 82,5 12,6 7,3 6,8 7% 11% 11% 0,8 0,8 0,8 5,3% 5,7% 6,1% Av iv a 3,0 5,6 5,2 5,0 11% 13% 13% 0,7 0,7 0,6 9,0% 9,2% 9,6% AXA 10,2 6,0 5,6 5,1 11% 10% 10% 0,5 0,5 0,5 6,9% 7,4% 8,1% Baloise 69,1 27,5 7,2 6,6 3% 10% 11% 0,8 0,8 0,7 6,3% 6,7% 6,8% Generali 64,5 8,4 8,0 7,3 10% 10% 10% 0,9 0,8 0,8 6,0% 6,5% 6,7% Helv etia 318,0 10,3 8,0 7,6 9% 11% 11% 0,9 0,8 0,8 5,1% 5,2% 5,4% Mapf re 2,1 6,8 6,3 6,0 14% 14% 14% 0,9 0,9 0,8 7,3% 7,5% 7,9% RSA Insurance 1,0 7,2 7,4 7,2 14% 13% 13% 0,9 0,9 0,9 9,1% 9,4% 9,7% Zurich Financial 219,2 8,3 7,7 7,3 12% 13% 13% 1,0 1,0 0,9 8,4% 8,4% 8,7% Mediana 8,3 7,4 7,0 10% 11% 11% 0,8 0,8 0,8 6,2% 6,6% 6,8% Wycena spółek paliwowych /23.04.2012/ EV/S SPÓŁKI RAFINERYJNE Lotos 28,4 6,7 8,3 6,5 0,4 0,3 0,3 5,6 8,8 6,8 5% 4% 5% 0,0% 0,0% 2,3% PKN Orlen 36,4 5,8 6,1 5,4 0,2 0,2 0,2 6,6 13,0 10,9 4% 4% 4% 0,0% 8,1% 4,2% MOL 16905,0 5,4 4,9 4,6 0,6 0,6 0,6 7,5 7,4 6,4 11% 12% 13% 3,8% 4,2% 5,0% OMV 24,1 3,9 3,1 2,9 0,5 0,5 0,4 7,6 5,8 5,2 12% 15% 15% 4,3% 4,8% 5,1% Hellenic Petroleum 5,6 10,5 7,8 6,8 0,5 0,4 0,4 11,7 7,3 5,9 4% 5% 5% 7,9% 8,6% 11,1% Tupras 36,4 4,1 5,0 4,6 0,2 0,2 0,2 7,7 8,0 7,5 5% 4% 4% 9,7% 9,7% 10,4% Unipetrol 171,0 12,5 10,2 8,3 0,3 0,3 0,3 - - 33,3 3% 3% 4% 0,0% 2,7% 2,0% Mediana 5,8 6,1 5,4 0,4 0,3 0,3 7,5 7,7 6,8 5% 4% 5% 3,8% 4,8% 5,0% SPÓŁKI GAZOWE PGNiG 4,1 8,4 8,1 4,6 1,2 1,2 1,1 14,8 24,8 8,3 14% 15% 23% 2,9% 2,1% 2,0% Gazprom 167,5 2,6 2,6 2,8 1,0 1,0 1,0 3,1 3,3 3,6 40% 38% 35% 4,1% 4,9% 4,8% GDF Suez 18,2 6,0 5,6 5,2 1,1 1,0 1,0 12,1 11,0 10,1 18% 19% 19% 8,4% 8,4% 8,6% Gas Natural SDG 10,3 6,2 5,9 5,7 1,4 1,3 1,3 8,4 7,5 7,1 23% 23% 22% 8,0% 8,6% 9,2% Mediana 6,1 5,7 4,9 1,1 1,1 1,0 10,3 9,3 7,7 21% 21% 23% 6,1% 6,7% 6,7% Źródło: DI BRE Banku dla spółek polskich, IBES/Bloomberg dla spółek zagranicznych 24 kwietnia 2012 7

Wycena spółek energetycznych /23.04.2012/ EV/S SPÓŁKI ENERGETYCZNE CEZ 127,0 6,6 6,6 6,7 2,8 2,8 2,5 9,9 9,2 9,1 42% 42% 38% 6,6% 5,7% 6,0% ENEA 16,4 3,1 3,2 3,6 0,5 0,5 0,6 9,0 8,1 8,0 16% 17% 17% 2,5% 2,9% 0,0% PGE 18,5 4,5 4,1 4,8 1,1 1,1 1,2 7,0 7,8 8,8 24% 28% 25% 3,5% 8,5% 6,4% TAURON 4,7 4,2 3,7 4,2 0,6 0,5 0,6 6,7 6,0 7,9 15% 14% 13% 3,1% 4,7% 3,3% E.ON 16,6 6,7 6,0 5,3 0,6 0,6 0,6 13,4 11,4 9,3 10% 10% 11% 6,0% 6,6% 6,7% EDF 15,2 4,6 4,4 4,2 1,1 1,0 1,0 8,1 7,5 7,2 23% 23% 23% 7,7% 7,9% 8,2% Endesa 13,2 4,4 4,4 4,3 1,0 1,0 0,9 6,5 6,5 6,3 22% 22% 22% 7,8% 6,9% 7,1% ENEL SpA 2,4 4,8 5,0 4,9 1,1 1,1 1,1 5,6 6,5 6,3 24% 22% 22% 10,7% 6,8% 6,9% Fortum 16,3 8,4 8,4 8,3 3,5 3,4 3,3 11,4 10,6 10,6 41% 41% 39% 6,2% 6,1% 6,2% Iberdrola 3,5 6,6 6,2 6,1 1,7 1,6 1,5 7,1 7,1 6,9 25% 25% 25% 9,4% 9,3% 9,5% RWE AG 32,6 4,8 4,6 4,5 0,7 0,8 0,7 7,6 8,0 8,2 16% 16% 16% 6,3% 6,3% 6,3% Mediana 4,8 4,6 4,8 1,1 1,0 1,0 7,6 7,8 8,0 23% 22% 22% 6,3% 6,6% 6,4% Wycena spółek nawozowych i chemicznych /23.04.2012/ EV/S SPÓŁKI NAWOZOWE POLICE 9,2 2,6 5,3 4,1 0,3 0,3 0,3 2,2 9,0 8,0 12% 6% 7% 0,0% 0,0% 0,0% ZA Puławy 93,3 5,5 5,2 5,0 0,5 0,5 0,5 10,1 9,9 9,6 10% 10% 10% 5,0% 5,0% 5,1% Acron 45,8 4,8 5,8 6,0 1,5 1,5 1,4 6,0 8,0 8,5 32% 26% 23% 6,6% 3,1% 2,4% Agrium 65,1 4,4 4,5 4,6 0,7 0,7 0,7 6,9 7,1 7,2 16% 16% 15% 0,2% 0,7% 0,7% DSM 41,3 3,8 4,1 4,1 1,5 1,5 1,6 34,8 42,1 41,5 40% 38% 38% 2,1% 2,2% 2,2% K+S 36,2 5,8 6,0 5,4 1,3 1,4 1,3 10,7 11,1 9,8 23% 22% 24% 3,6% 3,8% 4,2% Silv init 28230,0 7,8 7,0 6,3 4,8 4,3 3,9 12,6 11,2 9,4 62% 63% 62% 1,4% 1,5% 1,5% Uralkali 7,7 11,0 8,5 7,5 6,4 5,3 4,6 14,0 8,8-59% 63% 61% 12,0% 13,5% 25,9% Yara 264,3 5,1 5,8 5,9 1,0 1,0 1,0 7,7 8,5 8,6 20% 17% 17% 2,5% 2,8% 2,9% Mediana 5,1 5,8 5,4 1,3 1,4 1,3 10,1 9,0 9,0 23% 22% 23% 2,5% 2,8% 2,4% SPÓŁKI CHEMICZNE Ciech 16,7 5,7 4,8 4,2 0,5 0,5 0,5-12,3 9,3 8% 10% 11% 0,0% 0,0% 0,0% Akzo Nobel 40,7 6,4 6,2 5,5 0,7 0,7 0,7 14,2 12,6 10,9 12% 12% 13% 3,5% 3,7% 3,9% BASF 63,7 6,2 6,2 5,7 1,0 1,0 0,9 10,2 11,0 10,1 16% 16% 16% 3,7% 4,0% 4,2% Croda 22,2 11,8 10,8 9,9 3,0 2,9 2,7 18,8 17,1 15,6 25% 27% 27% 2,4% 2,7% 2,9% Dow Chemical 34,8 7,3 7,1 6,4 1,0 1,0 0,9 13,2 12,9 10,2 14% 14% 14% 2,6% 3,0% 3,3% Rhodia 31,6 4,2 4,3 4,6 0,7 0,7 0,7 10,3 11,0 13,3 17% 16% 15% 2,0% 1,9% 1,5% Sisecam 3,0 3,9 3,9 3,5 1,0 0,9 0,8 6,5 7,2 6,2 26% 24% 23% 1,5% 2,4% 2,6% Soda Sanay ii 3,5 5,2 5,3 5,1 1,3 1,1 1,1 5,5 7,7 6,6 24% 21% 20% 3,7% 5,0% 4,0% Solv ay 85,8 7,4 5,1 4,7 1,1 0,7 0,7 17,2 12,7 10,5 15% 14% 15% 3,4% 3,6% 3,8% Tata Chemicals 343,2 6,5 5,3 4,9 1,1 0,9 0,9 11,8 9,8 9,0 17% 17% 17% 2,6% 3,1% 3,2% Tessenderlo Chemie 22,9 4,2 4,3 3,8 0,4 0,4 0,4 10,2 12,1 9,4 9% 9% 10% 5,9% 5,9% 5,9% Wacker Chemie 57,5 2,7 3,3 2,9 0,6 0,6 0,6 7,1 12,5 9,6 23% 19% 20% 4,4% 2,9% 3,4% Mediana 5,9 5,2 4,8 1,0 0,8 0,8 10,3 12,2 9,8 16% 16% 16% 3,0% 3,1% 3,4% Wycena europejskich operatorów narodowych /23.04.2012/ EV/S Netia 5,9 4,6 4,9 4,5 1,8 1,2 1,2 9,2 19,4 15,9 38% 26% 27% 2,7% 11,0% 5,3% TPSA 16,7 4,3 4,8 4,6 1,7 1,8 1,7 11,6 18,6 16,5 40% 38% 38% 12,6% 9,0% 7,2% Mediana 4,5 4,8 4,5 1,7 1,5 1,5 10,4 19,0 16,2 39% 32% 32% 8% 10% 6% OPERATORZY O ŚREDNIEJ KAPITALIZACJI Belgacom 23,3 5,0 5,2 5,3 1,5 1,5 1,5 9,7 10,4 10,6 30% 29% 29% 9,4% 9,4% 9,4% Cesky Telecom 380,0 5,5 6,2 5,8 2,3 2,3 2,4 15,2 14,9 14,5 41% 38% 41% 10,4% 9,5% 9,1% Hellenic Telekom 2,7 3,3 3,4 3,5 1,1 1,2 1,2 4,8 4,9 4,3 34% 35% 35% 4,7% 5,3% 8,3% Matav 524,0 4,6 4,5 4,3 1,5 1,6 1,6 11,2 10,5 9,1 34% 35% 37% 9,6% 9,7% 10,7% Portugal Telecom 3,9 4,5 4,3 4,3 1,6 1,5 1,5 7,3 7,3 6,9 36% 35% 35% 20,8% 16,9% 17,4% Telecom Austria 8,2 4,6 4,8 4,8 1,6 1,6 1,6 15,5 16,7 14,5 34% 33% 34% 4,6% 5,1% 6,2% Mediana 4,6 4,7 4,6 1,6 1,5 1,6 10,4 10,5 9,8 34% 35% 35% 9,5% 9,5% 9,2% OPERATORZY O NAJWIĘKSZEJ KAPITALIZACJI BT 2,1 4,3 4,2 4,2 1,3 1,3 1,3 10,4 9,2 8,8 29% 31% 32% 3,5% 4,0% 4,6% DT 8,5 4,5 4,6 4,7 1,4 1,4 1,5 12,5 12,8 12,3 32% 31% 31% 8,3% 8,3% 8,3% FT 9,9 3,9 4,2 4,3 1,3 1,3 1,4 6,1 7,2 7,4 33% 32% 32% 14,2% 13,1% 12,7% KPN 6,7 4,1 4,4 4,5 1,6 1,7 1,7 5,6 6,8 6,7 40% 38% 38% 12,8% 13,5% 13,8% Swisscom 337,5 5,7 5,9 5,9 2,3 2,3 2,3 8,9 9,7 9,7 40% 39% 39% 6,5% 6,6% 6,9% TELEFONICA 10,8 5,3 5,0 4,9 1,8 1,8 1,7 6,9 7,2 6,8 34% 35% 35% 14,3% 12,4% 12,0% TeliaSonera 41,4 6,8 6,5 6,4 2,4 2,3 2,3 9,5 9,0 8,7 35% 36% 36% 6,8% 7,3% 7,8% TI 0,8 4,1 4,2 4,1 1,7 1,7 1,7 6,3 6,4 6,2 41% 40% 40% 5,8% 5,8% 6,2% Mediana 4,4 4,5 4,6 1,7 1,7 1,7 7,9 8,1 8,0 34% 35% 36% 7,5% 7,8% 8,0% Źródło: DI BRE Banku dla spółek polskich, IBES/Bloomberg dla spółek zagranicznych 24 kwietnia 2012 8

Wycena spółek IT /23.04.2012/ EV/S AB 20,3 6,7 6,1 5,6 0,1 0,1 0,1 8,1 7,5 6,7 2% 2% 2% 1,2% 1,3% 1,5% ACTION 22,9 6,8 7,1 6,6 0,2 0,2 0,1 9,2 10,2 9,5 2% 2% 2% 3,7% 2,1% 2,0% ASBIS 2,4 4,0 4,8 4,9 0,0 0,1 0,1 7,8 8,0 7,1 1% 1% 1% 7,7% 7,5% 8,5% ASSECO POLAND 45,3 5,5 5,0 4,5 1,0 0,9 0,8 9,0 8,3 7,8 18% 17% 17% 4,0% 3,6% 3,8% COMARCH 57,0 5,2 6,3 5,5 0,5 0,5 0,4 12,2 14,3 13,3 10% 8% 8% 0,0% 0,0% 0,0% KOMPUTRONIK 6,5 6,9 4,9 3,8 0,1 0,1 0,1 17,1 9,2 6,1 2% 2% 2% 0,0% 0,0% 2,2% SYGNITY 22,7 12,5 6,4 5,3 0,5 0,5 0,4 33,0 15,7 11,2 4% 7% 7% 0,0% 0,0% 2,7% Mediana 6,7 6,1 5,3 0,2 0,2 0,1 9,2 9,2 7,8 2% 2% 2% 1,2% 1,3% 2,2% ZAGRANICZNE SPÓŁKI Accenture 63,0 10,1 9,1 8,4 1,6 1,4 1,3 18,7 16,6 15,0 15% 16% 16% 1,5% 2,2% 2,2% Atos Origin 44,9 5,8 4,5 4,1 0,6 0,5 0,5 13,9 11,5 9,9 10% 10% 11% 1,2% 1,5% 1,6% CapGemini 27,6 4,6 4,4 4,0 0,4 0,4 0,4 11,9 11,2 9,9 9% 9% 10% 3,6% 3,8% 4,0% IBM 198,6 9,5 9,1 8,5 2,3 2,3 2,2 14,8 13,3 12,0 24% 25% 26% 1,4% 1,6% 1,7% Indra Sistemas 7,8 5,5 6,0 5,7 0,7 0,6 0,6 6,7 7,8 7,0 12% 10% 11% 8,9% 7,3% 7,8% LogicaCMG 0,8 5,1 4,9 4,6 0,4 0,4 0,4 7,3 7,0 6,4 8% 8% 8% 5,6% 5,9% 6,5% Microsof t 32,1 7,3 7,3 6,7 3,2 3,0 2,8 12,4 11,9 10,7 43% 41% 41% 1,8% 2,4% 2,5% Oracle 28,5 7,8 7,5 6,9 3,8 3,6 3,4 13,0 12,2 11,1 49% 49% 49% 0,6% 0,8% 0,8% SAP 48,9 11,3 10,6 9,4 4,1 3,7 3,4 17,7 15,7 14,1 37% 35% 36% 1,5% 1,7% 1,9% TietoEnator 13,8 5,3 5,0 4,6 0,6 0,6 0,6 12,1 11,4 10,3 11% 11% 12% 4,8% 5,8% 6,2% Mediana 6,6 6,7 6,2 1,1 1,0 1,0 12,7 11,7 10,5 14% 14% 14% 1,6% 2,3% 2,4% Wycena spółek mediowych /23.04.2012/ EV/S AGORA 11,1 3,3 3,4 3,2 0,4 0,4 0,3 13,4 18,7 16,9 12% 11% 11% 4,5% 4,5% 4,5% CYFROWY POLSAT 13,7 9,4 7,8 7,3 2,9 2,4 2,2 29,8 12,1 11,5 30% 30% 30% 0,0% 0,0% 4,1% TVN 9,1 8,5 7,5 6,7 2,3 1,9 1,8-10,6 10,0 27% 26% 26% 0,0% 0,0% 2,8% DZIENNIKI Arnolgo Mondadori 1,1 4,6 5,2 4,7 0,4 0,4 0,4 5,4 6,8 5,6 9% 8% 8% 13,2% 12,0% 10,8% Axel Springer 34,8 7,0 6,8 6,6 1,3 1,3 1,2 11,8 11,7 11,2 19% 19% 19% 4,8% 5,1% 5,3% Daily Mail 4,2 6,9 6,7 6,3 1,2 1,2 1,2 8,8 8,7 7,9 18% 18% 19% 4,1% 4,4% 4,7% Gruppo Editorial 0,9 3,1 3,4 3,3 0,5 0,6 0,5 6,1 7,7 7,0 18% 16% 17% 7,7% 6,9% 7,6% Mcclatchy 2,7 6,3 7,1 7,7 1,7 1,8 1,8 4,7 5,0 9,6 27% 25% 23% 0,0% 0,0% 0,0% Naspers 455,0 24,4 26,1 22,1 5,8 4,9 4,3 25,9 26,1 20,6 24% 19% 19% 0,7% 0,7% 0,9% New York Times 6,4 3,9 4,2 4,0 0,6 0,7 0,7 10,3 10,4 10,6 15% 16% 17% 0,0% 0,0% 0,0% Promotora de Inf orm 0,4 8,4 7,2 6,5 1,5 1,5 1,5 7,9 4,5 1,9 18% 21% 22% 0,0% 0,0% 0,0% SPIR Comm 19,5 4,7 3,4 2,6 0,2 0,2 0,2-11,3 7,7 4% 5% 7% 0,0% 0,0% 0,0% Trinity Mirror 0,3 2,2 2,3 2,5 0,4 0,4 0,4 1,2 1,3 1,4 18% 18% 17% 2,9% 7,7% 9,0% Mediana 5,5 5,9 5,5 0,9 0,9 0,9 7,9 8,2 7,8 18% 18% 18% 1,8% 2,5% 2,8% TV Antena 3 Telev is 4,0 7,3 9,4 7,9 1,2 1,1 1,1 9,3 12,1 10,5 16% 12% 13% 8,8% 6,6% 7,6% CETV 128,3 10,1 9,3 8,1 2,0 1,9 1,8 - - - 19% 20% 22% 0,0% 0,0% 0,0% Gestev ision Telecinco 3,5 7,9 11,4 7,7 1,4 1,4 1,4 8,8 12,8 8,9 18% 12% 18% 9,9% 6,9% 10,0% ITV PLC 0,8 6,8 6,4 6,1 1,5 1,5 1,5 11,8 10,5 9,9 23% 23% 24% 1,7% 2,7% 3,3% M6-Metropole Tel 11,0 3,4 3,4 3,3 0,7 0,7 0,7 9,5 9,7 9,4 21% 21% 21% 9,0% 8,9% 9,1% Mediaset SPA 1,7 2,9 4,1 3,6 1,1 1,1 1,1 7,5 8,3 6,7 37% 26% 30% 9,9% 9,6% 11,7% RTL Group 71,0 8,3 8,2 8,0 1,8 1,8 1,8 16,1 15,3 14,2 22% 22% 22% 7,2% 7,4% 7,5% TF1-TV Francaise 7,2 4,1 4,0 3,7 0,6 0,6 0,5 8,9 8,7 7,8 14% 14% 15% 8,5% 7,9% 8,7% Mediana 7,1 7,3 6,9 1,3 1,3 1,2 9,3 10,5 9,4 20% 20% 21% 8,7% 7,1% 8,2% PAY TV BSkyB PLC 6,8 9,2 8,1 7,6 2,0 1,9 1,8 17,0 13,9 12,3 22% 23% 23% 3,2% 3,6% 4,1% Canal Plus 4,2 - - - - - - - - - - - - - - - Cogeco 47,5 5,7 5,4 5,1 2,4 2,3 2,2 13,0 11,0 9,8 41% 42% 43% 1,4% 2,1% 2,5% Comcast 29,0 7,1 6,6 6,2 2,3 2,1 2,1 18,9 15,5 13,3 32% 32% 33% 1,6% 2,2% 2,5% Liberty Global 48,8 7,7 6,9 6,5 3,5 3,3 3,1-29,9 17,2 45% 47% 48% 0,0% 0,0% 0,0% Multimedia 9,1 - - - - - - - - - - - - - - - Shaw Communications 19,7 6,8 6,4 6,3 2,9 2,8 2,7 12,7 12,1 11,4 43% 43% 43% 4,6% 4,8% 5,1% Mediana 7,1 6,6 6,3 2,4 2,3 2,2 15,0 13,9 12,3 41% 42% 43% 1,6% 2,2% 2,5% Wycena spółek górniczych /23.04.2012/ EV/S KGHM 133,2 1,0 2,1 2,8 0,7 0,9 1,0 2,4 6,3 10,4 71% 43% 37% 11,2% 15,0% 5,6% ZAGRANICZNE SPÓŁKI Anglo Amer. 22,9 2,9 2,8 2,4 1,1 1,1 0,9 4,9 4,9 4,1 40% 38% 39% 3,2% 3,5% 3,8% BHP Billiton 19,0 2,9 2,9 2,7 1,5 1,5 1,4 4,6 5,2 4,6 53% 50% 51% 5,0% 5,9% 6,4% Freeport-MCMOR 37,2 3,6 4,1 3,3 1,8 1,8 1,6 7,8 9,0 7,0 49% 44% 48% 4,0% 3,7% 3,7% Rio Tinto 33,8 2,9 3,0 2,7 1,3 1,3 1,2 4,2 4,4 3,9 45% 43% 45% 3,7% 4,5% 4,8% Southern Peru 30,5 7,0 7,3 6,4 4,0 4,1 3,7 11,1 12,2 11,1 57% 56% 57% 7,6% 4,8% 4,8% Mediana 2,9 3,0 2,7 1,5 1,5 1,4 4,9 5,2 4,6 49% 44% 48% 4,0% 4,5% 4,8% Źródło: DI BRE Banku dla spółek polskich, IBES/Bloomberg dla spółek zagranicznych 24 kwietnia 2012 9

Wycena spółek budowlanych /23.04.2012/ EV/S Budimex 80,4 1,4 3,7 6,6 0,1 0,2 0,4 7,9 8,7 10,8 6% 5% 5% 11,3% 13,0% 8,1% Elektrobudowa 105,5 7,5 6,9 5,7 0,5 0,5 0,4 13,2 11,0 9,2 7% 7% 7% 5,7% 2,7% 3,3% Erbud 14,7-4,2 3,6 0,1 0,2 0,1-6,9 6,7-4% 4% 0,1% 0,0% 2,9% Mostostal Wa-wa 11,3-2,0 1,4 0,1 0,1 0,1-5,8 4,3-4% 4% 5,5% 0,0% 5,1% PBG 22,5 6,0 6,2 4,9 0,6 0,4 0,4 1,6 3,6 3,2 11% 6% 9% 6,2% 0,0% 0,0% Polimex Mostostal 0,8 4,3 4,1 3,7 0,2 0,2 0,2 3,6 3,9 3,7 5% 6% 6% 5,0% 0,0% 0,0% Raf ako 8,3 6,9 5,4 4,0 0,5 0,3 0,2 9,9 8,8 7,5 7% 6% 6% 6,9% 0,0% 0,0% Trakcja Tiltra 0,9 3,4 3,0 2,8 0,3 0,2 0,2 2,1 2,8 3,0 8% 7% 6% 0,0% 0,0% 0,0% Ulma Construccion 61,0 2,9 3,4 3,7 1,5 1,5 1,4 6,5 11,2 22,3 53% 44% 39% 0,0% 4,3% 2,7% Unibep 5,5 5,8 6,3 3,6 0,2 0,3 0,2 8,8 6,9 6,7 4% 5% 5% 2,2% 0,0% 0,0% ZUE 6,7 5,1 3,7 3,2 0,3 0,2 0,2 7,0 7,4 7,3 6% 6% 6% 0,0% 0,0% 0,0% Mediana 5,1 4,1 3,7 0,3 0,2 0,2 7,0 6,9 6,7 7% 6% 6% 5% 0% 0% ZAGRANICZNE SPÓŁKI AMEC 10,9 9,6 8,5 7,6 0,9 0,8 0,7 15,9 13,9 11,9 10% 9% 10% 2,7% 3,1% 3,5% BILFINGER 67,6 5,5 5,0 5,0 0,3 0,3 0,3 13,6 11,4 11,7 6% 7% 7% 4,5% 4,2% 4,2% EIFFAGE 22,8 8,0 7,7 7,4 1,1 1,1 1,1 9,1 8,3 6,9 14% 15% 15% 5,3% 5,4% 5,6% HOCHTIEF 40,9 5,1 3,6 3,2 0,2 0,2 0,2-9,8 9,1 5% 6% 7% 2,7% 5,1% 5,8% NCC 125,1 6,6 5,3 5,3 0,3 0,3 0,3 11,0 8,2 8,0 5% 6% 6% 7,7% 8,5% 8,8% SKANSKA 106,6 7,0 6,7 6,3 0,3 0,3 0,3 14,8 13,2 12,2 5% 5% 5% 6,1% 5,9% 6,2% STRABAG 20,1 3,3 3,3 3,3 0,2 0,2 0,2 11,7 11,8 11,4 5% 5% 5% 3,1% 3,1% 3,3% Mediana 6,6 5,3 5,3 0,3 0,3 0,3 12,7 11,4 11,4 5% 6% 7% 4,5% 5,1% 5,6% Wycena spółek deweloperskich /23.04.2012/ P/BV BBI Dev elopment 0,3 14,1 31,5 49,1 0,7 0,7 0,6 11,4-36,8 37% 21% 24% 0,0% 0,0% 0,0% Dom Dev elopment 35,4 9,2 8,2 14,8 1,0 1,0 1,0 10,5 10,2 16,7 18% 13% 10% 2,5% 4,9% 7,9% Echo Inv estment 4,0 6,7 9,8 27,8 0,8 0,7 0,7 10,1 6,3 11,4 136% 72% 28% 0,0% 0,0% 0,0% GTC 6,8-22,7 11,9 0,5 0,4 0,4-20,8 5,5-38% 78% 0,0% 0,0% 0,0% J.W. Construction 4,9 10,9 13,2 15,7 0,5 0,5 0,5 9,4 9,3 9,3 22% 22% 27% 0,0% 0,0% 0,0% PA Nov a 20,4 9,0 14,0 7,5 0,8 0,8 0,7 9,6 11,4 6,4 19% 14% 23% 0,0% 0,0% 0,0% Polnord 12,3 10,0 17,2-0,2 0,2 0,2 4,5 5,1 4,4 28% 20% - 2,6% 4,2% 5,9% Roby g 1,3 40,7 8,3 11,5 0,8 0,7 0,7 9,3 7,8 10,8 11% 18% 16% 5,5% 4,3% 5,2% Mediana 10,0 13,6 14,8 0,7 0,7 0,7 9,6 9,3 10,1 22% 20% 24% 0% 0% 0% ZAGRANICZNE SPÓŁKI CA IMMO INTERNATIONAL 5,6 30,4 24,8-0,6 0,6 0,5 19,3 9,1-45% 48% - 1,8% 3,8% - CITYCON 2,3 18,3 16,9 16,3 0,7 0,7 0,7 12,0 10,9 11,2 55% 57% 56% 6,1% 6,7% 6,8% CORIO 32,9 16,5 15,8 14,9 0,7 0,7 0,7 11,4 11,3 11,1 82% 80% 81% 8,3% 8,4% 8,5% DEUTSCHE EUROSHOP 26,5 18,8 17,0 16,7 1,0 1,1 1,1 21,1 16,6 16,7 87% 88% 88% 4,2% 4,4% 4,6% HAMMERSON 4,1 20,6 20,6 20,2 0,9 0,8 0,8 20,8 20,6 19,8 77% 79% 79% 4,0% 4,2% 4,4% KLEPIERRE 22,9 16,0 15,9 15,5 0,9 1,0 1,0 12,1 12,0 13,0 88% 85% 85% 6,0% 6,4% 6,6% SPARKASSEN IMMO 4,3 16,9 17,3 17,1 0,6 0,6 0,6 16,2 14,7 12,4 49% 49% 50% 2,4% 2,4% 2,5% UNIBAIL-RODAMCO 139,0 19,3 18,6 17,6 1,1 1,1 1,0 15,6 14,8 13,9 83% 84% 84% 5,8% 6,0% 6,2% Mediana 18,5 17,2 16,7 0,8 0,7 0,8 15,9 13,3 13,0 79% 80% 81% 5,0% 5,2% 6,2% Wycena spółek sektora elektromaszynowego /23.04.2012/ EV/S FAMUR 3,4 7,1 6,9 6,9 2,0 2,0 2,0 17,3 11,9 11,6 28% 29% 28% 4,6% 0,0% 4,2% KOPEX 20,6 7,8 6,1 5,9 1,0 1,0 0,9 10,0 9,4 9,7 13% 16% 16% 0,0% 1,1% 5,2% Mediana 7,5 6,5 6,4 1,5 1,5 1,4 13,6 10,7 10,6 21% 23% 22% 2,3% 0,5% 4,7% ZAGRANICZNE SPÓŁKI Atlas Copco 159,5 10,3 9,8 9,3 2,6 2,4 2,3 15,1 14,6 13,5 25% 24% 25% 3,0% 3,4% 3,6% Caterpillar 92,0 8,6 6,6 5,8 1,4 1,1 1,0 13,5 9,7 8,1 16% 17% 17% 1,9% 2,0% 2,1% Emeco 1,0 4,1 3,6 3,1 1,9 1,6 1,4 11,3 9,1 7,7 46% 45% 46% 7,2% 5,7% 7,0% Industrea 1,0 4,3 3,9 3,5 1,5 1,3 1,2 6,6 7,1 5,9 34% 34% 35% 3,5% 4,0% 5,1% Joy Global 72,0 7,1 5,3 4,7 1,6 1,2 1,1 12,1 9,4 8,3 23% 24% 24% 1,0% 1,0% 1,0% Sandv ik 90,1 7,8 7,7 7,0 1,5 1,4 1,4 12,8 12,5 10,9 19% 19% 20% 3,6% 4,1% 4,6% Mediana 7,5 5,9 5,2 1,5 1,4 1,3 12,4 9,5 8,2 24% 24% 24% 3,3% 3,7% 4,1% Wycena spółek sektora papierniczego /23.04.2012/ EV/S MONDI 71,0 5,7 8,3 9,0 1,3 1,6 1,6 9,0 12,1 14,0 22% 19% 18% 0,0% 11,2% 8,3% ZAGRANICZNE SPÓŁKI Billerund 57,8 3,6 4,6 4,0 0,6 0,6 0,6 8,2 12,8 9,7 18% 14% 15% 6,1% 5,6% 6,0% Holmen 180,0 6,0 7,1 6,7 1,1 1,2 1,1 11,5 13,8 12,4 19% 16% 17% - - - INTL Paper 32,3 5,5 5,4 4,7 0,8 0,7 0,7 10,5 11,9 9,1 14% 13% 15% 3,1% 3,3% 3,3% M-Real - - - - - - - - - - - - - - - - Norske Skog 5,4 6,2 4,9 4,9 0,5 0,5 0,5 - - - 8% 10% 10% 0,0% 0,0% - Portucel EMP. 1,9 5,0 5,0 5,0 1,3 1,3 1,3 7,4 7,6 7,7 27% 27% 26% 6,8% 7,5% 7,7% Stora Enso 6,4 5,7 6,3 5,9 0,7 0,7 0,7 9,8 12,1 10,7 12% 11% 12% 4,4% 4,6% 4,7% Sv enska 102,8 7,2 7,0 6,6 1,0 1,1 1,1 12,3 11,2 10,3 14% 16% 17% 4,1% 4,3% 4,5% UPM-Ky mmene 8,7 5,8 5,8 5,2 0,8 0,8 0,8 9,3 11,7 9,0 14% 14% 15% 6,5% 6,7% 6,9% Mediana 5,8 5,6 5,1 0,8 0,8 0,7 9,8 11,9 9,7 14% 14% 15% 4,4% 4,6% 5,4% Źródło: DI BRE Banku dla spółek polskich, IBES/Bloomberg dla spółek zagranicznych * spółka polska 24 kwietnia 2012 10

Indeks WIG Banki na tle WIG 20 (EUR) 650 Relatywne zmiany OTP i Komercni wobec indeksu WIG Banki (EUR) 2200 590 1820 530 1440 470 1060 410 WIG 20 WIG Banki relative 680 WIG Banki OTP relative Komercni relative 350 300 BRENT (USD/brk) 130 120 110 100 90 BRENT 80 2012-01-31 2012-02-24 2012-03-21 2012-04-17 Dyferencjał URAL/BRENT (USD) 1 MarŜa BRENT/NWE 3:2:1 (USD) 19 0 15 MARśA BRENT/NWE 3:2:1-1 11-2 7-3 DYFERENCJAŁ URAL/BRENT 3-4 2012-01-27 2012-02-22 2012-03-19 2012-04-16-1 2012-01-31 2012-02-24 2012-03-21 2012-04-16 TPSA na tle indeksu spółek telekomunikacyjnych BETELES - Bloomberg Europe 500 Telecom Services Index (EUR) Notowania operatorów narodowych: TPSA, węgierskiego Magyar Telecom i czeskiego SPT (EUR) 160 0.6 150 0.5 140 0.4 130 0.3 TPSA Matav relative 120 TPSA relative BETELES 0.3 SPT relative 110 0.2 śródło: Bloomberg 24 kwietnia 2012 11

Indeks WIG Media na tle WIG 20 (EUR) 650 Indeks WIG IT na tle MSCI 320 580 286 510 252 440 218 370 WIG 20 WIG Media relative 184 WIG IT MSCI relative 300 150 Indeks WIG Budownictwo na tle WIG 20 (EUR) 800 Indeks WIG Deweloperzy na tle WIG 20 (EUR) 700 680 620 560 540 440 460 320 WIG 20 WIG Budownictwo relative 380 WIG 20 WIG Deweloperzy relative 200 300 Cena miedzi na LME 11000 USD/t 9900 KGHM na tle indeksu sektorowego (USD) 600 510 8800 420 7700 330 6600 5500 3M 2011-10-24 2011-12-19 2012-02-16 2012-04-16 240 150 mining&metal KGHM relative 2012-01-31 2012-02-24 2012-03-21 2012-04-16 śródło: Bloomberg 24 kwietnia 2012 12

Michał Marczak tel. (+48 22) 697 47 38 Dyrektor Zarządzający Dyrektor Departamentu Analiz michal.marczak@dibre.com.pl Strategia, Telekomunikacja, Surowce, Metale Departament Analiz: Kamil Kliszcz tel. (+48 22) 697 47 06 kamil.kliszcz@dibre.com.pl Paliwa, Chemia, Energetyka Piotr Grzybowski, CFA tel. (+48 22) 697 47 17 piotr.grzybowski@dibre.com.pl IT, Media, Telekomunikacja Maciej Stokłosa tel. (+48 22) 697 47 41 maciej.stoklosa@dibre.com.pl Budownictwo Jakub Szkopek tel. (+48 22) 697 47 40 jakub.szkopek@dibre.com.pl Przemysł Iza Rokicka tel. (+48 22) 697 47 37 iza.rokicka@dibre.com.pl Banki Gabriela Borowska tel. (+48 22) 697 47 36 gabriela.borowska@dibre.com.pl Handel Piotr Zybała tel. (+48 22) 697 47 01 piotr.zybala@dibre.com.pl Deweloperzy Departament SprzedaŜy Instytucjonalnej: Piotr Dudziński tel. (+48 22) 697 48 22 Dyrektor piotr.dudzinski@dibre.com.pl Marzena Łempicka Wilim tel. (+48 22) 697 48 95 Wicedyrektor marzena.lempicka@dibre.com.pl Kierownik zagranicznej sprzedaŝy instytucjonalnej: Matthias Falkiewicz tel. (+48 22) 697 48 47 matthias.falkiewicz@dibre.com.pl Maklerzy: Emil Onyszczuk tel. (+48 22) 697 49 63 emil.onyszczuk@dibre.com.pl Michał Jakubowski tel. (+48 22) 697 47 44 michal.jakubowski@dibre.com.pl Tomasz Jakubiec tel. (+48 22) 697 47 31 tomasz.jakubiec@dibre.com.pl Michał Stępkowski tel. (+48 22) 697 48 25 michal.stepkowski@dibre.com.pl Paweł Majewski tel. (+48 22) 697 49 68 pawel.majewski@dibre.com.pl Zespół Obsługi Rynków Zagranicznych: Adam Prokop tel. (+48 22) 697 48 46 Kierownik Zespołu adam.prokop@dibre.com.pl Michał RoŜmiej tel. (+48 22) 697 48 64 michal.rozmiej@dibre.com.pl Jakub Słotkowicz tel. (+48 22) 697 48 64 jakub.slotkowicz@dibre.com.pl Jacek Wrześniewski tel. (+48 22) 697 49 85 jacek.wrzesniewski@dibre.com.pl Prywatny Makler Jarosław Banasiak tel. (+48 22) 697 48 70 Dyrektor Biura Aktywnej SprzedaŜy jaroslaw.banasiak@dibre.com.pl Dom Inwestycyjny BRE Banku S.A. ul. Wspólna 47/49 00-950 Warszawa www.dibre.com.pl 24 kwietnia 2012 13

Wyjaśnienia uŝytych terminów i skrótów: EV - dług netto + wartość rynkowa (EV- wartość ekonomiczna) EBIT - Zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny przed operacjami finansowymi, opodatkowaniem i amortyzacją BOOK VALUE - wartość księgowa WNDB - wynik na działalności bankowej P/CE - cena do zysku wraz z amortyzacją MC/S - wartość rynkowa do przychodów ze sprzedaŝy EBIT/EV- zysk operacyjny do wartości ekonomicznej - (Cena/Zysk) - Cena dzielona przez roczny zysk netto przypadający na jedną akcję ROE - (Return on Equity - Zwrot na kapitale własnym) - Roczny zysk netto dzielony przez średni stan kapitałów własnych P/BV - (Cena/Wartość księgowa) - Cena dzielona przez wartość księgową przypadającą na jedną akcję Dług netto - kredyty + papiery dłuŝne + oprocentowane poŝyczki - środki pienięŝne i ekwiwalent MarŜa EBITDA - EBITDA / Przychody ze sprzedaŝy Rekomendacje Domu Inwestycyjnego BRE Banku S.A. Rekomendacja jest waŝna w okresie 6-9 miesięcy, o ile nie nastąpi wcześniejsza jej zmiana. Oczekiwane zwroty z poszczególnych rekomendacji są następujące: KUPUJ - oczekujemy, Ŝe stopa zwrotu z inwestycji wyniesie co najmniej 15% AKUMULUJ - oczekujemy, Ŝe stopa zwrotu z inwestycji znajdzie się w przedziale 5%-15% TRZYMAJ - oczekujemy, Ŝe stopa zwrotu z inwestycji znajdzie się w przedziale -5% do +5% REDUKUJ - oczekujemy, Ŝe stopa zwrotu z inwestycji znajdzie się w przedziale od -5% do -15% SPRZEDAJ - oczekujemy, Ŝe inwestycja przyniesie stratę większą niŝ 15%. Rekomendacje są aktualizowane przynajmniej raz na 9 miesięcy. Niniejsze opracowanie wyraŝa wiedzę oraz poglądy jego autorów, według stanu na dzień sporządzenia opracowania. Niniejsze opracowanie zostało sporządzone z zachowaniem naleŝytej staranności, rzetelności oraz zasad metodologicznej poprawności i obiektywizmu na podstawie ogólnodostępnych informacji, które DI BRE Banku S.A. uwaŝa za wiarygodne, w tym informacji publikowanych przez emitentów, których akcje są przedmiotem rekomendacji. DI BRE Banku S.A. nie gwarantuje jednakŝe dokładności ani kompletności opracowania, w szczególności w przypadku, gdyby informacje na których oparto się przy sporządzaniu opracowania okazały się niedokładne, niekompletne, lub nie w pełni odzwierciedlały stan faktyczny. Niniejsze opracowanie nie stanowi oferty lub zaproszenia do subskrypcji lub zakupu instrumentów finansowych. Niniejszy dokument ani Ŝaden z jego zapisów nie będzie stanowić podstawy do zawarcia umowy lub powstania zobowiązania. Niniejsze opracowanie jest przedstawione wyłącznie w celach informacyjnych i nie moŝe być kopiowane lub przekazywane osobom trzecim. W szczególności ani niniejszy dokument, ani jego kopia nie mogą zostać bezpośrednio lub pośrednio przekazane lub wydane w USA, Australii, Kanadzie, Japonii. Do rekomendacji wybrano istotne informacje z całej historii spółek będących przedmiotem rekomendacji ze szczególnym uwzględnieniem okresu jaki upłynął od poprzedniej rekomendacji. Inwestowanie w akcje wiąŝe się z szeregiem ryzyk związanych między innymi z sytuacją makroekonomiczną kraju, zmianą regulacji prawnych, zmianami sytuacji na rynkach towarowych. Wyeliminowanie tych ryzyk jest praktycznie niemoŝliwe. DI BRE Banku S.A. nie ponosi odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie niniejszego opracowania, ani za szkody poniesione w wyniku decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie niniejszego opracowania. Jest moŝliwe, Ŝe DI BRE Banku S.A. świadczy, będzie świadczyć, lub w przeszłości świadczył usługi na rzecz przedsiębiorców i innych podmiotów wymienionych w niniejszym opracowaniu. DI BRE Banku, jego akcjonariusze i pracownicy mogą posiadać długie lub krótkie pozycje w akcjach emitentów lub innych instrumentach finansowych powiązanych z akcjami emitentów wymienionych w opracowaniu. Powielanie bądź publikowanie niniejszego opracowania lub jego części, lub rozpowszechnianie w inny sposób informacji zawartych w niniejszym opracowaniu wymaga uprzedniej, pisemnej zgody DI BRE Banku S.A. Adresatami rekomendacji są wszyscy Klienci Domu Inwestycyjnego BRE Banku SA. Nadzór nad działalnością Domu Inwestycyjnego BRE Banku SA sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego. DI BRE Banku S.A. pełni funkcję animatora emitenta dla następujących spółek: Asseco BS, Bakalland, BOŚ, Erbud, Es-System, Kruk, Macrologic, Magellan, Mieszko, Mondi, Neuca, Pemug, Polimex-Mostostal, Robyg, Solar, ZUE. DI BRE Banku S.A. pełni funkcję animatora rynku dla następujących spółek: Asseco BS, Asseco Poland, Bakalland, BOŚ, Erbud, Es- System, KGHM, Kruk, LW Bogdanka, Macrologic, Magellan, Marka, Mieszko, Mondi, Neuca, PA Nova, Pekao, PKN Orlen, PKO BP, Polmot Warfama, Robyg, Rubikon Partners NFI, Solar, TP SA, TVN, Unibep, Warfama, ZUE. DI BRE Banku S.A. otrzymuje wynagrodzenie od emitenta za świadczone usługi od następujących spółek: AB, Agora, Ambra, Bakalland, BNP Paribas, Boryszew, BPH, BRE Bank, BZ WBK, Deutsche Bank, DZ Bank Polska, Echo Investment, Elzab, Enea, Energoaparatura, EnergomontaŜ Północ, Erbud, Es-System, Farmacol, Ferrum, Getin Holding, GTC, Handlowy, Impexmetal, ING BSK, Intergroclin Auto, Koelner, Kredyt Bank, Kruk, Magellan, Mennica, Mercor, Mieszko, Millennium, Mostostal Warszawa, Nepentes, Netia, Neuca, Odratrans, PA Nova, Pekao, Pemug, PGE, PGNiG, PKO BP, Polimex-Mostostal, Polnord, Prokom Software, PZU, Robyg, Rubikon Partners NFI, Seco Warwick, Sfinks, Sokołów, Sygnity, Techmex, Unibep, ZUE. W ciągu ostatnich 12 miesięcy DI BRE było oferującym akcje emitenta w ofercie publicznej spółek: Kruk, Solar. Asseco Poland świadczy usługi informatyczne na rzecz Domu Inwestycyjnego BRE Banku S.A. Osoby, które nie uczestniczyły w przygotowaniu rekomendacji ale miały lub mogły mieć dostęp do rekomendacji przed jej przekazaniem do publicznej wiadomości, to osoby zatrudnione w DI BRE Banku S.A. upowaŝnione do bezpośredniego dostępu do pomieszczeń, w których opracowywane były rekomendacje, inne niŝ analitycy wymienieni jako sporządzający niniejszą rekomendację. Silne i słabe strony metod wyceny zastosowanych w rekomendacji: DCF uwaŝana za najbardziej właściwą metodologicznie techniką wyceny; polega ona na dyskontowaniu przepływów finansowych generowanych przez spółkę; jej wadą jest duŝa wraŝliwość na zmiany załoŝeń prognostycznych w modelu Wskaźnikowa opiera się na porównaniu mnoŝników wyceny firm z branŝy; prosta w konstrukcji, lepiej niŝ DCF odzwierciedla bieŝący stan rynku; do jej wad moŝna zaliczyć duŝą zmienność (wahania wraz z indeksami giełdowymi) oraz trudność w doborze grupy porównywalnych spółek. 24 kwietnia 2012 14