Globalne perspektywy dla rynku

Transkrypt

1 Materiał przeznaczony wyłącznie dla doradców i inwestorów profesjonalnych Globalne perspektywy dla rynku Opinie na temat gospodarki i alokacji aktywów w lv kw r.

2 Wstęp W trzecim kwartale mieliśmy do czynienia z odwróceniem trendów świetnie radziły sobie rynki akcji, a obligacje skarbowe i surowce oddały część wzrostów z początku roku. Sentyment uległ poprawie na mocy lepszej sytuacji makroekonomicznej i płynności zwiększonej przez banki centralne. Obligacje high yield kontynuowały dobrą passę, podczas gdy na rynku walutowym sytuacja była bardziej stabilna po okresie zmienności z pierwszej połowy roku. Wchodząc w ostatni kwartał 2016 roku podwyższamy naszą ocenę akcji rynków wschodzących, obniżając zarazem prognozę obligacji skarbowych. W obydwu przypadkach istnieje czynnik reflacyjny wspierający skromnie umacniającą się aktywność gospodarczą, która jak się spodziewamy utrzyma się w nadchodzących miesiącach. Uważamy także, że obligacje skarbowe są wycenione powyżej ich wartości i podatne na zmianę w oczekiwaniach odnośnie polityki pieniężnej. Oczekujemy np., że amerykańska Rezerwa Federalna podniesie stopy procentowe w grudniu, a rozważania odnośnie efektywności polityki monetarnej przybiorą na sile. Czynniki te będą stanowić wyzwanie dla rynków. Naszą opinię odnośnie alokacji aktywów przedstawiamy na stronie 2. Patrząc dalej, niskie rentowności obligacji sprawiają, że średnioterminowe perspektywy długu skarbowego są słabe i na przestrzeni kolejnych siedmiu lat spodziewamy się ujemnych realnych stóp zwrotu. Sytuacja w przypadku akcji jest natomiast znacznie lepsza nadal oferują one premię za ryzyko, chociaż w zależności od regionu obraz jest różny. Naturalnie perspektywy mogą ulec radykalnej zmianie, jeśli wybory prezydenckie w USA 8 listopada przyniosą zaskoczenie. W planach są ekspansja fiskalna i protekcjonizm w obszarze handlu. Powszechne są obawy, że czynniki, które doprowadziły do wyników referendum w Wielkiej Brytanii w sprawie Brexitu są obecne także w USA. Na stronie 12 prześwietlamy ekonomiczne propozycje kandydatów i związane z tym perspektywy. Keith Wade, Chief Economist and Strategist, Schroders 12 października 2016 r. Spis treści Opinie na temat alokacji aktywów Przegląd globalny 2 Perspektywy dla rynku akcji główne punkty 5 Perspektywy dla rynku obligacji główne punkty 6 Perspektywy dla alternatywnych klas aktywów główne punkty 7 Perspektywy ekonomiczne: Aktualizacja globalnej prognozy 8 Rynkowe stopy zwrotu 9 Nota informacyjna Tylna strona okładki Redaktorzy Keith Wade, Harvinder Gill i Tina Fong 2

3 Alokacja aktywów opinie: Zespół multi-asset Przegląd globalny Perspektywy ekonomiczne W następstwie obniżek dla USA i strefy euro zrewidowaliśmy naszą prognozę globalnego wzrostu w roku 2016 do 2,3% z 2,5%. Nasza ocena rynków wschodzących pozostaje niezmieniona pomimo dowodów na ożywienie w tej grupie. Oczekiwania w kontekście roku 2017 pozostają na poziomie 2,6%, wskazując na kontynuację aktualnej słabości w ujęciu globalnym. Projekcja globalnej inflacji na lata 2016 i 2017 w ogólnym ujęciu pozostaje niezmieniona, z niższymi oczekiwaniami w przypadku krajów rozwiniętych, równoważonymi wyższymi prognozami dla rynków wschodzących. Łączny efekt słabości walut, luźnej polityki monetarnej i lepkości cen przemawia za wzrostem inflacji na rynkach wschodzących. Niższe od oczekiwanych ceny ropy przyczyniły się do niższych prognoz w roku 2016 w przypadku krajów rozwiniętych. W tym kwartale dokonaliśmy jednej zmiany w naszej analizie scenariuszowej: odrzuciliśmy scenariusz twardego lądowania Chin dołączając w zamian uporczywą stagnację. Scenariusz ten opisuje sytuację słabego popytu który ciąży globalnemu wzrostowi, kiedy gospodarstwa domowe i przedsiębiorstwa są niechętne wydawaniu, instynkty zwierzęce pozostają ograniczone, a wydatki kapitałowe i innowacje nieznaczne. Zawierają się w nim elementy scenariusza bazowego, jednak w opisywanym scenariuszu są one silniejsze, np. niższy poziom inwestycji kapitałowych sprawiający, że globalny wzrost i inflacja w roku 2017 są o ok. 0,5% mniejsze niż w wariancie bazowym. Ogólnie nasze scenariusze skłaniają się w stronę deflacji w uporczywej stagnacji, recesji w USA oraz Brexitu trzęsącego UE, zakładających niższy wzrost gospodarczy i inflację w 2017 r. Polityka banków centralnych Konsekwencje dla rynków Spodziewamy się, że przewodnicząca Fed Janet Yellen wraz z innymi członkami zdecydują o podwyżce stóp do poziomu 0,75% w grudniu 2016 r. i kolejnych dwóch podwyżkach do 1,25% przed końcem roku Spodziewamy się też, że w tym samym czasie Bank Anglii (BoE) w listopadzie obniży stopy procentowe do 0,1%, przedłużając QE przynajmniej do końca 2017 roku. Cięcia stopy depozytowej do -0,5% w grudniu spodziewamy się również po Europejskim Banku Centralnym (EBC). W naszej poprzedniej prognozie założyliśmy, że Bank Japonii (BoJ) powstrzyma się od kolejnych obniżek stóp, co okazało się trafne, wraz z rozczarowaniem co do oczekiwań w kontekście luzowania. Obecnie jednak widzimy możliwości do dalszych działań, w ramach ogłoszonego QQE z kontrolą krzywej rentowności, stanowiącego przestrzeń do obniżek stóp w tym i kolejnym roku. Po Ludowym Banku Chin nadal spodziewamy się łagodzenia polityki w przyjętym horyzoncie prognozy. W naszych prognozach dla klas aktywów utrzymaliśmy neutralne nastawienie do akcji. Porównując obecną premię za ryzyko do poziomów historycznych wyceny w ujęciu globalnym wydają się godziwe, jednak postrzegamy to jako sztuczne zjawisko wspierane przez środowisko niskich stóp procentowych. W tym kontekście uważamy, że dynamika zysków będzie w tym roku ograniczana przez powolne tempo globalnego rozwoju. Podczas gdy polityka monetarna sprzyjała w tym cyklu aktywom ryzykownym, płynność pozostaje wrażliwa na wzrost stóp procentowych w USA, czy ograniczenia w luźnej polityce monetarnej innych głównych banków centralnych. Sugeruje to bardziej wymagające otoczenie dla wzrostu zysków, które są kluczowe dla pojawienia się sygnału do zakupu akcji. Odnośnie akcji preferujemy rynki, w przypadku których występuje wątek reflacyjny, takie jak akcje z rynków wschodzących, gdzie trend dynamiki rozwoju ulega poprawie w porównaniu do krajów rozwiniętych. Powinno to działać pozytywnie na wskaźniki wyceny na rynkach wschodzących i ich wyniki w ujęciu relatywnym. W przypadku Europy (z wyłączeniem Wielkiej Brytanii) utrzymaliśmy negatywną prognozę, głównie z uwagi na nasze przekonanie, że ujemne stopy procentowe mogą mieć negatywny wpływ na zyski banków. Może to nie sprzyjać także szerokiemu rynkowi. Jednocześnie obniżyliśmy do neutralnej ocenę brytyjskich akcji, jako że sprzyjająca słabość funta może zostać ograniczona w efekcie ponownego wyceniania przez rynek długoterminowych skutków wycofania się przez Wielką Brytanię z umów handlowych z państwami strefy euro. Z drugiej strony utrzymaliśmy neutralną prognozę w przypadku USA i krajów Pacyfiku (bez Japonii). Pomimo wysokiej jakości i bardziej defensywnego charakteru amerykańskiego rynku, wyceny wzrosły niedostatecznie dyskontując potencjał niepewności związanej z nadchodzącymi wyborami oraz ścieżką normalizacji polityki monetarnej przez Fed. W przypadku Japonii ocenę podnieśliśmy do neutralnej, widząc potencjał do wzrostów dzięki wyższym przychodom firm, związanym z przyszłoroczną poprawą sytuacji gospodarczej w następstwie większej stymulacji fiskalnej. Uważamy jednak, że konsensus prognoz zysków pozostaje zbyt optymistyczny i nie został dostosowany do siły jena i jego wpływu na zyski przedsiębiorstw. 3

4 Konsekwencje dla rynków (cd.) Odnośnie ryzyka stopy procentowej jesteśmy negatywnie nastawieni do obligacji skarbowych uważając, że ich wyceny są powyżej faktycznej wartości, przez co są one coraz bardziej podatne na zmienność wywołaną wyższymi stopami procentowymi. Patrząc na poszczególne rynki obligacji obniżyliśmy ocenę skarbowych papierów amerykańskich i brytyjskich do niedoważaj, a niemieckich bundów do neutralnie. Z drugiej strony, do pozytywnej podnieśliśmy ocenę obligacji japońskich. Zmianie nie uległa także neutralna prognoza obligacji skarbowych rynków wschodzących denominowanych w USD. W zamian wolimy korzystać na carry obligacji skarbowych rynków wschodzących w walutach lokalnych, biorąc pod uwagę, że ich wyceny są atrakcyjniejsze, a fundamenty ulegają poprawie. Odnośnie obligacji korporacyjnych pozostajemy nastawieni neutralnie w przypadku typu high yield, obniżając jednocześnie ocenę tych o ratingu inwestycyjnym. Podczas gdy wyceny zarówno tych pierwszych jak i drugich nie są już tak atrakcyjne, to więcej pozytywnych informacji odzwierciedla spread obligacji o ratingu inwestycyjnym, które są też bardziej wrażliwe na zmiany w oczekiwaniach co do stóp procentowych. Co więcej, w ich przypadku pogorszeniu ulegają fundamenty, a wzrost międzybankowych stóp w USA (LIBOR) najpewniej w większym stopniu negatywnie odbije się na popycie na rynku amerykańskim. Dla europejskich instrumentów korporacyjnych wsparcie stanowi ultraakomodacyjna polityka EBC, w tym program skupu obligacji sektora korporacyjnego (ang. Corporate Sector Purchase Programme CSPP). Jednak spready kredytowe pomiędzy USA i Europą pozostają silnie skorelowane, dlatego negatywnie postrzegamy także segment europejskich obligacji o ratingu inwestycyjnym. Dla surowców utrzymujemy nasze wskazanie przeważaj, z uwagi na pozytywną ocenę towarów rolnych i złota. Podwyżka w przypadku tych pierwszych wynikała z niedawnej korekty ich notowań i tego, że podaż w przyszłości może zależeć od niskich cen. Utrzymujemy naszą pozytywną ocenę złota, jako że Fed wydaje się być skłonny do tolerowania wyższego ryzyka inflacji. Z drugiej strony, do neutralnej obniżyliśmy prognozę dla energii, z powodu informacji o potencjalnym wzroście podaży z Libii i Nigerii. Istnieje jednak także możliwość ograniczenia wydobycia przez kraje OPEC, a poziom zapasów ropy w USA przestał rosnąć w ujęciu r/r. Obniżyliśmy również ocenę metali przemysłowych do negatywnej. Wraz z zanikaniem wpływu stymulacji w Chinach ceny mogą znaleźć się pod presją, szczególnie z uwagi na utrzymywanie się znaczącej nadwyżki podaży pośród większości podstawowych metali. Tabela 1: Tabela alokacji aktywów podsumowanie Akcje 0 Obligacje - (0) Alternatywne klasy aktywów + Środki pieniężne +(0) Region Region Sektor Sektor USA 0 Amerykańskie obligacje skarbowe Europa (z wyłączeniem Wielkiej Brytanii) Wielka Brytania Kraje Pacyfiku (bez Japonii) Japonia 0 (-) Rynki + (0) wschodzące - Brytyjskie obligacje skarbowe 0(+) Obligacje skarbowe strefy euro 0 Instrumenty dłużne rynków wschodzących (USD) - (0) Skarbowe - (0) Nieruchomości w Wielkiej Brytanii Nieruchomości w Unii Europejskiej (0) Obligacje 0 (+) Surowce + powiązane z inflacją 0 (+) Obligacje korporacyjne na poziomie inwestycyjnym 0 Obligacje high yield - (0) Złoto + Wyjaśnienie: +/- rynek z perspektywą wyników ponad przeciętną/poniżej przeciętnej (maksimum: ++, minimum: - -); 0 oznacza pozycję neutralną. Niniejsza alokacja aktywów służy jedynie ilustracji. Rzeczywiste portfele klientów będą odbiegać od niej w zależności od mandatu, benchmarku, profilu ryzyka oraz dostępności i ryzyka poszczególnych klas aktywów w danym regionie. Dla alternatywnych klas aktywów, z uwagi na ich niepłynny charakter, stosowane będą ograniczenia w wykorzystywaniu w portfelach klientów. W nawiasach podaliśmy nasze nastawienie z ubiegłego kwartału. Źródło: Schroders, październik 2016 r. 0 4

5 Perspektywy dla rynku akcji w ujęciu regionalnym Główne punkty 0 Akcje 0 USA Do akcji amerykańskich pozostajemy nastawieni neutralnie, ponieważ wysoka jakość oraz bardziej defensywny charakter tego rynku sprawiają, że warto je trzymać, a to utrzymuje wyceny na poziomie wyższym od średniej dla reszty świata. Uważamy zarazem, że S&P niedostatecznie zdyskontował jeszcze ryzyko potencjalnego zwycięstwa Donalda Trumpa w amerykańskich wyborach prezydenckich oraz wpływu normalizacji polityki monetarnej przez Fed. Chociaż otoczenie cykliczne cały czas oznacza niełatwe warunki dla firm do prognozowania zysków, to obserwujemy poprawę jeśli chodzi o ich rewizje dzięki mniejszemu obciążeniu ze strony sektora energetycznego i amerykańskiego dolara. 0 (+) Wielka Brytania Znacząca słabość funta powinna sprzyjać przychodom przedsiębiorstw międzynarodowych. Obawiamy się jednak, że rynek niedostatecznie wycenił długoterminowe ekonomiczne skutki wycofania się przez Wielką Brytanię z umów handlowych z państwami strefy euro. Spadek poziomu inwestycji i planów zatrudnienia w firmach, które szacują następstwa Brexitu, doprowadzi najprawdopodobniej do spowolnienia tempa rozwoju Wielkiej Brytanii do 0,6% w przyszłym roku. Wpływ ten może być jednak ograniczony przez bardziej akomodacyjną politykę pieniężną, o ile Bank Anglii obniży stopy procentowe. Co więcej rząd jest skłonny do wsparcia fiskalnego poprzez większe wydatki na infrastrukturę. - Europa (z wyłączeniem Wielkiej Brytanii) Pomimo ultraakomodacyjnej polityki EBC, która może stanowić pewne wsparcie dla gospodarki uważamy, że ujemne stopy procentowe będą najpewniej szkodliwe dla zyskowności banków i niesprzyjające szerokiemu rynkowi. Rynek europejski jest także najbardziej narażony na potencjalne rozprzestrzenianie się problemów związanych z Brexitem. Na pierwszy plan najpewniej wysunie się ryzyko polityczne związane z jesiennym referendum we Włoszech dotyczącym reformy konstytucji oraz przyszłorocznych wyborów w Holandii, Francji i Niemczech. 0 (-) Japonia Nadal obawiamy się, że konsensus prognoz zysków w kontekście japońskich akcji jest zbyt optymistyczny i nie uwzględnia wpływu kursu waluty na marże przedsiębiorstw. Widzimy jednak potencjał do wzrostów dzięki wyższym przychodom firm związanym z przyszłoroczną poprawą sytuacji gospodarczej w następstwie większej stymulacji fiskalnej. W kontekście polityki monetarnej, program skupu funduszy ETF Banku Japonii może ograniczyć istotne ryzyko spadków na rynku. Niemniej jednak jesteśmy sceptyczni wobec ostatnio ogłoszonego przez bank centralny QQE z kontrolą krzywej rentowności, który może wzbudzić większą zmienność w kontekście skupu aktywów. Ogólnie uważamy, że akcje mogą dalej podążać w ramach ograniczonego kanału wahań, wobec braku istotnych czynników mogących zmienić kurs jena. 0 Kraje Pacyfiku (bez Japonii) (Australia, Nowa Zelandia, Hong Kong i Singapur) +(0) Rynki wschodzące Pozostajemy neutralnie nastawieni do akcji krajów Pacyfiku (bez Japonii), przy jednoczesnej negatywnej ocenie Singapuru i pozytywnej w przypadku Australii. Jeśli chodzi o ostatni z wymienionych rynków, to oferuje on wysokie dywidendy i atrakcyjne wyceny. Z drugiej strony jesteśmy neutralni w ocenie Hong Kongu, z uwagi na możliwość inwestowania tam przez chińskich ubezpieczycieli w ramach programu integracji giełd Stock-Connect. Niemniej jednak, wyceny spółek z Hong Kongu stały się mniej atrakcyjne. Do pozytywnej podnieśliśmy ocenę akcji z rynków wschodzących, ponieważ trend dynamiki rozwoju w porównaniu do krajów rozwiniętych ulega tam poprawie. Nasze prognozy wskazują też, że różnica ta może się zwiększać na korzyść tych pierwszych, co powinno pozytywnie przekładać się na mnożniki cen akcji firm z państw rozwijających się i ich relatywną przewagę. Jako że konsensus prognoz poziomów zysków spółek z rynków wschodzących w przyszłym roku jest optymistyczny, nasze konserwatywne szacunki sugerują ich przewagę nad państwami rozwiniętymi. Wyjaśnienie: +/- rynek z perspektywą wyników ponad przeciętną/poniżej przeciętnej (maksimum: ++, minimum: - -); 0 oznacza pozycję neutralną. 5

6 Perspektywy dla obligacji Główne punkty - (0) Obligacje - (0) Skarbowe Naszym zdaniem wyceny na rynkach obligacji są powyżej wartości godziwej, przez co są one coraz bardziej podatne na zmiany odnośnie oczekiwań stóp procentowych, w sytuacji gdy banki centralne próbują normalizować politykę podwyżkami stóp lub mniejszą skalą działań akomodacyjnych. W ujęciu regionalnym, do negatywnej obniżyliśmy ocenę amerykańskich papierów skarbowych, jako że krótki koniec krzywej jest narażony na proces dostosowania się poziomu rentowności, szczególnie w kontekście oczekiwań podwyżek stóp przez Fed w końcówce roku. Z drugiej strony, długi koniec krzywej może korzystać na napływach kapitału do bezpiecznych przystani w obliczu zwiększonej globalnej niepewności politycznej. Chociaż nie jest to nasz scenariusz bazowy, istnieje ryzyko dla rentowności jeśli Fed pozwoli gospodarce dłużej znajdować się powyżej trendu. Podobnej zmiany obniżki z poziomu neutralnego do negatywnego dokonaliśmy w przypadku brytyjskich obligacji skarbowych. Spodziewamy się, że Bank Anglii będzie utrzymywał luźną politykę monetarną aby zrównoważyć znaczące spowolnienie brytyjskiej gospodarki. Istnieje jednak ryzyko, że wskutek osłabienia funta wzrosnąć mogą długoterminowe oczekiwania inflacyjne, chociaż bank centralny jest skłonny przypisywać mniejszą wagę rosnącej inflacji CPI. W przypadku niemieckich bundów, naszą pozytywną ocenę obniżyliśmy do neutralnej. Rentowności długoterminowe są dalej uzależnione głównie od akomodacyjnej polityki EBC, po którym oczekuje się dalszych obniżek stóp i wydłużenia QE do końca 2017 roku. Jednak rentowności na długim końcu krzywej są podatne na mniej gołębią retorykę ze strony EBC, szczególnie biorąc pod uwagę fakt, że wyceny są wyjątkowo wysokie. Pomimo wysokich wycen, do pozytywnej podnieśliśmy naszą ocenę obligacji japońskich, postrzegając ten rynek lepiej w relacji do innych. Powodem są działania Banku Japonii, który zamierza utrzymywać rentowności na długim końcu krzywej blisko założonego celu. - (0) Obligacje korporacyjne o ratingu inwestycyjnym 0 Obligacje high yield 0 Obligacje rynków wschodzących denominowane w dolarach (EMD) 0 (+) Obligacje powiązane z inflacją Ocenę amerykańskich obligacji korporacyjnych o ratingu inwestycyjnym na ten kwartał obniżyliśmy do negatywnej, biorąc pod uwagę bardzo wysokie wyceny i pogarszające się fundamenty, dla których zagrożeniem jest zmienność stóp procentowych. Wzrost poziomu dolarowej stawki LIBOR może negatywnie odbić się na popycie z zagranicy, gdyż oznacza to wyższy koszt zabezpieczania ryzyka walutowego. To zaś sprawia, że stopy zwrotu z inwestycji w obligacje korporacyjne o ratingu inwestycyjnym dla inwestorów zagranicznych stają się nieatrakcyjne. W efekcie programu skupu obligacji sektora korporacyjnego (ang. Corporate Sector Purchase Programme) EBC, spready w Europie znacząco zawęziły się, przez co w konsekwencji wyceny stały się mniej atrakcyjne. Spready kredytowe pomiędzy rynkiem w USA i Europie pozostają jednak silnie skorelowane, dlatego jesteśmy nastawieni negatywnie także do segmentu europejskich obligacji korporacyjnych o ratingu inwestycyjnym. Amerykańskie obligacje high yield korzystają na odbiciu cen ropy, a inwestorzy kontynuują poszukiwanie rentowności w otoczeniu niskich stóp procentowych. Ma to jednak przełożenie na wzrost wycen i znaczące zawężenie się spreadów. Niemniej jednak nasze nastawienie pozostaje neutralne, jako że obligacje high yield są w mniejszym stopniu wrażliwe na zmiany stóp procentowych, oferując zarazem większy bufor wynikający z carry. Nasza ocena europejskich obligacji high yield jest nadal neutralna. Podczas gdy silnie akomodacyjna polityka ze strony EBC powinna być pozytywna dla carry, spready pozostają na poziomie ich długoterminowych średnich, a aktualne wyceny wydają się nieatrakcyjne. Pozostajemy neutralni w ocenie obligacji skarbowych z rynków wschodzących denominowanych w USD. W obliczu poszukiwania rentowności przez inwestorów ich wyceny cały czas stają się mniej atrakcyjne. W zamian wolimy korzystać na carry obligacji skarbowych rynków wschodzących w walutach lokalnych, biorąc pod uwagę, że ich wyceny są atrakcyjniejsze, a fundamenty ulegają poprawie. Wraz ze spadającymi oczekiwaniami inflacyjnymi w niektórych krajach, istnieje potencjał do łagodzenia polityki lub mniej agresywnych podwyżek stóp przez banki centralne. Nadal oczekujemy wzrostu oczekiwań inflacyjnych wywołanych przez efekt bazy wynikający z odbicia cen ropy. Obniżamy jednak ocenę obligacji indeksowanych do inflacji do neutralnej, ponieważ uważamy, że ostatni silny wzrost wspomnianych oczekiwań będzie zanikał. Do negatywnej obniżyliśmy jednocześnie ocenę instrumentów postrzeganych jako substytuty obligacji. Wyjaśnienie: +/- rynek z perspektywą wyników ponad przeciętną/poniżej przeciętnej (maksimum: ++, minimum: - -); 0 oznacza pozycję neutralną. 6

7 Perspektywy dla alternatywnych klas aktywów Główne punkty + Alternatywne klasy aktywów + Surowce Podtrzymujemy naszą opinię o przeważaniu surowców, z uwagi na pozytywną ocenę towarów rolnych i metali szlachetnych. Chociaż niezmienione pozostają prognozy niekorzystnych zjawisk pogodowych związanych z La Niña (okresy niższej od średniej temperatury mórz), zarówno ich intensywność jak i siła wpływu na ceny powinny być mniejsze niż wcześniej oczekiwaliśmy. Rolnicy w coraz większym stopniu odczuwają jednak presję wynikającą z niskich cen, będących konsekwencją wysokiej podaży głównych zbóż, mogących wpływać na podaż w przyszłości. To wraz z ostatnią korektą cen skłoniło nas do podwyżki oceny dla towarów rolnych z neutralnej do pozytywnej. W kontekście metali szlachetnych pozostajemy nastawieni pozytywnie, jako że złoto może być beneficjentem napływów kapitału do bezpiecznych przystani, biorąc pod uwagę podwyższoną globalną niepewność polityczną. Jednocześnie ryzyka dla globalnego rozwoju gospodarczego oznaczają, że Fed jest skłonny do tolerowania wyższego ryzyka inflacji, co powinno być korzystne dla cen złota. Z drugiej strony, do neutralnej obniżyliśmy naszą ocenę energii ze względu na doniesienia o możliwym wzroście podaży ze strony Libii i Nigerii, co może oznaczać, że dynamika zmian podaży do popytu zmieni się z deficytowej na zbilansowaną. Co dodatkowo istotne, poziom zapasów ropy w USA przestał rosnąć w ujęciu r/r. Istnieje także możliwość znaczącego ograniczenia wydobycia przez kraje OPEC. Ocenę metali przemysłowych obniżyliśmy do negatywnej z powodu zanikania wpływu stymulacji w Chinach, które może sprawić, iż ceny znajdą się pod presją. W sektorze tym nadal panuje nadpodaż i najpewniej pozostanie tak do końca roku. Co istotne, ceny pozostają powyżej kosztu krańcowego produkcji z powodu osłabienia walut krajów producentów. - Nieruchomości w Wielkiej Brytanii + Nieruchomości w Europie Od referendum w sprawie Brexitu, ustabilizował się popyt ze strony najemców na nieruchomości komercyjne. Solidny jest też poziom czynszów za wynajem powierzchni biurowych i przemysłowych, co odzwierciedla niewielką liczbę dostępnych ofert i nowych przedsięwzięć budowlanych na przestrzeni ostatnich lat. Jednak sektor detaliczny, poza centrum Londynu zmaga się z konkurencją sprzedaży internetowej i wysoką liczbą wolnych powierzchni do wynajęcia. Rejon samego Londynu i jego dzielnicy Docklands są też zagrożone z uwagi na wysoki udział międzynarodowych najemców z branży finansowej. Popyt na biura i powierzchnie przemysłowe poza Londynem powinien być bardziej stabilny, ponieważ jest on bardziej zależny od czynników lokalnych. Wynajmujący komercyjnym klientom międzynarodowym będą z kolei narażeni na ryzyko kierowania przez nich swoich inwestycji gdzie indziej. Od strony inwestycyjnej znacząco spadł poziom aktywności. Płynność mniejszych nieruchomości pozostała większa niż w przypadku dużych aktywów, co dalej odzwierciedla popyt ze strony najemców i zagranicznych inwestorów prywatnych wywołany osłabieniem funta. Odwrotnie jest w przypadku większości krajowych i zagranicznych instytucji i funduszy typu REIT, które wydają się stać z boku czekając na wyklarowanie się jaśniejszych perspektyw dla gospodarki. Podczas gdy w przypadku mniejszych nieruchomości spodziewamy się wzrostu poziomu rentowności wynajmu, to dochody z największych aktywów oraz tych, których czynsze zależne są od wybranych wskaźników spadną, biorąc pod uwagę bliską rekordowej różnicę względem rentowności 10-letnich obligacji. Ogólnie spodziewamy się, że przeciętna wartość nieruchomości w tym roku spadnie jedynie o 2-3%, a całkowity zwrot z inwestycji w roku 2016 będzie bliski zera. Co istotne, uważamy, że na przestrzeni najbliższych kilku lat zmienność osiąganych stóp zwrotu będzie znacząca. Ożywienie w gospodarce przełożyło się na popyt na biura wraz z rozpowszechnieniem się zjawiska wzrostu czynszów najlepszych powierzchni. Pomimo tego, z uwagi na konkurencję ze strony sprzedaży internetowej, pozostajemy ostrożni w ocenie sektora detalicznego szczególnie w przypadku branży odzieżowej i obuwniczej która odpowiada za połowę powierzchni wynajmowanej w wielu centrach handlowych. Dla porównania, wzrost popytu na powierzchnie magazynowe zgłaszany był przez internetowych detalistów i podmioty kooperujące z firmami logistycznymi. Odnotowano jednak także skokowy wzrost podaży nowych powierzchni, częściowo z powodu tego, iż niektóre lokalizacje są nieodpowiednie dla budownictwa mieszkaniowego. Dlatego właśnie przyszły wzrost poziomu czynszów będzie raczej słaby. Oczekujemy, że całkowite stopy zwrotu z przeciętnej nieruchomości europejskiej o ratingu inwestycyjnym wyniosą ok. 5-7% w skali roku, od końca 2016 do końca 2020 roku. W większości do wyniku przyczyni się rentowność wynajmu na poziomie ok. 5%, jednak zysk kapitałowy powinien być wspierany przez stabilny wzrost czynszów. Uwaga: Opinie dotyczące nieruchomości są oparte na komentarzach zespołu Schroders Real Estate Research. Wyjaśnienie: +/- rynek z perspektywą wyników ponad przeciętną/poniżej przeciętnej (maksimum: ++, minimum: - -); 0 oznacza pozycję neutralną. 7

8 Perspektywy ekonomiczne Ścieżka centralna Aktualizacja prognozy: wyścig po wzrost gospodarczy Zrewidowaliśmy naszą prognozę światowego wzrostu gospodarczego w roku 2016 z 2,5% do 2,3%. Obniżki oczekiwań dla USA i strefy euro są jednak częściowo bilansowane podwyżkami w przypadku Japonii i Wielkiej Brytanii. Prognoza dla rynków wschodzących pozostaje natomiast niezmieniona. Nasz szacunek dynamiki rozwoju w roku 2017 pozostaje na poziomie 2,6%. Nie obserwujemy wyłamania się z tzw. pierwiastkowego ożywienia światowa gospodarka utrzymuje się na 2,5% poziomie tempa wzrostu. To ok. połowa dynamiki obserwowanej przed kryzysem. Decydujący o obniżce dla roku 2016 był rozczarowujący wzrost na rynkach rozwiniętych (DM), za co odpowiadają głównie dane z USA o aktywności w II kwartale. Spadek zapasów przyćmił wtedy dobre statystyki odnośnie sytuacji gospodarstw domowych. Relatywnie odporna okazała się natomiast Europa. Z kolei Wielka Brytania przygotowuje się na nawał słabych danych w konsekwencji opowiedzenia się za wyjściem z UE. Pośród rynków wschodzących (EM) lepiej niż prognozowaliśmy w pierwszej połowie roku spisały się Chiny, jednak wydaje się nam, że miało to miejsce za sprawą niemożliwej do utrzymania na dłuższą metę stymulacji. Spowolnienie wydaje się zatem pojawiać na horyzoncie. Ogólnie wchodząc w roku 2017 spodziewamy się szybszego wzrostu na rynkach wschodzących, pomimo spowolnienia w Chinach. Dużą rolę odgrywa w tym wychodzenie Rosji i Brazylii z recesji oraz kontynuacja wzrostowego trendu w Indiach, przy odbudowywaniu się akcji kredytowej i reformach sprzyjających inwestycjom. Projekcja globalnej inflacji na lata 2016 i 2017 ogólnie pozostaje niezmieniona, z niższymi oczekiwaniami w przypadku krajów rozwiniętych, równoważonymi wyższymi prognozami dla rynków wschodzących. Połączenie słabości walut, luźnej polityki monetarnej i lepkości cen przemawia za wzrostem inflacji na rynkach wschodzących. Niższe od spodziewanych ceny ropy przyczyniły się do gorszych danych dla rynków rozwiniętych w 2016 roku. W kontekście polityki monetarnej, oczekujemy podwyżek stóp procentowych w USA w grudniu. Stopa funduszy Fed wzrośnie do poziomu 0,75% do końca 2016 r. i 1,25% przed końcem roku Po Banku Japonii spodziewamy się cięcia stóp do -0,3% i -0,4% do końca tego i kolejnego roku. Po EBC oczekujemy obniżki stopy depozytowej do -0,5% w grudniu. Prognozujemy też, że Bank Anglii w listopadzie obniży stopy do 0,1% i utrzyma je do końca 2017 roku. Zakładamy, że BoE będzie przypisywał mniejszą wagę do rosnącej w Wielkiej Brytanii inflacji, postrzegając ją jako tymczasowe następstwo osłabienia funta. Zarówno od EBC, jak i BoE oczekujemy utrzymania QE do końca 2017 roku. Jednocześnie oczekujemy, że Ludowy Bank Chin (PBoC) będzie kontynuował luzowanie polityki pieniężnej, obniżając stopy do 3% do końca 2017 roku. Wykres 1. Wzrost globalny i prognozy na rok 2016 i 2017 Udział Contributions we wzroście to World światowego GDP growth PKB (%(y/y), r/r) % 6 4, , , , ,5 3, , , ,3 4, ,5 3.5 Prognoza Forecast 2, , , , , , USA Europe Europa Japan Japonia Reszta Rest of krajów advanced Kraje BRICS BRICS Rest Reszta of krajów emerging World Świat rozwiniętych wschodzących Źródło: Thomson Datastream, Schroders Economics Group. 15 sierpnia 2016 r. 8

9 Rynkowe stopy zwrotu Akcje Akcje rynki wschodzące Obligacje skarbowe (10- letnie) Surowce Instrumenty kredytowe Instrumenty dłużne rynków wschodzących Waluty 9 Całkowity zwrot Waluta Wrzesień III kw. Od początku roku S&P 500 Stany Zjednoczone USD 0,0 3,9 7,8 FTSE 100 Wielka Brytania GBP 1,8 7,1 14,1 EURO STOXX 50 EUR -0,6 5,2-4,8 DAX Niemcy EUR -0,8 8,6-2,2 IBEX Hiszpania EUR 0,8 8,3-4,9 FTSE MIB Włochy EUR -2,8 1,7-20,5 TOPIIX Japonia JPY 0,3 7,1-12,7 S&P/ASX 200 Australia AUD 0,5 5,1 6,3 HANG SENG Hongkong HKD 1,8 12,9 10,1 MSCI EM Lokalna 0,5 7,7 11,6 MSCI Chiny CNY 2,5 13,9 8,9 MSCI Rosja RUB 0,9 7,7 16,7 MSCI Indie INR -1,5 4,5 7,8 MSCI Brazylia BRL 0,8 12,9 34,0 Amerykańskie obligacje skarbowe USD -0,1-0,8 7,4 Brytyjskie obligacje skarbowe GBP -1,0 2,7 13,8 Niemieckie obligacje skarbowe EUR 0,6 0,6 8,8 Japońskie obligacje skarbowe JPY 0,3-1,3 3,9 Australijskie obligacje skarbowe AUD -0,2 1,5 12,1 Kanadyjskie obligacje skarbowe CAD 0,2 0,8 5,6 GSCI Surowce USD 4,1-4,2 5,3 GSCI Metale szlachetne USD 0,7-0,3 25,0 GSCI Metale przemysłowe USD 5,1 3,7 11,2 GSCI Towary rolne USD 5,0-7,5-1,1 GSCI Energia USD 6,1-2,7 8,7 Ropa naftowa (Brent) USD 4,5-1,3 37,2 Złoto USD 1,0 0,0 24,4 Bank of America/Merrill Lynch US high yield master Bank of America/Merrill Lynch US corporate master USD 0,6 5,5 15,3 USD -0,3 1,4 9,1 JP Morgan Global EMBI USD 0,3 3,7 15,0 JP Morgan EMBI+ USD 0,5 3,1 15,8 JP Morgan ELMI+ Lokalna 0,3 1,0 3,3 EUR/USD 0,6 1,2 2,7 EUR/JPY -1,2-0,4-12,9 JPY/USD 1,8 1,6 17,9 GBP/USD -1,3-2,3-12,0 AUD/USD 2,0 3,3 6,4 CAD/USD 0,0-1,1 5,4 Źródło: Thomson Datastream, Bloomberg, 30 września 2016 r. Uwaga: Tło w kolorach od niebieskiego do czerwonego przedstawia wyniki od najwyższych do najniższych w każdym okresie.

10 S C H R O D E R S G L O B A L N E P E R S P E K T Y W Y D L A R Y N K U a Ważne informacje: Materiał przeznaczony wyłącznie dla profesjonalnych inwestorów i doradców. Ten dokument nie jest adresowany do klientów detalicznych. Niniejszy dokument powstał wyłącznie w celu informacyjnym i w żadnym aspekcie nie ma stanowić materiału promocyjnego. Niniejszy materiał nie ma charakteru oferty ani ubiegania się o zakup lub sprzedaż jakichkolwiek instrumentów finansowych. Niniejszy materiał nie ma na celu udzielania porad księgowych, prawnych ani podatkowych czy wskazówek inwestycyjnych i w tych kwestiach nie należy polegać na zaczerpniętych zeń informacjach. Uważa się, że zawarte tu informacje są rzetelne, ale spółka Schroders nie gwarantuje ich pełności ani dokładności. Nie przyjmujemy odpowiedzialności za błędy co do faktów i opinii. Nie należy opierać się na poglądach i informacjach zawartych w dokumencie, podejmując indywidualne decyzje inwestycyjne i/lub strategiczne. Wyniki z przeszłości nie są wyznacznikiem przyszłych wyników, na którym można było by się oprzeć; ceny jednostek uczestnictwa i dochód z nich mogą zarówno spadać, jak i rosnąć, a inwestorzy mogą nie odzyskać pierwotnie zainwestowanej kwoty. W niniejszym dokumencie wyrażono własne opinie i poglądy spółki Schroders, które mogą ulec zmianie. Wydawca: Schroder Investment Management Limited, 31 Gresham Street, London EC2V 7QA, spółka upełnomocniona i nadzorowana przez Financial Conduct Authority. Dla Państwa bezpieczeństwa kontakty mogą być nagrywane lub monitorowane. Prognozy przedstawione w dokumencie są wynikiem modelowania statystycznego, opierającego się na kilku założeniach. Prognozy te cechują się dużą niepewnością w odniesieniu do przyszłych czynników gospodarczych i rynkowych, które mogą wpłynąć na rzeczywiste przyszłe wyniki. Prognozy te są podane tylko w celu informacyjnym zgodnie z dzisiejszą wiedzą. Nasze założenia mogą się istotnie zmienić, między innymi z powodu zmian w warunkach gospodarczych i rynkowych. Nie zobowiązujemy się do informowania o zmianie przytoczonych danych w wyniku zmian następujących w założeniach, warunkach gospodarczych i rynkowych, modelach lub innych obszarach. 1016/RC60314/PL1016