Paliwa PKN Orlen Sprzedaj Sprzedaj 40,20 37,50 7,2% Lotos Sprzedaj Sprzedaj 36,70 35,00 4,9% PGNiG Kupuj Trzymaj 7,02 6,82 2,9%

Transkrypt

1 Spółka Rekomendacja 12-miesięczna cena docelowa obecna poprzednia zmiana obecna poprzednia zmiana % Banki PKO Kupuj Kupuj 45,90 45,90 0,0% Pekao Sprzedaj Sprzedaj 174,10 174,10 0,0% Alior Bank Kupuj Kupuj 90,70 90,70 0,0% BPH Zawieszona Zawieszona n.a. n.a. n.a. BRE Sprzedaj Sprzedaj 431,60 431,60 0,0% Getin Noble Bank Kupuj Kupuj 2,96 2,96 0,0% Handlowy Sprzedaj Sprzedaj 108,30 108,30 0,0% ING Sprzedaj Sprzedaj 109,30 109,30 0,0% Millennium Sprzedaj Sprzedaj 6,22 6,22 0,0% Paliwa PKN Orlen Sprzedaj Sprzedaj 40,20 37,50 7,2% Lotos Sprzedaj Sprzedaj 36,70 35,00 4,9% PGNiG Kupuj Trzymaj 7,02 6,82 2,9% Energetyka PGE Trzymaj Trzymaj 17,80 17,10 4,1% Tauron Sprzedaj Trzymaj 4,70 4,40 6,8% CEZ Sprzedaj Trzymaj 481,00 478,00 0,6% ENEA Trzymaj Trzymaj 16,30 16,00 1,9% PEP Kupuj Kupuj 37,00 37,00 0,0% Przemysł wydobywczy KGHM Sprzedaj Sprzedaj 103,00 99,00 4,0% Bogdanka Kupuj Kupuj 142,00 137,00 3,6% JSW Sprzedaj Sprzedaj 59,00 57,00 3,5% Przemysł chemiczny Azoty Sprzedaj Sprzedaj 63,20 59,00 7,1% Police Sprzedaj Sprzedaj 19,22 18,00 6,8% Pulawy Trzymaj Kupuj 203,00 197,00 3,0% Synthos Sprzedaj Sprzedaj 4,20 3,90 7,7% TMT TPSA Sprzedaj Sprzedaj 7,60 6,90 10,1% Netia Sprzedaj Sprzedaj 4,45 4,25 4,7% Asseco Poland Trzymaj Trzymaj 50,00 50,60-1,2% Comarch Trzymaj Kupuj 101,00 110,00-8,2% Comp Kupuj Kupuj 77,00 73,00 5,5% Sygnity Zawieszona Zawieszona n.a. n.a. n.a. Agora Zawieszona Zawieszona n.a. n.a. n.a. Cyfrowy Polsat Zawieszona Zawieszona n.a. n.a. n.a. TVN Zawieszona Zawieszona n.a. n.a. n.a. CD Projekt Kupuj Kupuj 16,40 16,40 0,0% CI Games Rewizja rekomendacji Sprzedaj n.a. 15,00 n.a. Midas Kupuj Kupuj 1,28 1,10 16,4% Dystrybutorzy IT AB Kupuj Kupuj 35,00 35,00 0,0% ABC Data Sprzedaj Sprzedaj 3,90 3,90 0,0% Action Kupuj Kupuj 69,00 69,00 0,0% Budownictwo i deweloperzy Budimex Trzymaj Trzymaj 121,00 97,00 24,7% Echo Investment Kupuj Kupuj 8,30 8,30 0,0% Polimex Mostostal Rewizja rekomendacji Rewizja rekomendacji n.a. n.a. n.a. Trakcja Tiltra Sprzedaj Trzymaj 0,77 0,56 37,5% Dom Development Sprzedaj Sprzedaj 38,70 36,70 5,4% Atrem Kupuj Kupuj 8,80 8,20 7,3% Tesgas Kupuj Kupuj 6,90 5,30 30,2%

2 FMCG Eurocash Sprzedaj Sprzedaj 45,00 52,00-13,5% LPP Kupuj Kupuj , ,00 29,3% Emperia Kupuj Kupuj 84,80 78,80 7,6% CCC Trzymaj Kupuj 146,00 106,00 37,7% Farmaceutyki / ochrona zdrowia Farmacol Kupuj Kupuj 78,00 66,00 18,2% Neuca Rewizja rekomendacji Kupuj n.a. 232,00 n.a. Pelion Trzymaj Trzymaj 110,00 82,00 34,1% Cormay Trzymaj Trzymaj 11,00 14,00-21,4% Synektik Kupuj Kupuj 24,40 22,00 10,9% Przemysł Boryszew Sprzedaj Sprzedaj 0,42 0,42 0,0% Famur Kupuj Kupuj 6,80 6,90-1,4% Kopex Rewizja rekomendacji Rewizja rekomendacji n.a. n.a. n.a. Rovese Sprzedaj Sprzedaj 1,45 1,45 0,0% Stalprodukt Sprzedaj Sprzedaj 179,00 159,00 12,6% Arctic Paper Kupuj Kupuj 4,00 4,00 0,0% Barlinek Sprzedaj Sprzedaj 1,00 1,00 0,0% Forte Kupuj Kupuj 45,00 45,00 0,0% Grajewo Trzymaj Kupuj 24,00 20,00 20,0% Pozbud Kupuj Kupuj 6,10 6,00 1,7% Usługi finansowe EuCo Kupuj Kupuj 22,00 22,00 0,0% Kruk Trzymaj Kupuj 72,30 72,30 0,0% Magellan Trzymaj Trzymaj 64,10 64,10 0,0% Pozostałe Avia SG Trzymaj Kupuj 71,00 100,00-29,0% Integer Rewizja rekomendacji Rewizja rekomendacji n.a. n.a. n.a. Ovostar Kupuj Kupuj 122,00 122,00 0,0% Opisy zmian w rekomendacjach dla poszczególnych spółek w języku angielskim znajdują się pod adresem:

3 ZASTRZEŻENIE DOTYCZĄCE CHARAKTERU DOKUMENTU ORAZ ODPOWIEDZIALNOŚCI ZA SPORZĄDZENIE, TREŚĆ I UDOSTĘPNIENIE DOKUMENTU Zastrzeżenia dotyczące instrumentów finansowych, o których mowa w niniejszym dokumencie, w stosunku do których została wydana rekomendacja Niniejszy materiał został przygotowany przez Dom Maklerski BZ WBK S.A. (DM BZ WBK S.A.), podmiot podlegający przepisom Ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi (Dz.U. z 2010 r. Nr 211, poz.1384 t.j. z późn. zm.), Ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów finansowych do zorganizowanego systemu obrotu oraz o spółkach publicznych (Dz.U. z 2009 r. Nr 185, poz t.j. z późn. zm.) oraz Ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o nadzorze nad rynkiem kapitałowym (Dz.U. z 2005 r. Nr 183, poz z późn. zm.). Materiał ten jest adresowany do inwestorów kwalifikowanych oraz klientów profesjonalnych w rozumieniu przepisów wyżej wskazanych ustaw oraz do Klientów DM BZ WBK S.A. uprawnionych do otrzymywania rekomendacji na podstawie umów o świadczenie usług. Wszelkie znaki towarowe, oznaczenia usług i loga użyte w niniejszym dokumencie są znakami towarowymi, oznaczeniami usług lub zarejestrowanymi znakami towarowymi lub oznaczeniami usług DM BZ WBK S.A. lub podmiotów z Grupy BZ WBK. Autorem dokumentu jest DM BZ WBK S.A. DM BZ WBK S.A. przysługują prawa autorskie do niniejszego opracowania. Powielanie bądź publikowanie niniejszego opracowania lub jego części bez pisemnej zgody DM BZ WBK S.A. jest zabronione. DM BZ WBK S.A. nie jest obowiązany do zapewnienia, czy instrumenty finansowe, do których odnosi się niniejszy dokument, są odpowiednie dla danego inwestora. Inwestycje oraz usługi przedstawione lub zawarte w niniejszym dokumencie mogą nie być dla konkretnego inwestora właściwe, dlatego w razie wątpliwości dotyczących takich inwestycji bądź usług inwestycyjnych zaleca się konsultację z niezależnym doradcą inwestycyjnym. Żaden z zapisów w niniejszym dokumencie nie stanowi porady inwestycyjnej, prawnej ani podatkowej, ani też nie jest wskazaniem, iż jakakolwiek inwestycja lub strategia jest odpowiednia w indywidualnej sytuacji inwestora. Ilekroć w dokumencie mowa jest o Emitencie należy przez to rozumieć spółkę/spółki będącą/będące przedmiotem rekomendacji zawartych w niniejszym dokumencie. W przypadku, gdy rekomendacja dotyczy kilku spółek, pojęcie Emitenta będzie odnosić się do wszystkich tych spółek. Podmioty powiązane z DM BZ WBK S.A. mogą, w zakresie dopuszczonym prawem, uczestniczyć lub inwestować w transakcje finansowe w relacjach z Emitentem, świadczyć usługi na rzecz lub pośredniczyć w świadczeniu usług przez Emitenta lub mieć możliwość lub realizować transakcje Instrumentami finansowymi emitowanymi przez Emitenta ( instrumenty finansowe ). DM BZ WBK S.A. może, w zakresie dopuszczalnym prawem polskim, Wielkiej Brytanii oraz pozostałymi prawami oraz przepisami, przeprowadzać transakcje Instrumentami finansowymi, zanim niniejszy materiał zostanie przedstawiony odbiorcom. Niniejsza rekomendacja jest aktualna na moment jej sporządzenia i może się zmienić w czasie. DM BZ WBK S.A. mógł wydać w przeszłości lub może wydać w przyszłości inne dokumenty, przedstawiające inne wnioski, niespójne z przedstawionymi w niniejszym dokumencie. Takie dokumenty odzwierciedlają różne założenia, punkty widzenia oraz metody analityczne przyjęte przez przygotowujących je analityków. DM BZ WBK S.A. nie jest zobowiązany do zapewnienia, iż takie dokumenty będą podawane do wiadomości adresatów niniejszego dokumentu. DM BZ WBK S.A. informuje, że trafność wcześniejszych rekomendacji nie jest gwarancją ich trafności w przyszłości. Punkt widzenia wyrażony w raportach odzwierciedla osobistą opinię Analityka na temat analizowanej spółki i jej papierów wartościowych. Za wyjątkiem wynagrodzenia ze strony DM BZ WBK S.A., Analitycy nie przyjmują innej formy wynagrodzenia za sporządzane rekomendacje. Źródłem danych są GPW, PAP, Reuters, Bloomberg, EPFR, GUS, NBP, DM BZ WBK S.A., Akcje.net, prasa finansowa, internetowe serwisy finansowo-ekonomiczne. Informacje i opinie zawarte w niniejszym dokumencie zostały zebrane lub opracowane przez DM BZ WBK S.A. ze źródeł uznawanych za wiarygodne, jednak DM BZ WBK S.A. oraz spółki z nim powiązane nie ponoszą odpowiedzialności za wszelkie niedokładności lub pominięcia w niniejszym dokumencie przygotowanym przez DM BZ WBK S.A. lub wysłanym przez DM BZ WBK S.A. do dowolnej osoby. Każda taka osoba będzie odpowiedzialna za przeprowadzenie na własną rękę badań oraz analiz informacji zawartych w niniejszym dokumencie i będzie odpowiedzialna za ocenę zalet oraz ryzyka związanego z instrumentami finansowymi będącymi tematem niniejszego lub dowolnego innego dokumentu. Informacje i opinie zawarte w niniejszym dokumencie mogą się zmienić bez konieczności poinformowania o tym fakcie. DM BZ WBK S.A. nie ponosi odpowiedzialności za szkody wynikłe wskutek złożenia zlecenia na podstawie niniejszego dokumentu. Niniejszy dokument nie stanowi oferty lub zaproszenia do subskrypcji lub zakupu oraz dokonania transakcji na instrumentach finansowych, ani nie ma na celu nakłaniania do nabycia lub zbycia jakichkolwiek instrumentów finansowych. Niniejszy dokument jest przedstawiony państwu wyłącznie w celach informacyjnych i nie może być kopiowany lub przekazywany osobom trzecim. W szczególności ani niniejszy dokument, ani jego kopia nie mogą zostać bezpośrednio lub pośrednio przekazane lub wydane w Stanach Zjednoczonych Ameryki, Australii, Kanadzie, Japonii. Rozpowszechnianie bezpośrednio lub pośrednio w tych państwach lub wśród obywateli tych państw lub osób w nich przebywających może stanowić naruszenie prawa dotyczącego instrumentów finansowych obowiązującego w tych krajach. Rozpowszechnianie lub udostępnianie tego dokumentu na terytorium innych państw może być ograniczone przez odpowiednie przepisy prawa. Osoby udostępniające lub rozpowszechniające ten dokument są obowiązane znać te ograniczenia i ich przestrzegać. W USA lub Wielkiej Brytanii niniejszy dokument może być jedynie rozpowszechniany wśród osób, które posiadają profesjonalną wiedzę w zakresie inwestowania zgodnie z artykułem 19(5), 38, 47 i 49 ustawy z 2000 roku o rynkach i usługach finansowych i rozporządzeniem z Opinii zawartych w niniejszym dokumencie nie należy traktować jako autoryzowanych lub zatwierdzonych przez emitenta. Opinie zawarte w niniejszym dokumencie są wyłącznie opiniami DM BZ WBK S.A. DM BZ WBK S.A. informuje, iż inwestowanie środków w instrumenty finansowe wiąże się z ryzykiem utraty części lub całości zainwestowanych środków. DM BZ WBK S.A. zwraca uwagę, iż na cenę instrumentów finansowych ma wpływ wiele różnych czynników, które są lub mogą być niezależne od emitenta i wyników jego działalności. Można do nich zaliczyć m. In. Zmieniające się warunki ekonomiczne, prawne, polityczne i podatkowe. Więcej informacji o instrumentach finansowych i ryzyku z nimi związanym znajduje się na stronie w sekcji zastrzeżenia i ryzyko - informacje o instrumentach finansowych i ryzyku. Decyzja o zakupie wszelkich instrumentów finansowych powinna być podjęta wyłącznie na podstawie prospektu, oferty lub innych powszechnie dostępnych dokumentów i materiałów opublikowanych zgodnie z obowiązującymi przepisami polskiego prawa. Informacja Overweight / Underweight / Neutral ( Przeważaj / Niedoważaj / Neutralne ) oznacza, iż w ocenie autorów niniejszego dokumentu kurs spółki w ciągu miesiąca może zachować się lepiej/gorzej/neutralnie w stosunku do indeksu WIG20. W przypadku zamieszczenia przy poszczególnych spółkach informacji Overweight / Underweight / Neutral ( Przeważaj / Niedoważaj / Neutralne ) - informacja ta nie powinna być traktowana jako zalecenie inwestycyjne dotyczące danego instrumentu finansowego. System rekomendacyjny DM BZ WBK S.A. opiera się na wyznaczaniu cen docelowych i ich relacji do ceny bieżącej instrumentów finansowych, poza tym w przypadku rekomendacji kierowanych do szerokiego kręgu odbiorców wymaga zastosowania dwóch sposobów wyceny. Zawarte w niniejszym materiale informacje Overweight / Underweight / Neutral ( Przeważaj / Niedoważaj / Neutralne ) nie spełniają żadnego z powyższych wymogów. Ponadto w zależności od okoliczności mogą one stanowić podstawę do podjęcia różnych (także o przeciwstawnych kierunkach) zachowań inwestycyjnych dla poszczególnych inwestorów. Mid-caps zamieszczenie spółki w portfelu mid-cap oznacza, iż w ocenie autorów niniejszego dokumentu kurs danej spółki może zachować się w ciągu jednego miesiąca lepiej niż indeks WIG20. W przypadku sugerowania spółek w ramach portfela małych spółek ( Mid-caps ) informacje dotyczące tego portfela jak i wskazanych w nim spółek nie powinny być postrzegane przez inwestorów jako zalecenia inwestycyjne. Dodawanie i zdejmowanie spółek z listy odbywa się ze względu na wymogi rotacji spółek na liście. Spółki z listy Mid-caps nie spełniają opisanych powyżej wymogów systemu rekomendacyjnego DM BZ WBK S.A. Ponadto w zależności od okoliczności mogą one stanowić podstawę do podjęcia różnych (także o przeciwstawnych kierunkach) zachowań inwestycyjnych dla poszczególnych inwestorów. Zmian wag dla spółek, które już wcześniej znajdowały się w portfelu, nie należy pojmować jako zalecenia inwestycyjnego. Zmiany te mają na celu wyłącznie wyrównanie łącznej wagi wszystkich spółek do 100%. Osoby biorące udział w selekcji spółek do portfela Mid-caps mogą zawierać transakcje ich sprzedaży na WGPW, jeśli dana spółka znajduje się na liście spółek dłużej niż przez jeden miesiąc. DM BZ WBK S.A. informuje, iż odcięcie dywidendy, odcięcie praw poboru czy split bądź scalanie akcji i inne czysto techniczne zmiany kursu akcji będą skutkowały odpowiednimi zmianami cen docelowych - takie sytuacje mają wymiar wyłącznie techniczny i nie stanowią zmiany rekomendacji w rozumieniu przepisów prawa. Wyjaśnienia terminologii fachowej użytej w rekomendacji: EBIT - zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja P/E - wskaźnik ceny do zysku na akcję EV - kapitalizacja spółki powiększona o dług netto PEG - wskaźnik P/E do wzrostu zysków EPS - zysk na akcję CPI - wskaźnik cen i usług towarów konsumpcyjnych WACC - średni ważony koszt kapitału CAGR - średnioroczny wzrost P/CE - wskaźnik ceny akcji do zysku netto na 1 akcję powiększony o amortyzację na 1 akcję NOPAT - teoretyczny zysk operacyjny po opodatkowaniu FCF - wolne przepływy pieniężne BV wartość księgowa ROE zwrot na kapitale własnym

4 P/BV cena do wartości księgowej Definicje rekomendacji: Kupuj całkowita oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji w akcje przekroczy 15% w ciągu dwunastu miesięcy. Trzymaj - całkowita oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji w akcje wyniesie od 0% do 15% w ciągu dwunastu miesięcy. Sprzedaj - całkowita oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji w akcje wyniesie mniej niż 0% w ciągu dwunastu miesięcy. W opinii DM BZ WBK S.A. niniejszy dokument został sporządzony z zachowaniem należytej staranności i z wykluczeniem jakiegokolwiek konfliktu interesów, który mógłby wpłynąć na jego treść. DM BZ WBK S.A. nie ma obowiązku podejmowania jakichkolwiek działań, które miałyby spowodować, że instrumenty finansowe, będące przedmiotem wyceny zawartej w niniejszym dokumencie będą wycenione przez rynek zgodnie z wyceną zawartą w niniejszym dokumencie. DM BZ WBK S.A. podlega nadzorowi Komisji Nadzoru Finansowego. Niniejszy dokument został sporządzony w ramach prowadzonej przez DM BZ WBK S.A. działalności. Data na pierwszej stronie niniejszego raportu jest datą sporządzenia i opublikowania raportu. UWAŻA SIĘ, ŻE KAŻDY KTO PRZYJMUJE LUB WYRAŻA ZGODĘ NA PRZEKAZANIE MU TEGO DOKUMENTU, WYRAŻA ZGODĘ NA TREŚĆ POWYŻSZYCH ZASTRZEŻEŃ UJAWNIENIA Niniejszy raport zawiera rekomendacje dotyczące spółki/spółek: AB S.A., ABC Data S.A., Action S.A., Agora S.A., Alior Bank S.A., Arctic Paper S.A., Asseco Poland S.A., Atrem S.A., Avia Solutions Group AB, Bank Handlowy w Warszawie S.A., Bank Millennium S.A., Bank PeKaO S.A., Barlinek S.A., Benefit Systems S.A., Boryszew S.A., BPH S.A., BRE Bank S.A., Budimex S.A., CCC S.A., CD Projekt S.A., CEZ A.S., CI Games S.A., Coal Energy S.A., Comarch S.A., Comp S.A., Cyfrowy Polsat S.A., Dom Development S.A., Echo Investment S.A., Emperia Holding S.A., Enea S.A., Eurocash S.A., Europejskie Centrum Odszkodowań S.A., Fabryka Mebli Forte S.A., Famur S.A., Farmacol S.A., Getin Noble Bank S.A., Grupa Azoty S.A., Grupa Azoty Zakłady Azotowe Puławy S.A., ING Bank Śląski S.A., Integer.pl S.A., International Personal Finance plc, Jastrzębska Spółka Węglowa S.A., KGHM "Polska Miedź" S.A., KOPEX S.A., Kruk S.A., Lotos S.A., LPP S.A., Lubelski Węgiel "Bogdanka" S.A., Magellan S.A., Medicalgorithmics S.A., Midas S.A., Netia S.A., Neuca S.A., Ovostar Union N.V., Pelion S.A., Pfleiderer Grajewo S.A., PGNiG S.A., PKN Orlen S.A., PKO Bank Polski S.A., Polimex-Mostostal S.A., Polish Energy Partners S.A., Polska Grupa Energetyczna S.A., Pozbud T&R S.A., PZ Cormay S.A., Polski Zakład Ubezpieczeń S.A., Rovese S.A., Sadovaya Group S.A., Serinus Energy Inc., Stalprodukt S.A., Sygnity S.A., Synektik S.A., Synthos S.A., Tauron Polska Energia S.A., Tesgas S.A., Telekomunikacja Polska S.A., Trakcja S.A., TVN S.A., Westa ISIC S.A., Zakłady Chemiczne Police S.A. ( Emitent ). DM BZ WBK S.A. informuje, iż niniejszy dokument będzie aktualizowany nie rzadziej niż raz w roku. NINIEJSZY DOKUMENT NIE ZOSTAŁ UJAWNIONY EMITENTOWI. Przy sporządzaniu niniejszego dokumentu DM BZ WBK S.A. korzystał co najmniej z dwóch z następujących metod wyceny: 1) zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF), 2) porównawczej, 3) mnożników średniocyklicznych, 4) zdyskontowanych dywidend (DDM), 5) wartości rezydualnej, 6) model uzasadnionej wyceny kapitałów własnych (WEV), 7) metoda sumy poszczególnych aktywów (SOTP), 8) metoda wartości likwidacyjnej. Metoda zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF) bazuje na spodziewanych przyszłych zdyskontowanych przepływach pieniężnych. Do jej mocnych stron zaliczyć można uwzględnienie wszystkich strumieni gotówki, jakie wpływają do spółki oraz kosztu pieniądza w czasie. Wadami wyceny DCF są: duża ilość parametrów i założeń, które należy oszacować i wrażliwość wyceny na zmiany tych parametrów. Metoda porównawcza opiera się na ekonomicznym prawie jednej ceny. Mocnymi stronami metody porównawczej są: mała ilość parametrów, jakie analityk musi oszacować, oparcie wyceny na aktualnych warunkach rynkowych, stosunkowo duża dostępność wskaźników dla porównywanych spółek oraz szeroka znajomość metody porównawczej wśród inwestorów. Do wad wyceny metodą porównawczą zaliczyć można znaczną wrażliwość wyników wyceny na wybór spółek do grupy porównawczej, uproszczenie obrazu spółki prowadzące do pominięcia pewnych istotnych czynników (np.: dynamika wzrostu, aktywa pozaoperacyjne, ład korporacyjny, powtarzalność wyników, różnice w stosowanych standardach rachunkowości) oraz niepewność efektywności rynkowej wyceny porównywanych spółek. Metoda mnożników średniocyklicznych opiera się na długoterminowym dwuletnim średnim konsensusie mnożników P/E oraz EV/EBITDA dla spółek grupy porównawczej. Metodologia ta ma na celu określenie wartości godziwej dla cyklicznych spółek. Wadą tej metody jest fakt, iż implikowana wycena może znacznie różnić się od wartości rynkowej analizowanej spółki w szczycie lub na dnie cyklu oraz jej zależność od jakości danych zewnętrznych (w tym przypadku konsensus wg Bloomberga). Zaletą jest prostota metody oraz uśredniona wartość dla całego cyklu, pozwalająca wychwytywać zarówno przewartościowanie jak i niedowartościowanie danego analizowanego waloru. Metoda zdyskontowanych dywidend (DDM) bazuje na spodziewanych przyszłych zdyskontowanych dywidendach wypłaconych przez spółkę. Do jej mocnych stron można zaliczyć uwzględnienie realnych przepływów pieniężnych do właścicieli kapitału akcyjnego oraz fakt, że metoda ta jest wykorzystywana w przypadku spółek z długą historią wypłacania dywidendy. Główną wadą metody zdyskontowanych dywidend jest oszacowywanie wielkości wypłacanej dywidendy na podstawie dużej ilości parametrów i założeń, w tym stopy wypłaty dywidendy. Metoda wartości rezydualnej jest koncepcyjnie zbliżona do metody zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF) stosowanej do wyceny spółek niefinansowych a główną różnicą jest to ze bazuje na szacowanych wielkościach wartości rezydualnej (nadwyżka ROE nad kosztem kapitału) a nie zdyskontowanych przepływach pieniężnych. Do jej mocnych stron zaliczyć można uwzględnienie nadwyżki zysku nad kosztem kapitału która jest potencjalnie do dyspozycji akcjonariuszy oraz kosztu pieniądza w czasie. Wadami wyceny DCF są: duża ilość parametrów i założeń, które należy oszacować i wrażliwość wyceny na zmiany tych parametrów. Model uzasadnionej wyceny kapitałów własnych (WEV) jest oparty na formule wartość księgowa = (ROE za dwa lata minus stopa stabilnego wzrostu)/(koszt kapitału minus stopa stabilnego wzrostu) i pozwala na oszacowanie wartości godziwej danej spółki za dwa lata. W następnej kolejności wyliczana jest wartość bieżąca. Główną zaletą tej metody jest jej przejrzystość oraz fakt iż jest oparta na relatywnie krótkich prognozach co ogranicza ryzyko błędów w prognozie. Główną wadą jest to, iż metoda zakłada, iż cena akcji danej spółki w długim okresie będzie dążyć do swojej wartości godziwej implikowanej z kombinacji ROE i kosztu kapitału. Metoda sumy poszczególnych aktywów (SOTP) jest dodaniem do siebie wartości różnych aktywów spółki, wyliczonych przy pomocy jednej z powyższych metod. Zalety i wady tej metody są identyczne z zaletami i wadami zastosowanych metod wyceny. Metoda wartości likwidacyjnej wartość likwidacyjna jest to kwota pieniędzy, za którą aktywa lub przedsiębiorstwo mogą zostać szybko sprzedane w sytuacji gdyby przedsiębiorstwo zaprzestało swojej działalności. Następnie, szacunkowa wartość aktywów zostaje skorygowana o zobowiązania i wydatki związane z likwidacją. Zaletą tej metody szacowania wartości jest jego prostota. Ta metoda nie uwzględnia wartości niematerialnych jak wartość firmy, co jest główną wadą. Na przestrzeni ostatnich 3 miesięcy Dom Maklerski BZ WBK S.A. wydał: 38 rekomendacji Kupuj, 19 rekomendacji Trzymaj oraz 20 rekomendacji Sprzedaj. Emitent nie posiada akcji DM BZ WBK S.A. Członkowie władz Emitenta ani osoby im bliskie nie są członkami władz DM BZ WBK S.A. Żadna z osób zaangażowanych w przygotowanie raportu ani bliska im osoba nie pełni funkcji w organach Emitenta, nie zajmuje stanowiska kierowniczego w tym podmiocie oraz żadna z tych osób, jak również ich bliscy nie są stroną jakiejkolwiek umowy z Emitentem, która byłaby zawarta na warunkach odmiennych niż inne umowy, których stroną jest Emitent i konsumenci. Osoby sporządzające niniejszy dokument nie nabywały akcji Emitenta przed ich ofertą publiczną. Wśród osób, które brały udział w sporządzeniu rekomendacji, jak również tych, które nie uczestniczyły w jej przygotowaniu, ale miały lub mogły mieć do niej dostęp, istnieją osoby, które posiadają akcje następujących Emitentów: Action S.A., Comarch S.A., Emperia Holding S.A., Getin Noble Bank S.A., Polish Energy Partners S.A., PZ Cormay S.A., PZU S.A., Tauron Polska Energia S.A., Trakcja S.A., TVN S.A. Grupa BZ WBK, jej podmioty zależne, przedstawiciele lub pracownicy mogą okazjonalnie przeprowadzać transakcje, lub mogą być zainteresowani nabyciem instrumentów finansowych spółek bezpośrednio lub pośrednio związanych z analizowaną spółką. W ciągu ostatnich 12 miesięcy DM BZ WBK S.A. nie był stroną mających za przedmiot oferowanie instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta lub mających związek z ceną instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta. W ciągu ostatnich 12 miesięcy DM BZ WBK S.A. był członkiem konsorcjum oferującego instrumenty finansowe emitowane przez Alior Bank S.A. DM BZ WBK S.A. nie nabywał i nie zbywał instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta na własny rachunek celem realizacji umów o subemisje inwestycyjne lub usługowe. DM BZ WBK S.A. pełni rolę animatora rynku dla instrumentów finansowych następujących Emitentów: ABC Data S.A., Asseco Poland S.A., Avia Solutions S.A., Bank Handlowy S.A., Bank Millennium S.A., Bank PeKaO S.A., Barlinek S.A., Boryszew S.A., BRE Bank S.A., Coal Energy S.A., Enea S.A., Eurocash S.A., Europejskie Centrum Odszkodowań S.A., ING Bank Śląski S.A., Jastrzębska Spółka Węglowa S.A., KGHM Polska Miedź S.A., Grupa Lotos S.A., Lubelski Węgiel Bogdanka S.A., Ovostar Union N.V., Pelion S.A., PGNiG S.A., PKN Orlen S.A., PKO Bank Polski S.A., Polish Energy Partners S.A., Polska Grupa Energetyczna S.A., PZU S.A., Serinus

5 Energy Inc., Synthos S.A., Tauron Polska Energia S.A., Tesgas S.A., Telekomunikacja Polska S.A. na zasadach określonych w Regulaminie Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie. DM BZ WBK S.A. pełni rolę animatora emitenta dla instrumentów finansowych następujących Emitentów: ABC Data S.A., Action S.A., Avia Solutions Group AB, Bank Handlowy w Warszawie S.A., Bank Millennium S.A., Barlinek S.A., BRE Bank S.A., CCC S.A., Coal Energy S.A., Dom Development S.A., Enea S.A., Europejskie Centrum Odszkodowań S.A., Fabryka Mebli Forte S.A., ING Bank Śląski S.A., International Personal Finance plc, KGHM Polska Miedź S.A., Ovostar Union N.V., Pelion S.A., Polish Energy Partners S.A., Pozbud T&R S.A., Sadovaya Group S.A., Serinus Energy S.A., Tesgas S.A., Westa ISIC S.A., na zasadach określonych w Regulaminie Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie. DM BZ WBK S.A. oraz powiązany z nim Bank Zachodni WBK S.A. nie są stronami umowy z Emitentem dotyczącej sporządzania rekomendacji. DM BZ WBK S.A. w ciągu ostatnich dwunastu miesięcy otrzymał wynagrodzenie z tytułu świadczenia usług na rzecz Emitenta (usługi te obejmowały pełnienie roli animatora emitenta dla: ABC Data S.A., Action S.A., Avia Solutions Group AB, Bank Handlowy w Warszawie S.A., Bank Millennium S.A., Barlinek S.A., BRE Bank S.A., CCC S.A., Coal Energy S.A., Dom Development S.A., Enea S.A., Europejskie Centrum Odszkodowań S.A., Fabryka Mebli Forte S.A., Grupa Azoty S.A., ING Bank Śląski S.A., International Personal Finance plc, KGHM Polska Miedź S.A., Ovostar Union N.V., Pelion S.A., Polish Energy Partners S.A., Pozbud T&R S.A., Sadovaya Group S.A., Serinus Energy S.A., Tesgas S.A., Westa ISIC S.A., prowadzenie depozytu akcji lub warrantów dla: ABC Data S.A., Action S.A., Atrem S.A., Coal Energy S.A., Magellan S.A., Ovostar Union N.V., Sadovaya Group S.A., Tesgas S.A., Westa ISIC S.A., świadczenie usług sponsora emisji dla: Barlinek S.A, Europejskie Centrum Odszkodowań S.A., Synthos S.A., prowadzenie programu menedżerskiego dla Kruk S.A., świadczenie usług związanych z wprowadzeniem Emitenta na GPW dla International Personal Finance plc). W ciągu ostatnich 12 miesięcy Bank Zachodni WBK S.A., który jest powiązany z DM BZ WBK S.A., otrzymał wynagrodzenie z tytułu świadczenia usług z zakresu bankowości inwestycyjnej na rzecz International Personal Finance plc, Ovostar Union N.V., PGNiG S.A., Polimex-Mostostal S.A., Polish Energy Partners S.A., Polska Grupa Energetyczna S.A., Tauron Polska Energia S.A. DM BZ WBK S.A. nie posiada akcji Emitenta instrumentów finansowych będących przedmiotem niniejszej rekomendacji, w łącznej liczbie stanowiącej co najmniej 5% kapitału zakładowego. Bank Zachodni WBK S.A., który jest podmiotem powiązanym z DM BZ WBK S.A., jest pośrednio powiązany ze spółką BRE Bank S.A. DM BZ WBK S.A. nie wyklucza możliwości nabycia przez któryś z podmiotów z nim powiązanych, w okresie sporządzania niniejszej rekomendacji, akcji Emitenta instrumentów finansowych, powodującego osiągniecie łącznej liczby stanowiącej co najmniej 5% kapitału zakładowego. Grupa BZ WBK może posiadać, w okresie sporządzania niniejszej rekomendacji, akcje Emitenta instrumentów finansowych, w łącznej liczbie stanowiącej co najmniej 1 % kapitału zakładowego. Poza wspomnianymi powyżej, Emitenta nie łączą żadne inne stosunki umowne z DM BZ WBK S.A., które mogłyby wpłynąć na obiektywność rekomendacji zawartych w niniejszym dokumencie. DM BZ WBK S.A. nie posiada tak bezpośrednio jak i pośrednio instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta lub których wartość zależna jest w istotny sposób od wartości instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta (za wyjątkiem pełnienia roli animatora rynku i animatora emitenta). Nie jest jednak wykluczone, że w okresie następnych dwunastu miesięcy, włącznie z okresem obowiązywania niniejszej rekomendacji, DM BZ WBK S.A. składać będzie ofertę świadczenia usług na rzecz Emitenta, jak również będzie nabywać lub zbywać instrumenty finansowe wyemitowane przez Emitenta lub których wartość zależna jest od wartości instrumentów finansowych wyemitowanych przez Emitenta. DM BZ WBK S.A. nie jest stroną żadnej umowy z wyjątkiem umów brokerskich z klientami, w wykonaniu których DM BZ WBK S.A. sprzedaje i kupuje akcje Emitenta na zlecenie swoich klientów - której świadczenie byłoby zależne od wyceny instrumentów finansowych omawianych w niniejszym dokumencie. Wynagrodzenie otrzymywane przez osoby sporządzające niniejszy dokument może być w sposób pośredni zależne od wyników finansowych uzyskiwanych w ramach transakcji z zakresu bankowości inwestycyjnej, dotyczących instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta, dokonywanych przez DM BZ WBK S.A. lub podmioty z nim powiązane. Zastrzeżenia dotyczące instrumentów finansowych, o których mowa w niniejszym dokumencie, w stosunku do których nie została wydana rekomendacja Niniejszy materiał przygotowany przez Dom Maklerski BZ WBK S.A. (DM BZ WBK S.A.) ma charakter wyłącznie informacyjny i nie stanowi oferty ani rekomendacji zawarcia transakcji kupna lub sprzedaży jakiegokolwiek instrumentu finansowego, produktu lub towaru. Niniejszy materiał nie stanowi porady inwestycyjnej, ani też nie jest wskazaniem, iż jakakolwiek inwestycja lub strategia jest odpowiednia w indywidualnej sytuacji inwestora. Powyższy materiał nie stanowi aktualizacji rekomendacji, cen docelowych jest w nim zawarty wyłącznie ewentualny komentarz do najnowszych wiadomości ze spółki wraz z ewentualnym przypomnieniem obowiązującej rekomendacji dla spółki wydanej przez DM BZ WBK S.A. w terminie wcześniejszym. Opisane w niniejszym materiale okoliczności nie mają wpływu na dotychczas wydane przez DM BZ WBK S.A. rekomendacje (o ile takie zostały wydane). Ewentualne komentarze do wyników spółek (pozytywne/neutralne/negatywne) nie stanowią zalecenia inwestycyjnego. Jedynym obowiązującym zaleceniem inwestycyjnym dla każdej ze spółek jest rekomendacja wydana przez DM BZ WBK S.A. w terminie wcześniejszym. System rekomendacyjny DM BZ WBK S.A. opiera się na wyznaczaniu cen docelowych i ich relacji do ceny bieżącej instrumentów finansowych, poza tym w przypadku rekomendacji kierowanych do szerokiego kręgu odbiorców wymaga zastosowania co najmniej dwóch sposobów wyceny. Zawarte w niniejszym materiale informacje nie spełniają żadnego z powyższych wymogów. Ponadto w zależności od okoliczności mogą one stanowić podstawę do podjęcia różnych (także o przeciwstawnych kierunkach) zachowań inwestycyjnych dla poszczególnych inwestorów. Dane prezentowane w niniejszym materiale zostały uzyskane lub zaczerpnięte ze źródeł uznanych przez DM BZ WBK S.A. za wiarygodne, jednakże DM BZ WBK S.A. nie może zagwarantować ich dokładności i kompletności. Źródłem danych są GPW, PAP, Reuters, Bloomberg, GUS, NBP, EPFR, DM BZ WBK S.A., Akcje.net, prasa finansowa lub internetowe serwisy finansowo-ekonomiczne. W przypadku zamieszczenia przy poszczególnych spółkach informacji Overweight / Underweight / Neutral ( Przeważaj / Niedoważaj / Neutralne ) - informacja ta nie powinna być traktowana jako zalecenie inwestycyjne dotyczące danego instrumentu finansowego. Informacja Overweight / Underweight / Neutral ( Przeważaj / Niedoważaj / Neutralne ) oznacza, iż w ocenie autorów niniejszego dokumentu kurs danego instrumentu finansowego w ciągu miesiąca może zachować się lepiej/gorzej/neutralnie w stosunku do indeksu WIG20. Niniejsze opracowanie i zawarte w nim komentarze są wyrazem wiedzy oraz poglądów autorów i nie powinny być inaczej interpretowane. Inwestorzy korzystający z niniejszego materiału nie mogą zrezygnować z przeprowadzenia niezależnej oceny i uwzględnienia innych okoliczności aniżeli te, które zostały wskazane w niniejszym materiale. DM BZ WBK S.A. nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji podjętych na podstawie informacji i opinii zawartych w niniejszym opracowaniu, o ile przy jego sporządzaniu dołożył należytej staranności. DM BZ WBK S.A. mógł wydać w przeszłości lub może wydać w przyszłości inne dokumenty, przedstawiające inne wnioski, niespójne z przedstawionymi w niniejszym dokumencie. Takie dokumenty odzwierciedlają różne założenia, punkty widzenia oraz metody analityczne przyjęte przez przygotowujących je analityków. DM BZ WBK S.A. nie jest zobowiązany do zapewnienia, iż takie dokumenty będą podawane do wiadomości adresatów niniejszego dokumentu. Niniejszy materiał nie zawiera ani nie stanowi oferty sprzedaży papierów wartościowych ani też zaproszenia do złożenia oferty objęcia lub nabycia papierów wartościowych albo skorzystania z usług inwestycyjnych w Stanach Zjednoczonych Ameryki, ani dowolnej innej jurysdykcji, w której taka oferta lub zaproszenie do złożenia oferty byłoby sprzeczne z prawem. Niniejszy materiał nie może być rozpowszechniany, bezpośrednio lub pośrednio, w Stanach Zjednoczonych Ameryki. Przyjęte w Domu Maklerskim BZ WBK S.A. polityki, regulaminy i procedury zapewniają osobom sporządzającym analizę niezależność, a także zachowanie należytej staranności i rzetelności przy jej sporządzaniu. Stosowane w Domu Maklerskim BZ WBK S.A. odpowiednie polityki, regulaminy i procedury mają na celu przeciwdziałanie powstawaniu konfliktów interesów, a w przypadku ich powstania, pozwalają nimi zarządzać w sposób zapewniający ochronę słusznych interesów Klientów. Powielanie bądź publikowanie niniejszego opracowania lub jego części bez pisemnej zgody DM BZ WBK S.A. jest zabronione. Dom Maklerski BZ WBK S.A. z siedzibą w Poznaniu, pl. Wolności 15, Poznań, zarejestrowany w Sądzie Rejonowym Poznań - Nowe Miasto i Wilda, VIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego, pod nr KRS , nr NIP , kapitał zakładowy zł w całości wpłacony. Dom Maklerski BZ WBK S.A. podlega nadzorowi Komisji Nadzoru Finansowego.