AB, ABC Data, Action Dystrybucja IT raport rynkowy

Transkrypt

1 Bank Zachodni WBK is a member of Allied Irish Banks Group AB, ABC Data, Action Dystrybucja IT raport rynkowy Polska, Dystrybucja IT 1 Październik 2010 Dystrybucja IT musisz to mieć AB: Rekomendacja: TRZYMAJ; 12 miesięczna cena docelowa: 23zł ABC Data: Rekomendacja: KUPUJ; 12 miesięczna cena docelowa: 3,25zł Action: Rekomendacja: KUPUJ; 12 miesięczna cena docelowa: 26zł Dystrybucja IT stanowi silnie rozwijającą się gałąź polskiej gospodarki, dlatego akcji tego typu spółek nie powinno zabraknąć w portfelu Ŝadnego inwestora. W tym roku rynek najprawdopodobniej zanotuje wzrost, a szczyt z roku 2008 osiągnie w roku Długoterminowa prosperita zostanie zapewniona dzięki zmniejszaniu się róŝnic w sektorze IT w stosunku do lepiej rozwiniętych krajów europejskich, dzięki funduszom unijnym oraz inicjatywom na rzecz społeczeństwa informacyjnego. Wszyscy gracze obecni na polskim rynku najprawdopodobniej zyskają na wzroście, jednak niektórzy z nich skorzystają w większym stopniu i powinni być przewaŝeni w portfelach inwestorów. Rekomendujemy zakup akcji spółek zajmujących się dystrybucją IT, z przewagą akcji spółki Action. Rozpoczynamy wydanie rekomendacji dla spółki AB od rekomendacji TRZYMAJ, wyznaczając 12-miesięczną Cenę Docelową na poziomie 23 zł, sugerując 12% potencjał wzrostu. Rozpoczynamy równieŝ wydanie rekomendacji dla spółki Action od rekomendacji KUPUJ, wyznaczając 12-miesięczną Cenę Docelową na poziomie 26 zł, sugerując 33% potencjał wzrostu. Utrzymujemy rekomendację KUPUJ dla spółki ABC Data, wyznaczając Cenę Docelową na poziomie 3,25 zł, sugerując 17% potencjał wzrostu. AB Trzymaj Cena (zł, 29 wrzesień 2010) 20,51 Cena docelowa (zł, 12-miesięcy) wrz 09 paź 09 Cena WIG (zrebazowany) lis 09 gru 09 sty 10 lut 10 mar 10 kwi 10 maj 10 cze 10 lip 10 sie 10 wrz 10 Wykres mierzy zmiane ceny akcji w stosunku do indeksu WIG.. 29/09/2010 indeks WIG zamknął się na poziomie ABC Data Kupuj Cena (zł, 29 wrzesień 2010) 2,78 Cena docelowa (zł, 12-miesięcy) 3,25 4 Cena 3 WIG (zrebazowany) Kupuj Dystrybutorzy IT wrócili do gry i mają się dobrze. Kryzys, który jeszcze nie tak dawno dotknął gospodarkę, zmusił przedsiębiorstwa do obcięcia kosztów i skupienia się na inwestycjach w efektywność, co przyniesie zyski w przyszłości. Ostatnie sprawozdania finansowe wykazują oznaki szybkiego oŝywienia gospodarki i obiecujących perspektyw dla przyszłych okresów. 3 Spółki AB, ABC Data oraz Action to liderzy polskiego rynku dystrybucji IT. Wierzymy, Ŝe kaŝda z nich zyska na wzroście rynku i sugerujemy dokonanie inwestycji na rzecz sektora dystrybucji IT, z przewagą w stronę spółki Action. Nie mniej jednak, kaŝda z tych spółek posiada obiecujące perspektywy. W I poł.'10 wszystkie trzy spółki wykazały 5% wzrost sprzedaŝy r./r. oraz 13% wzrost zysków netto r./r.. Oczekujemy, Ŝe w porównaniu z rokiem 2009, suma sprzedaŝy tych trzech dystrybutorów wzrośnie o 3% w 2010r. oraz o 17% w 2012 roku, natomiast zysk netto wzrośnie o 10% w 2010r. i 49% w 2012r. Oczekujemy, Ŝe spółka Action wykaŝe najwyŝszy wzrost sprzedaŝy/zysku EBITDA/ zysku netto, natomiast spółka AB najniŝszy, jednak nadal pozytywny. Ponadto, zaobserwować moŝna zmiany polityki zabezpieczeń spółka Action wprowadziła w maju 2010r. system pełnego zabezpieczenia ekspozycji walutowej, natomiast spółka ABC Data wprowadziła rachunkowość zabezpieczeń. Spółka Action równieŝ rozwaŝa wprowadzenie takiego sposobu prezentacji. Zmiany te najprawdopodobniej okaŝą się korzystne zarówno dla spółek, jak i dla inwestorów. Próbę zdobycia rynku klienta detalicznego postrzegamy jako największy potencjał wzrostu spółek AB i Action. W przypadku spółki ABC Data obiecująca jest perspektywa rozwoju na rynkach zagranicznych. Za największe ryzyko uwaŝamy niskie marŝe w przypadku spółki AB, potencjalny nawis podaŝy akcji w przypadku spółki ABC Data oraz prowadzoną politykę zabezpieczeń w przypadku Action. Bazując na naszej wycenie DCF wyznaczamy następujące ceny docelowe: AB 23 zł; ABC Data 3,25 zł; Action 26 zł. Dystrybucja IT: Podsumowanie raportu rynkowego W zł, o ile nie podano inaczej Cena Spółka Ticker Cena docelowa 2010P 2011P Potencjał wzrostu (%) Rekomendacja P/E EV/EBITDA P/E EV/EBITDA AB ABE PW % Trzymaj ABC Data ABC PW % Kupuj Action ACT PW % Kupuj Źródło: Dane Spółki, szacunki DM BZ WBK; 2010 mnoŝniki bazują na średniej liczbie akcji; AB 2010 = 2010/2011 rok obrotowy, 2011 = 2011/12 rok obrotowy DISCLAIMER: Disclosure statements provided on the last page of this report are an integral part of this document. 2 Wykres mierzy zmiane ceny akcji w stosunku do indeksu WIG.. 29/09/2010 indeks WIG zamknął się na poziomie Action Kupuj Cena (zł, 29 wrzesień 2010) 19,49 Cena docelowa (zł, 12-miesięcy) Cena WIG (zrebazowany) Wykres mierzy zmiane ceny akcji w stosunku do indeksu WIG.. 29/09/2010 indeks WIG zamknął się na poziomie Dział analiz: Zbigniew Porczyk

2 Podsumowanie inwestycyjne Region Europy Środkowo-Wschodniej konsekwentnie zmniejsza dystans w dziedzinie wydatków IT dzielący go od rozwiniętych krajów europejskich dzięki dofinansowaniu z funduszy UE oraz inicjatywom w zakresie społeczeństwa informacyjnego. Mimo pręŝnego rozwoju części krajów w regionie Europy Środkowo-Wschodniej w ostatnich latach, róŝnice między tymi krajami a Europą Zachodnią są nadal znaczące i stwarzają szansę potencjalnego wzrostu. Nawet przy uwzględnieniu nieuniknionego spadku udziału wydatków na sprzęt IT w całkowitych wydatkach IT, segment ten będzie musiał znaczne wzrosnąć by dorównać poziomowi wydatków na głowę w Europie w długim terminie. Stworzy to mocny fundament dla długoterminowej dobrej koniunktury wszystkich spółek. Nasza wycena oparta na modelu DCF akcji spółek AB, ABC Data i Action wskazuje na to, iŝ sektor dystrybucji IT powinien znaleźć się w portfelu kaŝdego inwestora. Rynek prawdopodobnie zanotuje wzrost w bieŝącym roku i osiągnie rekordowy poziom z 2008r. w 2011r. Wystawiamy rekomendację KUPUJ dla akcji spółek Action i ABC Data oraz TRZYMAJ dla AB. Nasza wycena metodą DCF wskazuje następujące 12-miesięczne Ceny Docelowe: Action: 26 zł 33% potencjał wzrostu AB: 23 zł 12% potencjał wzrostu ABC Data: 3,25 zł 17% potencjał wzrostu Naszym zdaniem Action jest najciekawszą ze wszystkich trzech spółek, oferującą imponujący, 33% potencjał wzrostu wobec naszej Ceny Docelowej. Większość jej dyskonta pochodzi z doskonałego zarządzania kapitałem obrotowym. Doceniamy takŝe poboczną działalność spółki Action oraz podejście do klienta detalicznego. Podsumowując, postrzegamy działania spółki jako plan uzyskania moŝliwie największej wartości z obecnie posiadanych aktywów. Innymi słowy, Action dąŝy raczej do intensywnego niŝ ekstensywnego wzrostu, jaki charakteryzuje jego konkurencję. Dzięki temu moŝliwe jest unikniecie ryzykownych akwizycji oraz ekspansji w chwili obecnej. Jeśli mielibyśmy wybrać drugą spółkę do portfela, byłaby to ABC Data. Jest to największy gracz na polskim rynku, czerpiący korzyści z umowy na wyłączność ze spółką Dell, która zwiększy sprzedaŝ ABC Data. Ponadto, nasze prognozy dla ekspansji spółki na rynkach zagranicznych są optymistyczne (Czechy, Słowacja i Litwa; akwizycje w toku). NaleŜy zwrócić uwagę, iŝ warranty spółki Optimus znajdujące się w posiadaniu ABC Data nie zostały uwzględnione w naszej wycenie. AB ma najniŝsze koszty sprzedaŝy i ogólnego zarządu (SG&A) ze wszystkich trzech spółek, co zapewnia spółce największa elastyczność oraz bezpieczeństwo. Dzięki temu AB moŝe obniŝyć marŝę w celu osiągnięcia wyŝszych przychodów. Ponadto, spółka zaleŝna AB (Alsen) stanowi dobry punkt wyjścia do klienta detalicznego. Doceniamy stabilną sprzedaŝ AB oraz zarządzanie kosztami, lecz uwaŝamy, iŝ mocne strony spółki zostały juŝ uwzględnione w cenie jej akcji, a ostatni wzrost ceny jej akcji zbliŝa się ku końcowi. Stosując wycenę metodą porównawczą, otrzymujemy średnią cenę akcji 15,5zł w przypadku spółki Action, 18,9 zł w przypadku AB oraz 2,4 zł w przypadku ABC Data. JednakŜe, naleŝy pamiętać, Ŝe międzynarodowe spółki branŝowe są znacznie większymi graczami i muszą być mniej wybredne w wyborze źródeł zysku. Ponadto, porównanie z międzynarodowymi spółkami branŝowymi, zwłaszcza ze spółką Esprinet, Bank Zachodni WBK is a member of Allied Irish Banks Group 2

3 wskazuje na to, iŝ wszystkie spółki są w stanie obniŝyć koszty oraz zwiększyć marŝe. Opublikowane dane finansowe największych na świecie graczy takŝe wskazują na to, Ŝe kryzys na rynku dystrybucji IT się skończył, a sektor wchodzi w fazę oŝywienia. WaŜną kwestią dla dystrybutorów IT są róŝnice kursowe. Wszystkie trzy spółki starają się zabezpieczyć przed zmianami kursów walut, lecz konsekwencją polityki całkowitego hedgingu jest zablokowanie marŝy na stałym poziomie, ale w obcej walucie. Oznacza to na przykład, Ŝe przy 5% zablokowanej marŝy spółka będzie otrzymywać 5 EUR z kaŝdych 100 EUR ze sprzedaŝy. JednakŜe, ze względu na to, iŝ spółki raportują w złotych, końcowy wynik zaleŝy od wahań walut. NaleŜy wziąć pod uwagę dwa czynniki tego wpływu. Po pierwsze, w przypadku umocnienia się złotego, marŝa wyraŝona w złotym spadnie. Po drugie, umocnienie złotego obniŝy ceny towarów i tym samym zwiększy popyt. Te dwa czynniki działają w przeciwnych kierunkach, ale efekt spadku marŝy powinien być silniejszy. Wobec powyŝszego, inwestorzy powinni być świadomi tego, Ŝe pomimo polityki całkowitego hedgingu umocnienie się złotego będzie wpływać na osłabienie zysku netto. Szacujemy, iŝ całkowita sprzedaŝ wszystkich trzech spółek wzrośnie o 3% w 2010r. oraz o 17% w 2012r. w porównaniu do 2009r., natomiast zysk neto wzrośnie o 10% w 2010r. i o 49% w 2012r. w porównaniu do 2009r. prognozujemy, iŝ Action zanotuje największy wzrost przychodów /EBITDA/zysku netto, natomiast AB zanotuje najniŝsze wyniki. Więcej informacji przedstawia Tabela 1. Tab. 1. Wzrost SprzedaŜy/EBITDA/zysku netto w porównaniu do roku 2009 W % 2010 vs vs SprzedaŜ EBITDA Zysk netto SprzedaŜ EBITDA Zysk netto AB 0% -15% 6% 12% 5% 39% ABC Data 3% -16% -2% 19% 13% 55% Action 7% 11% 35% 22% 34% 55% Źródło: Szacunki DM BZ WBK Poprawa koniunktury na rynku sprzętu IT stanowi największy potencjał wzrostu wszystkich spółek, gdyŝ spółki wykorzystały juŝ większość moŝliwości wzrostu organicznego. Konserwatywnie przyjęliśmy, iŝ udział w rynku krajowym kaŝdej ze spółek będzie zbiegał do 20%. To sugeruje, iŝ wszystkie spółki mogą rosnąć wyłącznie w tempie wzrostu rynku. Byłoby wskazane włączenie tego sektora do portfela w obecnej chwili przed 1) przeszacowaniem wskaźnika P/E oraz 2) zwiększeniem wyceny wszystkich graczy na skutek uwzględnienia wyŝszych prognoz zysku w modelach analitycznych. Ostatnio zwiększone wyceny AB i Action przez innych analityków sugerują, iŝ proces ten juŝ się rozpoczął. JednakŜe, nadal istniejące obawy przed powrotem recesji (double dip) mogą wpłynąć negatywnie na zyski wszystkich spółek. Nasza wycena zakłada konserwatywny wzrost, ale nie nagłą recesję. W takim scenariuszu, gospodarka mogłaby doświadczyć duŝego spowolnienia w bieŝącym roku a globalny handel naraŝony byłby na kolejny wstrząs. To z pewnością odbiłoby sie na zyskach dystrybutorów IT gdyŝ banki ograniczyłyby swoją działalność kredytową, tym samym zmuszając gospodarstwa oraz firmy do cięcia wydatków. Postrzegamy podejście do klienta końcowego jako potencjał wzrostu spółki AB oraz spółki Action, natomiast w przypadku spółki ABC Data najwaŝniejszym czynnikiem wzrostu wartości jest ekspansja zagraniczna. Jako największe ryzyka wskazujemy niskie marŝe w przypadku spółki AB, potencjalny nawis akcji w przypadku ABC Data oraz politykę hedgingową w przypadku spółki Action. Bank Zachodni WBK is a member of Allied Irish Banks Group 3

4 Tab. 2. Podsumowanie wyceny AB ABC Data Action Mocne strony Stabilna sprzedaŝ NajniŜsze koszty SG&A DuŜa ekspozycja na rynek czeski Największy gracz na rynku polskim Warranty Optimusa Najlepsze zarządzanie kapitałem pracującym Sferis, Gram.pl, marki własne Słabe strony Największa sezonowośćy Potencjalny nawis akcji Polityka zabezpieczeń Mała sprzedaŝ zagraniczna Tab. 3. AB, Action, WIG względna zmiana cen Tab. 4. AB, ABC Data, Action, WIG względna zmiana cen Sep-09 Oct-09 Nov-09 Dec-09 Jan-10 Feb-10 Mar-10 Apr-10 May-10 Jun-10 Jul-10 Aug-10 Jun-10 Jul-10 Aug-10 Sep-10 AB Action WIG AB ABC Data Action WIG Źródło: Bloomberg Źródło: Bloomberg Tab. 5. AB: Podsumowanie wyników finansowych PLN w milionach, o ile nie podano inaczej 2008/09a 2009/ /11E 2011/12E 2012/13E 2013/14E Przychody 2,840 2,882 2,893 3,077 3,237 3,398 EBITDA Adj. EBITDA* EBIT Adj. EBIT* Zysk netto P/E (x) EV/EBITDA (x) Źródło: Dane Spółki, szacunki DM BZ WBK, mnoŝniki 2010 wyliczone w oparciu o średnią liczbę akcji; * dostosowane o wpły róŝnic kurdowych Tab. 6. ABC Data: Podsumowanie wyników finansowych PLN in millions, unless otherwise stated 2008a E 2011E 2012E 2013E Przychody 2,667 2,371 2,444 2,631 2,813 2,979 EBITDA Adj. EBITDA* EBIT Adj. EBIT* Zysk netto (3.5) Adj. zysk netto* P/E (x) (45.0) EV/EBITDA (x) Źródło: Dane Spółki, szacunki DM BZ WBK, mnoŝniki 2010 wyliczone w oparciu o średnią liczbę akcji; * dostosowane o wpły róŝnic kurdowych Tab. 7. Action: Podsumowanie wyników finansowych PLN in millions, unless otherwise stated 2008a E 2011E 2012E 2013E SprzedaŜ 2,402 1,975 2,123 2,237 2,403 2,580 EBITDA EBIT Zysk netto P/E (x) EV/EBITDA (x) Źródło: Dane Spółki, szacunki DM BZ WBK, mnoŝniki 2010 wyliczone w oparciu o średnią liczbę akcji; Bank Zachodni WBK is a member of Allied Irish Banks Group 4

5 Dom Maklerski BZ WBK S.A. Pl. Wolności Poznań fax Zespół Wsparcia Analitycznego Grzegorz Pułkotycki, CFA, Kierownik tel Michał Witkowski, Młodszy Analityk tel Tomasz Jerzyk, Analityk techniczny tel Paweł Danielewicz, Analityk techniczny tel Wojciech Dąbrowski, CFA, Analityk tel Kacper Kędzior, Młodszy Analityk tel Zespół Maklerów Transakcyjnych Tomasz Leśniewski, Kierownik tel Grzegorz Skrzyczyński, Zastępca Kierownika tel Artur Kołsut, Makler tel Paweł Bartczak, Makler tel Paweł Kubiak, Makler tel Sławomir Koźlarek, Makler tel Artur Pisarzowski, Makler tel Jacek Siera, Makler tel Paweł Łabęcki, Makler tel Marcin Skupień, Makler tel Karol Koszarski, Makler tel Maciej Ciesielski, Makler tel Jan Nowakowski, Makler tel ZASTRZEśENIE DOTYCZĄCE CHARAKTERU DOKUMENTU ORAZ ODPOWIEDZIALNOŚCI ZA SPORZĄDZENIE, TREŚĆ I UDOSTĘPNIENIE DOKUMENTU Niniejszy materiał został przygotowany przez Dom Maklerski BZ WBK S.A., podmiot podlegający przepisom Ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi (Dz.U , z późn. zm.), Ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów finansowych do zorganizowanego systemu obrotu oraz o spółkach publicznych (Dz.U , z późn. zm.) oraz Ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o nadzorze nad rynkiem kapitałowym (Dz.U , z późn. zm.). Materiał ten jest adresowany do inwestorów kwalifikowanych oraz klientów profesjonalnych w rozumieniu przepisów wyŝej wskazanych ustaw oraz do Klientów Domu Maklerskiego BZ WBK S.A. uprawnionych do otrzymywania rekomendacji na podstawie umów o świadczenie usług maklerskich. Wszelkie znaki towarowe, oznaczenia usług i loga uŝyte w niniejszym dokumencie są znakami towarowymi, oznaczeniami usług lub zarejestrowanymi znakami towarowymi lub oznaczeniami usług Domu Maklerskiego BZ WBK S.A. Niniejszy dokument nie stanowi oferty, ani nie ma na celu nakłaniania do nabycia lub zbycia jakichkolwiek instrumentów finansowych i został sporządzony wyłącznie w celu informacyjnym. Jego autorem jest Dom Maklerski BZ WBK S.A. Dom Maklerski BZ WBK S.A. nie jest zobowiązany do zapewnienia czy instrumenty finansowe, do których odnosi się niniejszy dokument, są odpowiednie dla danego inwestora. Niniejszy dokument nie będzie stanowić podstawy do uznania jego adresatów klientami Domu Maklerskiego BZ WBK S.A., ze względu na fakt jego otrzymania. Inwestycje oraz usługi przedstawione lub zawarte w niniejszym dokumencie mogą nie być dla konkretnego inwestora właściwe, dlatego w razie wątpliwości dotyczących takich inwestycji bądź usług inwestycyjnych zaleca się konsultację u niezaleŝnego doradcy inwestycyjnego. śaden z zapisów w niniejszym dokumencie nie stanowi porady inwestycyjnej, prawnej ani podatkowej, ani teŝ nie jest wskazaniem, iŝ jakakolwiek inwestycja lub strategia jest odpowiednia w indywidualnej sytuacji inwestora, Podmioty powiązane z Domem Maklerskim BZ WBK S.A. w zakresie dopuszczonym prawem, mogą uczestniczyć lub inwestować w transakcje związane z finansowaniem spółek: AB S.A., ABC Data S.A., Action S.A. ( Emitenci ) mogą świadczyć usługi na rzecz lub pośredniczyć w świadczeniu usług przez Emitentów i/lub mieć moŝliwość lub realizować transakcje Instrumentami finansowymi emitowanymi przez Emitentów ( instrumenty finansowe ). Dom Maklerski BZ WBK S.A. moŝe, w zakresie dopuszczalnym prawem Wielkiej Brytanii oraz pozostałymi prawami oraz przepisami, przeprowadzać transakcje Instrumentami finansowymi zanim niniejszy materiał zostanie przedstawiony odbiorcom. O ile stosowne prawo w zakresie właściwej jurysdykcji nie przewiduje inaczej, jedynie autoryzowane spółki powiązane Domu Maklerskiego BZ WBK S.A. będą uprawnione do realizowania zleceń na Instrumenty finansowe od klientów w obrębie tych jurysdykcji. Niniejszy materiał moŝe dotyczyć inwestycji lub usług świadczonych przez osobę spoza Wielkiej Brytanii lub innych zagadnień nie leŝących w zakresie Financial Services Authority. Szczegółowe informacje dostępne są na Ŝyczenie. Informacje i opinie zawarte w niniejszym dokumencie zostały zebrane lub opracowane przez Dom Maklerski BZ WBK S.A. ze źródeł uznawanych za wiarygodne, pomimo to, Dom Maklerski BZ WBK S.A. nie przyjmuje odpowiedzialności za straty spowodowanej jego wykorzystaniem i nie gwarantuje jego dokładności lub kompletności. Nie naleŝy opierać się na niniejszym dokumencie jako takim i nie naleŝy go wykorzystywać zamiast niezaleŝnego osądu. Bank Zachodni WBK is a member of Allied Irish Banks Group 5

6 Dom Maklerski BZ WBK S.A. informuje, iŝ niniejszy dokument będzie aktualizowany nie rzadziej niŝ raz w roku. Niniejsza rekomendacja obowiązuje przez okres 12 miesięcy od dnia jej wydania, nie dłuŝej jednak niŝ do czasu wydania następnej rekomendacji. Dom Maklerski BZ WBK S.A. mógł wydać w przeszłości lub moŝe wydać w przyszłości inne dokumenty, przedstawiające inne wnioski, niespójne z przedstawionymi w niniejszym dokumencie. Takie dokumenty odzwierciedlają róŝne załoŝenia, punkty widzenia oraz metody analityczne przyjęte przez przygotowujących je analityków. Dom Maklerski BZ WBK S.A. nie jest zobowiązany do zapewnienia, iŝ takie dokumenty będą podawane do wiadomości adresatów dokumentu niniejszego. Dom Maklerski BZ WBK S.A. oraz spółki powiązane nie ponoszą odpowiedzialności za wszelkie niedokładności lub pominięcia w niniejszym dokumencie przygotowanym przez Dom Maklerski BZ WBK S.A. lub wysłanym przez Dom Maklerski BZ WBK S.A. do dowolnej osoby w związku z oferowanymi instrumentami finansowymi i kaŝda taka osoba będzie odpowiedzialna za przeprowadzenie na własną rękę badań oraz analiz informacji zawartych w niniejszym dokumencie i będzie odpowiedzialna za ocenę zalet oraz ryzyka związanego z instrumentami finansowymi będącymi tematem niniejszego lub dowolnego innego dokumentu. Niniejsze oświadczenie będzie częścią oraz warunkiem kaŝdej umowy zawartej przez Dom Maklerski BZ WBK S.A. lub jego spółki powiązane z kaŝdą taką osobą odnośnie dowolnej transakcji instrumentami finansowymi. Informacje i opinie zawarte w niniejszym dokumencie mogą się zmienić bez konieczności poinformowania o tym fakcie. Dom Maklerski BZ WBK S.A. nie ponosi odpowiedzialności za szkody wynikłe wskutek złoŝenia zlecenia na podstawie niniejszego dokumentu. NINIEJSZY DOKUMENT NIE STANOWI OFERTY LUB ZAPROSZENIA DO SUBSKRYPCJI LUB ZAKUPU INSTRUMENTÓW FINANSOWYCHI. NINIEJSZY DOKUMENT ANI śaden Z JEGO ZAPISÓW NIE BĘDZIE STANOWIĆ PODSTAWY DO ZAWARCIA UMOWY LUB POWSTANIA ZOBOWIĄZANIA. NINIEJSZY DOKUMENT JEST PRZEDSTAWIONY PAŃSTWU WYŁĄCZNIE W CELACH INFORMACYJNYCH I NIE MOśE BYĆ KOPIOWANY LUB PRZEKAZYWANY OSOBOM TRZECIM. W SZCZEGÓLNOŚCI ANI NINIEJSZY DOKUMENT, ANI JEGO KOPIA NIE MOGĄ ZOSTAĆ BEZPOŚREDNIO LUB POŚREDNIO PRZEKAZANE LUB WYDANE W STANACH ZJEDNOCZONYCH AMERYKI, AUSTRALII, KANADZIE, JAPONII. ROZPOWSZECHNIANE BEZPOŚREDNIO LUB POŚREDNIO W TYCH PAŃSTWACH LUB WŚRÓD OBYWATELI TYCH PAŃSTW LUB OSÓB W NICH PRZEBYWAJĄCYCH MOśE STANOWIĆ NARUSZENIE PRAWA DOTYCZĄCEGO INSTRUMENTÓW FINANSOWYCH OBOWIĄZUJĄCEGO W TYCH KRAJACH. ROZPOWSZECHNIANIE LUB UDOSTĘPNIANIE TEGO DOKUMENTU NA TERYTORIUM INNYCH PAŃSTW MOśE BYĆ OGRANICZONE PRZEZ ODPOWIEDNIE PRZEPISY PRAWA. OSOBY UDOSTĘPNIAJĄCE LUB ROZPOWSZECHNIAJĄCE TEN DOKUMENT SĄ OBOWIĄZANE ZNAĆ TE OGRANICZENIA I ICH PRZESTRZEGAĆ. W USA LUB WIELKIEJ BRYTANII NINIEJSZY DOKUMENT MOśE BYĆ JEDYNIE ROZPOWSZECHNIANY WŚRÓD OSÓB, KTÓRE POSIADAJĄ PROFESJONALNĄ WIEDZĘ W ZAKRESIE INWESTOWANIA ZGODNIE Z (A) ARTYKUŁEM 19(5), 38, 47 I 49 USTAWY Z 2000 ROKU O RYNKACH I USŁUGACH FINANSOWYCH I ROZPORZĄDZENIEM Z NINIEJSZY DOKUMENT ANI JEGO KOPIE NIE MOGĄ BYĆ UDOSTĘPNIANE NA TERENIE JURYSDYKCJI POZA TERYTORIUM WIELKIEJ BRYTANII, W KTÓRYCH JEGO UDOSTĘPNIANIE MOśE BYĆ ZAKAZANE PRAWEM. OSOBY, KTÓRE OTRZYMUJĄ NINIEJSZY DOKUMENT POWINNY SIĘ ZAZNAJOMIĆ I PRZESTRZEGAĆ WSZELKICH TAKICH OGRANICZEŃ. NINIEJSZY DOKUMENT NIE ZOSTAŁ PRZYGOTOWANY PRZEZ LUB WE WSPÓŁPRACY Z EMITENTAMI. INFORMACJI ZAWARTYCH W NINIEJSZYM DOKUMENCIE NIE NALEśY TRAKTOWAĆ JAKO AUTORYZOWANYCH LUB ZATWIERDZONYCH PRZEZ EMITENTÓW OPINIE ZAWARTE W NINIEJSZYM DOKUMENCIE SĄ WYŁĄCZNIE OPINIAMI DOMU MAKLERSKIEGO BZ WBK S.A. DOM MAKLERSKI BZ WBK S.A. INFORMUJE, Iś INWESTOWANIE ŚRODKÓW W INSTRUMENTY FNIANSOWE WIĄśE SIĘ Z RYZYKIEM UTRATY CZĘŚCI LUB CAŁOŚCI ZAINWESTOWANYCH ŚRODKÓW. DOM MAKLERSKI BZ WBK S.A. ZWRACA UWAGĘ, Iś NA CENĘ INSTRUMENTÓW FINANSOWYCH MA WPŁYW WIELE RÓśNYCH CZYNNIKÓW, KTÓRE SĄ LUB MOGĄ BYĆ NIEZALEśNE OD EMITENTÓW I WYNIKÓW JEGO DZIAŁALNOŚCI. MOśNA DO NICH ZALICZYĆ M. IN. ZMIENIAJĄCE SIĘ WARUNKI EKONOMICZNE, PRAWNE, POLITYCZNE I PODATKOWE. DECYZJA O ZAKUPIE WSZELKICH INSTRUMENTÓW FINANSOWYCH POWINNA BYĆ PODJĘTA WYŁĄCZNIE NA PODSTAWIE PROSPEKTU, OFERTY LUB INNYCH POWSZECHNIE DOSTĘPNYCH DOKUMENTÓW I MATERIAŁÓW OPUBLIKOWANYCH ZGODNIE Z OBOWIĄZUJĄCYMI PRZEPISAMI POLSKIEGO PRAWA. Przy sporządzaniu niniejszego dokumentu Dom Maklerski BZ WBK S.A. korzystał z następujących metod wyceny : zdyskontowanych przepływów pienięŝnych porównawczej. Metoda DCF bazuje na spodziewanych przyszłych zdyskontowanych przepływach pienięŝnych. Do jej mocnych stron zaliczyć moŝna uwzględnienie wszystkich strumieni gotówki, jakie wpływają do spółki oraz kosztu pieniądza w czasie. Wadami wyceny DCF są: duŝa ilość parametrów i załoŝeń, które naleŝy oszacować i wraŝliwość wyceny na zmiany tych parametrów. Metoda porównawcza opiera się na ekonomicznym prawie jednej ceny. Mocnymi stronami metody porównawczej są: mała ilość parametrów, jakie analityk musi oszacować, oparcie wyceny na aktualnych warunkach rynkowych, stosunkowo duŝa dostępność wskaźników dla porównywanych spółek oraz szeroka znajomość metody porównawczej wśród inwestorów. Do wad wyceny metodą porównawczą zaliczyć moŝna znaczną wraŝliwość wyników wyceny na wybór spółek do grupy porównawczej, uproszczenie obrazu spółki prowadzące do pominięcia pewnych istotnych czynników (np.: dynamika wzrostu, aktywa pozaoperacyjne, ład korporacyjny, powtarzalność wyników, róŝnice w stosowanych standardach rachunkowości) oraz niepewność efektywności rynkowej wyceny porównywanych spółek. Wyjaśnienia terminologii fachowej uŝytej w rekomendacji: EBIT - zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja P/E - wskaźnik ceny do zysku na akcję EV - kapitalizacja spółki powiększona o dług netto PEG - wskaźnik P/E do wzrostu zysków EPS - zysk na akcję CPI - wskaźnik cen i usług towarów konsumpcyjnych WACC - średni waŝony koszt kapitału CAGR - średnioroczny wzrost P/CE - wskaźnik ceny akcji do zysku netto na 1 akcję powiększony o amortyzację na 1 akcję NOPAT - teoretyczny zysk operacyjny po opodatkowaniu FCF - wolne przepływy pienięŝne BV wartość księgowa ROE zwrot na kapitale własnym P/BV wskaźnik ceny do wartości księgowej. Definicje rekomendacji: Kupuj całkowita oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji w akcji przekroczy 15% w ciągu dwunastu miesięcy. Trzymaj całkowita oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji w akcji wyniesie od 0% do 15% w ciągu dwunastu miesięcy. Kupuj całkowita oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji w akcji wyniesie mniej niŝ 0% w ciągu dwunastu miesięcy. Na przestrzeni ostatnich 3 miesięcy Dom Maklerski BZ WBK S.A. wydał: 16 rekomendacji Kupuj, 6 rekomendacji Trzymaj oraz 3 rekomendacje Sprzedaj. Emitenci nie posiadają akcji Domu Maklerskiego BZ WBK S.A. Członkowie władz Emitentów, ani osoby im bliskie nie są członkami władz Domu Maklerskiego BZ WBK S.A. Bank Zachodni WBK is a member of Allied Irish Banks Group 6

7 śadna z osób zaangaŝowanych w przygotowanie raportu nie pełni funkcji w organach Emitentów, nie zajmuje stanowiska kierowniczego, ani nie jest osobą bliską dla członków władz Emitentów oraz Ŝadna z tych osób, jak równieŝ ich bliscy nie są stroną jakiejkolwiek umowy z Emitentami, która byłaby zawarta na warunkach odmiennych niŝ inne umowy, których stroną jest któryś z Emitentów i konsumenci. Wśród osób, które brały udział w sporządzeniu rekomendacji, jak równieŝ tych, które nie uczestniczyły w jej przygotowaniu, ale miały lub mogły mieć do niej dostęp, nie istnieją osoby, które posiadają akcje Emitentów w liczbie stanowiącej mniej niŝ 5% kapitału zakładowego lub instrumenty finansowe, których wartość jest w sposób istotny związana z wartością instrumentów finansowych emitowanych przez tych Emitentów. W ciągu ostatnich 12 miesięcy Dom Maklerski BZ WBK S.A. był stroną umowy mającej za przedmiot oferowanie instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta ABC Data S.A. i mającej związek z ceną instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta. Dom Maklerski BZ WBK S.A. nie nabywał lub nie zbywał instrumentów finansowych emitowanych przez Emitentów na własny rachunek celem realizacji umów o subemisje inwestycyjne lub usługowe. Dom Maklerski BZ WBK S.A. pełni rolę animatora rynku, na zasadach określonych w Regulaminie Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie, dla instrumentów finansowych Emitenta ABC Data S.A. Dom Maklerski BZ WBK S.A. pełni rolę animatora emitenta, na zasadach określonych w Regulaminie Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie, dla instrumentów finansowych Emitenta ABC Data S.A. Dom Maklerski BZ WBK S.A. w ciągu ostatnich dwunastu miesięcy otrzymał wynagrodzenie z tytułu świadczenia usług na rzecz Emitenta ABC Data S.A. Usługi te obejmowały prowadzenie depozytu instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta, publiczne oferowanie akcji emitowanych przez Emitenta oraz pełnienie roli animatora emitenta. W ciągu ostatnich 12 miesięcy Bank Zachodni WBK S.A., który jest powiązany z Domem Maklerskim BZ WBK S.A., otrzymał wynagrodzenie z tytułu świadczenia usług z zakresu bankowości inwestycyjnej na rzecz Emitenta ABC Data S.A. oraz zawarł umowę z Emitentem w sprawie świadczenia takich usług. Dom Maklerski BZ WBK S.A. nie posiada akcji Emitentów instrumentów finansowych będących przedmiotem niniejszej rekomendacji, w łącznej liczbie stanowiącej co najmniej 5% kapitału zakładowego. Bank Zachodni WBK S.A., który jest podmiotem powiązanym z Domem Maklerskim BZ WBK S.A., nie jest pośrednio powiązany z Emitentami. Dom Maklerski BZ WBK S.A. nie wyklucza moŝliwości nabycia przez któryś z podmiotów z nim powiązanych, w okresie sporządzania niniejszej rekomendacji, akcji Emitentów instrumentów finansowych, powodującego osiągniecie łącznej liczby stanowiącej co najmniej 5% kapitału zakładowego. Poza wspomnianymi powyŝej, Emitentów nie łączą Ŝadne inne stosunki umowne z Domem Maklerskim BZ WBK S.A. Dom Maklerski BZ WBK S.A. nie posiada tak bezpośrednio jak i pośrednio instrumentów finansowych emitowanych przez Emitentów lub których wartość zaleŝna jest w istotny sposób od wartości instrumentów finansowych emitowanych przez Emitentów (za wyjątkiem pełnienia roli animatora rynku i animatora emitenta). Nie jest jednak wykluczone, Ŝe w okresie następnych dwunastu miesięcy, włącznie z okresem obowiązywania niniejszej rekomendacji Dom Maklerski BZ WBK S.A. składać będzie ofertę świadczenia usług na rzecz Emitentów jak równieŝ będzie nabywać lub zbywać instrumenty finansowe wyemitowane przez Emitentów lub których wartość zaleŝna jest od wartości instrumentów finansowych wyemitowanych przez Emitentów. Dom Maklerski BZ WBK S.A. nie jest stroną Ŝadnej umowy z wyjątkiem umów brokerskich z klientami, w wykonaniu których Dom Maklerski BZ WBK S.A. sprzedaje i kupuje akcje Emitentów na zlecenie swoich klientów, której świadczenie byłoby zaleŝne od wyceny instrumentów finansowych omawianych w niniejszym dokumencie. Wynagrodzenie otrzymywane przez osoby sporządzające niniejszy dokument moŝe być w sposób pośredni zaleŝne od wyników finansowych uzyskiwanych w ramach transakcji z zakresu bankowości inwestycyjnej, dotyczących instrumentów finansowych emitowanych przez Emitentów, dokonywanych przez Dom Maklerski BZ WBK S.A. lub podmioty z nim powiązane. W opinii Domu Maklerskiego BZ WBK S.A. niniejszy dokument został sporządzony z zachowaniem naleŝytej staranności i z wykluczeniem jakiegokolwiek konfliktu interesów, który mógłby wpłynąć na jego treść. Dom Maklerski BZ WBK S.A. nie ma obowiązku podejmowania jakichkolwiek działań, które miałyby spowodować, Ŝe instrumenty finansowe, będące przedmiotem wyceny zawartej w niniejszym dokumencie będą wycenione przez rynek zgodnie z wyceną zawartą w niniejszym dokumencie. Dom Maklerski BZ WBK S.A. podlega nadzorowi Komisji Nadzoru Finansowego i niniejszy dokument został sporządzony w ramach prowadzonej przez Dom Maklerski działalności. Data na pierwszej stronie niniejszego raportu jest datą sporządzenia i opublikowania raportu. UWAśA SIĘ, śe KAśDY KTO PRZYJMUJE LUB WYRAśA ZGODĘ NA PRZEKAZANIE MU TEGO DOKUMENTU WYRAśA ZGODĘ NA TREŚĆ POWYśSZYCH ZASTRZEśEŃ. Dom Maklerski BZ WBK S.A. z siedzibą w Poznaniu, pl. Wolności 15, Poznań, zarejestrowany w Sądzie Rejonowym Poznań Nowe Miasto i Wilda, VIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego pod nr KRS , nr NIP , kapitał zakładowy zł w całości wpłacony. Bank Zachodni WBK is a member of Allied Irish Banks Group 7