(%) P 2006P P 2006P

Transkrypt

1 Raport Sektorowy Producenci Ceramiki 6 października 2005 Wojny płytkowe W oparciu o wycenę metodą DCF ustaliliśmy wartość godziwą akcji Cersanitu na 123,0 zł oraz 47,6 zł na akcję spółki Opoczno, co jest odpowiednio 5,4% poniżej oraz 11,0% powyżej bieżącego poziomu kursów rynkowych. Wydajemy rekomendacje REDUKUJ dla Cersanitu i AKUMULUJ dla Opoczna. 50% nadwyżka mocy produkcyjnej polskiego przemysłu pytek ceramicznych doprowadziła do wojny cenowej na krajowym rynku oraz do zwiększenia zależności od eksportu. Mimo, iż naszym zdaniem w najbliższych latach spadek cen będzie kontynuowany wywierając negatywny wpływ na marże, sądzimy także, że pozwoli to największym producentom skonsolidować rynek kosztem słabszych graczy. Po słabych wynikach finansowych zanotowanych w pierwszym półroczu, spodziewamy się, iż druga połowa roku będzie znacznie lepsza. Wysoka dynamika przemysłu budowlanego oraz rosnący popyt na kredyty hipoteczne może być zwiastunem wzrostu zapotrzebowania na materiały wykończeniowe. Biorąc pod uwagę nadprodukcję w kraju, kluczem do przyszłego wzrostu będą planowane inwestycje w Rosji, na Ukrainie i innych krajach regionu. Opóźnienie w realizacji tych inwestycji świadczy o znaczących trudnościach związanych z angażowaniem się na rozwijających się krajach Europy Wschodniej. W związku z faktem, iż potencjalne projekty znajdują się nadal na bardzo wstępnym etapie a ich wpływ na wartość spółek jest niepewny, nie bierzemy ich pod uwagę w naszych prognozach finansowych i wycenach. Naszym zdaniem głównym, długoterminowym zagrożeniem jest zdecydowany wzrost taniej mocy produkcyjnej w Rosji, który będzie mieć negatywny wpływ na polski eksport. Ponadto, zakładamy, iż w ciągu 3 lat kierunek handlu może ulec zmianie i rynek polski będzie narażony na skutki importu z Europy Wschodniej. Uważamy, iż zalety operacyjne i strategiczne spółki Cersanit oraz prognozowane bardzo dobre wyniki w trzeciego kwartału 2005 są już zawarte w cenie akcji. Biorąc pod uwagę umiarkowane szanse dalszego wzrostu, 29% premia rynkowa wobec innych spółek przemysłowych wydaje się być wygórowana. Po uruchomieniu nowych linii produkcyjnych w najbliższych latach Opoczno będzie miało niskie nakłady inwestycyjne. W warunkach prognozowanego wzrostu rynku, nadwyżka mocy produkcyjnych może paradoksalnie stać się zaletą, zabezpieczając pozycję lidera. Pomimo presji na marże, Opoczno będzie generować znaczne nadwyżki gotówkowe, sprawiające że wycena DCF wypada atrakcyjnie. Producenci ceramiki : Podsumowanie rekomendacji BZ WBK W zł, o ile nie podano inaczej Spółka Symbol Cena Wartość Cena Docelowa Upside do Rekomendacja P/E(x) EV/EBITDA(x) godziwa 12-mies Ceny docelowej (%) P 2006P P 2006P Opoczno OPO PW 42,90 47,6 52,0 21,2 Akumuluj 9,6 12,6 11,6 6,9 7,1 7,0 Cersanit CST PW 130,0 123,0 134,3 3,3 Redukuj 16,6 15,2 15,1 10,9 10,1 9,9 Dział analiz Dariusz Turkiewicz Paweł Burzyński Źródło: Dane spółki, szacunki DM BZ WBK, wyniki finansowe skorygowane o wpływ zdarzeń jednorazowych

2 Cersanit Ceramika sanitarna Reuters: CRSA.WA Bloomberg: CST PW 6 Październik 2005 Kosztowna wysoka klasa Obniżenie rekomendacji do REDUKUJ. Cena docelowa 123 zł Cersanit jest jednym z okrętów flagowych polskiego przemysłu szczycący się imponującym rozwojem i lukratywną sprawnością operacyjną. Jednakże ze względu na znaczny wzrost kursu akcji i spodziewany spadek tempa wzrostu naszym zdaniem spółka stała się przewartościowana. REDUKUJ. Rekomendacja Redukuj Cena (zł, 5 października 2005) 130,0 Cena godziwa (zł, bieżąca) 123,0 Cena docelowa (zł, 12-miesięczna) 134,3 Kapitalizacja (mln zł) Free float (%) 51,1 Liczba akcji (mln) 11,6 Średni dzienny obrót (3 miesiące, akcje) 5,9tys. EURPLN 3,92 USDPLN 3,28 Oczekujemy, że II połowa 2005 roku przychody i EBITDA będą najlepsze w dotychczasowej historii Spółki. Ponieważ moce obecnie wykorzystywane są w 100% a inwestycje w ich zwiększenie zostały przesunięte oczekujemy zahamowania tempa wzrostu w najbliższych latach. Założyliśmy niskie wydatki inwestycyjne, lecz Cersanit może wykorzystać swoją silną pozycję finansową do ewentualnych przejęć słabszych graczy rynkowych. Ewentualne przejęcie Opoczna po obecnych atrakcyjnych cenach rynkowych byłoby korzystne. Jednakże ze względu na bardzo zbliżony profil obu spółek i silny nacisk ze strony innych konkurentów potencjalne synergie są dość ograniczone. Kluczem do zachowania wysokiego tempa wzrostu byłyby planowane inwestycje w krajach Europy Wschodniej. Najbardziej prawdopodobny projekt, nowe zakłady na Ukrainie, nie przyniosą przychodów przed 2007 rokiem. Biorąc pod uwagę wstępną fazę projektów i ich nie do końca zdefiniowany zakres nie uwzględniliśmy ich w naszych prognozach. Pełne wykorzystanie mocy produkcyjnych oznacza, iż Cersanit nie musi walczyć agresywnie o udział rynkowy, czego konsekwencją jest relatywnie mniejsza presja na ceny. Stabilny oligopol na rynku ceramiki sanitarnej oznacza, że marże operacyjne Cersanitu są fundamentalnie bezpieczniejsze niż Opoczna. Jedynym zidentyfikowanym długoterminowym zagrożeniem jest wzrost importu ceramiki z krajów rozwijających się a zwłaszcza Chin wrz 04 paź 04 lis 04 Cena Akumuluj/Kupuj Redukuj/Sprzedaj gru 04 sty 05 lut 05 mar 05 kwi 05 maj 05 Cena względna Trzymaj Wykres mierzy zmianę w stosunku do indeksu WIG20. 5 października 2005 indeks WIG20 zamknął się na poziomie Najwięksi akcjonariusze cze 05 lip 05 sie 05 wrz 05 %kapitału Michał Sołowow 48,9 ING NN OFE 6,9 PZU OFE 5,2 Opis Spółki Największy producent ceramiki sanitarnej i trzeci producent płytek ceramicznych w Polsce. Dodatkowo produkcja innych sprzętów łazienkowych oraz mebli Cersanit: Podsumowanie wyników finansowych W mln zł, o ile nie zaznaczono inaczej P 2006P 2007P 2008P Przychody EBITDA Zysk operacyjny Zysk netto EPS (zł) 7,84 8,55 8,60 8,93 9,18 P/E (x) 16,6 15,2 15,1 14,6 14,2 EV/EBITDA (x) 10,9 10,1 9,9 9,8 9,6 Źródło: Dane spółki, szacunki DM BZ WBK Dział analiz Dariusz Turkiewicz

3 Opoczno Materiały wykończeniowe Reuters: OPOC.WA Bloomberg: OPO PW 6 październik 2005 Wzrost za cenę rentowności Rekomendacja Akumuluj Cena (zł, 5 październik 2005) 42,9 Inicjacja rekomendacji. AKUMULUJ. Cena docelowa 47,6 zł Pomimo spadających marż, pozycja lidera na trudnym lecz wzrostowym rynku oraz nowoczesne moce produkcyjne zapewnią generację wysokich nadwyżek pieniężnych w najbliższych latach. Po rozczarowujących wynikach pierwszego półrocza negatywny sentyment rynkowy sprowadził kurs akcji do atrakcyjnego poziomu. Oczekując zdecydowanie lepszych wyników w drugim półroczu wydajemy rekomendację AKUMULUJ. W 2005 roku Opoczno było zmuszone rozpocząć wojnę cenową aby odeprzeć zakusy nowych graczy na rynku i utrzymać pozycję lidera. Nadpodaż na rynku płytek oznacza presję na marże, lecz jednocześnie zwiększy się koncentrację produkcji. Przewidujemy wzrost udziału rynkowego Opoczna w najbliższych latach kosztem mniejszych producentów. Spółka będzie jednym z głównych beneficjantów wzrostu budownictwa w najbliższych latach. Wyniki finansowe pierwszego półrocza okazały się słabsze od osiągniętych w wyjątkowo korzystnym 2005 roku. Wpływ na to miała rosnąca konkurencja na rynku krajowym i niższa rentowność eksportu wynikająca z niekorzystnych kursów walutowych. Dzięki sezonowości rynku spodziewamy się zdecydowanie lepszych wyników w drugim półroczu. Akwizycja Dvarcioniu Keramika pozwoli uzyskać w % dynamikę wolumenu sprzedaży, jednak spadek średniej ceny przełoży się na zaledwie 10% wzrost wartości przychodów. W naszych prognozach nie uwzględniliśmy dalszych akwizycji kapitałowych na rynkach Europy Środkowo-Wschodniej, gdyż potencjalne projekty znajdują się w bardzo wstępnej fazie. Ewentualne zaangażowanie kapitałowe w tych krajach może dać znaczące oszczędności operacyjne oraz możliwości rozwoju. Z drugiej jednak strony, znacząco wpłynie to na ryzyko inwestycyjne Spółki. Nadwyżki nowoczesnych mocy produkcyjnych dają możliwość wykorzystania oczekiwanego wzrostu rynku bez konieczności znacznych wydatków inwestycyjnych. Z tego powodu wycena DCF wypada szczególnie korzystnie, a 12-miesięczna cena docelowa daje 21% potencjał wzrostu. Opoczno: Podsumowanie wyników finansowych* W mln zł, o ile nie zaznaczono inaczej P 2006P 2007P 2008P Przychody EBITDA Zysk operacyjny Zysk netto EPS (PLN) 4,62 3,39 3,69 4,47 5,39 P/E (x) 9,6 12,6 11,6 9,6 8,0 EV/EBITDA (x) 6,9 7,1 7,0 6,5 6,1 Źródło: Dane spółki, szacunki DM BZ WBK; Wyniki skorygowane o wpływ zdarzeń jednorazowych Wycena (zł, bieżąca) 47,6 Cena docelowa (zł, 12-miesięczna) 52,0 Kapitalizacja (mln zł) 705 Free float (%) 51,6 Liczba akcji (mln) 16,5 Średni dzienny obrót (3 miesi, akcje) 31,5tys. EURPLN 3,92 USDPLN 3, cze 14 lip Cena 3 sie 23 sie Cena względna Wykres mierzy zmianę w stosunku do indeksu WIG20. 5 października 2005 indeks WIG20 zamknął się na poziomie Główni akcjonariusze 12 wrz 2 paź % kapitału CSFB CP (Enterprise Investors) 48,4 Opis Spółki Opoczno jest największym w Polsce i drugim w Europie Środkowej producentem płytek ceramicznych Dział analiz Dariusz Turkiewicz

4

5 Dom Maklerski BZ WBK pl Wolności Poznań fax Departament Sprzedaży Detalicznej Zespół Maklerów Transakcyjnych Tomasz Leśniewski, Kierownik tel Paweł Bartczak, Makler tel Paweł Kubiak, Makler tel Sławomir Koźlarek, Makler tel Artur Pisarzowski, Makler tel Jacek Siera, Makler tel Paweł Łabęcki, Makler tel Marcin Skupień, Makler tel Tomasz Kaczmarek, Makler tel Tomasz Jerzyk, Analityk techniczny tel ZASTRZEŻENIE DOTYCZĄCE CHARAKTERU DOKUMENTU ORAZ ODPOWIEDZIALNOŚCI ZA SPORZĄDZENIE, TREŚĆ I UDOSTĘPNIENIE DOKUMENTU Niniejszy materiał został przygotowany przez Dom Maklerski BZ WBK S.A., podmiot podlegający przepisom Ustawy o Publicznym Obrocie Papierami Wartościowymi z 21 sierpnia 1997 r. Materiał ten jest adresowany wyłącznie do kwalifikowanych inwestorów zgodnie z przepisami Ustawy o Publicznym Obrocie Papierami Wartościowymi z 21 sierpnia 1997 r. Niniejszy dokument nie stanowi oferty, ani nie ma na celu nakłaniania do nabycia lub zbycia jakichkolwiek instrumentów finansowych i został sporządzony wyłącznie w celu informacyjnym. Jego autorem jest Dom Maklerski BZ WBK S.A. lub uprawniony podmiot powiązany Domu Maklerskiego BZ WBK S.A. (takie jednostki lub powiązane z nimi osoby, dalej zwane Spółkami ). Spółki mogą, w zakresie dopuszczanym prawem, uczestniczyć lub inwestować w inne transakcje związane z finansowaniem Emitentów papierów wartościowych wspomnianych w niniejszym dokumencie ( Papiery wartościowe ), świadczyć usługi na rzecz lub pośredniczyć w świadczeniu usług przez takiego Emitenta i/lub mieć możliwość lub realizować transakcje Papierami wartościowymi lub opcjami. Dom Maklerski BZ WBK S.A. może, w zakresie dopuszczalnym prawem Wielkiej Brytanii oraz pozostałymi prawami oraz przepisami, przeprowadzać transakcje papierami wartościowymi zanim niniejszy materiał zostanie przedstawiony odbiorcom. O ile stosowne prawo w zakresie właściwej jurysdykcji nie przewiduje inaczej, jedynie autoryzowane spółki powiązane Domu Maklerskiego BZ WBK S.A. będą uprawnione do realizowania zleceń na papiery wartościowe od klientów w obrębie tych jurysdykcji. Niniejszy materiał może dotyczyć inwestycji lub usług świadczonych przez osobę spoza Wielkiej Brytanii lub innych zagadnień nie leżących w zakresie Organów Regulujących Usługi Finansowe. Szczegółowe informacje dostępne są na życzenie. Informacje i opinie zawarte w niniejszym dokumencie zostały zebrane lub opracowane przez Dom Maklerski BZ WBK S.A. ze źródeł traktowanych jako wiarygodne, pomimo to, żadna ze Spółek nie przyjmuje żadnej odpowiedzialności za straty spowodowane jego wykorzystaniem i nie gwarantuje jego dokładności lub kompletności. Nie należy opierać się na niniejszym dokumencie jako takim i nie należy go wykorzystywać zamiast niezależnego osądu. Dom Maklerski BZ WBK S.A. oraz spółki powiązane nie ponoszą odpowiedzialności za wszelkie niedokładności lub pominięcia w niniejszym lub dowolnym innym dokumencie przygotowanym przez Dom Maklerski BZ WBK S.A. lub wysłanym przez Dom Maklerski BZ WBK S.A. do dowolnej osoby w związku z oferowanymi papierami wartościowymi i każda taka osoba będzie odpowiedzialna za przeprowadzenie na własną rękę badań oraz analiz informacji zawartych w niniejszym dokumencie i będzie odpowiedzialna za ocenę zalet oraz ryzyka związanego z papierami wartościowymi będącymi tematem niniejszego lub dowolnego innego dokumentu. Niniejsze oświadczenie będzie częścią oraz warunkiem każdej umowy zawartej przez Dom Maklerski BZ WBK S.A. lub jego spółki powiązane z każdą taką osobą odnośnie dowolnej transakcji papierami wartościowymi. Informacje i opinie zawarte w niniejszym dokumencie mogą się zmienić bez konieczności poinformowania o tym fakcie. NINIEJSZY DOKUMENT NIE STANOWI OFERTY LUB ZAPROSZENIA DO SUBSKRYPCJI LUB ZAKUPU PAPIERÓW WARTOŚCIOWYCH I NINIEJSZY DOKUMENT ANI ŻADEN Z JEGO ZAPISÓW NIE BĘDZIE STANOWIĆ PODSTAWY DO ZAWARCIA UMOWY LUB POWSTANIA ZOBOWIĄZANIA. NINIEJSZY DOKUMENT JEST PRZEDSTAWIONY PAŃSTWU WYŁĄCZNIE DO CELÓW INFORMACYJNYCH I NIE MOŻE BYĆ KOPIOWANY LUB PRZEKAZYWANY OSOBOM TRZECIM. W SZCZEGÓLNOŚCI ANI NINIEJSZY DOKUMENT, ANI JEGO KOPIA NIE MOGĄ ZOSTAĆ PRZEKAZANE LUB WYDANE W STANACH ZJEDNOCZONYCH AMERYKI, KANADZIE, JAPONII. ROZPOWSZECHNIANE BEZPOŚREDNIO LUB POŚREDNIO W TYCH PAŃSTWACH LUB WŚRÓD OBYWATELI TYCH PAŃSTW LUB OSÓB W NICH PRZEBYWAJĄCYCH MOŻE STANOWIĆ NARUSZENIE PRAWA DOTYCZĄCEGO PAPIERÓW WARTOŚCIOWYCH OBOWIĄZUJĄCEGO W TYCH KRAJACH. ROZPOWSZECHNIANIE LUB UDOSTĘPNIANIE TEGO DOKUMENTU NA TERYTORIUM INNYCH PAŃSTW MOŻE BYĆ OGRANICZONE PRZEZ ODPOWIEDNIE PRZEPISY PRAWA. OSOBY UDOSTĘPNIAJĄCE LUB ROZPOWSZECHNIAJĄCE TEN DOKUMENT SĄ OBOWIĄZANE ZNAĆ TE OGRANICZENIA I ICH PRZESTRZEGAĆ. W USA LUB WIELKIEJ BRYTANII NINIEJSZY DOKUMENT MOŻE BYĆ JEDYNIE ROZPOWSZECHNIANY WŚRÓD OSÓB, KTÓRE POSIADAJĄ PROFESJONALNĄ WIEDZĘ W ZAKRESIE INWESTOWANIA ZGODNIE Z (A) ARTYKUŁEM 19(5), 38, 47 I 49 USTAWY Z 2000 ROKU O RYNKACH I USŁUGACH FINANSOWYCH I ROZPORZĄDZENIEM Z NINIEJSZY RAPORT ANI JEGO KOPIE NIE MOGĄ BYĆ UDOSTĘPNIANE NA TERENIE JURYSDYKCJI POZA TERYTORIUM WIELKIEJ BRYTANII, W KTÓRYCH JEGO UDOSTĘPNIANIE MOŻE BYĆ ZAKAZANE PRAWEM. OSOBY, KTÓRE OTRZYMUJĄ NINIEJSZY RAPORT POWINNY SIĘ ZAZNAJOMIĆ I PRZESTRZEGAĆ WSZELKICH TAKICH OGRANICZEŃ. NINIEJSZY DOKUMENT NIE ZOSTAŁ PRZYGOTOWANY PRZEZ LUB WE WSPÓŁPRACY Z FIRMĄ OPOCZNO S.A. LUB CERSANIT S.A. INFORMACJI ZAWARTYCH W NINIEJSZYM DOKUMENCIE NIE NALEŻY TRAKTOWAĆ JAKO AUTORYZOWANYCH LUB ZATWIERDZONYCH PRZEZ FIRMĘ OPOCZNO S.A. LUB CERSANIT S.A. OPINIE ZAWARTE W NINIEJSZYM DOKUMENCIE SĄ WYŁĄCZNIE OPINIAMI DOMU MAKLERSKIEGO BZ WBK S.A. DECYZJA O ZAKUPIE WSZELKICH PAPIERÓW WARTOŚCIOWYCH POWINNA BYĆ PODJĘTA WYŁĄCZNIE NA PODSTAWIE PROSPEKTU LUB OFERTY. AKCEPTUJĄC NINIEJSZY RAPORT, ZGADZAJĄ SIĘ PAŃSTWO NA PRZESTRZEGANIE NASTĘPUJĄCYCH OGRANICZEŃ. WSZELKIE ISTOTNE INFORMACJE NA TEMAT EMITENTÓW ORAZ PAPIERÓW, KTÓRE MAJĄ BYĆ OFEROWANE W DRODZE OFERTY PUBLICZNEJ LUB DOPUSZCZONE DO OBROTU NA RYNKU REGULOWANYM W POLSCE S.A. ZAWARTE W PROSPEKCIE (WRAZ ZE WSZELKIMI PÓŹNIEJSZYMI POPRAWKAMI ORAZ INFORMACJAMI OPUBLIKOWANYMI PRZEZ FIRMĘ OPOCZNO S.A. LUB CERSANIT S.A. ZGODNIE Z USTAWĄ PRAWO O PUBLICZNYM OBROCIE PAPIERAMI WARTOŚCIOWYMI OBOWIĄZUJĄCĄ W POLSCE) BĘDĄCYM JEDYNYM PRAWNIE WIĄŻĄCYM DOKUMENTEM ZAWIERAJĄCYM PODOBNE INFORMACJE. PROSPEKT JEST DOSTĘPNY W PUNKTACH OBSŁUGI KLIENTA AGENTA OFERUJĄCEGO ORAZ INNYCH PRZEDSIĘBIORSTWACH MAKLERSKICH UCZESTNICZĄCYCH W OFERCIE PUBLICZNEJ, JAK RÓWNIEŻ W SIEDZIBIE EMITENTA, W OPOCZNIE, UL. PRZEMYSŁOWA 5 (OPOCZNO S.A.), W KIELCACH, UL. ZAGNAŃSKA 27 (CERSANIT S.A.) ORAZ W CENTRUM INFORMACYJNYM KOMISJI PAPIERÓW WARTOŚCIOWYCH I GIEŁD W WARSZAWIE PRZY PLACU POWSTAŃCÓW WARSZAWY 1. NINIEJSZY DOKUMENT ANI JEGO KOPIA NIE MOŻE BYĆ WYSŁANA DO USA, KANADY, AUSTRALII LUB JAPONII LUB DO MIESZKAŃCA Z USA. NIEDOTRZYMANIE TEGO OGRANICZENIA MOŻE STANOWIĆ POGWAŁCENIE PRAW DOTYCZĄCYCH PAPIERÓW WARTOŚCIOWYCH OBOWIĄZUJĄCYCH W USA, KANADZIE, AUSTRALII LUB JAPONII. NINIEJSZY DOKUMENT MA PRZEZNACZENIE WYŁĄCZNIE INFORMACYJNE I NIE MOŻE BYĆ POWIELANY LUB PRZEKAZYWANY DALEJ. NINIEJSZY DOKUMENT NIE STANOWI OFERTY SPRZEDAŻY LUB ZAKUPU ŻADNYCH PAPIERÓW WARTOŚCIOWYCH. Przy sporządzaniu niniejszego dokumentu Dom Maklerski BZ WBK S.A. korzystał z następujących metod wyceny : 1) zdyskontowanych przepływów pieniężnych oraz 2) porównawczej Metoda DCF bazuje na spodziewanych przyszłych zdyskontowanych przepływach pieniężnych. Do jej mocnych stron zaliczyć można uwzględnienie wszystkich strumieni gotówki, jakie wpływają do spółki oraz kosztu pieniądza w czasie. Wadami wyceny DCF są: duża ilość parametrów i założeń, które należy oszacować i wrażliwość wyceny na zmiany tych parametrów. Metoda porównawcza opiera się na ekonomicznym prawie jednej ceny. Mocnymi stronami metody porównawczej są: mała ilość parametrów, jakie analityk musi oszacować, oparcie wyceny na aktualnych warunkach rynkowych, stosunkowo duża dostępność wskaźników dla porównywanych spółek oraz szeroka znajomość metody porównawczej wśród inwestorów. Do wad wyceny metodą porównawczą zaliczyć można znaczną wrażliwość wyników wyceny na wybór spółek do grupy porównawczej, uproszczenie obrazu spółki prowadzące do pominięcia pewnych istotnych czynników (np.: dynamika wzrostu, aktywa pozaoperacyjne, ład korporacyjny, powtarzalność wyników, różnice w stosowanych standardach rachunkowości) oraz niepewność efektywności rynkowej wyceny porównywanych spółek. Wyjaśnienia terminologii fachowej użytej w rekomendacji: EBIT - zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja P/E - wskaźnik ceny do zysku na akcję EV - kapitalizacja spółki powiększona o dług netto PEG - wskaźnik P/E do wzrostu zysków EPS - zysk na akcję CPI - wskaźnik cen i usług towarów konsumpcyjnych WACC - średni ważony koszt kapitału CAGR - średnioroczny wzrost P/CE - wskaźnik ceny akcji do zysku netto na 1 akcję powiększony o amortyzację na 1 akcję NOPAT - teoretyczny zysk operacyjny po opodatkowaniu FCF - wolne przepływy pieniężne BV wartość księgowa ROE zwrot na kapitale własnym Emitenci nie posiadają akcji Domu Maklerskiego BZ WBK S.A. Członkowie władz Emitentów ani osoby im bliskie nie są członkami władz Domu Maklerskiego BZ WBK S.A. Żadna z osób zaangażowanych w przygotowanie raportu nie jest osobą bliską dla członków władz Emitentów oraz żadnej z tych osób, jak również ich bliscy nie są stroną jakiejkolwiek umowy z Emitentami. Jednocześnie żadna z tych osób nie posiada zarówno bezpośrednio jak i pośrednio jakichkolwiek papierów wartościowych emitowanych przez Emitentów lub instrumentów finansowych, których wartość byłaby w sposób istotny związana z wartością papierów wartościowych emitowanych przez Emitentów. W ciągu ostatnich 12 miesięcy Dom Maklerski BZ WBK S.A. był członkiem konsorcjum dystrybucyjnego o ofercie publicznej dotyczącej instrumentów finansowych wyemitowanych przez Emitenta (OPOCZNO S.A.) W ciągu ostatnich 12 miesięcy Dom Maklerski BZ WBK S.A. nie był stroną umów mających za przedmiot oferowanie instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta (CERSANIT S.A.) lub mających związek z ceną instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta (CERSANIT S.A.). Dom Maklerski BZ WBK S.A. nie pełnił dotychczas roli animatora rynku i emitenta dla akcji Emitenta (OPOCZNO S.A.) będących przedmiotem niniejszego dokumentu, na zasadach określonych w Regulaminie Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie. Jednakże DM złożył Emitentowi (OPOCZNO S.A.) taką ofertę. Oferta nie została jeszcze zaakceptowana przez Emitenta (OPOCZNO S.A.).

6 W ciągu ostatnich 12 miesięcy Dom Maklerski BZ WBK S.A. pełnił rolę animatora rynku dla akcji Emitenta (CERSANIT S.A.) W ciągu ostatnich 12 miesięcy Dom Maklerski BZ WBK S.A. otrzymał wynagrodzenie za świadczenie usług na rzecz Emitenta (OPOCZNO S.A.). Dom Maklerski BZ WBK S.A. nie posiada bezpośrednio ani pośrednio przez podmioty pozostające w tej samej grupie kapitałowej, akcji Emitentów instrumentów finansowych będących przedmiotem niniejszej rekomendacji, w łącznej liczbie stanowiącej co najmniej 5% kapitału zakładowego. Poza wspomnianymi powyżej, Emitentów nie łączą żadne inne stosunki umowne z Domem Maklerskim BZ WBK S.A. Dom Maklerski BZ WBK S.A. nie posiada tak bezpośrednio jak i pośrednio instrumentów finansowych emitowanych przez Emitentów lub których wartość zależna jest w istotny sposób od wartości instrumentów finansowych emitowanych przez Emitentów. Nie jest jednak wykluczone, że w okresie następnych dwunastu miesięcy, włącznie z okresem obowiązywania niniejszej rekomendacji Dom Maklerski BZ WBK S.A. składać będzie ofertę świadczenia usług na rzecz Emitentów jak również nabywać lub zbywać będzie papiery wartościowe wyemitowane przez Emitentów lub których wartość zależna jest od wartości papierów wartościowych wyemitowanych przez Emitentów. Dom Maklerski BZ WBK S.A. nie jest stroną żadnej umowy z wyjątkiem umów brokerskich z klientami, w wykonaniu których Dom Maklerski BZ WBK S.A. sprzedaje i kupuje akcje Emitentów na zlecenie swoich klientów, z której świadczenie byłoby zależne od wyceny instrumentów finansowych omawianych w niniejszym dokumencie. W opinii Domu Maklerskiego BZ WBK niniejszy dokument został sporządzony z zachowaniem należytej staranności i z wykluczeniem jakiegokolwiek konfliktu interesów, który mógłby wpłynąć na jego treść. Dom Maklerski BZ WBK S.A. nie ma obowiązku podejmowania jakichkolwiek działań, które miałyby spowodować, że instrumenty finansowe, będące przedmiotem wyceny zawartej w niniejszym dokumencie będą wycenione przez rynek zgodnie z wyceną zawartą w niniejszym dokumencie. Dom Maklerski BZ WBK S.A. podlega nadzorowi Komisji Papierów Wartościowych i Giełd i niniejszy dokument został sporządzony w ramach prowadzonej przez Dom Maklerski działalności. Data na pierwszej stronie niniejszego raportu jest datą sporządzenia i opublikowania rekomendacji. Rekomendacja jest ważna do czasu wydania nowej rekomendacji. UWAŻA SIĘ, ŻE KAŻDY KTO PRZYJMUJE LUB WYRAŻA ZGODĘ NA PRZEKAZANIE MU TEGO DOKUMENTU WYRAŻA ZGODĘ NA TREŚĆ POWYŻSZYCH ZASTRZEŻEŃ.