Komentarz do wczorajszej sesji

Transkrypt

1 Krzysztof Kozieł Tomasz Kania Komentarz do wczorajszej sesji Po dwóch dniach zwyżek oraz bardzo dobrym otwarciu (WIG20 +0,63%) byki oczekiwały dalszej kontynuacji wzrostów. Rzeczywistość okazała się jednak brutalna i zaraz po otwarciu indeks największych spółek rozpoczął wędrówkę na południe. Po godzinie 14:00 nastąpiło przyspieszenie spadków i zaraz przed godz. 16:00 notowania WIGu 20 znalazły się poniżej poziomu poniedziałkowego zamknięcia. Szczęśliwie dla byków, indeks odbił się od poziomu ok punktów i zaczął odrabiać straty, by w końcowych minutach handlu odrobić z nawiązką większość strat poniesionych w trakcie sesji. Zwracamy uwagę na bardzo dużą siłę strony popytowej w końcowej fazie handlu, która przejawiła się w bardzo wysokich obrotach na fixingu. Średniaki reprezentowane przez indeks mwig40 zachowywały się podobnie do większych spółek, za wyjątkiem wydarzeń na fixingu. Choć ostatnie momenty handlu również należały do byków, wzrost obrotu jak i wzrost notowań nie był tak imponujący jak w przypadku blue chipów. Dzisiejsze pozytywne zamknięcie swigu 80 oznacza serię 13 dni pod rząd, kiedy notowania indeksu nie kończyły sesji na czerwono. Również w dniu dzisiejszym, maluchy odznaczały się wyjątkową siłą i skończyły dzień na poziomie , czyli 0,87% wyższym od poprzedniego zamknięcia. Indeksy z warszawskiego parkietu kolejny dzień utrzymują się w europejskiej czołówce. CAC40, FTSE jak i DAX zakończyły sesję skromnymi wzrostami rzędu 0,41%, 0,11% oraz 0,28%. Rynki rozwijające się takie jak Węgry (0,49%) czy Turcja (0,44%) również okazały się relatywnie słabe. Pod względem wydarzeń i odczytów mających wpływ na rynki, wczorajszy dzień prezentował się wyjątkowo okazale. O godz. 8:00 poznaliśmy odczyty PKB dla Niemiec oraz Francji, które okazały się słabsze zarówno od oczekiwań jak i poprzednich odczytów. Niemiecka gospodarka wzrosła w relacji k/k tylko o 0,1% podczas gdy oczekiwane tempo wzrostu oscylowało wokół poziomu 0,2%. W przypadku Francji, spadek PKB wyniósł 0,2% co potwierdza bardzo słabą kondycję gospodarki i świadczy o wkroczeniu w fazę recesji (poprzedni odczyt wyniósł 0,3%). Na potwierdzenie słabej koniunktury, popytu i wynikającej z tego niskiej presji na ceny, odczyt inflacji we Francji pokazał wartość 0,1% k/k. Również włoskie dane o PKB w 1Q 13 nie napawają optymizmem (2,3%), jednak w przypadku tego kraju taki wynik był raczej zdyskontowany przez rynki. Posumowaniem informacji na temat krajów europejskich jest odczyt PKB dla Strefy Euro, który w relacji k/k wyniósł 0,2% i był niższy od oczekiwań analityków (0,13%). Dane za oceanem również nie należały do najlepszych, co mogło zwiastować spadki. Nic bardziej mylnego. Po godzinie handlu, S&P skierował się na północ, bijąc po drodze kolejne rekordy. Najważniejszymi odczytami w amerykańskim kalendarium były przede wszystkim dane o inflacji, oraz produkcja przemysłowa. W przypadku pierwszego wskaźnika zanotowano wartość niższą (0,6%) zarówno w stosunku do poprzednich odczytów jak i oczekiwań. Drugi wskaźnik również znalazł się poniżej rynkowego konsensusu. Zarówno słaba inflacja jak i produkcja nie zwiastują nic dobrego gospodarce, co niekoniecznie musi boleć inwestorów. Ze względu na niebagatelny wpływ luzowania pieniężnego na giełdę, odczyty potwierdzające brak przesłanek do ograniczenia programu z pewnością przyczyniły się do wczorajszych zwyżek. Pomimo lekkiej korekty w drugiej części sesji, w końcówce handlu obroniono nowe historyczne rekordy. Na zamknięciu S&P zyskał 0,51 proc. i wyniósł 1658,78 Komentarz do wyników spółek Ważne wydarzenia GANT GANT Po katastrofalnych wynikach za IVQ 2012 r. wyniki I Q 2013 r. również rozczarowały. Spółka osiągnęła przychody na poziomie 53,7 mln zł wobec 198,4 mln zł w I Q 2012 r. Koszty własne sprzedaży wyniosły 56,4 mln zł, co przełożyło się na stratę na poziomie zysku brutto ze sprzedaży w wysokości 2,6 mln zł wobec 7,9 mln zł zysku rok wcześniej. Nieco lepiej wyglądały koszty sprzedaży i ogólnego zarządu, wyniosły odpowiednio 1,4 mln zł i 5,7 mln zł (spadek o 6% i 32% w porównaniu z I Q 2013 r.). Pomimo to wskaźnik SG&A/przychody uległ pogorszeniu o 8,3 p. p. do 13,3% r/r. Na poziomie zysku operacyjnego Gant zanotował stratę w wysokości 15,9 mln wobec 15 mln zł zysku rok wcześniej (wpływ przeszacowania nieruchomości o 18,3 mln zł). Zdecydowanie wzrosły koszty finansowe Spółki o 11,6 mln zł na wydanych w I Q 2013 r. mieszkaniach wobec 6,8 mln zł rok wcześniej. Na poziomie wyniku netto spółka zanotowała stratę 21,6 mln zł w porównaniu z 12,2 mln zł zysku w IQ 2012 r. Rozczarowujący okazał się również cash flow, na poziomie operacyjnym ( 21,6 mln zł), przy kosztach odsetkowych 7,8 mln zł, łącznie stan gotówki zmniejszył się o 13 mln zł. Wskaźnik dług netto/kapitał własny uległ dalszemu pogorszeniu wzrastając z 2,28 na koniec 2012 r. do 2,43 w IQ 2013 r. POLNORD Polnord zanotował w IQ 2013 r. przychody na poziomie 41,1 ml zł (198 wydanych mieszkań) w porównaniu z 83,5 mln zł rok wcześniej (245 wydanych mieszkań). Koszt własny sprzedaży osiągnął poziom 37,3 mln zł, co przełożyło się na zysk brutto ze sprzedaży 3,7 mln zł. Polnord osiągnął marżę brutto ze sprzedaży 9,2% wobec 13,4% w IVQ 2012 r. oraz 13,1% w IQ 2012 r. Niższa marża wynikała przede wszystkim z rozliczenia w wyników mieszkań z projektów Sopocka Rezydencja oraz City Park, które charakteryzują się ujemny marżami (udział w wydaniach ok. 20%). Pozytywnie postrzegamy spadek kosztów sprzedaży i ogólnego zarządu o odpowiednio 50% i 26% r/r (efekt prowadzonej restrukturyzacji). W I Q 2013 r. Spółka dokonało przeszacowania obiektu Wilanów Office Park na kwotę 21,4 mln zł (zaawansowanie prac ok. 90%), co istotnie poprawiło wynik operacyjny Spółki 10,5 mln (bez przeszacowań strata 10,4 mln zł). Na uwagę zasługują wysokie koszty finansowe ok. 10,5 mln zł jeśli chodzi o wydane mieszkania, łącznie Spółka zapłaciła 13,2 mln zł odsetek. Pomimo wysokich przeszacowań Polnord zarobił na czysto 1,4 mln zł co jest wynikiem gorszym zarówno w stosunku do I Q ,8 ml zł zysku netto oraz IV Q ,7 mln zł. Rozczarowujący okazał się również cash flow operacyjny (9 mln zł) przy zapłaconych odsetkach na poziomie 13,2 mln zł. Łącznie w IQ 2013 Polnord zmniejszył stan gotówki o 2,6 mln zł. W omamianym okresie wskaźnik dług netto/kapitał własny utrzymał się na niezmienionym poziomie 0,47 q/q. Wyniki Polnordu oceniamy NEGATYWNIE, w rachunku wyników wciąż widoczne są efekty sprzedaży mieszkań wybudowanych na bardzo drogich gruntach. Ponadto, w IQ 2013 r. Spółka marże Spółki kontynuowały trend spadkowy. Jedynie przeszacowanie obiektu na Wilanowie uratowało Spółkę od poniesienia straty netto. 1

2 Krzysztof Kozieł Tomasz Kania RANK PROGRESS Spółka zanotowała w IQ 2013r. przychody na poziomie 13,9 mln zł w porównaniu z 6,6 w IQ 2012 r., co oznacza wzrost o ok. 110% r/r. Pozytywnie oceniamy spadek kosztów operacyjnych z 16,5 mln zł w ubiegłym roku do 13,3 mln zł w obecnym. Należy jednak pamiętać, że w ubiegłym roku wynik mocno obciążyły oneoffy, przede wszystkim dofinansowanie najemców ok. 4,6 mln zł, które nie miało miejsca w roku bieżącym. Pod względem pozostałych kosztów Rank Progress zachował dużą dyscyplinę. Zużycie materiałów i energii spadło z 3,1 mln w IQ 2012 r. do 2,4 mln zł w roku obecnym. Wynagrodzenia, ubezpieczenia społeczne oraz pozostałe koszty rodzajowe utrzymały się na stabilnym poziomie odpowiednio ok. 2,5 mln zł, 0,5 mln zł oraz 0,8 mln zł. Zdecydowanie wzrosły natomiast podatki za wieczyste użytkowanie nieruchomości ok. 4,5 mln zł wobec 1,9 mln zł w roku ubiegłym. Łącznie Spółce udało się uzyskać 0,6 mln zł zysku na sprzedaży w porównaniu ze stratą 9,8 mln zł w roku ubiegłym. W IQ 2013r. Rank Progress dokonał pozytywnego przeszacowania nieruchomości na kwotę 11,4 mln zł na co złożyło się 8,7 mln zł istniejących projektów (efekt zmian kursu EURPLN) oraz 2,7 mln zł przeszacowań nieruchomości w budowie. Przy tak szeroko zakrojonym froncie prac delikatnie negatywnie zaskakująca jest wartość przeszacowań istniejących projektów. Głównie dzięki przeszacowaniom Spółka zanotowała 10,2 mln zł zysku operacyjny wobec 44,6 mln zł straty w roku ubiegłym (wynik mocno obciążony negatywnymi przeszacowaniami ok. 35,6 mln zł). W I Q 2013 r. zaobserwować można duży wzrost kosztów odsetkowych do poziomu 9,7 mln zł w porównaniu z 5,4 mln zł w IQ W wyniku czego Rank Progress zanotował niewielką stratę netto na poziomie 0,2 mln zł. Rozczarowaniem okazał się natomiast cash flow Spółki szczególnie na poziomie operacyjnym (8,8 mln zł), łącznie w IQ 2013r. stan gotówki zmniejszył się o 2,1 mln zł. Wskaźniki zadłużenie uległy pogorszeniu dług netto/kapitał własny wzrósł z 0,77 do 0,85 q/q, co jest efektem zaciągnięcia kolejnych kredytów na działalność inwestycyjną (31,8 mln zł) Wyniki Rank Progressu oceniamy NEUTRALNIE. Spółka realizuje obecnie kilka dużych projektów w Chojnicach, Grudziądzu, Krośnie oraz Pile, na finansowanie których potrzebuje kapitału (emisja obligacji 150 mln zł plus sprzedaż Galerii w Świdnicy). Do czasu ostatecznego rozstrzygnięcia transakcji w Świdnicy (termin do 15 września 2013r., gdzie nabywcą może być Elsoria Polska Spółka Andrzeja Bartnickiego kwota transakcji 25 mln EUR) albo inny kontrahent (w tym przypadku kwota będzie wyższa) trudno wypowiadać się o kierunku rozwoju sytuacji w Spółce. BBI DEVELOPMENT W I Q 2013 r. Spółka wypracowała przychody na poziomie 17,2 mln zł, co oznacza wzrost o 51% r/r. Koszty operacyjne wyniosły 12,8 mln zł wobec 10 mln zł w roku ubiegłym (wzrost o 28% r/r). Zysk brutto ze sprzedaży wyniósł 4,3 mln zł wobec 0,9 mln zł w IQ 2012 r., marża brutto ze sprzedaży 25% wobec 1% w I Q 2012 r. Koszty finansowe wydanych klientom mieszkań utrzymały się na stałym poziomie ok. 1,4 mln zł. Na poziomie netto BBI wypracowała 1 mln zł zysku wobec straty w roku ubiegłym 0,7 mln zł. W I Q 2013 BBI osiągnęło marżę operacyjną 25% oraz marżę netto 5,9%. Wyniki na poziomie rachunku wyników oceniamy bardzo pozytywnie. Po kiepskim IVQ 2012 r. Spółka wypracowała dobre marże. Ponadto wyniki są dobrej jakości, oparte w 100% na sprzedaży mieszkań, a nie przeszacowaniach wartości nieruchomości inwestycyjnych. Nieco gorzej prezentuje się cash flow operacyjny Spółki ( 5,1 mln zł), przy wydatkach odsetkowych 6,1 mln zł. W IQ 2013 spółka zwiększyła stan gotówki o 9,4 mln zł głównie dzięki kredytom oraz emisji obligacji łącznie +14,6 mln zł., co wynika przede wszystkim z postępów prac przy budowie flagowego obiektu Plac Unii. Wyniki BBI oceniamy POZYTYWNIE, Spółce po gorszym IVQ 2012 r. udało się wypracować dobre marże, przy braku przeszacowań MEDICAlgorythmics Spółka wypracowała w IQ 2013 r. przychody na poziomie 3,2 mln zł, co oznacza wzrost p 43,7 % r/r oraz 12,4% q/q. Większość przychodów pochodziła ze sprzedaży urządzenia PocketECG do USA. Pierwszy kwartał 2013 r. charakteryzował się nieco wyższymi kosztami operacyjnymi łącznie ok. 1,2 mln zł (wzrost o 23% q/q), co i tak pozwoliło MEDICALgorithmics wypracować 2 mln zysku ze sprzedaży wobec 1,9 mln zł (wzrost o 6,8% q/q). Na wzrost kosztów operacyjnych najmocniej wpłynął wzrost wynagrodzeń o ok. 169% z 0,2 mln w IVQ 2012 r do 0,55 mln zł w IQ 2013r. Wzrost wynagrodzeń związany był z powiększeniem działu sprzedaży międzynarodowej Spółka podpisała umowę z przedstawicielem na Kanadę. Ponadto, stworzono odrębny dział certyfikacji oraz powiększono zespół programistów oraz PR. Wzrost kosztów przełożył się na spadek marży zysku ze sprzedaży o 3,2 p. p. do poziomu 62,4%. Operacyjnie Spółka uzyskała 2 mln zysku w porównaniu z 1,9 mln w IV Q 2012 r. oraz 1,65 mln zł w IQ 2012 r. Na wyniki netto mocno rzutowały odsetki od środków pozyskanych z emisji ok. 55 mln zł, dodatkowe 0,9 mln zł w IQ 2013 r.). Na poziomie wyniku netto Spółka uzyskała 2,5 mln zł, co oznacza wzrost o 89% r/r i 0,5% q/q. Marża netto wyniosła 76,7% wobec 58,32% w I Q 2012r. oraz 85% w IVQ 2012r. Na pogorszenie marży netto w porównaniu z IV Q 2012 r. wpływ miały oprócz wyższych wynagrodzeń przede wszystkim niższe wpływy z tytułu odsetek od lokat (spadek oprocentowania) w I Q 2013 r. Spółka uzyskała z tego tytulu 0,9 mln zł wobec 1 mln zł w IVQ 2012 r. Pomimo niewielkiego spadku marży związanego przede wszystkim z rozbudową zespołu pracowników podtrzymujemy POZYTYWNE podejście do MEDICALgorithmics. Spółka udanie zakończyła prace nad nowym urządzeniem PocketECG 3 (smarthpone mierzący pracę serca). 2

3 Krzysztof Kozieł Tomasz Kania FARMACOL Wyniki Farmacolu za 1Q 13 r. w odniesieniu do konsensusu PAP wypadają raczej blado. Jedynie na poziomie przychodów netto udało się przebić oczekiwania analityków, natomiast w przypadku zysku operacyjnego jak i zysku netto, rzeczywiste wyniki okazały się niższe odpowiednio o 12 i 5%. Dynamika wzrostu przychodów ze sprzedaży wyniosła aż 15,4% i była właściwie taka sama, jak tempo wzrostu przychodów GK Pelion. Marża brutto ze sprzedaży spadła r/r o 1 p.p. do 7,9%, co negatywnie wyróżnia Farmacol na tle pozostałych giełdowych konkurentów. Według naszych szacunków, obniżka marż na lekach refundowanych mogła doprowadzić do spadku marży brutto ze sprzedaży o nie więcej niż 0,5 p.p. Dodatkowy spadek marży możemy przypisać zmianie mixu produktowego, jak również większej aktywności promocyjnej w zakresie produktów nie objętych przepisami nowej ustawy. Współczynnik kosztów sprzedaży do przychodów spadł o 0,71 p.p. r/r, natomiast współczynnik kosztów ogólnego zarządu zwiększył się o ok. 0,15 p.p. O ile zysk ze sprzedaży skurczył się r/r o 2 mln zł, tak ze względu na poprawę salda pozostałej działalności operacyjnej wynik operacyjny wzrósł o 6,4% do 28 mln zł. Dzięki rosnącym przychodom finansowym oraz względnie stałym i niewielkim kosztom zysk netto wzrósł r/r 16%. W naszej ocenie wyniki Farmacolu należy interpretować raczej z neutralnie. Z jednej strony mamy do czynienia z bardzo wysokim wzrostem przychodów i umiarkowanym wzrostem zysków. Z drugiej zaś, wyniki są niższe od konsensusu rynkowego, perspektywa dalszych cięć kosztów jest ograniczona a spółka jest raczej notowana na wysokich wskaźnikach w porównaniu do konkurencji. Naszym zdaniem, spośród trzech dystrybutorów leków notowanych na GPW, Farmacol ma najmniejsze szanse na utrzymanie wyników w przyszłym roku, kiedy zacznie PELION Jak wspomniano już wcześniej, wzrost przychodów ze sprzedaży r/r w Grupie Pelion osiągnął poziom zbliżony do 15,5%. Jednak w odróżnieniu od Farmacolu, tym razem konsensus rynkowy był niższy od wartości, które w rzeczywistości osiągnęła spółka. Ze względu na spadek marży hurtowej, wzrost marży brutto ze sprzedaży r/r o 0,11% może dziwić, tym bardziej, że w pozostałych spółkach mieliśmy do czynienia z umiarkowanym (Neuca), lub wysokim spadkiem pierwszej marży (Farmacol). W wyniku poniesienia kosztów o charakterze jednorazowym w 1Q 12 (w wysokości 56 mln zł), które zostały uwzględnione w wartości sprzedanych towarów, spadek zysku związany ze spadkiem marży na lekach refundowanych został zrównoważony. Dodatkowe zyski brutto ze sprzedaży są wynikiem bardzo wysokiego wzrostu organicznego. Jeszcze większym zaskoczeniem w wynikach Peliona jest nominalny spadek kosztów ogólnego zarządu i kosztów sprzedaży (o 5 mln zł). W naszych prognozach uwzględnialiśmy efekty restrukturyzacji, które szacowaliśmy na 8 mln zł, jednak ze względu na przewidywany wysoki wzrost przychodów liczyliśmy na proporcjonalny wzrost kosztów ogólnych. Głównie ze względu na oszczędności na poziomie kosztów ogólnych zysk operacyjny oraz zysk netto wzrosły o 200% i 600% i osiągnęły historyczne poziomy 54 i 36 mln zł. Wyniki Peliona wyglądają tak dobrze, że warto zastanowić się na trwałością wypracowanych oszczędności. Dodatkowe informacje pozyskane podczas dzisiejszej konferencji z Zarządem pozwolą zweryfikować czy ten pozytywny trend zostanie utrzymany w kolejnych kwartałach. Perspektywy na dzisiejszą sesję (zwłaszcza jej początek) są bardzo pozytywne. 3

4 Komentarz poranny r. NOTOWANIA z dnia r. źródło: Bloomberg, stooq.pl Indeksy Polska/Europa Środk. Indeksy Europa Indeksy Świat WIG 45, % EURO STOXX 50 2, % DJIA 15, WIG20 mwig40 swig80 BUX 2, , , , % 1.29% 0.53% 0.49% PSE % DAX FTSE 100 6, CAC40 RTS 8, % 3, , % 0.41% 0.67% S&P500 NASDAQ Shanghai Bshare Nikkei 225 1, , , BIST National , % Bovespa 54, % 1.01% 0.69% 0.59% 0.16% 0.40% Surowce / Metale Waluty (kursy z godziny 8.49) Rentowność obligacji YTM Ropa Crude $/bbl Miedź $/lb Złoto $/t oz Srebro $/t oz. CRB index 0.70% 0.31% 0.01% EUR/PLN USD/PLN CHF/PLN % % 0.04% % GBP/PLN % PS0414 PS PS % 2.99% 3.05% PS % % EUR/USD % DS % KALENDARIUM źródło: stooq.pl Czwartek, 16 maja 2013 ASSECOBS Dzień ustalenia prawa do dywidendy 0,79 zł na akcję. ASSECOPOL Pierwszy dzień notowań bez dywidendy 2,41 zł na akcję. PWRMEDIA Pierwszy dzień notowań bez dywidendy 0,04 zł na akcję. TALEX Pierwszy dzień notowań bez dywidendy 0,30 zł na akcję. ZAMET Pierwszy dzień notowań bez dywidendy 0,32 zł na akcję. Godz. Kraj Dane 11:00 Euroland Inflacja CPI R/R 11:00 Euroland Bilans handlu zagranicznego Liczba osób pobierających zasiłek dla bezrobotnych Pozwolenia na budowę M/M Rozpoczęte budowy domów M/M Nowozarejestrowani bezrobotni 16:00 USA Indeks Fed z Filadelfii Prognoza 1.17% mld 3000 k 934 k k k 1 Piątek, 17 maja 2013 BZWBK Dzień wypłaty dywidendy 7,60 zł na akcję. DOMDEV Wprowadzenie do obrotu akcji zwykłych na okaziciela serii O spółki. ELEKTROTI Wprowadzenie do obrotu akcji zwykłych na okaziciela serii C spółki. ROBYG Dzień wypłaty dywidendy 0,08 zł na akcję. 4

5 ANALIZY I REKOMENDACJE ZDI Cena (zł) P/E* EV/EBITDA* Spółka Data wydania Zalecenie z dnia wyceny docelowa bieżąca 2012P 2013P 2012P 2013P Ambra kupuj Neuca kupuj P.A. Nova kupuj Wielton kupuj Graal rewizja Mennica Polska kupuj Kino Polska cena osiągnięta Magellan kupuj FUN Media kupuj Wawel cena osiągnięta Macrologic kupuj Sonel kupuj Rank Progres kupuj #ADR! #ADR! #ADR! #ADR! Amica cena osiągnięta Zetkama kupuj Relpol BBI Development kupuj LZMO MEDICalgorithmics Relpol Ambra Inter Cars Sygnity Fun Media Wielton Harper Hygienics Silvano Fashion Ferro * wskaźniki wyznaczone dla ceny bieżącej 5

6 ul. Żurawia 6/12, Warszawa tel. (22) , fax (22) Rekomendacje i Analizy telefon adres Krzysztof Kozieł krzysztof.koziel@bgz.pl Tomasz Kania tomasz.kania@bgz.pl Doradztwo Inwestycyjne telefon adres Witold Wroński witold.wronski@bgz.pl Operacje Brokerskie telefon adres Grzegorz Leszek Klienci instytucjonalni grzegorz.leszek@bgz.pl Maciej Guzek Klienci instytucjonalni maciej.guzek@bgz.pl Monika Dudek Klienci detaliczni monika.dudek@bgz.pl Przemysław Borycki Klienci detaliczni przemysław.borycki@bgz.pl Oferty Publiczne (IPO) telefon adres Marek Jaczewski marek.jaczewski@bgz.pl Internetowe serwisy transakcyjne strona www Zlecenia na GPW i New Connect Zapisy w ofertach publicznych (IPO) Centra Obsługi Produktów Inwestycyjnych Białystok ul. Suraska 3 a Poznań ul. Piekary Ciechanów ul. 17go Stycznia Radom ul. Traugutta Kielce ul. Sienkiewicza Siedlce ul. Joselewicza Nowy Sącz ul. Nawojowska Tarnobrzeg ul. Wyspiańskiego Opole ul. Rynek 24/ Warszawa ul. Grzybowska Biuro Maklerskie BGŻ S.A. prowadzi działalność maklerską na podstawie zezwolenia Komisji Papierów Wartościowych i Giełd (obecnie Komisja Nadzoru Finansowego). Podlega regulacjom ustawy z dnia 29 lipca 2005 roku o obrocie instrumentami finansowymi. Nadzór nad działalnością BM BGŻ S.A. sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego. Niniejsza publikacja została opracowana wyłącznie na potrzeby klientów Biura Maklerskiego BGŻ S.A. Raport jest udostępniany klientom wyłącznie w celach informacyjnych i nie powinien być wykorzystywany w charakterze lub traktowany jako oferta lub nakłanianie do oferty sprzedaży, kupna lub subskrypcji papierów wartościowych lub innych instrumentów finansowych. Wszelkie informacje i opinie zawarte w powyższym dokumencie zostały przygotowane lub zaczerpnięte ze źródeł uznanych przez BM BGŻ S.A. za wiarygodne, lecz nie istnieje gwarancja, iż są one wyczerpujące i w pełni odzwierciedlają stan faktyczny. BM BGŻ S.A. nie ponosi odpowiedzialności za skutki decyzji podjętych na podstawie powyższego opracowania i zawartych w nim opinii inwestycyjnych. Odpowiedzialność za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie niniejszego dokumentu i ewentualne szkody poniesione w ich wyniku ponoszą wyłącznie podejmujący takie decyzje. Dokument ten został przygotowany przez BM BGŻ S.A. z zastosowaniem metodologicznej poprawności, zachowaniem należytej staranności i obiektywizmu. Korzystając z tego dokumentu, nie należy go traktować jako substytutu do przeprowadzenia własnej niezależnej oceny. Ani dokument ten, ani żaden jego fragment nie jest poradą inwestycyjną, prawną, księgową, podatkową czy jakąkolwiek inną. Wszelkie opinie i oceny zawarte w niniejszym dokumencie wyrażają opinie BM BGŻ S.A. w dniu jego sporządzenia i mogą podlegać zmianom bez uprzedniego powiadomienia. Raport przygotowany przez BM BGŻ S.A. jest ważny w okresie 12 miesięcy od dnia sporządzenia go i nie jest planowana jego aktualizacja, o ile nie nastąpią zmiany lub nie pojawią się nowe istotne informacje i okoliczności, będące podstawą wydania danej rekomendacji. Data sporządzenia raportu jest datą pierwszego udostępnienia rekomendacji do dystrybucji. Powielanie bądź publikowanie niniejszego opracowania lub jego części bez zgody BM BGŻ S.A. jest zabronione. BM BGŻ przyjęło następującą metodologię w zakresie oczekiwań co do stopy zwrotu z inwestycji w instrument finansowy będący przedmiotem Raportu w okresie 12 miesięcy od dnia wydania raportu: Kupuj oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji wynosi co najmniej 10%; Neutralnie oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji znajduje się w przedziale (10%; + 10%); Sprzedaj oczekiwany spadek zwrotu z inwestycji wyniesie co najmniej 10%. Metody wyceny zastosowane w prezentowanym dokumencie opierają się na metodach i modelach opisanych i powszechnie wykorzystywanych w literaturze fachowej. Używanie ich wymaga szacowania dużej liczby parametrów, m.in. takich jak: stopy procentowe, kursy walut, przyszłe zyski, przepływy pieniężne i wiele innych. Parametry te są zmienne w czasie, subiektywne i w rzeczywistości mogą różnić się od tych przyjętych do wyceny. Każda wycena zależy od wartości wprowadzonych parametrów i jest wrażliwa na ich zmianę. Wycena DCF: Metoda DCF bazuje na spodziewanych przyszłych zdyskontowanych przepływach pieniężnych. Jej mocne strony to uwzględnienie przyszłych zmian w wolnych przepływach pieniężnych oraz kosztu pieniądza w czasie. Słabe strony to duża liczba parametrów, które należy oszacować oraz wrażliwość wyceny na zmiany tych parametrów. Wycena metodą porównawczą: Wycena ta opiera się na porównaniu wskaźników rynkowych wycenianej spółki ze wskaźnikami innych porównywalnych spółek. Mocna strona tej metody to mniejsza, w porównaniu z metodą DCF, liczba parametrów wyceny oraz relatywne odnoszenie się do wskaźników rynkowych wyselekcjonowanych spółek. Słabe strony, to przede wszystkim problem selekcji porównywanych spółek oraz efektywności rynku. Pomiędzy BM BGŻ S.A. a Podmiotem Raportu nie występują powiązania i nie są mu znane informacje, o których mowa w 9 i 10 Rozporządzenia Rady Ministrów z dnia 19 października 2005 roku w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców. Osoby sporządzające niniejszą rekomendację/analizę/opracowanie: pobierają stałe wynagrodzenie niezależne od wydanego zalecenia, ceny docelowej, czy trafności rekomendacji i nie jest ono zależne od wyników finansowych uzyskiwanych w ramach transakcji z zakresu bankowości inwestycyjnej Banku BGŻ. nie pełnią funkcji kierowniczych i nie zajmują stanowisk w organach nadzorczych Spółki i nie są z nią powiązane żadną umową. Spółka nie posiada akcji BM BGŻ, a podmioty powiązane z BM BGŻ nie posiadają akcji Spółki. Część Niniejsza rekomendacja/analiza/opracowanie nie została udostępniona emitentowi przed datą pierwszego ich udostępnienia do dystrybucji. Wykaz rekomendacji/analiz/opracowań/komentarzy sporządzanych przez BM BGŻ S.A. wraz z informacją dotyczącą proporcji udzielanych rekomendacji kupuj, sprzedaj, trzymaj jest dostępny na stronie :