grudzień 211 5 grudnia 211 W listopadzie wskaźnik ogålnego klimatu koniunktury w handlu wyniåsł -3, co oznacza, że ukształtował się na poziomie niższym od odnotowanego w październiku (-2). Poprawę koniunktury deklaruje 17%, a jej pogorszenie 2% badanych przedsiębiorstw. W październiku wielkości te były råwne odpowiednio 17% i 19%. W podziale na segmenty, najwyższe wskaźniki koniunktury odnotowano dla branży artykułåw gospodarstwa domowego (12 w listopadzie tak, jak w październiku). Dla branży odzieżowej i obuwniczej wskaźnik wyniåsł 4 (5 w październiku), w przypadku branży żywnościowej był råwny -5 (-4 w październiku), a dla branży samochodowej -4 (-3 w październiku). 1.2 1.1 1..9 LPP WIG Rynek odzieżowy Przychody LPP za listopad wyniosły 22 mln PLN, co oznacza wzrost o 3% r/r. Szacunkowa marża brutto ukształtowała się na poziomie 62% i była to poprawa o 1 p.p. r/r. Narastająco od początku roku sprzedaż zwiększyła się o 19% r/r do 2168 mln PLN. Dynamikę listopadowych przychodçw w ujęciu like-for-like szacujemy na około 21% r/r. W listopadzie spçłka odnotowała wyższą dynamikę niż w październiku (23% r/r), co może stanowić zapowiedź udanego grudnia. Marża brutto poprawiła się w mniejszym stopniu niż w październiku (o 3 p.p. r/r), ale i tak wyniki osiągnięte w ostatnich dwçch miesiącach sugerują, że dla LPP IV kwartał będzie zwieńczeniem bardzo udanego roku. Uważamy jednak, że cena akcji zdyskontowała już dobre tegoroczne wyniki, a w przyszłym roku dynamiki pogorszą się z uwagi na efekt wysokiej bazy. Rynek obuwniczy Skonsolidowane przychody ze sprzedaży NG2 w listopadzie wyniosły 1.7 mln PLN i były wyższe o 18.6% r/r, czyli około 12% r/r w ujęciu LFL. Od początku roku przychody były rçwne 11.2 mln PLN, co oznacza wzrost o 5.5% r/r. Dynamika listopada ukształtowała się na wyższym poziomie niż w październiku (11.4% r/r), co może potwierdzać oczekiwania zarządu, zgodnie z ktçrymi wyższa sprzedaż w listopadzie miała zrekompensować słaby wynik września. Miesięczna sprzedaż w mln PLN 45 4 35 3 25 2 15 1 5 LPP NG2 I 7 II 7 III 7 IV 7 V 7 VI 7 VII 7 IX 7 X 7 XI 7 XII 7 I 8 II 8 III 8 IV 8 V 8 VI 8 VII 8 IX 8 X 8 XI 8 XII 8 I 9 II 9 III 9 IV 9 V 9 VI 9 VII 9 IX 9 X 9 XI 9 XII 9 I 1 II 1 III 1 IV 1 V 1 VI 1 VII 1 IX 1 X 1 XI 1 XII 1 I II V VI X.8 gru 1 mar 11 cze 11 wrz 11 gru 11 1.1 1..9.8.7.6.5.4 NG2 WIG Gino Rossi.3 gru 1 mar 11 cze 11 wrz 11 Zmiany kursåw 1m 3m 12m WIG -3.7% 1.% -16.% LPP -6.% 2.6% -6.1% Vistula -12.% -4.3% -62.4% Redan -1.8% -27.2% -45.4% NG2-1.7% 8.8% -29.9% Gino Rossi -7.9% -21.9% -62.5% NFI EMF -19.9% -7.7% -63.% Rekomendacja Cena obecna Cena docelowa LPP neutralnie 22.5 2263 NG2 kupuj 44.5 53.4 NFI EMF kupuj 8. 1.7 Adam Kaptur +22 598 26 59 adam.kaptur@millenniumdm.pl ŹrÅdło: LPP, NG2 Informacje dotyczące powiązań Millennium DM ze spçłką, będącą przedmiotem niniejszego raportu oraz pozostałe informacje, wymagane przez Rozporządzenie RM z dnia 19.X.25 roku umieszczone zostały na ostatniej stronie raportu.
Rynek handlu detalicznego W listopadzie wskaźnik ogçlnego klimatu koniunktury w handlu był rçwny -3. Dla porçwnania w październiku wyniçsł -2. Poprawę koniunktury sygnalizuje 17% badanych przedsiębiorstw, a jej pogorszenie 2%. W październiku wielkości te były rçwne odpowiednio 17% i 19%. Pozostałe przedsiębiorstwa nie odczuły żadnych zmian. Badane przedsiębiorstwa oceniały swoją sytuację gospodarczą na poziomie nieznacznie niższym niż w październiku. Bieżąca sprzedaż była oceniana nieco mniej pesymistycznie niż w październiku, a trudności przy regulowaniu zobowiązań finansowych były na poziomie mniejszym niż w październiku. Badane przedsiębiorstwa sygnalizowały ponadto wzrost bieżących cen towarçw większy niż w poprzednim miesiącu. KrÇtkookresowe pozytywne prognozy dotyczące sytuacji gospodarczej są zbliżone w porçwnaniu z październikiem, tak jak te dotyczące przewidywanej sprzedaży. W podziale na segmenty najwyższy wskaźnik koniunktury został zanotowany dla branży artykuły gospodarstwa domowego, dla ktçrej wyniçsł 12, a więc na takim samym poziomie, jak w październiku. W przypadku branży odzieżowej i obuwniczej wskaźnik ukształtował się na poziomie 4, w porçwnaniu z 5 w październiku. Ujemna wartość wskaźnika została odnotowana dla branży samochodowej (-4, -3 w październiku) oraz żywnościowej (-5, -4 przed miesiącem). 5.2% badanych przedsiębiorstw nie odczuwa żadnych barier w prowadzeniu działalności gospodarczej (4.% w listopadzie 21 roku). Najistotniejszymi barierami napotykanymi przez badane przedsiębiorstwa były konkurencja na rynku - 56% (54% przed rokiem), koszty zatrudnienia - 54% (51% przed rokiem) oraz niedostateczny popyt - 47% (45% przed rokiem). Wskaźnik ogélnego klimatu koniunktury w handlu 15 wskaźnik ogçlnego klimatu koniunktury 1 5-5 -1-15 I 5 III 5 V 5 VII 5 IX 5 XI 5 I 6 III 6 V 6 VII 6 IX 6 XI 6 I 7 III 7 V 7 VII 7 IX 7 XI 7 I 8 III 8 V 8 VII 8 IX 8 XI 8 I 9 III 9 V 9 VII 9 IX 9 XI 9 I 1 III 1 V 1 VII 1 IX 1 XI 1 II VI X ŹrÅdło: GUS Zmiana sprzedaży detalicznej w Polsce 3% 2% 1% % -1% -2% -3% Sprzedaż detaliczna w Polsce - m/m Sprzedaż detaliczna w Polsce - r/r -4% I 6 III 6 V 6 VII 6 IX 6 XI 6 I 7 III 7 V 7 VII 7 IX 7 XI 7 I 8 III 8 V 8 VII 8 IX 8 XI 8 I 9 III 9 V 9 VII 9 IX 9 XI 9 I 1 III 1 V 1 VII 1 IX 1 XI 1 II VI ŹrÅdło: GUS, dane w cenach bieżących 2
Koniunktura konsumencka Bieżący wskaźnik ufności konsumenckiej ukształtował się w listopadzie na poziomie -24.5%, natomiast wyprzedzający wskaźnik ufności konsumenckiej wyniçsł -31.6%. Oznacza to, że wartość bieżącego wskaźnika w ciągu miesiąca pogorszyła się o 3.7 p.p., natomiast wielkość wskaźnika wyprzedzającego spadła o 4.8 p.p. w stosunku do października. Bieżący wskaźnik jest na poziomie niższym niż w listopadzie 21 roku, tak jak wyprzedzający (odpowiednio o 4.4 i 4.6 p.p.). W listopadzie nastąpiło zdecydowane pogorszenie ocen opisujących prognozowaną sytuację ekonomiczną kraju, jak rçwnież gospodarstw domowych. Niewielkiej poprawie uległy oceny dotyczące dokonywania ważnych zakupçw. Pogorszyły się przewidywania odnoszące się do poziomu bezrobocia. Wskaźniki koniunktury konsumenckiej -5-1 -15-2 -25-3 -35-4 -45 I 6 III 6 V 6 VII 6 IX 6 XI 6 I 7 III 7 V 7 VII 7 IX 7 XI 7 I 8 III 8 V 8 VII 8 IX 8 XI 8 I 9 III 9 V 9 VII 9 IX 9 XI 9 I 1 III 1 V 1 VII 1 IX 1 XI 1 II VI X Bieżący wskaźnik ufności konsumenckiej Wyprzedzający wskaźnik ufności konsumenckiej ŹrÅdło: GUS Sprzedaż w podziale na segmenty rynku handlu detalicznego W październiku największy wzrost sprzedaży detalicznej nastąpił w przypadku odzieży i obuwia (16.5% r/r). Poprawa została rçwnież odnotowana dla lekçw i kosmetykçw (1.2% r/r), prasy i książek (8.8% r/r), jak rçwnież mebli i sprzętu RTV/AGD (8.6% r/r). Nieznacznie spadła sprzedaż żywności i napojçw (-.8% r/r). Pozostała sprzedaż wzrosła o 24.5% r/r. Zmiana sprzedaży w październiku w podziale na branże (r/r) 3% 24.5% 2% 16.5% 1% 1.2% 8.6% 8.8% % -.8% -1% Żywność, napoje i tytoń Leki, kosmetyki, produkty pielęgnacji Odzież i obuwie Meble, RTV/AGD Gazety, książki i inne Inna sprzedaż ŹrÅdło: GUS, dane w cenach stałych 3
Zmiana sprzedaży w podziale na branże za ostatnie miesiące (r/r) 3% 25% 2% V VI 11 15% 1% 5% % -5% Żywność, napoje i tytoń Leki, kosmetyki, produkty pielęgnacji Odzież i obuwie Meble, RTV/AGD Gazety, książki i inne Inna sprzedaż ŹrÅdło: GUS, dane w cenach stałych Zatrudnienie i wynagrodzenie W październiku w handlu detalicznym pracowało 612 tys. osçb, o.2% więcej niż w poprzednim miesiącu. W stosunku do analogicznego okresu ubiegłego roku roku nastąpił wzrost o 5.%. Przeciętne wynagrodzenie w handlu detalicznym w październiku kształtowało się na poziomie 2559.59 PLN i było wyższe o.6% m/m i o 4.2% wyższe r/r. Średnie zatrudnienie i dynamika zmian tys. zatrudnionych 62 61 6 59 58 57 56 55 54 53 52 51 I 8 II 8 III 8 IV 8 V 8 VI 8 VII 8 IX 8 X 8 XI 8 XII 8 I 9 II 9 III 9 IV 9 V 9 VI 9 VII 9 IX 9 X 9 XI 9 XII 9 I 1 II 1 III 1 IV 1 V 1 VI 1 VII 1 IX 1 X 1 XI 1 XII 1 I II V VI średnie zatrudnienie zmiana r/r 4.% 35.% 3.% 25.% 2.% 15.% 1.% 5.%.% ŹrÅdło: GUS 4
Średnie wynagrodzenie i dynamika zmian PLN 28 26 24 22 2 18 16 14 12 1 I 8 II 8 III 8 IV 8 V 8 VI 8 VII 8 IX 8 X 8 XI 8 XII 8 I 9 II 9 III 9 IV 9 V 9 VI 9 VII 9 IX 9 X 9 XI 9 XII 9 I 1 II 1 III 1 IV 1 V 1 VI 1 VII 1 IX 1 X 1 XI 1 XII 1 I II V VI 2.% 15.% 1.% 5.%.% -5.% średnie wynagrodzenie zmiana r/r ŹrÅdło: GUS Analiza wskaźnikowa Poniższa tabela przedstawia wartości wskaźnikçw finansowych wybranych spçłek z sektora handlowego w Polsce w porçwnaniu do spçłek zagranicznych. SpÅłka Państwo EV/EBITDA EV/EBIT P/E 211 212 213 211 212 213 211 212 213 LPP Polska 9.7 9.1 7.9 13. 12.1 1.3 15.7 14.2 12.1 VISTULA Polska 7.8 6.9 6.2 11.7 1.2 8.7-218.1 14.7 9.1 NG2 Polska 9. 8. 7.4 1.4 9.3 8.6 12.7 11. 1.5 NFI EMPIK MEDIA & FASHION Polska 4.7 4.3 3.8 8.4 7.7 6.4 1.5 8.9 7.9 Mediana 8.4 7.5 6.8 11.1 9.7 8.7 11.6 12.6 9.8 Odzież zagranica INDITEX Hiszpania 11.3 1. 8.9 14.7 12.9 11.3 2.9 18.5 16.3 CALIDA HOLDING-REG Szwajcaria 7.9 7.8 7.3 1.1 1.3 9.7 1.8 1.7 1.1 PERRY ELLIS INTERNATIONAL USA 5.7 5.1 6.6 6. 7.7 6.5 HENNES & MAURITZ AB-B Szwecja 13.5 11.7 1.3 15.6 13.4 11.7 22. 18.8 16.5 Mediana 9.6 8.9 8.9 12.4 11.6 11.3 15.8 14.6 16.3 Obuwie zagranica FOOT LOCKER USA 5.9 5.4 4.9 7.5 6.6 6. 13.9 12.4 11.3 TOD'S SPA Włochy 8.8 8.1 7.2 1.6 9.7 8.6 16.3 14.7 13. GEOX SPA Włochy 4.9 4.4 4. 7.5 6.5 5.6 14.6 12.5 1.8 Mediana 5.9 5.4 4.9 7.5 6.6 6. 14.6 12.5 11.3 Mediana razem 7.9 7.8 7.3 1.4 9.7 8.7 13.9 12.5 11. ŹrÅdło: Bloomberg, ceny z dn. 5.12.211 r. 5
Wyniki miesięcznej sprzedaży wybranych spåłek (mln PLN) Przychody LPP w poszczegélnych miesiącach (mln PLN) 3 25 2 Sprzedaż Zmiana r/r 12% 1% 8% 6% 15 4% 1 5 2% % -2% I 7 II 7 III 7 IV 7 V 7 VI 7 VII 7 IX 7 X 7 XI 7 XII 7 I 8 II 8 III 8 IV 8 V 8 VI 8 VII 8 IX 8 X 8 XI 8 XII 8 I 9 II 9 III 9 IV 9 V 9 VI 9 VII 9 IX 9 X 9 XI 9 XII 9 I 1 II 1 III 1 IV 1 V 1 VI 1 VII 1 IX 1 X 1 XI 1 XII 1 I II V VI X -4% ŹrÅdło: LPP S.A. Przychody NG2 w poszczegélnych miesiącach (mln PLN) mln PLN 2 18 16 14 12 1 8 6 4 2 Sprzedaż Zmiana r/r I 7 II 7 III 7 IV 7 V 7 VI 7 VII 7 IX 7 X 7 XI 7 XII 7 I 8 II 8 III 8 IV 8 V 8 VI 8 VII 8 IX 8 X 8 XI 8 XII 8 I 9 II 9 III 9 IV 9 V 9 VI 9 VII 9 IX 9 X 9 XI 9 XII 9 I 1 II 1 III 1 IV 1 V 1 VI 1 VII 1 IX 1 X 1 XI 1 XII 1 I II V VI X 1% 8% 6% 4% 2% % -2% -4% ŹrÅdło: NG2 S.A. 6
Marże brutto na sprzedaży spéłek handlowych 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% % LPP NG2 Gino Rossi I kw.'9 II kw.'9 III kw.'9 IV kw.'9 I kw.'1 II kw.'1 III kw.'1 IV kw.'1 I kw.'11 II kw.'11 III kw.'11 ŹrÅdło: LPP, NG2, Gino Rossi Marże EBIT spéłek handlowych 3% 2% 1% % -1% LPP NG2 Gino Rossi -2% -3% I kw.'9 II kw.'9 III kw.'9 IV kw.'9 I kw.'1 II kw.'1 III kw.'1 IV kw.'1 I kw.'11 II kw.'11 III kw.'11 ŹrÅdło: LPP, NG2, Gino Rossi Marże netto spéłek handlowych 3% 2% 1% % -1% LPP NG2 Gino Rossi -2% -3% -4% I kw.'9 II kw.'9 III kw.'9 IV kw.'9 I kw.'1 II kw.'1 III kw.'1 IV kw.'1 I kw.'11 II kw.'11 III kw.'11 ŹrÅdło: LPP, NG2, Gino Rossi 7
Lp. SpÅłka Sprzedaż III kw. 211 Sprzedaż III kw. 21 % (11/1) EBIT III kw. 211 EBIT III kw. 21 % (11/1) EBITDA III kw. 211 EBITDA III kw. 21 % (11/1) Branża odzieżowa 1 LPP 622.2 543.4 14.5% 77.2 36.8 19.6% 1.1 6.2 66.3% 2 Bytom 13.7 18.6-26.3% -.9-3.9 - -.3-2.7-3 Redan 91.6 79.8 14.8% -.8 1.2-1.2 2.8-57.1% Branża obuwnicza 4 NG2 242.6 267.9-9.5% 22.9 31.2-26.7% 28.9 36.7-21.3% 5 Gino Rossi 48.2 5. -3.6% -.9 4.1 -.5 5.3-9.6% 6 NFI EM&F 738.7 655.4 12.7% 4.1 2.3 78.7% 34.7 3.6 13.4% ŹrÅdło: Millennium DM, Notoria, Bloomberg Zysk netto III kw. 211 Zysk netto III kw. 21 % (11/1) Marża EBIT III kw. 211 Marża netto III kw. 211 61.1 16.7 266.% 12.4% 9.8%.4-4.6 - -6.6% 2.9% -2.3 1.5 - -.9% -2.5% 17.1 23.9-28.6% 9.4% 7.% -4.5 4.1 - -1.9% -9.3% -1.5-5.8 -.6% -.2% 8
Departament Analiz Sprzedaż Marcin Materna, CFA Doradca Inwestycyjny +22 598 26 82 marcin.materna@millenniumdm.pl Dyrektor banki i finanse Radosław Zawadzki +22 598 26 34 radoslaw.zawadzki@millenniumdm.pl Dyrektor Michał Buczyński +22 598 26 58 michal.buczynski@millenniumdm.pl telekomunikacja, przemysł chemiczny Arkadiusz Szumilak +22 598 26 75 arkadiusz.szumilak@millenniumdm.pl Marcin Palenik, CFA +22 598 26 71 marcin.palenik@millenniumdm.pl paliwa i surowce, przemysł metalowy Marek Przytuła +22 598 26 68 marek.przytula@millenniumdm.pl Adam Kaptur +48 22 598 26 59 adam.kaptur@millenniumdm.pl Franciszek Wojtal, CFA +48 22 598 26 5 franciszek.wojtal@millenniumdm.pl Maciej Krefta +48 22 598 26 88 maciej.krefta@millenniumdm.pl branża spożywcza, handel energetyka, papier i drewno budownictwo i deweloperzy Jarosław Ołdakowski +22 598 26 11 jaroslaw.oldakowski@millenniumdm.pl Łukasz WÅjcik +22 598 26 26 lukasz.wojcik@millenniumdm.pl Paulina Rudolf +22 598 26 9 paulina.rudolf@millenniumdm.pl Fax: +22 598 26 99 Tel. +22 598 26 Objaśnienia terminologii fachowej użytej w raporcie EV - wycena rynkowa spçłki + wartość długu odsetkowego netto EBIT - zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja WNB - wynik na działalności bankowej P/CE - stosunek ceny akcji do zysku netto na akcję powiększonego o amortyzację na akcję P/E - stosunek ceny akcji do zysku netto na 1 akcję P/BV - stosunek ceny akcji do wartości księgowej na 1 akcję ROE - stopa zwrotu z kapitałçw własnych ROA - stopa zwrotu z aktywçw EPS - zysk netto na 1 akcję CEPS - wartość zysku netto i amortyzacji na 1 akcję BVPS - wartość księgowa na 1 akcję DPS - dywidenda na 1 akcję NPL - kredyty zagrożone Skala rekomendacji stosowana w Millennium Dom Maklerski S.A. KUPUJ - uważamy, że akcje spçłki posiadają ponad 2% potencjał wzrostu AKUMULUJ - uważamy, że akcje spçłki posiadają ponad 1% potencjał wzrostu NEUTRALNIE - uważamy, że cena akcji spçłki pozostanie stabilna (+/- 1%) REDUKUJ - uważamy, że akcje spçłki są przewartościowane o 1-2% SPRZEDAJ - uważamy, że akcje spçłki są przewartościowane o ponad 2% Rekomendacje wydawane przez Millennium Dom Maklerski S.A. obowiązują 6 miesięcy od daty wydania, o ile wcześniej nie zostaną zaktualizowane. Millennium Dom Maklerski S.A. dokonuje aktualizacji wydawanych rekomendacji w zależności od sytuacji rynkowej oraz oceny analityka. Millennium Dom Maklerski S.A. Ul. Żaryna 2A, Harmony Office Center IIIp 2-593 Warszawa Polska Stosowane metody wyceny Rekomendacja sporządzona jest w oparciu o następujące metody wyceny (wybrane 2 z 3): Metoda DCF (model zdyskontowanych strumieni pieniężnych) - metoda uznawana za najbardziej odpowiednią do wyceny przedsiębiorstw. Wadą metody DCF jest wrażliwość otrzymanej w ten sposçb wyceny na przyjęte założenia dotyczące zarçwno samej firmy jak i jej otoczenia makroekonomicznego. Metoda porçwnawcza (porçwnanie odpowiednich wskaźnikçw rynkowych przy ktçrych jest notowana spçłka z podobnymi wskaźnikami dla innych firm z tej samej branży bądź branż pokrewnych) - lepiej niż metoda DCF odzwierciedla postrzeganie branży w ktçrej działa spçłka przez inwestorçw. Wadą metody porçwnawczej jest wrażliwość na dobçr przyjętej grupy porçwnawczej oraz porçwnywanych wskaźnikçw a także wysoka zmienność wyceny w zależności od koniunktury na rynku. Metoda ROE-P/BV (model uzależniający właściwy wskaźnik P/BV od rentowności spçłki) - metoda uznawana za najbardziej odpowiednią do wyceny bankçw. Wadą tej metody jest wrażliwość otrzymanej w ten sposçb wyceny na przyjęte założenia dotyczące zarçwno samej firmy (zyskowność, efektywność) jak i jej otoczenia makroekonomicznego. Powiązania Millennium Dom Maklerski S.A. ze spåłką będąca przedmiotem niniejszego raportu. Millennium Dom Maklerski S.A. pełni funkcję animatora emitenta dla spçłek: Aplisens, Ciech, Sygnity, Wielton, Skyline, od ktçrych otrzymał wynagrodzenie z tego tytułu. Millennium Dom Maklerski S.A. pełni funkcję animatora rynku dla spçłek: Handlowy, KGHM, PGE, PKO BP, Puławy, Mieszko, PZU, PKN, Alterco, Eurofilms, Konsorcjum Stali. Millennium Dom Maklerski S.A. w ciągu ostatnich 12 miesięcy pełnił funkcję oferującego w trakcie oferty publicznej dla akcji spçłek: Ferro, Bank Millennium, ZPC OtmuchÇw od ktçrych otrzymał wynagrodzenie z tego tytułu. Millennium TFI S.A., spçłka zależna Millennium Dom Maklerski S.A., posiada 9.95% akcji spçłki Graal S.A. oraz 6.63% akcji Rainbow Tours S.A. Pomiędzy Millennium Dom Maklerski S.A., a spçłkami będącymi przedmiotem niniejszego raportu nie występują żadne inne powiązania o ktçrych mowa w Rozporządzeniu Rady MinistrÇw z dnia 19 października 25 roku w sprawie Informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentçw finansowych lub ich emitentçw, ktçre byłyby znane sporządzającemu niniejszą rekomendację inwestycyjną. Pozostałe informacje NadzÇr nad Millennium Dom Maklerski S.A. sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego. Osoba lub osoby wskazane w prawym dolnym rogu pierwszej strony niniejszej publikacji sporządziły rekomendacje, informacja o stanowiskach osçb sporządzających jest zawarta w gçrnej części ostatniej strony niniejszej publikacji. Data wskazana w prawym gçrnym rogu pierwszej strony niniejszej publikacji jest datą sporządzenia oraz datą pierwszego udostępnienia. Nie wystąpiły istotne zmiany w stosunku do poprzedniej rekomendacji dotyczące metod i podstaw wyceny przyjętych przy ocenie instrumentu finansowego lub emitenta instrumentçw finansowych oraz projekcji cenowych zawartych w rekomendacji chyba, że zostało to wyraźnie zaznaczone w treści rekomendacji. Niniejsza publikacja została przygotowana przez Millennium Dom Maklerski S.A. wyłącznie na potrzeby klientçw Millennium Dom Maklerski S.A., nie stanowi reklamy ani oferowania papierçw wartościowych, może być ona także dystrybuowana za pomocą środkçw masowego przekazu, na podstawie każdorazowej decyzji Dyrektora Departamentu Doradztwa i Analiz. Rozpowszechnianie lub powielanie niniejszego materiału w całości lub w części bez pisemnej zgody Millennium Dom Maklerski S.A. jest zabronione. Niniejsza publikacja została przygotowana z dochowaniem należytej staranności i rzetelności, w oparciu o fakty uznane za wiarygodne, jednak Millennium Dom Maklerski S.A. nie gwarantuje, że są one w pełni dokładne i kompletne. Podstawą przygotowania publikacji były wszelkie informacje na temat spçłki, jakie były publicznie dostępne i znane sporządzającemu do dnia jej sporządzenia. Przedstawione prognozy są oparte wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez Millennium Dom Maklerski S.A. bez uzgodnień ze spçłką będącą przedmiotem rekomendacji ani z innymi podmiotami i opierają się na szeregu założeń, ktçre w przyszłości mogą okazać się nietrafne. Millennium Dom Maklerski S.A. nie udziela żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się. Treść rekomendacji nie była udostępniona spçłce będącej przedmiotem rekomendacji przed jej opublikowaniem. Millennium Dom Maklerski S.A. może świadczyć usługi na rzecz firm, ktçrych dotyczą analizy. Millennium Dom Maklerski S.A. nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszym raporcie analitycznym.