AUKCJA OBLIGACJI SKARBOWYCH Ministerstwo Finansów podczas regularnej czwartkowej aukcji zaoferuje inwestorom obligacje OK1018 i DS0726 za 3-4 mld PLN. Dr Mirosław Budzicki Strateg miroslaw.budzicki@pkobp.pl t: 22 521 87 94 MF powinno wyemitować obligacje o maksymalnej wartości 4,0 mld PLN przy popycie zbliżonym do 7 mld PLN. Zakładamy, że MF sprzeda OK1018 za 1,0 mld PLN i DS0726 za 3,0 mld PLN. Prognozujemy, że rentowność OK1018 zostanie ustalona blisko 1,72%, natomiast DS0726 w okolicach 3,05%. 08 czerwca 2016 Strona 1/5
Szczegóły aukcji. Ministerstwo Finansów podczas regularnej czwartkowej aukcji zaoferuje inwestorom obligacje OK1018 i DS0726 za 3-4 mld PLN. Dla porównania w czerwcowym harmonogramie MF wstępnie podawało podaż na poziomie 3-6 mld PLN. Zmniejszenie wartości oferty powinno pozytywnie wpływać na wynik aukcji, oddziałując w kierunku wyższych wycen (szczególnie w przypadku DS0726). W naszej ocenie na korektę wpływ miało pogorszenie się warunków na rynku, a także wysoka realizacja potrzeb pożyczkowych w 2016 r. (jest to po prostu próba uzyskania wyższych cen za emitowane obligacje). Obligacje OK1018 i DS0726 po raz ostatni były emitowane 5 maja 2016 r. Wówczas ich rentowność ustalono na odpowiednio: 1,645% i 3,134%. Popyt wyniósł 7,1 mld PLN, natomiast ostatecznie MF sprzedało papiery za 4,7 mld PLN (10-letnia obligacja DS0726 miała 62,5% udział w emisji). Wykres 1 Rentowności obligacji oferowanych na aukcji (%). Wykres 2 Wykupy hurtowych obligacji skarbowych nominowanych w PLN i wypłaty odsetek (mld PLN). 3,30 3,10 2,90 2,70 2,50 2,30 2,10 1,90 1,70 1,50 1,30 4 lut 29 lut 25 mar 19 kwi 14 maj 8 cze OK1018 DS0726 30 25 20 15 10 5 0 cze-16 lip-16 sie-16 wrz-16 paź-16 lis-16 gru-16 sty-17 lut-17 mar-17 kwi-17 maj-17 cze-17 lip-17 sie-17 wrz-17 paź-17 lis-17 gru-17 Kapitał Odsetki Źródło: Bloomberg Źródło: Bloomberg Wykres 3 Stopień realizacji potrzeb pożyczkowych brutto. 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 2015 2016 Źródło: Ministerstwo Finansów Wykres 4 Wynik regularnych aukcji obligacji skarbowych (mld PLN). 14 12 10 8 6 4 2 0 11 cze 9 lip 23 lip 6 sie 10 wrz 24 wrz 29 paź 7 sty 28 sty 4 lut 18 lut 3 mar 7 kwi 21 kwi 5 maj 25 maj Popyt Emisja Źródło: Ministerstwo Finansów 08 czerwca 2016 Strona 2/5
Kluczowe determinanty wyceny obligacji. Czynniki wspierające popyt: Pozytywny wpływ luzowanej polityki pieniężnej w strefie euro 8 czerwca EBC rozpoczął skup obligacji korporacyjnych, co powinno zwiększyć presję na spadek rentowności w Europie. Przede wszystkim program będzie wzmacniał wyceny papierów nieskarbowych, ale pośrednio też umocni papiery skarbowe. Ostatnie spadki rentowności w strefie euro mogą być tego dowodem (rentowność 10-letniego Bunda spadła poniżej 0,04% ustanawiając historyczne minimum). Na tle państw europejskich Polska oferuje wysokie dochodowości obligacji. Dlatego wraz z brakiem zmiany ratingu przez Moody s zwiększa się prawdopodobieństwo napływu kapitału na polski rynek, tym bardziej, że w najbliższych miesiącach agencje powinny utrzymywać swoje oceny bez zmian. Lekki spadek podaży SPW na rynku pierwotnym w okresie wakacji Ministerstwo Finansów zrealizowało 68% potrzeb pożyczkowych na ten rok. Aby, podobnie jak rok temu, znowu rozpocząć prefinansowanie potrzeb pożyczkowych w październiku MF będzie mogło wyraźnie ograniczyć wartość emisji na lipcowych i sierpniowych przetargach (może to być szczególnie istotne w przypadku dłuższego końca krzywej, który jest preferowany przez MF). Dodatkowo czynnikiem wspierającym będzie napływ kapitału na rynek z wykupu obligacji skarbowych i odsetek (w całym III kw. będzie to kwota bliska 20 mld PLN, z czego znaczna większość zostanie wypłacona w lipcu). Mniejsze obawy przed podwyżkami stóp procentowych w USA chociaż proces zaostrzania polityki pieniężnej w Stanach Zjednoczonych pozostaje czynnikiem ryzyka dla rynków wschodzących, to jednak po ostatnich bardzo słabych danych z rynku pracy perspektywa kolejnej podwyżki stóp przesuwa się bardziej na wrzesień (może to też być ostatnia podwyżka w tym roku). W efekcie mimo zbliżającego się posiedzenia FOMC rentowności US Treasuries spadają, co wyraźnie wspiera globalny rynek. Czynniki osłabiające popyt: Niepewny udział inwestorów zagranicznych w 2016 r. nierezydenci wycofywali kapitał z polskiego rynku długu. Wyjątkiem były marzec i maj, kiedy to portfele inwestorów zagranicznych wzrosły. Chociaż udział nierezydentów jest czynnikiem ryzyka, to jednak naszym zdaniem szczegóły dotyczące zmian ich portfeli mogą sugerować wyczerpujący się potencjał do dalszego odpływu kapitału. Dodatkowo za zakupem polskich aktywów przemawiają spadki rentowności na świecie, a także odsuwająca się w czasie perspektywa podwyżek stóp procentowych w Stanach Zjednoczonych. Niewykluczone, że ostatnia aprecjacja złotego, poza wsparciem ze strony czynników globalnych, częściowo wynikała właśnie z faktu wzrostu zainteresowania inwestorów zagranicznych polskimi aktywami skarbowymi. 08 czerwca 2016 Strona 3/5
Oczekiwania dotyczące aukcji. Ministerstwo Finansów na czwartkowej aukcji powinno wyemitować obligacje o maksymalnej wartości 4,0 mld PLN przy popycie zbliżonym do 7 mld PLN. Zakładamy, że MF sprzeda OK1018 za 1,0 mld PLN i DS0726 za 3,0 mld PLN. Spodziewamy się, że rentowność OK1018 zostanie ustalona blisko 1,72%, natomiast DS0726 w okolicach 3,05%. Ministerstwo Finansów nie powinno mieć trudności z uplasowaniem obligacji o maksymalnej wartości 4 mld PLN. Wartość oferty została zapewne ograniczona z powodu pogorszenia nastrojów na rynku i jednocześnie wysokiej realizacji potrzeb pożyczkowych w 2016 r., czyli MF chodziło o uzyskanie korzystniejszych wycen. Pozytywnym sygnałem był silny spadek rentowności DS0726 przed przetargiem, ale również ostatnia aprecjacja złotego, co może po części wynikać z zainteresowania inwestorów zagranicznych aukcją. Popyt na obligacje wzmacniać będzie ostatni wyraźny spadek rentowności obligacji na świecie (w tym tygodniu w przypadku 10- letniego Bunda ustanowione zostało historyczne minimum), a z drugiej strony atrakcyjne wyceny polskich obligacji (spread do 10- letniego Bunda w ostatnich dniach wzrósł na krótko do 310 pb.), odsuwająca się przynajmniej na wrzesień perspektywa podwyżki stóp w USA, rozpoczęty skup aktywów nieskarbowych w strefie euro, prawdopodobny spadek podaży w miesiącach wakacyjnych i perspektywa napływu na rynek prawie 20 mld PLN środków z tytułu wykupu obligacji i wypłaty odsetek w III kw. (z czego większość nastąpi w lipcu). Czynnikiem ryzyka może być natomiast udział inwestorów zagranicznych, którzy zapewniają bardzo dużą część popytu na długim końcu krzywej. Po aukcji spodziewamy się spadku rentowności obligacji skarbowych, w przypadku DS0726 w okolice 2,90% w perspektywie końca III kwartału br. Poza wspomnianymi czynnikami wspierającymi rynek długu, ten ruch powinien determinować gołębi Fed (15.06), który zapewne nie tylko nie podniesie stóp w czerwcu, ale również zasugeruje, że kolejne decyzje będą uzależnione od napływających danych. Dodatkowo ewentualny wynik referendum w Wielkiej Brytanii za pozostaniem w UE miałby pozytywny wpływ na wyceny polskich aktywów. 08 czerwca 2016 Strona 4/5
KWARTALNIK RYNKOWY Analizy i Strategie Rynkowe BIURO STRATEGII RYNKOWYCH PKO Bank Polski S.A. ul. Puławska 15, 02-515 Warszawa t: 22 521 75 99 f: 22 521 76 00 Dyrektor Biura Mariusz Adamiak, CFA t: 22 580 32 39 mariusz.adamiak@pkobp.pl Rynek Stopy Procentowej Dr Mirosław Budzicki t: 22 521 87 94 miroslaw.budzicki@pkobp.pl Arkadiusz Trzciołek t: 22 521 61 66 arkadiusz.trzciolek@pkobp.pl Rynek Walutowy Joanna Bachert t: 22 521 41 16 joanna.bachert@pkobp.pl Dr Jarosław Kosaty t: 22 521 65 85 jaroslaw.kosaty@pkobp.pl Analizy ilościowe Artur Płuska t: 22 521 50 46 artur.pluska@pkobp.pl DEPARTAMENT SKARBU Instytucje finansowe: t: 22 521 76 25 t: 22 521 76 26 Zespół Klienta Strategicznego: t: 22 521 76 43 t: 22 521 76 50 Zespół Klienta Korporacyjnego: t: 22 521 76 35 t: 22 521 76 37 Zespół Klienta Detalicznego: t: 22 521 76 27 t: 22 521 76 31 Niniejszy materiał ma charakter wyłącznie informacyjny oraz nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy z dnia 23 kwietnia 1964 r. Kodeks Cywilny. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie mogą być traktowane, jako propozycja nabycia jakichkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego, podatkowego lub jako forma świadczenia pomocy prawnej. PKO BP SA dołożył wszelkich starań, aby zamieszczone w niniejszym materiale informacje były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. PKO BP SA nie ponosi odpowiedzialności za skutki decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszym materiale. Powszechna Kasa Oszczędności Bank Polski Spółka Akcyjna, ul. Puławska 15, 02-515 Warszawa; Sąd Rejonowy dla m. St. Warszawy, XIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego numer KRS 0000026438; NIP: 525-000-77-38, REGON: 016298263; Kapitał zakładowy (kapitał wpłacony) 1 250 000 000 PLN. 08 czerwca 2016 Strona 5/5