Prognozy wynikäw kwartalnych

Transkrypt

1 III kwartał października 2011 Sektor finansowy i bankçw w III kwartale b.r. będą lepsze w porçwnaniu do III kw Lepsza koniunktura oraz poprawa dynamiki kredytçw (szczegçlnie w segmencie korporacyjnym) powinny przynieść wzrost dochodçw prowizyjnych. Spodziewamy się także wzrostu wyniku odsetkowego, co będzie możliwe dzięki poszerzeniu marży depozytowej. Po stronie kosztowej można oczekiwać wzrostu wydatkçw osobowych (podwyżki wynagrodzeń). Poziom rezerw może być nieznacznie wyższy niż w II kwartale, negatywnie na ten wskaźnik wpłynie w niektçrych przypadkach umocnienie się CHF. W ynik w ocenianych bankach będzie naszym zdaniem wyższy o 13.5% r/r. Branża paliwowa W branży paliwowej warunki makro były bardzo słabe (niewielkie odbicie marż rafineryjnych przy silnym spadku dyferencjału oraz marży petrochemicznej kw/kw). Na wynik Lotosu i PKNu negatywnie wpłynie silne osłabienie PLN. Wzrost USD/PLN ograniczy zyski PGNiGu. Przemysł metalowy Cena miedzi wzrosła w III kw. o 4.9% kw/kw licząc w PLN, dzięki czemu zysk KGHMu wzrośnie do poziomu 2.48 mld PLN (2.36 mld PLN w II kw.). Stalproduktu będzie nieznacznie (o 4.1 mln PLN) wyższy niż w II kw. dzięki wyższemu EUR/PLN i cenie blachy. Media i IT Dynamika na rynku mediçw w II kw. była słaba (1-2%), co przełoży się na pogorszenie wynikçw Agory (spadek reklamy w dziennikach o 14%) oraz gorsze wyniki operacyjne TVNu (dalsze pogarszanie marży w segmencie TV). Sygnity pokaże wynik ok. zera, a Asseco kontynuuje pogarszanie marżowości. Przemysł chemiczny Z wyjątkiem Ciechu, ktçry tradycyjnie pokaże słabe wyniki, wszystkie pozostałe spçłki chemiczne pokażą bardzo dobre rezultaty w III kwartale. Pogorszenie w porçwnaniu z II kwartałem będzie wynikać z czynnikçw sezonowych. Poprawę powinny odnotować Azoty TarnÇw, ktçre rozpoczęły konsolidację Polic. Istnieje ryzyko pogorszenia wynikçw w następnych okresach w przypadku pogłębienia spowolnienia w światowej gospodarce. Prognozy zyskäw späłek w III kwartale 2011 (mln PLN) SpÇłka IIIQ'2010 IIIQ'2011 zmiana termin publikacji raportu Informacje dotyczące powiązań Millennium DM ze spçłką, będącą przedmiotem niniejszego raportu oraz pozostałe informacje, wymagane przez Rozporządzenie RM z dnia 19.X roku umieszczone zostały na ostatniej stronie raportu. SpÇłka IIIQ'2010 IIIQ'2011 zmiana termin publikacji raportu Banki i finanse Przemysł chemiczny Bank Handlowy % 2 listopada Azoty TarnÇw % 14 listopada BZ WBK % 27 października Ciech listopada ING BSK % 3 listopada Ergis listopada BRE % 3 listopada Police % 9 listopada Kredyt Bank % 10 listopada Puławy listopada Pekao % 14 listopada Synthos % 14 listopada PKO BP % 3 listopada IT PZU % 8 listopada Assecco Poland % 9 listopada Media Sygnity listopada Agora % 10 listopada Telekomunikacja TVN listopada Cyfrowy Polsat listopada Przemysł petrochemiczny, energetyczny TPSA października Lotos listopada Netia % 3 listopada PGNiG % 14 listopada GÇrnictwo PKN Orlen listopada Bogdanka % 9 listopada PGE % 14 listopada Bumech % 14 listopada Będzin listopada Famur % 15 listopada Kogeneracja listopada Kopex % 14 listopada Enea % 14 listopada Handel Tauron % 9 listopada NFI EMF listopada PEP % 3 listopada LPP % 9 listopada Przemysł metalurgiczny NG % 14 listopada KGHM % 10 listopada Alma Market listopada Stalprodukt % 10 listopada Bomi listopada Papier i drewno Eurocash % 10 listopada Mondi % 10 listopada Deweloperzy Arctic paper listopada JWC % 9 listopada Branża spożywcza Dom Development % 3 listopada Kernel (mln USD) % 14 listopada Polnord listopada Ambra % 9 listopada Gant listopada Colian % 14 listopada Robyg listopada Wawel % 9 listopada Pozostałe Mieszko % 14 listopada Impel % 9 listopada Bakalland listopada Rainbow Tours % 15 listopada Helio listopada Mirbud % 15 listopada Duda % 8 listopada

2 SPIS TREŚCI Banki i finanse... 3 Surowce i paliwa... 7 Przemysł metalowy... 9 Chemia... Papier i drewno IT Telekomunikacja Media Branża energetyczna... Przemysł elektromaszynowy Przemysł spożywczy Handel... Deweloperzy Pozostałe Rekomendacje

3 Sektor bankowy Bank Handlowy 71.4 odsetkowy z tytułu prowizji Przychody operacyjny EPS DPS BVPS P/E P/BV Koszty /WNB (%) ROA (%) % 11.9% 2011p % 10.6% 2012p % 10.2% prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN W Banku Handlowym spodziewamy się wyniku wyższego od osiągniętego w poprzednim kwartale. Oczekujemy spadku wyniku odsetkowego o 2.3% r/r, zwiększenia dochodçw prowizyjnych o 3.5% r/r. na działalności bankowej będzie jednak niższy niż w III kwartale ubiegłego roku o 10% na skutek mniejszych dochodçw z operacji finansowych oraz wspomnianego spadku dochodçw odsetkowych. Oczekujemy wzrostu wydatkçw o 2.4%. Dalsza poprawa jakości portfela korporacyjnego będzie skutkować spadkiem odpisçw na rezerwy (14 mln PLN wobec 63 mln PLN w III kwartale 2010). Sądzimy, że wynik banku wyniesie mln PLN (-12.8% r/r). GłÇwną przyczyną słabszych dynamik przyrostçw zyskçw w BH na tle konkurentçw jest niski przyrost wolumençw, ktçry negatywnie wpływa na tempo wzrostu dochodçw banku. odsetkowy % prowizyjny % WNB % Koszty % operacyjny % Rezerwy % % % BZ WBK neutralnie odsetkowy z tytułu prowizji Przychody operacyjny EPS DPS BVPS P/E P/BV Koszty /WNB (%) ROA (%) % 15.5% 2011p % 16.1% 2012p % 14.6% prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN Rezultaty BZ W BK będą naszym zdaniem gorsze niż osiągnięte w II kwartale, jednak będzie to skutek wysokiej bazy z poprzedniego okresu (dywidenda ze spçłek Grupy Aviva). Oczekujemy wzrostu wyniku odsetkowego o 8.6% r/r, poprawy wyniku prowizyjnego o 6.6% r/r. Wyższe będą koszty działalności (7.6% r/r), ktçrych wzrost przekroczy dynamikę dochodçw z działalności bankowej (+3.9%). Spodziewamy się także znacznie niższych odpisçw na rezerwy (71 mln PLN wobec 78.8 mln PLN w I kwartale). BZ WBK w II kwartale (276 mln PLN) będzie 23.8% wyższy niż w III kwartale ubiegłego roku. odsetkowy % prowizyjny % WNB % Koszty % operacyjny % Rezerwy % % % 3

4 Sektor bankowy BRE Bank odsetkowy z tytułu prowizji Przychody operacyjny EPS DPS BVPS P/E P/BV Koszty /WNB (%) ROA (%) % 11.6% 2011p % 12.7% 2012p % 11.2% prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN Po odjęciu dochodçw jednorazowych, w BRE Banku oczekujemy poprawy wynikçw w stosunku do II kwartału, będą one rçwnocześnie znacznie lepsze niż osiągnięte w III kwartale Prognozujemy wzrost wyniku odsetkowego o 8.2% r/r, poprawę wyniku prowizyjnego o 5.6% r/r. Koszty działalności będą wyższe o 5.0%. Spodziewamy się spadku poziomu rezerw w stosunku do poprzednich okresçw (po uwzględnieniu zaksięgowania w tej pozycji zyskçw ze sprzedaży portfela NPL w II kwartale). BRE Banku (281.5 mln PLN) będzie wyższy niż w III kwartale ubiegłego roku o 36.4% r/r. odsetkowy % prowizyjny % WNB % Koszty % operacyjny % Rezerwy % % % ING BSK odsetkowy z tytułu prowizji Przychody operacyjny EPS DPS BVPS P/E P/BV Koszty /WNB (%) ROA (%) % 14.3% 2011p % 13.1% 2012p % 12.2% prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN W III kwartale wynik ING BSK będzie po nieznacznie niższy niż w poprzednim okresie. Spodziewamy się, że wynik odsetkowy wzrośnie w spçłce o 14.0% r/r, wynik prowizyjny o 2.1% r/r. Przychody z działalności bankowej będą jednak niższe 6.8% r/r 9skutek spadku dochodçw z operacji finansowych), silnie wzrosną natomiast koszty - o 12.7% r/r. Podsumowując - spodziewamy się wypracowania przez ING BSK wyniku w III kwartale w wysokości mln PLN (14.1% r/r). odsetkowy % prowizyjny % WNB % Koszty % operacyjny % Rezerwy % % % 4

5 Sektor bankowy Kredyt Bank 14.5 odsetkowy z tytułu prowizji Przychody operacyjny EPS DPS BVPS P/E P/BV Koszty /WNB (%) ROA (%) % 6.9% 2011p % 9.1% 2012p % 10.6% prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN W Kredyt Banku oczekujemy poprawy wyniku w stosunku do III kwartału ubiegłego roku. Utrzymanie pozytywnej dynamiki przychodçw (dochody odsetkowe wzrosną o 5.8% r/r, prowizyjne o 6.4% r/r przy stosunkowo niskiej kontroli wydatkçw % r/r), pozwoli na wypracowanie wyniku operacyjnego wyższego niż w ubiegłym roku. Spodziewamy się kolejnego spadku odpisçw na rezerwy. Szacujemy, że zysk Kredyt Banku w II kwartale wyniçsł 79.1 mln PLN (+42.5% r/r). odsetkowy % prowizyjny % WNB % Koszty % operacyjny % Rezerwy % % % Pekao neutralnie odsetkowy z tytułu prowizji Przychody operacyjny EPS DPS BVPS P/E P/BV Koszty /WNB (%) ROA (%) % 13.1% 2011p % 12.4% 2012p % 11.2% prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN, po uwzględnieniu przyłączenia BPH i Pekao w III kwartale będą lepsze niż wypracowane w poprzednich okresach. Niska dynamika wolumençw w banku zostanie zrekompensowana poprawą marży depozytowej, w związku z czym wynik odsetkowy wzrośnie o +11.5% r/r. Nieznacznie niższy będzie przyrost dochodçw prowizyjnych (10.5% r/r). Prognozujemy wzrost wyniku na działalności bankowej o 7.4% r/r. SpÇłka może pochwalić się dobrą kontrolą kosztçw działalności (wzrost o 2.8%) oraz niskimi odpisami na rezerwy (jedne z najniższych w sektorze w stosunku do posiadanego portfela kredytowego). Sądzimy, że poziom tej pozycji będzie niższy od wykazywanego w poprzednich kwartałach (ok % r/r). Podsumowując, prognozujemy że Pekao w III kwartale zarobił mln PLN, czyli o 10.9% więcej niż w analogicznym okresie 2010 (+2.4% kw./kw.). odsetkowy % prowizyjny % WNB % Koszty % operacyjny % Rezerwy % % % 5

6 Sektor bankowy PKO BP 38.6 odsetkowy z tytułu prowizji Przychody operacyjny EPS DPS BVPS P/E P/BV Koszty /WNB (%) ROA (%) % 15.4% 2011p % 15.8% 2012p % 15.5% prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN W PKO BP spodziewamy się wyniku znacznie lepszego niż wypracowany w III kwartale ubiegłego roku, co będzie możliwe dzięki poszerzeniu marży detalicznej po podwyżce stçp procentowych oraz wzrostom wolumençw. odsetkowy wzrośnie naszym zdaniem o 10.0% r/r, wynik prowizyjny zwiększy się o 1.8% r/r przy wzroście kosztçw o 4.7% r/r i spadku odpisçw na rezerwy o 24.7% r/r. Szacujemy, że zysk spçłki w III kwartale wyniesie mln PLN i będzie wyższy niż wypracowany w analogicznym okresie 2010 o prawie 19%. odsetkowy % prowizyjny % WNB % Koszty % operacyjny % Rezerwy % % % PZU Składna Wypłacone odszkodowania techniczny operacyjny EPS DPS BVPS P/E P/BV ROA (%) % 12.3% 2011p % 21.8% 2012p % 20.3% prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN i PZU będą słabsze niż w II kwartale. Spadki cen akcji na giełdzie sprawią, że wyniki inwestycyjne spçłki będą znacznie gorsze niż we wcześniejszym okresie. Spodziewamy się natomiast poprawy wskaźnikçw szkodowości (r/r) oraz poprawy wspçłczynnikçw efektywności kosztowej, zwłaszcza części administracyjnej. Prognozujemy, że w I kwartale spçłka zarobiła mln PLN. Wypracowany rezultat będzie niższy niż w II kwartale o 58% (-54.3% r/r). Składna na udz. własnym % Przychody z prowizji % Odszkodowania % i z lokat % Koszty % WO % % % 6

7 Surowce i paliwa PGNiG neutralnie 3.51 DA % 2011p % 2012p % prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN. Wskaźniki przy cenie akcji 3.9 PLN III kwartał jest dla PGNiGu nieznacznie słabszy kw/kw pod względem wolumençw jednak spçłka powinna poprawić wyniki kw/kw dzięki wprowadzeniu podwyżki taryfy od 15 lipca o 12.7% (z poziomu do PLN/m3). Taryfa gazowa była o 16% większa niż rok wcześniej, natomiast szacowany przez nas koszt jednostkowy importowanego gazu wzrçsł o 27% r/r. Dlatego wyniki r/r pogorszą się. SpÇłka podała, że wydobycie gazu wyniosło 1.1 mld m3 (ok. 10% więcej r/ r), a wolumen sprzedaży 2.5 mld m3. Wolumen i wydobycie ropy było zbliżone do zeszłorocznego. Po niewielkich dynamikach wolumençw sprzedanego gazu w I i II kwartale także w III kwartale spodziewamy się niewielkiego wzrostu (ok. 4%). Oczekujemy 10% wzrostu przychodçw spoza sprzedaży gazu i ropy. Na linii pozostałych kosztçw operacyjnych zakładamy 150 mln PLN (w tym 100 mln PLN na plus z hedgingu). Przychody % EBITDA % EBIT % % Marża EBITDA 18.2% 6.3% 17.4% Marża EBIT 8.8% -2.4% 8.7% Marża 8.9% -0.4% 6.7% PKN Orlen 41.2 DA % 2011p % 2012p % prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN. Wskaźniki przy cenie akcji 39 PLN Według wstępnych szacunkçw spçłki, PKN pokaże ok. 750 mln PLN EBIT. EBIT wg LIFO ma wynieść jednak zaledwie ok. 0.2 mld PLN. PrzerÇb ropy w całej grupie był na takim samym poziomie jak rok wcześniej (wzrost w Płocku, ale spadek w Czechach ze względu na remonty). W olumen sprzedaży petrochemicznej wzrçsł o 12% r/r dzięki lepszej sprzedaży PCV oraz rozpoczęciu sprzedaży PTA, natomiast sprzedaż detaliczna wzrosła o 2%. Negatywny wpływ linii finansowej ma wynieść 1.1 mld PLN (głçwnie wzrost EUR/PLN). Marża rafineryjna wyniosła w III kwartale 2.7 USD (0.4 USD gorzej r/r oraz 1.3 USD lepiej kw/kw), dyferencjał 0.7 USD (spadek o 0.2 USD r/r i 2.2 USD kw/kw). Modelowa marża petrochemiczna spadła do 663 EUR/t z 753 EUR/ t rok wcześniej i rekordowego 795 EUR w II kwartale. Słabe warunki makro były głçwnym czynnikiem niskiego EBIT wg LIFO. Warunki te powinny się jednak nieznacznie odbić w kolejnym okresie. Przychody % EBITDA % EBIT % Marża EBITDA 6.3% 6.2% 4.8% Marża EBIT 3.6% 3.9% 2.7% Marża 5.6% 3.5% -0.9% 7

8 Surowce i paliwa Lotos neutralnie 30.0 DA % 2011p % 2012p % prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN. Wskaźniki przy cenie akcji 28 PLN Wprawdzie od II kwartału działają już wszystkie instalacje programu 10+, to ze względu na słabe warunki makro Lotos cały czas nie wykorzystuje pełni mocy produkcyjnych (zakładamy przerçb 2.3 mln ton w III kwartale). Modelowa marża rafineryjna Lotosu w III kwartale wzrosła wg naszych szacunkçw o 1.1 USD kw/kw do 3.7 USD, natomiast dyferencjał Brent-Ural spadł aż o 2.6 USD kw/kw do 0.7 USD/bbl. Pozytywnie na marżowość wpłynie średni kurs USD/PLN, ktçry wzrçsł o 7% kw/kw. Marża całkowita licząc w PLN była najsłabsza od ponad roku. Zakładamy, że wydobycie ropy przez Lotos wyniosło 57 tys. ton (w tym 22 tys. ton z Geonafta). Upstream powinien wg naszych szacunkçw wygenerować 60 mln PLN EBITDA, a przerçb 230 mln PLN licząc wg LIFO. Dzięki niewielkiemu wzrostowi cen ropy efekt LIFO powinien zwiększyć wynik grupy o ok. 60 mln PLN. Wzrost wartości kredytçw w USD w wyniku wzrostu USD/PLN o 59 gr. powinien przynieść stratę 400 mln PLN. Przychody % EBITDA % EBIT % Marża EBITDA 6.5% 6.9% 4.6% Marża EBIT 4.6% 4.7% 2.5% Marża 19.9% 3.7% -4.1% LW Bogdanka DA p p prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN. Wskaźniki przy cenie akcji PLN i LW Bogdanka będą w III kwartale zbliżone do wypracowanych w poprzednim okresie rozliczeniowym. Na zyskach spçłki wciąż ciąży opçźnienie w budowie suchej przerçbki, ktçre wstrzymało uruchomienie nowego szybu w Polu StefanÇw. W rezultacie kolejny kwartał Bogdanka ponosiła koszty za obsługę dwçch pçl wydobywczych, podczas gdy korzyści były czerpane tylko z jednego. Nowy ZPMW został ostatecznie uruchomiony na przełomie września i października, dlatego już w IV kwartale spçłka skokowo zwiększy swoje zyski. Tymczasem w III kwartale według naszych prognoz spçłka zarobiła 25.0 mln PLN, przy przychodach w wysokości 274 mln PLN. Przychody % EBITDA % EBIT % % Marża EBITDA 40.1% 24.7% 25.0% Marża EBIT 29.9% 9.8% 9.8% Marża 24.0% 9.6% 9.1% 8

9 Przemysł metalowy KGHM 206 DA % 2011p % 2012p % prognozy jednostkowe Millennium DM, mln PLN. Wskaźniki przy cenie akcji 145 PLN W III kwartale przeciętne warunki makroekonomiczne były dla spçłki nieznacznie lepsze kw/kw oraz dużo lepsze r/r. Cena miedzi licząc w PLN wzrosła do 26,436 PLN/t, czyli o 17.8% r/r oraz o 4.9% licząc kw/kw. Cena srebra wyniosła 3,689 PLN/kg (poziom o 110% wyższy r/r i 8% kw/kw). Silny pozytywny wpływ na poziomie pozostałych przychodçw operacyjnych będzie wynikał ze wzrostu wartości nierozliczonych opcji ze względu na duży spadek miedzi na zakończenie kwartału (25.6% kw/ kw licząc w USD) oraz wzrost zmienności na rynkach. Zakładamy pozytywny wpływ z tego tytułu na poziomie 550 mln PLN. Pozytywnie wpłyną rçwnież rçżnice kursowe. Oczekujemy produkcji i sprzedaży miedzi na poziomie tys. ton, z czego 32 tys. ton będzie ze wsadçw obcych. Natomiast produkcję i sprzedaż srebra zakładamy na poziomie 267 ton. Przychody % EBITDA % EBIT % % Marża EBITDA 35.1% 57.9% 61.9% Marża EBIT 31.2% 54.7% 58.8% Marża 25.5% 45.2% 47.6% Stalprodukt neutralnie 262 DA % 2011p % 2012p % prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN. Wskaźniki przy cenie akcji 295 PLN W III kwartale oczekujemy nieznacznie lepszych wynikçw kw/kw i wyraźnie lepszych r/r.w porçwnaniu do II kwartału gorsze będą wyniki w segmencie profili, gdyż ceny produktçw nieznacznie spadły (spçłka nie zarobi na zapasach) i nie pojawi się już bonus od Mittala (w II kwartale było to ok. 6 mln PLN). Dlatego oczekujemy wyniku na poziomie 4.9 mln PLN w tym segmencie (w II kwartale było 11.8 mln PLN). Lepsze niż w II kwartale będą wyniki w segmencie blachy transformatorowej. W prawdzie wolumen sprzedany będzie zbliżony kw/kw (zakładamy 24.5 vs 24.2 tys. ton), jednak ceny blachy odbiły się od dna. Szacujemy, że średnia cena blachy wyniesie 1,600 EUR/t w porçwnaniu z 1,530 EUR/t w II kwartale. Pozytywnie na ten segment wpłynie wzrost średniego kursu EUR/PLN z 3.96 do Szacujemy wynik tego segmentu na 41.7 mln PLN (29.1 mln PLN w II kwartale). W efekcie silnego wzrostu kursu EUR/PLN oczekujemy 3 mln PLN dodatnich rçżnic kursowych. Przychody % EBITDA % EBIT % % Marża EBITDA 7.8% 8.9% 9.2% Marża EBIT 5.5% 6.3% 6.6% Marża 4.0% 4.9% 5.8% 9

10 Przemysł chemiczny Azoty TarnÄw 32.1 DA ,2 548,6 417,0 391,0 10,0 13,2 38,4 3,1 0,8 3,0 2,3 29,9% 2011p ,3 687,7 491,3 270,3 4,2 7,0 36,4 7,4 0,9 4,5 3,4 14,1% 2012p ,9 536,6 219,6 204,5 3,2 7,0 38,2 9,8 0,8 7,4 4,1 8,6% P - prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN. Wskaźniki przy cenie akcji PLN Omawiany kwartał był nietypowy z uwagi na rozpoczęcie od końca sierpnia konsolidacji wynikçw Polic. Fakt ten, konsolidacja wynikçw ZAK od początku roku oraz znaczna poprawa koniunktury w segmencie nawozowym począwszy od końca 2010 roku, wpłynie na bardzo wysokie dynamiki w ujęciu r./r. PorÇwnanie z II kwartałem nie będzie już tak korzystne. W III kwartale spçłka miała miesięczny postçj remontowy. W III kwartale w porçwnaniu z II okresem roku nastąpiło dalsze lekkie zwiększenie i tak już wysokich marż generowanych w tworzywach sztucznych. Pomimo sezonowego spadku popytu oraz spadkçw cen na rynku zbçż, bardzo dobra sytuacja cenowa utrzymuje się na rynku nawozçw - ceny saletrzaka stabilizowały się, przy kontynuacji wzrostçw cen siarczanu amonu na rynkach europejskich. Jednak w segmencie nawozowym spçłka od początku kwartału ponosi wyższe o 11% koszty gazu ziemnego. Przychody 411,4 952, ,6 196,5% EBITDA 36,8 160,9 174,2 373,3% EBIT 16,3 123,1 134,5 723,4% 13,1 62,3 74,5 466,9% Marża EBITDA 8,9% 16,9% 14,3% Marża EBIT 4,0% 12,9% 11,0% Marża 3,2% 6,5% 6,1% Ergis 2.4 DA ,6 36,1 11,7 10,0 0,3 0,8 4,5 7,0 0,4 11,2 4,9 5,8% 2011p ,9 38,2 6,4 5,1 0,1 0,6 4,6 13,8 0,4 10,8 5,1 2,8% 2012p ,3 47,7 10,2 8,3 0,2 0,8 4,8 8,5 0,4 7,4 4,0 4,4% P - prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN. Wskaźniki przy cenie akcji 1.78 PLN W porçwnaniu do poprzednich okresçw w III kwartale doszło do zmiany w otoczeniu rynkowym w jakim działa spçłka. Korzystnie na generowane marże wpłynął pierwszy od wielu kwartałçw spadek cen głçwnych surowcçw wykorzystywanych do produkcji. Średnie ceny wyrażone w złotych tworzyw mających największy udział w kosztach spçłki (LLDPE, PET, PVC) spadły kw./kw. o odpowiednio 14.8%, 7.8% i 5.7%. Powinno to umożliwić spçłce poprawę marż w porçwnaniu z poprzednimi okresami. Czynnikiem sprzyjającym na poziomie operacyjnym było także osłabienie PLN względem EUR. Niestety przeciwwagą dla tych korzystnych tendencji było spowolnienie dynamiki produkcji na głçwnych rynkach, co negatywnie oddziaływało na wolumeny. Prognozowana przez nas strata na poziomie to rezultat spadku kursu złotego względem euro, w ktçrej to walucie spçłka ma denominowane większość długu. Przychody 161,8 158,5 155,8-3,7% EBITDA 9,4 9,3 11,6 22,9% EBIT 4,5 4,3 6,2 39,5% 5,1 2,6-2,3 - Marża EBITDA 5,8% 5,9% 7,4% Marża EBIT 2,8% 2,7% 4,0% Marża 3,2% 1,7% -1,5% 10

11 Przemysł chemiczny Ciech neutralnie 12.8 DA ,2 382,0 52,7 20,5 0,7 9,2 29,3 19,0 0,5 12,7 4,8 2,5% 2011p ,5 298,0 4,1-2,3 0,0 4,0 24,4-318,5 0,6 20,5 5,7-0,2% 2012p ,6 305,1 45,2 33,5 0,6 4,7 25,0 21,8 0,6 19,5 5,8 2,6% P - prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN. Wskaźniki przy cenie akcji PLN Naszym zdaniem w porçwnaniu do poprzedniego okresu wartość sprzedaży Ciechu ulegnie zmniejszeniu pomimo wspierającego przychody osłabienia PLN względem EUR i USD (średnio w III kwartale w stosunku do poprzedniego okresu wyniosło ono odpowiednio 4.8% i 6.8%). Jako spçłka o zdywersyfikowanych przychodach zaczęła ona odczuwać skutki spowolnienia koniunktury gospodarczej na świecie. W pływ ma także sezonowość - spadek sprzedaży środkçw ochrony roślin. Ceny sody wyrażone w EUR pozostawały stabilne. Negatywne na przychody wpłynęła także sprzedaż pod koniec kwietnia Gdańskich ZakładÇw NawozÇw Fosforowych. Spodziewamy się spadku zysku na sprzedaży spçłki z 9.9 mln PLN w II kwartale do 6.6 mln PLN. Strata to efekt wciąż wysokich kosztçw finansowych ponoszonych przez spçłkę, ktçre istotnie spadną dopiero w IV kwartale. Przychody 984, ,1 996,0 1,2% EBITDA 73,5 81,6 59,0-19,8% EBIT 13,3 27,1 6,6-50,4% -28,9 0,0-9,6 - Marża EBITDA 7,5% 8,0% 5,9% Marża EBIT 1,4% 2,7% 0,7% Marża -2,9% 0,0% -1,0% Police redukuj 9.1 DA ,4 79,8 5,2 27,4 0,4 1,4 7,5 28,9 1,4 189,5 12,9 5,0% 2011p ,1 276,8 187,1 182,5 2,4 3,4 9,9 4,3 1,1 5,1 3,7 28,0% 2012p ,5 134,7 45,1 45,1 0,6 1,6 10,5 17,6 1,0 14,3 6,6 5,9% P - prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN. Wskaźniki przy cenie akcji PLN W najgorszym ze względçw sezonowych III kwartale spçłka według naszych szacunkçw uzyskała wyniki porçwnywalne z dużo lepszym pod tym względem II kwartałem. Złożyło się na to utrzymanie wysokich cen w segmencie nawozowym zarçwno w kraju jak i na rynkach międzynarodowych, wzrost cen bieli tytanowej oraz strategia maksymalizacji wolumençw. W ramach tej strategii spçłka pod koniec III kwartału rozpoczęła produkcję amoniaku z drugiej linii z przeznaczeniem do sprzedaży zewnętrznej. Lekki spadek marż jaki naszym zdaniem spçłka odnotuje w porçwnaniu z poprzednim kwartałem będzie rezultatem podwyżek cen prawie wszystkich surowcçw stosowanych do produkcji. Przychody 526,8 675,1 688,6 30,7% EBITDA 29,9 71,9 71,3 138,4% EBIT 11,6 52,9 53,1 358,5% 1,5 48,0 48,1 3128,0% Marża EBITDA 5,7% 10,6% 10,3% Marża EBIT 2,2% 7,8% 7,7% Marża 0,3% 7,1% 7,0% 11

12 Przemysł chemiczny Puławy 97.8 DA 09/' ,2 82,2 46,9 35,5 1,9 5,4 86,1 48,4 1,0 107,1 19,8 2,2% 10/'11p ,9 430,8 364,3 296,6 15,5 20,0 101,0 5,8 0,9 4,7 3,8 16,6% 11/'12p ,4 324,0 220,7 190,3 10,0 15,4 107,0 9,0 0,8 8,3 5,6 9,6% P - prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN. Wskaźniki przy cenie akcji 90 PLN Omawiany kwartał jest statystycznie najsłabszym okresem ze względu na sezonowy spadek popytu na nawozy i ich cen oraz przeprowadzane przez spçłkę w tym czasie remonty. W bieżącym roku jednak na krajowym rynku detalicznym miała miejsce stabilizacja cen wszystkich nawozçw azotowych. Podobne tendencje występowały na hurtowych rynkach międzynarodowych - pomimo tendencji spadkowych na rynkach większości upraw. Należy jednak pamiętać o obniżkach, jakie spçłka po sezonie stosuje wobec odbiorcçw hurtowych Poza sezonowym spadkiem wolumençw i cen, spadek marż w segmencie nawozowym będzie także pochodną wzrostu jednostkowych kosztçw gazu ziemnego od lipca o 11%. W segmencie kaprolaktamu utrzymywały się pozytywne tendencje z II kwartału. Przychody 452,2 887,6 823,6 82,1% EBITDA -30,4 154,6 90,3 - EBIT -49,9 135,7 71, ,5 120,2 57,8 - Marża EBITDA -6,7% 17,4% 11,0% Marża EBIT -11,0% 15,3% 8,7% Marża -8,5% 13,5% 7,0% Synthos redukuj 3.4 DA ,7 702,6 586,6 476,2 0,4 0,5 1,6 12,5 2,8 10,6 8,5 25,2% 2011p , ,9 968,3 782,7 0,6 0,7 2,2 7,6 2,1 6,2 5,3 31,4% 2012p ,5 628,0 468,9 379,6 0,3 0,4 2,4 15,7 1,8 12,0 8,6 12,5% P - prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN. Wskaźniki przy cenie akcji 4,49 PLN Szacujemy, że dzięki rozpoczęciu we wrześniu sprzedaży z uruchomionej latem instalacji do produkcji nowoczesnych kauczukçw polibutadienowych, w II kwartale Synthos odnotował rekordowe przychody napędzane wciąż zwyżkującymi cenami kontraktowymi kauczukçw syntetycznych (ceny spotowe kw./kw. były już stabilne). Ceny polistyrenu odnotowały nieznaczne zmiany. Pomimo wzrostu przychodçw oczekujemy jednak spadku marż kw./kw. i stabilizacji wynikçw na bardzo wysokim poziomie zbliżonym do tego z II kwartału. ać to będzie z zawężenia się marż na produkcji kauczukçw z uwagi na znacznie szybszy niż kauczukçw wzrost cen butadienu. Biorąc pod uwagę pogłębiające się spowolnienie w światowej gospodarce i bardzo wysoki poziom cen kauczukçw, podtrzymujemy nasze oczekiwania odnośnie silnego spadku cen kauczuku w perspektywie najbliższych kwartałçw. Za takim scenariuszem przemawia także spadek cen kauczuku naturalnego od szczytu na początku roku już o 40% oraz spadek cen kontraktowych na październik kauczuku syntetycznego o około 10%. Przychody 1 052, , ,2 35,5% EBITDA 198,2 300,7 300,0 51,4% EBIT 164,7 266,8 256,7 55,9% 141,7 224,7 208,7 47,4% Marża EBITDA 18,8% 22,5% 21,0% Marża EBIT 15,6% 19,9% 18,0% Marża 13,5% 16,8% 14,6% 12

13 Papier i drewno Arctic Paper 6.9 DA p p prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN. Wskaźniki przy cenie akcji 5.9 PLN W III kwartale koniunktura rynkowa sprzyjała Arctic Paper, dzięki czemu spçłka powinna pokazać po raz pierwszy od dłuższego czasu wyraźną poprawę wynikçw. Najważniejszym czynnikiem działającym na korzyść spçłki jest spadek kosztçw celulozy. Średnia cena NBSK denominowana w USD spadła w ostatnim kwartale o 1.6%. Jeszcze mocniej zanurkował indeks BHKP. ktçrego średnia wartość spadła o 5.3% kw/kw. Arctic Paper sprzyja rçwnież osłabienie PLN i to zarçwno w części operacyjnej, jak i w finansowej, w ktçrej zaksięgowane zostaną dodatnie rçżnice kursowe na pożyczce udzielonej w SEK. Jedynym niekorzystnym dla spçłki zjawiskiem w ubiegłych miesiącach był spadek kursu EUR/USD. Przychody % EBITDA % EBIT % Marża EBITDA 4.1% 2.9% 6.1% Marża EBIT 0.2% -2.6% 1.3% Marża -1.1% -7.2% 4.6% Mondi 80.9 DA p p prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN. Wskaźniki przy cenie akcji 73.6 PLN III kwartał jest w wykonaniu Mondi zazwyczaj słabszy od reszty roku, w związku z przestojami remontowymi, ktçre wpływają na jednoczesny spadek wolumenu sprzedaży i wzrost kosztçw. Najważniejszy wpływ na pogorszenie wynikçw spçłki mają jednak obecnie warunki rynkowe. Od końca sierpnia dynamicznie spadają ceny papierçw opakowaniowych, a szczegçlnie makulaturowych. Spadek marż został częściowo zrekompensowany przez osłabienie kursu PLN wobec EUR. Dodatkowo pogorszenie rentowności w porçwnaniu do II kw wynika z braku przychodçw na sprzedaży uprawnień do emisji CO2, ktçre poprawiły wynik z poprzedniego kwartału o około 30 mln PLN. Przychody % EBITDA % EBIT % % Marża EBITDA 19.1% 25.7% 20.0% Marża EBIT 12.3% 20.3% 14.3% Marża 10.4% 19.0% 12.1% 13

14 IT Asseco Poland 43.7 DA % 2011p % 2012p % prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN. Wskaźniki przy cenie akcji 48 PLN W III kwartale spçłka pokaże wysokie dynamiki przychodçw (ponad 60% r/r), przy niewielkim wzroście EBITDA. Na zysk EBIT negatywnie wpłynie dodatkowa amortyzacja wartości niematerialnych i prawnych przejętych wraz ze spçłką Formula (ok. 11 mln PLN), a na linię finansową pozytywne przeszacowanie związane ze spçłką Sapiens (10-15 mln PLN). Relatywnie słabe wyniki pod względem EBIT miała spçłka matka (28% spadek r/r przy wyższych przychodach po przejęciu Asseco Systems). Pokazuje to z jednej strony, że polskie przedsiębiorstwa cały czas oszczędzają na IT, a z drugiej strony intratne kontrakty z przeszłości powoli się kończą. Zbliżone r/r powinny być wyniki ASEE (13 mln PLN EBIT) oraz ABS (8 mln PLN EBIT). Asseco Central Europe poprawi EBIT o 2 mln PLN r/r. EBIT Formula Systems zakładamy na poziomie zbliżonym do II kwartału na poziomie 39 mln PLN. Sygnity Przychody % EBITDA % EBIT % % Marża EBITDA 25.8% 18.1% 16.6% Marża EBIT 21.5% 14.0% 11.7% Marża 14.8% 7.5% 6.0% neutralnie 14.6 DA % 2011p % 2012p % prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN. Wskaźniki przy cenie akcji 16.4 PLN SpÇłka w III kwartale ponownie pokaże wynik w okolicach zera. Trudno liczyć na jakąś pozytywną niespodziankę, gdyż III kwartał jest sezonowo słaby. Dodatkowo spçłka w III kwartale ma wykazać koszty związane premiami dla pracownikçw, ktçre zazwyczaj pokazywane są w ostatnim kwartale roku obrotowego. Ma to być związane z przygotowaniem na przesunięcie roku obrotowego od 30 września Jednak jeśli wyniki będą zbyt niskie, będzie to prawdopodobnie wytłumaczenie negatywnej niespodzianki. Oczekujemy, że spçłka zmniejszy przychody r/r podobnie jak to było w II kwartale. Marżę na sprzedaży zakładamy na poziomie 17.5%, czyli nieznacznie niżej niż w I pçłroczu (17.9%). Koszty sprzedaży zakładamy na poziomie z II kwartału (7.5 mln PLN), natomiast koszty zarządu 11.6 mln PLN (tyle ile średnio w I pçłroczu). Zakładamy rozwiązanie aktywa podatkowego na poziomie 1.2 mln PLN, co będzie rçwne kosztom finansowym. Dlatego EBIT będzie rçwny zyskowi. Przychody % EBITDA EBIT Marża EBITDA -1.8% 3.8% 4.2% Marża EBIT -7.0% 0.1% 0.6% Marża -10.1% 1.3% 0.6% 14

15 Telekomunikacja TPSA 16.4 DA , ,0 449,0 107,0 0,1 2,9 10,9 219,6 1,6 30,1 5,8 0,7% 2011p , , , ,8 1,2 4,2 9,2 14,2 1,9 11,6 4,3 12,3% 2012p , , , ,8 0,9 3,6 8,5 20,6 2,1 16,2 5,3 9,6% P - prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN. Wskaźniki przy cenie akcji PLN Większość tendencji, ktçre zdominowały wyniki w kwartałach I i II, były kontynuowane także w minionym okresie. Dodatkowo negatywnie na przychody w III kwartale wpłynęła obniżka stawki MTR od 1 lipca o około 9%. Omawiany okres będzie też pierwszym w ktçrym spçłka nie będzie konsolidowała wynikçw Emitela. W efekcie spodziewamy się przyspieszenia spadku sprzedaży r./r. z 4.9% w II kwartale do 5.3% w III kwartale i to pomimo, że spadek w I kwartale był zawyżony z uwagi na wysoka bazę rok temu. Szacujemy spadek przychodçw r./r. w telefonii stacjonarnej na poziomie 11.4%, stabilizację w telefonii komçrkowej i oraz spadek o 3.6% w segmencie przesyłu danych. Przychody 3 898, , ,7-5,3% EBITDA 438, , ,7 212,0% EBIT -503, ,0 388, ,0 994,0 225,2 - Marża EBITDA 11,2% 56,5% 37,0% Marża EBIT -12,9% 30,4% 10,5% Marża -18,5% 26,2% 6,1% Netia neutralnie - DA ,8 366,2 288,8 263,9 0,7 0,9 5,9 7,9 0,9 6,0 4,7 12,2% 2011p ,6 378,3 89,7 25,4 0,1 0,8 5,9 82,0 0,9 20,7 4,1 1,1% 2012p* ,4 400,8 117,2 94,9 0,2 1,0 6,2 22,0 0,9 14,2 3,5 4,0% P - prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN, * bez uwzględnienia przejęć spöłek Dialog i Crowley Data Poland. Wskaźniki przy cenie akcji 5.33 PLN W III kwartale spodziewamy się 0.6% wzrostu przychodçw kw./kw. oraz 1.1% wzrostu r./r. Zapoczątkowany w II połowie 2010 roku wzrost presji konkurencyjnej (głçwnie ze strony TPSA) w segmencie szerokopasmowym utrzymywał się w omawianym okresie. Oczekujemy tylko lekkiej poprawy zyskçw w porçwnaniu ze słabym II kwartałem. Słabszy od oczekiwań II kwartał przyniçsł już jednak zapewne spadek oczekiwań rynkowych, a prawie cała uwaga rynku jest skierowana na synergie wynikające z przejęcia Dialog i Crowley Data Poland. Po słabej I połowie roku pod względem liczby przyłączeń klientçw usług szerokopasmowych, reszta roku pozostanie rçwnież słaba. Dynamika rynku stacjonarnych usług szerokopasmowych jest niska, a od niedawna potencjalni klienci spçłki mają dodatkową opcję w postaci bardzo konkurencyjnej oferty Cyfrowego Polsatu (bezprzewodowa technologia LTE o bardzo wysokiej przepustowości). Przychody 394,5 396,3 398,7 1,1% EBITDA 89,8 88,7 94,1 4,8% EBIT 14,4 12,9 18,3 27,3% 12,4 12,9 17,5 41,4% Marża EBITDA 22,8% 22,4% 23,6% Marża EBIT 3,6% 3,3% 4,6% Marża 3,1% 3,3% 4,4% 15

16 Media Agora 17.5 DA % 2011p % 2012p % prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN. Wskaźniki przy cenie akcji 14.3 PLN i Agory będą słabsze r/r ze względu na duże pogorszenie (o 14.8 mln PLN) EBIT w segmencie dziennikçw przy rçwnoczesnym pojawieniu się (względem III kw. 2010) segmentu kin. Rynek reklamy dziennikçw cały czas wykazuje dwucyfrowe dynamiki spadkçw. Oczekujemy spadku sprzedaży reklam "GW" o 14% oraz spadku sprzedaży egzemplarzowej o 12%. Przychody z projektçw specjalnych spadły ponownie (z 8.1 do 6.0 mln PLN). Zakładamy, że koszty reklamy w segmencie gazet spadły o 13%, wynagrodzeń wzrosły o 2%, materiałçw o 4.7%. Oczekujemy 15% wzrostu przychodçw z internetu oraz 1.0 mln PLN EBIT w tym segmencie (rok temu było 0.5 mln PLN). Segment czasopism powinien wygenerować 3.3 mln PLN EBIT (1 mln PLN mniej r/r), outdoor 2 mln PLN (strata 1.6 mln PLN rok wcześniej), a radio 0.5 mln PLN straty (rok temu był zysk 0.3 mln PLN). Segment kinowy powinien pokazać niewielki zysk EBIT (oczekujemy 2 mln PLN). Przychody % EBITDA % EBIT % % Marża EBITDA 13.9% 16.4% 9.8% Marża EBIT 5.6% 8.3% 1.7% Marża 4.7% 6.8% 1.4% TVN neutralnie 16.4 DA % 2011p % 2012p % prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN. Wskaźniki przy cenie akcji 14.5 PLN Oczekujemy, że cały rynek reklamy jak i reklamy TV wzrçsł w I kwartale o 2% r/r, po skoku o 8.5% w II kwartale, kiedy wystąpił efekt bazy (Smoleńsk). Brak więc odbicia, ktçrego wcześniej oczekiwał rynek. Oczekujemy, że przychody segmentu telewizyjnego TVNu wzrosły o 3%, przy marży EBITDA wyraźnie niższej r/r (26% vs 29.4% rok wcześniej). Segment online prawdopodobnie kontynuował dynamiki w okolicach 15% przy marży EBITDA 25%. Oczekujemy 185 mln PLN przychodçw platformy "n" (vs w II kwartale) oraz zysku EBITDA na poziomie 5 mln PLN (w II kwartale było 7.2 mln PLN, ale teraz zaszkodzą koszty w EUR). Oczekujemy, że grupa pokaże wzrost przychodçw o 5.2%, natomiast EBITDA spadnie o 6.5% r/r, głçwnie przez spadek marży segmentu TV. Wzrost kursu EUR/PLN o 48 groszy (na koniec kwartału spowoduje) koszty rçżnic kursowych na poziomie 354 mln PLN, a koszty odsetek wyniosą ok. 80 mln PLN. Przychody % EBITDA % EBIT % Marża EBITDA 18.9% 30.9% 16.8% Marża EBIT 8.2% 21.9% 5.1% Marża 11.4% 9.4% -68.6% 16

17 Media/Branża energetyczna Cyfrowy Polsat * * DA % 2011p % 2012p % prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN. Wskaźniki przy cenie akcji 16 PLN Część cyfrowa połączonej spçłki zwiększy przychody o 15.5% r/r dzięki przekroczeniu liczby 3.5 mln abonentçw. Jednak EBIT tej części biznesu będzie wg naszych szacunkçw zbliżony do zeszłorocznych 91.6 mln PLN. Niższa zyskowność będzie efektem wzrostu kosztçw związanych m.in. ze zwyżką średniego kursu Euro o 3.8% r/r. Oczekujemy, że przychody części telewizyjnej wyniosą 195 mln PLN (III kwartał jest sezonowo najsłabszy dla spçłki), a EBITDA 66 mln PLN. Nie należy się spodziewać w części telewizyjnej nadzwyczajnie dobrych wynikçw, gdyż rynek rçsł nieznacznie powyżej zera (Polsat na tym tle powinien być trochę silniejszy). Oczekujemy silnego negatywnego wpływu ze strony rçżnic kursowych ze względu na skok kursu EUR/PLN (oczekujemy straty 145 mln PLN z tego tytułu). Dodatkowo koszty odsetkowe powinny wynieść ok. 60 mln PLN. Przychody % EBITDA % EBIT % Marża EBITDA 28.5% 34.7% 30.3% Marża EBIT 22.4% 27.5% 22.2% Marża 18.8% 11.1% -9.3% PGE neutralnie 20.9 DA p p prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN. Wskaźniki przy cenie akcji PLN W ubiegłym kwartale po raz pierwszy wyniki PGE będą uwzględniać eksploatację nowego bloku 858MW w Elektrowni BełchatÇw. Wpływ na wyniki będzie jednak nieznaczny, ponieważ jednostka pracowało głçwnie na rynku bilansującym, gdzie stawki za MWh są niższe. Negatywnie na PGE, jako największego uczestnika rynku energii z długą pozycją w wytwarzaniu, wpłynie obniżka cen na TGE, jednak niskie wolumeny obrotçw mogą świadczyć, że faktyczna sprzedaż energii odbyła się po wyższych cenach. Poprawy oczekujemy w sektorze dystrybucji (brak rezerw na PDO) oraz OZE (wzrost wytwarzania w elektrowniach wodnych). W części finansowej osłabienie PLN obniży zyski grupy, ponieważ część długu koncernu jest denominowana w walutach obcych. Przychody % EBITDA % EBIT % % Marża EBITDA 30.1% 27.3% 33.3% Marża EBIT 16.3% 17.3% 21.3% Marża 15.3% 14.8% 16.1% 17

18 Branża energetyczna Enea 20.6 DA p p prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN. Wskaźniki przy cenie akcji 19.5 PLN Według naszych prognoz Enea utrzyma w III kwartale tendencję wzrostową z pierwszej połowy roku. Największa poprawa wyniku w porçwnaniu r/r powinna nastąpić w segmencie wytwarzania, choć pewną niewiadomą jest wpływ na grupę pełnej konsolidacji EC Białystok. Po przejęciu elektrociepłowni w czerwcu br. ubiegły kwartał był pierwszym, ktçry w całości uwzględniał jej wyniki. Z przyczyn sezonowych wpływ ten może być negatywny, a brak danych historycznych utrudnia jego dokładne oszacowanie. W segmencie dystrybucji oczekujemy wynikçw zbliżonych do ubiegłorocznych. Przychody % EBITDA % EBIT % % Marża EBITDA 20.1% 14.3% 17.1% Marża EBIT 11.4% 6.8% 9.5% Marża 9.6% 7.4% 8.7% Kogeneracja 94.9 DA p p prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN. Wskaźniki przy cenie akcji 71.5 PLN W Kogeneracji miesiące letnie należą do najgorszych w ciągu roku z powodu niskiego zapotrzebowania na ciepło oraz remontçw jednostek wytwçrczych. W bieżącym roku wyniki są dodatkowo obarczone stratami generowanymi przez PPO Siechnice. Spadek cen i popytu na warzywa będący konsekwencją strachu przed bakterią EHEC już wpłynął na spadek obrotçw w obszarze rolnictwa i ogrodnictwa w II kwartale i według naszych prognoz zaniży wynik segmentu w okresie lipiec-wrzesień. Kolejnym negatywnym czynnikiem dla spçłki jest spadek cen "czerwonych" certyfikatçw. Sytuację będzie częściowo rekompensował wzrost produkcji zielonych certyfikatçw w EC Czechnica. Przychody % EBITDA EBIT Marża EBITDA -0.8% 13.9% -1.1% Marża EBIT -17.2% 3.0% -19.1% Marża -14.6% -0.9% -16.7% 18

19 Branża energetyczna EC Będzin 51.1 DA p p prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN. Wskaźniki przy cenie akcji 29.4 PLN EC Będzin w III kwartale według naszych szacunkçw pokaże wyniki gorsze niż w ubiegłym roku, na co wpłynie z jednej strony mniejszy wolumen sprzedaży ciepła, a z drugiej wzrost kosztçw wytwarzania. SpÇłka starała się częściowo zrekompensować spadek zyskçw poprzez zwiększenie wytwarzania energii elektrycznej, lecz w naszej opinii nie wpłynie to istotnie na poprawę wynikçw. RÇwnież nowe taryfy, ktçre EC Będzin uzyskał w połowie sierpnia, tylko nieznacznie zwiększą zyski w III kwartale. Przychody % EBITDA EBIT Marża EBITDA -11.4% 8.9% -14.0% Marża EBIT -23.8% 0.4% -26.8% Marża -19.2% 1.1% -21.4% Tauron PE neutralnie 5.5 DA 2010p p p prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN. Wskaźniki przy cenie akcji 5.59 PLN Według naszych oczekiwań Tauronowi trudno będzie utrzymać w III kwartale wysoką dynamikę wyniku z pierwszej połowy roku. Spadek cen energii elektrycznej na rynku giełdowym i bilansującym wpłynie na pogorszenie rentowności wytwarzania, ktçrego prawdopodobnie nie zrekompensuje w całości wzrost wyniku w obrocie. Dodatkowo oczekujemy gorszych wynikçw w obszarze gçrnictwa, do czego przyczynią się podwyżki płac o 6% wprowadzone od początku lipca. Zakładamy rçwnież, że koncernowi nie uda się powtçrzyć rekordowego wyniku w segmencie dystrybucji. W rezultacie prognozowany wynik jest o 16% gorszy od pokazanego w II kwartale, lecz o 23% lepszy w skali r/r. Przychody % EBITDA % EBIT % % Marża EBITDA 18.6% 15.4% 14.4% Marża EBIT 9.4% 8.5% 7.3% Marża 6.0% 6.4% 5.5% 19

20 Branża energetyczna/przemysł elektromaszynowy PEP 34.6 DA p p prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN. Wskaźniki przy cenie akcji 23.9 PLN PEP pod względem operacyjnym powinien poprawić się względem III kw Oczekujemy lepszych wynikçw farmy wiatrowej Puck, w związku z wyższą wietrznością oraz wzrostem kursu EUR/PLN. Poprawy oczekujemy rçwnież w obszarze produkcji biomasy, na co wpłynie wyższa jakość słony i podwyżki cen pelletu. W porçwnaniu do drugiego kwartału w spçłce zabraknie jednorazowych przychodçw operacyjnych z tytułu odzyskania spisanych należności z EC WizÇw. Według naszych prognoz PEP pokaże w III kwartale zysk EBITDA na poziomie 8.7 mln PLN, przy obrotach w wysokości 31.9 mln PLN. Przychody % EBITDA % EBIT % % Marża EBITDA 45.0% 40.2% 37.7% Marża EBIT 41.6% 35.6% 34.5% Marża 32.6% 28.1% 27.1% Bumech 16.4 DA p p prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN. Wskaźniki przy cenie akcji 11.8 PLN W III kwartale spadły obroty Bumechu w najbardziej dochodowym segmencie sprzedaży kombajnçw chodnikowych, przez co sprzedaż oraz zysk grupy będzie niższy w porçwnaniu kw/kw. Spadek ten częściowo zrekompensuje rozpoczęcie prac w KWK PniÇwek, co wpłynie na poprawę wyniku segmentu drążenia wyrobisk podziemnych. Roboty na nowym froncie są dla Bumechu szczegçlnie ważne, ponieważ jest to pierwszy kontrakt drążeniowy w całości realizowany przez spçłkę, bez wspçłudziału konsorcjanta. Poza częścią operacyjną oczekujemy spadku kosztçw finansowych, w związku z brakiem odpisçw na sprzedaży należności wobec Katowickiego Holdingu Węglowego. Przychody % EBITDA % EBIT % % Marża EBITDA 25.5% 22.7% 26.3% Marża EBIT 19.0% 13.2% 13.7% Marża 7.7% 7.5% 7.0% 20