Blisko przesilenia. Komentarz Specjalny. 24 sierpnia 2015 r.

Transkrypt

1 Blisko przesilenia Komentarz Specjalny 24 sierpnia 2015 r.

2 1

3 W ostatnich miesiącach jesteśmy świadkami silnego ruchu w dół na większości rynków akcji, a wśród inwestorów zapanował zrozumiały strach co do potencjalnego zasięgu spadków. Trudno wskazać jedną konkretną przyczynę ostatnich zawirowań, ale wydaje się, że początkowo niepokój na rynkach był związany z wydarzeniami w Grecji, a obecnie największe obawy wzbudza sytuacja w Chinach. Poza tym, ruch w dół miał też charakter czysto techniczny i stanowił odreagowanie silnych wzrostów z początku roku. W naszej ocenie obecne spadki mają charakter korekty, co oznacza, że nie spodziewamy się, aby przerodziły się w odwrócenie trendu na globalnym rynku akcji. Zwracamy uwagę, że tego typu ruchy na rynkach akcji pojawiają się regularnie i należy je traktować, jako nieodłączny element inwestowania. Oczekujemy, że możemy być już blisko przesilenia i po tak silnej wyprzedaży pojawi się ostatecznie popyt, a w dłuższym terminie to fundamenty będą dyktowały kierunek na rynkach. Podtrzymujemy zatem nasze pozytywne nastawienie do rynku akcji i oczekujemy, że w dłuższym terminie indeksy powinny powrócić do trendu wzrostowego. Największym czynnikiem ryzyka dla naszego scenariusza byłoby wejście globalnej gospodarki w recesję spowodowane bardzo trudnym do przewidzenia wydarzeniem takim jak np. załamaniem handlu zagranicznego w związku z problemami Chin, czy eskalacją napięcia geopolitycznego. Na chwilę obecną nie widzimy jednak podstaw do postawienia na taki rozwój wypadków. Karol Matczak Makler Papierów Wartościowych Karol Ciuk Doradca Inwestycyjny Jakub Wojciechowski Makler Papierów Wartościowych 2

4 Koniec hossy, czy zaledwie dłuższy przystanek? Ostatnie miesiące, a zwłaszcza ubiegły tydzień, mogły wywołać zrozumiałą nerwowość wśród posiadaczy instrumentów ryzykownych. Na globalnych rynkach akcji doszło do silnego ruchu w dół, który sprowadził wiele indeksów na poziomy niewidziane od dłuższego czasu, a wśród inwestorów zapanował strach co do potencjalnego zasięgu spadków. Co charakterystyczne dla tego typu momentów rynkowych, im niżej były indeksy, tym większą nerwowość można było zaobserwować zarówno wśród obserwatorów rynku, jak i samych inwestorów. Najważniejszym pytaniem, na które musimy sobie odpowiedzieć jest to, czy jesteśmy świadkami naturalnej korekty (w związku z czym pojawia się atrakcyjna okazja do zakupu), czy może drugi kwartał tego roku zapisze się w historii jako koniec hossy w bieżącym cyklu (co implikowałoby konieczność sprzedaży aktywów). Naszym zdaniem, prawdopodobieństwo powrotu do wzrostów jest większe i w dzisiejszym Komentarzu Specjalnym chcielibyśmy przedstawić ten punkt widzenia. Na początku tego roku pisaliśmy w Barometrze Inwestycyjnym, że "(...) spodziewamy się, że czeka nas kolejny trudny rok pod kątem inwestycyjnym (...)". Nasze przewidywania co do warunków na rynku ulegają niestety materializacji, bo zmienność na światowych giełdach jest w tym roku bardzo duża i rzeczywiście nie jest to komfortowe otoczenie dla inwestorów. Pierwsze kilka miesięcy 2015 r. można jednak było z pewnością zaliczyć do udanych - na wielu rynkach panowały dobre nastroje, a skala wzrostów na niektórych z nich mogła zaskakiwać. Ogłoszenie przez Europejski Bank Centralny programu luzowania ilościowego z początkiem roku (a także wcześniejsze oczekiwania na uruchomienie tego programu) sprawiło, że rynek europejskich akcji odnotował najlepszy pierwszy kwartał od lat. Inwestorzy przypominając sobie wpływ programu luzowania ilościowego na giełdę w Stanach Zjednoczonych, jak i w Japonii, ruszyli do zakupów akcji. Podobnie wyglądała sytuacja na rynku wschodzącej Azji, gdzie po dynamicznych wzrostach z początku roku wspieranych zwyżkami na giełdach w Chinach kontynentalnych (tzw. akcji A do których dostęp mają głównie chińscy rezydenci), indeks akcji zyskał ponad 10%. Globalny indeks akcji, na którym ciążyło relatywnie Indeksy europejskie oraz wschodzącej Azji w tym roku 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% gru 14 sty 15 lut 15 mar 15 kwi 15 maj 15 cze 15 lip 15 MSCI Europe MSCI Asia ex. Japan Index Źródło: Bloomberg, Citi Handlowy 3

5 słabe zachowanie rynku amerykańskiego, zdołał wypracować ponad 6-procentowy wzrost. Drugi i trzeci kwartał to już wyraźne ochłodzenie nastrojów. Najdłuższa korekta ma miejsce na rynku europejskim, który zmaga się z mozolnymi spadkami już od ponad 4 miesięcy. Od marca do kwietnia indeks Stoxx 600 wspiął się o 20%, a od szczytu traci już 11%, choć od początku roku wciąż znajduje się na wyraźnym plusie. Kolejnym rynkiem, który znalazł się obecnie w trudnej sytuacji są Chiny. Skala spadków w ostatnich miesiącach była jednak na tyle dynamiczna, że rynki w Azji wschodzącej z poziomów wyraźnego wzrostu tracą w bieżącym roku już ponad 10%. Także na największym światowym rynku akcji (USA) doszło w ostatnich dniach do silnego tąpnięcia, które sprowadziły indeksy poniżej poziomów technicznego wsparcia otwierając drogę do dalszych spadków. Globalny indeks akcji jest tym samym ok. 5% poniżej poziomów z początku roku. Jakie są przyczyny ostatniej korekty? Początkowo, pogorszenie nastrojów było wspierane zamieszaniem związanym z negocjacjami wierzycieli z Grecją w sprawie pakietu pomocowego. Zbliżające się bankructwo kraju członkowskiego strefy euro ciążyło nad rynkami, co spowodowało dużą zmienność i rozchwianie indeksów. Jednak w naszej ocenie, słabość rynku europejskiego była naturalnym następstwem dynamicznych zwyżek z początku roku. Choć temat grecki okazał się doskonałym pretekstem do spadków, to nie zapominajmy, że w okresie pomiędzy IV kwartałem 2014 i I kwartałem 2015 indeks na Starym Kontynencie zwyżkował ponad 30%. W takich warunkach silniejsza korekta była uzasadniona, choć przy dużej zmienności rynku trudno było przewidzieć kiedy dokładnie może nastąpić. Podobnie jak trudno było oczekiwać, że w ciągu zaledwie 6 miesięcy indeksy będą w stanie tak dynamicznie zyskiwać. które inwestują zagraniczne fundusze inwestycyjne. Spadek cen surowców - choć nie jest jednoznacznie negatywny dla Chin (gospodarka jest np. importerem netto ropy) - odbija się negatywnie na nastawieniu do koszyka rynków rozwijających się. Ostatnia dewaluacja juana (w naszej ocenie uzasadniona ze względu na wyraźne umocnienie chińskiej waluty względem pozostałych krajów emerging markets) spotęgowała nerwowość inwestorów i sprowokowała spekulacje o rozpoczęciu "wojen walutowych". W konsekwencji wzrosły obawy również o kondycję gospodarki światowej. W tym samym okresie obserwowaliśmy dość słabe i uzasadnione fundamentalnie zachowanie rynku na giełdzie w USA, gdzie indeks akcji od początku roku oscylował w wąskim 6-procentowym przedziale pkt, by w ostatnich dniach spaść poniżej tego poziomu. Brak poprawy zysków spółek to obecnie główny problem za Oceanem. Problemem okazały się tu także spadające ceny ropy (zyski sektora energetycznego, który stanowił z początkiem roku ok. 8% indeksu, spadły w II kwartale o ponad połowę w skali roku) oraz umacniający się dolar, który obniża przychody i rentowność spółek o globalnej ekspozycji (ok. 1/3 przychodów ze sprzedaży spółek z S&P 500 pochodzi spoza Stanów Zjednoczonych). Choć ostatnie spadki są za Oceanem niższe niż spadki na rynku europejskim, to z perspektywy roku amerykańskie akcje zachowują się w wyraźnie słabiej niż pozostałe rynki rozwinięte (Europa, Japonia). Brak impulsu ze strony rynku w USA także ciąży globalnym indeksom, choć słabości tego rynku spodziewaliśmy się już od dłuższego czasu. Po tym, gdy sytuacja ws. Grecji uległa poprawie (przypomnijmy, że uzgodniono pakiet pomocowy w zamian za trudne reformy), głównym tematem spędzającym sen z powiek inwestorów stały się problemy Chin - zarówno na tamtejszym lokalnym rynku akcji, jak i w gospodarce. Na rynku azjatyckim inwestorzy dostali kilka argumentów do wyprzedaży. Pęknięcie bańki na rynku akcji A, które były bardzo wysoko wyceniane (dochodziło nawet do nabywania akcji na kredyt, o czym pisaliśmy w ostatnich Barometrach Inwestycyjnych) wpłynęło także na nastroje na rynku wyraźnie tańszych akcji H w Chinach, w 4

6 Scenariusz rynkowy Jak więc traktować ostatnie wydarzenia - czy powyższe argumenty uzasadniają wejście światowego rynku w okres długotrwałych spadków? Naszym zdaniem nie. Mamy do czynienia z typową na rynku sytuacją, czyli globalnym odwróceniem od aktywów ryzykownych. W naszej ocenie, obecne spadki mają charakter korekty, co oznacza, że nie spodziewamy się, aby przerodziły się w odwrócenie trendu na globalnym rynku akcji. Zwracamy uwagę, że korekty na rynkach akcji pojawiają się regularnie i należy je traktować, jako nieodłączny element inwestowania. Jak widać na poniższym wykresie, w ciągu ostatnich kilku lat niejednokrotnie mieliśmy do czynienia z sytuacją silniejszych, kilkumiesięcznych spadków na rynkach, po których jednak dochodziło do stosunkowo szybkiego odbicia. Wyjątkiem były okolice 2008 r., choć akurat wtedy mieliśmy do czynienia z globalnym kryzysem finansowym, a prawdopodobieństwo zdarzenia o takim charakterze oceniamy na niskie. Prognozowanie momentu odwrócenia krótkoterminowego trendu na rynkach jest obarczone dużym ryzykiem błędu, ale zazwyczaj ruchy spadkowe największej dynamiki nabierają w momencie przesilenia. W naszej ocenie skala ostatniej korekty daje pole do odreagowania i w bazowym scenariuszu zakładamy, że rynek powróci do trendu wzrostowego. W momentach tak dużej zmienność staramy się zawsze zwracać szczególną uwagę na fundamenty, a te naszym zdaniem nie stanowią argumentów do zmiany nastawienia do rynku akcji. Światowa gospodarka znajduje się według naszych prognoz w fazie wzrostu, który powinien sięgnąć w tym roku ok. 2,7%. W 2016 r. oczekujemy dalszej poprawy i dynamiki globalnego PKB na poziomie ponad 3% - wielu przypadkach wzrost ma szanse być wyższy niż średnia historyczna. To z kolei przesłanki do wzrostu zysków spółek, który w kolejnych kilku kwartałach powinien globalnie sięgać od kilku do kilkunastu procent. Spojrzenie na światową politykę monetarną oraz fiskalną również nie dostarcza powodów do większego niepokoju. Choć spodziewane niewielkie podwyżki stóp procentowych w USA w tym i przyszłym roku będą stanowiły istotną zmianę w stosunku do ostatnich lat, to jednak globalnie polityka pieniężna jest i nadal będzie miała charakter ekspansywny, a niektóre banki centralne (np. Bank Japonii, czy Ludowy Bank Chin) mogą w najbliższym czasie zdecydować się na zwiększenie stymulacji. Po stronie fiskalnej, największe "zaciskanie pasa" również mamy w większości krajów (przede wszystkim w Europie) za sobą. Trzymiesięczna stopa zwrotu (krocząco) za ostatnie 8 lat 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% MSCI Europe MSCI Asia Ex Japan Żródło: Bloomberg, Citi Handlowy 5

7 Dlatego obecna sytuacja na rynkach akcji jest w naszej ocenie dobrą okazją do budowania pozycji. Oczekujemy, że po tak silnej wyprzedaży i spadku wycen pojawi się ostatecznie popyt, a w dłuższym terminie to fundamenty będą dyktowały kierunek na rynkach. Podtrzymujemy zatem nasze pozytywne nastawienie do rynku akcji i oczekujemy, że w dłuższym terminie indeksy powinny powrócić do trendu wzrostowego. Największym czynnikiem ryzyka dla naszego scenariusza byłoby wejście globalnej gospodarki w recesję spowodowane bardzo trudnym do przewidzenia wydarzeniem takim jak np. załamaniem handlu zagranicznego w związku z problemami Chin, czy eskalacją napięcia geopolitycznego. Na chwilę obecną nie widzimy jednak podstaw do postawienia na taki rozwój wypadków. Nie oznacza to jednak, że bieżąca korekta dobiegła już końca, a w najbliższym czasie spadki się nie powtórzą. Inwestowanie na rynku akcji wiąże się z nieodłącznym ryzykiem, czego przykładem są ostatnie wydarzenia. Przyjmując jednak odpowiedni dla tego rynku, czyli długoterminowy horyzont inwestycyjny, krótkoterminowe zawirowania nie powinny być podstawą do nerwowych ruchów. 6

8 24/08/2015 Słownik Terminów Akcje polskie Amerykańskie skarbowe CitiResearch Div. Yield (Stopa Dywidendy) Długi termin Duration Krótki termin Miedź Niemieckie skarbowe obejmują akcje będące przedmiotem obrotu na Giełdzie Papierów Wartościowych w Warszawie (GPW) wchodzące w skład indeksu WIG obligacje emitowane przez rząd Stanów Zjednoczonych Ameryki, dane liczbowe dla indeksu Bloomberg/EFFAS US Government Bond Index > 1Yr TR mierzącego zachowanie się amerykańskich obligacji skarbowych (US Treasuries) o terminie zapadalności większym niż 1 rok Jednostka Citi zajmująca się analizami i badaniami ekonomicznymi oraz rynkowymi, a także dotyczącymi poszczególnych klas aktywów (akcje, obligacje, towary) i pojedynczych instrumentów finansowych lub grup instrumentów iloraz dywidendy przypadającej na jedną akcję i ceny rynkowej akcji. Im wyższa wartość tego wskaźnika, tym większy dochód w postaci dywidendy z zainwestowanego kapitału uzyskuje akcjonariusz rozumiany, jako okres powyżej 6 miesięcy zmodyfikowany czas trwania obligacji będący miarą wrażliwości obligacji na zmianę rynkowych stóp procentowych. Informuje o ile powinna zmienić się rentowność obligacji z przypadku zmiany stóp % o 1 pkt. % rozumiany jako okres do 3 miesięcy dane liczbowe na podstawie ceny spot za 1 tonę miedzi notowanej na London Metal Exchange obligacje emitowane przez rząd Republiki Federalnej Niemiec, dane liczbowe dla indeksu Bloomberg/EFFAS Germany Government Bond Index > 1Yr TR mierzącego zachowanie się niemieckich obligacji skarbowych (Niemieckie Bundy) o terminie zapadalności większym niż 1 rok P/E (2015) szacunkowy wskaźnik cena/zysk informujący ile trzeba zapłacić za jedną jednostkę szacowanego na rok 2015 zysku na jedną akcję spółki obliczany, jako iloraz obecnej ceny akcji spółki i prognozowanego przez analityków zysku (konsensus) na wskazany rok (2015) P/E (cena/zysk) Polskie skarbowe Ropa Brent Srebro Średni termin US korporacyjne (High Yield) US korporacyjne (Inv. Grade) YTD (Year To Date) YTM (Yield to Maturity) Złoto historyczny wskaźnik cena/zysk informujący ile jednostek pieniężnych trzeba zapłacić za jedną jednostkę pieniężną zysku z ostatnich 12 miesięcy na jedną akcję spółki obliczany, jako iloraz obecnej ceny akcji spółki i zysku na jedną akcję z ostatnich 12 miesięcy obligacje emitowane przez Skarb Państwa, dane liczbowe na podstawie indeksu Bloomberg/EFFAS Polish Government Bond Index dla odpowiadającego mu okresu czasowego (>1 rok, 1-3 lata, 3-5 lat, powyżej 10 lat) dane liczbowe na podstawie aktywnego kontraktu futures na baryłkę Ropy Brent notowanego na Intercontinental Exchange z siedzibą w Londynie dane liczbowe na podstawie ceny spot za 1 uncję srebra rozumiany jako okres od 3 do 6 miesięcy obligacje spółek amerykańskich o ratingu spekulacyjnym, nadanym przez jedną z uznanych agencji ratingowych, dane liczbowe na podstawie indeksu iboxx $ Liquid High Yield Index, indeksu mierzącego zachowanie się amerykańskich obligacji korporacyjnych o ratingu spekulacyjnym i wysokiej płynności obligacje spółek amerykańskich o ratingu inwestycyjnym, nadanym przez jedną z uznanych agencji ratingowych, dane liczbowe na podstawie indeksu iboxx $ Liquid Investment Grade Index, indeksu mierzącego zachowanie się amerykańskich obligacji korporacyjnych o ratingu inwestycyjnym i wysokiej płynności zachowanie się ceny danego instrumentu finansowego od początku bieżącego roku do teraz stopa zwrotu w terminie do wykupu określająca rentowność inwestycji w obligacje przy założeniu zatrzymania danej obligacji do terminu zapadalności i reinwestowaniu wypłacanych przez nią płatności kuponowych po YTM dane liczbowe na podstawie ceny spot za 1 uncję złota 7

9 24/08/2015 Informacja Dodatkowa Przed przystąpieniem przez Państwa do analizy materiału przygotowanego przez Bank Handlowy w Warszawie S.A. informujemy, że: Niniejszy komentarz został sporządzony przez Bank Handlowy w Warszawie S.A. (dalej Bank). Sporządzanie i udostępnianie komentarzy rynkowych nie stanowi działalności maklerskiej w rozumieniu art. 69 ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi. Komentarz został przygotowany na podstawie dostępnych i wiarygodnych danych, z zastrzeżeniem, że Bank nie jest uprawniony do oceny wiarygodności lub rzetelności danych, na podstawie których komentarz został sporządzony. W związku z przyjętymi zasadami sporządzania powyższego materiału, informacje w nim zawarte podawane są w formie przetworzonej oraz uproszczonej przez Bank, dlatego też mogą mieć charakter niepełny oraz skondensowany w stosunku do materiałów źródłowych. Informacje zawarte w komentarzu mogą być wykorzystywane wyłącznie dla własnych potrzeb i nie mogą być kopiowane w jakiejkolwiek formie ani przekazywane osobom trzecim. Komentarz ani informacje zawarte w komentarzu nie mogą być rozpowszechniane w żadnej innej jurysdykcji, w której takie rozpowszechnianie byłoby sprzeczne z prawem. Opinie oraz wnioski zawarte w niniejszym komentarzu ważne są na dzień jego opublikowania. Informacje podane w komentarzach Banku nie uwzględniają polityki inwestycyjnej, pozycji finansowej ani potrzeb specyficznego odbiorcy, dlatego też mogą nie odpowiadać, w kontekście podejmowanych decyzji inwestycyjnych, wszystkim inwestorom korzystającym z materiałów Banku. Komentarze Banku nie powinny stanowić jedynego źródła podjęcia decyzji inwestycyjnej przez Klienta. Klient podejmując decyzję o zakupie lub sprzedaży papierów wartościowych lub innych instrumentów finansowych powinien wziąć pod uwagę fakt występowania ryzyka, które wiąże się z podjęciem decyzji inwestycyjnej, a w szczególności możliwość zmiany ceny instrumentów finansowych będących przedmiotem tej decyzji wbrew oczekiwaniom Klienta i w związku z tym nie uzyskania założonych przez Klienta zysków, a nawet utraty zainwestowanego kapitału. Produkty inwestycyjne są dostępne wyłącznie dla posiadaczy rachunku bankowego w Banku. Produkty ubezpieczeniowe z elementem inwestycyjnym i oszczędnościowym są dostępne wyłącznie dla posiadaczy rachunku bankowego w Banku, a wybrane produkty także dla posiadaczy głównej karty kredytowej Citibank. Nabywane przez Klienta za pośrednictwem Banku produkty ubezpieczeniowe, produkty inwestycyjne, w tym fundusze inwestycyjne, nie są depozytem, zobowiązaniem ani nie są gwarantowane przez Bank, ani żaden z podmiotów powiązanych z Citigroup, z wyłączeniem produktów inwestycyjnych, gdzie emitentem jest Bank albo podmiot powiązany z Citigroup. W przypadku produktów inwestycyjnych ochrona kapitału i/lub gwarancja odsetek, jeśli dotyczy, są zobowiązaniem emitenta produktu inwestycyjnego. Znajdujące się w ofercie Banku produkty inwestycyjne oraz produkty ubezpieczeniowe nie są gwarantowane przez Skarb Państwa, Bankowy Fundusz Gwarancyjny (za wyjątkiem należności z certyfikatów depozytowych oraz inwestycji dwuwalutowej objętych obowiązkowym systemem gwarantowania środków pieniężnych stosownie do treści ustawy z dnia 14 grudnia 1994 r. o Bankowym Funduszu Gwarancyjnym), ani jakiekolwiek inne instytucje rządowe. Produkty inwestycyjne są obarczone ryzykiem inwestycyjnym włącznie z możliwością utraty zainwestowanego kapitału. Klient podejmując decyzję o zakupie lub sprzedaży produktu inwestycyjnego lub ubezpieczeniowego z elementem inwestycyjnym powinien wziąć pod uwagę fakt występowania ryzyka, które wiąże się z podjęciem decyzji inwestycyjnej, a w szczególności możliwości zmiany ceny instrumentów finansowych będących przedmiotem tej decyzji, wbrew oczekiwaniom Klienta i w związku z tym nie uzyskania założonych przez Klienta zysków. Produkty ubezpieczeniowe z elementem inwestycyjnym są obarczone ryzykiem inwestycyjnym włącznie z możliwością utraty części zainwestowanego kapitału. Wierzytelności z umowy ubezpieczenia są zabezpieczone przez Ubezpieczeniowy Fundusz Gwarancyjny w zakresie określonym przez Ustawę o Ubezpieczeniowym Funduszu Gwarancyjnym. Oznacza to, że gdy Ubezpieczyciel stanie się niewypłacalny w przypadkach określonych przez Ustawę o UFG, Ubezpieczeniowy Fundusz Gwarancyjny zaspokoi w części roszczenia osób uprawnionych z Umów ubezpieczenia na życie, w wysokości 50% wierzytelności, do kwoty nie większej niż równowartość EUR w złotych. Dotychczasowe wyniki funduszy inwestycyjnych, portfeli inwestycyjnych, indeksów giełdowych, kursów walutowych oraz ubezpieczeniowych funduszy kapitałowych, od których zależy rentowność inwestycji, nie stanowią gwarancji ich przyszłych wyników. Podejmując decyzje inwestycyjne w Banku lub w innej instytucji Klienci powinni wziąć pod uwagę koncentrację aktywów. Koncentracja aktywów oznacza duży udział produktu inwestycyjnego danego podmiotu lub emitenta, bądź danej klasy aktywów w portfelu inwestycyjnym. Nie jest możliwe dokładne wskazanie konkretnego poziomu lub maksymalnego udziału procentowego poszczególnych produktów inwestycyjnych lub klas aktywów odpowiednich dla każdego Klienta. Koncentracja aktywów może generować większe ryzyko niż zdywersyfikowane podejście do instrumentów finansowych i ich emitentów. 8

10 Klient powinien dążyć do dywersyfikacji polegającej na odpowiednim zróżnicowaniu portfela instrumentów finansowych celem zmniejszenia globalnego poziomu ryzyka. Niniejszy materiał został wydany jedynie w celach informacyjnych i nie jest ofertą ani zachętą do dokonywania transakcji kupna lub sprzedaży papierów wartościowych lub innych instrumentów finansowych. Komentarz nie stanowi analizy inwestycyjnej, analizy finansowej ani innej rekomendacji o charakterze ogólnym dotyczącej transakcji w zakresie instrumentów finansowych, o których mowa w art. 69 ust. 4 pkt 6 ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi. Komentarz nie stanowi rekomendacji inwestycyjnej. Komentarz nie stanowi także rekomendacji w rozumieniu Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 roku w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców. Klient ponosi odpowiedzialność za wyniki decyzji inwestycyjnych podjętych w oparciu o informacje zawarte w niniejszym materiale. Wyniki inwestycyjne osiągnięte przez Klienta w przeszłości z wykorzystaniem materiałów przygotowywanych przez Bank nie mogą stanowić gwarancji ani podstawy twierdzenia, że zostaną powtórzone w przyszłości. Autor niniejszego opracowania zaświadcza, że informacje w nim przedstawione dokładnie odzwierciedlają jego własne opinie, oraz że nie otrzymał żadnego wynagrodzenia od emitentów, bezpośrednio lub pośrednio, za wystawienie takich opinii. Niniejszy materiał odzwierciedla opinie i wiedzę jego autorów na dzień sporządzenia materiału. Dodatkowych informacji udziela Biuro Doradztwa Inwestycyjnego Banku. Nadzór nad działalnością Banku sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego. Bank Handlowy w Warszawie S.A. z siedzibą w Warszawie, ul. Senatorska 16, Warszawa, zarejestrowany w rejestrze przedsiębiorców Krajowego Rejestru Sądowego przez Sąd Rejonowy dla m.st. Warszawy w Warszawie, XII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego, pod nr KRS ; NIP ; wysokość kapitału zakładowego wynosi złotych, kapitał został w pełni opłacony. Znaki Citi oraz Citi Handlowy stanowią zarejestrowane znaki towarowe Citigroup Inc., używane na podstawie licencji. Spółce Citigroup Inc oraz jej spółkom zależnym przysługują również prawa do niektórych innych znaków towarowych tu użytych. 9