Charakterystyka funduszy. Strategie inwestycyjne na rynkach finansowych Fundusze hedgingowe. Rodzaje funduszy inwestycyjnych

Transkrypt

1 Strategie inwestycyjne na rynkach finansowych Fundusze hedgingowe Wojciech Grabowski Wydział Nauk Ekonomicznych Uniwersytet Warszawski Rynki Finansowe 2013/14 Rodzaje funduszy inwestycyjnych 1. Tradycyjne Fundusze inwestycyjne regulowane Fundusze emerytalne 2. Alternatywne[ alternative investments ] Hedge funds (fundusze hedgingowe) Venture capital funds (jak HF, ale, inwestują w nowe firmy, zarządzający biorą czynny udział w zarządzaniu zakupionymi firmami, przeważnie szybka likwidacja inwestycji (FE ok. 40%, banki 30%, fundacje 20%, ok. 250 mld$, 1800 funduszy 2002) Private equity funds (długoterminowe inwestycje, okresowe wpłaty, wezwania do wpłat przy nowej inwestycji, brak likwidacji udziałów, mało płynne inwestycje, wypłaty przy likwidacji inwestycji portfelowej)-aktywa najwiekszych rzędu 20-40mld$; największe jednorazowe inwestycje ok.20mld$; 2006-inwestycje ok.700mld$=ok.20% globalnych M&A w 2006 Charakterystyka funduszy Struktura wynagradzania zarządzających Struktura właścicielska Informacja o wartości aktywów Płynność zainwestowanych środków/likwidacja inwestycji 1

2 Organizacja HF Spółki z ograniczoną odpowiedzialnością, spółki partnerskie General partners/limited partners General partners-organizatorzy funduszu/główni inwestorzy-znaczny majątek zainwestowany w funduszu Limited partners-inwestorzy zewnętrzni Przeważnie bliźniaczy fundusz w innej jurysdykcji podatkowej Struktura kapitałowa HF-nowe rozwiązania Notowanie na giełdzie jednego z funduszy (KKR-Amsterdam, 2006) lub spółki zarządzającej (2007) HF w ramach banków inwestycyjnych np. Goldman Sachs Pozyskanie środków na rynkach dłużnych Struktura wynagradzania Management fee: 0-3% aktywów Incentive fee: 10-25% zysków kapitałowych High water marks Hurdle rates (minimum return) Fundusze, które nie zarabiaja stale są zamykane Inwestor może odsprzedać funduszowi udziały przeważnie kwartalnie po upływie początkowego okresu lock-up 2

3 Wielkość aktywów HF 1990: 38 mld$, 2003: 817 mld$; 10/ mld$-ok.9000 funduszy-2011/ok. 2000mld$ Lewarowanie [2002]: 27%/0-45%/<2-28%/>2; ważone aktywami ok. 5[?] Kapitalizacja rynków akcji i obligacji-74 bn$[2003] Aktywa 1000 najw. banków-52 bn$ Instr pochodne-234 bn$ HF-1/3 lub więcej obrotów na niektórych rynkach Gwałtowne straty: LTCM(1998)-Amaranth(2006)-KBC(2006)-lato 2007-kryzys 2008 FOHF Początkowa inwestycja 25 tys-1 mln$ Niezarejestrowane/zarejestrowane(Investment Act)/podwójnie zarejestrowane(invact i SecAct) Zamknięte fundusze inwestycyjne Wynagrodzenie jak HF Portfel HF Kolejne oferty Wykup udziałów dwa/więcej razy do roku Obowiązek informacyjny-opłaty/strategie/wycena jak w funduszach zamkniętych Hedge funds-fundusze nieregulowane Brak jednolitej definicji Dystrybuują udziały w ofercie prywatnej pomijając rejestrację udziałów w oparciu o Securities Act ( ustawę o publicznym obrocie pw ) Nie są zarejestrowane jako firmy inwestycyjne w oparciu o Investment Company Act Zarządzający nie muszą być zarejestrowanymi doradcami w oparciu o Investment Advisers Act Pomijają rejestrację udziałów w oparciu Securities Exchange Act Podlegają często rejestracji w oparciu o Commodity Exchange Act 3

4 Pominięcie wymogów rejestracyjnych -Zwolnienia z obowiązku rejestracji Investment Company Act/oferty publicznej Securities Act: Jeżeli mniej niż 100 inwestorów Jeżeli inwestorzy są akredytowani : dochody roczne powyżej 200 tys. dolarów/ majątek netto. Pow. 1 mln. dolarów/instytucje o aktywach pow. 5 mln. dolarów -Zwolnienie z rejestracji zarządzających Jeżeli doradzają mniej niż 15 klientom -Zwolnienie z rejestracji udziałów w oparciu o Securities Exch. Actponiżej 500 posiadaczy udziałów Ujawnianie informacji Nie podlegają obowiązkom informacyjnym Zazwyczaj przed emisją udziałów publikują memorandum emisyjne (private placement memorandum) dot. przewidywanych strategii inwestycyjnych Przesyłają inwestorom okresowe informacje o wynikach, profilu ryzyka, składzie portfela Nie ma obowiązku audytu, ale wiele funduszy zatrudnia niezależnych audytorów zewnętrznych Obowiązki informacyjne jeżeli rejestracja w oparciu o CEA Ryzyko systemowe [SEC,2003] Wczesne wykrywanie oszustw Nierzetelna wycena aktywów Niekompletna informacja o inwestycjach i zarządzających Potencjalny wpływ na system finansowy/brokerzy Inwestycje w HF-FE, fundacje, uniwersytety Inwestorzy detaliczni Konflikty interesów: zarządzanie kilkoma funduszami; HF-PB 4

5 Usługi maklerskie dla HF Prime brokers (PB) Rozliczanie transakcji wykonywanych przez innych brokerów dla HF przez rachunek PB Wypożyczanie papierów do celów krótkiej sprzedaży-pb z najlepszymi możliwościami Opłaty zabezpieczające/margin lending Kontakty z inwestorami Raporty i risk-management Badania i informacje, wycena Bieżące problemy regulacji SEC-informacja o składzie portfela jeżeli wartość inwestycji w spółki giełdowe ponad 100 mln USD Wprowadzenie obowiazku rejestracji zarządzających HF przez SEC w 2006 rokuuchylone przez sąd apelacyjny Regulacja HF w G8 Nowe inicjatywy regulacyjne po kryzysie 2008 Główne cechy inwestycji HF Inwestują w różnorodne klasy instrumentów, m.in. na dużą skalę w instr. pochodne, w tym OTC, instr. o małej płynności, instr. o słabym ratingu, sytuacje arbitrażowe, emerging markets Ich celem jest uzyskiwanie wysokich stóp zwrotu często przy niższej zmienności Cechują się często lewarowaniem Wykorzystują nieefektywności rynku i stanowią jego ważne uzupełnienie Stanowią ważną część rynku wtórnego przejmując część ryzyka od innych instytucji, dostarczają płynności Mogą wykorzystywać strategie zabezpieczające kwotę główną inwestycji Stopy zwrotu wykazują niską korelację z innymi klasami aktywówwykorzystywane do dywersyfikacji przez tradycyjne fundusze inwestycyjne Bezwzględne stopy zwrotu vs. względne w tradycyjnych funduszach 5

6 8 podstawowych klas aktywów Krótkoterminowe stopy procentowe Akcje USA Akcje nie-usa Akcje EM Obligacje skarbowe USA Obligacje skarbowe nie-usa Złoto TW USD Stopy zwrotu z funduszy a klasy aktywów (Fung&Hsieh 1997) Regresja miesięcznych stóp zwrotu z funduszy inwestycyjnych na zwroty z 8 klas Ponad połowa tradycyjnych funduszy inwestycyjnych R 2 =75% 48% HF R 2 poniżej 25% Tradycyjne fundusze-zwroty przede wszystkim z akcji i obligacji HF-zwroty z wszystkich klas/pozycje krótkie Średnie roczne stopy zwrotu (AR) i odchylenie stand.(sd) (Fung&Hsieh, 1999) S&P: 16.2%, 12.3% HF: 15.1%, 5.7% CTA: 14.7%, 9.9% Corr(HF, S&P500)=0.37 Corr(CTA, S&P500)= większa korelacja z Russell 3000 (Agarwal&Naik, 2001) Sharpe ratio CSFB/Tremont HF index : 0.82, akcje: 0.22, obligacje USA 0.51 (JPM, 2004) 6

7 Kategorie jakościowe HF [MAR/Hedge] AR/SD (Fung&Hsieh, 1999) Event-driven [distressed securities/merger arbitrage] 18.9/5.9 Global [nie-usa, brak jednolitej strategii] 17.7/9.4 Global/macro [analiza makroekonomiczna, waluty, zmiany stóp procentowych] 28.1/16.3 Market neutral [techniki arbitrażowe, long/short] 8.6/2.1 Sectors 29.6/15.9 Short 7/15.2 Long-only 27.3/15.4 Klasyfikacja strategii HFR MR/SD (Agarwal&Naik, 2001) Strategie non-directional: brak korelacji z określonymi rynkami, minimalna ekspozycja, nieefektywności rynku -event-driven: M&A, repurchases, rekapitalizacje etc.long/short/puts 1.33/1.94, [14%funduszy w 2003, JPM/HFR] -relative-value 1.15/1.16, [15%] -equity hedge, long/short equity, index options 1.82/2.65, [31%] -arbitraż struktury kapitałowej/lewarowanie/ long CB/short equity [6%] -restrukturyzacje firm/distressed securities [3%] Strategie directional: określone ruchy rynku -long (różne aktywa) [equity non-hedge 1.71/4.06, EM 1.40/4.74 [2%], Macro [19%] ] -hedge/long bias, długie pozycje hedgowane -short 0.07/6.40 [Memo: Russell /3.68, MSCI World 0.66/4.83, MSCI/EM 0.62/6.74, SB World GB 0.63/1.81,S&P500 ATM Call 4.21/84.33] Nieefektywności: rynki akcji/opcji/fx (JPM,2004) Zmiany składu indeksów giełdowych [-] Zmienności implikowane opcji w CB i opcji rynkowych ( tania volatility w CB) [-] Impl. vol. opcji na indeks wyższa niż opcji poszczególnych akcji(zabezpieczenie vs. covered calls) [+/-] Momentum: kupuj 30% akcji rosnących/sprzedaj 30% spadających [-] Kupuj waluty wys. st.pr. i finansuj w nisko [+] 7