Dziennik Ekonomiczny Analizy Makroekonomiczne 21 lipca 2015 Globalne rezerwy walutowe spadek czy wzrost? Aprecjacja dolara jest główną przyczyną spadku (wyrażonych w USD) globalnych rezerw walutowych i wzrostu udziału dolara amerykańskiego w tych rezerwach w ciągu ostatniego roku. Po oczyszczeniu ze zmian kursowych, globalne rezerwy walutowe wzrosły w ostatnim czasie, a ich struktura walutowa pozostała praktycznie niezmieniona. Wartość globalnych rezerw walutowych rosła do 1q2015 dzięki m.in. spadkowi stóp procentowych na świecie, który pompował ceny obligacji. Trend ten uległ odwróceniu w 2q2015 wraz ze wzrostem rentowności papierów skarbowych na większości rynków. Najsilniejsze trendy wzrostowe rezerw walutowych na rynkach wschodzących obserwuje się w Indiach, Korei Płd., Polsce, Izraelu oraz Czechach. Na drugim końcu stawki są Indonezja, Węgry, Meksyk i RPA. Zdecydowana poprawa salda rachunku obrotów bieżących (CAB) w Polsce w ciągu ostatniego roku tylko częściowo zneutralizowana przez słabsze saldo rachunku finansowego (FAB) jest głównym driverem akumulacji rezerw. Spadek globalnych rezerw walutowych w ciągu ostatniego roku z 12 bln USD do 11,4 bln USD wg danych MFW (baza COFER) i równoległy wzrost udziału dolara w aktywach rezerwowych z 60,8% do 64,1% - były wywołane głównie przez aprecjację dolara. Globalne rezerwy walutowe - po oczyszczeniu z wahań kursowych - wzrosły o 0,7% w ciągu ostatniego roku w porównaniu do spadku o 4,4% w ujęciu nominalnym (w USD). Różnica odzwierciedla głównie efekty wyceny związane z ruchem kursu walutowego EURUSD (patrz wykres dnia). Na poziomie poszczególnych krajów trendy rezerw walutowych są wyraźnie zróżnicowane: w Indiach, Korei Płd., Polsce, Izraelu i Czechach silnie rosną, podczas gdy Indonezja, Węgry, Meksyk i RPA są najsłabsze wśród rynków wschodzących pod względem akumulacji rezerw walutowych. (por. tabela, str 3). Wykres dnia: Globalne rezerwy walutowe*: nominalnie vs. skor. o FX 108 107 106 105 104 103 102 101 100 99 sty2013=100 Rezerwy walutowe (bez złota, skor. o FX) Rezerwy walutowe (bez złota) 98 sty 13 lip 13 sty 14 lip 14 sty 15 Główny Ekonomista Radosław Bodys radoslaw.bodys@pkobp.pl tel. 22 521 80 84 Zespół Analiz Makroekonomicznych analizy.makro@pkobp.pl imie.nazwisko@pkobp.pl Piotr Bujak Starszy Ekonomista Kierownik Zespołu tel. 22 521 81 34 Kamil Cisowski Ekonomista (ceny, zagranica) tel. 22 521 68 64 Michał Rot Ekonomista (sfera realna) tel. 22 580 34 22 Karolina Sędzimir Ekonomista (rynek pracy) tel. 22 521 81 28 2014 2015 Realny PKB (%) 3,4 3,8 Produkcja przemysł. (%) 3,4 6,3 Stopa bezrobocia (%) 11,5 10,5 Inflacja CPI (%) 0,0-0,7 Inflacja bazowa (%) 0,6 0,6 Podaż pieniądza M3 (%) 8,2 8,9 Saldo obrotów bieżących (% PKB) -1,4 0,1 Deficyt fiskalny (%PKB) -3,2-3,4 Dług publiczny (%PKB) 50,1 51,4 Stopa referencyjna (%) 2,00 1,50 EUR-PLN* 4,26 4,18 Źródło: GUS, NBP, MF, Prognozy PKO BP (DAE); *Prognozy PKO BP (BSR); ESA2010. Źródło: MFW, Datastream, PKO Bank Polski. *proxy PKO: suma rezerw walutowych krajów ujętych w tabeli na str. 3, dane miesięczne, w USD, ostatnia obserwacja 2q2015. 1
W Polsce efekt kursowy wyceny rezerw jest większy niż w innych krajach wschodzących, gdyż udział innych niż USD walut w rezerwach jest wyższy. Według danych MFW, udział dolara w globalnych rezerwach wynosi ok. 60% vs. 36% w Polsce (odpowiednio 40% oraz 64% udziału rezerw w walutach innych niż USD, por. tabela na marginesie). Różnica ta może być fundamentalnie uzasadniona przez odmienną strukturę walutową handlu zagranicznego między Polską a krajami badanymi przez MFW, które większość obrotów handlowych denominują w USD, a mniej w EUR. W konsekwencji efekty zmian kursu EURUSD będą silniejsze w przypadku Polski. Dekompozycja tempa wzrostu rezerw dla Polski sugeruje, że gdyby nie efekt zmian wyceny wywołany zmianami kursu walutowego, rezerwy walutowe wyrażone w USD mogłyby być o 12,7% wyższe (czyli o 12,1 mld USD), ale ich wartość została obniżona w ciągu ostatniego roku przez aprecjację dolara amerykańskiego, co skutkowało niższą wyceną aktywów denominowanych w innych walutach niż dolar USA. NB. Z tego samego powodu rezerwy walutowe Polski wyrażone w EUR przeceniają efekty akumulacji (por. wykres poniżej). Wartość globalnych rezerw walutowych rosła do 1q2015 dzięki m.in. spadkowi stóp procentowych na świecie, który pompował ceny obligacji. Trend ten uległ odwróceniu w 2q2015 wraz ze wzrostem rentowności papierów skarbowych na większości rynków. Zdecydowana poprawa salda rachunku obrotów bieżących (CAB) w Polsce w ciągu ostatniego roku częściowo zneutralizowana przez słabsze saldo rachunku finansowego (FAB) jest głównym driverem akumulacji rezerw. W ostatnich 12 miesiącach saldo CAB poprawiło się o 0,9% PKB (z -1,0% PKB do -0,1% PKB), a saldo FAB pogorszyło o 1,9% PKB (z +1,0% do -0,9%), spadając poniżej zera po raz pierwszy od 10 lat. Na pogorszenie salda FAB złożyły się m.in. inwestycje w akcje zagranicą, które wg NBP częściowo wiążą się z nabywaniem zagranicznych akcji przez OFE. W przeciwnym kierunku oddziałuje napływ kapitału zagranicznego do Polski na rynek akcji i obligacji, szczególnie silny w 1q (wg NBP azjatyckie banki centralne były jednymi z najbardziej aktywnych nabywców obligacji). Globalne rezerwy walutowe: dane MFW (COFER) vs. proxy PKO* 12 000 11 900 11 800 11 700 11 600 11 500 11 400 11 300 11 200 11 100 11 000 mld USD 10 900 9600 sty 13 lip 13 sty 14 lip 14 sty 15 Źródło: MFW, Datastream, PKO Bank Polski. Uwaga: Dane z bazy COFER interpolowane liniowo do miesięcznej częstotliwości. *proxy PKO: suma rezerw walutowych krajów ujętych w tabeli na str. 3, dane miesięczne, w USD, ostatnia obserwacja 2q2015., ostatnia obserwacja danych COFER dla 1q2015. Struktura walutowa rezerw Polski * vs. COFER Źródło: MFW, NBP, PKO Bank Polski. *na koniec 2014 r. Rezerwy walutowe wg MFW (L) PKO proxy (P) mld USD 10400 10300 10200 10100 10000 9900 9800 9700 NBP COFER Różnica (pp) USD 36% 63% -27 EUR 32% 22% 10 GBP 12% 4% 8 JPY n/d 4% n/d CAD n/d 2% n/d AUD 10% 2% 8 CHF n/d 0,3% n/d NOK 7% n/d n/d inne 11% 3% - Globalne trendy rezerw walutowych wg krajów na następnej stronie Globalne rezerwy walutowe * vs. kurs EURUSD 108 sty2013=100 107 106 105 104 103 102 101 100 Rezerwy walutowe (bez złota, L) 99 EURUSD (P) 98 sty 13 lip 13 sty 14 lip 14 sty 15 1,40 1,35 1,30 1,25 1,20 1,15 1,10 1,05 Rezerwy walutowe Polski nominalnie vs skor. o FX 125 120 115 110 105 100 95 sty2013=100 Rezerwy walutowe skor o FX (struktura walutowa MFW) Rezerwy walutowe skor. o FX (struktura NBP) Rezerwy walutowe (w USD) Rezerwy walutowe (w EUR) 90 sty 13 lip 13 sty 14 lip 14 sty 15 Źródło: MFW, Datastream, PKO Bank Polski. *proxy PKO: suma rezerw walutowych krajów ujętych w tabeli na str. 3, dane miesięczne, w USD, ostatnia obserwacja za 2q2015. 2
Globalne rezerwy walutowe wg krajów Oficjalne rezerwy walutowe uporządkowane wg siły trendu wzrostowego (%, skor. o FX, 4mmed) Kraj Rezerwy bez złota m/m m/m m/m Trend* Trend* Złoto** Zmiana 3mies. Data mld USD mld USD mld USD, skor. o FX %, skor. o FX mld USD, skor. o FX %, skor. o FX tony tony ostatnie dane Ukraina 9,4 0,3 0,3 3,4 0,3 3,6 23,9 0,3 cze 15 Indie 344,3 2,7 1,3 0,4 7,5 2,3 557,7 0,0 cze 15 Wlk. Brytania 107,8-2,5-3,0-2,7 1,9 1,8 310,3 0,0 cze 15 Czechy 56,8 2,8 2,5 4,7 0,8 1,6 10,5-0,1 cze 15 Argentyna 31,5 0,6 0,4 1,4 0,4 1,5 61,7 0,0 cze 15 Hong Kong 340,7-4,1-5,5-1,6 3,3 1,0 2,1 0,0 cze 15 Korea Płd. 370,0 3,2 1,6 0,4 3,2 0,9 104,4 0,0 cze 15 Polska 100,2 1,1 0,7 0,7 0,8 0,8 102,9 0,0 cze 15 Tajlandia 154,4 1,8 1,1 0,7 1,2 0,8 152,4 0,0 cze 15 Izrael 88,2 2,4 2,0 2,4 0,5 0,6 0,0 0,0 cze 15 Tajwan 418,0 3,1-1,1-0,3 2,3 0,6 423,6 0,0 kwi 15 Szwajcaria 551,5-8,9-6,9-1,2 3,0 0,5 1040,0 0,0 maj 15 Brazylia 366,1 2,0 0,4 0,1 1,9 0,5 67,2 0,0 cze 15 Singapur 253,1 3,1 2,1 0,8 0,8 0,3 127,4 0,0 cze 15 Rosja 313,7 4,8 3,4 1,1 0,8 0,3 1238,3 30,1 cze 15 Chiny 3744,7-72,2-26,9-0,7 3,4 0,1 1054,1 0,0 mar 15 Chile 38,2-0,5-0,7-1,8 0,0 0,1 0,2 0,0 cze 15 Turcja 103,5 2,3 1,2 1,2 0,0 0,0 513,0-16,1 kwi 15 Filipiny 73,4 0,4 0,0 0,1-0,1-0,1 195,3 0,0 cze 15 Rumunia 33,6 0,4 0,2 0,7-0,1-0,2 103,7 0,0 cze 15 Kolumbia 46,1 0,0-0,2-0,5-0,1-0,2 10,4 0,0 cze 15 Malezja 105,0 0,5 0,9 0,8-0,2-0,2 37,0 1,2 maj 15 Strefa euro 325,5-5,2-4,1-1,2-0,9-0,3 10785,0 0,9 maj 15 Japonia 1213,6-2,8-8,1-0,7-3,9-0,3 765,2 0,0 cze 15 RPA 41,7-0,5-0,4-0,9-0,2-0,5 125,2 0,0 maj 15 Szewcja 54,8-0,4-0,6-1,1-0,3-0,6 125,7 0,0 cze 15 Kanada 76,3-0,9-1,2-1,6-0,5-0,6 3,0 0,0 cze 15 Meksyk 190,1-1,7-2,5-1,3-1,3-0,7 122,4-0,3 cze 15 Peru 58,9-0,4-0,7-1,1-0,5-0,8 34,7 0,0 cze 15 Norwegia 65,4-1,3-1,6-2,3-0,6-0,8 0,0 0,0 cze 15 Australia 48,7-4,3-4,5-8,5-0,6-0,9 79,8 0,0 cze 15 USA 108,5-1,8-1,4-1,2-1,7-1,5 8133,5 0,0 maj 15 Węgry 38,6-2,0-2,2-5,3-0,7-1,7 3,1 0,0 cze 15 Indonezja 105,1-2,7-3,2-3,0-2,2-2,0 78,1 0,0 cze 15 Wenezuela 1,2-1,4-1,4-53,7-1,7-34,4 361,0 0,0 cze 15 Źródło: MFW, World Gold Council, Datastream, PKO Bank Polski. *4mmed, skor. o FX, **1q2015. 3
Tygodniowy kalendarz makroekonomiczny Wskaźnik Godz. Kraj Poprzednie dane Konsensus Odczyt/ PKO BP Komentarz Piątek, 17 lipca Produkcja przemysłowa (cze) 14:00 POL 2,8% r/r 6,9% r/r 7,6% r/r Sprzedaż detaliczna (cze) 14:00 POL 1,8% r/r 3,5% r/r 3,8% r/r Inflacja PPI (cze) 14:00 POL -2,2% r/r -1,9% r/r -1,6% r/r Inflacja CPI (cze) 14:30 USA 0,0% r/r 0,1% r/r 0,1% r/r Pozwolenia na budowę (cze) 14:30 USA 1,250 mln 1,105 mln 1,34 mln Rozpoczęte budowy (cze) 14:30 USA 1,036 mln 1,127 mln 1,17 mln Indeks Uniwersytetu Michgan (lip, wstępny) Wtorek, 21 lipca 15:55 USA 96,1pkt. 97,0pkt. 93,3 pkt. Stopa MNB 14:00 HUN 1,50% 1,40% -- Środa, 22 lipca Sprzedaż na rynku wtórnym (cze) 16:00 USA 5,35 mln 5,40 mln -- Czwartek, 23 lipca PMI w przemyśle (lip, wst.) 09:30 GER 51,9pkt. 51,9pkt. -- Stopa bezrobocia (cze) 10:00 POL 10,8% 10,3% 10,3% PMI w przemyśle (lip, wst.) 10:00 EMU 52,5pkt. 52,3 pkt. -- Wnioski o zasiłek 14:30 USA 281tys. 285tys. -- PMI w przemyśle (lip, wst.) 15:45 USA 53,6pkt. -- -- Piątek, 24 lipca PMI w przemyśle (lip, wst.) 03:45 CHN 49,4pkt. 49,6pkt. -- Sprzedaż nowych domów (cze) 16:00 USA 546tys. 543tys. -- Dane o przemyśle i handlu okazały się w czerwcu lepsze od oczekiwań potwierdzając perspektywę dalszego przyspieszenia wzrostu w drugiej połowie roku. Osłabienie PLN w większym niż przypuszczano stopniu przełożyło się na wzrost inflacji PPI. Inflacja CPI w USA lekko wzrosła za sprawą wyższych cen paliw. Dane z amerykańskiego rynku nieruchomości, w szczególności pozwolenia na budowę, okazały się wyraźnie lepsze od oczekiwań potwierdzając silne odbicie w 2q2015. Sentyment konsumentów w czerwcu wyraźnie osłabł, na co wpływ miały być może informacje o pogarszającej się sytuacji w Grecji i Chinach. Zaprezentowany w czerwcu forward guidance MNB wyraźnie sugeruje, że należy się spodziewać dalszych, choć niewielkich obniżek stop. Oczekiwana jest dalsza poprawa sprzedaży na rynku wtórnym, spójna z odbiciem rynku pierwotnego. Analitycy oczekują, że niemiecki PMI pozostanie w lipcu na niezmienionym poziomie poniżej średniej dla strefy euro. Czerwcowy spadek bezrobocia wynika z czynników sezonowych, rzeczywisty trend wydaje się słabnąć. Kryzys w Grecji zapewne przełoży się na nieznaczny spadek PMI w strefie euro.. Analitycy oczekują, że ilość wniosków o zasiłek pozostanie w przyszłym tygodniu powyżej trendu 270-280 tys.. Amerykański przemysł zaczyna ożywienie wraz z lekką korektą dolara i wygasaniem negatywnych efektów taniej ropy. Luzowanie monetarne w Chinach powinno się przełożyć na lekki wzrost wskaźnika. Po 2 miesiącach wyraźnych wzrostów oczekiwana jest stabilizacja sprzedaży nowych domów w USA. Źródło: GUS, NBP, Parkiet, Reuters, PKO Bank Polski. 4
Dane i prognozy makroekonomiczne 15-mar 15-kwi 15-maj 15-cze 2q14 3q14 4q14 1q15 2014 2015 Sfera realna PKB (% r/r) x x x x 3,6 3,3 3,3 3,5 3,4 3,8 Popyt krajowy (% r/r) x x x x 6,1 5,1 5,0 2,6 4,9 4,5 Spożycie indywidualne (% r/r) x x x x 3,0 3,2 3,0 3,1 3,1 3,5 Inwestycje w środki trwałe (% r/r) x x x x 8,7 9,2 8,6 11,4 9,2 7,9 Sprzedaż krajowa (% r/r)* x x x x 4,7 4,7 5,1 4,1 4,7 4,5 Zapasy (pkt. proc.) x x x x 1,4 0,4-0,1-1,5 0,4 0,0 Eksport netto (pkt. proc.) x x x x -2,3-1,6-1,5 1,1-1,4-0,7 Produkcja przemysłowa (% r/r) 8,8 2,3 2,8 7,6 3,7 1,8 3,1 5,1 3,4 6,3 Produkcja budow.-montażowa (% r/r) 2,9 8,5 1,3-2,5 9,9 1,1 1,0 1,4 3,6 x Sprzedaż detaliczna (% r/r) 3,0-1,5 1,8 3,8 4,4 1,8 1,3 0,6 3,3 x PKB (mld PLN) x x x x 418 427 476 418 1729 1789 Rynek pracy Stopa bezrobocia rejestrowanego^(%) 11,7 11,2 10,8 10,3 12,0 11,5 11,5 11,7 11,5 10,5 Zatrudnienie przedsiębiorstwa (% r/r) 1,1 1,1 1,1 0,9 0,7 0,8 0,9 1,2 0,6 0,7 Płace przedsiębiorstwa (% r/r) 4,9 3,7 3,2 2,5 4,1 3,3 3,3 3,9 3,7 4,6 Procesy inflacyjne Inflacja CPI (% r/r) -1,5-1,1-0,9-0,8 0,3-0,3-1,0-1,5 0,0-0,7 Inflacja bazowa (% r/r) 0,2 0,4 0,4 0,2 0,8 0,5 0,5 0,2 0,6 0,6 15% średnia obcięta (% r/r) -0,4-0,1-0,2-0,2 0,5 0,0-0,4-0,4 0,2 x Inflacja PPI (% r/r) -2,4-2,7-2,2-1,6-1,2-1,9-2,5-2,4-1,5-1,0 Agregaty monetarne^ Podaż pieniądza M3 (mld PLN) 1067,5 1057,4 1067,3 1078,9 995,5 1020,7 1059,2 1066,4 1059,2 1153,5 Podaż pieniądza M3 (% r/r) 8,9 7,2 7,7 8,3 5,2 7,8 8,2 8,8 8,2 8,9 Podaż pieniądza M3 realnie (% r/r) 10,4 8,3 8,3 9,1 4,9 8,1 9,2 10,1 9,2 8,4 Kredyty ogółem (mld PLN) 1032,7 1025,5 1040,4 1055,3 979,2 996,4 1009,6 1032,7 1009,6 1098,8 Kredyty ogółem (% r/r) 7,4 6,1 7,4 7,8 4,3 5,4 7,1 7,4 7,1 8,8 Depozyty ogółem (mld PLN) 989,1 975,4 982,8 1002,0 934,8 953,3 972,3 989,1 972,3 1036,6 Depozyty ogółem (% r/r) 8,9 7,3 5,5 7,2 7,5 6,9 9,3 8,9 9,3 6,6 Bilans płatniczy Rachunek obrotów bieżących (%PKB) -0,6-0,4-0,1 0,0-1,2-1,3-1,4-0,6-1,4 0,1 Bilans handlowy (% PKB) 0,2 0,3 0,6 0,7 0,0-0,1-0,4 0,4-0,4 0,8 Bezpośrednie inwestycje zagr. (%PKB) 1,4 1,5 1,7 1,6 0,7 1,2 1,4 1,2 1,5 1,7 Polityka fiskalna Deficyt fiskalny (% PKB) x x x x x x x x -3,2-3,4 Dług publiczny (% PKB) x x x x x x x x 50,1 51,4 Polityka pieniężna Stopa referencyjna NBP^ (%) 1,50 1,50 1,50 1,50 2,50 2,50 2,00 1,50 2,00 1,50 Stopa lombardowa^ (%) 2,50 2,50 2,50 2,50 4,00 4,00 3,00 2,50 3,00 2,50 Stopa depozytowa^ (%) 0,50 0,50 0,50 0,50 1,00 1,00 1,00 0,50 1,00 0,50 WIBOR 3M x^ (%) 1,65 1,65 1,68 1,72 2,68 2,28 2,06 1,65 2,06 1,56 WIBOR 3M x^ realnie (%)** 2,95 2,85 2,58 2,52 2,38 2,58 3,06 3,15 3,06 0,66 Kursy walutowe^x EUR-PLN 4,09 4,03 4,13 4,19 4,16 4,18 4,26 4,09 4,26 4,18 USD-PLN 3,81 3,60 3,77 3,77 3,05 3,30 3,51 3,81 3,51 3,87 CHF-PLN 3,91 3,84 3,99 4,02 3,42 3,46 3,54 3,91 3,54 3,91 EUR-USD 1,07 1,12 1,10 1,12 1,37 1,26 1,21 1,07 1,21 1,08 Źródło: GUS, NBP, PKO Bank Polski, x prognoza PKO BP BSR, *popyt krajowy z wyłączeniem zapasów, **deflowane bieżącą stopą inflacji CPI; ^ wartość na koniec okresu. 5
Polityka pieniężna Członkowie RPP Jastrzębiomierz* Wybrane wypowiedzi A. Rzońca 1,1 Ze zbyt niskim poziomem stóp procentowych wiąże się ryzyko nie tylko powstania nierównowag zagrażających stabilności makroekonomicznej, ale i osłabienia wzrostu produktu potencjalnego. Tani pieniądz nie sprzyja efektywności Uważam, że im prędzej rozpocznie się normalizacja poziomu stóp procentowych w Polsce, tym lepiej. Z tak niskim poziomem stóp procentowych, jaki mamy, wiąże się ryzyko podcięcia równowagi makroekonomicznej, w jakiej znajduje się polska gospodarka (17.06.2015, Reuters) A. Kaźmierczak 1,1 Koncepcją RPP jest utrzymanie stóp do końca kadencji z zastrzeżeniem, że w razie konieczności reakcja jest możliwa. ( ) RPP może zareagować na "ekstremalne wydarzenia", np. deprecjację PLN w zw. z ewentualną eskalacją kryzysu na Wschodzie." (13.03.2015, PAP) J. Winiecki 1,0 Przestałem głosować za dalszymi obniżkami już kilka miesięcy temu. Stopa procentowa - przy zerowej inflacji - na poziomie ok. 2,5-3% jest właściwa ( ). Inflacja przez wiele najbliższych lat będzie kształtować się w granicach zera. Nie pomoże tu ani polityka monetarna, ani fiskalna: doświadczenia ostatnich lat USA i Japonii dowodzą tego w sposób jednoznaczny." (08.12.2014, Bloomberg Businessweek) A. Glapiński 0,8 W projekcji nie będzie żadnych sygnałów skłaniających do poważnej zmiany polityki monetarnej. To oczywiście wydłuża okres stabilnych stóp procentowych i oznacza, że mogą pozostać na rekordowo niskim poziomie przez cały 2016 rok, a nawet dłużej. (11.06.2015, Reuters) J. Hausner 0,3 Jeżeli dziś ktoś buduje swój rachunek ekonomiczny w oparciu o założenie trwałości obecnego poziomu stóp, to co do poziomu nominalnego można być moim zdaniem spokojnym mniej więcej w perspektywie roku. Jednak później nowa RPP z całą pewnością będzie musiała rozważać wzrost stóp. I to uczestnicy rynku muszą brać pod uwagę w swoich kalkulacjach. (22.06.2015, PAP) M. Belka -0,2 Rada kończy swój bieg. (...) Nawet jeżeli chcielibyśmy to [do kiedy stopy procentowe pozostaną na niezmienionym poziomie - PAP] powiedzieć, to prawdopodobnie taki horyzont byłby dłuższy niż rok 2015. ( ) Forward guidance miało swoje pięć minut, ale to minęło. (...) Wiele banków centralnych się z tego wycofało. Forward guidance ma sens wtedy, kiedy mamy silną pewność, co do rozwoju sytuacji gospodarczej. (06.05.2015, PAP). A. Zielińska- Głębocka -0,6 Na razie prawdopodobnie ten poziom stóp, który został wypracowany, jest adekwatny do bieżącej sytuacji i chyba jest adekwatny dla najbliższych czterech kwartałów ( ) Sądzę, że do końca naszej kadencji zmiany stóp raczej nie będzie, chyba że coś się wydarzy. Jeśli zajdą jakieś szczególne okoliczności, RPP podejmie odpowiednie kroki. (20.05.2015, Reuters) E. Chojna-Duch -1,2 Na bazie obecnych danych i sytuacji uważam, że stopy procentowe w Polsce powinny zostać bez zmian do końca obecnej kadencji RPP. Możliwość zmian stóp ogranicza deflacja, z której wyjdziemy w październiku lub listopadzie. (23.06.2015, PAP) J. Osiatyński -1,5 Zakładając, że Rada Polityki Pieniężnej zakończyła cykl łagodzenia raz na zawsze byłoby uproszczoną interpretacją. To oczywiste, że zmiany kursu złotego, w zależności od warunków rynkowych, mogłyby skłonić Radę do zrewidowania swojego nastawienia w polityce pieniężnej." (13.03.2015, PAP) A. Bratkowski -1,7 Umocnienie złotego teraz wydaje się pociągać za sobą mniejsze ryzyko, bo nadal jest sporo miejsca na aprecjację niezagrażającą rentowności eksportu, a poprawa koniunktury w UE będzie wspierała wzrost eksportu. ( ) Moim zdaniem jedynym uzasadnieniem dla obniżek mogłoby być kolejne osłabienie koniunktury w UE, połączone z jeszcze silniejszym, niż obecnie oczekuję, spowolnieniem inwestycji. (30.03.2015, PAP) * im wyższy wskaźnik tym bardziej jastrzębie poglądy. Metodologia: na podstawie wyników głosowań za każdy głos odbiegający od decyzji RPP dot. stopy referencyjnej przyznano +1 lub -1 w zależności od kierunku głosowania odpowiednio bardziej jastrzębiego lub bardziej gołębiego. Dodatkowo przyznano +0,5 lub -0,5 za każdy głos odbiegający od decyzji RPP dot. istotnej zmiany nastawienia lub zmiany stopy rezerwy obowiązkowej. Ważone czasem wartości zostały wyrażone w punktach odchylenia standardowego. Wskaźnik opracowano na podstawie Raportów o inflacji. Stopy procentowe prognozy PKO BP vs. oczekiwania rynkowe 1M 2M 3M 4M 5M 6M 7M 8M 9M Data 20-lip 20-sie 20-wrz 20-paź 20-lis 20-gru 20-sty 20-lut 20-mar 20-kwi WIBOR 3M/FRA 1,72 1,67 1,67 1,64 1,61 1,60 1,60 1,60 1,60 1,59 implikowana zmiana (p. b.) -0,05-0,05-0,08-0,11-0,12-0,12-0,12-0,12-0,13 Posiedzenie RPP 08-lip - 02-wrz 06-paź 04-lis 02-gru ±13-sty ±03-lut ±02-mar ±06-kwi prognoza PKO BP* 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 wycena rynkowa* 1,45 1,45 1,42 1,39 1,38 1,38 1,38 1,38 1,37 WIBOR 3M na ostatnim fixingu, transakcje FRA oparte na stawce WIBOR 3M za kolejne okresy, w punktach bazowych, *prognoza PKO BP stopy referencyjnej NBP. 6
Stopy NBP prognoza PKO BP vs. oczekiwania rynkowe Nominalne i realne rynkowe stopy procentowe w Polsce 3,00 2,75 2,50 % oczekiwania rynkowe (FRA) prognoza PKO BP 8 6 % 2,25 4 2,00 1,75 obecnie 2 1,50 1,25 3 miesiące temu 1,00 lip-14 sty-15 lip-15 sty-16 0 WIBOR 3M WIBOR deflowany bieżącą inflacją CPI -2 WIBOR deflowany inflacją CPI (t+12) sty-03 sty-05 sty-07 sty-09 sty-11 sty-13 sty-15 Rynek pieniężny główne stopy procentowe Dynamika cen wybranych surowców (w PLN) 8 6 % 50 25 % r/r GSCI rolnictwo GSCI GSCI ropa 4 0 2-25 WIBOR 3M POLONIA st. referencyjna NBP 0 sty-03 sty-05 sty-07 sty-09 sty-11 sty-13 sty-15-50 lip-11 sty-12 lip-12 sty-13 lip-13 sty-14 lip-14 sty-15 lip-15 Realny efektywny kurs PLN (REER) i długookresowy trend Bilateralne kursy PLN vs. EUR, USD i CHF 125 4,6 4,5 2003-2010 = 100 115 4,4 4,0 105 4,2 3,5 95 85 REER 5-letnia średnia krocząca ap recjacja 75 sty-03 sty-05 sty-07 sty-09 sty-11 sty-13 sty-15 4,0 EUR/PLN (L) USD/PLN (P) CHF/PLN (P) 3,8 sty-10 sty-11 sty-12 sty-13 sty-14 sty-15 3,0 2,5 Źródło: Datastream, Eurostat, obliczenia własne. 7
Polska w makro-pigułce 2014 2015 Komentarz Sfera realna Perspektywy dla wzrostu gospodarczego poprawiają się. Nad negatywnym wpływem spadku eksportu na Wschód przeważa pozytywny - realny PKB (%) 3,4 3,8 efekt ożywienia w strefie euro, spadku cen ropy naftowej, nowej fali inwestycji publicznych i niskich stóp procentowych. Głównymi czynnikami ryzyka pozostają (1) zahamowanie ożywienia w strefie euro, (2) kontynuacja konfliktu na Wschodzie. Procesy inflacyjne Inflacja CPI odbiła w czerwcuu do -0,8% r/r z -0,9% r/r w maju. Efekt - inflacja CPI (%) 0,0-0,7 niskiej bazy dla cen żywności będzie się przekładać na dalszy wzrost inflacji CPI w kolejnych miesiącach, ale pozostanie ona poniżej zera do końca 3q2015. Prognozujemy, że na koniec roku inflacja CPI znajdzie się w przedziale 0,0-0,3% r/r. Agregaty monetarne - podaż pieniądza M3 (%) 8,2 8,9 Przewidujemy przyspieszenie wzrostu podaży pieniądza (M3) wskutek szybszego wzrostu gotówki w obiegu oraz depozytów ogółem przy silniejszym wzroście dochodów ludności i poprawie sytuacji finansowej firm, a pomimo spadku stóp procentowych. Handel zagraniczny - deficyt obrotów bieżących (% PKB) -1,4 0,1 Polityka fiskalna - deficyt fiskalny (% PKB) -3,2-3,4 Polityka pieniężna - stopa referencyjna NBP (%) 2,00 1,50 Źródło: GUS, NBP, MF, PKO Bank Polski, Saldo rachunku obrotów bieżących (CAB) będzie się dalej poprawiać w 2015 r. (do +0,1% PKB) za sprawą: (1) taniej ropy, która podniesie saldo obrotów towarowych o 1,3-1,4% PKB oraz (2) zawężenia deficytu dochodów wskutek niższych płatności odsetkowych, przesunięcia wypłat dywidend oraz kumulacji płatności z UE. Niższy od planu deficyt fiskalny za 2014 r. co umożliwiło zdjęcie z Polski procedury nadmiernego deficytu stwarza przestrzeń do złagodzenia polityki fiskalnej (np. odmrożenie płac w sferze budżetowej). Wartość realizowanych projektów drogowych wspiera scenariusz mocnego impulsu fiskalnego ze strony inwestycji infrastrukturalnych, którego skalę w 2015 r. szacujemy na +0,5-1,0% PKB. Wydźwięk komunikatu i wypowiedzi na konferencji prasowej RPP po lipcowym posiedzeniu potwierdzają, że marcowa obniżka stóp procentowych o 50pb oznacza zamknięcie cyklu łagodzenia polityki pieniężnej. Zagranica w makro-pigułce USA - realny PKB (%) 2,4 2,0 - inflacja CPI (%) 1,6 0,1 Strefa euro - realny PKB (%) 0,9 1,5 - inflacja CPI (%) 0,3 0,3 2014 2015 Komentarz Chiny - realny PKB (%) 7,4 6,8 - inflacja CPI (%) 2,0 1,2 Źródło: FED, Eurostat, MFW, PKO Bank Polski. Wzrost PKB w 1q2015 spowolnił do -0,2% k/k saar (vs. 2,2% k/k saar w 4q), przede wszystkim za sprawą najwyższego od 6 lat deficytu salda handlowego (odjął od PKB 1,9pp) oraz wstrzymania inwestycji w wydobycie ropy naftowej. Od danych za 2q2015 będzie zależało, czy normalizacja polityki pieniężnej w USA rozpocznie się we wrześniu 2015 r. W 1q2015 dynamika PKB strefy euro wzrosła do 0,4% k/k (z 0,3% k/k w 4q). Nieco spowolnił wzrost w Niemczech, osłabiany przez pogorszenie otoczenia zewnętrznego, w szczególności ujemną dynamikę chińskiego importu. Czynnikami wspierającymi dalsze przyspieszenie wzrostu w strefie euro będą: (1) ogłoszony przez EBC w styczniu program skupu obligacji (sprzyjający osłabieniu euro) oraz (2) spadek cen ropy. Wzrost PKB w 1q2015 wyniósł zgodnie z założeniami 7,0% r/r, ale jego struktura staje się coraz bardziej niepokojąca słabnie przemysł i sektor budowlany (zakupy ziemi pod nowe budowy spadły w 1q2015 o -32% r/r). Aby osiągnąć cel na poziomie 7,0% w całym roku, chińskie władze będą zapewne zmuszone do kolejnych działań stymulacyjnych. Niniejszy materiał ma charakter wyłącznie informacyjny, jest przeznaczony wyłącznie dla klientów Grupy PKO Banku Polskiego i nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy z dnia 23 kwietnia 1964 r. Kodeks Cywilny. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie mogą być traktowane, jako propozycja nabycia jakichkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego, podatkowego lub jako forma świadczenia pomocy prawnej. Grupa PKO BP SA dołożyła wszelkich starań, aby zamieszczone w niniejszym materiale informacje były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. Klienci Grupy PKO BP SA ponoszą odpowiedzialność za skutki swoich decyzji inwestycyjnych, podjętych z uwzględnieniem informacji zamieszczonych w niniejszym materiale. Niniejszy materiał został przygotowany i/lub przekazany przez Powszechną Kasę Oszczędności Bank Polski Spółka Akcyjna, zarejestrowany w Sądzie Rejonowym dla m.st. Warszawy w Warszawie, XIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego pod nr KRS 0000026438; NIP: 525-000-77-38 REGON: 016298263; kapitał zakładowy (kapitał wpłacony) 1 250 000 000 zł. 8