Codziennik przegląd wiadomości Słabe dane wzmocniły rynek obligacji 20 czerwca 2005 W tym tygodniu rynek pozna mniej nowych danych. Sprzedaż detaliczna, bezrobocie i wskaźniki koniunktury powinny być dość pozytywne dla oceny perspektyw wzrostu gospodarczego, natomiast inflacja bazowa potwierdzi optymistyczną sytuację inflacyjną, sprzyjającą rozluźnieniu polityki pieniężnej. Jeśli chodzi o dane z końca minionego tygodnia, niższa niż oczekiwana dynamika PPI potwierdziła pozytywny scenariusz inflacyjny na najbliższy okres, natomiast rozczarowujący wzrost produkcji przemysłowej zasugerował, że II kwartał roku może nie przynieść wyraźnej poprawy tempa wzrostu gospodarczego w stosunku do dynamiki zanotowanej w pierwszych trzech miesiącach roku. Dlatego, pomimo imponującego wzrostu produkcji budowlanej, piątkowe dane zwiększyły oczekiwania na kolejne redukcje stóp procentowych, powodując silne umocnienie na rynku stopy procentowej. Piątkowe wypowiedzi członka RPP Andrzeja Wojtyny sugerują, że czekają nas dalsze obniżki stóp procentowych, potwierdzając nasze oczekiwania na cięcie o 25 pb w tym miesiącu. Zasugerował jednak również, że poluzowanie polityki pieniężnej w całym roku może być większe, jeśli nie pojawią się sygnały mocnej poprawy sytuacji gospodarczej. W kwestii wejścia do strefy euro, Wojtyna rozwiał wątpliwości, że RPP mogłoby porzucić swoje dotychczasowe stanowisko. Jego zdaniem wprowadzenie euro powinno nastąpić jak najszybciej. Gorące wydarzenia nowego tygodnia W tym tygodniu poznamy kolejne ważne dane Sprzedaż detaliczna i bezrobocie rejestrowane we wtorek Najbliższe dni będą znacznie mniej obfite w wydarzenia i publikacje danych, które mogą wpłynąć na zachowanie rynku finansowego, niż ostatni tydzień. Niemniej jednak pojawi się kilka istotnych informacji, które dla rynku finansowego mogą być kolejną cenną wskazówką przed najbliższym posiedzeniem RPP pod koniec czerwca. We wtorek GUS opublikuje dane o wzroście sprzedaży detalicznej oraz stopie bezrobocia rejestrowanego w maju, które uzupełnią nasz zasób wiedzy o poziomie aktywności ekonomicznej w ubiegłym miesiącu. Spodziewamy się, że wartość sprzedaży detalicznej odbiła w maju w górę dość wyraźnie, o 9% r/r, po wygaśnięciu negatywnego wpływu na dane ze strony zaburzeń na rynku spowodowanych akcesją do UE. Porządny wzrost wartości sprzedaży pokazałby, że wzrost konsumpcji prywatnej w drugim kwartale nie był wcale taki zły. Z kolei stopa bezrobocia powinna kontynuować trend stopniowej poprawy, obniżając się do 18,3% z poziomu 18,8% w kwietniu, czyli nieco mocniej niż wynikałoby z sezonowości. Będą to informacje podtrzymujące nadzieje, że spowolnienie polskiej gospodarki w tym roku nie powinno być nadmiernie silne i trwałe. Tego samego dnia pojawi się również miesięczny biuletyn statystyczny GUS, w którym znajdą się m.in. cenne informacje o produkcji przemysłu w maju w podziale sektorowym, m.in. w sektorach wytwarzających dobra inwestycyjne. Będzie to wskazówką w którym kierunku zmieniała się aktywność inwestycyjna w drugim kwartale. Maciej Reluga Główny Ekonomista (22) 586 8363 Piotr Bielski (22) 586 8333 Piotr Bujak (22) 586 8341 Tomasz Terelak (22) 586 8342 Email: ekonomia@bzwbk.pl
Inflacja bazowa i wskaźniki koniunktury w środę W środę NBP opublikuje wskaźniki inflacji bazowej, które powinny być pozytywne dla oceny perspektyw inflacji, pokazując wyraźny spadek. Prognozujemy, że jedna z głównych miar, inflacja netto wyniosła ok. 1,6% r/r wobec 2,3% w kwietniu, spadając do najniższego poziomu od ponad roku. Wskaźniki koniunktury, znacznie mniej istotne dla rynku, zostaną opublikowane tego samego dnia. Powinny one potwierdzić optymistyczne oceny przedsiębiorców odnośnie przyszłej sytuacji gospodarczej. Konkluzja: W tym tygodniu rynek pozna mniej nowych danych. Sprzedaż detaliczna, bezrobocie i wskaźniki koniunktury powinny być dość pozytywne dla oceny perspektyw wzrostu gospodarczego, natomiast inflacja bazowa potwierdzi optymistyczną sytuację inflacyjną, sprzyjającą rozluźnieniu polityki pieniężnej. Gorące wydarzenia Niższa niż oczekiwano produkcja i ceny producenta GUS poinformował w piątek, że produkcja przemysłowa zmniejszyła się w maju o 4,8% m/m i wzrosła o zaledwie 0,9% r/r po spadku o 1,1% r/r w kwietniu (rewizja wobec wcześniej podawanego spadku o 1%). Dane były słabsze niż konsensus rynkowy wskazujący na wzrost o ok. 3% r/r, a także od naszej bardziej ostrożnej prognozy na poziomie 1,7% r/r. Wzrost produkcji zanotowany został w tylko 14 z 29 działach przemysłu, a więc większa była 25 20 15 Wzrost produkcji, % r/r Przemysł Budow nictw o Przemysł (w yr.sezon.) liczba działów, gdzie nastąpił spadek produkcji. Jednym z nich była produkcja pojazdów samochodowych, przyczep i naczep (11,2%), która jest dość istotnym działem przemysłu, a dotąd odnotowywała solidne wzrosty (jeszcze w kwietniu o 7,7% r/r). Chociaż dane były rozczarowujące, to nie są bardzo złe. Należy pamiętać, że w maju nadal działał, choć w mniejszym stopniu niż w kilku poprzednich miesiącach, efekt wysokiej bazy. Nadal przewidujemy, 10 że w dalszej części roku wzrost produkcji przemysłowej przyspieszy. Dane 5 0 na maj poddają jednak w wątpliwość, czy skala poprawy sytuacji gospodarczej w kolejnych miesiącach tego roku będzie tak wyraźna jak wcześniej oczekiwano. Wątpliwości takie znalazły odzwierciedlenie w -5-10 sty 01 lip 01 sty 02 lip 02 sty 03 lip 03 sty 04 lip 04 sty 05 wypowiedziach gołębich członków RPP. Zarówno Stanisław Nieckarz stwierdzili, że dane o produkcji za maj potwierdzają, że spowolnienie w gospodarce jest trwałe i będą miały duży wpływ na decyzje Rady. Pietrewicz -15 powiedział, że nie ma sensu zwlekać z kolejnymi obniżkami stóp -20 procentowych. Stwierdził przy tym, że RPP będzie musiała rozstrzygnąć na czerwcowym posiedzeniu, czy dokonywać redukcji stóp przy obowiązującym -25 obecnie neutralnym nastawieniu w polityce pieniężnej, czy też przejść do łagodnego nastawienia. Pesymizm wspomnianych członków Rady nie został ograniczony przez optymistyczne informacje z budownictwa, gdzie w maju zanotowany został wzrost produkcji o aż 21,8% r/r. Chociaż trzeba pamiętać, że w tym przypadku pewną rolę odegrał efekt niskiej bazy, dane z budownictwa sugerują, że ze wzrostem aktywności inwestycyjnej nie jest tak źle jak pokazywały dane o PKB za I kwartał roku. Jest to jeden z czynników, na podstawie których uważamy, że w pozostałej części roku następować będzie poprawa wyników polskiej gospodarki. 2
Ceny produkcji w maju spadły o 0,2% m/m i 0,5% r/r po wzroście o 0,9% r/r w Inflacja, % r/r kwietniu (rewizja wobec wcześniej podawanego wzrostu o 0,8% r/r). 12 Najgłębszy spadek cen w ciągu miesiąca, o 0,5%, zaobserwowano w górnictwie i kopalnictwie, ale w ujęciu rocznym ceny w tym sektorze 10 zwiększyły się o 2,3%. Ceny w przetwórstwie przemysłowym spadły o 0,2% 8 m/m w tym w produkcji koksu i produktów rafinacji ropy naftowej o 3,8% m/m i w rezultacie były o 1,4% niższe niż przed rokiem. Ceny producentów 6 w zaopatrywaniu w energię elektryczną, gaz i wodę zwiększyły się o 0,1% m/m i 2,9% r/r. Dynamika cen producenta w maju była niższa od oczekiwań 4 rynku na poziomie 0,2% r/r. Kształtowanie się cen producenta w ostatnich miesiącach potwierdza bardzo korzystne perspektywy inflacji na najbliższe 2 miesiące. Oczywiście należy pamiętać, że sytuacja jest daleko od deflacji cen produkcji (rozumianej jako długotrwały spadek cen produkcji), ponieważ ich 0-2 sty 01 lip 01 sty 02 lip 02 sty 03 lip 03 sty 04 lip 04 sty 05 roczny spadek obserwowany obecnie to w dużej mierze efekt bardzo wysokiej bazy. Według naszych prognoz, roczna dynamika PPI pozostanie poniżej zera przynajmniej do sierpnia, ale później powinno powrócić na plus i zakończyć rok na poziomie ok. 2%. -4 CPI PPI Konkluzja: Niższa niż oczekiwana dynamika PPI potwierdziła pozytywny scenariusz inflacyjny na najbliższy okres. Rozczarowujący wzrost produkcji przemysłowej sugeruje, że II kwartał roku może nie przynieść wyraźnej poprawy tempa wzrostu gospodarczego w stosunku do dynamiki zanotowanej w pierwszych trzech miesiącach roku. Dlatego, pomimo imponującego wzrostu produkcji budowlanej, piątkowe dane zwiększyły oczekiwania na kolejne redukcje stóp procentowych, powodując silne umocnienie na rynku stopy procentowej. Wojtyna chce euro szybko i widzi pole do obniżek Zdaniem Wojtyny Polska powinna znaleźć się w strefie euro tak szybko jak to możliwe...co potwierdza dotychczasowe stanowisko polskiego banku centralnego w tej sprawie W ubiegłym tygodniu członek RPP Stanisław Owsiak wywołał dyskusję na temat optymalnego terminu wejścia Polski do strefy euro, mówiąc, że nie należy się z tymspieszyć, i że priorytetem powinna być dla nas konwergencja realna. Po tej wypowiedzi pojawiły się opinie na ten sam temat jego dwóch kolegów z RPP: w czwartek Andrzeja Sławińskiego (pisaliśmy o tym w piątkowym komentarzu), a w piątek Andrzeja Wojtyny. Wojtyna stwierdził, że wprowadzenie euro jest strategicznym celem banku centralnego i Polska powinna się poważnie przygotować do jak najszybszego przeprowadzenia tej operacji, niezależnie od tego co się będzie działo w otoczeniu europejskim. Powiedział też, że jeśli proces wchodzenia do strefy euro wydłuży się niezależnie od nas, a gospodarka będzie przygotowana, to wysiłki w tym kierunku nie zmarnują się, ponieważ reformy są potrzebne tak czy inaczej, aby przyspieszyć tempo wzrostu gospodarczego w długim okresie. Jeśli nie podejmiemy szybkich działań na rzecz wstąpienia do strefy euro, inne kraje Europy Środkowej wyprzedzą nas jeśli chodzi o przyciąganie inwestycji dodał Wojtyna. Jego argumentacja była więc spójna z wcześniejszą wypowiedzią Sławińskiego, zdaniem którego szybkie wprowadzenie euro jest inwestycją w prosperity polskiej gospodarki. Wojtyna powiedział, że bank centralny może zainicjować spotkania w sprawie wejścia do strefy euro z politykami PO i PiS, jeszcze przed wyborami. Wypowiedzi Sławińskiego i Wojtyny potwierdziły znane od dawna stanowisko banku centralnego, że szybkie wprowadzenie euro jest optymalną strategią dla Polski. Opinia 3
Owsiaka, że szybkie wejście do strefy euro nie powinno być priorytetem wydaje się zatem odosobniona, chociaż może być podzielana przez niektórych najbardziej gołębich członków Rady. Wojtyna widzi miejsce na obniżki stóp procentowych w obecnej sytuacji gospodarczej Członek RPP widział taką przestrzeń już przed słabymi danymi o PKB za I kwartał br. Poglądy Wojtyny, jednego z umiarkowanych członków RPP, potwierdzają, że kolejna obniżka stóp jest nieunikniona Druga kwestia, której dotyczyła piątkowa wypowiedź Wojtyny to bieżąca polityka pieniężna. Członek RPP jest zdania, że istnieje pole do manewru jeśli chodzi o wysokość stóp procentowych. Powtórzył on swoją opinię, że najlepszym punktem odniesienia dla dyskusji o właściwym poziomie stóp procentowych w Polsce jest 5,25%, tj. poziom stopy referencyjnej przed podwyżkami, które nastąpiły w wyniku obaw o inflacyjne konsekwencje akcesji do UE. Wojtyna powiedział, że szoki spowodowane akcesją całkowicie wygasły, a wzrost gospodarczy w I kwartale 2005 był o ponad połowę niższy niż w I kwartale 2004. Dlatego jego zdaniem istnieje możliwość obniżki stóp procentowych przynajmniej o 25 pb, zanim jeszcze wyklaruje się opinia o wzroście PKB po rozczarowujących wynikach I kwartału. Wojtyna uważa, że nie należy liczyć na znaczące rewizje danych o PKB przez GUS. Powiedział zresztą, że widzi miejsce na obniżkę jeszcze przed publikacją następnych danych o PKB. Jeśli chodzi o przyszłość, Wojtyna nie widzi przesłanek za szybkim i silnym odbiciem wzrostu gospodarczego. Ma jednak nadzieję, że rok 2006 będzie lepszy jeśli chodzi o tempo wzrostu PKB. Równocześnie, członek RPP powiedział, że niski wzrost płac i wysoki wzrost produktywności pracy zwiększają poziom potencjalnego wzrostu PKB w Polsce. Oznacza to, że szybszy wzrost gospodarczy w przyszłości niekoniecznie musi martwić jeśli chodzi o perspektywy inflacji, ponieważ luka popytowa zamknie się w mniejszym stopniu niż przyspieszy wzrost gospodarczy. Tempo wzrostu [które jest] do pogodzenia ze stabilną inflacją w pobliżu środka pasma zwiększa szanse na obniżenie stóp powiedział Wojtyna. Jego zdaniem wzrost inwestycji przyspieszy, ale nie więcej niż do 5-10%, ponieważ będzie mu szkodzić niepewność polityczna oraz ryzyko kursowe. Jeśli chodzi o perspektywy inflacji, członek RPP powiedział, że wzrost CPI będzie dalej słabnąć i nie wykluczył nawet krótkiego okresu deflacji (roczne tempo wzrostu CPI poniżej zera), w zależności od kształtowania się cen żywności. Jednak Wojtyna oczekuje, że po przejściowym spadku, inflacja będzie stopniowo powracała do celu inflacyjnego. Ogólnie, wypowiedzi Wojtyny w sprawie stóp procentowych potwierdziły jego wcześniejszą opinię, że jest jeszcze pole do dostosowania w polityce pieniężnej. Jego przekonanie o potrzebie obniżki stóp wynika z braku nadmiernej presji popytowej, szczególnie że luka popytowa raczej nie zamknie się szybko z powodu oczekiwanego wzrostu potencjalnego PKB. Jego wypowiedzi wzmacniają przekonanie, że RPP obniży stopy procentowe w tym miesiącu o 25 pb, ale nie można wykluczyć, że decyzja będzie bardziej zdecydowana jeśli więcej członków RPP podzieli optymistyczne zapatrywania Wojtyny na perspektywy inflacji i raczej sceptyczne przewidywania aktywności gospodarczej. Konkluzja: Wypowiedzi Wojtyny sugerują, że czekają nas dalsze obniżki stóp procentowych, potwierdzając nasze oczekiwania na cięcie o 25 pb w tym miesiącu. W kwestii wejścia do strefy euro, Wojtyna rozwiał wątpliwości. że RPP porzuci swoje dotychczasowe stanowisko. Jego zdaniem wprowadzenie euro powinno nastąpić jak najszybciej. 4
PiS zyskuje, PO traci Pentor PGB PO 25 (28) 19 (21) PiS 18 (16) 22 (20) Samoobrona 17 (13) 14 (13) LPR 12 (7) 14 (14) SdPl 7 (5) 10* (7) SLD 4 (5) 5 (6) PSL 4 (4) 4 (5) PD 4 (5) 2 (3) UP 3 (3) - Uwaga: w nawiasach wyniki w maja; * łaczny wynik SdPl oraz UP, które w maju podpisały porozumienie koalicyjne. Notowania złotego (17.06.2005) Min Max Fixing USD 3,3250 3,3515 3,3453 EUR 4,0438 4,0800 4,0624 Kursy walutowe (dzisiejsze otwarcie) EURUSD 1,2218 CADPLN 2,7079 USDPLN 3,3342 DKKPLN 0,5472 EURPLN 4,0755 NOKPLN 0,5178 CHFPLN 2,6379 SEKPLN 0,4416 JPYPLN* 3,0647 CZKPLN 0,1361 GBPPLN 6,0866 HUFPLN* 1,6439 *100 jednostek Rentowności na rynku wtórnym (17.06.2005) Bony Rentowność Zmiana (pb) 3M 4,90-6 6M 4,80-15 9M 4,80-14 12M 4,78-10 Obligacje 2L 4,80-15 3L 4,80-20 4L 4,87-18 5L 4,85-21 8L 4,85-18 10L 4,80-20 Stawki WIBOR (17.06.2005) Termin Stawki Zmiana (pb) O/N 5,54 2 T/N 5,56 2 SW 5,52 2 2W 5,50 0 1M 5,41-2 3M 5,28 1 6M 5,14 0 9M 5,05 0 1L 5,01 0 Wyniki dwóch najnowszych sondaży opinii publicznej pokazały rosnące poparcie dla PiS i topniejącą popularność PO. W sondażu Pentora PO było jednak nadal na czele z poparciem na poziomie 25% (w dół o 3 pkt proc. wobec badania majowego), przy znacznej przewadze nad PiS, które mogłoby liczyć na 18% głosów (2 punkty w górę). Trzecie miejsce zajęłaby Samoobrona z 17% (wzrost poparcia o 4 punkty). LPR mogłoby liczyć na 12% głosów (wzrost o 5 punktów), a SdPl otrzymało poparcie na poziomie 7% (2 punktu wzrostu). Inne partie nie przekroczyłyby progu 5%, wymaganego aby znaleźć się w Sejmie. W drugim z najnowszych sondaży, przeprowadzonym przez PGB w dniach 10-13 czerwca, PiS objął prowadzenie nad PO o 3 punkty procentowe, ponieważ poparcie dla ugrupowania braci Kaczyńskich wzrosło 2 punkty do 22%, a popularność Platformy zmalała o 2 punktu do 19%. Inne partie zostały dość daleko w tyle za prowadzącym duetem (szczegółowe wyniki badań w tabeli obok). Przedstawiciele PiS oraz PO zadeklarowali niedawno, że program gospodarczy nowego rządu (który obie partie miałyby współtworzyć) będzie skonstruowany głównie przez zwycięzcę wyborów. Dlatego umacniająca się pozycja PiS nie wydaje się być dobrą informacją dla rynku finansowego, zważywszy chociażby na niechęć tej partii wobec pomysły szybkiego wejścia Polski do strefy euro. Należy oczywiście pamiętać, że do wyborów zostały jeszcze ponad trzy miesiące i ich rzeczywiste wyniki mogą się znacznie różnić od bieżących wyników sondaży. Konkluzja: W obliczu zbliżających się wyborów, wyniki sondaży opinii publicznej pozostaną w centrum uwagi uczestników rynku. Umacniająca się pozycja PiS względem PO nie jest najlepszym scenariuszem dla rynku, biorąc pod uwagę, że PiS wydaje się mniej skłonny niż PO do głębokich reform gospodarczy i jest mniej entuzjastycznie nastawiony do koncepcji szybkiego wejścia do strefy euro. Monitor rynku W piątek rynek finansowy w Polsce oczekiwał na publikację danych o produkcji przemysłu. Dlatego też aktywność graczy na rynku walutowym nie była duża, a złoty poruszał się głównie w reakcji na zmiany kursu euro/dolara na rynkach światowych. Dolar, po dojściu w pobliże psychologicznej granicy 1,20 wobec euro. ustabilizował się na krótko. Jednak w drugiej połowie dnia trend uległ gwałtownemu odwróceniu i kurs dolara mocno spadł po publikacji danych o wyższym niż oczekiwano deficycie obrotów bieżących w USA. W ciągu kilku godzin kurs EURUSD podskoczył o ponad 1%, przekraczając po południu poziom 1,22. W ślad za tym trendem, złoty wyraźnie zyskał na wartości wobec dolara i stracił nieco wobec euro. Po publikacji danych o produkcji przemysłowej nastąpiło dalsze osłabienie względem euro przy względnie stabilnym kursie wobec dolara, za sprawą dalszego spadku siły dolara na świecie. Końcówka tygodnia była bardzo dobra dla polskiego rynku obligacji. Pewne umocnienie miało miejsce już w godzinach przedpołudniowych, gdy inwestorzy oczekiwali na dane o produkcji. Pomogła w tym wypowiedź Wojtyny z RPP o możliwości dalszych obniżek oraz poprawiający się nastrój 5
na bazowych rynkach długu. Jednak największy ruch nastąpił po publikacji słabych danych o produkcji. Dane zostały odczytane jako wyraźny znak, że obniżki stóp procentowych są bardziej pewne i być może będą głębsze niż dyskontowane przez rynek ostatnio. Ceny obligacji poszybowały w górę, a cała krzywa rentowności obsunęła się w dół, nawet o kilkanaście punktów bazowych w porównaniu z czwartkowym zamknięciem. Dzisiaj Ministerstwo Finansów zaoferuje na przetargu bony 52-tygodniowe o wartości 600 mln zł. Konkluzja: Na nastroje inwestorów na polskim rynku finansowym w najbliższych dniach wpłyną z pewnością słabe piątkowe dane o produkcji przemysłowej i PPI. Rynek z pewnością będzie wyceniał redukcję stóp aż o 50bp, chociaż naszym zdaniem niepewność co do dalszego rozwoju sytuacji ekonomicznej i politycznej przemawia za ostrożniejszym cięciem o 25 pb. Przegląd międzynarodowy W I kwartale 2005 deficyt obrotów bieżących w USA wzrósł do rekordowego poziomu 195,1 mld $, co odpowiada 6,4% PKB. Wynik był słabszy niż się spodziewali analitycy, prognozujący średnio 190 mld $ deficytu, a dodatkowo podwyższony został poziom deficytu w IV kwartale 2004 (do 188,4 mld $). Negatywna niespodzianka spowodowała gwałtowne odwrócenie trendu na rynku walutowym i silną deprecjację dolara wobec euro, przypominając inwestorom o problemie z permanentnie wysokim deficytem obrotów bieżących w USA. Wskaźnik nastrojów konsumentów Uniwersytetu Michigan wzrósł na początku czerwca do 94,8 pkt z poziomu 86,9 w maju. Analitycy rynkowi przewidywali wzrost do poziomu 89 pkt. Dzisiaj zostaną opublikowane wskaźniki wyprzedzające dla gospodarki amerykańskiej. Spodziewany jest spadek indeksu w maju do 0,3 z poziomu 0,2 w kwietniu. Niniejsza publikacja przygotowana przez Bank Zachodni WBK S.A. (członka Grupy AIB) ma charakter wyłącznie informacyjny i nie stanowi oferty ani rekomendacji do zawarcia transakcji kupna lub sprzedaży jakiegokolwiek instrumentu finansowego. Podjęto wszelkie możliwe starania w celu zapewnienia, że informacje zawarte w tej publikacji nie są nieprawdziwe i nie wprowadzają w błąd, jednakże Bank nie gwarantuje dokładności i kompletności tych informacji oraz nie ponosi odpowiedzialności za wykorzystywanie tych informacji oraz straty, które mogły w konsekwencji tego wyniknąć. Bank Zachodni WBK S.A., jego spółki zależne oraz którykolwiek z jego lub ich pracowników mogą być zainteresowani którąkolwiek z transakcji, papierów wartościowych i towarów wymienionych w tej publikacji. Bank Zachodni WBK S.A. lub jego spółki zależne mogą świadczyć usługi dla lub zabiegać o transakcje z którąkolwiek spółką wymienioną w tej publikacji. Niniejsza publikacja nie jest przeznaczona do użytku prywatnych inwestorów. Klienci powinni kontaktować się z analitykami Banku oraz przeprowadzać transakcje poprzez jednostki Banku Zachodniego WBK S.A. lub Grupy AIB w jurysdykcjach swoich krajów, chyba że istniejące prawo zezwala inaczej. W przypadku tej publikacji zastrzeżone jest prawo autorskie oraz obowiązuje ochrona praw do baz danych. W sprawie dodatkowych informacji, dostępnych na życzenie, prosimy kontaktować się z: Bank Zachodni WBK S.A., Pion Skarbu, Zespół Głównego Ekonomisty, ul. Marszałkowska 142, 00-061 Warszawa, Polska, telefon (22) 586 8363, 586 8333, e-mail: ekonomia@bzwbk.pl, www.bzwbk.pl 6