\ Aug-12 Nov-12 Feb-13 May-13 Aug-13 Nov-13 Feb-14 May-14 Aug-14 Nov-14 Feb-15 May-15 Aug-15 Zespół Analiz Giełdowych LPP Polska, sprzedaż detaliczna Reuters: LPPP.WA Bloomberg: LPP PW 5 październik 2015 Wyjście na prostą Podwyższenie do Kupuj, Cena docelowa PLN 9 211/akcję Rok 2015 nie był dotychczas dla LPP zbyt łaskawy, ale wierzymy, że spółka wkrótce wróci na ścieżkę wzrostu. W związku z tym, podnosimy naszą prognozę zysku netto dla LPP odpowiednio o 6% do PLN681mn i o 12% do PLN836mn w 2016-17E. Podnosimy rekomendację z Trzymaj do Kupuj z ceną docelową 9 211 za akcję. Inwestorzy powinni pamiętać, że 1) presja wysokich zapasów powina się osłabić w 2H15, 2) pojawi się więcej możliwości na przerzucenie silnego USD na ceny, 3) poprawie ulegnie kolekcja, ale również na marketingu i PR, tak aby zwięszenia trafficu w swoich sklepach oraz 4) od 2H15 powinien wygasać negatywny wpływ słabego RUB/PLN na wzrost sprzedaży. Wszystkie te czynniki zwiększają prawdopodobieństwo scenariusza, w którym najgorsze LPP ma już za sobą. Na bazie naszych nowych prognoz, spółka jest obecnie wyceniana na poziomie PE15-20.1x, oraz EV/EBITDA-12.8x, co uważamy za atrakcyjny poziom biorąc pod uwagę wzrost biznesu, wysokie ROE (31% w 2016E) oraz mocny i sprawny menedżment. Rekomendacja Waga portfela Kupuj Przeważaj Cena (zł, 28 września 2015) 7 004 Cena docelowa (zł, 12-miesięczna) 9 211 Kapitalizacja (w mln zł) 13 662 Free float (%) 40,0 Liczba akcji (mln) 1,8 Średni dzienny obrót 3M (w mln zł) 16,0 EUR/PLN 4,1 USD/PLN 3,7 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 Buy Hold Sell Under Review / Suspended LPP TP WIG Relative Uważamy, że LPP najgorsze ma już za sobą. Po pierwsze, komfortowy poziom zapasów z począku 2H15 powininen osłabić negatywną presję na wzrost sprzedaży oraz marżę brutto, spowodowaną niższą, przeciętną ceną sprzedaży. Po drugie, brak agresywnych wyprzedaży w środku sezonu pomoże spółce przerzucić wyższe ceny na klientów. Po trzecie, LPP podejmie działania mające na celu rozwiązanie problemu słabnącego napływu klientów do sklepów. Uważamy, że LPP poradzi sobie tutaj, szczególnie, że już kilka razy w ostatnich kilku latach musiała się z takimi przeciwnościami zmagać. Na końcu, choć nie jest to najmniej istotny czynnik, należy wspomnieć, że spodziewamy się osłabiania negatywnego wpływu z tytułu słabego rubla na sprzedaż spółki denominowanej w PLN od 2H15. Podsumowując, uważamy, że LPP wkrótce znów wyjdzie na prostą i zacznie poprawiać swoje wyniki finansowe od 2H15. Wyniki za 3Q15 prawdopodobnie pokażą pierwszą poprawę zysku netto spółki od 2Q14. Spodziewając się silnej sprzedaży we wrześniu, uważamy, że LPP może pokazać zysk netto na poziomie PLN100mn (+22% y/y), EBITDA na poziomie PLN179mn (+16% y/y) przy sprzedaży PLN1,328mn (+7.6% y/y) w 3Q15. Ryzyka. Uważamy, że pogłębienie się konfliktu we wschodniej Ukrainie, dalsze spadki cen ropy, kontynuacja aprecjacji USD oraz szybki rozwój sklepów odzieżowych on-line to główne ryzyka dla naszej rekomendacji. Dodatkowo ostatnio lepsze wyniki LPP na giełdzie w porównaniu z indeksem WIG mogą doprowadzić do ograniczenia dalszych wzrostów. Potencjał wzrostu. Większe odbicie przeciętnej sprzedaży na m2, lepsze od oczekiwań wyniki LPP Germany oraz decyzja odnośnie szybszego rozwoju w regionie CIS stanowią kluczowe źródła dalszego potencjalnego wzrostu. Nasz uaktualniony model dla LPP wskazuje na 12-mies. cenę docelową na poziomie PLN9 211 za akcję, co daje 22% upotencjał wzrostu wobec obecnej ceny akcji. Wycena porównawcza wskazuje na PLN9 184 za akcję. LPP: Podsumowanie finansowe. 2013 2014 2015P 2016P 2017P Sprzedaż 4 116 4 769 5 241 6 287 7 463 EBITDA 764 803 795 1 111 1 340 EBIT 616 609 571 858 1 054 Zysk netto 431 480 433 681 836 P/E 31,7 28,5 31,6 20,1 16,3 EV/EBITDA 18,2 17,5 17,7 12,4 10,1 2,000 0 Wykres przedstawia zmianę ceny akcji w stosunku do indeksu WIG 28/09/2015. Indeks WIG zamknął się na poziomie 49 232 Ostatnie rekomendacje Rek. Data Cena Zmiana W dniu wydania Cel 12 mies. absolutna relatywna (p.p) Trzymaj 1/20/2015 7 285 7 926 6,7% 6,5 Trzymaj 10/24/2014 9 700 10 008-24,9% -18,8 Kupuj 9/7/2014 10 000 12 240-3,0% -1,0 Kupuj 4/25/2014 7 901 10 719 26,6% 20,9 Główni akcjonariusze % głosów Mr. Marek Piechocki 27% Mr. Jerzy Lubianiec 27% Forum TFI 6% Free Float 40% Opis spółki LPP jest wiodącym detalistą odzieżowym w Polsce, który sprzedaje swoje produkty pod markami: Reserved, House, Cropp, Mohito i Sinsay. Dział analiz: Tomasz Sokolowski +48 22 586 82 36 tomasz.sokolowski@bzwbk.pl Źródło: dane firmowe, prognozy DM BZ WBK
LPP 5 październik 2015 Tab. 1. LPP: Zmiany prognoz Wycena 2015P 2016P 2017P Nowa Poprzednia Zmiana Nowa Poprzednia Zmiana Nowa Poprzednia Zmiana Sprzedaż 5 241 5 495-4,6% 6 287 6 563-4,2% 7 463 7 634-2,2% EBITDA 795 866-8,2% 1 111 1 048 6,0% 1 340 1 224 9,5% EBIT 571 642-11,1% 858 789 8,8% 1 054 929 13,5% Zysk netto 433 518-16,4% 681 641 6,3% 836 746 12,1% Źródło: Dane firmowe, prognozy DM BZ WBK Tab. 2. LPP: Wycena DCF 2015P 2016P 2017P 2018P 2019P 2020P 2021P 2022P 2023P 2024P Sprzedaż netto 5 241 6 287 7 463 8 549 9 527 10 513 11 507 12 509 13 536 14 563 EBITDA 795 1 111 1 340 1 523 1 648 1 857 2 013 2 171 2 338 2 502 EBIT 571 858 1 054 1 201 1 290 1 463 1 584 1 708 1 841 1 971 Podatki gotówkowe na EBIT 105 163 200 228 245 278 301 325 350 374 NOPAT 467 695 854 973 1 045 1 185 1 283 1 383 1 492 1 596 Deprecjacja 224 253 286 322 358 394 428 463 497 531 Zmiana w operacyjnym kapitale obrotowym 106 105 112 118 119 117 115 113 113 113 Nakłady inwestycyjne 392 445 494 508 511 530 550 570 586 537 Wolny przepływ pieniężny 192 397 534 668 774 931 1 047 1 163 1 288 1 477 WACC 9,5% PV FCF 2015-2024E 4 698 Wzrost rezydualny 3,0% Wartość rezydualna (TV) 23 478 PV TV 9 490 EV Całkowite 14 188 Dług netto 400 Wartość zdyskontowana tarczy podatkowej* 335 Wartość kapitału 14 124 Liczba akcji (mln) 1,8 Wartość na akcję (zł, 1 Sty 2015) 7 808 Miesiąc 9,0 Obecna wartość (w mln zł) 8 363 12-m Cena docelowa (zł) 9 211 Wzrost sprzedaży 9,9% 19,9% 18,7% 14,6% 11,4% 10,4% 9,5% 8,7% 8,2% 7,6% Wzrost EBITDA -0,9% 39,7% 20,6% 13,7% 8,2% 12,6% 8,4% 7,8% 7,7% 7,0% Wzrost NOPAT -26,1% 48,9% 22,9% 14,0% 7,4% 13,4% 8,3% 7,8% 7,8% 7,0% Wzrost FCF -43,8% 106,6% 34,3% 25,2% 15,8% 20,3% 12,4% 11,1% 10,8% 14,7% Marża EBITDA 15,2% 17,7% 18,0% 17,8% 17,3% 17,7% 17,5% 17,4% 17,3% 17,2% Marża Nopat 8,9% 11,1% 11,4% 11,4% 11,0% 11,3% 11,2% 11,1% 11,0% 11,0% Capex/Sprzedaż 7,5% 7,1% 6,6% 5,9% 5,4% 5,0% 4,8% 4,6% 4,3% 3,7% Zmiany w kapitale obrotowym/sprzedaż 2,0% 1,7% 1,5% 1,4% 1,2% 1,1% 1,0% 0,9% 0,8% 0,8% Źródło: prognozy DM BZ WBK, dane firmowe, * szacujemy tarczę podatkową na 760mln zł or 38mln/rocznie przez 20 lat 2
LPP 5 październik 2015 Tab. 3. LPP: Wycena porównawcza P/E EV/EBITDA ROE DY Sales g NP g CAGR' CAGR' Name 2015P 2016P 2017P 2015P 2016P 2017P 2015P 2016P 2017P 2015P 2016P 2017P 15-17 15-17 H&M 26,5 24,5 22,0 14,4 13,2 11,8 39,5% 38,5% 38,6% 3,0% 3,2% 3,4% 14,0% 9,2% INDITEX 36,9 31,6 28,1 21,4 18,5 16,5 25,2% 26,0% 26,2% 1,7% 2,0% 2,3% 10,9% 11,2% KERING 18,5 15,7 14,0 12,6 11,3 10,3 10,7% 11,7% 12,2% 2,4% 2,7% 3,0% 8,8% 8,6% LVMH 20,9 18,4 16,8 10,3 9,5 8,8 15,8% 16,1% 16,3% 2,3% 2,5% 2,8% 9,9% 12,2% LUXOTTICA 31,3 27,9 25,2 15,2 13,8 12,7 17,6% 18,4% 18,7% 1,6% 1,8% 2,0% 11,0% 18,4% KATE SPADE 67,4 40,0 28,6 23,6 17,5 14,6 21,9% 87,5% n,a, 0,0% 0,0% 0,0% 15,2% 70,1% URBAN OUT 24,9 21,8 18,8 10,0 9,4 8,5 14,7% 18,3% 20,0% 0,0% 0,0% 0,0% 7,6% 0,4% HERMES 34,8 30,6 27,8 19,9 17,8 16,3 28,3% 28,3% 25,8% 1,1% 1,2% 1,3% 12,0% 13,8% DIOR 15,8 17,7 14,7 7,1 6,1 5,5 12,0% 12,6% 13,7% 2,0% 2,1% 2,3% 9,3% 14,2% PANDORA 21,4 15,3 13,2 15,0 12,4 10,9 58,6% 80,1% 76,1% 1,6% 2,2% 2,5% 22,2% 25,7% APRANGA 15,6 12,7 12,3 8,9 7,4 6,9 22,5% 25,7% 24,2% 4,2% 5,1% 5,4% 8,4% 7,0% SAMSONITE 24,0 20,8 18,0 13,1 11,5 10,2 15,7% 16,6% 17,2% 1,9% 2,2% 2,6% 9,4% 10,6% FAST RETAIL. 37,3 35,5 31,6 21,0 18,7 16,7 19,8% 18,2% 18,3% 0,8% 0,9% 1,0% 15,9% 25,3% MOLESKINE 13,7 12,6 10,7 8,0 7,3 6,3 22,5% 20,8% 21,4% 2,7% 2,9% 3,3% 18,2% 19,6% BURBERRY 23,0 22,7 20,6 12,4 12,3 11,3 26,2% 22,7% 22,6% 2,0% 2,1% 2,4% 7,5% 3,8% MICHAEL KORS 14,6 14,5 13,9 8,3 8,6 8,3 42,3% 34,2% 29,3% 0,0% 0,0% 0,0% 15,7% 10,3% FERRAGAMO 26,9 23,4 21,1 14,7 13,0 11,9 32,6% 30,7% 28,0% 1,6% 1,9% 2,1% 8,1% 14,2% Median 24,0 21,8 18,8 13,1 12,3 10,9 22,5% 22,7% 22,0% 1,7% 2,1% 2,3% 10,9% 12,2% LPP 31,6 20,1 16,3 17,7 12,4 10,1 24% 31% 30% 1,4% 1,3% 2,0% prem./(dysk.) vs. int. peer. 32% -8% -13% 35% 1% -8% 192 844 828-32 -85-27 prem./(dysk.) vs. Inditex -14% -36% -42% -17% -33% -39% -83 514 408-32 -77-27 Źródło: prognozy DM BZ WBK, Bloomberg, dane firmowe Tab. 4. LPP: Wycena porównawcza P/E EV/EBITDA ROE DY Sales g NP g CAGR' CAGR' Name 2015P 2016P 2017P 2015P 2016P 2017P 2015P 2016P 2017P 2015P 2016P 2017P 15-17 15-17 LPP 31,6 20,1 16,3 17,7 12,4 10,1 31,1% 30,3% 1,4% 1,4% 1,3% 2,0% 16,1% 20,3% Monnari 18,0 13,8 12,9 9,8 7,8 7,0 20,0% 20,2% 19,3% 0,0% 2,0% 4,3% 16,5% 21,2% Bytom 16,5 14,3 11,8 12,6 9,9 8,1 42,2% 37,3% 38,7% 0,0% 4,2% 4,9% 20,1% 54,9% average 22,0 16,1 13,7 13,4 10,0 8,4 31,1% 29,2% 19,8% 0,5% 2,5% 3,7% 17,6% 32,2% CCC 24,9 21,6 19,3 16,8 14,7 13,3 24,5% 24,8% 24,1% 2,1% 2,0% 2,3% 21,8% 17,0% Wojas 8,2 6,5 8,3 5,0 4,1 4,6 12,6% 14,2% 10,3% 2,3% 4,3% 4,6% 5,0% -1,7% Gino Rossi 11,1 10,6 16,7 6,5 6,0 7,0 14,7% 13,4% 7,7% 0,0% 0,0% 4,7% 9,7% 13,0% average 14,7 12,9 14,8 9,4 8,3 8,3 17,3% 17,5% 14,0% 1,5% 2,1% 3,9% 12,1% 9,4% Total - average 18,4 14,5 14,2 11,4 9,2 8,4 24,2% 23,4% 16,9% 1,0% 2,3% 3,8% 14,9% 20,8% Źródło: prognozy DM BZ WBK, Bloomberg, dane firmowe Tab. 5. LPP: FY15 Prognozy kwartałowe. 1Q'14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15P 4Q15P Sprzedaż 945 1 185 1 234 1 405 1 003 1 291 1 328 1 620 EBITDA 91 226 185 300 74 192 179 349 Marża EBITDA 9 7% 19 1% 15 0% 21 4% 7 4% 14 9% 13 5% 21 6% EBIT 48 178 134 248 24 137 121 289 Marża EBIT 5 1% 15 0% 10 9% 17 7% 2 4% 10 6% 9 1% 17 9% Zysk netto -15 168 82 245-37 137 100 233 Marża netto -1 6% 14 1% 6 6% 17 5% -3 7% 10 6% 7 5% 14 4% Źródło: Dane firmowe, prognozy DM BZ WBK 3
LPP 5 październik 2015 Sprawozdania finansowe Tab. 6. LPP: Prognozy Rachunku Zysków i Strat 2013 2014 2015P 2016P 2017P Sprzedaż netto 4 116 4 769 5 241 6 287 7 463 COGS 1 707 1 977 2 438 2 785 3 304 Zysk brutto 2 409 2 792 2 803 3 502 4 158 SG&A 1 759 2 148 2 191 2 612 3 067 Inny zysk operacyjny, netto 148 194 224 253 286 EBITDA 650 644 612 889 1 091 Zysk operacyjny -34-35 -41-31 -37 Koszty finansowe (przychody) 616 609 571 858 1 054 Zysk przed opodatkowaniem 764 803 795 1 111 1 340 Podatek od zysku -92-149 -34-16 -20 Zysk netto 524 460 538 842 1 034 Źródło: prognozy DM BZ WBK, dane firmowe Tab. 7. LPP: Prognozy bilansu 2013 2014 2015P 2016P 2017P Aktywa bieżące 1,260 1,416 1,751 2,241 2,781 Aktywa trwałe 1,201 1,362 1,530 1,723 1,930 Aktywa ogółem 2,492 2,932 3,434 4,116 4,865 Pasywa bieżące 759 1,040 1,015 1,143 1,280 Dług bankowy 174 378 224 224 224 Pasywa długoterminowe 192 211 461 461 461 Dług bankowy 184 204 454 454 454 Kapitał włąsny 1,493 1,635 1,914 2,460 3,062 Kapitał zakładowy 4 4 4 4 4 Pasywa ogółem 2,492 2,932 3,434 4,116 4,865 Źródło: prognozy DM BZ WBK, dane firmowe Tab. 8. LPP: Prognozy Przepływów Pieniężnych 2013 2014 2015P 2016P 2017P Przepływy Pieniężne z operacji 426 625 584 868 1050 Przepływy Pieniężne z inwestycji -463-479 -392-445 -494 Przepływy Pieniężne finansowania 26-113 -97-173 -272 Zmiana netto w gotówce -10 34 95 250 284 Źródło: prognozy DM BZ WBK, dane firmowe 4
LPP 17 Sierpień 2015 Dom Maklerski BZ WBK Pl. Wolności 15 60-967 Poznań fax. +48 61 856 48 80 dmbzwbk.pl Zespół Maklerów Transakcyjnych Grzegorz Skrzyczyński, Kierownik tel. +48 22 526 21 23 grzegorz.skrzyczynski@bzwbk.pl Artur Kołsut, Makler tel. +48 22 526 21 25 artur.kolsut@bzwbk.pl Paweł Bartczak, Makler tel. +48 61 856 43 89 pawel.bartczak@bzwbk.pl Paweł Kubiak, Makler tel. +48 61 856 50 57 pawel.kubiak@bzwbk.pl Sławomir Koźlarek, Makler tel. +48 61 856 50 13 slawomir.kozlarek@bzwbk.pl Jacek Siera, Makler tel. +48 61 856 41 29 jacek.siera@bzwbk.pl Karol Koszarski, Makler tel. +48 61 856 45 68 karol.koszarski@bzwbk.pl Maciej Ciesielski, Makler tel. +48 61 856 48 57 maciej.ciesielski@bzwbk.pl Jan Nowakowski, Makler tel. +48 22 526 21 24 jan.nowakowski@bzwbk.pl ZASTRZEŻENIE DOTYCZĄCE CHARAKTERU DOKUMENTU ORAZ ODPOWIEDZIALNOŚCI ZA SPORZĄDZENIE, TREŚĆ I UDOSTĘPNIENIE DOKUMENTU Niniejszy materiał został przygotowany przez Dom Maklerski BZ WBK będący wyodrębnioną organizacyjnie jednostką Banku Zachodniego WBK S.A. (DM BZ WBK). DM BZ WBK jest podmiotem podlegającym przepisom Ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi (Dz.U. z 2014 r. poz. 94 t.j. z późn. zm.), Ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów finansowych do zorganizowanego systemu obrotu oraz o spółkach publicznych (Dz.U. z 2013 r. poz. 1382 t.j. z późn. zm.) oraz Ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o nadzorze nad rynkiem kapitałowym (Dz.U. z 2005 r. Nr 183, poz. 1537 z późn. zm.). Materiał ten jest adresowany do inwestorów kwalifikowanych oraz klientów profesjonalnych w rozumieniu przepisów wyżej wskazanych ustaw oraz do Klientów DM BZ WBK uprawnionych do otrzymywania rekomendacji na podstawie umów o świadczenie usług. Wszelkie znaki towarowe, oznaczenia usług i loga użyte w niniejszym dokumencie są znakami towarowymi, oznaczeniami usług lub zarejestrowanymi znakami towarowymi lub oznaczeniami usług Banku Zachodniego WBK(BZ WBK) lub podmiotów z Grupy BZ WBK. Autorem dokumentu jest DM BZ WBK. BZ WBK przysługują prawa autorskie do niniejszego opracowania. Powielanie bądź publikowanie niniejszego opracowania lub jego części bez pisemnej zgody BZ WBK jest zabronione. DM BZ WBK nie jest obowiązany do zapewnienia, czy instrumenty finansowe, do których odnosi się niniejszy dokument, są odpowiednie dla danego inwestora. Inwestycje oraz usługi przedstawione lub zawarte w niniejszym dokumencie mogą nie być dla konkretnego inwestora właściwe, dlatego w razie wątpliwości dotyczących takich inwestycji bądź usług inwestycyjnych zaleca się konsultację z niezależnym doradcą inwestycyjnym. Żaden z zapisów w niniejszym dokumencie nie stanowi porady inwestycyjnej, prawnej ani podatkowej, ani też nie jest wskazaniem, iż jakakolwiek inwestycja lub strategia jest odpowiednia w indywidualnej sytuacji inwestora. Ilekroć w dokumencie mowa jest o Emitencie należy przez to rozumieć spółkę/spółki będącą/będące przedmiotem rekomendacji zawartych w niniejszym dokumencie. W przypadku, gdy rekomendacja dotyczy kilku spółek, pojęcie Emitenta będzie odnosić się do wszystkich tych spółek. Podmioty powiązane z BZ WBK S.A. mogą, w zakresie dopuszczonym prawem, uczestniczyć lub inwestować w transakcje finansowe w relacjach z Emitentem, świadczyć usługi na rzecz lub pośredniczyć w świadczeniu usług przez Emitenta lub mieć możliwość lub realizować transakcje Instrumentami finansowymi emitowanymi przez Emitenta ( instrumenty finansowe ). DM BZ WBK może, w zakresie dopuszczalnym prawem polskim, Wielkiej Brytanii oraz pozostałymi prawami oraz przepisami, przeprowadzać transakcje Instrumentami finansowymi, zanim niniejszy materiał zostanie przedstawiony odbiorcom. Niniejsza rekomendacja jest aktualna na moment jej sporządzenia i może się zmienić w czasie. DM BZ WBK mógł wydać w przeszłości lub może wydać w przyszłości inne dokumenty, przedstawiające inne wnioski, niespójne z przedstawionymi w niniejszym dokumencie. Takie dokumenty odzwierciedlają różne założenia, punkty widzenia oraz metody analityczne przyjęte przez przygotowujących je analityków. DM BZ WBK nie jest zobowiązany do zapewnienia, iż takie dokumenty będą podawane do wiadomości adresatów niniejszego dokumentu. DM BZ WBK informuje, że trafność wcześniejszych rekomendacji nie jest gwarancją ich trafności w przyszłości. Punkt widzenia wyrażony w raportach odzwierciedla osobistą opinię Analityka na temat analizowanej spółki i jej papierów wartościowych. Za wyjątkiem wynagrodzenia ze strony DM BZ WBK, Analitycy nie przyjmują innej formy wynagrodzenia za sporządzane rekomendacje. Źródłem danych są GPW, PAP, Reuters, Bloomberg, EPFR, GUS, NBP, DM BZ WBK, Akcje.net, prasa finansowa, internetowe serwisy finansowo-ekonomiczne. Informacje i opinie zawarte w niniejszym dokumencie zostały zebrane lub opracowane przez DM BZ WBK ze źródeł uznawanych za wiarygodne, przy zachowaniu należytej staranności, jednak DM BZ WBK nie może zapewnić ich dokładności oraz kompletności. Inwestor będzie odpowiedzialny za przeprowadzenie na własną rękę badań oraz analiz informacji zawartych w niniejszym dokumencie i za ocenę 5
LPP 17 Sierpień 2015 zalet oraz ryzyka związanego z instrumentami finansowymi będącymi przedmiotem niniejszego dokumentu. Informacje i opinie zawarte w niniejszym dokumencie mogą się zmienić bez konieczności poinformowania o tym fakcie. DM BZ WBK nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione przez klienta na skutek decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie rekomendacji udzielonych przez DM BZ WBK o ile przy ich udzielaniu zachował należytą staranność i rzetelność. Niniejszy dokument nie stanowi oferty lub zaproszenia do subskrypcji lub zakupu oraz dokonania transakcji na instrumentach finansowych, ani nie ma na celu nakłaniania do nabycia lub zbycia jakichkolwiek instrumentów finansowych. Niniejszy dokument jest przedstawiony państwu wyłącznie w celach informacyjnych i nie może być kopiowany lub przekazywany osobom trzecim. W szczególności ani niniejszy dokument, ani jego kopia nie mogą zostać bezpośrednio lub pośrednio przekazane lub wydane w Stanach Zjednoczonych Ameryki, Australii, Kanadzie, Japonii. Rozpowszechnianie bezpośrednio lub pośrednio w tych państwach lub wśród obywateli tych państw lub osób w nich przebywających może stanowić naruszenie prawa dotyczącego instrumentów finansowych obowiązującego w tych krajach. Rozpowszechnianie lub udostępnianie tego dokumentu na terytorium innych państw może być ograniczone przez odpowiednie przepisy prawa. Osoby udostępniające lub rozpowszechniające ten dokument są obowiązane znać te ograniczenia i ich przestrzegać. W USA lub Wielkiej Brytanii niniejszy dokument może być jedynie rozpowszechniany wśród osób, które posiadają profesjonalną wiedzę w zakresie inwestowania zgodnie z odpowiednimi regulacjami. Opinii zawartych w niniejszym dokumencie nie należy traktować jako autoryzowanych lub zatwierdzonych przez emitenta. Opinie zawarte w niniejszym dokumencie są wyłącznie opiniami DM BZ WBK. DM BZ WBK informuje, iż inwestowanie środków w instrumenty finansowe wiąże się z ryzykiem utraty części lub całości zainwestowanych środków. DM BZ WBK zwraca uwagę, iż na cenę instrumentów finansowych ma wpływ wiele różnych czynników, które są lub mogą być niezależne od emitenta i wyników jego działalności. Można do nich zaliczyć m. In. Zmieniające się warunki ekonomiczne, prawne, polityczne i podatkowe. Więcej informacji o instrumentach finansowych i ryzyku z nimi związanym znajduje się na stronie www.dmbzwbk.pl w sekcji zastrzeżenia i ryzyko - informacje o instrumentach finansowych i ryzyku. Decyzja o zakupie wszelkich instrumentów finansowych powinna być podjęta wyłącznie na podstawie prospektu, oferty lub innych powszechnie dostępnych dokumentów i materiałów opublikowanych zgodnie z obowiązującymi przepisami polskiego prawa. Informacja Overweight / Underweight / Neutral ( Przeważaj / Niedoważaj / Neutralne ) oznacza, iż w ocenie autorów niniejszego dokumentu kurs spółki w ciągu miesiąca może zachować się lepiej/gorzej/neutralnie w stosunku do indeksu WIG20. W przypadku zamieszczenia przy poszczególnych spółkach informacji Overweight / Underweight / Neutral ( Przeważaj / Niedoważaj / Neutralne ) - informacja ta nie powinna być traktowana jako zalecenie inwestycyjne dotyczące danego instrumentu finansowego. System rekomendacyjny DM BZ WBK opiera się na wyznaczaniu cen docelowych i ich relacji do ceny bieżącej instrumentów finansowych, poza tym w przypadku rekomendacji kierowanych do szerokiego kręgu odbiorców wymaga zastosowania dwóch sposobów wyceny. Zawarte w niniejszym materiale informacje Overweight / Underweight / Neutral ( Przeważaj / Niedoważaj / Neutralne ) nie spełniają żadnego z powyższych wymogów. Ponadto w zależności od okoliczności mogą one stanowić podstawę do podjęcia różnych (także o przeciwstawnych kierunkach) zachowań inwestycyjnych dla poszczególnych inwestorów. Mid-caps zamieszczenie spółki w portfelu mid-cap oznacza, iż w ocenie autorów niniejszego dokumentu kurs danej spółki może zachować się w ciągu jednego miesiąca lepiej niż indeks WIG20. Dodawanie i zdejmowanie spółek z listy odbywa się ze względu na wymogi rotacji spółek na liście. Zmian wag dla spółek, które już wcześniej znajdowały się w portfelu, nie należy pojmować jako zalecenia inwestycyjnego. Zmiany te mają na celu wyłącznie wyrównanie łącznej wagi wszystkich spółek do 100%. DM BZ WBK informuje, iż odcięcie dywidendy, odcięcie praw poboru czy split bądź scalanie akcji i inne czysto techniczne zmiany kursu akcji będą skutkowały odpowiednimi zmianami cen docelowych - takie sytuacje mają wymiar wyłącznie techniczny i nie stanowią zmiany rekomendacji w rozumieniu przepisów prawa. Wyjaśnienia terminologii fachowej użytej w rekomendacji: EBIT - zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja P/E - wskaźnik ceny do zysku na akcję EV - kapitalizacja spółki powiększona o dług netto PEG - wskaźnik P/E do wzrostu zysków EPS - zysk na akcję CPI - wskaźnik cen i usług towarów konsumpcyjnych WACC - średni ważony koszt kapitału CAGR - średnioroczny wzrost P/CE - wskaźnik ceny akcji do zysku netto na 1 akcję powiększony o amortyzację na 1 akcję NOPAT - teoretyczny zysk operacyjny po opodatkowaniu FCF - wolne przepływy pieniężne BV wartość księgowa ROE zwrot na kapitale własnym P/BV cena do wartości księgowej Definicje rekomendacji: Kupuj całkowita oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji w akcje przekroczy 15% w ciągu dwunastu miesięcy. Trzymaj - całkowita oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji w akcje wyniesie od 0% do 15% w ciągu dwunastu miesięcy. Sprzedaj - całkowita oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji w akcje wyniesie mniej niż 0% w ciągu dwunastu miesięcy. 6
LPP 17 Sierpień 2015 W opinii DM BZ WBK niniejszy dokument został sporządzony z zachowaniem należytej staranności i z wykluczeniem jakiegokolwiek konfliktu interesów, który mógłby wpłynąć na jego treść. DM BZ WBK nie ma obowiązku podejmowania jakichkolwiek działań, które miałyby spowodować, że instrumenty finansowe, będące przedmiotem wyceny zawartej w niniejszym dokumencie będą wycenione przez rynek zgodnie z wyceną zawartą w niniejszym dokumencie. Działalność DM BZ WBK, będącego wyodrębnioną organizacyjnie jednostką Banku Zachodniego WBK S.A., podlega nadzorowi Komisji Nadzoru Finansowego. Data na pierwszej stronie niniejszego raportu jest datą sporządzenia i opublikowania raportu. UWAŻA SIĘ, ŻE KAŻDY KTO PRZYJMUJE LUB WYRAŻA ZGODĘ NA PRZEKAZANIE MU TEGO DOKUMENTU, WYRAŻA ZGODĘ NA TREŚĆ POWYŻSZYCH ZASTRZEŻEŃ. Dom Maklerski BZ WBK jest wyodrębnioną organizacyjnie jednostką Banku Zachodniego WBK S.A. z siedzibą we Wrocławiu, ul. Rynek 9/11, 50-950 Wrocław, zarejestrowanego w Sądzie Rejonowym dla Wrocławia - Fabrycznej, VI Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego pod numerem KRS 0000008723, REGON 930041341, NIP 896 000 56 73, kapitał zakładowy i wpłacony 992.345.340 zł. ---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- UJAWNIENIA Niniejszy raport zawiera rekomendacje dotyczące spółki/spółek: LPP S.A. ( Emitent ). DM BZ WBK informuje, iż niniejszy dokument będzie aktualizowany nie rzadziej niż raz w roku. Niniejszy dokument nie został ujawniony. Przy sporządzaniu niniejszego dokumentu DM BZ WBK korzystał co najmniej z dwóch z następujących metod wyceny: 1) zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF), 2) porównawczej, 3) mnożników średniocyklicznych, 4) zdyskontowanych dywidend (DDM), 5) wartości rezydualnej, 6) model uzasadnionej wyceny kapitałów własnych (WEV), 7) metoda sumy poszczególnych aktywów (SOTP), 8) metoda wartości likwidacyjnej. Metoda zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF) bazuje na spodziewanych przyszłych zdyskontowanych przepływach pieniężnych. Do jej mocnych stron zaliczyć można uwzględnienie wszystkich strumieni gotówki, jakie wpływają do spółki oraz kosztu pieniądza w czasie. Wadami wyceny DCF są: duża ilość parametrów i założeń, które należy oszacować i wrażliwość wyceny na zmiany tych parametrów. Metoda porównawcza opiera się na ekonomicznym prawie jednej ceny. Mocnymi stronami metody porównawczej są: mała ilość parametrów, jakie analityk musi oszacować, oparcie wyceny na aktualnych warunkach rynkowych, stosunkowo duża dostępność wskaźników dla porównywanych spółek oraz szeroka znajomość metody porównawczej wśród inwestorów. Do wad wyceny metodą porównawczą zaliczyć można znaczną wrażliwość wyników wyceny na wybór spółek do grupy porównawczej, uproszczenie obrazu spółki prowadzące do pominięcia pewnych istotnych czynników (np.: dynamika wzrostu, aktywa pozaoperacyjne, ład korporacyjny, powtarzalność wyników, różnice w stosowanych standardach rachunkowości) oraz niepewność efektywności rynkowej wyceny porównywanych spółek. Metoda mnożników średniocyklicznych opiera się na długoterminowym dwuletnim średnim konsensusie mnożników P/E oraz EV/EBITDA dla spółek grupy porównawczej. Metodologia ta ma na celu określenie wartości godziwej dla cyklicznych spółek. Wadą tej metody jest fakt, iż implikowana wycena może znacznie różnić się od wartości rynkowej analizowanej spółki w szczycie lub na dnie cyklu oraz jej zależność od jakości danych zewnętrznych (w tym przypadku konsensus wg Bloomberga). Zaletą jest prostota metody oraz uśredniona wartość dla całego cyklu, pozwalająca wychwytywać zarówno przewartościowanie jak i niedowartościowanie danego analizowanego waloru. Metoda zdyskontowanych dywidend (DDM) bazuje na spodziewanych przyszłych zdyskontowanych dywidendach wypłaconych przez spółkę. Do jej mocnych stron można zaliczyć uwzględnienie realnych przepływów pieniężnych do właścicieli kapitału akcyjnego oraz fakt, że metoda ta jest wykorzystywana w przypadku spółek z długą historią wypłacania dywidendy. Główną wadą metody zdyskontowanych dywidend jest oszacowywanie wielkości wypłacanej dywidendy na podstawie dużej ilości parametrów i założeń, w tym stopy wypłaty dywidendy. Metoda wartości rezydualnej jest koncepcyjnie zbliżona do metody zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF) stosowanej do wyceny spółek niefinansowych a główną różnicą jest to ze bazuje na szacowanych wielkościach wartości rezydualnej (nadwyżka ROE nad kosztem kapitału) a nie zdyskontowanych przepływach pieniężnych. Do jej mocnych stron zaliczyć można uwzględnienie nadwyżki zysku nad kosztem kapitału która jest potencjalnie do dyspozycji akcjonariuszy oraz kosztu pieniądza w czasie. Wadami wyceny DCF są: duża ilość parametrów i założeń, które należy oszacować i wrażliwość wyceny na zmiany tych parametrów. Model uzasadnionej wyceny kapitałów własnych (WEV) jest oparty na formule wartość księgowa = (ROE za dwa lata minus stopa stabilnego wzrostu)/(koszt kapitału minus stopa stabilnego wzrostu) i pozwala na oszacowanie wartości godziwej danej spółki za dwa lata. W następnej kolejności wyliczana jest wartość bieżąca. Główną zaletą tej metody jest jej przejrzystość oraz fakt iż jest oparta na relatywnie krótkich prognozach co ogranicza ryzyko błędów w prognozie. Główną wadą jest to, iż metoda zakłada, iż cena akcji danej spółki w długim okresie będzie dążyć do swojej wartości godziwej implikowanej z kombinacji ROE i kosztu kapitału. Metoda sumy poszczególnych aktywów (SOTP) jest dodaniem do siebie wartości różnych aktywów spółki, wyliczonych przy pomocy jednej z powyższych metod. Zalety i wady tej metody są identyczne z zaletami i wadami zastosowanych metod wyceny. Metoda wartości likwidacyjnej wartość likwidacyjna jest to kwota pieniędzy, za którą aktywa lub przedsiębiorstwo mogą zostać szybko sprzedane w sytuacji gdyby przedsiębiorstwo zaprzestało swojej działalności. Następnie, szacunkowa wartość aktywów zostaje skorygowana o zobowiązania i wydatki związane z likwidacją. Zaletą tej metody szacowania wartości jest jego prostota. Ta metoda nie uwzględnia wartości niematerialnych jak wartość firmy, co jest główną wadą. Na przestrzeni ostatnich 3 miesięcy Dom Maklerski BZ WBK wydał: 27 rekomendacji Kupuj, 19 rekomendacji Trzymaj oraz 6 rekomendacji Sprzedaj. 7
LPP 17 Sierpień 2015 % Spółek na rzecz których świadczono usługi Bankowości pokrywanych Rekomendacja Inwestycyjnej w ciągu ostatnich 12 miesięcy Kupuj 52,63 6,00 Trzymaj 28,42 11,11 Sprzedaj 14,74 14,29 Under Review 4,21 25,00 Definicje poszczególnych rekomendacji zostały opisane w sekcji Zastrzeżenia. Wykresy dot. zmian cen akcji zawarte w raporcie obejmują wykresy liniowe dziennych cen na zamknięcie w okresie jednego roku. Informacje dotyczące dłuższego okresu (maksymalnie 3 lata) dostępne są na życzenie. Emitent może posiadać akcje BZ WBK S.A. Członkowie władz Emitenta lub osoby im bliskie mogą być członkami władz BZ WBK S.A. Osoby zaangażowane w przygotowanie raportu lub bliskie im osoby mogą pełnić funkcję w organach Emitenta, lub zajmować stanowiska kierownicze w tym podmiocie lub mogą być stroną umowy z Emitentem, która byłaby zawarta na warunkach odmiennych niż inne umowy, których stroną jest Emitent i konsumenci. Grupa BZ WBK, jej podmioty zależne, przedstawiciele lub pracownicy mogą okazjonalnie przeprowadzać transakcje, lub mogą być zainteresowani nabyciem instrumentów finansowych spółek bezpośrednio lub pośrednio związanych z analizowaną spółką. DM BZ WBK pełni rolę animatora rynku dla instrumentów finansowych Emitenta na zasadach określonych w Regulaminie Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie. BZ WBK S.A. nie wyklucza możliwości nabycia przez któryś z podmiotów z nim powiązanych, w okresie sporządzania niniejszej rekomendacji, akcji Emitenta instrumentów finansowych, powodującego osiągniecie łącznej liczby stanowiącej co najmniej 5% kapitału zakładowego. Grupa BZ WBK może posiadać, w okresie sporządzania niniejszej rekomendacji, akcje Emitenta instrumentów finansowych, w łącznej liczbie stanowiącej co najmniej 1 % kapitału zakładowego. Poza wspomnianymi powyżej, Emitenta nie łączą żadne inne stosunki umowne z BZ WBK S.A., które mogłyby wpłynąć na obiektywność rekomendacji zawartych w niniejszym dokumencie. BZ WBK S.A. nie posiada tak bezpośrednio jak i pośrednio instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta lub których wartość zależna jest w istotny sposób od wartości instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta (za wyjątkiem pełnienia roli animatora rynku). Nie jest jednak wykluczone, że w okresie następnych dwunastu miesięcy, włącznie z okresem obowiązywania niniejszej rekomendacji, BZ WBKS.A. składać będzie ofertę świadczenia usług na rzecz Emitenta, jak również będzie nabywać lub zbywać instrumenty finansowe wyemitowane przez Emitenta lub których wartość zależna jest od wartości instrumentów finansowych wyemitowanych przez Emitenta. DM BZ WBK nie jest stroną żadnej umowy z wyjątkiem umów brokerskich z klientami, w wykonaniu których DM BZ WBK sprzedaje i kupuje akcje Emitenta na zlecenie swoich klientów - której świadczenie byłoby zależne od wyceny instrumentów finansowych omawianych w niniejszym dokumencie. Wynagrodzenie otrzymywane przez osoby sporządzające niniejszy dokument może być w sposób pośredni zależne od wyników finansowych uzyskiwanych w ramach transakcji z zakresu bankowości inwestycyjnej, dotyczących instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta, dokonywanych przez BZ WBKS.A. lub podmioty z nim powiązane. 8