Creepy Jar. Raport Specjalny. 3/2017/SP (174) 13 listopada, Profil spółki. Green Hell. Analityk: Tomasz Rodak, CFA.

Transkrypt

1 Raport Specjalny 3/2017/SP (174) 13 listopada, 2017 Analityk: Tomasz Rodak, CFA Creepy Jar Sektor: Gry wideo Profil spółki Creepy Jar jest niezależnym deweloperem gier video specjalizującym się w produkcji gier typu survival-simulation, przeznaczonych głównie na platformę PC. Założyciele spółki wywodzą się ze ścisłego kierownictwa spółki Techland Warszawa, gdzie przez około siedem lat uczestniczyli w produkcji kilku hitowych gier, które odniosły sukces na rynku globalnym (w tym Dying Light czy seria Dead Island). Obecnie Creepy Jar pracuje nad pierwszym autorskim projektem Green Hell, którego debiut zaplanowany jest na przełom pierwszego i drugiego kwartału 2018 r. W wyniku emisji akcji serii C Spółka chce pozyskać środki finansowe na marketing oraz produkcję dodatków do projektu Green Hell, a także na rozpoczęcie produkcji kolejnej gry. Debiut na New Connect planowany jest w pierwszym kwartale przyszłego roku. Skorygowane zyski Brak czynników uzasadniających korygowanie zysków. Podstawowe dane PSR E 2018E Przychody mln PLN 0,0 0,0 11,0 EBITDA mln PLN -0,2-0,4 8,1 EBIT mln PLN -0,2-0,5 8,1 Zysk netto mln PLN -0,2-0,5 6,6 EPS PLN -0,34-0,68 9,69 EPS zmiana rdr % Dług netto mln PLN -1,6-2,6-9,8 P/E* x - - 8,0 EV/EBITDA* x - - 5,3 EV/EBIT* x - - 5,3 Stopa dywidendy % 0,0 0,0 0,0 DPS PLN 0,00 0,00 0,00 Liczba akcji (k.o.)** mln PLN 0,7 0,7 0,7 * Przy założeniu pozyskania przez spółkę 2,5 mln zł z nowej emisji i maksymalnej liczbie emitowanych akcji, co implikuje wycenę spółki po emisji na poziomie 52,5 mln zł. ** Uwzględnia akcje nowej emisj w maksymalnej liczbie, szacunki DM BOS SA Green Hell Green Hell jest klimatyczną grą typu survival z perspektywy pierwszej osoby, osadzoną w środowisku dżungli amazońskiej. Główny bohater budzi się w dżungli, a jego zadaniem jest walka o przetrwanie przy wykorzystaniu własnej pomysłowości i wszelkich dostępnych elementów fauny i flory. Gra stara się jak najwierniej odzwierciedlić warunki panujące w dżungli amazońskiej, a gracz będzie musiał stawić czoło takim zagrożeniom jak m.in. głód, pragnienie, zmęczenie, ataki dzikich zwierząt czy też choroby tropikalne. Creepy Jar rozważa również umieszczenie w grze encyklopedii, w której zawarte będą opisy właściwości wszystkich napotykanych w grze gatunków roślin i zwierząt, a także swego rodzaju instruktaż dotyczący craftingu (konstrukcji) budowli i narzędzi. Nacisk w grze stawiany jest na realizm i jak najlepsze odwzorowanie mechanizmów przetrwania w lesie tropikalnym (środowisko żyje, roślinność odrasta, ogień gaśnie gdy nie dokładamy drewna, nieugotowane mięso się niszczy), a także crafting. Green Hell wyróżnia się otwartym światem, różnorodnymi mechanikami rozgrywki oraz wciągającą fabułą. Dodatkową ciekawostką jest niespotykany w innych produkcjach tryb inspekcji ciała, który w sposób szczegółowy obrazował będzie ataki tropikalnych owadów. Przy produkcji gry, zespół korzystał z pomocy konsultanta środowiskowego specjalizującego się w temacie lasów tropikalnych. Gatunek survival-symulation cieszy się bardzo dużą popularnością wśród graczy. Najlepsze tego typu produkcje jak The Forest, DayZ czy też The Long Dark sprzedały się w kilku milionach egzemplarzy na platformie Steam (Tabela 1). Dotychczas wydane produkcje opierają się na eksploracji m.in. terenów leśnych (The Forest), tropikalnej wyspy (Stranded Deep) czy też post-akopaliptycznej mroźnej Kanady (The Long Dark). Green Hell będzie pierwszą Oferta publiczna: Budowa Księgi popytu Ustalenie Ceny Emisyjnej Zapisy na Akcje Oferowane Przydział Akcji Serii C Najbliższe wydarzenia 1. Oferta Publiczna akcji serii C: listopad Planowana data wydania Green Hell (PC): 1/2 kwartał Planowana data wydania Green Hell (konsole): 2 połowa Planowana data wydania Green Hell DLC: 2 połowa Planowana data wydania kolejnej gry: 2019 Katalizatory 1. Duże doświadczenie branżowe oraz dotychczasowe dokonania członków zespołu Creepy Jar. 2. Wysoka jakość i sprzedaż poprzednich gier tworzonych przez członków zespołu Creepy Jar. 3. Wysoki potencjał sprzedażowy nowej gry. 4. Duża popularność gatunku survival-symulation wśród graczy. 5. Brak zaplanowanych debiutów konkurencyjnych gier w gatunku survival-symulation w okolicach spodziewanej premiery Green Hell. 6. Potencjalne podpisanie umowy z prestiżowym wydawcą dla gry Green Hell. 7. Bardzo dobre perspektywy dla światowego rynku gier. Czynniki ryzyka od 20 do 21 XI 21 XI od 22 do 27 XI 29 XI 1. Słaba sprzedaż gry Green Hell. 2. Ryzyko opóźnienia debiutu Green Hell. 3. Niedojście do skutku emisji akcji serii C. 4. Słaby sentyment giełdowy do polskich deweloperów gier. 5. Ryzyko podaży akcji przez dotychczasowych akcjonariuszy. tego typu grą osadzoną w amazońskiej dżungli. Dodatkowo, mocną stroną Green Hell, będzie rozbudowany motyw fabularny z zaskakującym zakończeniem, podczas gdy dotychczasowe produkcje stawiały mniejszy nacisk na aspekt fabularny. Dotychczas produkcja gry pochłonęła około 1,6 mln zł. Jej finalny budżet szacowany jest na około 2,5 mln zł, a koszt marketingu, przy założeniu braku zewnętrznego wydawcy, może wynieść

2 Tabela 1. Creepy Jar; Sprzedaż gier z gatunku survival-simulation Sprzedaż w okresie 1 roku po premierze Rok wydania Pierwsza cena (Steam) (US$) Platformy Ocena graczy na Steam Sprzedaż w okresie 1 roku po premierze (SteamSpy) (mln) Sprzedaż obecna (SteamSpy) (mln) 7 Days to Die ,99 PC, PS4, X1 80% 1,00 2,80 Age of Survival ,99 PC 17% 0,01 0,02 ARK Survival Evolved ,99 PC, PS4, X1 67% 3,20 5,60 DayZ ,99 PC 64% 3,10 3,90 Don't Starve ,99 PC, PS4, PS3, X1 97% 2,50 4,50 Empyrion Galactic Survival ,99 PC 85% 0,20 0,45 FarSky ,99 PC 71% 0,06 0,17 H1Z1: Just Survive ,99 PC 62% 2,20 3,00 Miasmata 2012 b.d. PC 77% 0,08 0,14 Out of Reach ,99 PC 65% 0,04 0,09 Rising World ,99 PC 79% 0,06 0,13 Rust ,99 PC 80% 2,40 6,22 Savage Lands ,99 PC 57% 0,20 0,53 StarForge 2013 b.d. PC 14% 0,32 0,35 Stranded 2014 b.d. PC 29% 0,01 0,03 Stranded Deep ,99 PC 77% 0,60 0,92 The Forest ,99 PC, PS4 91% 1,30 3,54 The Long Dark ,99 PC, PS4, X1 91% 0,40 1,14 Mediana 74% 0,36 0,73 Green Hell (szacunki DM BOŚ SA) 1/2Q18 19,99 PC >75% 0,27 b.d. Źródło: SteamSpy, DM BOŚ SA około 1 mln zł. Zarząd Creepy Jar nie wyklucza wydania gry poprzez zewnętrznego wydawcę, który mógłby wesprzeć finansowo i wizerunkowo marketing gry. Obecnie Spółka prezentuje swój produkt potencjalnym wydawcom. Projekcja finansowa DM BOŚ SA na rok 2018 W swoich szacunkach opieramy się na wynikach sprzedażowych porównywalnych do Green Hell gier z gatunku survival-simulation wydanych w ciągu kilku ostatnich lat na platformie Steam. Do obliczeń przyjęliśmy zarówno tytuły, które można uznać za ogromny sukces sprzedażowy (np. Ark Survival Evolved, DayZ, Rust czy The Forest) jak i produkcje słabsze (np. FarSky, Age of Survival czy też Stranded). Według naszych kalkulacji na podstawie danych SteamSpy mediana sprzedaży gry z gatunku survival-simulation w okresie około 1 roku po premierze wyniosła 360 tys. sztuk (Tabela 1). W związku z tym, że Green Hell ma być wydana na przełomie pierwszego i drugiego kwartału 2018 zastosowaliśmy 25% dyskonto dla obliczonej mediany, co przekłada się na sprzedaż 270 tys. sztuk w całym roku Założyliśmy, że całkowite koszty produkcji Green Hell wyniosą 2,5 mln zł, z czego 1,7 mln zł (około 70%) zostanie rozliczone w 2018 r. Założyliśmy, że gra nie będzie miała zewnętrznego wydawcy, a koszty marketingu na poziomie 1 milion zł będą ponoszone bezpośrednio przez Spółkę. Nasze kalkulacje nie uwzględniają potencjalnego wydania wersji konsolowych oraz dodatków. Według naszych szacunków w scenariuszu bazowym (270 tys. sztuk sprzedane w 2018 r.) Spółka wygeneruje 11 mln zł przychodów oraz 6,6 mln zł zysku netto (Tabela 2). Przy założeniu pozyskania przez spółkę 2,5 mln zł z nowej emisji i maksymalnej liczbie emitowanych akcji (kapitalizacja 52,5 mln zł) implikowałoby to atrakcyjny wskaźnik 2018P P/E na poziomie 8x. Uważamy, że biorąc pod uwagę popularność gatunku survival-simulation wśród graczy, a także doświadczenie członków zespołu Creepy Jar nasze szacunki są raczej konserwatywne. W scenariuszu pesymistycznym (150 tys. sztuk) i optymistycznym (350 tys. sztuk) zakładamy odpowiednio 2,6 mln i 9,2 mln zysku netto w 2018 r. (2018P P/E na poziomie odpowiednio 20.1x i 5.7x). Tabela 2. Creepy Jar; Szacunek wyników Szacunek wyników Creepy Jar w 2018 r. Liczba sprzedanych kopii (tys.) Przychody netto (mln zł) Zysk netto (mln zł) 2018P P/E* (x) Wariant Pesymistyczny 150 6,1 2,6 20,1 Wariant Bazowy ,0 6,6 8,0 Wariant Optymistyczny ,3 9,2 5,7 *Przy założeniu pozyskania przez spółkę 2,5 mln zł z nowej emisji i maksymalnej liczbie emitowanych akcji, co implikuje wycenę spółki po emisji na poziomie 52,5 mln zł. Źródło: Szacunki DM BOŚ SA 2

3 Tabela 3. Creepy Jar; Najważniejsze produkcje Techland Warszawa pod kierownictwem obecnych członków zarządu Creepy Jar Rok wydania Platformy Ocena graczy na Steam Ocena Metacritic* Sprzedaż (SteamSpy) (mln sztuk) Sprzedaż całkowita nail'd 2010 PC, PS3, X360 81% 66 0,10 b.d. Mad Riders 2012 PC, PS3, X360 85% 68 0,02 b.d. Dead Island 2013 PC, PS3, X360 69% 74 3,60 5 mln sztuk w 1 rok Dead Island: Riptide 2013 PC, PS3, X360 66% 60 1,80 b.d. Dying Light 2015 PC, PS4, X1 92% 74 2,20 5 sztuk mln w 6 miesięcy Dying Light: The Following DLC 2016 PC, PS4, X1 88% 81 b.d. b.d. *Średnia ze wszystkich platform Źródło: DM BOŚ SA, metacritic.com, SteamSpy.com Doświadczenie zespołu Creepy Jar Założyciele Creepy Jar przez ponad siedem lat pełnili funkcje zarządcze w warszawskim oddziale Techlandu, biorąc aktywny udział w produkcji licznych tytułów z gatunku survival oraz innych gatunków (Tabela 3). W ramach prac nad Dying Light Techland Warszawa odpowiadał za tworzenie tzw. Dead Zones, sztuczną inteligencję, mechaniki gracza, a także tryb multiplayer oraz level design. W ramach Techlandu obecni członkowie zespołu Creepy Jar z sukcesem przeprowadzili również certyfikację konsolową czterech gier (w tym Mad Riders, nail d, Dead Island Riptide). Uważamy, że wieloletnie doświadczenie członków zespołu Creepy Jar, a także pełnione funkcje nadzorcze w obszarze produkcyjnym wielu hitowych gier dają duże prawdopodobieństwo wysokiej jakości nowego tytułu. Strategia rozwoju i plany wydawnicze Creepy Jar planuje wydać grę Green Hell na platformie PC na przełomie 1 i 2 kwartału W przypadku sukcesu Spółka planuje wydanie gry również na konsole PS4 oraz Xbox1, a także produkcję dodatków. Strategią Spółki jest wydawanie jednej gry premium indie z gatunku survival-simulation raz na półtora roku. Cały szkielet oraz wiele mechanik z Green Hell będą mogły zostać zaadoptowane w kolejnej grze, wobec czego czas jej produkcji nie powinien przekroczyć 1,5 roku. Spodziewamy się, że kolejna gra mogłaby zadebiutować już w 2019 r. Spółka planuje w przyszłości dodać do swoich gier tryb wieloosobowy. Oferta publiczna i cele emisyjne W dniu WZA Creepy Jar przegłosowało emisję publiczną do akcji serii C z wyłączeniem prawa poboru (5% obecnego kapitału akcyjnego). Dodatkowo, jeden z dotychczasowych akcjonariuszy, Blite Fund Sp. z o.o. wyraża wolę sprzedaży do posiadanych akcji (10% obecnego kapitału akcyjnego). Przy założeniu objęcia przez inwestorów maksymalnej liczby akcji nowej emisji, a także sprzedaży wszystkich oferowanych akcji przez Blite Fund Sp. z o.o. udział Nowych Akcjonariuszy w Spółce wyniósłby niecałe 15% (Wykres 1). Środki z nowej emisji przeznaczone będę na finansowanie akcji marketingowej oraz produkcję dodatków DLC do gry Green Hell, a także na zwiększenie zespołu produkcyjnego oraz rozpoczęcie produkcji kolejnej gry. Przy założeniu pozyskania z nowej emisji kwoty 2,5 mln zł Creepy Jar planuje przeznaczyć je w poniższy sposób zaprezentowany w Tabeli 4. Tabela 4. Creepy Jar; Podsumowanie celów emisyjnych Cele emisji % przeznaczonych środków Kwota (mln zł) Marketing gry Green Hell 32% 0,8 Produkcja DLC Green Hell 16% 0,4 Rozpoczęcie produkcji kolejnej gry 40% 1,0 Zwiększenie zespołu produkcyjnego 12% 0,3 Suma 2,5 Wykres 1. Creepy Jar; Struktura akcjonariatu przed i po emisji akcji serii C (przy założeniu emisji maksymalnej liczby akcji) i sprzedaży wszystkich oferowanych akcji istniejących 2,3% 2,2% 22,7% 14,7% 14,5% 15,3% 15,3% 15,3% Krzysztof Kwiatek Krzysztof Sałek Tomasz Soból Marek Soból Blite Fund Sp. z o.o. Venture FIZ Pozostali 14,7% 14,5% 14,5% 21,6% 14,5% 13,8% 4,0% Krzysztof Kwiatek Krzysztof Sałek Tomasz Soból Marek Soból Blite Fund Sp. z o.o. Venture FIZ Nowi Akcjonariusze Pozostali 3

4 Perspektywy dla rynku Wykres 2. Prognozy dla światowego rynku gier na lata Rynek gier wideo jest rynkiem światowym. Produkcje polskich deweloperów mają szanse na sukces zarówno w Polsce jaki i na całym świecie. Prognozy agencji Newzoo mówią o wzroście światowego rynku gier na poziomie CAGR 6,2% rocznie w latach (Wykres 2). Źródło: newzoo Tabela 5. Creepy Jar; Rachunek wyników PSR, skonsolidowane (mln zł) Przychody 0,0 Koszty 0,2 Amortyzacja 0,0 Materiały i energia 0,0 Usługi obce 0,1 Podatki i opłaty 0,0 Wynagrodzenia 0,0 Ubezpieczenia społeczne itp. 0,0 Pozostałe 0,1 Zysk ze sprzedaży -0,2 Pozostałe przychody operacyjne 0,0 Pozostałe koszty operacyjne 0,0 EBIT -0,2 EBITDA -0,2 Przychody finansowe 0,0 Koszty finansowe 0,0 Zysk brutto -0,2 Podatek 0,0 Zysk netto -0,2 4

5 Tabela 6. Creepy Jar; Bilans PSR, skonsolidowane (mln zł) Aktywa trwałe 0,4 Wartości niematerialne i prawne 0,4 Rzeczowe aktywa trwałe 0,0 Należności długoterminowe 0,0 Inwestycje długoterminowe 0,0 Długoterminowe rozliczenia międzyokresowe 0,0 Aktywa obrotowe 2,4 Zapasy 0,0 Należności krótkoterminowe 0,2 Inwestycje krótkoterminowe 1,6 Środki pieniężne 1,6 Krótkoterminowe rozliczenia międzyokresowe 0,7 Aktywa ogółem 2,8 Kapitał własny 2,8 Kapitał podstawowy 0,6 Kapitał zapasowy 2,4 Zysk z lat ubiegłych 0,0 Zysk netto -0,2 Rezerwy na zobowiązania 0,0 Zobowiązania długoterminowe 0,0 Z tytułu dostaw i usług 0,0 Kredyty i pożyczki 0,0 Inne finansowe zob. długoterminowe 0,0 Inne zobowiązania długoterminowe 0,0 Zobowiązania krótkoterminowe 0,1 Z tytułu dostaw i usług 0,1 Kredyty i pożyczki 0,0 Inne finansowe zob. krótkoterminowe 0,0 Inne zobowiązania krótkoterminowe 0,0 Rozliczenia międzyokresowe 0,0 Pasywa ogółem 2,8 5

6 PODSTAWOWE POJĘCIA Rotacja należności w dniach Pokazuje, średnio po ilu dniach środki pieniężne z tytułu należności trafiają do firmy, liczona według formuły 365/ (przychody ze sprzedaży/ średni stan należności w danym okresie). Rotacja zapasów w dniach Pokazuje, średnio po ilu dniach zapasy są sprzedawane i odnawiane, liczona według formuły 365/ (koszt sprzedanych towarów/ średni stan zapasów w danym okresie). Rotacja zobowiązań handlowych w dniach Pokazuje liczoną w dniach średnią szybkość regulacji zobowiązań handlowych, liczona jest według formuły 365/ (koszt wytworzenia sprzedaży/ średni stan zobowiązań handlowych w danym okresie). Płynność bieżąca Pokazuje, w jakim stopniu możliwa jest ewentualna spłata zobowiązań krótkoterminowych poprzez zamianę na gotówkę majątku obrotowego, liczona jest jako stosunek aktywów obrotowych pomniejszonych o krótkoterminowe rozliczenia międzyokresowe do zobowiązań krótkoterminowych. Płynność szybka - Pokazuje zdolność do zapłaty zobowiązań krótkoterminowych poprzez zamianę na gotówkę najbardziej płynnych składników aktywów obrotowych, liczona jako stosunek aktywów obrotowych pomniejszonych o zapasy i krótkoterminowe rozliczenia międzyokresowe do zobowiązań krótkoterminowych. Wskaźnik pokrycia odsetek Pokazuje stopień zabezpieczenia obsługi długu, liczony jako stosunek zysku z działalności gospodarczej powiększonego o odsetki do wartości odsetek. Marża brutto na sprzedaży Procentowy stosunek zysku brutto ze sprzedaży do wartości przychodów ze sprzedaży. Marża EBITDA Procentowy stosunek zysku operacyjnego powiększonego o amortyzację do wartości przychodów ze sprzedaży. Marża EBIT Procentowy stosunek zysku operacyjnego do wartości przychodów ze sprzedaży. Marża zysku przed opodatkowaniem Procentowy stosunek zysku przed opodatkowaniem do wartości przychodów ze sprzedaży. Marża zysku netto Procentowy stosunek zysku netto do wartości przychodów ze sprzedaży. ROE Procentowy stosunek zysku netto do wartości kapitału własnego przedsiębiorstwa na koniec danego okresu. ROA Procentowy stosunek zysku netto do wartości aktywów przedsiębiorstwa na koniec danego okresu. EV Wielkość przybliżająca teoretyczny koszt przejęcia przedsiębiorstwa, liczona jako kapitalizacja spółki powiększona o oprocentowane zobowiązania i pomniejszona o gotówkę i jej odpowiedniki (np.: krótkoterminowe płynne papiery dłużne). EPS Zysk netto przypadający na jedną akcję wyemitowaną przez spółkę. CE Zysk netto powiększony o wartość amortyzacji. Stopa dywidendy brutto Procentowy stosunek wartości dywidendy przed potrąceniem podatku do bieżącej ceny akcji. Sprzedaż kasowa sprzedaż liczona kasowo. Wartość sprzedaży wynikająca ze sprawozdań finansowych za dany okres (ujęta memoriałowo), liczona jako wartość memoriałowa sprzedaży skorygowana o zmianę stanu należności handlowych. Kasowe koszty operacyjne Koszty operacyjne ujęte kasowo. Koszty operacyjne ujęte memoriałowo skorygowane odpowiednio o zmianę stanu zapasów, zmianę stanu zobowiązań handlowych, amortyzację, zapłacony podatek i zmianę podatków odroczonych. DM BOŚ SA wycenia akcje analizowanych spółek dwiema metodami wyceny: metodą porównawczą i metodą DCF (zdyskontowanych przepływów pieniężnych). Silną stroną metody porównawczej jest uwzględnienie bieżącej oceny rynku odnośnie wartości spółek porównywalnych do wycenianej spółki. Wadą metody porównawczej jest ryzyko, iż w danej chwili rynek może nie wyceniać prawidłowo spółek porównywalnych do spółki wycenianej. Zaletą metody DCF jest to, iż jest ona uniezależniona od bieżącej rynkowej wyceny spółek porównywalnych do wycenianej spółki. Wadą metody DCF jest jej duża wrażliwość na przyjęte założenia, zwłaszcza te odnoszące się do wyznaczenia wartości rezydualnej. Pragniemy zwrócić uwagę, że wykorzystujemy także inne metody wyceny (na przykład NAV, DDM, czy SOTP), jeśli wymaga tego dany przypadek. Banki Marża odsetkowa netto Procentowy stosunek wyniku odsetkowego za dany okres sprawozdawczy netto do średniej wartości aktywów w okresie. Skorygowana marża odsetkowa netto Marża odsetkowa netto, w której wynik netto z odsetek został skorygowany o wynik z wyceny punktów SWAP. Dochody pozaodsetkowe Suma dochodów z prowizji i opłat, wyniku na operacjach finansowych, wyniku z pozycji wymiany i dochodów z akcji i udziałów. Spread odsetkowy Różnica średniego oprocentowania aktywów odsetkowych i średniego oprocentowania pasywów odsetkowych w danym okresie. Koszty/Dochody Syntetyczny wskaźnik efektywności pokazujący procentową relację sumy kosztów ogólnych, amortyzacji i pozostałych kosztów operacyjnych do wyniku na działalności bankowej powiększonego o pozostałe przychody operacyjne. ROE Procentowy stosunek zysku netto do średniej w okresie wartości kapitału własnego banku, powiększonego o zysk netto za dany okres. ROA Procentowy stosunek zysku netto do średniej wartości aktywów banku w danym okresie. Kredyty nieregularne Kredyty zaklasyfikowane do kategorii poniżej standardu, wątpliwe, lub stracone. Wskaźnik pokrycia kredytów nieregularnych Procentowy stosunek pokrycia portfela kredytów nieregularnych rezerwami celowymi. Rezerwy celowe Rezerwy utworzone przez bank na pokrycie ryzyka związanego z działalnością kredytową. Rezerwa na ryzyko ogólne Rezerwa, jaką mogą tworzyć banki na pokrycie ryzyk nie objętych rezerwami celowymi. Odpisy na rezerwy netto Różnica między rezerwami utworzonymi i rozwiązanymi w danym okresie. DM BOŚ SA wycenia akcje analizowanych banków dwiema metodami wyceny: metodą porównawczą i zmodyfikowaną metodą DDM (zdyskontowanych płatności dywidend). Silną stroną metody porównawczej jest uwzględnienie bieżącej oceny rynku odnośnie wartości spółek porównywalnych do wycenianej spółki. Wadą metody porównawczej jest ryzyko, iż w danej chwili rynek może nie wyceniać prawidłowo spółek porównywalnych do spółki wycenianej. Zaletą metody DDM jest to, że jest ona uniezależniona od bieżącej wyceny rynkowej spółek porównywalnych do spółki wycenianej. Wadą metody DDM jest jej duża wrażliwość na przyjęte założenia, zwłaszcza te odnoszące się do wyznaczenia wartości rezydualnej. Założenia użyte w opracowaniu wyceny mogą ulec zmianie, wpływając tym samym na poziom wyceny. Wśród najważniejszych założeń wymienić należy wzrost PKB, prognozowany poziom inflacji, zmiany stóp procentowych i kursów walut, poziomu zatrudnienia i zmian wynagrodzeń, popytu na dobra spółki, kształtowania się cen substytutów produktów spółki i cen surowców, intensyfikacji działań konkurencji, kondycji głównych odbiorców produktów spółki i jej dostawców, zmian legislacyjnych, itp. Zmiany zachodzące w otoczeniu spółki są monitorowane przez osoby sporządzające rekomendację, szacowane, uwzględniane w wycenie i publikowane w rekomendacji, jak tylko zajdzie taka potrzeba. SYSTEM REKOMENDACYJNY Kupuj fundamentalnie niedowartościowana (potencjał wzrostu (procentowa różnica pomiędzy 12M EFV i ceną rynkową) powyżej kosztu kapitału) + zidentyfikowane katalizatory, które powinny zniwelować różnicę pomiędzy ceną rynkową a wyceną; Trzymaj albo (i) właściwie wyceniona, lub (ii) fundamentalnie niedowartościowana/przewartościowana, ale brak katalizatorów, które mogą zniwelować różnicę pomiędzy ceną rynkową a wyceną; Sprzedaj fundamentalnie przewartościowana (12M EFV < obecna cena rynkowa) + zidentyfikowane katalizatory, które powinny zniwelować różnicę pomiędzy ceną rynkową a wyceną. Przeważaj oczekujemy, iż inwestycja w akcje spółki da zwrot lepszy niż benchmark w ciągu następnego kwartału. Neutralnie oczekujemy, iż inwestycja w akcje spółki da zwrot zbliżony do zwrotu z benchmarku w ciągu następnego kwartału. Niedoważaj oczekujemy, iż inwestycja w akcje spółki da zwrot gorszy niż benchmark w ciągu następnego kwartału. Historia rekomendacji obejmuje rekomendacje DM BOŚ SA. Rekomendacja zapada w dniu jej zmiany zapadnięcie poprzez zmianę lub w dniu, w którym upływa 12 miesięcy od jej wydania zapadnięcie poprzez upływ czasu, którykolwiek z tych dni okaże się pierwszy. Relatywna stopa zwrotu z rekomendacji oznacza stopę zwrotu z akcji spółki, której rekomendacja dotyczy, w okresie od jej wydania do zapadnięcia (lub w okresie od wydania do chwili obecnej, w przypadku rekomendacji podtrzymywanych) odniesioną do stopy zwrotu z benchmarku w tym samym okresie. Benchmarkiem jest indeks WIG. W przypadku zapadnięcia danej rekomendacji poprzez jej zmianę oraz dla rekomendacji podtrzymywanych, jako wartości końcowe służące do wyznaczenia stopy zwrotu i relatywnej stopy zwrotu brana jest cena zamknięcia akcji z dnia zapadnięcia/ podtrzymania rekomendacji oraz wartość benchmarku z dnia zapadnięcia rekomendacji. W przypadku, gdy rekomendacja zapadła poprzez upływ czasu, jako wartości końcowe służące do wyznaczenia relatywnej stopy zwrotu brana jest średnia cen zamknięcia akcji z dnia zapadnięcia rekomendacji i czterech bezpośrednio poprzedzających go sesji oraz średnia wartość benchmarku z dnia zapadnięcia rekomendacji i czterech bezpośrednio poprzedzających go sesji. 6

7 Niniejszy raport został sporządzony w Wydziale Analiz i Rekomendacji Domu Maklerskiego Banku Ochrony Środowiska S.A. z siedzibą w Warszawie (dalej DM BOŚ SA) w celu informacyjnym. Raport nie jest rekomendacją w rozumieniu Rozporządzenia Delegowanego Komisji (UE) nr 2016/958 z dnia 9 marca 2016 r. uzupełniającego rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) nr 596/2014 w odniesieniu do regulacyjnych standardów technicznych dotyczących środków technicznych do celów obiektywnej prezentacji rekomendacji inwestycyjnych lub innych informacji rekomendujących lub sugerujących strategię inwestycyjną oraz ujawniania interesów partykularnych lub wskazań konfliktów interesów. Żadne informacje ani opinie wyrażone w raporcie nie stanowią zaproszenia ani oferty kupna lub sprzedaży papierów wartościowych, o których mowa w niniejszym dokumencie. Wyrażane opinie inwestycyjne stanowią niezależne, aktualne opinie DM BOŚ SA. Wszelkie szacunki i opinie zawarte w niniejszym raporcie stanowią ocenę DM BOŚ SA na dzień jego wydania. DM BOŚ SA ostrzega, iż niniejszy raport nie stanowi usługi doradztwa, o którym mowa w art. 76 ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi (t.j. Dz. U. 2017, poz z późn. zm.), porady prawnej lub podatkowej,, a także nie stanowi podstawy do zawarcia jakiejkolwiek umowy lub powstania jakiegokolwiek zobowiązania, ani też nie jest wskazaniem, iż jakakolwiek inwestycja jest odpowiednia w indywidualnej sytuacji inwestora. Informacje zawarte w niniejszym raporcie oparte są na danych uzyskanych ze źródeł, które DM BOŚ SA, działając w dobrej wierze i z należytą starannością, uważa za wiarygodne. DM BOŚ SA nie gwarantuje jednak dokładności, kompletności oraz trafności tych informacji. DM BOŚ SA, jego organy zarządcze, organy nadzorcze, ani pracownicy nie ponoszą odpowiedzialności za działania lub zaniechania Inwestora podjęte na podstawie niniejszego raportu, nie ponoszą odpowiedzialności za straty lub utracone korzyści Inwestora, ani za wszelkie szkody, poniesione w wyniku decyzji inwestycyjnych Inwestora oraz skutki finansowe i niefinansowe powstałe w wyniku wykorzystania niniejszego raportu lub zawartych w nim informacji. Wszelkie opinie, prognozy, kalkulacje i szacunki zawarte w niniejszym raporcie stanowią jedynie wyraz subiektywnej oceny autora na moment jej wydania i mogą być w każdym czasie bez uprzedzenia zmieniane. Zabronione jest powielanie i rozpowszechnianie niniejszego raportu bez pisemnej zgody DM BOŚ SA. Klient wykorzystuje informacje zawarte w niniejszym raporcie na własne ryzyko i odpowiedzialność. Regulamin doradztwa inwestycyjnego i sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym dotyczących transakcji w zakresie instrumentów finansowych oraz instrumentów bazowych instrumentów pochodnych znajduje się na stronie internetowej bossa.pl w dziale Dokumenty. W DM BOŚ SA obowiązują regulacje wewnętrzne służące aktywnemu zarządzaniu konfliktami interesów, w których w szczególności określone zostały wewnętrzne rozwiązania organizacyjne i administracyjne oraz bariery informacyjne ustanowione w celu zapobiegania i unikania konfliktów interesów dotyczących rekomendacji. Szczególnym środkiem organizacyjnym jest stworzenie chińskich murów, czyli barier informacyjnych uniemożliwiających niekontrolowany przepływ informacji pomiędzy poszczególnymi jednostkami organizacyjnymi lub pracownikami DM BOŚ SA, którymi zostały rozdzielone poszczególne jednostki organizacyjne DM BOŚ SA. W uzasadnionych przypadkach DM BOŚ SA tworzy chińskie mury również w związku z realizacją określonego projektu. Ewentualne konflikty interesów dotyczące konkretnej rekomendacji, która jest dostępna publicznie lub dla szerokiego kręgu osób, są ujawnione w rekomendacji albo w dołączonym do niej dokumencie. Osoba (osoby) sporządzające niniejszy raport otrzymują wynagrodzenie zmienne zależne pośrednio od wyników finansowych DM BOŚ SA, które z kolei zależą między innymi od wyniku osiągniętego ze świadczenia usług maklerskich. Powyższy raport został sporządzony w związku z ofertą publiczną akcji serii A i C spółki Creepy Jar SA, a DM BOŚ SA pełni funkcję oferującego na podstawie umowy zawartej przez DM BOŚ SA ze spółką. DM BOŚ SA otrzyma wynagrodzenie z tytułu usług świadczonych w związku z emisją i ofertą akcji. Raport adresowany jest do nieograniczonego kręgu odbiorców. Został sporządzony na potrzeby klientów DM BOŚ SA oraz innych osób zainteresowanych. Raport nie jest przeznaczony do publikacji lub dystrybucji poza granicami Rzeczypospolitej Polskiej. Wybrane fragmenty niniejszego raportu zostały zaprezentowane Spółce przed jego dystrybucją do klientów, w celu weryfikacji zgodności działania DM BOŚ SA z jej zobowiązaniami prawnymi. DM BOŚ SA dołożył wszelkiej staranności w celu zapewnienia metodologicznej poprawności i obiektywizmu niniejszego raportu. DM BOŚ SA nie ponosi odpowiedzialności za skutki decyzji inwestycyjnych, podejmowanych w oparciu o niniejszy raport. Niniejszy raport jest pierwszym adresowanym do nieoznaczonego kręgu odbiorców publikowanym opracowaniem DM BOŚ SA dotyczącym Creepy Jar SA Nadzór nad DM BOŚ SA sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego. Datą sporządzenia raportu jest: 13 listopada 2017 r., 11:30 Datą pierwszego udostępnienia do dystrybucji raportu jest: 13 listopada 2017 r., 11:40 Źródła informacji: Raporty bieżące, materiały Spółki, prospekt emisyjny, sprawozdania finansowe Creepy Jar SA, GPW oraz serwisy informacyjne: ESPI, Notoria Services, PAP. Wymienione źródła informacji DM BOŚ SA uważa za wiarygodne i dokładne, jednak nie gwarantuje ich kompletności. DM BOŚ SA i Creepy Jar SA zawarły umowę o przygotowanie i przeprowadzenie oferty publicznej, pełnienie funkcji Agenta Emisji, wprowadzenie do obrotu NewConnect oraz umowę dotyczącą świadczenia usług doradztwa w zakresie przygotowania dokumentacji związanej z ofertą. Z tytułu wykonanych usług DM BOŚ SA otrzyma wynagrodzenie. Jednocześnie DM BOŚ SA nie pozostaje w tej samej grupie kapitałowej, do której należy Spółka dalej zwana Emitentem. DM BOŚ SA nie posiada bezpośrednio lub pośrednio poprzez podmioty pozostające w tej samej grupie kapitałowej akcji Emitenta będących przedmiotem raportu w łącznej liczbie stanowiącej co najmniej 0,5% kapitału zakładowego. Nie ma powiązań finansowych o charakterze odbiegającym od standardów rynkowych z Emitentem, po stronie osoby przygotowującej rekomendację lub osoby bliskiej. Osoby przygotowujące niniejszy raport, lub osoby bliskie, nie pełnią funkcji w organach Emitenta ani nie zajmują stanowisk kierowniczych u Emitenta. Nie występują powiązania pomiędzy osobą przygotowującą niniejszy raport, osobą jej bliską, a Emitentem papierów wartościowych. Poza wyżej wymienionymi przypadkami, pomiędzy DM BOŚ SA, analitykiem/analitykami przygotowującymi niniejszy raport a Emitentem nie występują jakiekolwiek powiązania oraz okoliczności, co do których można w uzasadniony sposób oczekiwać, że będą miały negatywny wpływ na obiektywność raportu, z uwzględnieniem interesów lub konfliktów interesów, z ich strony lub ze strony jakiejkolwiek osoby fizycznej lub prawnej, dotyczących instrumentu finansowego lub Emitenta. Maklerzy Piotr Kalbarczyk tel.: +48 (22) p.kalbarczyk@bossa.pl Maciej Guzek tel.: +48 (22) m.guzek@bossa.pl Wydział Analiz i Rekomendacji Sobiesław Pająk, CFA (Strategia, TMT) Sylwia Jaśkiewicz, CFA (Materiały budowlane, Dobra podstawowe i konsumenckie, ochrona zdrowia) Maciej Wewiórski (Deweloperzy mieszkaniowi i nieruchomości, budownictwo) Michał Sobolewski, CFA, FRM (Banki i finanse specjalne) Jakub Viscardi (Telekomunikacja, Dobra podstawowe i konsumenckie, dystrybutorzy IT, energetyka) Łukasz Prokopiuk, CFA (Chemia, górnictwo, maszyny górnicze, paliwa) Tomasz Rodak, CFA (Dobra konsumenckie, gry wideo) Wojciech Romanowski Młodszy Analityk Copyright 2017 by DM BOŚ S.A. Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska Spółka Akcyjna ul. Marszałkowska 78/ Warszawa Informacja: (+48)