Banki - prognozy II kw r.

Transkrypt

1 Banki prognozy II kw r Sektor bankowy w II kwartale 2008 roku Podsumowanie 9300,00 WIG Banki W sektorze bankowym w II kwartale 2008 roku kontynuowane były wzrosty wolumenów, przy czym wzrost kredytów nieco zwolnił (+28% r/r; tradycyjnie siłą napędową pozostają kredyty hipoteczne które r/r zwiększyły się o ponad 40%), natomiast przyspieszył wzrost depozytów (+18% r/r; najszybciej o około 23% r/r rosną depozyty osób fizycznych, co jest efektem m.in. realokacji środków wcześniej ulokowanych w funduszach inwestycyjnych). 7800,00 Wyniki banków w II kwartale 2008 roku Bank Millennium, który opublikował wyniki za II kwartał, zanotował zysk netto zbliżony do notowanego w I kwartale br. Na wyniki banku wpłynęły pozytywnie rosnące dochody odsetkowe. Ta tendencja, ze względu na ciągle dynamicznie rosnące wolumeny oraz rosnące marże odsetkowe będzie widoczna również w innych bankach. Negatywny, aczkolwiek oczekiwany, wpływ na wynik netto miały wynik prowizyjny (na który tak w Millennium, ale również w innych bankach, wpływają dochody realizowane na rynkach kapitałowych) oraz rosnące koszty związane głównie z rozwojem sieci. Ten ostatni czynnik zapewne będzie wyraźny również w BZ WBK. W wynikach Millennium wyraźny był też wzrost kosztów ryzyka, które annualizowane stanowiły 0,43% portfela kredytowego. Sądzimy, że ponieważ okres powszechnego rozwiązywania rezerw na kredyty się zakończył, a ponadto banki są po okresie bardzo dynamicznego zwiększania portfeli kredytowych, negatywne saldo odpisów na należności będzie coraz bardziej wpływało na ich zyski. Nie chcemy jednak przez to powiedzieć, że odpisy przesądzą o pogorszeniu wyników banków w przyszłości, a raczej, że będą jednym z czynników osłabiąjących realizowane przez nie dynamiki. Podsumowując oczekiwane wyniki kwartalne w 7 bankach, spodziewamy się zwiększenia zysku netto w porównaniu z I kwartałem o około 6,5% i jednocześnie pogorszenia w porównaniu z II kwartałem poprzedniego roku o ponad 10% (wyłączając nieporównywalne z poprzednim rokiem wyniki Pekao). Największy spadek wyniku porównywalnego w relacji do II kwartału poprzedniego roku może zanotować ING BSK, w którym dużą niepewność stanowi mocno zmieniający się z kwartału na kwartał wynik na instrumentach finansowych (i pozostajemy ostrożni prognozując tę pozycję w warunkach zmieniających się stóp procentowych), a w którym na wynik raportowany wpłynie transakcja sprzedaży portfela należności nieregularnych (około 26% zysku kwartalnego). Jedynym bankiem, w którym oczekujemy (niewielkiego) wzrostu wyniku w relacji do wyników raportowanych przed rokiem jest BRE. Jednocześnie dzięki jednorazowym wynikom zrealizowanym na akcjach Skarbca, bank ten będzie mógł pochwalić się najwyższą (o około +60%) zmianą wyniku raportowanego. Perspektywy na cały 2008 rok Podtrzymujemy opinię, że na wyniki banków w roku bieżącym będą wpływać pozytywnie ciągle wysokie dynamiki wolumenów, w szczególności wzrostu kredytów, poszerzająca się marża odsetkowa i dalszy rozwój takich obszarów biznesu jak karty kredytowe, bankassurance, leasing czy factoring. Przychody z zarządzania aktywami i z dystrybucji jednostek, które były motorem wzrostu wyniku prowizyjnego w poprzednim roku, w roku bieżącym istotnie spadają i banki, w których miały one znaczący udział (BZ WBK, Millennium) mogą zanotować spadek wyniku prowizyjnego. W przypadku Pekao widoczny będzie spadek zysków jednostek stowarzyszonych (Pioneer IM). Pod presją będą pozostawały koszty banków z uwagi na systematycznie rosnące płace (zakładamy około 10% wzrost płac) oraz ekspansję sieci (BZ WBK, Millennium). 6300, , Bank WIGBanki WIG znormalizowany Podstawowe Wskaźniki PE P/BV ROE DY 2008P 2008P 2008P 2008P BRE 10,6 2,64 28% 0,0% BZ WBK 12,2 2,17 19% 3,4% ING BSK 10,7 1,38 14% 2,2% Handlowy 11,5 1,68 15% 4,9% Kredyt Bank 14,5 1,89 13% 3,4% Millennium 11,4 1,97 18% 3,0% Pekao 11,2 2,72 25% 5,9% Mediana 11,4 1,97 18% 3,4% Podsumowując uważamy, że nie jest przesądzony wzrost zysków wszystkich banków w roku bieżącym w porównaniu z poprzednim rokiem. Prognozujemy spadek zysku w ING BSK, BZ WBK oraz Kredyt Banku. W przypadku Pekao dynamika porównywalnego zysku netto (oczywiście w relacji do wyniku proforma za 2007 rok) będzie bardzo niska. Wzrost zysków całorocznych zakładamy w BRE, Banku Handlowym oraz Millennium. Opracowanie zawiera zestawienie wcześniej wydanych rekomendacji i nie stanowi rekomendacji w rozumieniu Rozporządzenia Rady Ministrów z dnia 19 października 2005 roku w sprawie informacji s rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców. Dom Maklerski PKO BP Hanna Kędziora ul. Puławska 15 tel. (022) Warszawa hanna.kedziora@pkobp.pl tel. (022)

2 Prognozy Kwartalne Spółki Zysk netto skorygowany za II kw II kw. 2008P / II kw I kw / I kw Wzrost EPS skorygowanego 2007 / P / P / 2008P Banki Pekao 765,32 9,6% 0,5% 23,0% 66,5% 10,8% BZ WBK 270,59 9,2% 6,7% 25,9% 6,4% 4,8% Millennium 125,25 2,1% 46,0% 53,5% 6,5% 12,6% Kredyt Bank 88,47 11,4% 13,0% 28,9% 17,1% 17,5% ING BSK 100,90 41,1% 3,8% 6,7% 18,9% 12,5% Handlowy 186,70 16,0% 6,6% 62,1% 9,6% 22,2% BRE 172,53 1,0% 35,1% 60,4% 21,4% 21,6% średnio 10,5% 6,5% 11,7% 32,9% 13,3%

3 Obowiązująca rekomendacja: Prognozy kwartalne BRE cena rynkowa (zł) 395,00 kapitalizacja (mln zł) ,96 BV (mln zł) 3 813,52 liczba akcji (mln szt.) 29,66 free float 30,2% free float (mln zł) 3 538,22 Commerzbank 69,80 Data publikacji raportu kwartalnego 31 lipca W wynikach BRE Banku za II kwartał znajdzie się zysk zrealizowany przy połączeniu PTE Skarbiec Emerytura oraz Aegon PTE. Po zamianie akcji towarzystwa bank posiada 49,7% kapitału zakładowego i głosów Aegon PTE. Jest to krótkoterminowa inwestycja, na której wg naszych szacunków BRE w II kwartale zrealizowało blisko 120 mln zł zysku na poziomie netto (uwzględniając wpływ aktywa podatkowego w wysokości 52 mln zł), i na której zrealizuje jeszcze w br. około 6070 mln zł zysku netto przy ostatecznej sprzedaży pakietu. Ponieważ wcześniej w naszej całorocznej prognozie zysku netto uwzględnialiśmy na całej transakcji zysk na sprzedaży akcji Skarbca (obecnie Aegon) w wysokości 140 mln, a ostateczny wpływ będzie wyższy o 44 mln zł, obecnie zwiększamy o tę kwotę 44 mln zł roczny zysk netto (bez zmian pozostawiamy prognozę wyniku powtarzalnego). Po wyłączeniu efektu przeszacowania Skarbca i zaksięgowania aktywa podatkowego, wynik netto BRE Banku w II kwartale szacujemy na 175 mln zł. Jest to zaledwie o 2% więcej niż w II kwartale poprzedniego roku (po zdjęciu 14 mln zł zysku zrealizowanego na sprzedaży akcji Mostostalu Zabrze) i około 5% mniej niż w I kwartale br. Tym niemniej takie wyniki ocenilibyśmy jako dobre. Spodziewamy się, że zyski banku będą znajdowały się głównie pod presją wzrostu odpisów na rezerwy (zakładamy saldo na poziomie 42 mln zł w II kwartale, podczas gdy przed rokiem było +1 mln zł, a w I kw. br. 22 mln zł). Po stronie przychodowej spodziewamy się dynamicznego wzrostu dochodów odsetkowych (wzrost o prawie 40% r/r do 336 mln zł; efekt wzrostu portfela kredytowego), niewielkiej zmiany częściowo powiązanych z rynkiem kapitałowym dochodów prowizyjnych (+niecałe 3% r/r, do 151 mln zł) oraz 18% wzrostu wyniku z pozycji wymiany (do około 130 mln zł). Łącznie wzrostu powtarzalnego wyniku na działalności bankowej oczekujemy na poziomie 19% w porównaniu do II kw roku i o 3% w porównaniu do I kw. br. Koszty ogólne szacujemy na 372 mln zł (+16% r/r). mln zł P 2009P 2010P IIQ 07 IIIQ 07 IIQ 08P IIIQ 08P Wynik odsetkowy 724, , , , ,3 241,4 468,9 335,7 641,2 zmiana 16,5% 41,9% 27,8% 24,5% 17,5% 49,57% 41,03% 39,1% 36,7% Przychody razem 1 624, , , , ,1 551, ,5 706, ,0 zmiana 19,7% 35,5% 19,4% 18,4% 13,8% 34,43% 31,61% 28,0% 40,0% Wynik przed kosztami odpisów 580,6 922, , , ,0 229,8 442,3 334,4 763,9 zmiana 39,1% 58,9% 25,3% 25,6% 13,8% 53,33% 56,82% 45,5% 72,7% Zysk netto 421,2 710, ,0 873,9 989,8 181,1 403,9 289,5 632,4 zmiana 70,2% 68,6% 55,6% 20,9% 13,3% 78,45% 123,87% 59,9% 56,6% Zysk netto skorygowany 366,9 591,4 718,5 873,9 989,8 170,0 320,2 172,5 376,4 zmiana 59,1% 61,2% 21,5% 21,6% 13,3% 67,49% 77,52% 1,5% 17,5% Marża odsetkowa netto 1,9% 2,1% 2,1% 2,3% 2,4% 2,0% 2,1% 2,1% 2,1% ROA 1,1% 1,4% 1,8% 1,2% 1,2% 1,5% 1,8% 1,8% 2,1% ROE 18,5% 24,3% 28,5% 18,0% 17,1% 25,1% 29,1% 31,6% 35,4% EPS (zł) 14,28 23,95 37,25 29,46 33,37 DPS (zł) 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 Stopa dywidendy 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% P/E 27,7 16,5 10,6 13,4 11,8 P/BV 4,60 3,52 2,64 2,21 1,86 p prognoza DM PKO BP S.A. 3

4 Prognozy kwartalne BZ WBK Obowiązująca rekomendacja: cena rynkowa (zł) 149,00 kapitalizacja (mln zł) ,08 BV (mln zł) 4 642,90 liczba akcji (mln szt.) 72,96 free float 29,5% free float (mln zł) 3 210,23 AIB 70,47 Data publikacji raportu kwartalnego 30 lipca Oczekujemy, że wyniki BZ WBK będą o około 9% niższe niż przed rokiem i jednocześnie o 11% wyższe niż w I kwartale br. Wzrost wyniku netto w porównaniu do poprzedzającego kwartału to efekt wypłacanych w II kwartale roku dywidend, w szczególności ze spółek z grupy CU (w tym roku było to 61 mln zł, czyli wielkość porównywalna z osiągniętą w II kwartale 2007 roku 60 mln zł). Bez nich wynik na działalności bankowej w II kwartale byłby niższy niż w I kwartale ze względu na oczekiwany spadek wyniku prowizyjnego (do 334 mln zł, a więc o ponad 4% w porównaniu z I kw. br.). W samym II kwartale fundusze w zarządzaniu Arki spadły o kolejne prawie 15%, a w porównaniu do stanu na koniec czerwca 2007 roku o około 30% (w II kw roku opłaty prowizyjne związane z zarządzaniem aktywami wynosiły ponad 160 mln zł i 36% wyniku z tytułu prowizji banku). Bardzo dobrze powinien się natomiast prezentować wynik z tytułu odsetek oczekujemy, że wzrośnie o około 6% w porównaniu z I kw. br. i o ponad 30% r/r (zakładamy blisko 37% wzrost kredytów r/r). To właśnie wynik odsetkowy w głównej mierze odpowiedzialny jest za wzrost wyniku na działalności bankowej WBK o blisko 6% r/r. Tak jak wskazywał wcześniej prezes banku, dynamika kosztów ogólnych WBK w II kwartale będzie wyższa niż przychodów. Szacujemy, że podobnie jak w I kwartale, przekroczy ona 20% r/r co związane jest z kontynuowanym szybkim rozwojem sieci placówek. Saldo odpisów na rezerwy zakładamy na poziomie 25 mln zł. Podtrzymujemy opinię, że w całym 2008 roku bankowi trudno będzie przekroczyć poziom zysku uzyskanego w roku poprzednim. mln zł P 2009P 2010P IIQ 07 IIIQ 07 IIQ 08P IIIQ 08P Wynik odsetkowy 1 031, , , , ,3 304,0 594,0 399,8 775,6 zmiana 13,5% 24,7% 19,5% 10,8% 11,9% 20,75% 20,50% 31,5% 30,6% Przychody razem 2 373, , , , ,2 775, ,1 819, ,1 zmiana 24,0% 24,5% 8,5% 11,5% 12,4% 20,37% 21,39% 5,7% 8,6% Wynik przed kosztami odpisów 1 084, , , , ,6 408,5 754,3 385,6 740,2 zmiana 44,6% 28,7% 2,6% 7,8% 15,4% 21,32% 28,50% 5,6% 1,9% Zysk netto 758,2 954,7 893,8 939, ,0 298,0 558,6 270,6 513,7 zmiana 47,1% 25,9% 6,4% 5,1% 16,0% 19,91% 32,05% 9,2% 8,0% Zysk netto skorygowany 758,2 954,7 893,8 939, ,0 298,0 558,6 270,6 513,7 zmiana 47,1% 25,9% 6,4% 5,1% 16,0% 19,91% 32,05% 9,2% 8,0% Marża odsetkowa netto 3,3% 3,5% 3,6% 3,7% 3,8% 3,4% 3,5% 3,5% 3,5% ROA 2,4% 2,6% 2,1% 2,0% 2,1% 3,4% 3,3% 2,4% 2,3% ROE 20,7% 23,0% 19,1% 17,7% 18,3% 29,0% 28,1% 23,4% 22,9% EPS (zł) 10,39 13,09 12,25 12,84 14,86 DPS (zł) 6,00 3,00 5,00 5,25 5,51 Stopa dywidendy 4,0% 2,0% 3,4% 3,5% 3,7% P/E 14,3 11,4 12,2 11,6 10,0 P/BV 2,75 2,50 2,17 1,95 1,73 p prognoza DM PKO BP S.A. 4

5 Prognozy kwartalne ING BSK Obowiązująca rekomendacja: cena rynkowa (zł) 448,00 kapitalizacja (mln zł) 5 828,48 BV (mln zł) 3 997,41 liczba akcji (mln szt.) 13,01 free float 19,6% free float (mln zł) 1 143,55 ING 75,00 CU OFE 5,38 Data publikacji raportu kwartalnego 13 sierpnia Aczkolwiek ING TFI znajduje się poza grupą banku, to jednak wyniki ING BSK również ucierpiały na spadku koniunktury giełdowej. I tak w 2007 roku w wyniku prowizyjnym banku około 25% stanowiły opłaty za dystrybucję jednostek funduszy, a kolejne ponad 10% prowizje związane z działalnością maklerską. Obie te pozycje w br. są niższe. Oczekujemy, że w II kw. wynik prowizyjny banku wyniesie około 208 mln zł. Jednocześnie szacujemy, że wynik odsetkowy wyniesie 270 mln zł a więc będzie nieco wyższy w porównaniu z I kw. br. Dużą niepewność stanowi mocno zmieniający się kw./kw. wynik na instrumentach finansowych. Konserwatywnie zakładamy tę pozycję na 20 mln zł. Pozytywny wpływ na wyniki II kw. będzie miała sprzedaż portfela należności nieregularnych. Wg informacji przekazanych przez bank, w dwóch pakietach sprzedany został portfel, w którym znajdowały się kredyty o łącznej wartości ponad 1 mld zł. Z powyższej sprzedaży bank uzyskał wpływy w wysokości 47,7 mln zł. Zysk netto na transakcjach (po uwzględnieniu kosztów związanych z ich przeprowadzeniem) wyniósł w II kwartale około 35 mln zł. Traktujemy go jako transakcję jednorazową. Niezależnie od sprzedaży portfela, zakładamy, że w II kwartale bank stworzył rezerwy o wartości około 12 mln zł netto. ING Bank Śląski jest bankiem o niskim wskaźniku kredyty/depozyty. Z jednej strony daje to bankowi szansę na skoncentrowanie się na wzroście portfela kredytowego (podczas gdy inne banki agresywnie walczą o depozyty klientów), z drugiej oznacza, że bank ma relatywnie wysoki portfel papierów dłużnych, których wycena w ostatnim czasie mogła spadać. W najbliższym czasie bank chce być bardziej agresywny na rynku kredytów. Chce to osiągnąć m.in. poprzez wprowadzenie do swojej oferty kredytów walutowych. Obecny mocny poziom złotego sprawia, że portfel kredytów walutowych ING BSK będzie, poprzez ryzyko klientów banku, bardziej narażony na ryzyko pogorszenia jakości w porównaniu z innymi bankami (ale też udział kredytów walutowych w całości kredytów będzie niższy). mln zł P 2009P 2010P IIQ 07 IIIQ 07 IIQ 08P IIIQ 08P Wynik odsetkowy 936, , , , ,7 257,5 518,5 270,0 533,0 zmiana 29,8% 12,0% 18,5% 13,9% 11,0% 12,61% 15,84% 4,9% 2,8% Przychody razem 1 781, , , , ,2 507, ,2 545, ,0 zmiana 6,6% 13,7% 11,0% 9,9% 10,1% 13,77% 15,92% 7,5% 7,8% Wynik przed kosztami odpisów 558,1 648,8 726,4 830,6 991,6 165,2 355,1 168,1 371,2 zmiana 0,5% 16,2% 12,0% 14,3% 19,4% 13,26% 21,45% 1,8% 4,5% Zysk netto 591,4 630,7 546,5 575,4 689,6 167,7 335,1 135,9 309,6 zmiana 7,6% 6,7% 13,4% 5,3% 19,9% 1,15% 0,92% 19,0% 7,6% Zysk netto skorygowany 591,4 630,7 511,7 575,4 689,6 171,3 338,7 100,9 274,6 zmiana 7,6% 6,7% 18,9% 12,5% 19,9% 0,95% 2,00% 41,1% 18,9% Marża odsetkowa netto 2,1% 2,1% 2,2% 2,3% 2,3% 1,9% 2,0% 1,8% 1,9% ROA 1,3% 1,3% 1,0% 0,9% 1,0% 1,2% 1,3% 0,9% 1,1% ROE 16,2% 16,6% 13,5% 12,9% 13,9% 17,8% 18,2% 13,6% 15,8% EPS (zł) 45,45 48,48 42,01 44,23 53,01 DPS (zł) 27,90 11,70 10,00 11,00 12,00 Stopa dywidendy 6,2% 2,6% 2,2% 2,5% 2,7% P/E 9,9 9,2 10,7 10,1 8,5 P/BV 1,55 1,52 1,38 1,25 1,12 p prognoza DM PKO BP S.A. 5

6 Prognozy kwartalne Handlowy Obowiązująca rekomendacja: cena rynkowa (zł) 76,85 kapitalizacja (mln zł) ,19 BV (mln zł) 5 991,85 liczba akcji (mln szt.) 130,66 free float 25,0% free float (mln zł) 2 510,30 Citibank 75,00 Data publikacji raportu kwartalnego 12 sierpnia Pomimo wyraźnego spadku kosztów ogółem banku w II kwartale w porównaniu z I kwartałem roku (oczekujemy obniżenia kosztów z 411 do 384 mln zł), kiedy zaksięgowane zostało 30 mln zł rezerwy związanej z planowaną redukcją zatrudnienia. Sądzimy, że wynik netto niewiele będzie wyższy (+4%) od zysku zrealizowanego właśnie w I kwartale 2008 roku. Przyczynia się do tego przede wszystkim zakładany przez nas spadek dochodów banku uzyskiwanych na instrumentach finansowych (z łącznie ponad 150 do 120 mln zł; po publikacji wyników za I kwartał przedstawiciele banku wskazywali, że wynik na papierach wartościowych był szczególnie wysoki). W naszych prognozach na II kwartał uwzględniamy niewielką poprawę wyniku odsetkowego i prowizyjnego w porównaniu z I kwartałem (odpowiednio +1% i +4%) oraz utrzymanie ujemnego salda odpisów na rezerwy na poziomie około 20 mln zł. Oznacza to, że ostatecznie w porównaniu z II kwartałem poprzedniego roku wynik netto może być słabszy, zwłaszcza biorąc pod uwagę, że wówczas bank na sprzedaży udziałów (głównie akcji Empik) zanotował około 37 mln zł zysku brutto, a saldo rezerw było dodatnie na poziomie 25 mln zł. Wg naszych ocen są realne szanse na poprawę wyników Banku Handlowego w II połowie br., kiedy powinny być widoczne pierwsze efekty ogłoszonej restrukturyzacji, a w szczególności redukcji zatrudnienia. Prognozę wyniku całorocznego pozostawiamy na niezmienionym poziomie 872 mln zł. mln zł P 2009P 2010P IIQ 07 IIIQ 07 IIQ 08P IIIQ 08P Wynik odsetkowy 1 026, , , , ,4 293,2 582,8 324,6 646,7 zmiana 0,1% 17,3% 12,4% 12,5% 11,9% 11,84% 14,86% 10,7% 11,0% Przychody razem 2 185, , , , ,5 665, ,2 637, ,5 zmiana 5,3% 15,0% 9,2% 12,7% 11,0% 29,83% 7,60% 4,2% 2,0% Wynik przed kosztami odpisów 683,5 989, , , ,7 283,5 512,5 253,4 499,7 zmiana 10,6% 44,8% 15,0% 24,7% 15,4% 107,99% 18,76% 10,6% 2,5% Zysk netto 657,1 824,2 872, , ,3 242,1 439,6 186,7 366,8 zmiana 6,7% 25,4% 5,8% 22,2% 15,4% 125,47% 28,13% 22,9% 16,6% Zysk netto skorygowany 491,0 796,1 872, , ,3 222,2 413,9 186,7 391,1 zmiana 20,3% 62,1% 9,6% 22,2% 15,4% 106,87% 66,20% 16,0% 5,5% Marża odsetkowa netto 3,0% 3,2% 3,3% 3,5% 3,7% 3,1% 3,2% 3,4% 3,4% ROA 1,9% 2,2% 2,2% 2,5% 2,7% 2,5% 2,4% 2,0% 1,9% ROE 12,3% 15,0% 15,1% 17,2% 18,5% 17,9% 16,5% 12,7% 12,7% EPS (zł) 5,03 6,31 6,68 8,16 9,41 DPS (zł) 4,10 5,26 3,80 4,80 5,80 Stopa dywidendy 5,3% 6,8% 4,9% 6,2% 7,5% P/E 15,3 12,2 11,5 9,4 8,2 P/BV 1,85 1,79 1,68 1,56 1,46 p prognoza DM PKO BP S.A. 6

7 Prognozy kwartalne Kredyt Bank Obowiązująca rekomendacja: cena rynkowa (zł) 17,04 kapitalizacja (mln zł) 4 629,07 BV (mln zł) 2 444,43 liczba akcji (mln szt.) 271,66 free float 9,4% free float (mln zł) 436,98 KBC 80,00 Sofina 5,53 Pioneer Pekao IM 5,03 Data publikacji raportu kwartalnego 7 sierpnia Oczekujemy, że wyniki Kredyt Banku w II kwartale roku będą nieco lepsze od wyników zaprezentowanych za I kwartał. Bank pozostaje agresywny na rynku kredytów (akcja kredytowa banku coraz częściej jest finansowana ze środków pozyskiwanych na rynkach międzybankowych, głównie od dominującego akcjonariusza), sądzimy, że dynamika depozytów pozostaje nieco niższa, co oznacza, że prawdopodobne jest, iż wskaźnik kredyty/depozyty przekracza już poziom 100%. Spodziewamy się około 7% poprawy wyniku na działalności bankowej w porównaniu do I kwartału 2008 roku. Wynika to przede wszystkim z zakładanego wzrostu wyniku odsetkowego kw./kw. (+6%). Na niższym poziomie zakładamy zmianę wyniku prowizyjnego (73 mln zł; +3% kw./kw., ale 15% r/r). Nie zakładamy sprzedaży wierzytelności (w I kwartale pozycja ta wynosiła prawie 5 mln zł), choć na niewielkim poziomie wpływ z takiego tytułu jest możliwy. W prognozach zakładamy wzrost kosztów działania ogółem do 257 mln zł (+4% kw./kw.). Nie sądzimy, że bankowi uda się zmniejszyć relatywnie wysokie odpisy na rezerwy (29 mln zł). Przyjmujemy, że wyniosą one 30 mln zł i tradycyjnie będą dotyczyły głównie portfela należności osób fizycznych. W całym 2008 roku zakładamy, że bank wypracuje około 320 mln zł zysku netto. Prognozujemy co prawda wzrost wyniku na działalności bankowej i wyniku operacyjnego przed odpisami na rezerwy w porównaniu z poprzednim rokiem o około 8%, ale wyniki będą w znacznie większym stopniu niż w poprzednim roku obciążały odpisy na należności. Zakładamy, że ujemne saldo w 2008 roku wyniesie 117 mln zł, podczas gdy w roku 2007 było ono dodatnie na poziomie 30 mln zł. Spowoduje to pogorszenie zysku netto w porównaniu z poprzednim rokiem, ale już w kolejnych latach (2009, 2010) spodziewamy się wysokiej poprawy wyniku netto banku (o około 20% średniorocznie). mln zł P 2009P 2010P IIQ 07 IIIQ 07 IIQ 08P IIIQ 08P Wynik odsetkowy 780,0 871, , , ,3 207,8 406,5 257,9 501,1 zmiana 3,5% 11,7% 14,9% 17,8% 14,3% 11,96% 3,38% 24,1% 23,3% Przychody razem 1 370, , , , ,7 342,8 661,1 399,9 777,4 zmiana 12,3% 5,5% 8,1% 14,1% 11,1% 20,41% 10,05% 16,7% 17,6% Wynik przed kosztami odpisów 439,8 470,4 508,9 627,2 753,0 104,7 207,2 143,0 272,4 zmiana 33,6% 7,0% 8,2% 23,2% 20,1% 50,61% 30,29% 36,5% 31,5% Zysk netto 468,1 390,5 318,3 374,1 461,3 99,9 181,6 88,5 163,4 zmiana 12,6% 16,6% 18,5% 17,5% 23,3% 52,04% 38,72% 11,4% 10,0% Zysk netto skorygowany 297,9 384,1 318,5 374,3 461,5 99,9 181,6 88,5 159,6 zmiana 5,0% 28,9% 17,1% 17,5% 23,3% 70,88% 32,37% 11,4% 12,1% Marża odsetkowa netto 3,6% 3,5% 3,5% 3,6% 3,6% 3,6% 3,7% 3,4% 3,5% ROA 2,2% 1,6% 1,1% 1,1% 1,2% 1,7% 1,6% 1,2% 1,1% ROE 24,8% 17,9% 13,5% 14,6% 16,4% 18,6% 17,3% 14,7% 13,8% EPS (zł) 1,72 1,44 1,17 1,38 1,70 DPS (zł) 0,37 0,52 0,57 0,60 0,60 Stopa dywidendy 2,2% 3,1% 3,4% 3,5% 3,5% P/E 9,9 11,9 14,5 12,4 10,0 P/BV 2,21 2,03 1,89 1,73 1,56 p prognoza DM PKO BP S.A. 7

8 Prognozy kwartalne Millennium Obowiązująca rekomendacja: cena rynkowa (zł) 6,62 kapitalizacja (mln zł) 5 621,58 BV (mln zł) 2 608,79 liczba akcji (mln szt.) 849,18 free float 34,5% free float (mln zł) 1 938,88 BCP 65,51 Raport kwartalny opublikowany został 21 lipca Millennium opublikował już wyniki za II kwartał 2008 roku. Były one nieco lepsze od oczekiwań rynku, bankowi niemal udało powtórzyć się wynik z poprzedniego kwartału i to pomimo rosnących kosztów ogólnych oraz kosztów rezerw. Na szczególną uwagę zasługuje wyniki odsetkowy Millennium (po uwzględnieniu marż na transakcjach pochodnych). W porównaniu z I kwartałem br., bankowi przy szybszym wzroście wolumenu depozytów niż kredytów (dzięki czemu wskaźnik kredyty/depozyty utrzymał się nieco poniżej 100%), udało się poprawić marżę odsetkową netto z 3,10% do 3,28%. Bardzo dobry wynik Millennium osiągnęło również na obrocie papierami wartościowymi (+około 30 mln zł w porównaniu z I kwartałem). Obie te pozycje (wynik odsetkowy + wynik na papierach wartościowych) wystarczyły, żeby nadrobić spadek wyniku prowizyjnego do 114 mln zł ze 135 mln zł w I kwartale i ponad 140 mln zł przed rokiem. Spadek ten był oczekiwany ze względu na osłabienie koniunktury na rynkach kapitałowych oraz z uwagi na częściowo jednorazowy pozytywny efekt po stronie prowizji na ubezpieczeniach w I kwartale br. Koszty ogólne banku w II kwartale 2008 roku wzrosły w tempie zbliżonym do przychodów ogółem. Duży wpływ na tę pozycję miały koszty rozwoju sieci, które po I półroczu 2008 roku wyniosły 108 mln zł (czyli o 73% więcej niż było w wynikach I półrocza 2007 roku). Wyłączając koszty związane z powiększaniem sieci z porównań, wzrost kosztów ogółem w I połowie roku wyniósłby 12%. Zysk operacyjny przed rezerwami był o ponad 9% wyższy niż w I kwartale. Tym niemniej wyższe niż oczekiwania odpisy na rezerwy (27 mln zł w II kwartale) spowodowały, że zysk netto był nieco niższy. Wyniki Millennium oceniamy jako dobre. mln zł P 2009P 2010P IIQ 07 IIIQ 07 IIQ 08P IIIQ 08P Wynik odsetkowy 641,6 771, , , ,7 188,8 369,3 279,4 529,3 zmiana 33,6% 20,3% 32,7% 19,1% 14,5% 11,98% 11,71% 48,0% 43,3% Przychody razem 1 267, , , , ,2 427,0 797,5 485,2 930,2 zmiana 14,4% 34,9% 13,5% 17,2% 14,4% 42,83% 35,90% 13,6% 16,6% Wynik przed kosztami odpisów 410,4 652,3 698,5 855, ,3 179,0 318,5 186,2 356,6 zmiana 43,4% 59,0% 7,1% 22,4% 19,1% 83,09% 66,49% 4,1% 12,0% Zysk netto 300,8 461,6 491,8 553,9 640,6 127,9 212,1 125,2 252,3 zmiana 47,0% 53,5% 6,5% 12,6% 15,6% 82,87% 51,91% 2,1% 18,9% Zysk netto skorygowany 300,8 461,6 491,8 553,9 640,6 127,9 212,1 125,2 248,2 zmiana 44,5% 53,5% 6,5% 12,6% 15,6% 82,87% 51,91% 2,1% 17,0% Marża odsetkowa netto 2,7% 2,8% 3,0% 3,0% 2,9% 2,8% 2,8% 3,3% 3,3% ROA 1,3% 1,7% 1,4% 1,3% 1,3% 1,9% 1,6% 1,5% 1,6% ROE 13,1% 19,5% 18,3% 18,2% 18,5% 23,1% 18,9% 19,7% 19,7% EPS (zł) 0,35 0,54 0,58 0,65 0,75 DPS (zł) 0,17 0,19 0,20 0,20 0,20 Stopa dywidendy 2,6% 2,9% 3,0% 3,0% 3,0% P/E 18,7 12,2 11,4 10,1 8,8 P/BV 2,54 2,23 1,97 1,74 1,52 p prognoza DM PKO BP S.A. 8

9 Prognozy kwartalne Pekao Obowiązująca rekomendacja: cena rynkowa (zł) 166,90 kapitalizacja (mln zł) ,92 BV (mln zł) ,10 liczba akcji (mln szt.) 262,17 free float 40,7% free float (mln zł) ,41 UniCredit Italiano 59,28 Data publikacji raportu kwartalnego 1 sierpnia Do końca maja w Pekao trwał jeszcze proces integracji z przejętą częścią BPH, stąd też bank był bardziej skoncentrowany na wewnętrznych zmianach niż na agresywnym zdobywaniu rynku. Nie spodziewamy się większych zmian wolumenów w porównaniu z I kwartałem, zwłaszcza biorąc pod uwagę wysokie zaangażowanie banku na rynku depozytów walutowych, jak też fakt, że bank nie jest aktywny w kredytach walutowych, które ostatnio dominują na rynku. Z uwagi na połączenie z częścią BPH wyniki za II kwartał nie są porównywalne z wynikami sprzed roku, natomiast pełna porównywalność zachodzi względem I kwartału br. I tak spodziewamy się w Pekao niewielkiej dynamiki dochodów odsetkowych (+1% kw./kw.) i równocześnie spadku dochodów prowizyjnych do 592 mln zł (efekt dekoniunktury na rynkach kapitałowych), co w efekcie sprawia że wynik na działalności bankowej nie odbiega istotnie od zrealizowanego w I kwartale roku (bez wyniku na sprzedaży części biznesu CDM). W pozostałych przychodach operacyjnych uwzględniamy 40 mln zł zysku brutto zrealizowanego na sprzedaży nieruchomości (siedziby) do BPH. Koszty ogólne zakładamy nieco poniżej zanotowanych w I kwartale br., gdyż w II kwartale mniejsze były obciążenia wyniku związane z połączeniem z BPH (outsorcing systemów, koszty migracji klientów i oddziałów, doradztwa). Koszty ryzyka przyjmujemy na poziomie porównywalnym z I kwartałem (50 mln zł i 0,28% portfela kredytowego). Wynik netto w II kwartale wyliczamy na około 800 mln zł, a w warunkach porównywalnych, tj. wyłączając sprzedaż nieruchomości, na 765 mln zł. Nie jest to wysoki poziom, ale nie sądzimy też, że rynek oczekuje poprawy powtarzalnego zysku netto w porównaniu do I kwartału roku. Takiej poprawy w Pekao spodziewamy się w II połowie 2008 roku. mln zł P 2009P 2010P IIQ 07 IIIQ 07 IIQ 08P IIIQ 08P Wynik odsetkowy 2 379, , , , ,6 620, , , ,0 zmiana 1,2% 14,2% 83,8% 6,9% 6,1% 8,40% 6,11% 83,1% 86,1% Przychody razem 4 615, , , , , , , , ,2 zmiana 6,3% 14,2% 65,9% 6,3% 5,8% 12,65% 10,23% 38,9% 64,1% Wynik przed kosztami odpisów 2 310, , , , ,1 681, , , ,3 zmiana 10,5% 13,4% 80,0% 13,2% 4,6% 14,42% 14,08% 47,0% 84,4% Zysk netto 1 787, , , , ,0 539, ,2 797, ,2 zmiana 14,4% 20,6% 81,6% 1,0% 3,9% 20,85% 20,38% 48,0% 85,9% Zysk netto skorygowany 1 768, , , , ,0 539, ,2 765, ,0 zmiana 13,2% 20,9% 66,7% 11,0% 3,9% 20,85% 20,38% 41,9% 48,9% Marża odsetkowa netto 3,7% 2,8% 3,9% 3,9% 3,9% 3,4% 3,5% 3,7% 3,7% ROA 2,8% 2,2% 3,0% 2,9% 2,8% 3,0% 3,0% 2,6% 3,1% ROE 20,7% 18,3% 25,5% 23,6% 22,6% 24,6% 24,2% 21,3% 27,0% EPS (zł) 10,71 8,23 14,93 15,07 15,63 DPS (zł) 9,00 9,60 9,80 10,00 10,20 Stopa dywidendy 5,4% 5,8% 5,9% 6,0% 6,1% P/E 15,6 20,3 11,2 11,1 10,7 P/BV 3,14 2,98 2,72 2,51 2,32 p prognoza DM PKO BP S.A. 9

10 Banki prognozy kwartalne II kw r Wymagane prawem informacje Rekomendacje stosowane przez DM Rekomendacje wydawane przez DM obowiązują przez okres 12 miesięcy od daty wydania lub do momentu zrealizowania kursu docelowego, chyba, że w tym okresie zostaną zaktualizowane. DM dokonuje aktualizacji wydawanych rekomendacji w zależności od sytuacji rynkowej i subiektywnej oceny analityków. Częstotliwość takich aktualizacji nie jest określona. Zastrzeżenie o spekulacyjnym charakterze rekomendacji oznacza, że horyzont inwestycji jest skrócony do 3 miesięcy, a inwestycja jest obarczona podwyższonym ryzykiem. Stosowane metody wyceny DM opiera się zasadniczo na trzech metodach wyceny: DCF (model zdyskontowanych przepływów pieniężnych), metoda wskaźnikowa (porównanie wartości podstawowych wskaźników rynkowych z podobnymi wskaźnikami dla innych firm reprezentujących dany sektor) oraz model zdyskontowanych dywidend. Wadą metody DCF oraz modelu zdyskontowanych dywidend jest duża wrażliwość na przyjęte założenia, w szczególności te, które odnoszą się do określenia wartości rezydualnej. Modelu zdyskontowanych dywidend nie można ponadto zastosować w przypadku wyceny spółek nie mających ukształtowanej polityki dywidendowej. Zaletami obydwu wymienionych metod jest ich niezależność w stosunku do bieżących wycen rynkowych porównywalnych spółek. Zaletą metody wskaźnikowej jest z kolei to, że bazuje ona na wymiernej wycenie rynkowej danego sektora. Jej wadą jest zaś ryzyko, że w danej chwili rynek może nie wyceniać prawidłowo porównywalnych spółek. Powiązania, które mogłyby wpłynąć na obiektywność sporządzonej rekomendacji DM PKO BP jest animatorem rynku dla akcji wymienianych w raporcie Pekao oraz BZ WBK. Bank PKO BP jest ponadto potencjalnym kredytodawcą oraz potencjalnym bankiem prowadzącym rachunki dla wszystkich spółek wymienionych w raporcie. Bank PKO BP jest stroną umów dotyczących ubezpieczenia klientów zawartych ze spółką T.U. Europa, wchodzącą w skład grupy Getin Holding. Zgodnie z naszą wiedzą, pomiędzy DM oraz analitykami sporządzającymi niniejszy raport a spółkami, nie występują jakiekolwiek inne powiązania, o których mowa w 9 i 10 Rozporządzenia Rady Ministrów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców. Inwestor powinien zakładać, że zarówno Bank PKO BP, jak i DM mają zamiar złożenia oferty świadczenia usług spółkom, których dotyczy raport. Skarb Państwa, podmiot dominujący PKO BP i strona licznych umów z bankiem może posiadać mniejsze pakiety akcji w spółkach wymienionych w raporcie. Pozostałe klauzule Niniejsza publikacja została opracowana przez Dom Maklerski PKO BP wyłącznie na potrzeby klientów DM i podlega utajnieniu w okresie siedmiu następnych dni po dacie publikacji. Rozpowszechnianie lub powielanie w całości lub w części bez pisemnej zgody DM jest zabronione. Niniejsza publikacja została przygotowana z dochowaniem należytej staranności, w oparciu o fakty i informacje uznane za wiarygodne (w szczególności sprawozdania finansowe i raporty bieżące spółek), jednak DM nie gwarantuje, że są one w pełni dokładne i kompletne. Podstawą przygotowania publikacji były wszelkie informacje na temat spółek, jakie były publicznie dostępne do dnia jej sporządzenia. Przedstawione prognozy są oparte wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez DM bez uzgodnień ze spółkami ani z innymi podmiotami i opierają się na szeregu założeń, które w przyszłości mogą okazać się nietrafne. DM nie udziela żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się. DM może świadczyć usługi na rzecz firm, których dotyczą analizy. DM nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszej analizie. Podmiotem sprawującym nadzór nad DM w ramach prowadzonej działalności jest Komisja Nadzoru Finansowego.