Studenckie Koło Naukowe Finansów Wydział Zarządzania UW. Poznaj spółkę: Synthos S.A.

Transkrypt

1 Poznaj spółkę: Synthos S.A. Koniunktura w branży chemicznej, wpływ na wyniki i pozycję spółki. Analiza Spółki Synthos przygotowana przez członków Studenckiego Koła Naukowego Finansów, w ramach grupy analityczno-inwestycyjnej.

2 Spis treści 1. Profil spółki Synthos S.A. (Przemysław Adamek) Analiza sektora i branży (Maciej Sycewicz) Otoczenie biznesowe spółki (Damian Pyśk) Analiza sprawozdań finansowych spółki (Damian Pyśk) Wycena spółki Synthos S.A. (Michał Kajetan Dobrzaniecki) Podsumowanie

3 1. Profil spółki Synthos S.A. Grupa Kapitałowa Synthos S.A. jest jednym z największych producentów surowców chemicznych w Polsce. Spółka jest na pierwszym miejscu w Europie pod względem produkcji kauczuków emulsyjnych oraz trzecim europejskim producentem polistyrenu do spieniania. Synthos S.A. jest firmą powstałą na bazie Firmy Chemicznej Dwory S.A. i Kaucuka.s., którą przejęła w lipcu 2007 r. nabywając 100 procent akcji. W listopadzie 2007 roku, po finalizacji procesu akwizycji, nastąpiła zmiana nazwy, na obecną - Synthos S.A. Synthos S.A. zarządza dwiema spółkami produkcyjnymi Synthos Dwory 7 Spółka z ograniczoną odpowiedzialnością spółka jawna (dawniej Synthos Dwory 7 spółka z ograniczoną odpowiedzialnością S.K.A) z siedzibą w Oświęcimiu oraz Synthos Kralupy a.s. z siedzibą w Kralupach (Republika Czeska). W skład grupy kapitałowej wchodzą również Tamero Invest s.r.o., a także Miejsko-Przemysłowa Oczyszczalnia Ścieków Sp. z o.o. Podstawowe dane o spółce Nazwa SYNTHOS Skrót SNS Nazwa pełna SYNTHOS SPÓŁKA AKCYJNA NIP Regon KRS Prezes Tomasz Kalwat Wartość rynkowa 7066,16 mln zł Wartość księgowa 2280,13 mln zł Free float 29,36% Liczba akcji 1323,25 mln Stopa dywidendy 14,20% Udział w WIG20 1,45% Udział w WIG-CHEMIA 42,61% Źródło: opracowanie własne. Spółka za główny cel obrała umocnienie pozycji w podstawowych obszarach biznesowych, jakimi są produkcja kauczuków syntetycznych, polistyrenów i dyspersji. Ponadto, duży nacisk kładzie na zabezpieczenie dostępu do surowców poprzez projekty w obszarze bio-petrochemii w zakresie alternatywnego pozyskiwania butadienu, głównego surowca do produkcji kauczuków. Głównym udziałowcem Grupy Kapitałowej Synthos S.A. jest Michał Sołowow, który bezpośrednio, a także poprzez podmioty zależne stanowi kontrolę nad 62,46 % kapitału zakładowego, jak również udziału na walnym zgromadzeniu akcjonariuszy.

4 Bezpośrednio Michał Sołowow posiada 0,50% akcji. Pozostałą część stanowi własność FTF Galleon S.A. (48,60%) i Barcocapital Investment Ltd. (13,36%).Drugim pod względem udziałów w spółce jest fundusz ING OFE (8,18%). Od 20 grudnia 2004 roku spółka jest notowana na Giełdzie Papierów Wartościowych w Warszawie. Struktura akcjonariatu grupy Synthos S.A. ING OFE 29,36% 62,46% 48,60% Pozostali FTF Galleon S.A. 0 8,18% 0 0,50% 13,36% Barcocapital Investment Ltd. Michał Sołowow Źródło: opracowanie własne. 6 Kurs akcji Synthos Analiza sektora i branży. Szeroko rozumiany przemysł chemiczny obejmuje zróźnicowyany obszar działalności. Skupia firmy zajmujące się m.in. produkcją chemikaliów, wyrobów chemicznych, farmaceutycznych, wyrobów z gumy oraz tworzyw sztucznych. Branża chemiczna jest działalnością cykliczną, mocno skorelowaną z sytuacją gospodarczą. Największy wpływ na branżę ma koniunktura w sektorze motoryzacyjnym. W najbliższych latach prognozuje się umiarkowaną poprawę na rynku opon, co daje nadzieję na

5 odwrócenie negatywnych trendów. W działalności spółki Synthos większość przychodów pochodzi z dwóch rynków: kauczuków oraz styrenopochodnych. Rynek kauczuków. Sprzedaż kauczków syntetycznych to jedno z głównych źródeł przychodów spółki. Kauczuk syntetyczny jest substytutem naturalnego surowca. Jak widzimy na poniższym wykresie, kwartalna konsumpcja kaczuku utrzymuje się na zbliżonym poziomie w okresie ostatnich lat Kwartalna konsumpcja kauczuków na świecie [mln ton] ;Q1 2011;Q2 2011;Q3 2011;Q4 2012;Q1 2012;Q2 2012;Q3 2012;Q4 2013;Q1 Kauczki naturalne Kauczki syntetyczne Źródło: opracowanie własne. / IRSG. Głównym odbiorcą kauczków na świecie jest branża motoryzacyjna. Do produkcji opon wykorzystuje się zarówno kauczuk syntetyczny, jak i naturalny. Kolejny wykres pokazuje, iż prawie połowa zużycia tego surowca jest przeznaczona na produkcję opon. W ostatnich latach ze względu na załamanie się koniunktury gospodarczej zauważalny był spadek zapotrzebowania na opony. Prognozy wskazują, iż rok 2014 będzie charakteryzował się umiarkowaną poprawą tempa wzrostu popytu, szczególnie na opony na wymianę. Potencjalne ożywienie na rynku motoryzacyjnym wpłynie pozytywnie na rynek kauczuków. Do tego ożywienia przyczynić się może dynamiczny wzrost zmotoryzowanych w Chinach, Indiach i Brazylii. Dodatkowo występuje tendencja skracania cyklu wymiany opon w związku z wymogami bezpieczeństwa, co ma pozytywny wpływ na popyt. Struktura zużycia kauczuków syntetycznych w UE [%].

6 100% 90% 80% 70% % 50% 40% 30% 20% % 0% Opony Pozostałe produkty gumowe Źródło: opracowanie własne. / ETRMA. Wpływ ceny ropy. Większość kosztów związanych z podstawową działalnością spółki to koszty surowców wykorzystywanych do produkcji. Podstawowym benchmarkiem dla cen tych surowców są notowania ceny ropy naftowej, dlatego to właśnie cena tego surowca w dużej mierze determinuje marże osiągane w sektorze. Cena ropy z perspektywy Analizy Technicznej: Cena baryłki ropy typu Brent dotarła do długoterminowego poziomu wsparcia. Wsparcie to wyznacza linia poprowadzona po kolejnych minimach, jednocześnie będąca dolnym ograniczeniem w formacji trójkąta. Poziom ten został wybroniony i cena powinna zmierzać do górnego ograniczenia trójkąta, lub przynajmniej do poziomu 112,50. Trwałe przebicie wsparcia spowodowałoby spadki do poziomów 103USD i w dalszej kolejności do okrągłego poziomu 100USD za baryłkę. Na cenę ropy duży wpływ mają problemy natury politycznej w krajach, w których gospodarka oparta jest głównie na wydobyciu tego surowca (niskie wydobycie w Iranie oraz Libii). W przypadku pozytywnych rozstrzygnięć w tych krajach cena baryłki może na trwałe spaść poniżej 100USD.

7 Cena ropy z perspektywy Analizy Technicznej: Źródło: opracowanie własne. 3. Otoczenie biznesowe spółki. Synthos jest czołowym producentem wyrobów chemicznych zarówno w Polsce, jak i Europie. Spółka skupia swoją działalność w czterech sektorach: kauczuków i lateksów, tworzyw styrenowych, dyspersji winylowych oraz energetyki. Kauczuki i lateksy produkowane są głównie z myślą o przemyśle oponiarskim, natomiast wyroby styrenowe oraz dyspersje winylowe trafiają przede wszystkim do branży materiałów budowlanych. Spółka osiągnęła pozycję lidera rynku europejskiego pomimo relatywnie intensywnej konkurencji w branży głównie ze strony firm z Europy Zachodniej. Udało jej się to m.in. dzięki trafnym akwizycjom, zawieraniu strategicznych umów oraz sprawnemu zarządzaniu ryzykiem. Co więcej, Grupa Synthos poczyniła szereg inwestycji w celu zwiększenia produkcji nowoczesnych odmian kauczuku, co w przyszłości powinno przyczynić się do umocnienia pozycji spółki.

8 Mocne strony: Silna pozycja na rynku europejskim Szeroka oferta produktowa Dywersyfikacja odbiorców Częściowa integracja pionowa Słabe strony: Silne uzależnienie od sytuacji gospodarczej Powiązanie czynników produkcji z ceną ropy Niska rentowność seg. styrenopochodnych Niekorzystne kontrakty na odbiór surowców Szanse Rewolucja łupkowa Rozwój technik przerobu biomasy Wzrost rynku motoryzacyjnego Inwestycje w SSBR Możliwość akwizycji Zagrożenia Krótkoterminowe nierównowagi Substytucja tanich kauczuków Ryzyko głównego akcjonariusza Mocne strony. Silna pozycja na rynku europejskim. Synthos jest największym producentem kauczuków emulsyjnych w Europie i trzecim w produkcji polistyrenu do spieniania. Szeroka oferta produktowa. Spółka działa w czterech segmentach: kauczuki i lateksy, tworzywa styrenowa, dyspersje winylowe, energetyka. Dywersyfikacja odbiorców. Spółka realizuje sprzedaż do takich firm jak Goodyear, Michalin, Continental, Bridgestone czy Pirelli. Częściowa integracja pionowa. Dzięki wspólnemu przedsięwzięciu z Unipetrolem (spółka Butadien Kralupy, Synthos posiada 49% udziałów) Synthos jest również producentem butadienu - podstawowego surowca do produkcji kauczuków syntetycznych. Szanse. Rewolucja łupkowa. Tańszy gaz i rozwój krakingu etanowego w USA będzie prowadził do ograniczenia podaży butadienu. Konkurencji nie wytrzymają krakery naftowe w USA i Azji. Spowoduje to znaczny wzrost cen butadienu i w efekcie europejscy producenci kauczuków jak Synthos, będą mogli realizować na tamtejszym rynku ekstra marże.

9 Rozwój technik przerobu biomasy. Synthos zawarł strategiczną umowę z Global Bioenergies, która to przewiduje uzyskanie licencji i patentów na biokonwersję biomasy na butadien oraz wyłączność w zakresie zastosowań biobutadienu do kauczuków w zamian za finansowe wpieranie firmy. Wzrost rynku motoryzacyjnego. Według szacunków rynek ten powinien rosnąć w tempie 4-5%, co spowoduje wzrost popytu na kauczuki syntetyczne. Inwestycje w SSBR.Spółka inwestuje w produkcję nowoczesnych kauczuków SSBR. Charakteryzują się one wysokimi barierami wejścia, niską konkurencją, lepszym popytem oraz generują wyższe marże w porównaniu z popularnymi ESBR. Możliwość akwizycji.w marcu 2013 roku Synthos złożył wstępną ofertę nabycia ZCH Rudniki, firmy chemicznej zajmującej się produkcją krzemianów sodowych i potasowych. Prognozuje się, iż zapotrzebowanie na owe substancje przez kolejne kilka lat będzie dynamicznie rosło. Zagrożenia. Krótkoterminowe nierównowagi.w latach oddanych zostanie 1,2 mln ton mocy w kauczukach syntetycznych, czyli 8% obecnej podaży na świecie. Substytucja tanich kauczuków.obecnie głównym produktem spółki są kauczuki niskiej jakości ESBR. Jest to produkt masowy, tani, z niską wartością dodaną i relatywnie niską barierą wejścia na rynek. Ryzyko głównego akcjonariusza.głównym akcjonariuszem jest Pan Michał Sołołow - właściciel innych giełdowych spółek: Echo, Barlinek, Rovese. W 2012 roku Rovese przeprowadziło emisję akcji z PP, w której udział wziął Synthos. Istnieje więc ryzyko kolejnych inwestycji niekoniecznie korzystnych dla mniejszościowych akcjonariuszy. Słabe strony. Silne uzależnienie od sytuacji gospodarczej.branża chemiczna jest działalnością cykliczną. W przypadku spółki Synthos decydującą rolę odgrywa koniunktura w branży motoryzacyjnej oraz budowlanej. Powiązanie czynników produkcji z ceną ropy.większość kosztów w spółce stanowią surowce, dla których podstawowym benchmarkiem są notowania ropy naftowej. Zaburzenia po stronie podaży czarnego złota (konflikty międzynarodowe, peakoil na Bliskim Wschodzie itp.) mogą przyczynić się do wzrostu cen. Niska rentowność segmentu styrenopochodnych. Segment ten odpowiada za około 29% przychodów spółki.

10 Niekorzystne kontrakty na odbiór surowców.spółka posiada niekorzystne, długoterminowe umowy na dostawy podstawowych surowców do produkcji etylenu i benzenu. Zachodząca interakcja 0 brak 2 mała 4 wysoka 1 mało zauważalna 3 średnia 5 bardzo wysoka Siła nacisku ze strony dostawców Zagrożenie nowymi wejściami Siła nacisku ze strony odbiorców Zagrożenie ze strony substytutów Konkurencja w branży Źródło: opracowanie własne. Zagrożenie wejściem nowych konkurentów: 1) Konieczna duża skala działania. 2) Niskie bariery wejścia na rynek tanich kauczuków ESBR. 3) Wysokie bariery wejścia na wysokomarżowy rynek kauczuków SSBR. Siła nacisku ze strony dostawców: 1) Dywersyfikacja dostawców w przypadku większości komponentów. 2) Uzależnienie od Unipetrol RPA w przypadku dostaw etylenu i benzenu. 3) Częściowa integracja pionowa spółki. Siła nacisku ze strony odbiorców: 1) Szerokie grono nabywców. 2) Oferty producentów są konkurencyjne.

11 3) Łatwość zmiany dostawców. 4) Duże znaczenie czynników jakościowych oraz terminowości dostaw. Konkurencja w branży: 1) Wysoka konkurencja cenowo jakościowa, głównie w segmencie ESBR. 2) Duża liczba konkurentów. 3) Nieznacznie różniące się produkty. Zagrożenie ze strony substytutów: Istnieją bliskie substytuty: 1) Kauczuki naturalne. 2) Kauczuki wyższej jakości SSBR. 4. Analiza sprawozdań finansowych spółki AKTYWA (tys. PLN) Aktywa trwałe ,95% 45,75% 8,94% 1 Rzeczowe aktywa trwałe ,89% 74,05% 0,98% 2 Wartości niematerialne ,51% 5,93% 328,21% 3 Nieruchomości inwestycyjne ,18% 0,16% 0,79% 4 Udziały w jednostkach zależnych ,11% 0,10% 0,95% Udziały w jednostkach ujmowanych metodą praw 5 własności ,71% 3,53% 41,59% 6 Pożyczki udzielone ,34% 2,54% -36,28% 7 Aktywa finansowe dostępne do sprzedaży ,77% 8,98% 26,02% 8 Aktywa z tytułu podatku odroczonego ,49% 4,70% 46,61% Aktywa obrotowe Zmiana 2011/ ,05% 54,25% -6,64% 1 Zapasy ,99% 24,99% 29,67% 2 Należności z tytułu dostaw i usług oraz pozostałe ,15% 43,61% -1,04% 3 Należności z tytułu podatku dochodowego ,06% 0,90% 1306,01% 4 Pożyczki udzielone ,30% 0,30% -4,73% 5 Środki pieniężne i ich ekwiwalenty ,04% 30,20% -29,60% 6 Aktywa przeznaczone do sprzedaży ,46% 0,00% -100,00% AKTYWA RAZEM Źródło: opracowanie własne na podstawie sprawozdań spółki. Udział ,10% W badanym okresie suma bilansowa wykazuje względną stabilność (spadek o 0,10%, co jest wartością marginalną). W obrębie aktywów trwałych największa zmiana nastąpiła w wartościach niematerialnych. Wzrost owej pozycji należy powiązać przede wszystkim z zakupem nowych licencji na wytwarzanie produktów oraz zakupem oprogramowania komputerowego. Możemy również zauważyć spadek udzielonych pożyczek wynikał m.in. ze spłaty pożyczki przezczeskąspółkę Butadien Kralupy. Na uwagę zasługują również dwie pozycje aktywów obrotowych zapasy oraz środki pieniężne i ich ekwiwalenty. Wzrost pierwszej z

12 nich jest skutkiem zakupu nowych materiałów oraz zwiększenia stanu wyrobów gotowych. Natomiast spadek poziomu drugiej ze wspomnianych pozycji jest skutkiem dokonanej w ciągu roku wypłaty dywidendy ,41% 64,25% -0,36% 1 Kapitał zakładowy ,35% 1,36% 0,00% 2 Kapitał z aktualizacji wyceny ,90% 0,13% -102,66% Różnice kursowe z przeliczenia jednostek 3 podporządkowanych ,53% 3,76% -42,62% 4 Pozostałe kapitały rezerwowe ,02% 8,64% -66,92% 5 Zyski zatrzymane w tym: ,47% 85,62% 21,07% - zysk netto bieżącego okresu ,68% 20,02% -38,94% 6 Udziały niekontrolujące ,54% 0,50% -7,18% 1 PASYWA (w tys. PLN) 2011 Kapitał własny Zobowiązania długoterminowe Zobowiązania z tytułu kredytów, pożyczek oraz innych instrumentów dłużnych ,23% 13,18% -23,59% ,79% 79,04% -31,20% 2 Zobowiązania z tytułu świadczeń pracowniczych ,43% 0,71% 28,19% Przychody przyszłych okresów oraz z tytułu dotacji 3 rządowych ,02% 2,96% 13473,28% 4 Rezerwy ,91% 5,04% -44,28% 5 Zobowiązania z tytułu podatku odroczonego ,86% 7,16% 12,58% 6 Inne zobowiązania długoterminowe ,00% 5,09% Zobowiązania krótkoterminowe ,36% 22,57% 22,83% 1 Kredyty w rachunku bieżącym ,00% 4,75% Zobowiązania z tytułu kredytów, pożyczek oraz ,93% 16,68% 21,07% innych instrumentów dłużnych 3 Zobowiązania z tytułu świadczeń pracowniczych ,05% 0,02% -47,47% 4 Zobowiązania z tytułu podatku dochodowego ,75% 1,12% -84,34% 5 Zobowiązania z tytułu dostaw i usług oraz pozostałe ,99% 76,06% 27,99% 6 Rezerwy ,10% 0,40% 389,31% 7 Instrumenty pochodne ,18% 0,96% 0,66% PASYWA RAZEM Źródło: opracowanie własne na podstawie sprawozdań spółki Udział Zmiana 2011/ ,10% W obrębie pasywów kapitał własny wykazał względną stabilność. Znaczące zmiany nastąpiły natomiast w pozycjach zobowiązań długoterminowych (spadek o 23,59%), jak i krótkoterminowych (wzrost o 22,83%). Spółka zmniejszyła swoje zadłużenie z tytułu długoterminowych kredytów bankowych, zwiększając jednocześnie udział zadłużenia krótkoterminowego w finansowaniu swojej działalności (m.in. zaciągnięty kredyt na rachunku bieżącym). W badanym okresie nastąpił również wzrost zobowiązań z tytułu dostaw i usług oraz pozostałych zobowiązań o tys. PLN, czyli o blisko 28% r/r. W roku 2012 w stosunku do roku 2011 spółce udało się zwiększyć przychody ze sprzedaży o około 14%. Jednak w związku z większą dynamiką kosztu własnego sprzedaży (23,51%) nastąpił spadek marży brutto ze sprzedaży i w efekcie poziom zysku brutto ze sprzedaży zmalał o 17,31%. Na kolejnych poziomach działalności spółka notuje zyski, jednak są one zdecydowanie mniejsze w stosunku do roku poprzedniego. Zysk z działalności operacyjnej był

13 mniejszy o 24,82%, zysk brutto o 42,81%, natomiast wynik netto obniżył się o blisko 40%. Na znaczne pogorszenie się rentowności brutto oraz rentowności netto istotny wpływ miał dokonany odpis na aktywa finansowe dostępne do sprzedaży w wysokości tys. PLN. Rachunek zysków i strat (w tys. PLN) Zmiana Przychody ze sprzedaży ,08% Koszt własny sprzedaży ,51% Zysk brutto ze sprzedaży ,31% Pozostałe przychody operacyjne ,09% Koszty sprzedaży ,49% Koszty ogólnego zarządu ,68% Pozostałe koszty operacyjne ,24% Zysk/(Strata) na zbyciu rzeczowych aktywów trwałych ,26% Zysk na sprzedaży udziałów ,00% Zysk na działalności operacyjnej ,82% Przychody finansowe ,55% Koszty finansowe ,09% Odpis na aktywa finansowe dostępne do sprzedaży Udział w zyskach jednostek ujmowanych metodą praw własności ,37% Zysk przed opodatkowaniem ,81% Podatek dochodowy ,94% Zysk netto ,09% Źródło: opracowanie własne na podstawie sprawozdań spółki. Sprawozdanie z przepływów pieniężnych (w tys. PLN) Zmiana 2012/201 A. Przepływy środków pieniężnych z działalności operacyjnej I. Zysk przed opodatkowaniem ,81% II. Korekty razem ,86% III. Przepływy pieniężne netto z działalności operacyjnej ,11% B. Przepływy środków pieniężnych z działalności inwestycyjnej I. Wpływy ,49% II. Wydatki ,51% III. Przepływy pieniężne netto z działalności inwestycyjnej ,94% C. Przepływy środków pieniężnych z działalności finansowej I. Wpływy ,28% II. Wydatki ,60% III. Przepływy pieniężne netto z działalności finansowej ,08% D. Przepływy pieniężne netto, razem ,45% E. Bilansowa zmiana stanu środków pieniężnych, w tym: ,48% - wpływ zmian z tytułu różnic kursowych ,06% F. Środki pieniężne na początek okresu ,72% G. Środki pieniężne na koniec okresu ,21% Źródło: opracowanie własne na podstawie sprawozdań spółki. Spółka Synthos, w roku obrotowym 2012 osiągnęła dodatnie przepływy z działalności operacyjnej oraz ujemne przepływy pieniężne z działalności inwestycyjnej oraz finansowej. Niestety wartość wygenerowana w pierwszym z wspomnianych wyżej segmentów nie pokryła

14 przepływów z pozostałych dwóch i w związku z tym spółka odnotowała ujemne pieniężne przepływy netto. Mimo znaczącej różnicy (-42,81% r/r) w poziomie zysku brutto, przepływy pieniężne netto z działalności operacyjnej zmalały o niewiele ponad 6,11%. Wynikało to przede wszystkim ze znacznych zmian w obrębie dokonanych korekt. Mianowicie, w roku 2012 dokonano odpisu na aktywa finansowe dostępne do sprzedaży oraz zaistniałe zmiany w kapitale obrotowym były znacznie mniejsze w stosunku do tych rok wcześniej. Na wzrost przepływów pieniężnych z działalnościinwestycyjnej w 2012 roku w stosunku do roku 2011 niewątpliwy wpływ miały zmniejszone wydatki na nabycie wartości niematerialnych i aktywów trwałych oraz mniejsze wydatki związane z udzieleniem pożyczek. Analizując przepływy z działalności finansowej możemy zauważyć ich znaczny spadek (wzrost niedoboru) blisko o 720%. Główną przyczyną takiej sytuacji jest wypłacona w roku 2012 dywidenda w wysokości tys. PLN. Jak już wspomniano wcześniej, spółka po uwzględnieniu wszystkich rodzajów działalności, wygenerowała ujemne przepływy pieniężne netto. Tak więc środki pieniężne na koniec 2012 roku wyniosły tys. PLN, co oznacza ich spadek o 34,21% r/r. Wskaźniki finansowe Odchylenie Wskaźniki rentowności Wskaźnik rentowności sprzedaży brutto 23,12% 16,76% -6,36% Wskaźnik rentowności EBITDA 21,73% 15,02% -6,71% Wskaźnik rentowności operacyjnej 18,97% 12,50% -6,47% Wskaźnik rentowności netto 17,66% 9,43% -8,23% ROA 21,06% 12,84% -8,22% ROE 32,70% 19,99% -12,71% Wskażniki płynności Wskaźnik bieżącej płynności 3,1620 2,4033-0,76 Wskaźnik szybkiej płynności 2,5930 1,8027-0,79 Poziom kapitału obrotowego (tys. zł) Wskaźniki rotacji Wskażnik rotacji majątku obrotowego 2,05 2,51 0,46 Cykl rotacji zapasów w dniach 31,97 36,34 4,37 Cykl rotacji należności w dniach 73,10 63,41-9,69 Cykl rotacji zobowiązań w dniach 56,19 60,50 4,31 Wskaźniki zadłużenia Wskaźnik ogólnego zadłużenia 35,59% 35,75% 0,16% Wskaźnik zadłużenia kapitału własnego 0,55 0,56 0,01 Dług netto (tys. zł) Źródło: opracowanie własne na podstawie sprawozdań spółki. Wszystkie wskaźniki rentowności wskazują na pogorszenie się sytuacji spółki. Jest to efektem większej dynamiki wzrostu kosztów w stosunku do przychodów.

15 Wskaźniki płynności świadczą outrzymywaniu znacznej nadpłynność. Wynika z tego, że spółka nieproduktywnie zarządza swoimi środkami pieniężnymi. Część wolnych środków może zostać zainwestowana w celu wypracowania dodatkowego zysku. Mimo tego, iż dzięki wypłaconej dywidendzie wskaźniki zmalały, to wciąż są to wartości zbyt wysokie. W roku 2012 spółce z każdej zainwestowanej w aktywa złotówki udało się wygenerować o 0,46 zł przychodów ze sprzedaży więcej, niż w roku Świadczy o tym wzrost wskaźnika rotacji majątku obrotowego z poziomu 2,05 do 2,51. Cykl rotacji zapasów nieznacznie się wydłużył, jednak wciąż jest to wynik zadowalający. Na uwagę zasługują również wskaźniki cyklu należności oraz zobowiązań. W obu przypadkach uległy polepszeniu. Spółka ściąga swoje należności o prawie 10 dni szybciej, przy jednoczesnym wydłużeniu okresu spłaty swoich zobowiązań o ponad 4 dni. Mimo zmniejszenia zadłużenia netto, wskaźniki ogólnego zadłużenia oraz zadłużenia kapitału własnego pozostały na względnie niezmienionym poziomie. 5. Wycena spółki Synthos S.A. Metoda DCF Do wyceny DCF przyjęto następujące założenia: Rosnąca marża EBIT (z 12% do 13,1%) wiążąca się z poprawą wydajności produkcji Stopą wolną od ryzyka jest rentowność 10-letnich obligacji skarbowych (na koniec stycznia 2014 r. 4,42%) Malejące nakłady inwestycyjne w kapitał obrotowy Znaczące nakłady inwestycyjne w latach ulegające stopniowemu zmniejszaniu się do poziomu amortyzacji Premia za ryzyko dla kapitału właścicielskiego wynosi 5%, dla długu 1,9% (w międzyczasie nastąpi jej wzrost ze względu na realizację inwestycji w latach ) Współczynnik beta wynosi 1,5 Stopa wzrostu wartości rezydualnej wynosi 1% Dług netto (wg wstępnych szacunków spółki na koniec 2013 roku) wynosi 557 mln zł

16 Rok analizy Przychody netto ze sprzedaży EBIT Obciążenia podatkowe Zysk netto Nakłady inwestycyjne (CAPEX) Amortyzacja Zmiana kapitału obrotowego Zmiana zapasów Zmiana należności Zmiana gotówki Zmiana zobowiązań krótkoterminowych Wolny cash flow Rok analizy Wolny cash flow Stopa risk-free Risk premium dla akcji Beta Koszt kapitału własnego Risk premium dla długu Koszt długu Efektywna stopa podatkowa Efektywny koszt długu Dług/aktywa WACC Stopa wzrostu wartości rezydualnej Współczynnik dyskontujący Wartość bieżąca przepływów Razem: Dług netto Wartość DCF netto Liczba akcji (na chwilę obecną)(tys. szt) Wartość DCF netto na akcję (PLN) Koszt kapitału akcyjnego Implikowana cena docelowa (PLN) Przepływy (w mln PLN) 2013* P2014 P2015 P2016 P2017 P2018 P2019 P2020 P2021 po P Przepływy (w mln PLN) 2013* P2014 P2015 P2016 P2017 P2018 P2019 P2020 P2021 po P ,42% 4,42% 4,42% 4,42% 4,42% 4,42% 4,42% 4,42% 4,42% 4,42% 5,00% 5,00% 5,00% 5,00% 5,00% 5,00% 5,00% 5,00% 5,00% 5,00% 1,5 1,5 1,5 1,5 1,5 1,5 1,5 1,5 1,5 1,5 11,92% 11,92% 11,92% 11,92% 11,92% 11,92% 11,92% 11,92% 11,92% 11,92% 1,90% 2,10% 2,20% 2,10% 2,10% 2,00% 2,00% 2,00% 2,00% 1,90% 6,32% 6,52% 6,62% 6,52% 6,52% 6,42% 6,42% 6,42% 6,42% 6,32% 19,00% 19,00% 19,00% 19,00% 19,00% 19,00% 19,00% 19,00% 19,00% 19,00% 5,12% 5,28% 5,36% 5,28% 5,28% 5,20% 5,20% 5,20% 5,20% 5,12% 36,50% 37,00% 38,00% 37,50% 37,50% 36,80% 36,00% 35,00% 34,00% 32,20% 9,44% 9,46% 9,43% 9,43% 9,43% 9,45% 9,50% 9,57% 9,64% 9,73% 1,00% 1,000 0,914 0,835 0,763 0,697 0,637 0,580 0,527 0,479 0, ,7 407,3 409,4 429,3 447,2 447,0 390,4 414,1 411,4 3739,23 Źródło: sprawozdania GK Synthos S.A. za lata , opracowanie własne. 7095,34 557,0 6538, ,94 11,92% 5,53 Model został sporządzony przy uwzględnieniu powyższych, raczej realistycznych założeń oraz wstępnych szacunków GK Synthos S.A. za 2013 rok (obejmujące m.in. przychody ze sprzedaży, zysk netto oraz dług netto). Jego wynikiem jest implikowana cena docelowa jednej akcji na poziomie 5,53 PLN. We wcześniejszych latach ( ) nastąpiły istotne zmiany w kapitale obrotowym (m.in. przesunięcie długu krótkoterminowego na długoterminowy) w związku z czym FCF ulegało bardzo silnym wahaniom. FCF na rok 2013 nie był brany pod uwagę przy sporządzaniu wyceny. Metoda porównawcza W skład porównywanych spółek akcyjnych notowanych na GPW uwzględniono przedsiębiorstwa branży przemysłu chemicznego - część zbliżona jest profilem produkcyjnym do GK Synthos S.A. (Dębica, Stomil Sanok). Wartość została oszacowana na podstawie wskaźników P/BV oraz EV/EBITDA. Przy tej wycenie uwzględniono wskaźniki z lat

17 Do wyceny porównawczej włączono także wskaźniki sektora chemicznego (uwzględniające wszystkie spółki tego typu notowane na GPW) i traktowane są jako jedna spółka. Spółka P/BV EV/EBITDA 2013* P2014 P * P2014 P2015 Synthos 3,01 3,25 3,48 12,21 9,76 8,89 Dębica 1,31 1,32 1,35 6,31 6,8 7,25 Sanok 3,67 3,45 3,22 9,68 8,96 10,12 Grupa Azoty 0,75 0,9 1,15 3,95 4,35 5,12 Puławy 1 0,95 0,92 4,2 4,72 5,01 Police 1,2 1,08 1,05 8,84 11,25 12,65 Sektor chemiczny 1,72 1,94 2,05 8,84 10,64 12,52 Źródło: opracowanie własne Średnie P/BV Rok analizy 2013* P2014 P2015 Wartość 1,81 1,84 1,89 Premia/dyskonto 0,6643 0,7649 0,843 Sumy cząstkowe 3,12 2,94 2,82 Źródło: opracowanie własne Źródło: opracowanie własne Średnie EV/EBITDA Rok analizy 2013* P2014 P2015 Wartość 7, , , Premia/dyskonto 0,5819 0,2096 0,0109 Sumy cząstkowe 3,28 4,29 5,13 Cena akcji: 5,19 5,19 Rok analizy Średnia sum cząstkowych Waga Wycena końcowa Wycena Źródło: opracowanie własne P2013 P2014 P2015 3,20 3,62 3,98 50% 25% 25% 1,60 0,90 0,99 3,50 Zastosowanie metody porównawczej dało nam wynik w postaci 3,50 PLN za jedną akcję. Wartość ta jest sumą odpowiednich iloczynów średnich sum cząstkowych z

18 przyporządkowanymi im wagami. Przyjęcie wag na odpowiednio niższym poziomie (25%) w latach wynika przede wszystkim z większej niepewności, co do wartości oszacowanych wskaźników. Cena akcji otrzymana w wycenie porównawczej dała nam wynik istotnie odbiegający od wartości notowanej obecnie oraz otrzymanej w wyniku modelu DCF. Dlatego też ma ona bardziej charakter pomocniczy, wspomagający wycenę metodą DCF. Podsumowanie wyceny Metoda DCF Metoda porównawcza Wycena końcowa Bieżąca cena akcji Różnica (PLN) Rożnica (% obecnej ceny) Waga Wycena 75% 5,53 25% 3,50 5,02 5,19-0,17-3,24% Źródło: opracowanie własne Wycena końcowa jest średnią ważoną metod porównawczej (25% wagi) i DCF (75% wagi) a jej wynik wynosi 5,02 PLN. Jest to o 3,24% niższa cena, niż obecnie notowana na GPW. Zastosowane wagi wiążą się z istotności otrzymanych wyników. Wycena DCF opiera się na względnie realistycznym wariancie, więc jest również dość bardzo prawdopodobne, iż cena akcji będzie się kształtowała na wyższym poziomie (chociażby ze względu na poprawę koniunktury i popytu globalnego w zakresie produkcji opon oraz polistyrenu).

19 6. Podsumowanie. Grupa kapitałowa Synthos jest niekwestionowanym liderem branży chemicznej w Polsce oraz jednym z czołowych producentów kauczuków w Europie. W swojej działalności wyodrębnia cztery główne segmenty: tworzywa styrenowe, kauczuki i lateksy, dyspersje winylowe, energetyka. Wyniki w branży chemicznej w znacznym stopniu uzależnione są od ogólnej sytuacji gospodarczej. Szczególny wpływ ma tu branża motoryzacyjna, która generuje największy popyt na tworzywa sztuczne. Należy również zwrócić uwagę na silne powiązanie cen surowców wykorzystywanych przy produkcji z cenami ropy naftowej. Obecnie zdecydowanie największy udział w kosztach ponoszonych przez spółkę przypada na koszty zużytych materiałów. Wobec powyższego, nawet niewielkie wahania ceny ropy znacząco wpływają na uzyskiwane przez przedsiębiorstwo marże, a co za tym idzie na jego wyniki. Funkcjonowanie w branży silnie skorelowanej z sytuacją gospodarczą wymusza na zarządzie spółki skierowanie szczególnej uwagi na otoczenie biznesowe grupy kapitałowej. Jedną z silnych stron spółki jest jej częściowa integracja pionowa (Butadien Kralupy), dzięki której Synthos może wytwarzać na własne potrzeby jeden z ważniejszych surowców do produkcji kauczuków butadien. Nie bez znaczenia pozostaje również szybkie reagowanie na pojawiające się szanse i zagrożenia. Odpowiednie wykorzystanie zachodzącej obecnie rewolucji łupkowej, czy też dynamicznego rozwoju technik przerobu biomasy może mieć istotny wpływ na rozkład sił w szeroko rozumianej branży chemicznej. Z drugiej strony jednak, istnieje znaczące zagrożenie ze strony tanich substytutów, czy też występujących na rynku krótkookresowych nierównowag. Reasumując, istnieje wiele czynników mogących wpłynąć na wyniki oraz pozycję grupy Kapitałowej Synthos na rynku europejskim. Zdecydowanie największe znaczenie będzie miała koniunktura w branży chemicznej, wynikająca przede wszystkim z sytuacji kształtujących się na rynku motoryzacyjnym oraz gospodarkach poszczególnych krajów.

20 Studenckie Koło Naukowe Finansów Sekcja analityczno-inwestycyjna: Damian Pyśk - Koordynator projektu. Maciej Sycewicz - Koordynator sekcji. Współtwórcy: Przemysław Adamek Michał Kajetan Dobrzaniecki Raport sporządzony został przez członków Studenckiego Koła Naukowego Finansów WZ UW i ma charakter wyłącznie edukacyjny. Nie stanowi on rekomendacji w rozumieniu rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców a zamieszczone w nim informacje, komentarze i opinie nie stanowią porad inwestycyjnych, rekomendacji lub ofert zakupu lub sprzedaży instrumentów finansowych a także nie są analizami inwestycyjnymi lub analizami finansowymi, o których mowa w ustawie z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi.