Dziennik Ekonomiczny Analizy Makroekonomiczne 21 października 2015 Przegląd wydarzeń gospodarczych POL: Kondycja sektora przedsiębiorstw w III kw. br. pozostawała dobra i stabilna, mimo niewielkiego obniżenia optymizmu ocen sytuacji ekonomicznej ankietowanych firm. Spadek ten można jednak wiązać z sierpniową suszą, która spowodowała problemy zwłaszcza w energetyce, a której skutki powinny być przejściowe. Na krótkotrwały charakter pogorszenia wskazują prognozy na IV kw. br., sugerujące wzrost sprzedaży, zatrudnienia oraz płac. Po kilku kwartałach pogarszających się prognoz popytu, oczekiwania na IV kw. poprawiły się. Towarzyszył im wzrost stopnia wykorzystania mocy produkcyjnych, dalsze osłabienie bariery popytu oraz zmniejszenie się problemów z tytułu nadmiernych zapasów. Nie widać przy tym, jak na razie, negatywnego wpływu zaburzeń na rynku chińskim na perspektywy sprzedaży. [raport NBP, 2015-10-20] POL: Wartość rynku leasingu w 3q2015 wzrosła o 15,7% r/r (do 11,9 mld zł) vs. 13,3% r/r w 1h2015. (Związek Polskiego Leasingu) [PAP, 2015-10-20] CHN: PKB Chin w 3q2015 wzrósł o 6,9% r/r vs. 7,0% r/r w 2q (konsensus 6,8% r/r). [Reuters, 2015-10-19] POL: Bank centralny może być bardziej aktywny, jeśli chodzi o wspieranie kredytowania sektora małych i średnich przedsiębiorstw. (A. Kaźmierczak, członek RPP) [PAP, 2015-10-16] POL: Jest możliwe, aby w 2016 r. dochody budżetu z tytułu uszczelnienia systemu podatkowego wzrosły o ok. 30 mld zł. (B. Szydło, posłanka PiS) [PAP, 2015-10-15] POL: Oprócz restrukturyzacji spółek, plan dla górnictwa opiera się na integracji kopalń z energetyką, zwiększeniu popytu na węgiel i rozwijaniu regionu. (A. Czerwiński, minister skarbu) [PAP, 2015-10-15] USA: Sytuacja na rynku pracy nadal się poprawia, choć ma to niewielki wpływ na wzrost płac, a sektor przemysłu odczuwa negatywne skutki umocnienia dolara. (Beżowa Księga Fed) [Reuters, 2015-10-14] EUR: Rosja uważa wejście Arabii Saudyjskiej na rynek naftowy Europy za wyzwanie. (A. Nowak, minister energetyki Rosji) [PAP, 2015-10-14] UE: KE przyjęła nową strategię handlową zakładającą większą otwartość podczas negocjacji porozumień, kierowanie się w nich nie tylko interesem ekonomicznym, ale i wartościami unijnymi, nacisk położono także na mobilność, usługi oraz energię. [PAP, 2015-10-14] UE: We wrześniu do UE trafiło ok. 170 tys. imigrantów o nieuregulowanym statusie wobec ok. 190 tys. w sierpniu. (Frontex) [Reuters, 2015-10-13] POL: Aktywa TFI wzrosły we wrześniu do 231,8 mld zł, o +3,3% m/m wobec spadku o -0,4% m/m w sierpniu. [Analizy Online, 2015-10-12] POL: Jednoczesne wprowadzenie podatku bankowego i rozwiązań umożliwiających konwersję kredytów frankowych spowoduje, że początkowo niektóre banki mogą znaleźć się na granicy, jeśli chodzi o wypełnianie norm nadzorczych. Część z nich mogłaby być zmuszona do dokapitalizowania się albo do ograniczenia kredytowania. (J. Bartkiewicz, członek Zarządu NBP) [Reuters, 2015-10-12] Główny Ekonomista Radosław Bodys radoslaw.bodys@pkobp.pl tel. 22 521 80 84 Zespół Analiz Makroekonomicznych analizy.makro@pkobp.pl imie.nazwisko@pkobp.pl Piotr Bujak Starszy Ekonomista Kierownik Zespołu tel. 22 521 81 34 Marcin Czaplicki Ekonomista (ceny, zagranica) tel. 22 521 54 50 Michał Rot Ekonomista (sfera realna) tel. 22 580 34 22 Karolina Sędzimir Ekonomista (rynek pracy) tel. 22 521 81 28 2014 2015 Realny PKB (%) 3,4 3,5 Produkcja przemysł. (%) 3,4 5,6 Stopa bezrobocia (%) 11,5 10,0 Inflacja CPI (%) 0,0-0,9 Inflacja bazowa (%) 0,6 0,3 Podaż pieniądza M3 (%) 8,2 8,2 Saldo obrotów bieżących (% PKB) -2,0-0,5 Deficyt fiskalny (%PKB)* -3,2-3,3 Dług publiczny (%PKB)* 50,1 52,4 Stopa referencyjna (%) 2,00 1,50 EUR-PLN 4,26 4,27 Źródło: GUS, NBP, MF, Prognozy PKO BP (DAE); Prognozy PKO BP (BSR); *ESA2010. 1
Tygodniowy kalendarz makroekonomiczny Wskaźnik Godz. Kraj Poprzednie dane Konsensus Odczyt/ PKO BP Komentarz Piątek, 16 października Inflacja HICP (wrz., ost.) 11:00 EMU 0,1% r/r -0,2% r/r -0,1% r/r Spadek inflacji m.in. wskutek dalszego spadku cen ropy. Inflacja bazowa 14:00 POL 0,4% r/r 0,4% r/r 0,2% r/r Zatrudnienie w przedsiębiorstwach Wynagrodzenie w przedsiębiorstwach Spadek inflacji bazowej wskutek spadku cen w łączności oraz w rekreacji i kulturze (darmowe podręczniki dla większej liczby klas). 14:00 POL 1,0% r/r 1,0% r/r 1,0% r/r Obserwowane jest dalsze ożywienie na rynku pracy, przy stabilnym 14:00 POL 3,4% r/r 3,4% r/r 4,1% r/r wzroście zatrudnienia i przyspieszeniu płac. Produkcja przemysłowa 15:15 USA -0,1% m/m -0,2% m/m -0,2% m/m Zgodny z przewidywaniami miesięczny spadek produkcji w USA we wrześniu. Indeks Uniwersytetu Michigan (paź., wst.) Poniedziałek, 19 października 15:55 USA 87,2 pkt. 88,5 pkt. 92,1 pkt. Silniejsza od oczekiwań poprawa nastrojów konsumentów w USA. Produkcja przemysłowa 14:00 POL 5,3% r/r 4,0% r/r 4,1% r/r Sprzedaż detaliczna 14:00 POL -0,3% r/r 1,4% r/r 0,1% r/r Inflacja PPI 14:00 POL -2,7% r/r -2,8% r/r -2,9% r/r Wtorek, 20 października Posiedzenie MNB 14:00 HUN 1,35% 1,35% 1,35% Liczba pozwoleń na budowę domów Liczba rozpoczętych budów domów Czwartek, 22 października 14:30 USA 1,161 mln 1,160 mln 1,103 mln 14:30 USA 1,132 mln 1,150 mln 1,206 mln Posiedzenie EBC 13:45 EMU 0,05% 0,05% 0,05% Wnioski o zasiłek dla bezrobotnych 14:30 USA 255 tys. 260 tys. -- Sprzedaż domów na rynku wtórnym Piątek, 23 października Stabilizacja trendu w przemyśle w okolicach 4%, sprzedaż detaliczna, mimo odbicia realnego wzrostu w okolice 3%, utrzymuje się w okolicach zera wskutek deflacji. Spadek wskaźnika wskutek obniżenia cen surowców. Narodowy Bank Węgier zakończył w lipcu cykl obniżek stóp procentowych, ale zadeklarował długie utrzymywanie łagodnej polityki pienięznej. Rynek nieruchomości w USA rozwija się silnie w ostatnich miesiącach. Przewidywany brak zmian parametrów polityki pieniężnej. Liczba wniosków o zasiłek dla bezrobotnych wykazuje stały trend spadkowy. 16:00 USA 5,31 mln 5,37 mln -- Rynek nieruchomości w USA rozwija się silnie w ostatnich miesiącach. PMI w przemyśle (paź., wst.) 03:45 CHN 47,2 pkt. -- -- PMI w przemyśle (paź., wst.) 09:55 GER 52,3 pkt. 51,7 pkt. -- PMI w przemyśle (paź., wst.) 10:00 EMU 52,0 pkt. 51,7 pkt. -- Oczekiwane nieznaczne pogorszenie nastrojów. Stopa bezrobocia rejestrowanego 10:00 POL 10,0% 9,9% 9,8% Kontynuacja spadkowego trendu bezrobocia (-1,7pp r/r). PMI w przemyśle (paź., wst.) 14:45 USA 53,1 pkt. 53,0 pkt. -- Przewidywana stabilizacja nastrojów. Źródło: GUS, NBP, Parkiet, Reuters, PKO Bank Polski. 2
Dane i prognozy makroekonomiczne 15-cze 15-lip 15-sie 15-wrz 3q14 4q14 1q15 2q15 2014 2015 Sfera realna PKB (% r/r) x x x x 3,3 3,3 3,6 3,3 3,4 3,5 Popyt krajowy (% r/r) x x x x 5,1 5,0 2,6 3,3 4,9 3,9 Spożycie indywidualne (% r/r) x x x x 3,2 3,0 3,1 3,0 3,1 3,2 Inwestycje w środki trwałe (% r/r) x x x x 9,2 8,6 11,4 6,4 9,2 8,6 Sprzedaż krajowa (% r/r)* x x x x 4,7 5,1 4,1 3,5 4,7 4,5 Zapasy (pkt. proc.) x x x x 0,4-0,1-1,5-0,2 0,4-0,6 Eksport netto (pkt. proc.) x x x x -1,6-1,5 1,1 0,0-1,4-0,1 Produkcja przemysłowa (% r/r) 7,4 3,8 5,3 4,1 1,8 3,1 5,1 4,2 3,4 5,6 Produkcja budow.-montażowa (% r/r) -2,5-0,1 4,8-2,5 1,1 1,0 1,4 2,4 3,6 x Sprzedaż detaliczna (% r/r) 3,8 1,2-0,3 0,1 1,8 1,3 0,6 1,4 3,3 x PKB (mld PLN) x x x x 427 476 418 434 1729 1792 Rynek pracy Stopa bezrobocia rejestrowanego^(%) 10,3 10,1 10,0 9,8 11,5 11,5 11,7 10,3 11,5 10,0 Zatrudnienie przedsiębiorstwa (% r/r) 0,9 0,9 1,0 1,0 0,8 0,9 1,2 1,0 0,6 0,9 Płace przedsiębiorstwa (% r/r) 2,5 3,3 3,4 4,1 3,3 3,3 3,9 3,1 3,7 3,6 Procesy inflacyjne Inflacja CPI (% r/r) -0,8-0,7-0,6-0,8-0,3-1,0-1,5-0,8 0,0-0,9 Inflacja bazowa (% r/r) 0,2 0,4 0,4 0,2 0,5 0,5 0,2 0,2 0,6 0,3 15% średnia obcięta (% r/r) -0,2 0,0 0,0-0,1 0,0-0,4-0,4-0,2 0,2 x Inflacja PPI (% r/r) -1,6-1,8-2,7-2,9-1,9-2,5-2,4-1,6-1,5-1,8 Agregaty monetarne^ Podaż pieniądza M3 (mld PLN) 1078,9 1088,1 1095,4 1107,7 1020,7 1059,2 1066,4 1078,9 1059,2 1146,5 Podaż pieniądza M3 (% r/r) 8,3 8,6 7,3 8,4 7,8 8,2 8,8 8,3 8,2 8,2 Podaż pieniądza M3 realnie (% r/r) 9,1 9,3 7,9 9,2 8,1 9,2 10,1 9,1 9,2 8,1 Kredyty ogółem (mld PLN) 1053,8 1052,8 1061,9 1067,8 996,4 1009,6 1032,7 1053,8 1007,2 1073,1 Kredyty ogółem (% r/r) 7,6 7,5 7,2 7,2 5,4 7,1 7,4 7,6 6,8 6,6 Depozyty ogółem (mld PLN) 989,0 991,8 1004,2 1009,5 953,3 972,3 989,1 989,0 972,3 1029,2 Depozyty ogółem (% r/r) 5,8 5,9 5,1 5,9 6,9 9,3 8,9 5,8 9,3 5,9 Bilans płatniczy Rachunek obrotów bieżących (%PKB) -0,4-0,4-0,3-0,3-2,3-2,0-1,3-0,4-2,0-0,5 Bilans handlowy (% PKB) 0,1 0,0 0,1 0,1-0,5-0,8-0,2 0,1-0,4 0,0 Bezpośrednie inwestycje zagr. (%PKB) 1,3 1,7 1,2 1,6 2,1 2,0 1,6 1,3 1,5 1,6 Polityka fiskalna Deficyt fiskalny (% PKB) x x x x x x x x -3,2-3,3 Dług publiczny (% PKB) x x x x x x x x 50,1 52,4 Polityka pieniężna Stopa referencyjna NBP^ (%) 1,50 1,50 1,50 1,50 2,50 2,00 1,50 1,50 2,00 1,50 Stopa lombardowa^ (%) 2,50 2,50 2,50 2,50 4,00 3,00 2,50 2,50 3,00 2,50 Stopa depozytowa^ (%) 0,50 0,50 0,50 0,50 1,00 1,00 0,50 0,50 1,00 0,50 WIBOR 3M x^ (%) 1,72 1,72 1,72 1,73 2,28 2,06 1,65 1,72 2,06 1,70 WIBOR 3M x^ realnie (%)** 2,52 2,52 2,42 2,53 2,58 3,06 3,15 2,52 3,06 1,60 Kursy walutowe^x EUR-PLN 4,19 4,15 4,23 4,24 4,18 4,26 4,09 4,19 4,26 4,27 USD-PLN 3,77 3,79 3,78 3,78 3,30 3,51 3,81 3,77 3,51 3,88 CHF-PLN 4,02 3,94 3,92 3,88 3,46 3,54 3,91 4,02 3,54 3,88 EUR-USD 1,12 1,09 1,12 1,12 1,26 1,21 1,07 1,12 1,21 1,10 Źródło: GUS, NBP, PKO Bank Polski, x prognoza PKO BP BSR, *popyt krajowy z wyłączeniem zapasów, **deflowane bieżącą stopą inflacji CPI; ^ wartość na koniec okresu, w trakcie rewizji. 3
Polityka pieniężna Członkowie RPP Jastrzębiomierz* Wybrane wypowiedzi A. Rzońca 1,1 Dzięki temu, że polska gospodarka jest niemal idealnie zrównoważona, w polityce pieniężnej nie ma potrzeby żadnych gwałtownych ruchów. ( ) Niemniej tę równowagę trzeba pielęgnować. RPP kolejnej kadencji powinna jak najszybciej rozpocząć proces normalizacji stóp procentowych. Wtedy proces ten będzie stopniowy, a wywołane nim dostosowania w gospodarce nie będą rodzić dużych kosztów. (20.10.2015, Reuters/Puls Biznesu/ISBnews) A. Kaźmierczak 1,1 Inwestorzy mają zwyczaj zachowania stadnego, łącznego traktowania sytuacji w Polsce z całym obszarem +emerging markets+. Splot tych czynników skłania nas do tego, żeby utrzymywać nadal obecny poziom stóp procentowych, który podtrzymuje jednak stabilność finansową oraz ma pozytywny wpływ na kurs złotego. ( ) Kolejne ruchy na stopach będą już zadaniem następnej Rady. (16.10.2015, PAP) J. Winiecki 1,0 Przestałem głosować za dalszymi obniżkami już kilka miesięcy temu. Stopa procentowa - przy zerowej inflacji - na poziomie ok. 2,5-3% jest właściwa ( ). Inflacja przez wiele najbliższych lat będzie kształtować się w granicach zera. Nie pomoże tu ani polityka monetarna, ani fiskalna: doświadczenia ostatnich lat USA i Japonii dowodzą tego w sposób jednoznaczny." (08.12.2014, Bloomberg Businessweek) A. Glapiński 0,8 W projekcji nie będzie żadnych sygnałów skłaniających do poważnej zmiany polityki monetarnej. To oczywiście wydłuża okres stabilnych stóp procentowych i oznacza, że mogą pozostać na rekordowo niskim poziomie przez cały 2016 r., a nawet dłużej. (11.06.2015, Reuters) J. Hausner 0,3 Jeżeli dziś ktoś buduje swój rachunek ekonomiczny w oparciu o założenie trwałości obecnego poziomu stóp, to co do poziomu nominalnego można być moim zdaniem spokojnym mniej więcej w perspektywie roku. Jednak później nowa RPP z całą pewnością będzie musiała rozważać wzrost stóp. I to uczestnicy rynku muszą brać pod uwagę w swoich kalkulacjach. (22.06.2015, PAP) M. Belka -0,2 Nie wiemy, jak będzie się kształtowała sytuacja gospodarcza. Zagadką jest też przyszła Rada. Niczego wykluczać nie można, ale ja nie sądzę, żeby polityka pieniężna dzisiaj mogła być w sposób zauważalny modyfikowana. (06.10.2015, PAP). A. Zielińska- Głębocka -0,6 Jest pewien poziom stóp procentowych, który nie powoduje narastania nierównowag. (...) Jeśli ta nasza stopa (...) nie spowodowała głębokich nierównowag wewnętrznych i zewnętrznych, to można powiedzieć, że nasza polityka była efektywna. (06.10.2015, PAP) E. Chojna-Duch -1,2 Rada podtrzymuje swoje wcześniejsze stanowisko, że nie widzi wystarczających podstaw, aby zaostrzać bądź luzować politykę pieniężną. (15.10.2015, PAP) J. Osiatyński -1,5 Dobrze byłoby zbadać warunki i przestrzeń do obniżek. ( ) Jak ją badamy, to ta skuteczność, efektywność tych działań nie byłaby istotna zarówno dla dynamiki wzrostu, jak i cen. ( ) W miarę, jak to badamy, tym bardziej przesłanki, by podjąć tego typu decyzję, wydają mi się wątpliwe, przynajmniej w tej chwili. (06.10.2015, PAP) A. Bratkowski -1,7 Umocnienie złotego teraz wydaje się pociągać za sobą mniejsze ryzyko, bo nadal jest sporo miejsca na aprecjację niezagrażającą rentowności eksportu, a poprawa koniunktury w UE będzie wspierała wzrost eksportu. ( ) Moim zdaniem jedynym uzasadnieniem dla obniżek mogłoby być kolejne osłabienie koniunktury w UE, połączone z jeszcze silniejszym, niż obecnie oczekuję, spowolnieniem inwestycji. (30.03.2015, PAP) * im wyższy wskaźnik tym bardziej jastrzębie poglądy. Metodologia: na podstawie wyników głosowań za każdy głos odbiegający od decyzji RPP dot. stopy referencyjnej przyznano +1 lub -1 w zależności od kierunku głosowania odpowiednio bardziej jastrzębiego lub bardziej gołębiego. Dodatkowo przyznano +0,5 lub -0,5 za każdy głos odbiegający od decyzji RPP dot. istotnej zmiany nastawienia lub zmiany stopy rezerwy obowiązkowej. Ważone czasem wartości zostały wyrażone w punktach odchylenia standardowego. Wskaźnik opracowano na podstawie Raportów o inflacji. Stopy procentowe prognozy PKO BP vs. oczekiwania rynkowe 1M 2M 3M 4M 5M 6M 7M 8M 9M Data 20-paź 20-lis 20-gru 20-sty 20-lut 20-mar 20-kwi 20-maj 20-cze 20-lip WIBOR 3M/FRA 1,73 1,71 1,68 1,68 1,64 1,59 1,56 1,53 1,52 1,51 implikowana zmiana (p. b.) -0,02-0,05-0,05-0,09-0,14-0,17-0,20-0,21-0,22 Posiedzenie RPP 06-paź 04-lis 02-gru 14-sty 03-lut 02-mar 06-kwi 13-maj 8-cze 6-lip prognoza PKO BP* 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 wycena rynkowa* 1,48 1,45 1,45 1,41 1,36 1,33 1,30 1,29 1,28 WIBOR 3M na ostatnim fixingu, transakcje FRA oparte na stawce WIBOR 3M za kolejne okresy, w punktach bazowych, *prognoza PKO BP stopy referencyjnej NBP. 4
Stopy NBP prognoza PKO BP vs. oczekiwania rynkowe Nominalne i realne rynkowe stopy procentowe w Polsce 2,75 2,50 2,25 % oczekiwania rynkowe (FRA) prognoza PKO BP 8 6 % 2,00 4 1,75 3 miesiące temu 1,50 1,25 obecnie 1,00 paź-14 kwi-15 paź-15 kwi-16 2 0 WIBOR 3M WIBOR deflowany bieżącą inflacją CPI -2 WIBOR deflowany inflacją CPI (t+12) sty-03 sty-05 sty-07 sty-09 sty-11 sty-13 sty-15 Rynek pieniężny główne stopy procentowe Dynamika cen wybranych surowców (w PLN) 8 6 % 50 25 % r/r GSCI rolnictwo GSCI GSCI ropa 4 0 2-25 WIBOR 3M POLONIA st. referencyjna NBP 0 sty-03 sty-05 sty-07 sty-09 sty-11 sty-13 sty-15-50 lip-11 sty-12 lip-12 sty-13 lip-13 sty-14 lip-14 sty-15 lip-15 Realny efektywny kurs PLN (REER) i długookresowy trend Bilateralne kursy PLN vs. EUR, USD i CHF 125 4,6 4,5 2003-2010 = 100 115 4,4 4,0 105 4,2 3,5 95 85 REER 5-letnia średnia krocząca ap recjacja 75 sty-03 sty-05 sty-07 sty-09 sty-11 sty-13 sty-15 4,0 EUR/PLN (L) USD/PLN (P) CHF/PLN (P) 3,8 sty-10 sty-11 sty-12 sty-13 sty-14 sty-15 3,0 2,5 Źródło: Datastream, Eurostat, obliczenia własne. 5
Polska w makro-pigułce Sfera realna - realny PKB (%) 3,4 3,5 Procesy inflacyjne 2014 2015 Komentarz - inflacja CPI (%) 0,0-0,9 Agregaty monetarne - podaż pieniądza M3 (%) 8,2 8,2 Handel zagraniczny - saldo obrotów bieżących (% PKB) -2,0-0,5 Polityka fiskalna - deficyt fiskalny (% PKB) -3,2-3,3 Polityka pieniężna - stopa referencyjna NBP (%) 2,00 1,50 Źródło: GUS, NBP, Eurostat, PKO Bank Polski. Zagranica w makro-pigułce USA - realny PKB (%) 2,4 2,2 - inflacja CPI (%) 1,6 0,1 2014 2015 Komentarz Strefa euro - realny PKB (%) 0,9 1,5 - inflacja CPI (%) 0,3 0,3 Chiny - realny PKB (%) 7,4 6,8 - inflacja CPI (%) 2,0 1,2 Źródło: FED, Eurostat, MFW, PKO Bank Polski. Brak wyraźnego przyspieszenia wzrostu w3q2015 jest rozczarowujący, a oczekiwane odbicie dynamiki PKB w II połowie br. staje się mniej prawdopodobne. W efekcie, nasza prognoza tegorocznego wzrostu PKB na poziomie 3,8% była zbyt optymistyczna i zrewidowaliśmy ją w dół do 3,5%. Inflacja CPI spadła we wrześniu do -0,8% r/r z -0,6% r/r w sierpniu. Prognozujemy, że w kolejnych miesiącach inflacja CPI powróci do trendu wzrostowego i znajdzie się nieznacznie powyżej zera na koniec roku. Przewidujemy stabilizację dynamiki podaży pieniądza (M3), przy szybszym wzroście gotówki w obiegu oraz nieco słabszym wzroście depozytów ogółem w warunkach ultraniskich stóp procentowych. Mimo kontynuacji pozytwnych trendów (niższy import ropy, zawężanie deficytu dochodów wskutek niższych płatności odsetkowych, przesunięcia wypłat dywidend oraz kumulacji płatności z UE) rewidujemy naszą prognoże salda CAB w dół ze względu na dużą skalę rewizji (-0,7% PKB w 2014 r.) wynikającą z włączenia działalności nielegalnej do szacunków. Niższy od planu deficyt fiskalny za 2014 r. co umożliwiło zdjęcie z Polski procedury nadmiernego deficytu oraz uwarunkowania polityczne stwarzają przestrzeń do złagodzenia polityki fiskalnej. Wydźwięk komunikatu i wypowiedzi na konferencji prasowej RPP po październikowym posiedzeniu potwierdzają, że Rada obecnej kadencji nie zamierza już dokonywać zmian parametrów polityki pieniężnej. W bazowym scenariuszu zakładamy, że stopy procentowe NBP pozostaną bez zmian do końca 2016 r., ale jeśli ryzyka dezinflacyjne związane z cenami ropy i dewaluacją CNY będą się materializować i inflacja CPI pozostanie poniżej zera do początku 2016 r., to nowa RPP może wznowić obniżki stóp procentowych (20-25% prawdopodobieństwa). Wzrost PKB w 2q2015 wyniósł przyspieszył do 3,7% k/k saar (po rewizji, vs. 0,6% k/k saar w 1q2015). Wprawdzie wzrost wciąż był hamowany przez wygaszanie inwestycji w przemyśle naftowym, ale lepsze od oczekiwań okazały się wydatki konsumentów (3,1% k/k saar), które stanowią około 2/3 amerykańskiego PKB. Pomimo mocnego USD nastąpiła również poprawa eksportu netto. Mimo solidnych danych, Fed nie podniósł stóp procentowych we wrześniu, ze względu m.in. na wydarzenia w otoczeniu zewnętrznym gospodarki USA. W 2q2015 dynamika PKB strefy euro wyniosła 0,4% k/k i 1,5% r/r w ujęciu rocznym najwięcej od 4 lat. Przyspieszeniu wzrostu w strefie euro sprzyjają: (1) ogłoszony przez EBC w styczniu program skupu obligacji (sprzyjający osłabieniu euro) oraz (2) spadek cen ropy. Pozytywny wpływ tych czynników stopniowo wygasa, a ryzykiem jest spowolnienie gospodarek wschodzących, na które relatywnie duża jest ekspozycja eksportowa strefy euro, głównie Niemiec. Wzrost PKB w 3q2015 spowolnił nieznacznie do 6,9% r/r, nieco poniżej celu władz na 7,0% r/r (tyle wzrost wyniósł w 1q i 2q), Nadal słabnie przemysł, ale pojawiają się oznaki ożywienia w sektorze budowlanym. Poluzowanie polityki pieniężnej i fiskalnej w ostatnich kwartałach oraz dewaluacja CNY powinny pozwolić na utrzymanie spowolnienia gospodarczego pod kontrolą i uniknięcie twardego lądowania. Niniejszy materiał ma charakter wyłącznie informacyjny, jest przeznaczony wyłącznie dla klientów Grupy PKO Banku Polskiego i nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy z dnia 23 kwietnia 1964 r. Kodeks Cywilny. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie mogą być traktowane, jako propozycja nabycia jakichkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego, podatkowego lub jako forma świadczenia pomocy prawnej. Grupa PKO BP SA dołożyła wszelkich starań, aby zamieszczone w niniejszym materiale informacje były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. Klienci Grupy PKO BP SA ponoszą odpowiedzialność za skutki swoich decyzji inwestycyjnych, podjętych z uwzględnieniem informacji zamieszczonych w niniejszym materiale. Niniejszy materiał został przygotowany i/lub przekazany przez Powszechną Kasę Oszczędności Bank Polski Spółka Akcyjna, zarejestrowany w Sądzie Rejonowym dla m.st. Warszawy w Warszawie, XIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego pod nr KRS 0000026438; NIP: 525-000-77-38 REGON: 016298263; kapitał zakładowy (kapitał wpłacony) 1 250 000 000 zł. 6