Dziennik Ekonomiczny Analizy Makroekonomiczne 13 października 215 Handel zagraniczny ponownie na plusie Dane GUS o handlu zagranicznym za okres styczeń-sierpień implikują nadwyżkę w obrocie towarami w sierpniu, co sugeruje, że środowa publikacja salda na rachunku obrotów bieżących może zaskoczyć in plus. Dane nie potwierdziły negatywnego sygnału w postaci lipcowego, skokowego spadku eksportu. Nie widać w nich niepokojących oznak osłabienia wzrostowego trendu eksportu, w szczególności do strefy euro. Dane GUS o handlu zagranicznym w okresie styczeń sierpień sugerują, że w sierpniu mieliśmy do czynienia z nadwyżką w handlu zagranicznym (szacujemy ją na EUR,3 mld, vs. oczekiwany przed publikacją deficyt -,5 mld EUR) co sugeruje, że środowe dane o saldzie na rachunku obrotów bieżących mogą zaskoczyć in plus. Wyniki handlu zagranicznego w samym sierpniu, implikowane ze skumulowanych danych GUS (zakładając brak istotnych rewizji w poprzednich miesiącach), nadal pokazują pozytywny obraz handlu zagranicznego. Skokowe osłabienie eksportu w lipcu miało najprawdopodobniej charakter przejściowy i mogło być związane z przesunięciami w wysyłce/płatnościach za towary między miesiącami, być może w związku z sytuacją w Grecji. Wskazywane jako przyczyna silnego spadku eksportu w lipcu załamanie dynamiki sprzedaży eksportowej telefonów (z udziałem w eksporcie na poziomie ok. 1%), nie tłumaczy wg naszych szacunków więcej niż 1% spadku całego eksportu w lipcu. Dynamika eksportu odbiła (częściowo jest to efekt niskiej bazy sprzed roku), sugerując, że trend wzrostowy eksportu nie uległ pogorszeniu. Ponadto, m.in. wskutek niższych zakupów ropy w sierpniu, dynamika importu była niższa niż eksportu, co w sumie przełożyło sie na nadwyżkę w obrotach towarowych. W strukturze geograficznej nadal rośnie solidnie eksport do krajów UE, czemu sprzyja przede wszystkim trwające ożywienie w strefie euro. Główny Ekonomista Radosław Bodys radoslaw.bodys@pkobp.pl tel. 22 521 8 84 Zespół Analiz Makroekonomicznych analizy.makro@pkobp.pl imie.nazwisko@pkobp.pl Piotr Bujak Starszy Ekonomista Kierownik Zespołu tel. 22 521 81 34 Marcin Czaplicki Ekonomista (ceny, zagranica) tel. 22 521 54 5 Michał Rot Ekonomista (sfera realna) tel. 22 58 34 22 Karolina Sędzimir Ekonomista (rynek pracy) tel. 22 521 81 28 214 215 Realny PKB (%) 3,4 3,5 Wykres dnia: Eksport, import i saldo obrotów towarowych 2 % r/r mld EUR 15 1 5-5 -1 Saldo handlowe (P) Eksport (L) Import (L) -15 sty 12 lip 12 sty 13 lip 13 sty 14 lip 14 sty 15 lip 15 Źródło: Eurostat, GUS, NBP, PKO Bank Polski. Dane sierpniowe szac. PKO. 1,5 1,,5, -,5-1, -1,5-2, Produkcja przemysł. (%) 3,4 5,6 Stopa bezrobocia (%) 11,5 1, Inflacja CPI (%), -,9 Inflacja bazowa (%),6,3 Podaż pieniądza M3 (%) 8,2 8,2 Saldo obrotów bieżących (% PKB) -1,4,5 Deficyt fiskalny (%PKB)* -3,2-3,3 Dług publiczny (%PKB)* 5,1 52,4 Stopa referencyjna (%) 2, 1,5 EUR-PLN 4,26 4,27 Źródło: GUS, NBP, MF, Prognozy PKO BP (DAE); Prognozy PKO BP (BSR); *ESA21. 1
13.1.215 Tygodniowy kalendarz makroekonomiczny Wskaźnik Godz. Kraj Poprzednie dane Konsensus Odczyt/ PKO BP Komentarz Piątek, 9 października Inflacja CPI (wrz.) 9: CZE,3% r/r,2% r/r,4% r/r Wtorek, 13 października Inflacja CPI (wrz., ost.) 8: GER,2% r/r,% r/r -- Środa, 14 października Stopa inflacji w regionie EŚiW będzie utrzymywać się na niskim poziomie na skutek utrzymywania się niskich cen ropy naftowej. Osłabienie inflacji w Niemczech przy spadku cen ropy Produkcja przemysłowa (sie.) 11: EMU,6% m/m -,5% m/m -- Oczekiwany spadek produkcji w strefie euro w sierpniu. Saldo rachunku obrotów bieżących (sie.) 14: POL -166 mln EUR -969 mln EUR -548 mln EUR Podaż pieniądza M3 (wrz.) 14: POL 7,3% r/r 7,7% r/r 7,8% r/r Czwartek, 15 października Inflacja CPI (wrz.) 14: POL -,6% r/r -,7% r/r -,8% r/r Przewidywane osłabienie deficytu na rachunku obrotów bieżących w sierpniu. Przyspieszenie dynamiki M3 przy szybszym wzroście depozytów i gotówki w obiegu. Oczekujemy pogłębienia deflacji do poziomu wskazanego przez odczyt flash. Inflacja CPI (wrz.) 14:3 USA,2% r/r -,2% r/r -- Deflacja w USA wskutek m.in. spadku cen ropy. Wnioski o zasiłek dla bezrobotnych 14:3 USA 263 tys. 265 tys. -- Piątek, 16 października Liczba wniosków o zasiłek dla bezrobotnych wykazuje stały trend spadkowy. Inflacja HICP (wrz., ost.) 11: EMU,1% r/r -,2% r/r -- Osłabienie inflacji m.in. wskutek dalszego spadku cen ropy. Inflacja bazowa (wrz.) 14: POL,4% r/r,4% r/r,4% r/r Przewidywana stabilizacja inflacji bazowej. Zatrudnienie w przedsiębiorstwach (wrz.) Wynagrodzenie w przedsiębiorstwach (wrz.) 14: POL 1,% r/r 1,% r/r 1,% r/r 14: POL 3,4% r/r 3,4% r/r 3,3% r/r Przewidywane dalsze ożywienie na rynku pracy, przy stabilnym wzroście zatrudnienia i płac. Produkcja przemysłowa (wrz.) 15:15 USA -,4% m/m,1% m/m -- Nieznaczny wzrost produkcji w USA we wrześniu. Indeks Uniwersytetu Michigan (paź., wst.) Źródło: GUS, NBP, Parkiet, Reuters, PKO Bank Polski. 15:55 USA 87,2 pkt. 88,1 pkt. -- Oczekiwana nieznaczna poprawa nastrojów konsumentów w USA. 2
13.1.215 Dane i prognozy makroekonomiczne 15-cze 15-lip 15-sie 15-wrz 3q14 4q14 1q15 2q15 214 215 Sfera realna PKB (% r/r) x x x x 3,3 3,3 3,6 3,3 3,4 3,5 Popyt krajowy (% r/r) x x x x 5,1 5, 2,6 3,3 4,9 3,9 Spożycie indywidualne (% r/r) x x x x 3,2 3, 3,1 3, 3,1 3,2 Inwestycje w środki trwałe (% r/r) x x x x 9,2 8,6 11,4 6,4 9,2 8,6 Sprzedaż krajowa (% r/r)* x x x x 4,7 5,1 4,1 3,5 4,7 4,5 Zapasy (pkt. proc.) x x x x,4 -,1-1,5 -,2,4 -,6 Eksport netto (pkt. proc.) x x x x -1,6-1,5 1,1, -1,4 -,1 Produkcja przemysłowa (% r/r) 7,4 3,8 5,3 3,3 1,8 3,1 5,1 4,2 3,4 5,6 Produkcja budow.-montażowa (% r/r) -2,5 -,1 4,8 1,2 1,1 1, 1,4 2,4 3,6 x Sprzedaż detaliczna (% r/r) 3,8 1,2 -,3 1,5 1,8 1,3,6 1,4 3,3 x PKB (mld PLN) x x x x 427 476 418 434 1729 1792 Rynek pracy Stopa bezrobocia rejestrowanego^(%) 1,3 1,1 1, 9,8 11,5 11,5 11,7 1,3 11,5 1, Zatrudnienie przedsiębiorstwa (% r/r),9,9 1, 1,,8,9 1,2 1,,6,9 Płace przedsiębiorstwa (% r/r) 2,5 3,3 3,4 3,3 3,3 3,3 3,9 3,1 3,7 3,6 Procesy inflacyjne Inflacja CPI (% r/r) -,8 -,7 -,6 -,8 -,3-1, -1,5 -,8, -,9 Inflacja bazowa (% r/r),2,4,4,4,5,5,2,2,6,3 15% średnia obcięta (% r/r) -,2,, x, -,4 -,4 -,2,2 x Inflacja PPI (% r/r) -1,6-1,8-2,7-2,9-1,9-2,5-2,4-1,6-1,5-1,8 Agregaty monetarne^ Podaż pieniądza M3 (mld PLN) 178,9 188,1 195,4 111,9 12,7 159,2 166,4 178,9 159,2 1146,5 Podaż pieniądza M3 (% r/r) 8,3 8,6 7,3 7,8 7,8 8,2 8,8 8,3 8,2 8,2 Podaż pieniądza M3 realnie (% r/r) 9,1 9,3 7,9 8,6 8,1 9,2 1,1 9,1 9,2 8,1 Kredyty ogółem (mld PLN) 153,8 152,8 161,9 167,8 996,4 19,6 132,7 153,8 17,2 173,1 Kredyty ogółem (% r/r) 7,6 7,5 7,2 7,2 5,4 7,1 7,4 7,6 6,8 6,6 Depozyty ogółem (mld PLN) 989, 991,8 14,2 19,5 953,3 972,3 989,1 989, 972,3 129,2 Depozyty ogółem (% r/r) 5,8 5,9 5,1 5,9 6,9 9,3 8,9 5,8 9,3 5,9 Bilans płatniczy Rachunek obrotów bieżących (%PKB) -,1 -,3 -,2, -1,3-1,4 -,6 -,1-1,4,5 Bilans handlowy (% PKB),6,5,4,6 -,1 -,4,4,6 -,4 1,2 Bezpośrednie inwestycje zagr. (%PKB) 1,5 1,9 1,7 2,1 1,2 1,4 1,2 1,5 1,5 1,6 Polityka fiskalna Deficyt fiskalny (% PKB) x x x x x x x x -3,2-3,3 Dług publiczny (% PKB) x x x x x x x x 5,1 52,4 Polityka pieniężna Stopa referencyjna NBP^ (%) 1,5 1,5 1,5 1,5 2,5 2, 1,5 1,5 2, 1,5 Stopa lombardowa^ (%) 2,5 2,5 2,5 2,5 4, 3, 2,5 2,5 3, 2,5 Stopa depozytowa^ (%),5,5,5,5 1, 1,,5,5 1,,5 WIBOR 3M x^ (%) 1,72 1,72 1,72 1,73 2,28 2,6 1,65 1,72 2,6 1,7 WIBOR 3M x^ realnie (%)** 2,52 2,52 2,42 2,53 2,58 3,6 3,15 2,52 3,6 1,6 Kursy walutowe^x EUR-PLN 4,19 4,15 4,23 4,24 4,18 4,26 4,9 4,19 4,26 4,27 USD-PLN 3,77 3,79 3,78 3,78 3,3 3,51 3,81 3,77 3,51 3,88 CHF-PLN 4,2 3,94 3,92 3,88 3,46 3,54 3,91 4,2 3,54 3,88 EUR-USD 1,12 1,9 1,12 1,12 1,26 1,21 1,7 1,12 1,21 1,1 Źródło: GUS, NBP, PKO Bank Polski, x prognoza PKO BP BSR, *popyt krajowy z wyłączeniem zapasów, **deflowane bieżącą stopą inflacji CPI; ^ wartość na koniec okresu, w trakcie rewizji. 3
13.1.215 Polityka pieniężna Członkowie RPP Jastrzębiomierz* Wybrane wypowiedzi A. Rzońca 1,1 Ze zbyt niskim poziomem stóp procentowych wiąże się ryzyko nie tylko powstania nierównowag zagrażających stabilności makroekonomicznej, ale i osłabienia wzrostu produktu potencjalnego. ( ) Uważam, że im prędzej rozpocznie się normalizacja poziomu stóp procentowych w Polsce, tym lepiej. Z tak niskim poziomem stóp procentowych, jaki mamy, wiąże się ryzyko podcięcia równowagi makroekonomicznej, w jakiej znajduje się polska gospodarka (17.6.215, Reuters) A. Kaźmierczak 1,1 Do końca 217 roku nie będzie potrzeby, aby zmieniać stopy procentowe w Polsce, gdyż na horyzoncie nie widać, żeby inflacja miała osiągnąć cel NBP 2,5%. ( ) Obecny poziom stóp NBP jest właściwy, ponieważ pomaga przełamać deflację, utrzymać wzrost PKB blisko potencjału oraz pozwala złotemu pozostać stabilnym." (17.7.215, PAP) J. Winiecki 1, Przestałem głosować za dalszymi obniżkami już kilka miesięcy temu. Stopa procentowa - przy zerowej inflacji - na poziomie ok. 2,5-3% jest właściwa ( ). Inflacja przez wiele najbliższych lat będzie kształtować się w granicach zera. Nie pomoże tu ani polityka monetarna, ani fiskalna: doświadczenia ostatnich lat USA i Japonii dowodzą tego w sposób jednoznaczny." (8.12.214, Bloomberg Businessweek) A. Glapiński,8 W projekcji nie będzie żadnych sygnałów skłaniających do poważnej zmiany polityki monetarnej. To oczywiście wydłuża okres stabilnych stóp procentowych i oznacza, że mogą pozostać na rekordowo niskim poziomie przez cały 216 rok, a nawet dłużej. (11.6.215, Reuters) J. Hausner,3 Jeżeli dziś ktoś buduje swój rachunek ekonomiczny w oparciu o założenie trwałości obecnego poziomu stóp, to co do poziomu nominalnego można być moim zdaniem spokojnym mniej więcej w perspektywie roku. Jednak później nowa RPP z całą pewnością będzie musiała rozważać wzrost stóp. I to uczestnicy rynku muszą brać pod uwagę w swoich kalkulacjach. (22.6.215, PAP) M. Belka -,2 Nie wiemy, jak będzie się kształtowała sytuacja gospodarcza. Zagadką jest też przyszła Rada. Niczego wykluczać nie można, ale ja nie sądzę, żeby polityka pieniężna dzisiaj mogła być w sposób zauważalny modyfikowana. (6.1.215, PAP). A. Zielińska- Głębocka -,6 Jest pewien poziom stóp procentowych, który nie powoduje narastania nierównowag. (...) Jeśli ta nasza stopa (...) nie spowodowała głębokich nierównowag wewnętrznych i zewnętrznych, to można powiedzieć, że nasza polityka była efektywna. (6.1.215, PAP) E. Chojna-Duch -1,2 Polityka pieniężna powinna pozostać na niezmienionym poziomie do końca kadencji, zgodnie z zapowiedziami Rady. (9.1.215, Reuters) J. Osiatyński -1,5 Dobrze byłoby zbadać warunki i przestrzeń do obniżek. ( ) Jak ją badamy, to ta skuteczność, efektywność tych działań nie byłaby istotna zarówno dla dynamiki wzrostu, jak i cen. ( ) W miarę, jak to badamy, tym bardziej przesłanki, by podjąć tego typu decyzję, wydają mi się wątpliwe, przynajmniej w tej chwili. (6.1.215, PAP) A. Bratkowski -1,7 Umocnienie złotego teraz wydaje się pociągać za sobą mniejsze ryzyko, bo nadal jest sporo miejsca na aprecjację niezagrażającą rentowności eksportu, a poprawa koniunktury w UE będzie wspierała wzrost eksportu. ( ) Moim zdaniem jedynym uzasadnieniem dla obniżek mogłoby być kolejne osłabienie koniunktury w UE, połączone z jeszcze silniejszym, niż obecnie oczekuję, spowolnieniem inwestycji. (3.3.215, PAP) * im wyższy wskaźnik tym bardziej jastrzębie poglądy. Metodologia: na podstawie wyników głosowań za każdy głos odbiegający od decyzji RPP dot. stopy referencyjnej przyznano +1 lub -1 w zależności od kierunku głosowania odpowiednio bardziej jastrzębiego lub bardziej gołębiego. Dodatkowo przyznano +,5 lub -,5 za każdy głos odbiegający od decyzji RPP dot. istotnej zmiany nastawienia lub zmiany stopy rezerwy obowiązkowej. Ważone czasem wartości zostały wyrażone w punktach odchylenia standardowego. Wskaźnik opracowano na podstawie Raportów o inflacji. Stopy procentowe prognozy PKO BP vs. oczekiwania rynkowe 1M 2M 3M 4M 5M 6M 7M 8M 9M Data 12-paź 12-lis 12-gru 12-sty 12-lut 12-mar 12-kwi 12-maj 12-cze 12-lip WIBOR 3M/FRA 1,73 1,69 1,69 1,66 1,61 1,57 1,53 1,51 1,5 1,49 implikowana zmiana (p. b.) -,4 -,4 -,8 -,12 -,16 -,2 -,22 -,23 -,24 Posiedzenie RPP 6-paź 4-lis 2-gru 14-sty 3-lut 2-mar 6-kwi 13-maj 8-cze 6-lip prognoza PKO BP* 1,5 1,5 1,5 1,5 1,5 1,5 1,5 1,5 1,5 1,5 wycena rynkowa* 1,46 1,46 1,43 1,38 1,34 1,3 1,28 1,27 1,26 WIBOR 3M na ostatnim fixingu, transakcje FRA oparte na stawce WIBOR 3M za kolejne okresy, w punktach bazowych, *prognoza PKO BP stopy referencyjnej NBP. 4
13.1.215 Stopy NBP prognoza PKO BP vs. oczekiwania rynkowe Nominalne i realne rynkowe stopy procentowe w Polsce 2,75 2,5 2,25 % oczekiwania rynkowe (FRA) prognoza PKO BP 8 6 % 2, 4 1,75 3 miesiące temu 1,5 1,25 obecnie 1, paź-14 kwi-15 paź-15 kwi-16 2 WIBOR 3M WIBOR deflowany bieżącą inflacją CPI -2 WIBOR deflowany inflacją CPI (t+12) sty-3 sty-5 sty-7 sty-9 sty-11 sty-13 sty-15 Rynek pieniężny główne stopy procentowe Dynamika cen wybranych surowców (w PLN) 8 6 % 5 25 % r/r GSCI rolnictwo GSCI GSCI ropa 4 2-25 WIBOR 3M POLONIA st. referencyjna NBP sty-3 sty-5 sty-7 sty-9 sty-11 sty-13 sty-15-5 lip-11 sty-12 lip-12 sty-13 lip-13 sty-14 lip-14 sty-15 lip-15 Realny efektywny kurs PLN (REER) i długookresowy trend Bilateralne kursy PLN vs. EUR, USD i CHF 125 4,6 4,5 23-21 = 1 115 4,4 4, 15 4,2 3,5 95 85 REER 5-letnia średnia krocząca ap recjacja 75 sty-3 sty-5 sty-7 sty-9 sty-11 sty-13 sty-15 4, EUR/PLN (L) USD/PLN (P) CHF/PLN (P) 3,8 sty-1 sty-11 sty-12 sty-13 sty-14 sty-15 3, 2,5 Źródło: Datastream, Eurostat, obliczenia własne. 5
13.1.215 Polska w makro-pigułce Sfera realna - realny PKB (%) 3,4 3,5 Procesy inflacyjne 214 215 Komentarz - inflacja CPI (%), -,9 Agregaty monetarne - podaż pieniądza M3 (%) 8,2 8,2 Handel zagraniczny - saldo obrotów bieżących (% PKB) -1,4,5 Polityka fiskalna - deficyt fiskalny (% PKB) -3,2-3,3 Polityka pieniężna - stopa referencyjna NBP (%) 2, 1,5 Źródło: GUS, NBP, MF, PKO Bank Polski, Brak wyraźnego przyspieszenia wzrostu jest rozczarowujący, a oczekiwane odbicie dynamiki PKB w II połowie br. staje się mniej prawdopodobne. W efekcie, nasza prognoza tegorocznego wzrostu PKB na poziomie 3,8% była zbyt optymistyczna i zrewidowaliśmy ją w dół do 3,5%. Inflacja CPI spadła we wrześniu do -,8% r/r z -,6% r/r w sierpniu. Prognozujemy, że w kolejnych miesiącach inflacja CPI powróci do trendu wzrostowego i powróci powyżej zera na koniec roku. Przewidujemy stabilizację dynamiki podaży pieniądza (M3), przy szybszym wzroście gotówki w obiegu oraz nieco słabszym wzroście depozytów ogółem w warunkach ultraniskich stóp procentowych. Saldo rachunku obrotów bieżących (CAB) może się dalej poprawiać w 215 r. (do +,5% PKB) za sprawą: (1) taniej ropy, która poprawia saldo obrotów towarowych o 1,3-1,4% PKB oraz (2) zawężenia deficytu dochodów wskutek niższych płatności odsetkowych, przesunięcia wypłat dywidend oraz kumulacji płatności z UE. Niższy od planu deficyt fiskalny za 214 r. co umożliwiło zdjęcie z Polski procedury nadmiernego deficytu oraz uwarunkowania polityczne stwarzają przestrzeń do złagodzenia polityki fiskalnej. Wydźwięk komunikatu i wypowiedzi na konferencji prasowej RPP po październikowym posiedzeniu potwierdzają, że Rada obecnej kadencji nie zamierza już dokonywać zmian parametrów polityki pieniężnej. W bazowym scenariuszu zakładamy, że stopy procentowe NBP pozostaną bez zmian do końca 216 r., ale jeśli ryzyka dezinflacyjne związane z cenami ropy i dewaluacją CNY będą się materializować i inflacja CPI pozostanie poniżej zera do początku 216 r., to nowa RPP może wznowić obniżki stóp procentowych (2-25% prawdopodobieństwa). Zagranica w makro-pigułce USA - realny PKB (%) 2,4 2,2 - inflacja CPI (%) 1,6,1 214 215 Komentarz Strefa euro - realny PKB (%),9 1,5 - inflacja CPI (%),3,3 Chiny - realny PKB (%) 7,4 6,8 - inflacja CPI (%) 2, 1,2 Źródło: FED, Eurostat, MFW, PKO Bank Polski. Wzrost PKB w 2q215 wyniósł przyspieszył do 3,7% k/k saar (po rewizji, vs.,6% k/k saar w 1q215). Wprawdzie wzrost wciąż był hamowany przez wygaszanie inwestycji w przemyśle naftowym, ale lepsze od oczekiwań okazały się wydatki konsumentów (3,1% k/k saar), które stanowią około 2/3 amerykańskiego PKB. Pomimo mocnego USD nastąpiła również poprawa eksportu netto. Mimo solidnych danych, Fed nie podniósł stóp procentowych we wrześniu, ze względu m.in. na wydarzenia w otoczeniu zewnętrznym gospodarki USA. W 2q215 dynamika PKB strefy euro wyniosła,4% k/k, w ujęciu osiągając 1,5% r/r najwyżej od 4 lat. Czynnikami wspierającymi dalsze przyspieszenie wzrostu w strefie euro będą: (1) ogłoszony przez EBC w styczniu program skupu obligacji (sprzyjający osłabieniu euro) oraz (2) spadek cen ropy. Wzrost PKB w 2q215 wyniósł zgodnie z planem władz 7,% r/r, czyli tyle co w 1q, ale jego struktura staje się coraz bardziej niepokojąca słabnie przemysł i sektor budowlany. Aby osiągnąć cel na poziomie 7,% w całym roku, chińskie władze zdecydowały się m.in. na dewaluację juana i będą zapewne zmuszone do kolejnych działań stymulacyjnych. Niniejszy materiał ma charakter wyłącznie informacyjny, jest przeznaczony wyłącznie dla klientów Grupy PKO Banku Polskiego i nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy z dnia 23 kwietnia 1964 r. Kodeks Cywilny. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie mogą być traktowane, jako propozycja nabycia jakichkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego, podatkowego lub jako forma świadczenia pomocy prawnej. Grupa PKO BP SA dołożyła wszelkich starań, aby zamieszczone w niniejszym materiale informacje były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. Klienci Grupy PKO BP SA ponoszą odpowiedzialność za skutki swoich decyzji inwestycyjnych, podjętych z uwzględnieniem informacji zamieszczonych w niniejszym materiale. Niniejszy materiał został przygotowany i/lub przekazany przez Powszechną Kasę Oszczędności Bank Polski Spółka Akcyjna, zarejestrowany w Sądzie Rejonowym dla m.st. Warszawy w Warszawie, XIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego pod nr KRS 26438; NIP: 525--77-38 REGON: 16298263; kapitał zakładowy (kapitał wpłacony) 1 25 zł. 6