22 mar 13 22 kwi 13 20 maj 13 14 cze 13 10 lip 13 5 sie 13 30 sie 13 25 wrz 13 21 paź 13 18 lis 13 12 gru 13 15 sty 14 10 lut 14 6 mar 14 1 kwi 14 29 kwi 14 26 maj 14 20 cze 14 16 lip 14 11 sie 14 5 wrz 14 1 paź 14 27 paź 14 21 lis 14 17 gru 14 Strategia obligacyjna Podsumowanie ostatniej strategii W ciągu 186 dni portfela wzrosła o 2,24%. Wsparciem dla wyniku był wzrost cen obligacji znajdujących się w portfelu. Utrzymał się pozytywny wpływ na wynik obligacji skarbowych. Do formy powróciły natomiast obligacje banków spółdzielczych (wszystkie zanotowały dodatnią stopę zwrotu w okresie, pomimo spadku cen). Zabezpieczamy portfel przed pogorszeniem koniunktury rynkowej, inwestując w obligacje emitentów o wysokim WII. Kupujemy nowe papiery do portfela za wolne środki z obligacji, które osiągnęły termin wykupu. W 3Q 14 PKN Orlen przy sprzyjających warunkach makroekonomicznych zwiększył znacząco EBIT i wzmocnił pozycję gotówkową zmniejszając dług netto. W efekcie WII dla tego emitenta wzrosło o 2 pkt. do 8/10. Benchmark wzrósł nieznacznie szybciej niż tempo wzrostu portfela. Stopa zwrotu*: 9,97% Rentownośd roczna**: 5,48% * w okresie 1.8 roku ** przy założeniu powtarzalności uzyskanego wyniku Podstawowe założenia strategii inwestycyjnej: Wartośd początkowa portfela w dniu 26 marca 2013 wynosiła 100 mln PLN. Portfel został skonstruowany głównie w oparciu o obligacje korporacyjne, a jego dopełnieniem są obligacje skarbowe. Udział poszczególnych emitentów nie powinien istotnie przekraczad poziomu 5% wielkości portfela. Przy doborze obligacji uwzględniamy ich płynnośd, wielkośd emisji i jakośd emitenta. Emitenci są selekcjonowani w oparciu o Wewnętrzny Indeks Inwestycyjny (WII) oparty na kilku starannie wybranych wskaźnikach finansowych. 109 700 109 200 108 700 108 200 107 700 107 200 Determinanty wzrostu wartości portfela 107 558 początkowa 359 zmiana ceny netto (dane w tys. PLN) 229 narosłe odsetki 1 823 109 969 otrzymane środki bieżąca 14,0% 12,0% 10,0% 8,0% 6,0% 4,0% 2,0% 0,0% -2,0% Stopa zwrotu: portfel vs. benchmark portfel benchmark (TBSP - indeks obligacji skarbowych) benchmark (85% mbank PCBI, 15% TBSP) Struktura terminowa i branżowa zapadalności obligacji do 1Y do 2Y do 3Y 3Y+ wszystkie obligacje skarbowe 0,0% 0,0% 28,3% 12,4% 40,6% bankowa 0,0% 0,0% 4,9% 17,5% 22,4% paliwowa 0,0% 0,0% 5,0% 5,0% 9,9% deweloperska 1,0% 1,1% 5,2% 0,0% 7,3% wierzytelności 2,5% 3,1% 0,0% 0,0% 5,6% energetyczna 0,0% 0,0% 0,0% 5,0% 5,0% finanse 0,0% 5,0% 0,0% 0,0% 5,0% informatyczna 2,5% 0,0% 0,0% 0,0% 2,5% chemiczna 1,5% 0,0% 0,0% 0,0% 1,5% SUMA 7,6% 9,2% 43,4% 39,9% 100,0% Wynik w przekroju branżowym i struktura udziałów udział w portfelu wkład w wynik [w PLN] wkład w wynik obligacje skarbowe 40,6% 1 205 034 50,0% bankowa 22,4% 609 774 25,3% paliwowa 9,9% 24 128 1,0% deweloperska 7,3% 73 570 3,1% wierzytelności 5,6% 200 523 8,3% energetyczna 5,0% 39 680 1,6% finanse 5,0% 112 500 4,7% informatyczna 2,5% 65 289 2,7% chemiczna 1,5% 80 550 3,3% SUMA 100,0% 2 411 047 100,0% 1
Strategia obligacyjna podsumowanie od 23 lipca 2014 do 15 stycznia 2015: * uwzględniająca zmiany cen i narosłe odsetki, ale nie uwzględniająca odsetek otrzymanych ** obejmuje zarówno wpływy odsetkowe, jak i uzyskane prawa do odsetek oraz wykupione obligacje *** nie uwzględniając kosztów transakcyjnych **** uwzględnia nabyte prawa do odsetek Komentarz: emitent seria nominał ilośd bieżąca* z 23.07.2014 bieżąca* z 15.01.2015 zmiana wartości bieżącej otrzymane środki** łaczny wynik [w PLN] stopa zwrotu w okresie*** rentownośd roczna stopa zwrotu BS Ostrów Maz. BOM0221 1 000 1 000 1 043 000 1 082 300 39 300 0 39 300 3,77% 14,76% Bank BPS BPS0718 1 000 671 638 524 637 853-671 19 244 18 573 2,91% 5,20% Bank BPS BPS1122 100 21 696 2 124 255 2 122 086-2 170 70 946 68 776 3,24% 6,39% BS Biała Rawska BRB0425 1 000 1 000 1 033 300 1 035 000 1 700 31 290 32 990 3,19% 11,38% SK Bank BSW0721 1 000 1 000 1 003 600 995 600-8 000 59 050 51 050 5,09% 12,14% Dom Development DOM0217 10 000 500 5 345 000 5 351 500 6 500 0 6 500 0,12% 12,64% Energa ENG1019 10 000 500 5 138 000 5 125 000-13 000 52 680 39 680 0,77% 6,50% Getin GNB0218 1 000 500 520 300 511 800-8 500 16 180 7 680 1,48% 10,94% Getin GNB0318 1 000 3 000 3 084 900 3 033 900-51 000 94 620 43 620 1,41% 10,53% Getin GNB0418 1 000 500 512 600 504 350-8 250 15 680 7 430 1,45% 10,67% Getin GNB0518 1 000 1 000 1 020 900 1 008 600-12 300 31 880 19 580 1,92% 10,66% GPW GPW0117 100 50 000 5 048 500 5 063 500 15 000 97 500 112 500 2,23% 7,16% ING ING1217 100 000 50 5 024 500 5 018 000-6 500 90 999 84 499 1,68% 6,70% Kredyt Inkaso KRI0615 1 000 2 000 2 035 800 2 056 600 20 800 76 980 97 780 4,80% 15,82% Kredyt Inkaso KRI0916 1 000 1 000 1 092 800 1 080 900-11 900 42 550 30 650 2,80% 15,43% Kruk KRU0914 1 000 1 750 1 784 475 0-1 784 475 1 781 763-2 713-0,15% 6,16% Kruk KRU1116 1 000 2 000 2 102 400 2 097 000-5 400 36 900 31 500 1,50% 8,15% PBS Sanok PBS0720 1 000 2 500 2 548 000 2 539 500-8 500 167 600 159 100 6,24% 14,17% PBS Sanok PBS1021 100 23 000 2 329 670 2 276 080-53 590 68 540 14 950 0,64% 7,60% PCC Rokita PCR0615 100 15 000 1 542 900 1 533 000-9 900 31 050 21 150 1,37% 9,76% PCC Rokita PCR1014 100 20 000 2 030 800 0-2 030 800 2 090 200 59 400 2,92% 11,94% PGNiG PGN0617 10 000 500 5 092 000 5 062 500-29 500 99 020 69 520 1,37% 6,85% PKN Orlen PKN0219 100 000 50 5 238 000 5 085 000-153 000 107 608-45 392-0,87% 6,17% PRESCO PRE0814 1 000 2 000 2 054 200 0-2 054 200 2 078 740 24 540 1,19% 10,40% PRESCO PRE0815 1 000 500 535 200 534 800-400 19 165 18 765 3,51% 14,26% Robyg ROB0615 100 10 000 1 016 200 1 004 800-11 400 32 600 21 200 2,09% 10,56% Robyg ROB0616 1 000 1 100 1 140 480 1 146 640 6 160 39 710 45 870 4,02% 13,13% SBK Kraków SBK1020 1 000 2 068 2 142 655 2 135 003-7 652 69 878 62 226 2,90% 11,93% Sygnity SGN0215 10 000 249 2 611 756 2 590 000-21 756 87 045 65 289 2,50% 10,52% Skarb Paostwa WZ0117 1 000 8 000 8 006 400 8 124 000 117 600 0 117 600 1,47% 5,72% Skarb Paostwa WZ0118 1 000 4 532 4 527 468 4 577 320 49 852 0 49 852 1,10% 4,96% Skarb Paostwa PS0417 1 000 18 852 20 216 885 20 746 626 529 741 0 529 741 2,62% 6,49% Skarb Paostwa PS0418 1 000 3 090 3 243 573 3 348 324 104 751 0 104 751 3,23% 7,18% Skarb Paostwa DS1023 1 000 4 114 4 489 197 4 728 632 239 435 163 655 403 090 8,98% 27,16% wszystkie obligacje 107 318 237 102 156 213-5 162 024 7 573 072 2 411 047 2,24% 5,48% 9,97% gotówka**** 239 804 7 812 875 suma 107 558 041 109 969 088 Obligacje skarbowe DS1023 zachowały miejsce w naszym portfelu ze względu na kontynuację oczekiwao w temacie obniżenia stóp procentowych NBP. Dokonamy ich sprzedaży jeśli dojdzie do obniżenia stopy referencyjnej o 25 pb., co może nastąpid na następnym posiedzeniu RPP przewidzianym na 3-4 lutego. Pozytywnie na portfela wpłynęły wysokie wpływy odsetkowe z obligacji banków spółdzielczych. Wartośd rynkowa zachowuje jednak tendencję spadkową, głównie ze względu na niepewną sytuację finansową części banków w sektorze. Zbliżający się do terminu wykupu papier KRI0615 osiągnął stopę zwrotu w okresie w wysokości 4.80% i zajął trzecie miejsce wśród obligacji korporacyjnych w portfelu. Niepokojąco wygląda jednak wskaźnik WII, który spadł po danych z 1H 14 z 7 do 6/10. Wpłynęło na to pogorszenie wskaźników wypłacalności spółki. Monitorujemy sytuację w oczekiwaniu na dane z kolejnych okresów. W okresie trwania obecnej strategii zgodnie z terminem zostały wykupione obligacje PRE0814, PCR1014 oraz KRU0914. Osiągnęliśmy z ich tytułu stopę zwrotu w wysokości odpowiednio 10,4%, 11,9% i 6,6%. 2
Wynik na poszczególnych pozycjach w okresie: DS1023 PBS0720 BSW0721 KRI0615 ROB0616 8,98% 6,24% 5,09% 4,80% 4,02% BOM0221 PRE0815 BPS1122 PS0418 BRB0425 3,77% 3,51% 3,24% 3,23% 3,19% PCR1014 BPS0718 SBK1020 KRI0916 PS0417 2,92% 2,91% 2,90% 2,80% 2,62% SGN0215 GPW0117 ROB0615 GNB0518 ING1217 2,50% 2,23% 2,09% 1,92% 1,68% KRU1116 GNB0218 WZ0117 GNB0418 GNB0318 1,50% 1,48% 1,47% 1,45% 1,41% PCR0615 PGN0617 PRE0814 WZ0118 ENG1019 1,37% 1,37% 1,19% 1,10% 0,77% PBS1021 DOM0217 KRU0914 PKN0219 0,64% 0,12% -0,15% -0,87% 12 10 8 6 4 2 0 Rozkład stóp zwrotu w obligacje z portfela (ilośd serii) poniżej 0 0-1% 1-2% 2-3% 3-4% 4-5% 5%+ Istotne wydarzenia: PKN Orlen w 3Q 14 osiągnął po raz pierwszy od czterech kwartałów znaczący zysk netto (538 mln PLN). Wpływ miały na to przede wszystkim zdarzenia makroekonomiczne wzrost marży downstream o 3,4 USD/bbl (r/r) do poziomu 12,9 USD/bbl, umocnienie średniego kursu złotego względem USD i EUR oraz spadek średniej ceny ropy Brent o 8 USD r/r (zgodnie z komunikatem spółki). W wyniku wzrostu EBIDTA oraz spadku długu netto w stosunku do poprzednich dwóch kwartałów, podwyższyliśmy wskaźnik WII o 1 punkt do poziomu 7/10. Pomimo osiągnięcia niewielkiej straty w mijającym okresie, obligacje PKN pozostają w portfelu. Z dniem 14 stycznia 2015 obligacje ROG0615 serii F wyemitowane przez Robyg zostały wycofane z alternatywnego systemu obrotu na rynku Catalyst na skutek decyzji emitenta przekazanej w raporcie okresowym z dnia 19 listopada 2014, o skorzystaniu z opcji przedterminowego wykupu. Od tego dnia kurs obligacji spadł o niemal 2,5%, wpływając także negatywnie na notowania posiadanych przez nas ROB0615. Utrzymująca się w Polsce deflacja, zarówno w wymiarze miesiąc do miesiąca, jak i rok do roku (zgodnie z grudniowym odczytem), podtrzymuje oczekiwania na obniżenie stopy referencyjnej NBP o 25 pb. Na styczniowym posiedzeniu RPP pozostawiła stopy na dotychczasowym poziomie. Naszym zdaniem w 1Q 15 istnieje jeszcze potencjał do umocnienia się obligacji skarbowych i pozostawiamy je w portfelu. Decydujące znaczenie w przyszłości będą miały decyzje RPP oraz dane ze sfery realnej gospodarki (PKB w 4Q 14 i całym 2014 oraz inflacja CPI). Wysoka benchmarku rynku obligacji skarbowych (TBSP) sugeruje jednak możliwe odwrócenie wzrostowego trendu w krótkim okresie. Nowe propozycja do portfela: Dokonujemy zmian w portfelu w kierunku zwiększenia udziału obligacji korporacyjnych: Gotówka, która wpłynęła z wykupu obligacji w ciągu ostatnich miesięcy zostanie przeznaczona na zwiększenie udziału papierów PCC Rokita SA w portfelu. Ocena emitenta w 3Q 14 roku wzrosła ze względu na spadek zobowiązao oraz wzrost kapitałów własnych. Do portfela wprowadzamy obligacje z terminem zapadalności w kwietniu 2019, o wartości nie większej niż 3,5 mln PLN. Do portfela wprowadzamy również obligacje BEST SA. Emitent oceniany jest wysoko według WII - 8/10 - ze względu na niski poziom zadłużenia oraz silną pozycje gotówkową. Jeżeli zostanie spełnione kryterium płynności to wprowadzimy do portfela papiery o maksymalnej wartości 1,5 mln PLN, z terminem zapadalności w maju 2016. Potencjał wzrostowy widzimy również w obligacjach Robygu. Do portfela zakupimy papiery o maksymalnej wartości 2,5 mln PLN ze względu na wysoką ocenę emitenta 9/10 oraz spadek ceny w ostatnich miesiącach spowodowany opisanym w Istotnych wydarzeniach wykupem innej serii. Chociaż obligacje z terminem zapadalności w grudniu 2016 posiadają opcję wcześniejszego wykupu, naszym zdaniem Robyg nie ma tym razem podstaw do jej realizacji. 3
Załącznik 1. Płynnośd poszczególnych pozycji portfela (obroty w relacji do ilości obligacji w portfelu): emitent seria wolumen obrotu w okresie wolumen obrotu ilośd obligacji w portfelu płynnośd w okresie płynnośd Getin GNB0218 21 311 51 493 500 4262% 10299% Bank BPS BPS0718 14 658 46 536 1 000 1466% 4654% Energa ENG1019 3 257 10 114 500 651% 2023% PGNiG PGN0617 959 9 849 500 192% 1970% Getin GNB0418 235 9 352 500 47% 1870% Bank BPS BPS0720 17 788 39 127 3 000 593% 1304% Getin GNB0518 2 123 12 743 1 000 212% 1274% GPW GPW0117 522 12 307 1 000 52% 1231% Getin GNB0318 132 969 553 405 50 000 266% 1107% Robyg ROB0616 1 132 8 075 1 100 103% 734% Bank BPS BPS1122 19 039 178 931 30 000 63% 596% SK Bank BSW0721 211 4 807 1 000 21% 481% Kredyt Inkaso KRI0615 1 230 8 965 2 068 59% 434% KBS Kraków SBK1020 100 8 200 2 000 5% 410% PBS Sanok PBS0720 787 10 108 2 500 31% 404% BS Ostrowia Maz. BOM0221 155 2 876 1 000 16% 288% PBS Sanok PBS1021 10 807 65 375 23 000 47% 284% Dom Development DOM0217 190 1 350 500 38% 270% PCC Rokita PCR0615 13 070 36 660 15 000 87% 244% Robyg ROB0615 4 030 17 894 10 000 40% 179% BS Biała Rawska BRB0425 400 400 249 161% 161% Kruk KRU1116 161 1 376 1 000 16% 138% PKN Orlen PKN0219 26 48 50 52% 96% ING ING1217 218 1 698 2 000 11% 85% PRESCO PRE0815 0 10 50 0% 20% Kredyt Inkaso KRI0916 0 73 500 0% 15% Sygnity SGN0215 4 66 1 000 0% 7% 4
Dom Maklerski Banku BPS SA ul. Grzybowska 81, 00-844 Warszawa, tel.: +48 22 53 95 555, fax.: +48 22 53 95 556 www.dmbps.pl dm@dmbps.pl Departament Analiz: Marcin Stebakow, MPW handel, przemysł spożywczy Dyrektor Departamentu Analiz marcin.stebakow@dmbps.pl tel.: (22) 53 95 548 Marta Czajkowska-Bałdyga banki marta.czajkowska-baldyga@dmbps.pl tel.: (22) 53 95 527 Tomasz Kania usługi finansowe, deweloperzy, producenci maszyn górniczych tomasz.kania@dmbps.pl tel.: (22) 53 95 542 Marek Straszak, MPW, DI budownictwo, materiały budowlane marek.straszak@dmbps.pl tel.: (22) 53 95 540 Marek Olewiecki, MPW przemysł tworzyw sztucznych marek.olewiecki@dmbps.pl tel.: (22) 53 95 566 Dariusz Świniarski, MPW dariusz.swiniarski@dmbps.pl tel.: (22) 53 95 566 Paweł Kosecki, MPW pawel.kosecki@dmbps.pl tel.: (22) 53 95 535 Adam Kaczyoski, MPW adam.kaczyoski@dmbps.pl tel.: (22) 53 95 535 Analitycy techniczni: Jacek Borawski, Sławomir Rudaś Departament Sprzedaży Instytucjonalnej: Piotr Majka, MPW Wiceprezes Zarządu piotr.majka@dmbps.pl Tel.: (22) 53 95 520 Krzysztof Solus, MPW Zastępca Dyrektora Departamentu Sprzedaży Instytucjonalnej krzysztof.solus@dmbps.pl tel.: (22) 53 95 55 Bogdan Dzimira, MPW, DI bogdan.dzimira@dmbps.pl Tel.: (22) 53 95 523 Jan Woźniak, MPW jan.wozniak@dmbps.pl tel.: (22) 53 95 536 Artur Kobos, MPW artur.kobos@dmbps.pl Tel.: (22) 53 95 511 Bartosz Szaniawski bartosz.szaniawski@dmbps.pl tel.: (22) 53 95 525 Departament Sprzedaży Detalicznej: Beata Zbrzezna, MPW beata.zbrzezna@dmbps.pl tel.: (22) 53 95 544 Lech Kucharski, MPW lech.kucharski@dmbps.pl tel.: (22) 53 95 522 Anna Pajkert, anna.pajkert@dmbps.pl tel.: (22) 53 95 078 Wyjaśnienia dotyczące stosowanej terminologii oraz wskaźników: Altman EM score wskaźnik Altmana dla rynków wschodzących, który jest miernikiem oceny kondycji finansowej spółki. Wzór: 6,56*x1+3,26*x2+6,72*x3+1,05*x4+3,25 Benchmark ze względu na strukturę portfela benchmark oparty jest w 85% na indeksie obligacji korporacyjnych (mbank PCBI), a w 15% na indeksie obligacji skarbowych (TBSP). C/I czyli koszty do dochodów. Wskaźnik efektywności kosztowej liczony według wzoru: (koszty działania + amortyzacja)*100%/(wynik na działalności bankowej + wynik z tytułu pozostałych przychodów i kosztów operacyjnych) mbank PCBI indeks obligacji korporacyjnych. Płynnośd w okresie i relacja wolumenu obrotów do ilości obligacji w portfelu, czyli jaka częśd z posiadanych obligacji można było kupid/sprzedad na rynku w danym horyzoncie czasu. TBSP indeks obligacji skarbowych YTM rentownośd w okresie do wykupu WII = Wewnętrzny Indeks Inwestycyjny wyliczony na podstawie 5 wskaźników, tj. Altman EM Score, dług netto/ebitda, dług netto/kapitały własne, EBIT/koszty finansowe i zmianę EBIT. Dla banków obliczany jest na podstawie współczynnika wypłacalności, udziale kredytów zagrożonych w strukturze kredytów ogółem i relacji kosztów do dochodów banku. Maksymalna wewnętrznego ratingu wynosi 10. Podwyższone ryzyko inwestycyjne występuje wówczas, gdy wskaźnik znajduje się poniżej 5, w przedziale 5-8 ryzyko jest umiarkowane, a powyżej tego poziomu ryzyko uznawane jest za niskie. Współczynnik wypłacalności stosunek kapitałów własnych do aktywów ważonych ryzykiem. Strategia obligacyjna wyraża wiedzę oraz poglądy jej autorów według stanu na dzieo sporządzenia niniejszego opracowania. Materiał został sporządzony z zachowaniem należytej staranności i rzetelności przy zachowaniu zasad metodologicznej poprawności na podstawie ogólnodostępnych informacji, w dniu publikacji opracowania, pozyskanych ze źródeł wiarygodnych dla Domu Maklerskiego Banku BPS S.A. Dom Maklerski Banku BPS S.A. nie gwarantuje ich kompletności i dokładności. Organem sprawującym nadzór nad działalnością Domu Maklerskiego Banku BPS S.A. jest Komisja Nadzoru Finansowego z siedzibą w Warszawie, przy Placu Powstaoców Warszawy 1. Informacje zawarte w niniejszym raporcie nie stanowią rekomendacji w rozumieniu Rozporządzenia Ministra Finansów z 19 października 2005 roku w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców (Dz. U. z 19 października 2005 r. Nr 206, poz. 1715). DM Banku BPS SA nie ponosi odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie niniejszego opracowania ani za szkody poniesione w wyniku tych decyzji inwestycyjnych. Powielanie bądź publikowanie w jakiejkolwiek formie niniejszego opracowania, lub jego części, oraz zwartych w nim zaleceo, oraz wykorzystywanie materiału do własnych opracowao celem publikacji, bez pisemnej zgody DM Banku BPS S.A. jest zabronione. Niniejsze opracowanie stanowi publikację handlową i jest prawnie chronione zgodnie z Ustawą z 4 lutego 1994 r. o prawie autorskim i prawach pokrewnych (Dz. U. 1994 nr 24 poz. 83 z późn. zm.). Jest prawdopodobne, iż DM Banku BPS S.A. świadczył, świadczy lub będzie świadczył usługi na rzecz przedsiębiorców i innych podmiotów wymienionych w niniejszym opracowaniu.dm Banku BPS S.A., jego akcjonariusze i pracownicy mogą posiadad długie lub krótkie pozycje w akcjach emitentów lub innych instrumentach finansowych powiązanych z akcjami emitentów wymienionych w opracowaniu. 5