Jak grać, by wygrać Opublikowano 22 grudnia 2011, autor: Redakcja Rozmowa z Zenonem Komarem Analitykiem i graczem giełdowym Sztuka mądrych decyzji Sapere aude, incipe! (Ośmiel się być mądrym, zacznij!) Horacy, Listy Tytuł Pana książki brzmi Sztuka spekulacji po latach i jest ona adresowana do graczy giełdowych. Kiedy jednak wstępnie zapoznałem się z jej treścią, pomyślałem, że powinna być zatytułowana inaczej Sztuka mądrych decyzji, a adresatami jej powinni być nie tylko grający na giełdzie, ale wszyscy ci, którzy podejmują decyzje w wielu dziedzinach codziennego życia. Czy zgodziłby się Pan z tym poglądem? Kiedy w 1993 r. wyszła Sztuka spekulacji, od razu stała się bestsellerem dodam, że bestsellerem nie tylko tamtego czasu, gdyż jak mi wiadomo do dnia dzisiejszego nie został pobity rekord sprzedaży tego typu książki 60 tys. w ciągu roku. Był to o fenomen, który jednak miał swoje przyczyny. Pierwsza to czas fantastycznej hossy giełdowej ludzie stali przecież w kolejkach, by otwierać rachunki inwestycyjne. Druga to zupełny brak wiedzy i rodzimych doświadczeń dotyczących gry na giełdzie, brak pozycji wydawniczych jej poświęconych i wreszcie brak Internetu dzisiaj większość informacji można pozyskać poprzez to medium. Oczywiście trzeba je ostrożnie czytać i interpretować, niemniej wiedza jest dzisiaj szeroko dostępna. Wydałem też inne książki, jak np. Sztuka inwestowania czy w Londynie Jak się robi pieniądze, ale to właśnie Sztuka spekulacji jest najbardziej znana. Wracając zaś do jej tytułu, to powiem, że jeden z wydawców uważał, iż książka powinna nosić tytuł Biblia inwestora, ponieważ zawiera bardzo wiele informacji, które rzeczywiście dotyczą nie tylko spekulacji na giełdzie. Giełda to inwestowanie, a spekulacja jest bliższa Forexowi i innym tego typu instrumentom, jak np. derywatywy, kontrakty terminowe, itp. Zostawiłem jednak tytuł z pierwszego wydania, ponieważ gracze giełdowi ciągle ciepło wspominają początek lat 90. i kojarzą mnie z udaną sztuką spekulacji. Mówiąc zaś o mądrych decyzjach, naraziłbym się na zarzut pompatyczności. Ktoś mógłby zapytać jak to, to Komar nigdy się nie myli? Oczywiście, jak każdy z nas często podejmuję błędne decyzje. ale w książce doradza Pan czytelnikowi, jak ich unikać no tak, bo świadomość pułapek pozwala na ominięcie części z nich; nie sposób uniknąć wszystkich, ale każdy błąd mniej może być na wagę złota. Powiedzenie mówi, co prawda, że najlepiej uczymy się na własnych błędach, ale na szczęście nie tylko. Ja jednak upierałbym się przy akcentowaniu słowa mądrość także z racji tego, iż w istocie mamy u Pana dwie książki w jednej. Jest tu, po pierwsze, obszerny i dobrze udokumentowany cykl wykładów omawiających poszczególne kwestie, ale
kolejne rozdziały poprzedzane są cytatami, pewnymi mądrościami zaczerpniętymi z wypowiedzi różnych ludzi, nie tylko tych grających na giełdzie. Te bardzo trafnie dobrane zdania mają skłaniać czytelnika do refleksji, ułatwiać mu podjęcie przemyślanej, lub odwrotnie powstrzymać go od podjęcia pochopnej decyzji. A zatem jej adresatami są ci, którzy nie powielają mechanicznie poglądów innych, wtłaczanych do głów przez takie czy inne media, i zadają sobie trud samodzielnego myślenia, co nie jest ani łatwe, ani popularne. Jak wiadomo mądrość to znacznie więcej niż szkolna edukacja spotyka się przecież dobrze wyedukowanych i dyplomowanych idiotów. Ostatnio ksiądz Boniecki bardzo ładnie powiedział, że powtarzamy bardzo dużo stereotypów bez żadnego wkładu własnego. Są jednak i tacy, którzy dużo czytają, analizują, myślą, rozmawiają sami z sobą, ale też prowadzą blogi, w których dzielą się przemyśleniami z gronem ludzi, którzy je śledzą, i w jakiś sposób skłaniają ich do myślenia. Bez wątpienia Pana książka to czyni. Wracając do giełdy, przypomnijmy, że giełda jest miejscem, do którego udają się firmy, by pozyskać potrzebny im do rozwoju kapitał. Ale także i miejscem, które przyciąga tych, którzy chcą ulokować swoje pieniądze na warunkach znacznie korzystniejszych, niż oferuje im np. lokata bankowa. Różnica jest jednak taka, że ci pierwsi w przypadku pierwotnej emisji najczęściej są wygrani i pozyskują środki, a ci drudzy jedynie sporadycznie. Większość graczy wie o tym, ale mimo wszystko ryzykuje w przekonaniu, że to inni, a nie oni przegrają? Dlaczego? To brzmi, jak teoria spiskowa. Jeśli dobrze rozumiem, to sugeruje Pan, że wygrywają tylko pierwotni emitenci, a ci drudzy inwestorzy przegrywają. Ja nie bardzo zgodziłbym się z poglądem, że inwestorzy przegrywają. Każda dekada przynosi ze sobą jakieś innowacje technologiczne samochody, radio, telewizję, Internet, itp., które wraz z rozwojem rynku i upływem czasu wymuszają koncentracje producentów, tak jak to się stało w USA np. z producentami samochodów. W latach 20. i 30. ubiegłego wieku było ich dziesiątki, a kilka dekad później pozostało tylko kilku. Nie znaczy to jednak, że mniej fortunni emitenci zgarnęli kasę i gdzieś zniknęli. Byłby to zwyczajny przekręt. Zdrada idei zbudowania poprzez giełdę czegoś wielkiego. W ich przypadku giełda spełniła tę pierwszą funkcję zdobycie kapitału. Poza tym, proszę pamiętać, że jest bardzo dużo nowych emisji spółek już notowanych na GPW, które chcą pozyskać kapitał. Gdyby inwestorzy zawsze przegrywali, to firmy nie miałyby żadnych szans, by plasować kolejne emisje. Trudno byłoby również marzyć o budowaniu akcjonariatu obywatelskiego. Żeby zdobyć potrzebny kapitał, idziemy albo do banku, który zazwyczaj pożycza go na pewne i rentowne wg niego projekty, albo emitujemy obligacje w ten sposób, przypomnijmy, w latach 80. powstały obligacje śmieciowe promowane przez Michaela Milkena albo wchodzimy na giełdę. Po to, by mogły powstać firmy takie jak Apple, Cisco, Intel, Microsoft, Google i setki innych firm, dziś jeszcze mniej znanych. Giełda to instrument gospodarki rynkowej, ale to także pasja, nadzieja, niekiedy wręcz przekleństwo ogromnych rzesz graczy pod każdą szerokością geograficzną. Także dla Pana to pasja. Czy jest to uleczalne?
Pasja to dar. To nie choroba, którą trzeba leczyć. Wręcz odwrotnie pasja to wielkie zamiłowanie do czegoś. Chyba, że myśli Pan o szewskiej pasji silnym gniewie wynikającym z emocji i niepewności. Jak wiemy, gniew nie pomaga w niczym, ani w życiu, ani w grze na giełdzie. Oczywiście jest pewna grupa ludzi, która istotnie jest uzależniona od gry na giełdzie, ale nie można powiedzieć, że dotyczy to wszystkich. W książce pokazuję m.in. jak z niepewnością radzą sobie inżynier, hazardzista i gracz giełdowy. Inżynier wie wszystko, co wiedzieć musi, by rozwiązać swój technologiczny problem. Jego wyliczanka zawiera margines bezpieczeństwa, którego celem jest eliminacja jakiegokolwiek ryzyka. Dzięki tej eliminacji inżynier operuje w świecie pewności. Hazardzista nie wie, co przyniesie mu Fortuna, ale wierzy, że jest wybrańcem losu. Nie gra, by wygrać. Gra dla samej gry. Gracz z kolei nie ma luksusu pewności, którą dysponuje inżynier, ale wie znacznie więcej niż hazardzista. W przypadku gracza intelekt i analiza zastępują traf i przypadek. Rozumowanie, a nie łut szczęścia czy koło Fortuny, wyznacza wynik spekulacji. Patrząc na naszych trzech bohaterów, widzimy, na czym polega konflikt matematyki z prawdopodobieństwem. Matematyka zajmuje się tym, co pewne. Prawdopodobieństwo przeciwnie. Inżynier to matematyka i pewność. Gracz to prawdopodobieństwo i niepewność. Jako gracz szukam sposobu, w jaki mogę zdobyć przewagę tak, aby w długim przedziale czasu mój system czy moja metoda, bez względu na to, którą z nich użyję, a jest ich wiele, była górą. To nie jest kwestia uzależnienia, ale prawie wiary najlepiej sprawdzonej w symulacjach komputerowych, a potem potwierdzonej w osiągniętych wynikach. Zgadzam się operować w niepewności. Większość ludzi grających w Lotto jest w moim przekonaniu przegrana. A większość graczy na giełdzie. też jest przegranych, ponieważ zachowują się podobnie do hazardzistów. Są przegrani, ponieważ zwykle ich pierwsze transakcje są wygrane. Brzmi to prawie jak paradoks, prawda? Mówią, to jest przecież tak prosta gra, i po trzech, czterech transakcjach uważają, że już wszystko pojęli, a tak naprawdę to nic nie wiedzą i w ogóle nie są przygotowani mentalnie do tego, co robić ze stratami. Mnie też się coś takiego zdarzyło. Moje pierwsze transakcje były wygrane, ale byłem na tyle przytomny, że wiedziałem, iż to nie ja wymyśliłem te transakcje miałem dobrego maklera, a do tego była zwyżka na giełdzie. Innymi słowy nie należy mylić hossy z naszymi własnymi zdolnościami. I umiejętnie podejmować ryzyko, bo przecież bez ryzyka niczego się na giełdzie nie wygra. Trzeba zatem mieć umiejętność podejmowania ryzyka, trzeba mieć umiejętność pociągnięcia za cyngiel. Nie skreślać Ameryki Giełda nowojorska nadal wyznacza trendy spadkowe i wzrostowe dla innych giełd na w świecie. Kiedy Wall Street kicha, katar mają wszyscy. Czy widzi Pan symptomy zmiany tej sytuacji. A jeśli tak, to w którą stronę będzie to nowe centrum grawitować?
Właśnie kupiłem książkę prof. W. Orłowskiego Świat do przeróbki, z którą się identyfikuję. De facto sam chciałem napisać o tym, o czym mówi profesor. A mówi właśnie o kształtowaniu się nowego centrum, o południowym Pacyfiku, jako nowym centrum, i o północnym Atlantyku, z którego ten ruch jest dokonywany. Jest tam mowa o demografii, a także o tym, o czym wspomina H. Kissinger w swej książce On China, mówiąc, że dla Chińczyków bycie potęgą nie jest żadnym novum oni już byli i będą potęgą, ten szczyt jest jeszcze przed nimi. Natomiast inni publicyści przewidują wzlot i upadek Chin. Uważają, że Chiny mają przed sobą tylko dekadę świetności. Według np. W. Gadomskiego, największy cios ambicjom mocarstwowym chińskich przywódców zadadzą sami Chińczycy, którzy nie będą tolerować państwowego kapitalizmu. Poza tym społeczeństwo chińskie będzie się szybko starzało. Wcześniej, w latach 70. i 80. czytałem, jak wielu analityków piało z zachwytu, obserwując przesuwanie się tego języczka u wagi w kierunku Japonii, a jeszcze wcześniej w kierunku Rosji, by wspomnieć np. M. Friedmana, który przewidywał, że Rosja przegoni Stany Zjednoczone w latach 70., co jak wiemy nigdy się nie sprawdziło. Sytuując Pana pytanie w szerszym kontekście, ja bym jednak nie skreślał Ameryki z listy wpływowych centrów. G. Friedman twierdzi, np., że bieżące stulecie będzie należało do Ameryki tak ze względu na położenie geograficzne, jak i na zasoby, jakimi dysponuje. Nic zatem nie wskazuje, by epoka dominacji Ameryki miała się skończyć. Musi być po prostu mniej socjalizmu, mniej populistycznych haseł, przekonywania, że każdemu coś się należy. Trzeba wydawać tyle, na ile kogo stać, i utrzymywać dyscyplinę budżetową, a wszystko będzie dobrze. Ja nawet dostrzegam jakiś zaczątek tych pozytywnych zmian w ruchu oburzonych. Kiedy popatrzeć na zbieraninę ich postulatów, to przypominają trochę 21 punktów pierwszej Solidarności, które nie były przecież ani wówczas, ani dzisiaj postulatami czysto pro rynkowymi. Ale to one były zaczynem późniejszych dużych zmian, w wyniku których wolność wywalczyliśmy nie tylko my, Polska, ale i inne kraje sowieckiego bloku. Na razie ruchy oburzonych, nie tylko zresztą w Stanach, mogą być wykolejone nie ma tam liderów, jest za dużo postulatów itd., ale patrzę na nie z nadzieją, trochę jak na udany protest przeciwko wojnie w Wietnamie czy w końcu udany ruch praw obywatelskich (civil rights movement) w latach 50. i 60. ubiegłego wieku. W XIX w. Północ wygrała wojnę secesyjną, a na Południu nic się nie zmieniło. Kościuszko, Lincoln i Johnson to ci, dzięki którym Murzyni stali się równoprawnymi obywatelami USA. Ruch oburzonych istotnie protestuje przeciwko wielu wynaturzeniom, wśród nich także przeciw temu, o czym i Pan pisze w swojej książce, tj. przeciw chciwości (greed). Jak ważny i istotny jest to element w procesie gry giełdowej, czy szerzej w finansowym kryzysie, jakiego doświadczamy obecnie w Ameryce i w UE? Niewątpliwie jest on ważny, ale ważniejszy jest brak kontroli rynku derywatów. Ten rynek jest olbrzymi. To właśnie on spowodował, że wiele banków i instytucji finansowych już upadło. Inne jeszcze upadną, gdyż kryzys przecież wciąż trwa. To jedna wielka tragedia. Obawiam się, że EBC ma tylko jedną opcję albo będzie się drukowało pieniądze, albo w ogóle nie będzie Unii Europejskiej. Jeśli jakiś bank kupił np. greckie obligacje rządowe nawet zgodnie ze sztuką zdywersyfikowanego
inwestowania do wysokości 3% w przekonaniu, że jest to pewny zysk, gdyż państwo w przeciwieństwie do jakiejś zadłużonej firmy nie upadnie, ale cały jego kapitał wynosi właśnie te 3%, to on po prostu zbankrutuje. Właśnie dlatego miesiąc temu zbankrutował ML Global. A zatem chciwość dzisiaj ma się dobrze, niestety. Aby uzdrowić rynek derywatów, wystarczy wprowadzić przejrzystość i jednorodność w księgowości banków. Póki co, regulatorzy amerykańscy stracili okazję, by wprowadzić te zmiany. Jak ocenia Pan pozycję giełd europejskich? A. Merkel powiedziała ostatnio, że wygląda na to, iż w ogóle nie mamy jutra. Skoro wszyscy zajmujemy szalenie jednostronne stanowiska, to przekornie można wyrazić nadzieję, że za jakiś czas dojdzie do jakiegoś odrodzenia. To nie jest bowiem tak, że zmienimy premiera Papandreau na Pampadosa, a Berlusconiego na Montiego i rozwiążemy problem. Bo przecież tak naprawdę to nie oni zawinili, a zatem wymiana jednego premiera na drugiego nic nie da. Ważniejsze jest to, by został przegłosowany pakiet ratunkowy dla finansów strefy euro, który, jeśli odniesie sukces, wprowadzi nas na dobre tory. GPW liderem Europy Środkowej Był Pan bardzo blisko GPW w pierwszych latach po jej uruchomieniu. Czy dzisiejsza GPW spełnia Pana oczekiwania z tamtego okresu? Istotnie dane mi było uczyć bez mała pół tysiąca maklerów i sporą liczbę doradców inwestycyjnych, a na moich książkach, chociażby na Sztuce inwestowania, wychowało się niemal całe pokolenie. Dziś są to już 40- i 50-latkowie parający się zarządzaniem aktywami, analizą rynku czy też kreowaniem nowych instrumentów finansowych. Inni prowadzą swoje przedsiębiorstwa, zdobywają finansowanie dla nowopowstałych podmiotów gospodarczych itp. Jestem z nich dumny jak paw. Giełda rozwija się znakomicie, choć osobiście czuję niedosyt związany z segmentem instrumentów pochodnych. Co prawda, W. Buffett bardzo wyraźnie powiedział, iż derywaty to broń masowego rażenia i ona nas wykończy. Osobiście myślę jednak, że potrzebujemy ich więcej na giełdzie. Dziś nie mamy ani rynku opcyjnego, ani terminowego. Jest za to swoisty wstęp do GPW New Connect. Tu jednak postrzegam zagrożenie wielu inwestorów gra w ciemno na New Connect. To nie spekulacja, to hazard. Ciągle przychodzą nowe spółki, z których liczne, jak się obawiam, za 10 lat w ogóle nie będą istnieć. Nie dostrzegam tu niezbędnej stabilności dla bycia na giełdzie, a to jest istotne dla inwestorów. Na Giełdę wchodzi, mimo tej niepewności, coraz więcej spółek, w tym spółki zagraniczne. Jak Pan postrzega ten proces? Oczywiście bardzo pozytywnie. Pierwsza sesja GPW, którą bardzo dobrze pamiętam, to był obrót rzędu tylko 2 000 USD, ale już pod koniec 2001 r. wolumen obrotów dochodził do 400 000 USD. Pamiętam, w 1993 r., kiedy uczyłem wspomnianych maklerów i doradców, przebiliśmy już Istambuł i Wiedeń. Był to rok olbrzymiej hossy doszliśmy z wolumenem obrotu do 100 mln USD, co było olbrzymim sukcesem. Wiedziałem, że ten wolumen się nie utrzyma i spadnie o jakieś 50 60%, tymczasem spadł aż o.95%. Po bessie z lat 1994-95 odrodziliśmy się i od tego czasu wolumen systematycznie rośnie.
Jaką wartość dodaną mogą te firmy zagraniczne, głównie z Ukrainy, wnieść na warszawski parkiet? Z punktu widzenia inwestorów jest to poszerzenie oferty lokowania pieniędzy. Wzrost kapitalizacji warszawskiego parkietu czyni go również bardziej atrakcyjnym dla inwestorów zagranicznych. Uważam jednak, że początkujący inwestor powinien wchodzić w fundusze inwestycyjne. Od ponad roku mamy nowy instrument, a mianowicie ETF (Exchange Traded Funds). Oznacza to, że kupując na giełdzie warszawskiej jedną akcję ETFWIG20, można za jednym zamachem nabyć 20 największych firm tak pod względem kapitalizacji, jak i obrotów (WIG 20). To jest to koło zamachowe giełdy. Mało tego ten ETF jeszcze płaci dywidendy. Jeśli cokolwiek ma sens dla tzw. leszcza, czyli niezorientowanego gracza, ale posiadającego odpowiednie środki, to właśnie tu powinien próbować. Jednak wielu moich przyjaciół próbuje wyłapywać te akcje, które podskoczą o 100, 200 czy 300%, ponieważ WIG takiego wyniku nigdy nie osiągnie. Czyli działają odwrotnie, niż postępuje guru gry giełdowej, wspomniany już W. Buffett, który nie kupuje akcji firm, które są mu mało znane i których nie rozumie. Wygląda na to, że Buffett zaczyna rozumieć firmy technologiczne. W 2000 r. Buffett oświadczył: Nigdy nie kupowaliśmy żadnych firm technologicznych, gdyż w ogóle ich nie rozumiemy. Nasze inwestycje to rzeczy trwałe cegła, farby itp., gdyż to rozumiemy. I nagle teraz wydał 10 mld USD z tych 28 mld, które zainwestował w tym roku, tj. w czasach kryzysu, i kupił 5,5% firmy IBM 64 mln akcji. Kupił również akcje firmy Intel. Zastanawiające Czy te ukraińskie spółki mogą w istotny sposób przyczynić się do rozwoju warszawskiej Giełdy? Tak, gdyż z jednej strony jest to kwestia kapitalizacji, i te giełdy, które mają wysoką kapitalizację są atrakcyjne dla inwestorów z zagranicy. Spółki ukraińskie są spółkami o wysokiej kapitalizacji. A po drugie na giełdzie istotna jest płynność. Wracając do moich doświadczeń z wczesnych lat 90., to wspomnę czas, kiedy prowadziłem zajęcia ze studentami, a oni mnie pytali panie Zenonie, to kiedy Pan zacznie namawiać fundusze inwestycyjne do wejścia na GPW. Odpowiadałem gdybyśmy się zebrali z obrotem giełdy sięgającym 30-40 mln, to jest to suma kieszonkowego. Jakie fundusze w tej sytuacji w to wejdą? Normalny fundusz, który chce zdywersyfikować portfel i inwestuje tak jak np. dr. Mark Mobius z funduszu Franklin Templeton, kalkuluje w następujący sposób jeśli kapitalizacja Polski wynosi 1% kapitalizacji światowej, to lokuje 1%. Jeśli ocenia Polskę pozytywnie, to lokuje nie 1%, ale 1,5 lub 2% Jeśli natomiast jest nastawiony negatywnie, to zredukuje ten 1% do np. 0,8 lub 0,6%. Rosnąca kapitalizacja warszawskiej Giełdy oznacza rosnące zainteresowanie i zaangażowanie inwestorów z całego świata, a to znaczy, że kapitał i nowe inwestycje przychodzą do nas, a nie do innych. Prezes GPW L. Sobolewski marzy o tym, by giełda warszawska odgrywała rolę centrum finansowego w tej części Europy. Podobne ambicje ma Wiedeń. Jak Pan patrzy na tę regionalną rywalizację?
Po pierwsze polski rynek jest znacznie większy niż czeski czy węgierski. Finansowanie poprzez rynek giełdowy staje się coraz bardziej powszechne w Polsce. Na rynku czeskim finansowanie poprzez rynek giełdowy jest prawie niespotykane. Na Węgrzech jest lepiej. Przedsiębiorstwa rozwijają się tam, wykorzystując kredyt bankowy. Jeśli chodzi o Wiedeń, to ustępujemy mu wielkością kapitalizacji, ale przewyższamy go liczbą notowanych spółek. Po drugie, Polacy są bardzo pracowici i dobrze wyedukowani, a przy tym bardziej mobilni niż ich sąsiedzi. Myślę, że mamy duże szanse wygrać tę rywalizację. Poprzednio wspomniał Pan o książce G. Friedmana Następne 100 lat. Autor pisze w niej, że w późnych nastych lub dwudziestych latach tego stulecia rosnąca presja Rosji na kraje Europy Środkowej spowoduje większe zaangażowanie się w tym regionie, zwłaszcza w Polsce, USA. Czy GPW nie mogłoby być takim miejscem, gdzie Amerykanie mogli w istotny sposób zaznaczyć swoją obecność? Patrzymy na kapitalizację i płynność giełdy. Był czas, kiedy z racji wykonywanych zadań co najmniej raz w miesiącu byłem w Londynie. I zawsze, mimo tego, iż wówczas na Giełdzie mieliśmy 250 spółek, to firm, które tak naprawdę można było tam prezentować, było co najwyżej 12. Amerykanie nie wejdą tutaj i nie będą kupować firm typu krzak, gdyż one nie mają ani odpowiedniej wielkości, ani płynności. W. Buffet kupuje 64 mln akcji za 10 mld USD. To jest zupełnie inna skala biznesu Dobrze, ale on kupuje firmy, które dobrze zna i je rozumie. Natomiast Pan w swojej książce podaje przykład P. Lyncha, który nie kupuje gigantów, ale firmy mało znane, lecz posiadające wg. niego duży potencjał rozwojowy. Czyżby to znaczyło, że Amerykanie nie widzą u nas tej możliwości ekspansji? Mówi pan Amerykanie, ale jacy Amerykanie? Ci spoza giełdy związani z gazem łupkowym, informatyką, księgowością na pewno tak. Ale na giełdzie każdy zarządzający zachowuje się tak, jakby podstawowym zakresem jego obowiązków w pracy było jej utrzymanie. Według Keynesa, jeśli chcesz utrzymać swoją pracę, to nigdy, ale to nigdy nie myl się na własną rękę. Możesz się mylić w towarzystwie. Na przykład w latach 2004 2006 żaden prezes z powiedzmy trzydziestu największych finansowych instytucji nie zdołał przewidzieć nadchodzącego załamania na rynku nieruchomości i kryzysu będącego jego nieuchronną konsekwencją. Mimo, że około trzydziestu ekonomistów i komentatorów widziało nadchodzący problem, to prezesi po fakcie usprawiedliwiali się tym, że przecież nikt nie zdołał go przewidzieć. Najwidoczniej samo przeoczenie zbliżającego się kryzysu jeśli nie popełniono innej poważnej pomyłki nie było dostatecznym powodem do tego, by być wyrzuconym z pracy. Dlatego wielcy świata finansów dbają przede wszystkim o swoje kariery, a nie o majątki klientów. Keynes miał rację, twierdząc, że porządny bankier to nie ten, który potrafi przewidzieć niebezpieczeństwo i mu zapobiec, lecz ten, który jeśli jest zrujnowany jest zrujnowany wraz z szerszym gronem swoich towarzyszy, tak żeby nikt nie mógł obwiniać tylko jego. Jak zaczną inwestować w Polsce, to będziemy mieli do czynienia z efektem stadnym wszyscy przecież inwestują, więc zrobię to i ja. Ta obecność amerykańska możliwa jest w jakichś wyspecjalizowanych funduszach hedgingowych, ale Keynes przekonywał, że zasadniczą rolą czy celem takiego prezesa czy menadżera banku jest zachowanie swojego stanowiska pracy, a nie bawienie się w niepewne interesy. Stąd
prezes Sobolewski ma absolutnie rację poprawiając kapitalizację GPW, gdyż poprawiając kapitalizację giełdy i korzystając z bessy krajów strefy euro, która powinna przyjść z tej racji, iż banki będą odpisywać coraz więcej i więcej na straty, nasza giełda ma szansę pójść w górę. Kryzys euro Strefa euro przeżywa w tej chwili wielki kryzys. Jest tu wiele przyczyn, ale także i te, iż banki, głównie niemieckie i francuskie, zbyt lekkomyślnie kupowały obligacje rządowe takich krajów jak Grecja, w przekonaniu, że państwo strefy euro w przeciwieństwie do firmy nie może zbankrutować. Euro, kiedy powstawało, miało być konkurencją dla dolara. Dziś nie wiemy, czy euro w ogóle przetrwa. Jaki jest Pana pogląd w tej sprawie? W czarnym scenariuszu można spodziewać się, że w 2012 r. wyjdzie ze strefy euro Grecja. Jest w recesji już trzy lata, PKB 15% poniżej szczytu, a akcje 90% niżej. To przypomina lata depresji 1929-1932 w Ameryce. Kandydatem jest też Portugalia i Irlandia. Wyjście oznacza bankructwo banków w tych państwach, ich nacjonalizację i olbrzymie straty banków reszty strefy. Euro będzie słabe, a dolar mocny. Wzrost dolara spowoduje spadek cen akcji, towarów i metali. W różowym scenariuszu programy naprawcze odbudują zaufanie do strefy euro. Rynek oczywiście zna te problemy. Rynek ciągle nie wie, ile potrzeba pieniędzy, by opanować kryzys. ECB miał 440 mld euro kapitału, z czego na wykup obligacji krajów w kryzysie wydał około połowy, mówi się więc o lewarowaniu do wysokości 1 bln euro. Natomiast w tej chwili wg agencji ratingowej Egan Jones strefa euro tak na szybko potrzebuje 3 bln. A Boston Konsulting Group mówi wręcz o 6 bln. Nikt zatem nie wie, jaki jest prawdziwy rozmiar tego kryzysu. W tej sytuacji rynek jest bardzo nerwowy, a ta nerwowość przejawia się we wzroście stóp procentowych, czyli wartość obligacji generalnie spada. Co zatem zrobić z tym długiem? Każdy z tych krajów musi sobie odpowiedzieć na pytanie, jaki dług może na bieżąco obsługiwać. Jednym z tych mierników to oczywiście dług odniesiony do PKB, który jest różny dla poszczególnych krajów. Czy wyjściem z kryzysu byłyby euroobligacje, którym zdecydowanie sprzeciwiają się Niemcy? A kto miałby je kupować? Ci, którzy już raz dobrowolnie umorzyli 100 mld długu? Niemcy? Kanclerz Niemiec A. Merkel wielokrotnie zapewniała, że zrobi wszystko, by nie dopuścić do upadku euro. Tyle tylko, że jak dotąd zrobiła wszystko, by euro upadło. Nie znaczy to, że ją winię. Bundesbank nigdy nie chciał unii walutowej. Helmut Schlesinger, prezes Bundesbanku w 1992 r., zapytany co mu się nie podoba w prekursorze euro, zwanym ecu, odpowiedział, że nic szczególnego prócz nazwy uważał, że powinna to być marka niemiecka. Najtęższe umysły prowadzą debatę filozoficzną, co powinno się stać z euro, i co do tego nie ma zgody. Są poważne różnice zdań. Eurosceptycy uważają, że nie warto być w europejskiej wspólnocie. Emocje wydają się rządzić dniem. Nie tylko w Grecji, Hiszpanii czy we Włoszech, ale również w Polsce. Wystarczy przeczytać reakcje polityków i dziennikarzy po wystąpieniu ministra spraw zagranicznych R. Sikorskiego w Berlinie, który nawoływał do większej integracji Unii i żądał od Niemiec wzięcia finansowej
odpowiedzialności za kryzys finansowy euro i domagał się wzmocnienia roli Komisji Europejskiej i Parlamentu Europejskiego. Ale, jak to zauważył już A. Michnik: Często etyka przekonań (powinność zrobienia czegoś) idzie w poprzek etyce odpowiedzialności (za wynik). Stosowanie podwójnych standardów można zarzucić każdemu. Konsekwentni są tylko fanatycy. W rozmaitych sytuacjach jesteśmy skazani na niekonsekwencję. Tak czy owak w kryzysie euro szybko dochodzimy do finału. W następnych tygodniach/miesiącach rozstrzygnie się los euro. Za chwilę trzeba będzie wybrać kierunek, albo w prawo, albo w lewo. Mam nadzieję, że liderzy wybiorą właściwą drogę. Tu spotykamy się z problemem niemożności UE. W Stanach w takiej sytuacji jest to kwestia spotkania i decyzji trzech osób podczas roboczego obiadu. W EU ostry kryzys trwa od lipca, po drodze było już kilka szczytów i przypuszczalnie na tym się nie skończy. Rynek musi uwierzyć w program ratunkowy. Tak naprawdę jednak ten kryzys dzisiaj to nie jest tylko kwestia zadłużenia i jego obsługi, ale także relacji między eksporterami i importerami. Z jednej strony mamy Niemców, Holendrów i Finów, którzy są netto eksporterami, a z drugiej tych, których zmuszają do zakupów ich towarów i do zaciskania pasa. Do kogo zatem i co ci drudzy mają eksportować. Ten problem także wymaga uwagi i rozwiązania. Jaki zatem jest scenariusz czy scenariusze wychodzenia z tego? Scenariuszy było i jest kilka. Niektórzy uważają, że na niektóre z nich jest już za późno tego, co można było jeszcze zrobić w 2009 r. czy nawet w 2010 r., nie można już przeprowadzić w grudniu 2011 r. Dla mnie problemem jest powiększająca się z dnia na dzień paleta potencjalnych rozwiązań i związana z nią niepewność: możliwość restrukturyzacji długu, możliwość konwersji do rodzimych walut, możliwość monetyzacji długu przez bank centralny etc. W takiej sytuacji inwestorzy, którzy zwykle kupują dług, po prostu znikają. Inwestorzy kupujący obligacje różnią się od tych, którzy kupują akcje. Chcą mieć pewność, że po roku czy po latach w zależności od zapadalności obligacji dostaną z powrotem swój kapitał wraz z odsetkami. Nie chcą spekulować, który ze scenariuszy się ziści. W dłuższym terminie scenariusz jest prosty i taki jak zawsze, czyli wzrost zadłużenia musi być mniejszy niż wzrost PKB. Różnica powinna wynieść przynajmniej 1%. Innymi słowy, dług ciągle może rosnąć, ale wolniej niż produkt krajowy brutto.w następnych latach trzeba będzie jednak odpisać z tego długu bardzo duże kwoty. Skoro mowa o PKB godzi się przypomnieć, że kraje spoza strefy euro mają wyższy wzrost gospodarczy, niż ci z euro. Czy to nie jest pewien znak, że cała strefa euro nie została zbudowana na solidnych fundamentach? To niewątpliwie. Instytut Ludwiga von Misesa od dawna udowadnia taką tezę. Jak w tym wszystkim sytuuje Pan Polskę. W tej chwili jest Pan tutaj, ale niebawem wraca Pan do USA, a zatem patrzy Pan na naszą sytuację z tej podwójnej perspektywy. Znane są ograniczenia naszej gospodarki od dawna nie reformowany sektor finansów publicznych, stale rosnący dług publiczny itp. Co dalej? Jestem takim samym optymistą, jakim byłem 20 lat temu podczas wywiadu, którego udzielałem Irenie Dziedzic dla Tele-Echa. Wierzę, że Polska ma dużą szansę, wierzę, że po każdym kryzysie Polska jest silniejsza. Oczywiście jesteśmy narażeni na burze
światowe czy europejskie, ale wychodzimy z nich obronną ręka, między innymi dzięki pracowitości i zaradności społeczeństwa, oraz dużej dozie optymizmu. Jeśli jednak nie zrobimy tych reform, o których Pan wspomniał, to będzie to po prostu niewybaczalne. Do tej pory można było posługiwać się różnymi tłumaczeniami tych zaniechań a to prezydent wetował, a to koalicjanci nie byli zgodni, a to jeszcze co innego, ale teraz to już niczym nie da się usprawiedliwić. Nawet kryzysem nie będzie się można już wykręcać, po prostu trzeba się ostro zabrać do roboty. Czy giełda odegra w tym procesie istotną rolę? Niewątpliwie tak. Reformy, o których tu mówimy, nie są przecież aż tak trudne, co pokazali np. Włosi. A zatem to, co tutaj musi się wydarzyć, to przecież nie jest nic rewolucyjnego, można to zrealizować choćby na zasadzie powielenia. Trzeba po prostu mieć plan i przekonać społeczeństwo o konieczności jego realizacji. Dziękuję za rozmowę Rozmawiał R. Bobrowski