Punkt widzenia globalnego komitetu inwestycyjnego na temat alokacji aktywów

Transkrypt

1 11 stycznia 2013 r. Aktualny komentarz zespołu inwestycyjnego 1 września 2016 r. PERSPEKTYWY ZESPOŁU FRANKLIN TEMPLETON SOLUTIONS Ten komentarz zespołu inwestycyjnego przedstawia punkt widzenia globalnego komitetu inwestycyjnego (GIC) Franklin Templeton Solutions (FT Solutions) zespołu doświadczonych profesjonalnych inwestorów specjalizujących się w akcjach, instrumentach o stałym dochodzie, portfelach aktywów mieszanych i inwestycjach zorientowanych na generowanie bezwzględnego zwrotu. Członkowie komitetu odbywają regularne zebrania w celu wymiany perspektyw, omawiania implikacji i oceny ryzyka. W ramach tego procesu formułowane są kluczowe tematy inwestycyjne, które znajdują odzwierciedlenie w różnych portfelach FT Solutions oferowanych klientom. Poniższy tekst przedstawia punkt widzenia komitetu GIC FT Solutions na dzień publikacji. Przedstawione opinie mają charakter poglądowy, mogą ulegać zmianom, mają zastosowanie wyłącznie dla strategii FT Solutions i nie są reprezentatywne dla poglądów lub strategii innych grup inwestycyjnych Franklin Templeton. Podsumowanie na dzień 1 września 2016 r. Jeżeli chodzi o najważniejsze klasy aktywów, utrzymywaliśmy neutralne podejście do obligacji przedsiębiorstw, obligacji rządowych i inwestycji alternatywnych, umiarkowanie negatywne podejście do akcji i pozytywne podejście do pozycji gotówkowych. Choć globalne wskaźniki wyprzedzające koniunkturę generalnie zapowiadają niski, ale dodatni wzrost gospodarczy, mieszane wskaźniki płynności, wyceny i nastrojów skłaniają nas do lekkiego pesymizmu co do perspektyw rysujących się przed aktywami obarczonymi wyższym ryzykiem. Preferujemy aktywa, które oferują najbardziej atrakcyjne, według nas, wyceny względne, takie jak akcje spółek z rynków wschodzących, skarbowe papiery wartościowe zabezpieczone przed inflacją (TIPS) z USA czy australijskie obligacje rządowe. Nadal z pesymizmem podchodzimy do aktywów, które uważamy za najbardziej przeszacowane, w tym do obligacji rządowych z rynków rozwiniętych poza Stanami Zjednoczonymi, na czele z niemieckimi Bundami. Preferujemy fundusze hedgingowe, które w przeszłości notowały solidne odbicia po okresach spadków. Zachowujemy neutralne podejście do surowców, ale nasze prognozy dla tego sektora są nieco bardziej pesymistyczne ze względu na duże poziomy zapasów produktów ropopochodnych oraz ponowny wzrost produkcji w USA. Mniejsze wydatki budżetowe w Chinach nie sprzyjają z kolei koniunkturze na rynku metali przemysłowych. Preferencje dla klas aktywów* Najważniejsze tematy mające wpływ na naszą taktyczną alokację aktywów 1. Niezsynchronizowane globalne odbicie gospodarcze. Rozbieżne regionalne trendy w obszarze wzrostu gospodarczego są źródłem możliwości inwestycyjnych związanych z różnymi aktywami i mogą, naszym zdaniem, przyczyniać się do wzmożonej zmienności. RYZYKO * Na podstawie naszej analizy czynników rynkowych. 2. Nadal rozluźniona polityka pieniężna. Niskie krótkoterminowe stopy procentowe oraz bezprecedensowe zasilanie rynków kapitałem przez liczne banki centralne mogą utrzymać się także w przyszłości, pomimo możliwego spadku skuteczności tych działań. Banki centralne mogą znaleźć niewiele politycznych argumentów przemawiających za rozszerzeniem podjętych działań, ale uważamy, że Brexit skłoni Bank of England do rozluźnienia polityki pieniężnej. 3. Niska i rosnąca inflacja. Spodziewamy się powolnej normalizacji w obszarze inflacji, nawet jeżeli ceny surowców wciąż będą notować wzmożone wahania. Zaostrzone warunki na rynkach pracy w najważniejszych rozwiniętych gospodarkach, takich jak Stany Zjednoczone, w przeszłości sprzyjały wzrostom inflacji. Wszelkie informacje zawarte w niniejszym dokumencie odzwierciedlają wyłącznie ogólny punkt widzenia komitetu GIC FT Solutions na dzień publikacji i mają charakter wyłącznie poglądowy. Wszelkie informacje na temat pozycjonowania strategii są aktualne na dzień 1 września 2016 r. i mogą ulec zmianie bez odrębnego powiadomienia. Pozycjonowanie konkretnego portfela może różnić się od informacji przedstawionych w niniejszym dokumencie w związku z różnymi czynnikami, włącznie z alokacją portfela bazowego i indywidualnymi celami inwestycyjnymi, wytycznymi, strategią i ograniczeniami portfela. Niniejszy dokument nie stanowi porady ani rekomendacji inwestycyjnej. Realizacja jakichkolwiek prognoz lub szacunków nie jest w żaden sposób gwarantowana.

2 Aktualne założenia komitetu GIC z FT Solutions NAJWAŻNIEJSZE KLASY AKTYWÓW REGIONALNE RYNKI AKCJI SEKTORY INSTRUMENTÓW O STAŁYM DOCHODZIE INWESTYCJE ALTERNATYWNE Klasa aktywów Akcje Obligacje przedsiębiorstw Obligacje rządowe Inwestycje alternatywne Gotówka Rynki rozwinięte Stany Zjednoczone EMU Japonia Wielka Brytania Kanada Region Pacyfiku poza Japonią Rynki wschodzące Azja Ameryka Łacińska EMEA Obligacje skarbowe z rynków rozwiniętych Instrumenty o ratingu inwestycyjnym Instrumenty o wysokim dochodzie Instrumenty zabezpieczone przed inflacją Papiery dłużne z rynków wschodzących Fundusze hedgingowe Surowce Fundusze REIT ( ) N (+) Nasz punkt widzenia Wyceny zakładają solidny wzrost gospodarczy i odbicie w obszarze zysków, co nie jest zgodne z naszymi bazowymi założeniami. Rozluźniona polityka światowych banków centralnych sprzyja rynkom akcji, ale rynek może kwestionować jej skuteczność. Wyceny są wyższe na tle danych historycznych, a nastroje rynkowe uległy pogorszeniu. Warunki finansowe, dane o produkcji, skala korekt danych o zyskach, nastroje w produkcji i na rynku konsumenckim uległy poprawie. Neutralne podejście do obligacji o wysokim dochodzie, nieznaczne preferencje dla obligacji o ratingu inwestycyjnym. Wyceny względne przemawiają za wyborem obligacji przedsiębiorstw na tle akcji. Utrzymywanie tych papierów może oferować solidny potencjał w porównaniu z obligacjami skarbowymi z USA. Fundamenty spółek wciąż wydają się wrażliwe. Obligacje rządowe z rynków rozwiniętych nie oferują, w naszej ocenie, zbyt dużej wartości. Preferujemy papiery skarbowe zabezpieczone przed inflacją (TIPS) ze względu na ich atrakcyjne wyceny, solidne parametry techniczne, nadmiernie pesymistyczne prognozy dla inflacji, wskaźniki zatrudnienia i potencjał do wzrostu płac. Fundusze hedgingowe w przeszłości notowały solidne odbicia po okresach spadków. Preferujemy fundusze hedgingowe w związku z większymi oczekiwaniami zmienności rynkowej i spadkiem korelacji z akcjami. Neutralne podejście do surowców. Nasze podejście do wszystkich klas aktywów w ujęciu ogólnym jest lekko defensywne, co skłania nas do preferencji dla pozycji gotówkowych. Wyceny poszły w górę i są znacznie podwyższone w porównaniu z danymi historycznymi. Fundamenty gospodarcze nieznacznie się poprawiły wraz z kilkoma pozytywnymi niespodziankami ekonomicznymi. Płynność, fundamenty spółek i wskaźniki techniczne poprawiły się i były względnie atrakcyjne na tle danych historycznych. Wyceny poszły w górę, a fundamenty gospodarki uległy pogorszeniu; w obu przypadkach wskaźniki nie były atrakcyjne w porównaniu z danymi historycznymi. Fundamenty spółek pogorszyły się nieznacznie w ciągu ostatnich trzech miesięcy. Wskaźniki techniczne uległy poprawie i były atrakcyjne na tle danych historycznych. Wskaźniki cen do bieżących i prognozowanych zysków (C/Z) i cen do sprzedaży (C/S) wzrosły. Fundamenty spółek i wyceny nie były atrakcyjne na tle danych historycznych. Zwrot z kapitału własnego, marże i wzrost zysków nie były atrakcyjne. Akcje wydają się nadmiernie wyprzedawane. Wyceny są atrakcyjne na tle drogich porównywalnych papierów. Fundamenty gospodarcze, warunki związane z płynnością i wskaźniki techniczne uległy pogorszeniu, a fundamenty spółek nie są atrakcyjne na tle danych historycznych. Mniejsza liczba pozytywnych niespodzianek ekonomicznych, słabszy wzrost podaży pieniądza i wskaźniki sugerujące zbyt duży popyt połączone z korzystniejszymi wycenami skłaniają nas do przyjęcia neutralnego podejścia. Wyceny poszły w górę i są wysokie w porównaniu z danymi historycznymi. Dane o przychodach i zyskach uległy poprawie, ale wskaźniki zwrotu z kapitału własnego i marże pogorszyły się i nie są atrakcyjne na tle danych historycznych. Dane ekonomiczne poprawiły się, ale wciąż czekamy na ewentualne reperkusje Brexitu. Sprzyjająca polityka pieniężna. Akcje wydają się nadmiernie wyprzedawane. Fundamenty gospodarki uległy pogorszeniu i nie były atrakcyjne w porównaniu z danymi historycznymi pod względem sprzedaży detalicznej, pozytywnych niespodzianek w gospodarce czy produkcji przemysłowej. Wyceny wzrosły i nie były atrakcyjne na tle danych historycznych. Płynność poprawiła się; popyt na akcje nie był już tak zawyżony. Wyceny wzrosły, a papiery stały się droższe. Fundamenty gospodarek i spółek poprawiły się, ale wciąż były niekorzystne na tle danych historycznych. Produkcja przemysłowa zanotowała wzrost, warunki związane z płynnością poprawiły się, a wskaźniki techniczne są obecnie neutralne. Atrakcyjne pod względem wyceny względnej, a w szczególności wskaźników cen do sprzedaży (C/S). Płynność i fundamenty spółek poprawiły się dzięki elastycznej i rozluźnionej polityce pieniężnej oraz wyższym przychodom i zyskom. Dane ekonomiczne obarczone są pewnym ryzykiem, ale produkcja przemysłowa zanotowała poprawę, a negatywnych zaskoczeń w gospodarce było mniej. Fundamenty rynków wschodzących były słabe, ale poprawiały się po okresie przesadnego pesymizmu. Dane ekonomiczne z azjatyckich rynków wschodzących są lepsze niż w Ameryce Łacińskiej czy na rynkach wschodzących w Europie, na Bliskim Wschodzie i w Afryce, a polityka pieniężna na azjatyckich rynkach wschodzących jest bardziej elastyczna i sprzyjająca. Wyceny na azjatyckich rynkach wschodzących są bardziej atrakcyjne w porównaniu z Ameryką Łacińską. Fundamenty gospodarcze są słabe na tle danych historycznych, ale poprawiają się. Zanotowano poprawę płynności, a fundamenty spółek stały się neutralne wraz ze zrównoważeniem słabych wskaźników zwrotu z kapitału własnego i marż poprawą danych o zyskach. Popyt na akcje wydaje się zawyżony. Fundamenty spółek uległy poprawie, wyceny względne są atrakcyjne, a mocne spadki cen surowców mogą wprowadzać w błąd co do wycen. Ekspozycja RPA czy Turcji na przychody generowane w Wielkiej Brytanii jest dość wysoka. Wskaźniki techniczne są atrakcyjne w ujęciu względnym; akcje wydają się nadmiernie wyprzedawane. Niska rentowność oferuje niewielką potencjalną wartość, a trendy związane z rosnącą inflacją mogą okazać się katalizatorem wzrostów stóp procentowych, szczególnie jeżeli wzrost gospodarczy wciąż będzie się stabilizował. Popyt na papiery skarbowe z USA na tylnym końcu krzywej dochodowości wciąż powinien być wysoki dzięki technicznemu wsparciu ze strony inwestorów poszukujących przede wszystkim pokrycia swych zobowiązań. Niemieckie Bundy wydają się najbardziej przeszacowane. Wyceny w tym sektorze wydają się względnie uczciwe, a rentowność jest zgodna ze średnią 10-letnią. Rentowność jest wyższa w porównaniu z obligacjami skarbowymi z rynków rozwiniętych. Duży popyt przy solidnych wynikach, mimo potężnej podaży. Całkowite stopy zwrotu wrażliwe na wpływ wzrostów stóp procentowych. Nasz model szacowania wartości godziwej sugeruje, że wyceny są wysokie. Wskaźniki niewypłacalności w sektorze energetycznym, pogarszanie się kondycji spółek, możliwe nagłe wzrosty zmienności i wrażliwość przepływów kapitału inwestorów detalicznych mogą mieć niekorzystny wpływ na wyniki. Solidny potencjał długoterminowy dzięki korzyściom płynącym z dłuższego utrzymywania papierów. Atrakcyjne wyceny. Zaostrzone warunki na rynkach pracy i rosnące średnie zarobki godzinowe zapowiadają wyższą inflację. Wskaźniki inflacji zasadniczej i bazowej idą w górę. Inflacja w sektorze usług jest stabilna, a wskaźniki techniczne sprzyjają osiągnięciu punktu wyrównania przez papiery TIPS. Oczekiwania inflacyjne były nadmiernie pesymistyczne. Wpływ efektu bazy wywoływanego przez niższe ceny ropy oraz wyższy kurs dolara amerykańskiego powinien słabnąć. Wyceny godziwe na tle danych historycznych, sugerujące potencjał do generowania dobrych wyników. Rozluźnianie polityki przez EBC, BoE i BJ powinno stymulować globalną płynność. Dokonywanie rozróżnienia pomiędzy poszczególnymi instrumentami opartymi na długu ma kluczowe znaczenie, co sprzyja aktywnemu zarządzaniu. Niezsynchronizowana ekspansja globalna i potencjalnie podwyższona zmienność mogą być korzystne dla funduszy hedgingowych. Sektor ten w przeszłości notował solidne odbicia po okresach spadków. Spadek przewidywanej korelacji między indeksami akcji także może okazać się korzystny. Neutralne podejście do surowców, choć wskaźniki zaczęły się pogarszać. Czynniki fundamentalne i wskaźniki geopolityczne dotyczące energetyki nieco się pogorszyły pod wpływem wysokich poziomów zapasów i wyższej produkcji w USA. Dynamika wydatków budżetowych w Chinach spada, a oczekiwania co do rynków rozwiniętych wydają się zbyt duże, co nie jest korzystne dla rynku metali przemysłowych. Wyceny są mniej atrakcyjne na tle danych historycznych. Oprocentowanie kredytów hipotecznych wciąż jest jednak niskie, a koniunktura na rynku nieruchomości mieszkaniowych ponownie rośnie. Zmiana miesiąc do miesiąca Brak strzałki = brak zmiany w porównaniu z miesiącem poprzednim Grafika przedstawia poglądy globalnego komitetu inwestycyjnego (GIC) na temat poszczególnych klas aktywów w odniesieniu do neutralnej alokacji aktywów w portfelu. Wszystkie przedstawione poglądy odzwierciedlają wyłącznie punkt widzenia i opinie komitetu GIC. 2

3 Aktywa mieszane Preferujemy aktywa zabezpieczone przed inflacją, natomiast do akcji światowych podchodzimy z ostrożnością. Rentowność obligacji rządowych z rynków rozwiniętych poza Stanami Zjednoczonymi nie oferuje, w naszej ocenie, zbyt dużej wartości. Preferujemy natomiast aktywa zabezpieczone przed inflacją ze względu na atrakcyjne, według nas, wyceny oraz solidne wskaźniki zatrudnienia, które mogą zapowiadać wzrosty płac. Z naszego punktu widzenia aktywa wzrostowe, takie jak akcje światowe, miały przed sobą pewne trudności, związane przede wszystkim ze wskaźnikami płynności i nastrojów. Jeżeli chodzi o płynność, M1 to wskaźnik podaży pieniądza oparty na samym pieniądzu w najwęższym ujęciu, w odróżnieniu od jego szerszego zastosowania w gospodarce. Podaż pieniądza M1 obejmuje banknoty, bilon i depozyty overnight. Wskaźnik podaży pieniądza M1 spadł niedawno poniżej sześciomiesięcznej średniej kroczącej, co uważamy za niekorzystny wskaźnik dla akcji spółek z rynków rozwiniętych. Słabnący wzrost kredytów na świecie to kolejny niekorzystny dla akcji spółek z rynków rozwiniętych wskaźnik płynnościowy. Wskaźniki nastrojów, takie jak krzywa VIX w warunkach contango, a także odwrócenie kierunku zmian wskaźników dynamiki, na czele z wskaźnikiem zbieżności i rozbieżności średnich ruchomych (MACD) i wskaźnikiem siły względnej (RSI), sugerują trudne warunki dla rynków akcji w krótkiej i średniej perspektywie. Marże przedsiębiorstw wciąż są niskie, a nastroje w gospodarce pogorszyły się, na co wskazują wyniki badań klimatu gospodarczego kompilowane w postaci wskaźnika IFO. Negatywne wskaźniki makroekonomiczne skłaniają nas do pesymistycznych prognoz dla aktywów obarczonych wyższym ryzykiem, ale niektóre wskaźniki uległy poprawie, co nieco tłumi ten pesymizm. Na rynkach wschodzących zanotowano przyspieszenie globalnej produkcji wyraźnie widoczne w wynikach globalnych indeksów odzwierciedlających nastroje wśród menedżerów odpowiedzialnych za zakupy (PMI). Szeroka baza zysków w USA i w Wielkiej Brytanii, nastroje w produkcji i na rynku konsumenckim oraz warunki finansowe zanotowały poprawę, co sprzyja aktywom obarczonym wyższym ryzykiem, takim jak akcje. Choć wyceny akcji były podwyższone na tle danych historycznych na dzień 1 września 2016 r., premie za ryzyko związane z inwestycjami w akcje były wciąż atrakcyjne w związku z niską rentownością obligacji. Poglądy komitetu GIC na temat poszczególnych klas aktywów Akcje Obligacje przedsiębiorstw Obligacje rządowe Inwestycje alternatywne Gotówka N + Grafika przedstawia poglądy globalnego komitetu inwestycyjnego (GIC) na temat poszczególnych klas aktywów w odniesieniu do neutralnej alokacji aktywów w portfelu. Tempo wzrostu podaży pieniądza M1 nadal spada, co nie sprzyja akcjom spółek z rynków rozwiniętych Wykres nr 1. Wzrost podaży pieniądza M1 Od sierpnia 2011 r. do czerwca 2016 r Podaż Narrow pieniądza Money (M1) Six-Month Sześciomiesięczna Moving Average średnia krocząca Źródło: Thomson Reuters Datastream. Dane na dzień 15 czerwca 2016 r. 3

4 Akcje Formułujemy optymistyczne prognozy dla akcji spółek z rynków wschodzących oraz pesymistyczne prognozy dla akcji spółek z rynków rozwiniętych. Ten pogląd odzwierciedla wyniki naszych porównawczych analiz trendów ekonomicznych, elastyczności polityki pieniężnej, fundamentów spółek i wycen. Pomimo wzrostów notowań wskaźników PMI na rynkach rozwiniętych i wschodzących, te drugie zanotowały większą poprawę. Dynamika produkcji przemysłowej na rynkach wschodzących oraz zmiany wyników sprzedaży detalicznej rok do roku także były lepsze na tle rynków rozwiniętych. Analogicznie wyglądała sytuacja w obszarze pozytywnych niespodzianek ekonomicznych; choć w obu segmentach rynków było ich więcej do dnia 22 sierpnia 2016 r., ostatni wzrost liczby wskaźników, które przyniosły pozytywne zaskoczenie na rynkach wschodzących odzwierciedlał znaczną zmianę w porównaniu z dotychczasowym pesymizmem. Kombinacja dodatnich stóp procentowych oraz dodatniej, ale spadającej inflacji skłania nas do konkluzji, że banki centralne na rynkach wschodzących mają większą elastyczność w obszarze polityki pieniężnej niż wiele banków centralnych z rynków rozwiniętych (patrz wykres nr 2). Uważamy, że banki centralne na rynkach rozwiniętych mają mniejsze pole manewru, a ich ochota do wdrażania niekonwencjonalnej polityki pieniężnej maleje w obliczu wątpliwej skuteczności tego typu działań. Prognozowane zmiany stóp procentowych przez banki centralne dobrze wróżą dla rynków wschodzących Wykres nr 2. Stopy banków centralnych w ujęciu względnym Od czerwca 2005 r. do czerwca 2016 r. (prognozy do grudnia 2017 r.) 7.5% Punkt widzenia komitetu GIC na temat regionalnych rynków akcji Rynki rozwinięte Stany Zjednoczone EMU Japonia Wielka Brytania Kanada Region Pacyfiku poza Japonią Rynki wschodzące Azja Ameryka Łacińska EMEA N + EMU: europejska Unia Gospodarcza i Walutowa; EMEA: Europa, Bliski Wschód i Afryka Grafika przedstawia poglądy globalnego komitetu inwestycyjnego (GIC) na temat poszczególnych klas aktywów w odniesieniu do neutralnej alokacji aktywów w portfelu. Zmiana miesiąc do miesiąca Brak strzałki = brak zmiany w porównaniu z miesiącem poprzednim Prognozy marż na rynkach wschodzących ostatnio rosną szybciej w porównaniu z rynkami rozwiniętymi Wykres nr 3. Marże Od sierpnia 2006 r. do sierpnia 2016 r. Marże 11% 7.0% 6.5% 6.0% 10% 9% 5.5% 8% DM: % 4.5% 4.0% 7% 6% EM: % 3.0% Central Stopy banków Bank Rate centralnych EM minus DM średnia dla rynków wschodzących minus średnia dla rynków rozwiniętych Bloomberg Uśrednione prognozy Consensus wg Forecast Bloomberg 5% Emerging Rynki wschodzące Markets (EM) Developed Rynki rozwinięte Markets (DM) Źródło: Thomson Reuters Datastream. Dane na dzień 25 sierpnia 2016 r. Realizacja jakichkolwiek prognoz nie jest w żaden sposób gwarantowana. Źródło: Bloomberg. Dane na dzień 30 czerwca 2016 r. Realizacja jakichkolwiek prognoz nie jest w żaden sposób gwarantowana. 4

5 Zmiany fundamentów spółek w minionym roku były rozbieżne. W ujęciu ogólnym fundamenty spółek z rynków wschodzących były słabe, ale stabilizowały się, natomiast fundamenty rynków rozwiniętych pogarszały się w ubiegłym roku. Rynki wschodzące notowały poprawę wielu różnych czynników fundamentalnych, włącznie z marżami (patrz wykres nr 3), wskaźnikami zwrotu z kapitału własnego i danymi o wzroście zysków i przychodów. Pod względem wyceny akcje spółek z rynków wschodzących były wyceniane znacznie niżej według kilku kluczowych wskaźników (takich jak cena do sprzedaży) na dzień 8 sierpnia 2016 r. (patrz wykres nr 4). Sądzimy, że przy uwzględnieniu podwyższonego poziomu wykupu akcji na rynkach rozwiniętych wskaźnik C/S stanowi lepszy wyznacznik wartości. Zyski wypracowane na rynkach rozwiniętych w ubiegłym roku były w dużej mierze wynikiem ekspansji cen (licznika), a nie wzrostu zysków (mianownika) we wskaźniku cen do zysków. W wycenach mierzonych wskaźnikiem C/S pojawiła się duża rozbieżność Wykres nr 4. Wskaźniki C/S na rynkach rozwiniętych i wschodzących Od sierpnia 2006 r. do sierpnia 2016 r. C/S DM: 1.5 EM: 0.8 Nastroje wśród inwestorów oraz przepływy funduszy mogą dodatkowo sprzyjać akcjom spółek z rynków wschodzących. 0.6 Akcje spółek z rynków wschodzących notowały dodatnie przepływy kapitału przez sześć kolejnych tygodni do 8 sierpnia r. Biorąc pod uwagę odpływ dużych ilości kapitału Rynki wschodzące z rynków wschodzących w ostatnich latach, dostrzegamy Emerging Markets Developed Rynki rozwinięte (EM) Markets (DM) znaczny potencjał do dalszego przypływu środków wraz z poprawą nastrojów inwestorów w stosunku do tych rynków. Źródło: Thomson Reuters Datastream, MSCI. Dane na dzień 25 sierpnia 2016 r. Wyniki historyczne nie gwarantują wyników przyszłych. Instrumenty o stałym dochodzie Aktywa z USA zabezpieczone przed inflacją wciąż wydają nam się atrakcyjne. Uważamy, że rynek amerykańskich papierów skarbowych zbyt wysoko wycenił mozolny wzrost i konserwatywne podejście do podwyżek stóp procentowych w średniej perspektywie czasowej. Dlatego uznajemy wyceny papierów skarbowych zabezpieczonych przed inflacją (TIPS) z USA za atrakcyjne z punktu widzenia ich punktów wyrównania 1 (patrz wykres nr 5). Niemniej jednak, w obliczu braku bezpośredniego rynkowego katalizatora, który umożliwiłby realizację prognoz Federalnego Komitetu ds. Operacji Otwartego Rynku (FOMC) co do podwyżek stóp procentowych, papiery skarbowe z USA prawdopodobnie wciąż będą oferowały dodatni zwrot w dłuższej perspektywie lub wyższą rentowność na tle gotówki. W średniej lub dłuższej perspektywie czasowej punkty wyrównania instrumentów TIPS wydają nam się nisko wyceniane (przy stanie na 31 sierpnia). Wskaźniki zatrudnienia w USA poprawiają się i powinny, według nas, dobrze wróżyć dla wzrostów płac (patrz wykres nr 6). Co więcej, luka między stopą bezrobocia a bezrobociem stabilizującym stopę inflacji (NAIRU) najwyraźniej została wyeliminowana. Wzrost zatrudnienia w Stanach Zjednoczonych w lipcu przewyższył powszechne oczekiwania. Inflacja w sektorze usług (w tym usług energetycznych) rośnie, co sprzyja osiąganiu punktów wyrównania przez papiery TIPS. Dane ekonomiczne były stłumione, ale ostatnio się poprawiły i nie wydaje się prawdopodobne, aby USA stały o progu nieuchronnej recesji. Co więcej, ograniczenie podaży papierów TIPS jest postrzegane jako korzystny wskaźnik techniczny. Sądzimy, że Rezerwa Federalna USA (Fed) może zbyt długo zachowywać ostrożność pod wpływem niepokojących czynników globalnych i dopuścić do zbyt gwałtownego wzrostu inflacji. Punkt widzenia komitetu GIC na temat poszczególnych sektorów rynku instrumentów o stałym dochodzie N + Obligacje skarbowe z rynków rozwiniętych Instrumenty o ratingu inwestycyjnym Instrumenty o wysokim dochodzie Instrumenty zabezpieczone przed inflacją Papiery dłużne z rynków wschodzących Grafika przedstawia poglądy globalnego komitetu inwestycyjnego (GIC) na temat poszczególnych klas aktywów w odniesieniu do neutralnej alokacji aktywów w portfelu. Potencjalne źródła ryzyka dla trafności tych przewidywań to znaczne spadki cen energii, rozczarowujący wzrost, nadspodziewanie duże dysproporcje na rynku pracy w USA czy deflacja importowana spoza Stanów Zjednoczonych. Australijskie obligacje rządowe wydają nam się atrakcyjne z kilku powodów, na czele z kondycją krajowej gospodarki. Nasze założenia znajdują potwierdzenie w słabych prognozach dla wzrostu gospodarczego (patrz wykres nr 7) i inflacji w Australii. Ten słaby wzrost gospodarczy w dużej mierze wynika z przedłużających się spadków cen surowców w warunkach słabnącego popytu ze strony Chin. Trend ten ma niekorzystny wpływ na sektor wydobywczy, który był podstawowym motorem krajowego wzrostu w ciągu ostatnich 10 lat. Relatywne ceny dóbr eksportowanych do importowanych ( Terms of Trade ) w tym kraju pogorszyły się w pierwszym kwartale, a przy stanie na dzień 31 sierpnia bezrobocie generalnie rosło (pomimo lekkiego spadku w lipcu); oba te trendy potwierdzają słabą kondycję krajowej gospodarki. 5

6 Punkty wyrównania w wycenach papierów skarbowych zabezpieczonych przed inflacją (TIPS) są o ponad jedno odchylenie standardowe niższe na tle danych historycznych Wykres nr 5. Punkty wyrównania 5-letnich i 10-letnich papierów skarbowych zabezpieczonych przed inflacją (TIPS) z USA Od stycznia 2002 r. do sierpnia 2016 r US 5-Year Breakeven Rate US 5-Year Breakeven Rate 5-Year MA US 5-Year Breakeven Rate 5-Year MA + 1 Std Dev US 5-Year Breakeven Rate 5-Year MA 1 Std Dev Punkt wyrównania papierów 5-letnich z USA Punkt wyrównania papierów 5-letnich z USA (5-letnia średnia krocząca) Punkt wyrównania papierów 5-letnich z USA (5-letnia średnia krocząca) + 1 odchylenie standardowe Punkt wyrównania papierów 5-letnich z USA (5-letnia średnia krocząca) 1 odchylenie standardowe US 10-Year Breakeven Rate US 10-Year Breakeven Rate 5-Year MA US 10-Year Breakeven Rate 5-Year MA + 1 Std Dev US 10-Year Breakeven Rate 5-Year MA 1 Std Dev Punkt wyrównania papierów 10-letnich z USA Punkt wyrównania papierów 10-letnich z USA (5-letnia średnia krocząca) Punkt wyrównania papierów 10-letnich z USA (5-letnia średnia krocząca) + 1 odchylenie standardowe Punkt wyrównania papierów 10-letnich z USA (5-letnia średnia krocząca) 1 odchylenie standardowe Źródło: Bloomberg, Citi. Dane na dzień 25 sierpnia 2016 r. Wyniki historyczne nie gwarantują wyników przyszłych. Co więcej, dane zawarte w ostatnich raportach o inflacji oraz prognozy na 2016 r. były poniżej docelowego przedziału Banku Rezerw Australii, gospodarka nie była w stanie pracować na pełnych obrotach, a wzrost płac był najsłabszy od lat 90. ubiegłego wieku. W sierpniu nabraliśmy jednak nieco więcej dystansu do tego założenia, gdy Bank Rezerw Australii zapowiedział dwie obniżki stóp procentowych, a australijskie obligacje wypracowały solidne zwroty za ostatnie miesiące. Sądzimy jednak, że australijski bank centralny będzie musiał ogłosić kolejną obniżkę stóp w średniej perspektywie, aby zareagować na spadek tempa wzrostu, prognozowaną niską inflację cen towarów i usług konsumpcyjnych oraz stłumioną presję na wzrost płac. W obliczu pogorszenia się relatywnych cen dóbr eksportowanych do importowanych ( Terms of Trade ) w tym kraju, Bank Rezerw Australii prawdopodobnie będzie także chciał przeciwdziałać aprecjacji dolara australijskiego. Działania podejmowane w celu ograniczenia wzrostu cen nieruchomości mieszkaniowych wydają nam się skuteczne, a ich efekty mogą zwiększać prawdopodobieństwo kolejnych obniżek stóp procentowych. Źródła ryzyka dla słuszności tych założeń to m.in. nieoczekiwany wzrost chińskiego produktu krajowego brutto, odbicie cen surowców lub przesunięcie środka ciężkości tej gospodarki z dala od sektora surowcowego. Wskaźniki płacowe sygnalizują przyspieszenie wzrostu płac w USA Wykres nr 6. Średnie stawki godzinowe i indeks wzrostu płac publikowany przez Fed w Atlancie Od marca 2007 r. do lipca 2016 r. R/R 4.5% 4.0% 3.5% 3.0% 2.5% 2.0% 1.5% Indeks Atlanta wzrostu Fed Wage płac publikowany Growth Tracker przez Fed w Atlancie Źródło: Bloomberg. Dane na dzień 31 lipca 2016 r. Średnie Average zarobki Hourly godzinowe Earnings 6

7 Stłumiona inflacja w Australii może wywierać presję na Bank Rezerw Australii skłaniającą do kolejnej obniżki stóp procentowych Wykres nr 7. Inflacja, cel inflacyjny i podaż pieniądza Od sierpnia 2013 do czerwca 2016 r. (data prognoz) 3.2% 3.0% 2.8% 2.6% 2.4% 2.2% 2.0% 1.8% 1.6% 1.4% Year Roczna procentowa % Change zmiana of Money podaży pieniądza Supply M3 M3 Australia (oś prawa) (RHS) Roczna procentowa zmiana indeksu wzrostu cen towarów i usług konsumpcyjnych (CPI) Źródło: Thomson Reuters Datastream. Dane na dzień 24 czerwca 2016 r. 5.0% 2016 r. 1-Year (z wyłączeniem % Change najbardziej of CPI zmiennych (Excluding cen) Australia Volatile (oś Items) lewa) Australia (LHS) Inflation Target Rate: 2% 3% Docelowa stopa inflacji: 2 3% 9.0% 8.5% 8.0% 7.5% 7.0% 6.5% 6.0% 5.5% Nasze prognozy dla niemieckich obligacji skarbowych są pesymistyczne. Wysokie wyceny i zaostrzone warunki techniczne potwierdzają naszą tezę, że niemieckie Bundy mogą mieć przed sobą pewne trudności. Uważamy, że średnioterminowa rentowność tych papierów była skrajnie przeszacowana przy ujemnej rentowności w sierpniu 2016 r., co sygnalizuje asymetryczny stosunek ryzyka do zwrotów. Przy ujemnej rentowności niemieckich Bundów inwestorzy muszą w istocie płacić niemieckiemu rządowi za utrzymywanie emitowanych przez niego obligacji. Wielu inwestorów nie widzi zbyt dużego prawdopodobieństwa, aby Europejski Bank Centralny (EBC) miał skupować niemieckie obligacje skarbowe o ujemnej rentowności i jeszcze bardziej obniżać stopy procentowe, co, według nas, ogranicza szanse na dalsze wzrosty cen tych papierów. Według naszych analiz niewielki wzrost rentowności zrównoważyłby wpływ trzymania papierów w portfelu przez rok. Wskaźniki techniczne sugerują, że niemieckie Bundy osiągnęły poziom przeszacowania. Wzrost gospodarczy w strefie euro wykazuje oznaki ożywienia, a indeks Citi Economic Surprise Index przewyższył ostatnio poziom 200- dniowej średniej kroczącej. Źródła ryzyka dla słuszności tych założeń to m.in. możliwość rozszerzenia programu luzowania ilościowego przez EBC na obligacje o ujemnej rentowności, rozczarowujący wzrost w strefie euro prowadzący do recesji oraz dalszy spadek inflacji w Niemczech. Inwestycje alternatywne Zachowujemy neutralne podejście do surowców, choć wskaźniki dotyczące tej klasy aktywów zaczęły się pogarszać. Czynniki fundamentalne i wskaźniki geopolityczne dotyczące energetyki wydają nam się w niewielkim stopniu niekorzystne. Wysokie poziomy zapasów oraz ponowny wzrost produkcji w USA to niesprzyjające czynniki fundamentalne, natomiast wśród niekorzystnych wskaźników geopolitycznych należy wymienić coraz mniejsze ograniczenia podaży w Kanadzie i Afryce. Co więcej, dynamika wydatków budżetowych w Chinach spada, a oczekiwania co do wydatków budżetowych na rynkach rozwiniętych wydają się zbyt duże; oba te czynniki niekorzystnie odbijają się na prognozach dla rynku metali przemysłowych. Podtrzymujemy także nasze optymistyczne prognozy dla funduszy hedgingowych. Najbardziej atrakcyjne możliwości dostrzegamy wśród globalnych strategii makroekonomicznych, a w szczególności wśród strategii skoncentrowanych na rynkach wschodzących i strategii systemowych lub podążających za określonymi trendami. W przeszłości, gdy wyniki funduszy hedgingowych odbijały się od zaniżonych w stosunku do średniej poziomów, ta klasa aktywów oferowała potencjał solidnych wyników w perspektywie kolejnych 12 miesięcy. Spadek przewidywanej korelacji między indeksami akcji także może okazać się korzystny dla funduszy hedgingowych. Mocne wyprzedaże, po których następowały solidne odbicia na rynkach kredytowych, oferowały korzystne, według nas, okazje dla zarządzających. W segmencie zadłużenia strukturyzowanego dostrzegamy atrakcyjną rentowność, ale nasze analizy sygnalizują także obecność pewnych wyzwań związanych z warunkami technicznymi. Uważamy ponadto, że warunki sprzyjają zdyscyplinowanym inwestorom koncentrującym się na wartości względnej. Spadek implikowanej korelacji może sprzyjać aktywnemu zarządzaniu i wynikom funduszy hedgingowych Wykres nr 8. S&P 500 implikowana korelacja na rynkach akcji Od grudnia 2015 r. do sierpnia 2016 r Źródło: Bloomberg. Dane na dzień 26 sierpnia 2016 r. Wyniki historyczne nie gwarantują wyników przyszłych. 7

8 Wyniki funduszy hedgingowych notowały ciągłe odbicie w okresie od początku roku do lipca Wykres nr 9. Odbicia funduszy hedgingowych po okresach spadków Skumulowane stopy zwrotu 60% 52.8% 50% 44.2% 40% +3,71% do lipca 30% 20% 10% 5.6% 1.9% 3.5% 7.6% 27.1% 2.2% 22.8% 12.5% 4.7% 8.3% 9.1% 2.7% 3.7% +8.0% Odbicie mediany 0% -10% -20% -30% -1.6% -10.0% -1.2% -3.7% -4.0% -5.4% -1.0% -3.4% -17.9% -2.7% -7.6% -2.8% -0.4% -0.3% -4.2% -3.4% Kwartał spadku mediany Q4 '97 Q2 '98 Q3 '98 Q2 '00 Q4 '00 Q1 '01 Q3 '01 Q2 '02 Q3 '02 Q2 '04 Q1 '08 Q3 '08 Q4 '08 Q2 '10 Q2 '11 Q3 '11 Q2 '12 Q2 '13 Q3 '14 Q3 '15 Źródło: Obliczenia Franklin Templeton Solutions na podstawie danych pozyskanych od Bloomberg. Dane na dzień 31 lipca 2016 r. Wyniki historyczne nie gwarantują wyników przyszłych. Dane odzwierciedlają 20 lat kwartalnych zwrotów z indeksu HFRI Fund Weighted Composite. JAKIE JEST RYZYKO? Wszelkie inwestycje wiążą się z ryzykiem, włącznie z ryzykiem utraty zainwestowanego kapitału. Ceny akcji podlegają wahaniom (często nagłym i gwałtownym) wywoływanym czynnikami dotyczącymi poszczególnych spółek, branż czy sektorów lub ogólnymi warunkami panującymi na rynkach. Ceny obligacji generalnie poruszają się w kierunku przeciwnym do kierunku zmian stóp procentowych. Gdy zatem rynkowe ceny obligacji utrzymywanych w portfelu będą korygowane pod wpływem podwyżek stóp procentowych, wartość portfela może pójść w dół. Inwestowanie w instrumenty zagraniczne wiąże się ze szczególnym ryzykiem, np. dotyczącym wahań kursów wymiany walut, niestabilności gospodarczej czy zmian na arenie politycznej. Inwestycje na rynkach wschodzących, do których należą także nowe rynki wschodzące, obarczone są większym ryzykiem wynikającym z powyższych czynników, oprócz typowych dla nich ryzyk związanych z względnie niewielkimi rozmiarami, mniejszą płynnością i brakiem odpowiednich ram prawnych, politycznych, biznesowych i społecznych dla rynków papierów wartościowych. Ze względu na to, że wspomniane ramy prawne, polityczne, biznesowe i społeczne są zwykle jeszcze słabiej rozwinięte na nowych rynkach wschodzących, a także występują rozmaite inne czynniki, takie jak podwyższony potencjał skrajnych wahań kursów, braku płynności, barier ograniczających transakcje oraz mechanizmów kontroli giełd, ryzyka związane z rynkami wschodzącymi są nasilone w przypadku nowych rynków wschodzących. Instrumenty pochodne, włącznie ze strategiami zarządzania walutami, wiążą się z kosztami i mogą być przyczyną nadmiernego lewarowania portfela inwestycyjnego, co z kolei może powodować znaczną zmienność i straty (lub zyski) przewyższające wartość inwestycji początkowej. Istnieje ryzyko, że strategia nie osiągnie oczekiwanych wyników lub przyniesie straty w przypadku niedopełnienia zobowiązań przez emitentów papierów. Kursy walut mogą podlegać znacznym wahaniom w krótkim czasie, przez co mogą zaniżać stopy zwrotu z inwestycji. Inwestowanie w sektor nieruchomości wiąże się ze szczególnym ryzykiem, związanym z takimi czynnikami, jak spadek wartości nieruchomości czy większa podatność na niekorzystne trendy ekonomiczne i zmiany regulacji. Inwestowanie w fundusze REIT wiąże się z dodatkowym ryzykiem. Ze względu na to, że fundusze REIT zwykle inwestują w ograniczoną liczbę projektów lub koncentrują się na jednym segmencie rynku, są bardziej podatne na niekorzystne trendy mające wpływ na te projekty lub segmenty niż inwestycje charakteryzujące się większą dywersyfikacją. Inwestowanie w sektor surowcowy wiąże się ze szczególnym ryzykiem, związanym z takimi czynnikami jak większa podatność na niekorzystne trendy ekonomiczne i zmiany regulacji, a ceny papierów z tego sektora mogą podlegać wzmożonym wahaniom, w szczególności w krótkiej perspektywie. Inwestycje w fundusze hedgingowe mają charakter spekulacyjny, wiążą się ze znacznym ryzykiem i są odpowiednie wyłącznie dla osób przygotowanych na ryzyko straty całej zainwestowanej kwoty. 8

9 INFORMACJA NATURY PRAWNEJ Niniejszy materiał ma charakter ogólny, a zawarte w nim treści nie powinny być traktowane jako indywidualne porady lub rekomendacje inwestycyjne dotyczące kupna, sprzedaży lub utrzymania jakichkolwiek inwestycji lub przyjęcia jakiejkolwiek strategii inwestycyjnej. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie mają charakteru porad prawnych ani podatkowych. Poglądy wyrażone w niniejszym materiale odzwierciedlają punkt widzenia zarządzającego inwestycjami, a wszelkie komentarze, opinie i analizy są w pełni aktualne wyłącznie w dniu ich publikacji i mogą ulec zmianie bez odrębnego powiadomienia. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie stanowią kompletnej analizy wszystkich istotnych faktów dotyczących jakiegokolwiek kraju, regionu czy rynku. Wszelkie inwestycje wiążą się z ryzykiem, włącznie z ryzykiem utraty zainwestowanego kapitału. Dane pochodzące z zewnętrznych źródeł mogły zostać wykorzystane na potrzeby opracowania niniejszego materiału. Takie dane nie zostały odrębnie zweryfikowane, potwierdzone ani poddane kontroli przez Franklin Templeton Investments ( FTI ). FTI nie ponosi żadnej odpowiedzialności za jakiekolwiek straty wynikające z wykorzystania jakichkolwiek informacji zawartych w niniejszym dokumencie; inwestor może opierać swe decyzje na przedstawionych tutaj opiniach lub wynikach analiz wyłącznie na własne ryzyko. Produkty, usługi i informacje mogą nie być dostępne pod niektórymi jurysdykcjami i są oferowane poza USA przez inne podmioty powiązane z FTI i/lub przez dystrybutorów, w zależności od lokalnie obowiązujących przepisów. Aby się dowiedzieć, czy dane produkty i usługi są dostępne pod określoną jurysdykcją, należy skonsultować się z profesjonalnym doradcą finansowym. Wydane w USA przez Franklin Templeton Distributors, Inc., One Franklin Parkway, San Mateo, California , (800) DIAL BEN/ , franklintempleton.com Franklin Templeton Distributors, Inc. jest głównym dystrybutorem zarejestrowanych w USA produktów Franklin Templeton Investments, które są dostępne wyłącznie pod jurysdykcjami dopuszczającymi, na mocy obowiązującego prawa i przepisów, oferowanie takich produktów lub składanie zapytań ofertowych dotyczących takich produktów. Australia: wydane przez Franklin Templeton Investments Australia Limited (ABN ) (australijskiego dostawcę usług finansowych posiadającego licencję nr ), Level 19, 101 Collins Street, Melbourne, Victoria, Austria/Niemcy: wydane przez Franklin Templeton Investment Services GmbH, Mainzer Landstraße 16, D Frankfurt nad Menem, Niemcy. Dopuszczone do użytku w Niemczech przez IHK Frankfurt M., Reg. no. D-F-125-TMX1-08. Kanada: wydane przez Franklin Templeton Investments Corp., 5000 Yonge Street, Suite 900 Toronto, ON, M2N 0A7, faks: (416) , (800) , Dubaj: wydane przez Franklin Templeton Investments (ME) Limited, podmiot działający na podstawie licencji i pod nadzorem Urzędu Regulacji Rynków Finansowych w Dubaju. Oddział w Dubaju: Franklin Templeton Investments, The Gate, East Wing, Level 2, Dubai International Financial Centre, P.O. Box , Dubaj, ZEA, tel.: , faks: Francja: wydane przez Franklin Templeton France S.A., 20 rue de la Paix, Paryż, Francja. Hongkong: wydane przez Franklin Templeton Investments (Asia) Limited, 17/F, Chater House, 8 Connaught Road Central, Hongkong. Włochy: wydane przez Franklin Templeton International Services S.à.r.l. oddział we Włoszech, Corso Italia, 1 Mediolan, 20122, Włochy. Japonia: wydane przez Franklin Templeton Investments Japan Limited. Korea: wydane przez Franklin Templeton Investment Trust Management Co., Ltd., 3rd fl., CCMM Building, 12 Youido-Dong, Youngdungpo-Gu, Seul, Korea Luksemburg/Beneluks: wydane przez Franklin Templeton International Services S.a r.l. podlegającą nadzorowi Commission de Surveillance du Secteur Financier 8A, rue Albert Borschette, L-1246 Luksemburg Tel.: Faks: Malezja: wydane przez Franklin Templeton Asset Management (Malaysia) Sdn. Bhd. & Franklin Templeton GSC Asset Management Sdn. Bhd. Polska: wydane przez Templeton Asset Management (Poland) TFI S.A., Rondo ONZ 1; Warszawa. Rumunia: wydane przez oddział Franklin Templeton Investment Management Limited w Bukareszcie, Buzesti Street, Premium Point, 7th-8th Floor, Bukareszt 1, Rumunia. Podmiot zarejestrowany w rumuńskim Urzędzie Nadzoru Finansowego pod numerem PJM01SFIM/400005/ oraz notyfikowany i regulowany w Wielkiej Brytanii przez Urząd Regulacji Rynków Finansowych (FCA). Singapur: wydane przez Templeton Asset Management Ltd. Registration No. (UEN) E, 7 Temasek Boulevard, #38-03 Suntec Tower One, , Singapur. Hiszpania: wydane przez oddział Franklin Templeton Investment Management w Madrycie, profesjonalny podmiot działający w sektorze finansowym pod nadzorem CNMV, José Ortega y Gasset 29, Madryt. RPA: wydane przez Franklin Templeton Investments SA (PTY) Ltd., licencjonowanego dostawcę usług finansowych. Tel.: +27 (21) , faks: +27 (21) Szwajcaria: wydane przez Franklin Templeton Switzerland Ltd, Stockerstrasse 38, CH-8002 Zurych. Wielka Brytania: wydane przez Franklin Templeton Investment Management Limited (FTIML) z siedzibą pod adresem: Cannon Place, 78 Cannon Street, Londyn EC4N 6HL. Podmiot notyfikowany i regulowany w Wielkiej Brytanii przez Urząd Regulacji Rynków Finansowych (Financial Conduct Authority, FCA). Region krajów skandynawskich: wydane przez Franklin Templeton Investment Management Limited (FTIML), oddział w Szwecji, Blasieholmsgatan 5, SE Sztokholm, Szwecja. Tel.: +46 (0) , faks: +46 (0) FTIML jest podmiotem notyfikowanym i regulowanym w Wielkiej Brytanii przez Urząd Regulacji Rynków Finansowych (Financial Conduct Authority, FCA) oraz ma pozwolenia wydane przez określone organy regulacyjne na prowadzenie działalności inwestycyjnej w Danii, Szwecji, Norwegii i Finlandii. Ameryki: w USA niniejsza publikacja udostępniana jest wyłącznie pośrednikom finansowym przez Templeton/Franklin Investment Services, 100 Fountain Parkway, St. Petersburg, Florida Tel.: (800) (połączenie bezpłatne w USA), (877) (połączenie bezpłatne w Kanadzie), faks: (727) Inwestycje nie mają ubezpieczenia FDIC, mogą tracić na wartości i nie są objęte gwarancjami bankowymi. Dystrybucja poza USA może być prowadzona przez Templeton Global Advisors Limited lub innych dystrybutorów, pośredników, sprzedawców lub profesjonalnych inwestorów, którym Templeton Global Advisors Limited powierzy dystrybucję tytułów uczestnictwa funduszy Franklin Templeton pod niektórymi jurysdykcjami. Niniejszy materiał nie stanowi oferty sprzedaży ani zachęty do składania oferty kupna papierów wartościowych pod jakąkolwiek jurysdykcją, pod którą byłoby to niezgodne z obowiązującym prawem. 1. Punkt wyrównania to różnica między rentownością obligacji o stałym dochodzie a rentownością obligacji powiązanej z inflacją. MSCI nie udziela żadnych gwarancji ani nie ponosi żadnej odpowiedzialności w związku z przedstawionymi danymi MSCI. Dalsze rozpowszechnianie lub wykorzystywanie jest zabronione. Niniejszy raport nie został zatwierdzony ani opracowany przez MSCI. Ważne uwagi i warunki dotyczące podmiotów dostarczających dane można znaleźć na stronie franklintempletoninstitutional.com 2016 r., Franklin Templeton Investments. Wszelkie prawa zastrzeżone. 9/16