Tygodnik ING. Koniec osłabienia POLGBs. Niewielkie spowolnienie koniunktury w Polsce. Rafał Benecki, Piotr Popławski, Jakub Rybacki, Karol Pogorzelski

Transkrypt

1 Tygodnik ING Koniec osłabienia POLGBs. Niewielkie spowolnienie koniunktury w Polsce. Rafał Benecki, Piotr Popławski, Jakub Rybacki, Karol Pogorzelski 27 sierpnia 2019 Komentarze Zespołu Ekonomistów ING możesz śledzić na

2 W skrócie W ubiegłym tygodniu spadły rentowności na rynkach bazowych, a kurs /US$ wzrósł do 1,12 po nałożeniu ceł na towary z USA przez Chiny. Na POLGBs miała miejsce silna korekta (rentowności wzrosły o ponad 30pb na długim końcu). To efekt realizacji zysków przy niskiej płynności. Inwestorzy w zasadzie przestali wyceniać obniżki stóp procentowych NBP w przyszłym roku, ale instrumenty rynku pieniężnego nadal implikują jedną obniżkę stóp w Zmienność /PLN pozostała podwyższona, ale para nie przebiła się ponad 4,40. W tym tygodniu uwagę rynków najprawdopodobniej skupią rozmowy handlowe USA i Chin. O ile nie dojdzie do satysfakcjonujących dla USA postępów od początku września podniosą cła na US$120mld towarów importowanych z Chin. W naszej ocenie o porozumienie będzie jednak trudno z uwagi na silnie rozbieżne interesy obu państw. Potwierdzają to decyzje chińskiej administracji z ubiegłego tygodnia. Takie otoczenie sugeruje dalsze spadki rentowności na rynkach bazowych. Wycenom długu powinno pomagać również pogorszenie wskaźnika IFO z Niemiec wspierać będzie ono oczekiwania na agresywne poluzowanie polityki pieniężnej przez EBC. W naszej ocenie kurs /US$ w tym tygodniu zanotuje korektę po zeszłotygodniowych wzrostach i obniży się do co najmniej 1,11. Przekaz z konferencji w Jackson Hole nie przyniósł istotnych zmian rynkowych, a zaognienie wojny handlowej pomiędzy USA i Chinami będzie sprzyjać także oczekiwaniom na poluzowanie polityki EBC. W tym tygodniu, jak i do końca roku spodziewamy się utrzymania pary /PLN blisko 4,40. Ciężarem dla złotego jest zbliżające się orzeczenie TSUE dot. kredytów walutowych, którego konsekwencją może okazać się domykanie pozycji walutowej przez banki z wyprzedzeniem (czyli sprzedaż PLN za CHF). Więcej na ten temat w naszym raporcie na ten temat: W naszej ocenie przecena POLGBs zakończy się z początkiem tego tygodnia. Krajowym obligacjom pomagają zmiany na rynkach bazowych (wspierające spadek stawek IRS). Uważamy, że SPW zaczną umacniać się od przyszłego tygodnia. Kalendarz makroekonomiczny Data Kraj Godzina Wydarzenie Okres Prognoza ING Konsensus Poprzednio 30 VIII Polska 10:00 PKB r/r II kw. 4,4% 4,4% 4,4% CPI r/r VIII - - 2,9% Strefa euro 11:00 HICP r/r VIII 1,0% 1,0% 1,1% Inflacja bazowa r/r VIII 1,0% 1,0% 0,9% 2

3 Rynki obligacji Poprawa popytu na obligacji przed EBC. Rynki bazowe: Według ankiety WSJ analitycy spodziewają się uruchomienia QE przez EBC w wysokości 50mld miesięcznie. Oznacza to spadek dostępnych obligacji skarbowych dla inwestorów prywatnych, nawet przy poluzowaniu fiskalnym przez Niemcy. Nakładają się na to obawy związane z polityką handlową USA uważamy, że nałożenie kolejnych ceł na towary z Chin jest praktycznie przesądzone. Na spadek rentowności oddziaływać będzie też niepewność związana z sytuacją polityczną we Włoszech. Naszym zdaniem wyceny rynkowe zbyt optymistycznie odzwierciedlają szanse na powstanie rządu, który skonsoliduje finanse publiczne. Nasza prognoza wielkości skupu aktywów przez EBC jest bardziej ostrożna ( 30mld miesięcznie). Realizacja takiego scenariusza powinna wywołać drobne osłabienie na rynkach długu po kolejnym posiedzeniu ECB (12 września). Polska: Dane o podaży pieniądza sugerują wyraźną poprawę popytu na SPW po zeszłotygodniowej korekcie. Dynamika kredytów (zwłaszcza korporacyjnych) spada silniej niż depozytów. Oznacza to jeszcze większą nadpłynność w sektorze bankowym. Wymusi to na bankach zakupy obligacji aby uchronić się przed podatkiem od aktywów. Podkreślamy również, że potrzeby pożyczkowe netto w 4kw19 będą stosunkowo niskie (PLN35mld), niższe niż w 4kw18. Nie widzimy również pola do dalszego wzrostu złotowych stawek IRS. Rynek przestał wyceniać nierealistyczny spadek stóp w przyszłym roku. Z kolei poluzowanie monetarne wydaje się prawdopodobne w 2021 roku bądź później. 3

4 Rynki walutowe złoty pozostanie pod presją. /US$: Perspektywa większego wzrostu /US$ odsuwa się w czasie. We wrześniu spodziewamy się zdecydowanego poluzowania polityki EBC i obniżki stóp Fed, połączonej z przejściem w tryb wait-and-see. Rosnący dysparytet polityk może doprowadzić do spadku /US$ poniżej 1,10 za około miesiąc. Euro może jednak zdecydowanie zyskać jeżeli Niemcy wprowadzą impuls fiskalny o którym mówił minister O.Scholoz. Poprawiłoby to koniunkturę, hamując oczekiwania inwestorów na kolejne działania EBC. To znaczący czynnik ryzyka. Decyzje zostaną podjęte najwcześniej we wrześniu, gdy skończą się wakacje poselskie w Niemczech. Najbliższe tygodnie mogą okazać się okresem podwyższonej płynności /GBP. Zbliżający się termin Brexit będzie sprzyjać spekulacjom czy uda się wynegocjować satysfakcjonujące dla UK i UE porozumienie. W naszej ocenie tzw. Twardy Brexit (bez umowy z UE) jest mało prawdopodobny sprzeciwia się temu większość brytyjskiego parlamentu. Sugeruje to pole do umocnienia GBP w 4kw19. /PLN: W naszej ocenie we wrześniu kurs /PLN będzie wahać się wokół 4,35. Decyzja TSUE ws kredytów walutowych może odsunąć się na 4kw19, dając pole do tymczasowej korekty i spadku /PLN. Nie spodziewamy się jednak ruchu większego niż do 4,30. Perspektywa przewalutowania nawet części portfela walutowych kredytów hipotecznych na PLN będzie skutkować silną i długotrwałą presją na osłabienie złotego, szczególnie gdyby nałożyło się to na pogłębienie spadku przez /US$. 4

5 Jackson Hole: Brak jednoznacznej komunikacji. Fed nie będzie się śpieszył z obniżkami oczekiwania analityków wskazują na cięcie o 25pb przez rok. Doroczna konferencja Fed w Jackson Hole miała wyznaczyć trend na rynkach. Nadzieje okazały się jednak dosyć płonne banki unikały jednoznacznych komunikatów. Wypowiedź Prezesa Fed J.Powella nie przyniosła bezpośrednich sugestii jak kształtować się będzie polityka pieniężna w USA. Komentarze prezesa mówiły zarówno o pozytywnym kształcie amerykańskiej gospodarki oraz o ryzykach związanych np. z konfliktami handlowymi. Komentarze nie zmieniły istotnie wycen kontraktów terminowych w 2019 dalej wyceniane jest luzowanie polityki o 50-75pb do końca roku. O około 10pb obniżył się implikowany poziom stóp w 2020, gdzie rynek wycenia luzowanie o kolejne 50pb. Źródło: Filadelfia Fed. EBC prawdopodobnie ponownie rozszerzy swój portfel aktywów od września ( try) Źródło: EBC Głównym nieobecnym konferencji byli przedstawiciele władz EBC. Dwa tygodnie temu prezes Banku Finlandii O.Rehn zapowiedział, że we wrześniu przygotowany zostanie silny pakiet rozwiązań łagodzących politykę pieniężną, który przebije bieżące rynkowe oczekiwania. Nieobecność sugeruje, że jego kształt wciąż opracowywany jest przez analityków banku. Uważamy, że decyzje Rady Prezesów najprawdopodobniej obejmować będą: (1) obniżenie stopy depozytowej kontrakty terminowe obecnie wyceniają cięcie do o prawie 20pb do minus 0,6%, oraz wprowadzenie różnicowania stawek dla depozytów (2) wprowadzenie bardziej przystępnych warunków do korzystania programu TLTRO, (3) ponowne rozpoczęcie programów skupu aktywów w skali 30mld (ankieta Wall Street Journal sugeruje, że inwestorzy spodziewają się nawet 50mld). Uważamy, że w stosunku do programu z 2015 większy nacisk położony może zostać na obligacje korporacyjne. 5

6 Polska: Niewielkie spowolnienie koniunktury w 3kw19. Dynamika polskiego przetwórstwa spowalnia, ale dużo łagodniej niż ma to miejsce w Niemczech. Aktywność gospodarcza odbiła w lipcu po słabym czerwcu. Uważamy, że dane wskazują na łagodne spowolnienie w 3kw spodziewamy się dynamiki 4,3%r/r, tj. zbliżonej do 2kw. Dynamika produkcji przemysłowej wzrosła z -2,7% do 5,8%r/r. z uwagi na sprzyjający układ kalendarzowy oraz brak przerw w pracy z uwagi na wysokie temperatury. Struktura była zrównoważona. Najmocniej wzrosła produkcja sprzętu transportowego (26,3%), wspierana zamówieniami PKP. Mocne wyniki osiągnęli eksporterzy - producenci sprzętu elektrycznego i sektor motoryzacyjny. Dobrą formę tej grupy potwierdza też dynamika produkcji dóbr inwestycyjnych (10%r/r). Aktywność na rynku krajowym też była silna - produkcja nietrwałych dóbr konsumenckich wzrosła o 5,7%r/r. Źródło: GUS, Destatis. Spowolnienie widoczne w produkcji budowlanej oznacza słabszą dynamikę inwestycji w drugiej połowie roku. Stabilny wzrost widoczny był też w przypadku sprzedaży detalicznej, która podniosła się z 3,7% do 5,7%r/r. Wysoka aktywność widoczna była zarówno wśród zakupów bieżących i dóbr trwałych. W stosunku do poprzednich kwartałów spowalnia natomiast produkcja budowlana. W lipcu dynamika wzrosła z -0,7% do 6,6%r/r, napędzana wyłącznie przez projekty infrastrukturalne tj. konstrukcje obiektów inżynierii lądowej i wodnej (19,4%). Dynamika wznoszenia budynków znalazła się na ujemnym poziomie (-2,9%) z uwagi na słabnącą aktywność na rynku budownictwa mieszkaniowego. Źródło: GUS Bieżące dane potwierdzają silny wzrost konsumpcji w 3kw zbliżony nawet do 5%r/r. Jednak sytuacja w budowlance wskazują na spadek tempa inwestycji. Dobra forma sektorów eksportowych oznacza, że eksport netto da tylko niewielką ujemna kontrybucję, pomimo silnego popytu wewnętrznego. 6

7 Kalendarz makroekonomiczny Poniedziałek Wtorek Środa Czwartek Piątek 26 sie 27 sie 28 sie 29 sie 30 sie POL biuletyn GUS PKB, CPI USA zamówienia - dobra trwałe indeks Conf. Board PKB - 2 szac. dochody / wydatki Europa indeks Ifo (DE) PKB (DE), indeksy INSEE (FR) CPI (DE), PKB (FR) HICP - szac. POL 2 wrz 3 wrz 4 wrz 5 wrz 6 wrz PMI USA PMI - sektor przemysłowy ISM - sektor przemysłowy Raport ADP zatrudnienie, wynagrodzenia Europa sprzedaż detaliczna (EZ) zamówienia (DE) PKB (EZ), produkcja (DE) 9 wrz 10 wrz 11 wrz 12 wrz 13 wrz POL decyzja RPP CPI, CA USA indeks NFIB, raport JOLTS PPI CPI sprzedaż detaliczna Europa bilans handlowy (DE) produkcja (FR) decyzja EBC 16 wrz 17 wrz 18 wrz 19 wrz 20 wrz POL zatrudnienie, wyangrodzenia produkcja przemysłowa, PPI sprzedaż detaliczna USA produkcja przemysłowa decyzja FOMC sprzedaż nieruchomości - rynek wtórny Europa indeks ZEW wynagrodzenia (FR) 23 wrz 24 wrz 25 wrz 26 wrz 27 wrz POL M3 biuletyn GUS aukcja obligacji Minutes RPP ocena Fitch USA indeksy PMI indeks Conf. Board Europa indeksy PMI indeks Ifo (DE), indeksy INSEE (FR) sprzedaż nieruchomości - rynek pierwotny PKB - 3 szac. indeksy KE, CPI (FR) 7

8 Prognozy walutowe Prognozy walutowe wrz 19 paź 19 lis 19 gru 19 sty 20 lut 20 mar 20 kwi 20 maj 20 cze 20 lip 20 sie 20 US$/PLN /PLN CHF/PLN GBP/PLN Modele relative value Modele relative value oceniają bieżące odchylenie zmiennych rynkowych od ich teoretycznych wartości wyliczonych na podstawie innych zmiennych rynkowych. Modele kursu walutowego wskazują, że wycena złotego jest zbyt słaba wobec walut gospodarek rozwiniętych. Wycena wobec walut regionu jest zgodna ze wskazaniami modelu. Dochodowości obligacji skarbowych są niższe od wskazań modelu, chociaż rozbieżność istotnie zmniejszyła się w ostatnim tygodniu EURPLN FV EURPLN +/-1.65 std.dev PL Gov. Benchmark 10Y PL Gov. Benchmark 10Y FV +/-1.65 stdev 8

9 Zespół analiz makroekonomicznych Rafał Benecki Główny Ekonomista Piotr Popławski Starszy Ekonomista Jakub Rybacki Ekonomista Karol Pogorzelski Ekonomista T T T T E Rafal.Benecki@ingbank.pl E Piotr.Popławski@ingbank.pl E Jakub.Rybacki@ingbank.pl E Karol.Pogorzelski@ingbank.pl

10 Informacje i zastrzeżenia Analityk(cy), który przygotował ten raport zaświadcza, że poglądy wyrażone w niniejszym raporcie odzwierciedlają jego/ ich osobiste poglądy na temat instrumentów finansowych i żadna część jego / ich wynagrodzenia nie jest i nie będzie bezpośrednio lub pośrednio powiązana zamieszczeniem poszczególnych rekomendacji (o ile występują) lub opinii w niniejszym raporcie. Analityk(cy) zapewnia (zapewniają), że raport został przygotowany z należytą starannością i rzetelnością w oparciu o ogólnodostępne fakty i informacje uznane przez Analityka za wiarygodne, rzetelne i obiektywne, jednak ING Bank Śląski S.A.. ani Analityk nie gwarantują, że są one w pełni dokładne i kompletne. ING Bank Śląski S.A. ani Analityk nie ponoszą odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie rekomendacji, ani za działania i szkody poniesione w wyniku decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie rekomendacji i informacji w niej zawartych. Odpowiedzialność za decyzje inwestycyjne podjęte w oparciu o treść rekomendacji ponoszą wyłącznie inwestorzy. Przedstawione w raporcie prognozy oraz elementy ocen, jak również zalecenia i sugestie zachowań inwestycyjnych, oparte są wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez Analityka, bez uzgodnień z innymi podmiotami i opierają się na szeregu założeń, które w przyszłości mogą okazać się nietrafne. ING Bank Śląski S.A. ani Analityk nie udzielają żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się. Rekomendacja wydawana przez ING Bank Śląski S.A. obowiązuje do momentu zrealizowania kursu docelowego, chyba, że zostanie wcześniej zaktualizowana. Aktualizacja jest uzależniona od sytuacji rynkowej oraz subiektywnej oceny Analityka. Wszelkie prognozy dotyczące poziomu kursów walutowych nie odnoszą się do instrumentów finansowych opartych o te kursy walutowe. Nadzór nad ING Bankiem Śląskim S.A. sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego. Inwestowanie w instrumenty finansowe, w tym w papiery wartościowe, wiąże się z szeregiem ryzyk związanych m.in. z sytuacją makroekonomiczną kraju i na rynkach giełdowych, zmianami przepisów prawa i innych regulacji dotyczących działalności podmiotów gospodarczych. Inwestorzy korzystający z rekomendacji nie mogą zrezygnować z przeprowadzenia niezależnej oceny i uwzględnienia innych okoliczności niż wskazywane przez Analityka czy przez ING Bank Śląski S.A. UJAWNIENIA Wynagrodzenie analityków nie jest bezpośrednio związane z poszczególnymi transakcjami na instrumentach finansowych realizowanymi przez ING Bank Śląski lub jakikolwiek inny podmiot z Grupy ING, chociaż pośrednio uzależnione jest od ogólnego wyniku finansowego ING Banku Śląskiego. Ceny instrumentów finansowych: Ceny są ustalane z poprzedniego dnia zamknięcia na rynku krajowym, chyba że zaznaczono inaczej. Zawieranie transakcji: ING Bank Śląski S.A. i każdy z jego pracowników, w tym Analitycy zakresie dozwolonym przez obowiązujące przepisy, mogą zawierać transakcje na instrumentach finansowych, o których mowa w niniejszym raporcie. ING Bank Śląski S.A. jest aktywnym uczestnikiem rynku walutowego oraz instrumentów finansowych, w tym instrumentów pochodnych i skarbowych papierów wartościowych, które mogą być przedmiotem rekomendacji. ING Bank Śląski S.A. oświadcza, że jest animatorem rynku lub dostawcą płynności w odniesieniu do skarbowych papierów wartościowych wyemitowanych przez Ministerstwo Finansów (pełni funkcję Dealera Skarbowych Papierów Wartościowych). Jednocześnie wprowadzone wewnętrzne rozwiązania organizacyjne (np. odseparowanie fizyczne osób sporządzających rekomendacje od jednostek zawierających transakcje) oraz obowiązujące bariery informacyjne mają na celu zapobieganie konfliktom interesów. Polityka przeciwdziałania konfliktów interesów: ING Bank Śląski S.A. zarządza konfliktami interesów mogącymi powstać w wyniku przygotowania i opublikowania rekomendacji w tym wprowadza odpowiednie rozwiązania organizacyjne, proceduralne i bariery informacyjne, które są monitorowane przez jednostkę Compliance.