MATERIAŁY I STUDIA. Konstrukcja miernika szans na bankructwo firmy. Zeszyt nr 280. Natalia Nehrebecka, Aneta Maria Dzik. Warszawa, 2012 r.

Transkrypt

1 MATERIAŁY I STUDIA Zeszyt nr 280 Konstrukcja miernika szans na bankructwo firmy Natalia Nehrebecka, Aneta Maria Dzik Warszawa, 2012 r.

2 Dr Natalia Nehrebecka Narodowy Bank Polski, Departament Statystyki Wydział Nauk Ekonomicznych, Uniwersytet Warszawski, ul. Długa 44/50, Warszawa mgr Aneta Maria Dzik Wydział Nauk Ekonomicznych, Uniwersytet Warszawski, ul. Długa 44/50, Warszawa Projekt graficzny: Oliwka s.c. Skład i druk: Drukarnia NBP 1 Wydał: Narodowy Bank Polski Departament Edukacji i Wydawnictw Warszawa, ul. Świętokrzyska 11/21 tel , fax Copyright Naro dowy Bank Polski, 2012 ISSN Materiały i Studia są rozprowadzane bezpłatnie Dostępne są również na stronie internetowej NBP:

3 Spis treści Spis treści Spis treści Wstęp... 3 Streszczenie Determinanty rozwoju europejskiej integracji finansowej Wprowadzenie Zjawisko home-bias i cel artykułu Integracja w poszczególnych segmentach sektora finansowego Przegląd literatury Rynek pieniężny Metoda, 3.2. dane Sektor i zmienne bankowy Rynek hurtowy i detaliczny Wyniki analizy Transgraniczna konsolidacja w systemie bankowym i jej wpływ 1517 na zmiany konkurencji Zakończenie Rynek kapitałowy Bibliografia Rynek obligacji Rynek akcji Inwestycje bezpośrednie Porównanie regionalnej integracji finansowej w Unii Europejskiej i w Azji Wschodniej Międzynarodowa integracja finansowa Polski Integracja systemu bankowego Zmiany własnościowe w Polskim sektorze bankowym Zmiany w strukturze finansowania i działalności banków Inwestycje portfelowe w Polsce Zaburzenie integracji w międzynarodowym systemie finansowym Transgraniczne przepływy kapitału a kryzys - ważniejsze aspekty Zmiany w międzynarodowym systemie finansowym Potencjalne zagrożenie dla Polski wynikające ze zmienności przepływów transgranicznych Podsumowanie Literatura MATERIAŁY I STUDIA Zeszyt 280 1

4 Streszczenie Streszczenie Bazując na danych jednostkowych z bilansu oraz rachunku zysków i strat polskich przedsiębiorstw, pochodzących ze sprawozdań GUS za lata zbadano czynniki ostrzegające przed bankructwem oraz sprawdzono jak wcześnie pojawiają się symptomy upadłości. Celem analizy jest budowa wskaźnika pozwalającego przypisać przedsiębiorstwu prawdopodobieństwo bankructwa. Analizę przeprowadzono w oparciu o regresję logistyczną na zmiennych skategoryzowanych przekształconych transformacją WoE (weight of evidence). Zastosowano metody scoringowe pozwalające zbudować wskaźnik oceny przedsiębiorstwa w kontekście wystąpienia stanu upadłości. W modelu prognozy bankructwa w horyzoncie rocznym wśród składowych oceny największą wagę uzyskano dla wskaźnika pokrycia kosztów finansowych pozwalającego określić zdolność przedsiębiorstwa do obsługi oprocentowania i spłat rat kapitałowych. Najwyższą ocenę przypisano firmom dla których wskaźnik przekracza 2,4. Prognozując bankructwo przedsiębiorstwa uwzględnione powinny być również informacje o płynności, zadłużeniu, udziale środków pieniężnych w aktywach oraz przychodach ze sprzedaży. Biorąc pod uwagę kierunek sprzedaży najlepiej zostali ocenieni wyspecjalizowani eksporterzy. W modelu uwzględniającym sytuację makroekonomiczną, który można uznać za bardziej ogólny, najważniejszy w prognozowaniu upadłości był wskaźnik zdolności do spłaty zadłużenia. W modelu prognozowaniu bankructwa z trzyletnim wyprzedzeniem, tj. model wczesnego ostrzegania nie uzyskano dominującego składnika budowanego wskaźnika. Wagi 20% przypisano wskaźnikowi płynności, obrotom aktywów bieżących oraz zwrotowi ze sprzedaży. Słowa kluczowe: prawdopodobieństwo bankructwa, prawo upadłościowe, scoring, upadłości firm Klasyfikacja JEL: G21, G33, C N a r o d o w y B a n k P o l s k i

5 Wprowadzenie i cel artykułu Wprowadzenie i cel artykułu Temat przeżywalności przedsiębiorstw pozostaje ważny, ponieważ dla 40% małych i średnich firm priorytet stanowi Wprowadzenie utrzymanie się i cel na rynku, artykułu dopiero kolejne miejsca w tej hierarchii wartości zajmują wzrost sprzedaży i wzrost zysku. W przypadku firm dużych przetrwanie jest najważniejsze dla 19% podmiotów, główny cel strategiczny w tej grupie przedsiębiorstw to wzrost udziału w rynku. 1 Od 2008 roku w polskiej gospodarce obserwuje się wzrost Temat liczby przeżywalności postanowień przedsiębiorstw upadłościowych. pozostaje W pierwszej ważny, połowie ponieważ 2012 dla roku 40% upadłość małych i ogłosiło średnich już firm około priorytet 400 firm. stanowi Przyczyn utrzymanie bankructwa się na upatruje rynku, się dopiero w powiększającej kolejne miejsca się liczbie w tej i wartości hierarchii przeterminowanych wartości zajmują wzrost płatności, sprzedaży malejącym i wzrost popycie, zysku. ograniczonych W przypadku możliwościach firm dużych inwestowania, przetrwanie jest problematycznej najważniejsze dla dostępności 19% podmiotów, kredytów. główny Praktycy cel definiują strategiczny jako w przesłanki tej grupie upadłości przedsiębiorstw ujemny to kapitał wzrost własny udziału oraz w rynku. straty 1 Od przewyższające 2008 roku w polskiej 50% kapitału gospodarce podstawowego. obserwuje Zagrożone się wzrost liczby są szczególnie postanowień branże upadłościowych. przejawiające W problemy pierwszej połowie z terminowym 2012 roku spłacaniem upadłość zobowiązań ogłosiło już około (budowlana, 400 firm. spożywcza, Przyczyn bankructwa transportowa, upatruje kosmetyczna) się w powiększającej 2. Obserwowana się liczbie tu i konkurencja wartości przeterminowanych cenowa może płatności, prowadzić malejącym do wygrywania popycie, ograniczonych przetargów możliwościach przy cenach niezapewniających inwestowania, problematycznej zysku, co przekłada dostępności się na kredytów. zatory płatnicze. Praktycy Pojawiające definiują jako się zaległości przesłanki grożą upadłości falą ujemny bankructw kapitał mimo własny nowych oraz zamówień straty przewyższające i możliwości 50% eksportowych. kapitału podstawowego. Nehrebecka (2011) Zagrożone wskazuje, są szczególnie że polskie branże firmy żyją przejawiające średnio ponad problemy dwukrotnie z terminowym krócej niż spłacaniem np. firmy belgijskie. zobowiązań Za najmniej (budowlana, żywotne spożywcza, uznać można transportowa, firmy transportowe, kosmetyczna) a w 2. następnej Obserwowana kolejności tu podmioty konkurencja gospodarcze cenowa z może sektora prowadzić budownictwo, pozostałe wygrywania usługi przetargów oraz handel. przy Najdłużej cenach utrzymują niezapewniających się na rynku zysku, przedsiębiorstwa co przekłada zajmujące się na zatory się rolnictwem, płatnicze. Pojawiające łowiectwem się i leśnictwem zaległości oraz grożą przemysłowe. falą bankructw mimo nowych zamówień i możliwości eksportowych. Nehrebecka (2011) Mając wskazuje, na uwadze że polskie konsekwencje firmy żyją powstawania, średnio ponad rozwoju dwukrotnie i upadania krócej firm niż dla np. rynku firmy pracy belgijskie. i ogólnej Za najmniej produktywności żywotne gospodarki, uznać można pogłębienie firmy transportowe, wiedzy o a w uwarunkowaniach następnej kolejności tej dynamiki podmioty wydaje gospodarcze się być z ważnym sektora budownictwo, problemem badawczym. pozostałe usługi Zagadnienie oraz handel. to jest istotne Najdłużej w kontekście utrzymują się transmisji na rynku polityki przedsiębiorstwa pieniężnej zajmujące do sektora się firm. rolnictwem, Zgodnie łowiectwem z teorią akceleratora i leśnictwem finansowego oraz przemysłowe. istnieje mechanizm wzmacniający szoki monetarne poprzez bilanse przedsiębiorstw Mając na (Bernanke, uwadze konsekwencje Gertler, Gilchrist powstawania, 1996). W rozwoju okresie i dekoniunktury upadania firm występuje dla rynku zwiększenie 1 pracy i ogólnej Polska Konfederacja kosztu produktywności Pracodawców kredytowania Prywatnych oraz gospodarki, ograniczenie pogłębienie Lewiatan w ramach możliwości wiedzy projektu finansowania o uwarunkowaniach Monitoring kondycji inwestycji, sektora MSP co tej w latach zwiększa dynamiki 2 Polska Agencja ryzyko wydaje Rozwoju niewypłacalności. się być ważnym problemem Przedsiębiorczości I (2012) choć, jak badawczym. wskazują Mączyńska Zagadnienie i Zawadzki to jest istotne (2006), w bankructwa kontekście transmisji przedsiębiorstw polityki stanowią pieniężnej naturalne do sektora zjawiska firm. Zgodnie w gospodarce z teorią akceleratora rynkowej, zapewniające finansowego niezbędną istnieje mechanizm selekcję ekonomiczną, wzmacniający to nie szoki zawsze monetarne sprzyjają długookresowemu poprzez bilanse 4 wzrostowi efektywności ekonomicznej. W związku z postępującą globalizacją obserwowane jest 1 Polska bowiem Konfederacja zagrożenie Pracodawców tzw. łańcuchem Prywatnych upadłości. Lewiatan w ramach projektu Monitoring kondycji sektora MSP w latach Polska Od Agencja strony Rozwoju instytucjonalnej Przedsiębiorczości konieczność (2012) wspierania przedsiębiorców dostrzega Komisja Europejska. W Polsce funkcjonują instrumenty finansowe mające na celu zapewnienie łatwiejszego dostępu do kapitału, szczególnie dla małych i średnich firm 4 (Competiveness and Innovation Programme w latach ). Polskie regulacje MATERIAŁY I STUDIA Zeszyt upadłościowe ukierunkowane są na likwidację nieefektywnych i nienaprawialnych przedsiębiorstw oraz umożliwienie restrukturyzacji przedsiębiorstwom, które tylko 1

6 1 4 przedsiębiorstw (Bernanke, Gertler, Gilchrist 1996). W okresie dekoniunktury występuje Wprowadzenie i cel artykułu zwiększenie kosztu kredytowania oraz ograniczenie możliwości finansowania inwestycji, co zwiększa ryzyko niewypłacalności. I choć, jak wskazują Mączyńska i Zawadzki (2006), bankructwa przedsiębiorstw stanowią naturalne zjawiska w gospodarce rynkowej, zapewniające niezbędną selekcję ekonomiczną, to nie zawsze sprzyjają długookresowemu wzrostowi efektywności ekonomicznej. W związku z postępującą globalizacją obserwowane jest bowiem zagrożenie tzw. łańcuchem upadłości. Od strony instytucjonalnej konieczność wspierania przedsiębiorców dostrzega przedsiębiorstw Komisja Europejska. (Bernanke, W Polsce Gertler, funkcjonują Gilchrist 1996). instrumenty W okresie finansowe dekoniunktury mające występuje na celu zapewnienie zwiększenie kosztu łatwiejszego kredytowania dostępu oraz do ograniczenie kapitału, szczególnie możliwości dla finansowania małych i średnich inwestycji, firm co (Competiveness zwiększa ryzyko and niewypłacalności. Innovation Programme I choć, jak w wskazują latach Mączyńska ). i Polskie Zawadzki regulacje (2006), upadłościowe bankructwa przedsiębiorstw ukierunkowane stanowią są na likwidację naturalne zjawiska nieefektywnych w gospodarce i nienaprawialnych rynkowej, przedsiębiorstw zapewniające niezbędną oraz umożliwienie selekcję ekonomiczną, restrukturyzacji to nie zawsze przedsiębiorstwom, sprzyjają długookresowemu które tylko przejściowo wzrostowi efektywności znajdują się ekonomicznej. w kryzysie. 3 W Ważne związku jest z postępującą zatem by globalizacją jak najwcześniej obserwowane wykryć jest zagrożenie bowiem upadłością zagrożenie i tzw. podjąć łańcuchem odpowiednie upadłości. działania. Eurostat regularnie publikuje przegląd podstawowych Od strony wskaźników instytucjonalnej związanych konieczność z powstawaniem wspierania i przeżyciem przedsiębiorców firm oraz wpływem dostrzega Komisja dynamiki tych Europejska. zjawisk na W zatrudnienie. Polsce funkcjonują W analizy instrumenty z dziedziny business finansowe demography mające angażują na celu zapewnienie się także banki łatwiejszego centralne (np. dostępu Belgia) do oraz kapitału, urzędy szczególnie statystyczne dla poszczególnych małych i średnich panstw, firm nie (Competiveness tylko europejskich. and 4 Innovation Programme w latach ). Polskie regulacje upadłościowe W analizie ukierunkowane długości trwania są na firmy likwidację (firm survival) nieefektywnych należy rozróżnić i nienaprawialnych modelowanie zjawiska przedsiębiorstw upadłości oraz (bankructwa) umożliwienie 5 od modelowania restrukturyzacji wyjścia przedsiębiorstwom, firmy z rynku. To które drugie tylko jest przejściowo sytuacją szerszą, znajdują w szczególności się w kryzysie. może 3 Ważne oznaczać jest dobrowolną zatem by jak decyzję najwcześniej zawieszenia wykryć lub likwidacji zagrożenie działalności upadłością i podjąć i jest podstawą odpowiednie tradycyjnej działania. teorii Eurostat rynku regularnie i konkurencji publikuje (industrial przegląd podstawowych organization). Natomiast wskaźników teoria związanych transmisji z powstawaniem polityki monetarnej i przeżyciem w większym firm oraz stopniu wpływem jest dynamiki aplikowana tych do zjawisk modelowania na zatrudnienie. finansowych W analizy z ograniczeń dziedziny business w dalszym demography prowadzeniu angażują przedsiębiorstwa, także banki centralne więc lepsze (np. Belgia) wyniki w oraz analizie urzędy tego statystyczne zagadnienia poszczególnych uzyskuje się pracując panstw, nie na danych tylko europejskich. dotyczących 4 wyłącznie bankructw 6. Dostępne zbiory danych nie zawsze dostarczają jednak W informacji analizie o długości motywach trwania opuszczenia firmy (firm rynku survival) przez firmę, należy a często rozróżnić - co modelowanie jest jeszcze zjawiska trudniejszą upadłości sytuacją (bankructwa) dla analityka 5 od brakuje modelowania informacji wyjścia o przyczynie firmy z rynku. zniknięcia To drugie firmy jest z obserwowanej sytuacją szerszą, próby w (np. szczególności niepodleganie może obowiązkowi oznaczać dobrowolną sprawozdawczemu decyzję w zawieszenia danym roku lub w przypadku likwidacji danych działalności GUS). i Dlatego jest podstawą też jest tradycyjnej stosunkowo teorii mało prac rynku empirycznych i konkurencji modelujących (industrial 3 długość organization). Polskie prawo trwania upadłościowe Natomiast firm z rozróżnieniem i naprawcze teoria transmisji (2003) przyczyny polityki opuszczenia monetarnej rynku w przez większym podmiot. stopniu jest 4 Wielka Brytania, USA, Japonia, Nowa Zelandia, Australia 5 aplikowana W niniejszym Celem do opracowaniu niniejszego modelowania pojęcia badania bankructwo finansowych jest oraz budowa upadłość ograniczeń wskaźnika stosowano w pozwalającego zamiennie. dalszym Mączyńska prowadzeniu przypisać (2009) wskazuje, że bankructwo to termin z zakresu ekonomii a upadłość to określenie prawne. przedsiębiorstwu 6 przedsiębiorstwa, więc Konkluzja z prac Ilmakunnas prawdopodobieństwo lepsze wyniki w analizie (1996), Mata, Antunes bankructwa. tego zagadnienia i Portugal (2010) W oparciu uzyskuje o literaturę się pracując tematu na skonstruowano danych dotyczących model wyłącznie ekonometryczny. bankructwdodatkowo 6. Dostępne sprawdzono zbiory danych jak wcześnie zawsze pojawiają dostarczają się symptomy jednak informacji upadłości o w motywach polskich opuszczenia przedsiębiorstwach, rynku przez czy z trzyletnim firmę, a często wyprzedzeniem - co jest jeszcze można 5 wskazać trudniejszą grupę sytuacją podmiotów dla analityka zagrożonych brakuje bankructwem. informacji Narzędzia o przyczynie umożliwiające zniknięcia wczesne firmy z obserwowanej identyfikowanie próby zagrożeń (np. niepodleganie dają szansę obowiązkowi wpływania sprawozdawczemu na efektywność w funkcjonowania danym roku w przedsiębiorstw. Analizę przeprowadzono za pomocą regresji logistycznej na zmiennych 3 skategoryzowanych Polskie prawo upadłościowe przekształconych i naprawcze (2003) transformacją WoE (weight of evidence). Zastosowano 4 Wielka Brytania, USA, Japonia, Nowa Zelandia, Australia 5 metody W niniejszym scoringowe opracowaniu pozwalające pojęcia na bankructwo podział przedsiębiorstw oraz upadłość stosowano ze względu zamiennie. na stopień Mączyńska zagrożenia (2009) wskazuje, że bankructwo to termin z zakresu ekonomii a upadłość to określenie prawne. 6 upadłością. Konkluzja z prac Do estymacji Ilmakunnas wykorzystano (1996), Mata, Antunes dane i panelowe Portugal (2010) pochodzące ze sprawozdań GUS z lat Upadłość jest przedmiotem rozważań teoretycznych, a także badań empirycznych bazujących na danych jednostkowych wykazanych w sprawozdaniach firm. 5 N a r o d o w y B a n k P o l s k i Prace te nie dostarczają jednak jednoznacznych wniosków. Model upadłości przedsiębiorstw powinien uwzględniać specyfikę gospodarki, w której ma być wykorzystywany. Znane na

7 przedsiębiorstwu prawdopodobieństwo bankructwa. W oparciu o literaturę tematu Wprowadzenie i cel artykułu skonstruowano model ekonometryczny. Dodatkowo sprawdzono jak wcześnie pojawiają się symptomy upadłości w polskich przedsiębiorstwach, czy z trzyletnim wyprzedzeniem można wskazać grupę podmiotów zagrożonych bankructwem. Narzędzia umożliwiające wczesne identyfikowanie zagrożeń dają szansę wpływania na efektywność funkcjonowania przedsiębiorstw. Analizę przeprowadzono za pomocą regresji logistycznej na zmiennych skategoryzowanych przekształconych transformacją WoE (weight of evidence). Zastosowano metody scoringowe pozwalające na podział przedsiębiorstw ze względu na stopień zagrożenia upadłością. Do estymacji wykorzystano dane panelowe pochodzące ze sprawozdań GUS z lat Upadłość jest przedmiotem rozważań teoretycznych, a także badań empirycznych bazujących na danych jednostkowych wykazanych w sprawozdaniach firm. Prace te nie dostarczają jednak jednoznacznych wniosków. Model upadłości przedsiębiorstw powinien uwzględniać specyfikę gospodarki, w której ma być wykorzystywany. Znane na świecie modele zagrożenia upadłością (Altman (1968, USA), Keasey i P. McGuinness (1990 Wileka Brytania), Charitou (2004, Grecja), Sheppard (1994, Kanada)) są nieadekwatne do polskich uwarunkowań. Stosowanie ich w polskiej rzeczywistości jest zatem nieefektywne. Niniejsza analiza rozszerza dotychczasową wiedzę o procesach związanych z bankructwem polskich przedsiębiorstw. Badanie jest oryginalne ponieważ zostało wykonane w oparciu o reprezentatywne dane dla ponad tysięcy firm niegiełdowych, co przemawia za stosowaniem niniejszej koncepcji. W pierwszej części artykułu dokonano przeglądu literatury dotyczącej modelowania upadłości przedsiębiorstw. Następnie opisano metodologię wykorzystaną podczas szacowania modelu. Kolejna część pracy zawiera szczegółowe informacje na temat bazy danych, charakterystykę zmiennych użytych w estymacji, wyniki estymacji oraz wnioski. 1 6 MATERIAŁY I STUDIA Zeszyt 280 5

8 Przegląd literatury 1 Przegląd literatury 2 6 Powstawanie nowych przedsiębiorstw, które przetrwają na rynku sprzyja innowacyjności, podnosi ogólną produktywność poprzez lepszą alokację zasobów, ułatwia wdrażanie nowych technologii w gospodarce (Giovannetti 2007). Bankructwa przedsiębiorstw, mimo iż gwarantują niezbędną selekcję ekonomiczną, to w związku z globalizacją niosą zagrożenie tzw. łańcuchem upadłości i nie sprzyjają wzrostowi efektywności ekonomicznej (Mączyńska i Zawadzki (2006)). Początkowo perspektywy rozwoju firmy uzależniano od jej rozmiaru (Gibrat 1931). W latach dziewięćdziesiątych pojawił się szereg prac (np. Geroski 1995, Sutton 1997 i 1998) podważających prawo Gibrata i wskazujących na silną negatywną relację prawdopodobieństwa bankructwa z wielkością firmy. Małe firmy doświadczają większych trudności w utrzymaniu się na rynku (Audretsch i Mahmood 1995, Evans 1987, Geroski, Mata i Portugal 2007), ponieważ mogą być mniej efektywne i bardziej narażone na ryzyko wzrostu kosztów. Wielkość firmy może wynikać z ograniczeń w dostępie do kapitału (Fazzari, Hubbard i Petersen 1988), a co z tym związane - małe firmy są bardziej narażone na utratę płynności. Większe firmy są lepiej wyposażone w kapitał rzeczowy i ludzki, częściej też prowadzą bardziej zdywersyfikowaną produkcję, co czyni je odporniejszymi na fluktuacje popytu. Zjawisko przewagi konkurencyjnej firm małych jest możliwe w przypadku działalności o charakterze niszowym (Porter 1979). Rozpatrywanie wpływu wielkości firmy w momencie jej powstania na szansę przetrwania prowadzi do nieco innych wniosków. Założenie dużej firmy oznacza większe koszty wejścia na rynek (tzw. koszty utopione ), które nie mogą być zredukowane w razie potrzeby, co determinuje wyniki firmy w dłuższym okresie. Ujemny wpływ wielkości początkowej na szanse przetrwania okazał się statystycznie istotny w modelu oszacowanym przez Geroski, Mata i Portugal (2007). Jovanovic (1982) wskazuje, że przedsiębiorcy zakładający nową firmę nie są w stanie dokładnie ocenić szans rozwoju i przetrwania firmy, a więc uczą się i rewidują swą ocenę w trakcie prowadzenia działalności. Malejące funkcje hazardu wykazano m.in. w pracach Mata i Portugal (1994), Audretsch i Mahmood (1995). Nowsza literatura tematu dostarcza natomiast oszacowań niemonotonicznych funkcji hazardu w kształcie odwróconego U (Agarwal, Sarkar i Echambadi (2002), Cefis i Marsili (2005)). Oznacza to, że prawdopodobieństwo zakończenia 7 działalności rośnie w pierwszych latach istnienia firmy, a następnie spada. Harhoff, Stahl i Woywode (1998) podkreślają zależność między sposobem wychodzenia z rynku a formą prawną podmiotu. Spółki z ograniczoną odpowiedzialnością charakteryzują się ponadprzeciętną stopą upadłości. W polityce wspierania przedsiębiorczości kluczowe może okazać się stwarzanie N a r o d o w y B a n k P o l s k i odpowiednich warunków dla nowopowstających firm oraz dostosowanie pomocy dla różnych kohort przedsiębiorstw w zależności od specyfiki uwarunkowań, w których powstały.

9 Przegląd literatury niemonotonicznych funkcji hazardu w kształcie odwróconego U (Agarwal, Sarkar i Echambadi (2002), Cefis i Marsili (2005)). Oznacza to, że prawdopodobieństwo zakończenia działalności rośnie w pierwszych latach istnienia firmy, a następnie spada. Harhoff, Stahl i Woywode (1998) podkreślają zależność między sposobem wychodzenia z rynku a formą prawną podmiotu. Spółki z ograniczoną odpowiedzialnością charakteryzują się ponadprzeciętną stopą upadłości. W polityce wspierania przedsiębiorczości kluczowe może okazać się stwarzanie odpowiednich warunków dla nowopowstających firm oraz dostosowanie pomocy dla różnych kohort przedsiębiorstw w zależności od specyfiki uwarunkowań, w których powstały. Największe szanse dalszego funkcjonowania mają firmy powstające w branżach o większej koncentracji i niskich stopach wyjścia, w okresie szybkiego wzrostu PKB (Geroski, Mata i Portugal 2007). W oparciu o wyniki badań Allen i Gale (2000), Bond (2003), Rajan i Zingales (2003), Görg i Spaliara (2009) można stwierdzić, że specyfika systemu finansowego kraju ma znaczenie dla stabilności finansowania się przedsiębiorstw szczególne w czasie zmian koniunktury, a tym samym dla ciągłości ich funkcjonowania. Jako czynnik zwiększający prawdopodobieństwo przetrwania firmy wskazywany jest również status eksportera (Greenaway 2008). Firmy będące eksporterami wysyłają sygnał, że są w dobrej kondycji, mają wystarczającą płynność by ponieść koszty utopione i wejść na rynek zagraniczny (Chaney 2005). Giovannetti, Ricchuti i Veluchhi (2007) wykazali, że operowanie na rynkach międzynarodowych zwiększa prawdopodobieństwo upadłości - konkurencja międzynarodowa jest czynnikiem utrudniającym przeżycie. Zgodnie z oczekiwaniami sukces na rynku międzynarodowym jest najłatwiej osiągalny dla przedsiębiorstw dużych, innowacyjnych i zaawansowanych technologicznie. Sygnałem wskazującym na pogarszającą się sytuację firmy są wartości wskaźników finansowych. Na ich podstawie można prognozować prawdopodobieństwo bankructwa. Według Mata, Antunes, Portugal (2010) im większy udział krótkoterminowego zadłużenia w strukturze zobowiązań tym wyższe prawdopodobieństwo bankructwa. Görg i Spaliara (2009) konkludują, że wskaźniki finansowe istotnie wpływają na prawdopodobieństwo upadłości ale w odmienny sposób w przypadku porównywanych krajów: Anglii i Francji. Wzrost rentowności obniża prawdopodobieństwo bankructwa w obu państwach jednak efekt jest silniejszy dla Anglii. Wyższe prawdopodobieństwo bankructwa mają przedsiębiorstwa charakteryzujące się większą dźwignią finansową jednak efekt ten jest statystycznie nieistotny. Im wyższy wskaźnik pokrycia potwierdzony danymi bilansowymi tym niższe prawdopodobieństwo bankructwa w przypadku Anglii. Firmy będące w stanie spłacać swoje zobowiązania wykorzystując cash flow mają zatem większą szansę przetrwania. Wskaźnik ten jest istotny w systemie finansowym zorientowanym rynkowo. Nieliniowy wpływ zadłużenia 8 na prawdopodobieństwo bankructwa opisują Lopez-Garcia i Puente (2006). Według autorów w przypadku firm o stosunkowo małym zadłużeniu wzrost zobowiązań zwiększa szanse przeżycia, natomiast dla firm o wysokim wskaźniku zadłużenia jego wzrost zwiększa szansę bankructwa. W Polsce problematyka predykcji bankructwa przedsiębiorstw stała się przedmiotem zainteresowania badaczy w połowie lat dziewięćdziesiątych XX wieku. W dużej mierze było to skutkiem przejścia do rynkowego modelu gospodarki (Mączyńska i Zawadzki 2006, MATERIAŁY I STUDIA Zeszyt Mączyńska 2009, Ptak-Chmielewska 2010, Mączyńska 2011). Autorzy wskazują, że modele wczesnego ostrzegania są szczególnie przydatne w okresie przemian społeczno- 2

10 2 8 jest istotny w systemie finansowym zorientowanym rynkowo. Nieliniowy wpływ zadłużenia Przegląd literatury na prawdopodobieństwo bankructwa opisują Lopez-Garcia i Puente (2006). Według autorów w przypadku firm o stosunkowo małym zadłużeniu wzrost zobowiązań zwiększa szanse przeżycia, natomiast dla firm o wysokim wskaźniku zadłużenia jego wzrost zwiększa szansę bankructwa. W Polsce problematyka predykcji bankructwa przedsiębiorstw stała się przedmiotem zainteresowania badaczy w połowie lat dziewięćdziesiątych XX wieku. W dużej mierze było to skutkiem przejścia do rynkowego modelu gospodarki (Mączyńska i Zawadzki 2006, Mączyńska zobowiązania 2009, wykorzystując Ptak-Chmielewska cash flow 2010, mają Mączyńska zatem większą 2011). szansę Autorzy przetrwania. wskazują, Wskaźnik że modele ten jest wczesnego istotny w ostrzegania systemie finansowym są szczególnie zorientowanym przydatne rynkowo. w okresie Nieliniowy przemian wpływ społecznogospodarczych. prawdopodobieństwo Narastająca, bankructwa na skutek opisują postępującej Lopez-Garcia integracji i Puente z UE (2006). i ogólnoświatowego Według autorów zadłużenia na w przechodzenia przypadku firm gospodarki o stosunkowo w kierunku małym opartej zadłużeniu na wiedzy wzrost konkurencja zobowiązań staje zwiększa się częstym szanse przeżycia, wyzwaniem natomiast dla przedsiębiorstw. dla firm o wysokim Wykorzystując wskaźniku techniki zadłużenia analizy jego historii wzrost zdarzeń, zwiększa Markowicz szansę bankructwa. i Stolorz (2006) opracowały tablice żywotności polskich firm powstałych i likwidowanych w latach dziewięćdziesiątych. W Polsce problematyka Natomiast predykcji uboga bankructwa jest lista przedsiębiorstw prac empirycznych stała się modelujących przedmiotem zainteresowania determinanty przeżywalności badaczy w połowie polskich lat firm. dziewięćdziesiątych Ossowski (2004) XX 7 podjął wieku. próbę W dużej ekonometrycznej mierze było analizy to skutkiem czynników przejścia warunkujących do rynkowego przetrwanie modelu gospodarki przedsiębiorstw, (Mączyńska jednak i badanie Zawadzki to objęło 2006, jedynie Mączyńska małą 2009, próbkę Ptak-Chmielewska (186) firm z woj. 2010, gdańskiego Mączyńska z 2011). lat Autorzy wskazują, W Instytucie że modele Nauk Ekonomicznych wczesnego ostrzegania Polskiej Akademii są szczególnie Nauk pod przydatne kierunkiem w Mączyńskiej okresie przemian opracowano społecznogospodarczych. upadłości. Narastająca, Wykorzystano na skutek postępującej dane o 80 integracji spółkach z notowanych UE i ogólnoświatowego na GPW w 7 modeli prognozowania Warszawie. przechodzenia W gospodarki modelu najlepiej w kierunku przewidującym opartej upadłość na wiedzy jako konkurencja zmienne objaśniające staje się zawarto: częstym wynik wyzwaniem operacyjny/wartość dla przedsiębiorstw. aktywów, Wykorzystując wartość kapitału techniki własnego/wartość analizy historii zdarzeń, aktywów, Markowicz (wynik finansowy i Stolorz (2006) netto opracowały + amortyzacja)/suma tablice żywotności zobowiązań, polskich firm aktywa powstałych obrotowe/zobowiązania i likwidowanych w krótkoterminowe latach dziewięćdziesiątych. (Mączyńska Natomiast 2004). Poznańska uboga jest (2005) lista prac prezentuje, empirycznych uzyskane modelujących wspólnie z Jacksonem determinanty i przeżywalności Klich, wskaźniki polskich korelacji firm. między Ossowski liczbą (2004) przedsiębiorstw, 7 podjął próbę które ekonometrycznej przetrwały i rozwinęły analizy czynników się a wybranymi warunkujących zmiennymi przetrwanie regionalnymi przedsiębiorstw, dla województw jednak (np. badanie stopa bezrobocia, to objęło liczba jedynie oddziałów małą próbkę banków, (186) jakość firm z infrastruktury, woj. gdańskiego gęstość z lat zaludnienia, W poziom Instytucie edukacji). Nauk Otrzymane Ekonomicznych wyniki Polskiej jednoznacznie Akademii Nauk wskazują, pod kierunkiem że o wiele Mączyńskiej istotniejszym opracowano od zmiennych 7 modeli regionalnych prognozowania są cechy upadłości. wewnętrzne Wykorzystano poszczególnych dane o kohort 80 spółkach przedsiębiorstw notowanych wiek, na wielkość GPW w i sprzedaż Warszawie. na zatrudnionego. W modelu najlepiej przewidującym upadłość jako zmienne objaśniające zawarto: wynik W operacyjny/wartość polskiej literaturze aktywów, poświęconej wartość upadłości kapitału przedsiębiorstw własnego/wartość poruszana aktywów, jest (wynik także finansowy kwestia finansowania netto + przedsiębiorstw. amortyzacja)/suma Nowopowstałe zobowiązań, przedsiębiorstwa aktywa obrotowe/zobowiązania sektora MSP (małe i krótkoterminowe 7 średnie [w:] Bławat przedsiębiorstwa) (Mączyńska s. 105, 2004 mają ograniczony 2004). Poznańska dostęp (2005) do źródeł prezentuje, finansowania, uzyskane muszą wspólnie opierać się z Jacksonem na kapitałach i Klich, własnych, wskaźniki ewentualnie korelacji liczyć między na pomoc liczbą wyspecjalizowanych przedsiębiorstw, które agencji przetrwały rozwoju i rozwinęły lub nie zawsze się a wybranymi dostępne fundusze zmiennymi publiczne regionalnymi (Bławat dla 2004). województw Finansowanie (np. stopa bankowe bezrobocia, jest 9 liczba mocno oddziałów racjonowane banków, (Marzec jakość i Pawłowska infrastruktury, 2011). Rynek gęstość kapitałowy zaludnienia, finansuje poziom jedynie edukacji). firmy Otrzymane będące w wyniki fazie ekspansji. jednoznacznie Zaangażowanie wskazują, że kapitału o wiele zewnętrznego istotniejszym wymaga od zmiennych bowiem regionalnych uwiarygodnienia są cechy się nowego wewnętrzne przedsięwzięcia poszczególnych lub akceptacji kohort przedsiębiorstw wyższego stopnia wiek, ryzyka wielkość przez i sprzedaż inwestorów na zatrudnionego. (np. fundusze venture capital). Korzystanie z kredytu kupieckiego jest w Polsce istotnym źródłem finansowania bieżącej działalności i substytuuje kredyt bankowy, szczególnie w okresach kryzysu i restrykcyjnej polityki pieniężnej (Pawłowska i Marzec 2011). 7 [w:] Bławat s. 105, 2004 Wędzki (2008) prezentuje przegląd literatury światowej i polskiej dotyczącej prognozowania upadłości przedsiębiorstw w oparciu o wskaźniki finansowe bazujące na 9 N a r o d o w y B a n k P o l s k i przepływach pieniężnych. Autor konkluduje, iż wykorzystanie komponentów rachunku przepływów pieniężnych w modelowaniu dostarcza lepszych prognoz upadłości od modeli

11 mocno racjonowane (Marzec i Pawłowska 2011). Rynek kapitałowy finansuje jedynie firmy Przegląd literatury będące w fazie ekspansji. Zaangażowanie kapitału zewnętrznego wymaga bowiem uwiarygodnienia się nowego przedsięwzięcia lub akceptacji wyższego stopnia ryzyka przez inwestorów (np. fundusze venture capital). Korzystanie z kredytu kupieckiego jest w Polsce istotnym źródłem finansowania bieżącej działalności i substytuuje kredyt bankowy, szczególnie w okresach kryzysu i restrykcyjnej polityki pieniężnej (Pawłowska i Marzec 2011). Wędzki (2008) prezentuje przegląd literatury światowej i polskiej dotyczącej prognozowania W polskiej upadłości literaturze przedsiębiorstw poświęconej w upadłości oparciu przedsiębiorstw o wskaźniki finansowe poruszana bazujące jest także na kwestia przepływach finansowania pieniężnych. przedsiębiorstw. Autor konkluduje, Nowopowstałe iż wykorzystanie przedsiębiorstwa komponentów sektora MSP rachunku (małe i średnie przepływów przedsiębiorstwa) pieniężnych mają w modelowaniu ograniczony dostarcza dostęp do lepszych źródeł finansowania, prognoz upadłości muszą opierać od modeli się na opartych kapitałach na własnych, wskaźnikach ewentualnie memoriałowych. liczyć na pomoc Antonowicz wyspecjalizowanych (2010) przedstawia agencji przegląd rozwoju lub zmiennych nie zawsze egzogenicznych dostępne fundusze wykorzystywanych publiczne (Bławat w polskich 2004). Finansowanie modelach prognozowania bankowe jest mocno upadłości racjonowane przedsiębiorstw. (Marzec Do i estymacji Pawłowska prawdopodobieństwa 2011). Rynek kapitałowy upadłości finansuje przedsiębiorstwa jedynie firmy w będące ciągu roku w fazie najczęściej ekspansji. wykorzystuje Zaangażowanie się wskaźnik kapitału płynności zewnętrznego finansowej wymaga oraz wskaźnik bowiem uwiarygodnienia struktury finansowania się nowego majątku przedsięwzięcia przedsiębiorstwa. lub akceptacji Kolejne zmienne wyższego często stopnia uwzględniane ryzyka przez w inwestorów analizie pochodne (np. fundusze produktywności venture capital). majątku Korzystanie (m.in.: przychody z kredytu / kupieckiego aktywa, wynik jest finansowy w Polsce istotnym netto / aktywa). źródłem Dominującym finansowania tematem bieżącej w badaniach działalności dyskryminacyjnych i substytuuje wyjścia kredyt z rynku bankowy, jest szczególnie skupienie się w badaczy okresach tylko kryzysu na tej i części restrykcyjnej populacji polityki przedsiębiorstw, pieniężnej która (Pawłowska formalnie i Marzec upada. 2011). Jest to jednak niewielki ułamek populacji firm, które z różnych przyczyn co roku przestają prowadzić Wędzki działalność (2008) i znikają prezentuje z rynku, przegląd choć niekoniecznie literatury światowej z rejestru i REGON polskiej 8. Nehrebecka dotyczącej prognozowania (2011) proponuje upadłości analizy zmian przedsiębiorstw strukturalnych w oparciu polskich o przedsiębiorstw wskaźniki finansowe za pomocą bazujące metody na przepływach opartej na łańcuchu pieniężnych. Markowa Autor pozwalającej konkluduje, na prognozy iż wykorzystanie składu sektora komponentów przedsiębiorstw, rachunku jak przepływów również obliczenie pieniężnych średniego w modelowaniu pozostałego dostarcza czasu lepszych trwania. prognoz Autorka upadłości stwierdza, od modeli że we opartych wszystkich na sektorach wskaźnikach najwyższy memoriałowych. średni wiek Antonowicz mają eksporterzy (2010) niewyspecjalizowani. przedstawia przegląd Im zmiennych większa firma, egzogenicznych tym dłuższy jest wykorzystywanych średni wiek oraz średni w polskich pozostały modelach czas trwania. prognozowania Porównując upadłości powyższe przedsiębiorstw. badania między Do sobą estymacji należy wziąć prawdopodobieństwa pod uwagę różnice upadłości w badanych przedsiębiorstwa podmiotach w ciągu (przedsiębiorstwa roku najczęściej aktywne, wykorzystuje nieaktywne) się wskaźnik oraz nie płynności zawsze spójne finansowej definicje oraz wskaźnik zmiennej 8 Jak podaje autor, w latach upadłość dotyczyła jedynie 0,30% jednostek wyrejestrowanych z struktury objaśnianej. finansowania majątku przedsiębiorstwa. Kolejne zmienne często uwzględniane w REGON i 0,02% jednostek zarejestrowanych, s analizie to pochodne produktywności majątku (m.in.: przychody / aktywa, wynik finansowy netto / aktywa). Dominującym tematem w badaniach dyskryminacyjnych wyjścia z rynku jest 10 skupienie się badaczy tylko na tej części populacji przedsiębiorstw, która formalnie upada. Jest to jednak niewielki ułamek populacji firm, które z różnych przyczyn co roku przestają prowadzić działalność i znikają z rynku, choć niekoniecznie z rejestru REGON 8. Nehrebecka (2011) proponuje analizy zmian strukturalnych polskich przedsiębiorstw za pomocą metody opartej na łańcuchu Markowa pozwalającej na prognozy składu sektora przedsiębiorstw, jak również obliczenie średniego pozostałego czasu trwania. Autorka stwierdza, że we wszystkich sektorach najwyższy średni wiek mają eksporterzy niewyspecjalizowani. Im większa firma, tym dłuższy jest średni wiek oraz średni pozostały czas trwania. Porównując powyższe badania między sobą należy wziąć pod uwagę różnice w badanych podmiotach 2 8 Jak podaje autor, w latach upadłość dotyczyła jedynie 0,30% jednostek wyrejestrowanych z REGON i 0,02% jednostek zarejestrowanych, s MATERIAŁY I STUDIA Zeszyt

12 Metoda, dane i zmienne 2 Metoda, dane i zmienne 3 2 W celu zbudowania wskaźnika pozwalającego ocenić prawdopodobieństwo Metoda, dane i zmienne bankructwa przedsiębiorstwa wykorzystano regresję logistyczną. W związku z dużą liczbą wskaźników finansowych pozwalających na ocenę kondycji przedsiębiorstwa (zmiennych objaśniających) we wstępnej analizie danych wyznaczono moc predykcyjną każdej ze zmiennych (współczynnik Giniego 9, wskaźnik information value (IV)), a następnie W celu zbudowania wskaźnika pozwalającego ocenić prawdopodobieństwo zastosowano klasteryzację w celu ograniczenia wymiarów analizy. Przeprowadzona w ten bankructwa przedsiębiorstwa wykorzystano regresję logistyczną. W związku z dużą liczbą sposób selekcja zmiennych pozwoliła uniknąć problemu współliniowości w modelu, co wskaźników finansowych pozwalających na ocenę kondycji przedsiębiorstwa (zmiennych potwierdzono licząc statystyki VIF (Variance Inflation Factor) 10. Model oszacowano na objaśniających) we wstępnej analizie danych wyznaczono moc predykcyjną każdej ze zmiennych skategoryzowanych przekształconych transformacją WoE (weight of evidence). zmiennych (współczynnik Giniego 9, wskaźnik information value (IV)), a następnie Transformacja WoE jest bardzo często stosowana w budowie modeli scoringowych z zastosowano klasteryzację w celu ograniczenia wymiarów analizy. Przeprowadzona w ten wykorzystaniem regresji logistycznej ponieważ takie przekształcenie zmiennych pozwala na sposób selekcja zmiennych pozwoliła uniknąć problemu współliniowości w modelu, co zachowanie liniowej zależności względem funkcji logistycznej. Co więcej WoE niesie potwierdzono licząc statystyki VIF (Variance Inflation Factor) 10. Model oszacowano na informację o względnym ryzyku powiązanym z każdą kategorią danej zmiennej. Im bardziej zmiennych skategoryzowanych przekształconych transformacją WoE (weight of evidence). ujemna wartość tym bardziej zagrożona bankructwem kategoria. Transformacja WoE jest bardzo często stosowana w budowie modeli scoringowych z wykorzystaniem regresji logistycznej ponieważ takie przekształcenie zmiennych pozwala na zachowanie liniowej zależności względem ( funkcji ) logistycznej. Co więcej WoE niesie (1) informację o względnym ryzyku powiązanym z każdą kategorią danej zmiennej. Im bardziej gdzie: ujemna wartość tym bardziej zagrożona bankructwem kategoria. i - kategoria - procent firm, które nie zbankrutowały i trafiły do kategorii i - procent firm, które zbankrutowały ( ) i trafiły do kategorii i (1) gdzie: Kategoryzację przeprowadzono wybierając podział z maksymalnym information value 9 i Współczynnik Giniego - kategoria (IV), miarą mierzącą statystyczną służy do jednowymiarowej odległość Kullbacka-Leiblera oceny mocy dyskryminacyjnej (H) między zmiennej. bankrutami W celu i niebankrutami. predykcyjną. Statystyka GINI= IV, (( oparta na WoE, pozwala )( zmierzyć moc predykcyjną )), gdzie: wybranej - jego wyznaczenia szacowany jest model zawierający tylko jedną zmienną objaśniającą, a wskaźnik mierzy jej siłę - procent firm, które nie zbankrutowały i trafiły do kategorii i skumulowany odsetek - procent bankrutów firm, w kategorii które zbankrutowały wybranej cechy, i trafiły do kategorii - skumulowany i charakterystyki. Wartość IV zależy od liczby kategorii oraz punktów podziału. odsetek Zmienne, zdrowych dla firm w kategorii wybranej cechy. Wynik jest równoznaczny ze statystyką Somer s D. 10 których Statystyka IV VIF nie jest przekracza zdefiniowana 0,1 w uznawane oparciu o współczynnik są za słabe determinacji w kontekście dla regresji mocy zmiennej predykcyjnej, objaśniającej zaś względem pozostałych regresorów ( ). 9 wartości Współczynnik powyżej Giniego 0,3 świadczą służy do jednowymiarowej o dużej mocy dyskryminacyjnej oceny mocy dyskryminacyjnej (Anderson zmiennej. 1999). W celu jego wyznaczenia szacowany jest model zawierający tylko jedną zmienną objaśniającą, a wskaźnik mierzy jej siłę predykcyjną. GINI= (( )( )), gdzie: 12 - skumulowany ( odsetek bankrutów ) w ( kategorii wybranej cechy, ) ( - skumulowany ) odsetek zdrowych (2) firm w kategorii wybranej cechy. Wynik jest równoznaczny ze statystyką Somer s D. gdzie: 10 Statystyka VIF jest zdefiniowana w oparciu o współczynnik determinacji dla regresji zmiennej objaśniającej względem pozostałych regresorów ( ). - funkcja gęstości Finalny model uzyskano stosując metodę od ogólnego do szczegółowego. W oparciu o N a r o d o w y B a n k P o l s k i wyestymowane parametry wyznaczono wagi dla poszczególnych zmiennych objaśniających. W rezultacie uzyskano zestaw wskaźników finansowych pozwalających ocenić firmę oraz

13 Tabl. 1. LICZBA PRZEDSIĘBIORSTW WEDŁUG STANÓW AKTYWNOŚCI Metoda, dane i zmienne Kategoryzację przeprowadzono wybierając podział z maksymalnym information value (IV), miarą mierzącą statystyczną odległość Kullbacka-Leiblera (H) między bankrutami i niebankrutami. Statystyka IV, oparta na WoE, pozwala zmierzyć moc predykcyjną wybranej charakterystyki. Wartość IV zależy od liczby kategorii oraz punktów podziału. Zmienne, dla których IV nie przekracza 0,1 uznawane są za słabe w kontekście mocy predykcyjnej, zaś wartości powyżej 0,3 świadczą o dużej mocy dyskryminacyjnej (Anderson 1999). ( ) ( ) ( ) (2) Kategoryzację przeprowadzono wybierając podział z maksymalnym information value gdzie: (IV), miarą mierzącą statystyczną odległość Kullbacka-Leiblera (H) między bankrutami i niebankrutami. Statystyka IV, oparta na WoE, pozwala zmierzyć moc predykcyjną wybranej - funkcja gęstości charakterystyki. Wartość IV zależy od liczby kategorii oraz punktów podziału. Zmienne, dla Finalny model uzyskano stosując metodę od ogólnego do szczegółowego. W oparciu o których IV nie przekracza 0,1 uznawane są za słabe w kontekście mocy predykcyjnej, zaś wyestymowane parametry wyznaczono wagi dla poszczególnych zmiennych objaśniających. wartości powyżej 0,3 świadczą o dużej mocy dyskryminacyjnej (Anderson 1999). W rezultacie uzyskano zestaw wskaźników finansowych pozwalających ocenić firmę oraz przypisano przedsiębiorstwom prawdopodobieństwo bankructwa. ( ) ( ) ( ) Analizę empiryczną przeprowadzono na podstawie danych jednostkowych z bilansu (2) gdzie: oraz rachunku zysków i strat polskich przedsiębiorstw, pochodzących ze sprawozdań GUS (F01, F-02) z lat funkcja gęstości Modele szacowano wykorzystując wszystkie przedsiębiorstwa, które zbankrutowały oraz losowo wybrane firmy zdrowe. W skonstruowanych w ten sposób próbach Finalny firmy, model które uzyskano ogłosiły stosując upadłość metodę stanowiły od ogólnego 20%. Zabieg do szczegółowego. ten, typowy W dla oparciu metod o wyestymowane scoringowych, gdzie parametry złe wyznaczono podmioty stanowią wagi dla mały poszczególnych odsetek populacji, zmiennych ma na objaśniających. celu poprawę W własności rezultacie statystycznych uzyskano zestaw stosowanych wskaźników narzędzi. finansowych Przed oszacowaniem pozwalających modelu ocenić sprawdzono firmę oraz przypisano reprezentatywność przedsiębiorstwom skonstruowanej prawdopodobieństwo próby w oparciu bankructwa. o wyniki testów nieparametrycznych Wilcoxona-Manna-Whitney a Analizę empiryczną przeprowadzono 11, Kołmogorowa-Smirnowa na podstawie 12 danych i testu jednostkowych parametrycznego z bilansu t- Studenta oraz rachunku 13 na zysków równość i strat średnich polskich dla przedsiębiorstw, zmiennych ciągłych pochodzących oraz testu ze sprawozdań Pearsona GUS i (F01, współczynnika F-02) z lat PSI 2001 (Population Modele Stability szacowano Index) dla wykorzystując zmiennych dyskretnych. wszystkie przedsiębiorstwa, Współczynnik PSI które jest zbankrutowały wykorzystywany oraz losowo w celu wybrane sprawdzenia firmy zdrowe. różnicy 11 ( ) W w skonstruowanych rozkładach dwóch w zmiennych ten sposób Statystyka Wilcoxona-Manna-Whitney a,, gdzie: rozmiar próby k, skategoryzowanych. próbach suma rang firmy, w próbie które 1. Im ogłosiły większa upadłość wartość współczynnika, stanowiły 20%. tym Zabieg większa ten, statystyczna typowy dla odległość metod 12 Statystyka Kołmogorowa-Smirnowa, ( ) ( ), gdzie: ( ) dystrybuanta między scoringowych, rozkładami. gdzie złe podmioty stanowią mały odsetek populacji, ma na celu poprawę zmiennej w próbie k. 13 własności Statystyka W artykule statystycznych testu t-studenta, analizowano stosowanych podmioty, gdzie: narzędzi. aktywne średnia Przed z (zgodnie próby, oszacowaniem średnia z definicją z populacji, modelu GUS). sprawdzono odchylenie Każda z standardowe w próbie, liczba obserwacji w próbie. badanych reprezentatywność firm mogła skonstruowanej być w danym próby momencie w oparciu w czasie o wyniki w jednym testów nieparametrycznych z czterech stanów 14 Statystyka testu Pearsona, ( ),gdzie: częstość -tej kategorii w próbie 1, - częstość aktywności Wilcoxona-Manna-Whitney a prawnej i ekonomicznej: 11, Kołmogorowa-Smirnowa podmiot aktywny prowadzący 12 i testu działalność, parametrycznego podmiot t- -tej kategorii w próbie 2. aktywny Studenta 13 w na budowie, równość podmiot średnich aktywny dla zmiennych w stanie likwidacji, ciągłych oraz podmiot testu aktywny Pearsona w stanie i upadłości. współczynnika Prognozowane PSI (Population bankructwo Stability dotyczy Index) zatem dla zmiennych podmiotów, dyskretnych. które 31 XII Współczynnik są w stanie upadłości jednak nadal prowadzą działalność i w okresie objętym sprawozdaniem uzyskały 13 z 11 ( ) Statystyka Wilcoxona-Manna-Whitney a,, gdzie: rozmiar próby k, niej suma przychody. rang w próbie Badane 1. przedsiębiorstwa będące w stanie upadłości spełniają warunki 12 Statystyka Kołmogorowa-Smirnowa, ( ) ( ), gdzie: ( ) dystrybuanta wskazywane przez praktyków, charakteryzują się ujemnym kapitałem własnym oraz stratami zmiennej w próbie k. przewyższającymi 13 Statystyka testu t-studenta, 50% kapitału podstawowego., gdzie: średnia z próby, średnia z populacji, odchylenie standardowe W tabl. w próbie, 1 przedstawiono liczba obserwacji w strukturę próbie. polskich przedsiębiorstw według stanów 14 Statystyka testu Pearsona, ( ),gdzie: częstość -tej kategorii w próbie 1, - częstość aktywności prawnej i ekonomicznej. Od 2002 roku obserwowano malejący trend upadłości, -tej kategorii w próbie 2. natomiast od 2008 roku widoczny jest wzrost podmiotów w stanie upadłości. W związku z rosnącym ryzykiem niewypłacalności wynikającym z liczby i wartości przeterminowanych płatności nie przewiduje się poprawy w najbliższym czasie. 13 MATERIAŁY I STUDIA Zeszyt

14 3 skategoryzowanych. Im większa wartość współczynnika, tym większa statystyczna odległość między PSI jest rozkładami. wykorzystywany w celu sprawdzenia różnicy w rozkładach dwóch zmiennych między rozkładami. skategoryzowanych. W artykule analizowano Im większa wartość podmioty współczynnika, aktywne (zgodnie tym większa z definicją statystyczna GUS). odległość Każda z W artykule analizowano podmioty aktywne (zgodnie z definicją GUS). Każda z między badanych rozkładami. firm mogła być w danym momencie w czasie w jednym z czterech stanów badanych firm mogła być w danym momencie w czasie w jednym z czterech stanów aktywności W artykule prawnej analizowano i ekonomicznej: podmioty podmiot aktywne aktywny (zgodnie prowadzący z definicją działalność, GUS). Każda podmiot z aktywności prawnej i ekonomicznej: podmiot aktywny prowadzący działalność, podmiot aktywny badanych w firm budowie, mogła podmiot być w danym aktywny momencie w stanie w likwidacji, czasie w podmiot jednym z aktywny czterech w stanów stanie aktywny w budowie, podmiot aktywny w stanie likwidacji, podmiot aktywny w stanie upadłości. aktywności Prognozowane prawnej i ekonomicznej: bankructwo dotyczy podmiot zatem aktywny podmiotów, prowadzący które działalność, 31 XII są podmiot stanie upadłości. Prognozowane bankructwo dotyczy zatem podmiotów, które 31 XII są stanie upadłości aktywny w jednak budowie, nadal podmiot prowadzą aktywny działalność w i stanie w okresie likwidacji, objętym podmiot sprawozdaniem aktywny uzyskały w stanie z upadłości jednak nadal prowadzą działalność i w okresie objętym sprawozdaniem uzyskały z niej upadłości. przychody. Prognozowane Badane bankructwo przedsiębiorstwa dotyczy będące zatem w podmiotów, stanie upadłości które 31 spełniają XII są w warunki stanie niej przychody. Badane przedsiębiorstwa będące w stanie upadłości spełniają warunki wskazywane upadłości jednak przez nadal praktyków, prowadzą charakteryzują działalność i się w okresie ujemnym objętym kapitałem sprawozdaniem własnym oraz uzyskały stratami z wskazywane przez praktyków, charakteryzują się ujemnym kapitałem własnym oraz stratami przewyższającymi niej przychody. Badane 50% kapitału przedsiębiorstwa podstawowego. będące w stanie upadłości spełniają warunki przewyższającymi 50% kapitału podstawowego. wskazywane W tabl. przez 1 praktyków, przedstawiono charakteryzują strukturę się polskich ujemnym przedsiębiorstw kapitałem własnym według oraz stratami stanów W tabl. 1 przedstawiono strukturę polskich przedsiębiorstw według stanów aktywności przewyższającymi prawnej 50% i ekonomicznej. kapitału podstawowego. Od 2002 roku obserwowano malejący trend upadłości, aktywności prawnej i ekonomicznej. Od 2002 roku obserwowano malejący trend upadłości, natomiast W od tabl roku przedstawiono widoczny jest strukturę wzrost podmiotów polskich przedsiębiorstw w stanie upadłości. według W związku stanów z natomiast od 2008 roku widoczny jest wzrost podmiotów w stanie upadłości. W związku z rosnącym aktywności ryzykiem prawnej i niewypłacalności ekonomicznej. Od wynikającym 2002 roku obserwowano z liczby i wartości malejący przeterminowanych trend upadłości, rosnącym ryzykiem niewypłacalności wynikającym z liczby i wartości przeterminowanych płatności natomiast nie od przewiduje 2008 roku się widoczny poprawy jest w najbliższym wzrost podmiotów czasie. w stanie upadłości. W związku z płatności nie przewiduje się poprawy w najbliższym czasie. rosnącym ryzykiem niewypłacalności wynikającym z liczby i wartości przeterminowanych Metoda, dane i zmienne Tabl. płatności 1. nie LICZBA przewiduje PRZEDSIĘBIORSTW się poprawy w najbliższym WEDŁUG czasie. STANÓW AKTYWNOŚCI Tabl. 1. PRAWNEJ LICZBA I PRZEDSIĘBIORSTW EKONOMICZNEJ WEDŁUG STANÓW AKTYWNOŚCI PRAWNEJ Podmioty I EKONOMICZNEJ aktywne Podmioty aktywne Podmioty aktywne Podmioty aktywne Tabl. Lata 1. LICZBA Podmioty prowadzące PRZEDSIĘBIORSTW aktywne w budowie w stanie likwidacji w stanie upadłości działalność Podmioty aktywne WEDŁUG Podmioty STANÓW aktywne AKTYWNOŚCI Podmioty aktywne Lata prowadzące 2001 PRAWNEJ I EKONOMICZNEJ w budowie 31 w stanie 505 likwidacji w stanie 262 upadłości działalność 2002 Podmioty aktywne Podmioty aktywne Podmioty aktywne Podmioty aktywne Lata prowadzące w budowie w stanie likwidacji w stanie upadłości działalność Źródło: 2010 opracowanie własne na danych GUS Źródło: opracowanie własne na danych GUS W oparciu o literaturę tematu wybrano 41 potencjalne predyktory 151 upadłości, koncentrując 120 Źródło: opracowanie W oparciu własne o literaturę na danych tematu GUS. wybrano potencjalne predyktory upadłości, koncentrując się na wskaźnikach finansowych. Sygnałami pogorszenia kondycji finansowej się na wskaźnikach finansowych. Sygnałami pogorszenia kondycji finansowej przedsiębiorstwa W oparciu są: o literaturę ujemna tematu dynamika wybrano przychodów, potencjalne aktywów predyktory i kapitału upadłości, własnego, koncentrując spadek przedsiębiorstwa są: ujemna dynamika przychodów, aktywów i kapitału własnego, spadek się zysków, na ujemny wskaźnikach kapitał własny, finansowych. rosnące Sygnałami zadłużenie, pogorszenia problemy z płynnością kondycji finansowej finansową, zysków, ujemny kapitał własny, rosnące zadłużenie, problemy z płynnością finansową, przedsiębiorstwa słabnąca sprawność są: ujemna operacyjna, dynamika malejące przychodów, inwestowanie aktywów w i kapitału środki trwałe własnego, (tabl. spadek 2). słabnąca sprawność operacyjna, malejące inwestowanie w środki trwałe (tabl. 2). zysków, Skonstruowano ujemny zmienne kapitał objaśniające własny, rosnące charakteryzujące zadłużenie, cechy problemy kondycji z płynnością finansowej finansową, firm takie Skonstruowano zmienne objaśniające charakteryzujące cechy kondycji finansowej firm takie słabnąca sprawność operacyjna, malejące inwestowanie w środki trwałe (tabl. 2). 14 Skonstruowano zmienne objaśniające charakteryzujące cechy kondycji finansowej firm takie 14 jak: dynamika obrotów, dynamika aktywów, dynamika kapitału własnego, rentowność, 14 zadłużenie, płynność i sprawność operacyjna. W analizie uwzględniono nie tylko bieżące wartości wskaźników, ale również ich statystyczne własności (np. mediana) wyznaczone na oknach różnej długości (np. wartość z ostatnich 3 lat). Tabl. 2. SPIS I DEFINICJE ZMIENNYCH WYKORZYSTANYCH W ANALIZIE 12 Nazwa wskaźnika Definicja wskaźnika Zwrot z aktywów ROA Zysk netto / Aktywa razem Zwrot ze sprzedaży ROS Zysk netto / Przychody ze sprzedaży Zwrot z kapitału własnego - ROE Zysk netto / Kapitał własny Marża zysku brutto (Przychody ze sprzedaży-koszty ze sprzedaży) / Przychody ze sprzedaży Marża z zysku operacyjnego N a r o d o w y B a n k P o l s k i Wynik operacyjny / Sprzedaż netto Obrót aktywów bieżących Przychody ze sprzedaży / Aktywa obrotowe Obrót aktywami trwałymi Przychody ze sprzedaży / Rzeczowe aktywa trwałe Obrót aktywami Przychody ze sprzedaży / Aktywa razem

15 jak: dynamika obrotów, dynamika aktywów, dynamika kapitału własnego, rentowność, Metoda, dane i zmienne zadłużenie, jak: dynamika płynność obrotów, i sprawność dynamika operacyjna. aktywów, W dynamika analizie kapitału uwzględniono własnego, nie tylko rentowność, bieżące wartości zadłużenie, wskaźników, płynność i ale sprawność również ich operacyjna. statystyczne W analizie własności uwzględniono (np. mediana) nie wyznaczone tylko bieżące na oknach wartości różnej wskaźników, długości ale (np. również wartość ich z ostatnich statystyczne 3 lat). własności (np. mediana) wyznaczone na oknach różnej długości (np. wartość z ostatnich 3 lat). Tabl. 2. SPIS I DEFINICJE ZMIENNYCH WYKORZYSTANYCH W ANALIZIE Tabl. 2. SPIS Nazwa I DEFINICJE wskaźnika ZMIENNYCH WYKORZYSTANYCH Definicja wskaźnika W ANALIZIE Zwrot z aktywów Nazwa ROA wskaźnika Zysk netto / Aktywa Definicja razem wskaźnika Zwrot ze sprzedaży ROS Zysk netto / Przychody ze sprzedaży Zwrot z aktywów kapitału własnego ROA - ROE Zysk netto / Kapitał Aktywa własny razem Marża Zwrot ze zysku sprzedaży brutto ROS (Przychody Zysk netto / ze Przychody sprzedaży-koszty sprzedaży sprzedaży) / Zwrot z kapitału własnego - ROE Przychody Zysk netto / ze Kapitał sprzedaży własny Marża Wyodrębniono z zysku brutto operacyjnego również podział ze względu Wynik (Przychody na operacyjny kierunek ze sprzedaży-koszty / Sprzedaż netto ze 15. sprzedaży) Wyróżniono / tutaj Obrót aktywów bieżących Przychody ze sprzedaży / Aktywa obrotowe następujące Obrót Marża aktywami z zysku operacyjnego typy trwałymi podmiotów gospodarczych: Przychody Wynik nieeksporter, operacyjny ze sprzedaży / Sprzedaż eksporter / Rzeczowe netto niewyspecjalizowany aktywa trwałe Obrót aktywów aktywami bieżących Przychody ze sprzedaży / Aktywa razem obrotowe (podmiot, Zysk Obrót operacyjny aktywami który trwałymi prowadził działalność eksportową Przychody niezależnie ze operacyjne sprzedaży - Koszty / od Rzeczowe poziomu operacyjne aktywa tego trwałe eksportu), eksporter EBITDA Obrót aktywami wyspecjalizowany (podmiot realizujący Przychody ze operacyjne sprzedaży ponad - Koszty / 50% Aktywa operacyjne udziału razem + eksportu Pozostałe w Zysk operacyjny przychody Przychody operacyjne - Koszty operacyjne przychodach). Wartość EBITDA księgowa Podstawą tej klasyfikacji była Aktywa Przychody praca razem operacyjne Marczewskiego - (Zobowiązania - Koszty operacyjne krótkoterminowe (2007). Wykorzystano + Pozostałe + Zobowiązania przychody operacyjne długoterminowe) także Wskaźnik Wartość zmienną księgowa struktury aktywów objaśniającą dotyczącą struktury (Rzeczowe Aktywa razem własności aktywa - (Zobowiązania trwałe (dominujący - Zobowiązania krótkoterminowe udział + kapitału krótkoterminowe) Zobowiązania długoterminowe) / Aktywa obrotowe zagranicznego Wskaźnik płynności struktury w aktywów kapitale własnym). Zasadność Aktywa (Rzeczowe uwzględnienia obrotowe aktywa / trwałe Zobowiązania - powyższych Zobowiązania zmiennych w krótkoterminowe badaniu Wskaźnik bieżącej potwierdzają płynności dane przedstawione Środki krótkoterminowe) w tabl. pieniężne 3. Największą / / Zobowiązania Aktywa obrotowe liczbą krótkoterminowe firm będących w Wskaźnik płynności szybki płynności (Aktywa obrotowe /- Zobowiązania Zapasy) / Zobowiązania krótkoterminowe stanie Wskaźnik upadłości bieżącej płynności charakteryzuje się przemysł. krótkoterminowe Środki pieniężne Stosunkowo / Zobowiązania duży krótkoterminowe odsetek podmiotów Wskaźnik dźwigni szybki płynności finansowej (Aktywa razem obrotowe / Kapitał - Zapasy) własny / Zobowiązania aktywnych Wskaźnik zadłużenia w stanie krótkoterminowego upadłości dotyczy również Zobowiązania krótkoterminowe budownictwa. krótkoterminowe Biorąc / Aktywa pod uwagę razem kierunek Wskaźnik długu dźwigni do finansowej kapitału (Zobowiązania Aktywa razem / krótkoterminowe Kapitał własny + zobowiązania sprzedaży Wskaźnik zadłużenia najlepiej krótkoterminowego radzą sobie wyspecjalizowani długoterminowe) Zobowiązania eksporterzy. krótkoterminowe / Kapitał własny / Aktywa razem Wskaźnik długu do aktywów kapitału (Zobowiązania krótkoterminowe + zobowiązania długoterminowe) / Kapitał Aktywa własny razem Tabl. 3. LICZBA PRZEDSIĘBIORSTW WEDŁUG STANÓW AKTYWNOŚCI Zadłużenie Wskaźnik długu długoterminowe do aktywów do kapitału (Zobowiązania długoterminowe krótkoterminowe / (Zobowiązania + zobowiązania PRAWNEJ I EKONOMICZNEJ długoterminowe) POSZCZEGÓLNYCH + / Akcje Aktywa zwykłe razem + Akcje GRUPACH Zadłużenie długoterminowe ANALIZY W do 2010 kapitału R. uprzywilejowane) Zobowiązania długoterminowe / (Zobowiązania Wskaźnik dynamiki przychodów Podmioty aktywne Przychody długoterminowe ze sprzedaży + Akcje w zwykłe bieżącym + Akcje roku/ Przychody ze Podmioty sprzedaży uprzywilejowane) aktywne w roku Podmioty poprzednim aktywne Podmioty aktywne Wyszczególnienie prowadzące Wskaźnik dynamiki przychodów wyników netto w Wyniki Przychody budowie netto ze w sprzedaży roku w stanie bieżącym w likwidacji bieżącym / Wynik roku/ netto w Przychody stanie w roku upadłości działalność ze poprzednim sprzedaży w roku poprzednim Wskaźnik dynamiki wyniku wyników zysku netto według operacyjnego rodzajów prowadzonej Wyniki zysku netto działalności w operacyjnego roku bieżącym 16 w roku / Wynik bieżącym netto w / Wynik roku Przemysł zysku poprzednim 3 operacyjnego w roku 70 poprzednim 73 Wskaźnik Budownictwo dynamiki zdolności wyniku (obsługi) zysku spłaty 5483 operacyjnego zadłużenia (Wynik Wyniki 0 zysku netto + operacyjnego Amortyzacja) 17 w / roku (Zobowiązania bieżącym / Wynik 14 Handel krótkoterminowe zysku 3 operacyjnego + Zobowiązania w roku 28 poprzednim długoterminowe) 16 Wskaźnik Transport pokrycia zdolności kosztów (obsługi) finansowych spłaty 2829 zadłużenia (Wynik 0 zysku netto + operacyjnego Amortyzacja) 3 / Koszty / (Zobowiązania finansowe 7 Źródło: Pozostałe opracowanie usługi własne krótkoterminowe 2 + Zobowiązania 30 długoterminowe) 8 Wskaźnik pokrycia kosztów finansowych Wynik zysku operacyjnego / Koszty finansowe Źródło: Dodatkową opracowanie własne. zmienną objaśniającą według jest wielkości branża. eksportu Na podstawie informacji o PKD 2007 Nieeksporter Eksporter zdefiniowano Dodatkową tu 5 zmienną kategorii: objaśniającą przemysł, handel, jest branża. 0 transport, Na podstawie budownictwo 21 informacji i pozostałe o PKD 35 usługi niewyspecjalizowany Eksporter zdefiniowano tu 5 kategorii: 4434 przemysł, handel, 1 transport, budownictwo 15 i pozostałe 8 usługi. Wyodrębniono wyspecjalizowany również podział ze względu na kierunek sprzedaży 15. Wyróżniono tutaj według struktury własności następujące Krajowy typy podmiotów gospodarczych: 40 nieeksporter, eksporter 141 niewyspecjalizowany 108 Zagraniczny (podmiot, który prowadził działalność eksportową niezależnie od poziomu tego eksportu), Źródło: opracowanie własne na danych GUS. 15 eksporter wyspecjalizowany (podmiot realizujący ponad 50% udziału eksportu w 15 przychodach). Podstawą tej klasyfikacji była praca Marczewskiego (2007). Wykorzystano także zmienną objaśniającą dotyczącą struktury własności (dominujący udział kapitału zagranicznego w kapitale własnym). Zasadność 3 uwzględnienia powyższych zmiennych w badaniu potwierdzają dane przedstawione w tabl. 3. Największą liczbą firm będących w stanie 15 Udział w eksporcie został oblicony jako stosunek przychodów z eksportu produktów, towarów i materiałów do przychodów upadłości ze sprzedaży charakteryzuje produktów, się towarów przemysł. i materiałów. Stosunkowo duży odsetek podmiotów aktywnych 16 Z próby wyłączono w stanie następujące upadłości sekcje dotyczy PKD również 2007: A budownictwa. rolnictwo, leśnictwo, Biorąc łowiectwo pod uwagę i rybactwo, kierunek K działalność finansowa i ubezpieczeniowa, O administracja publiczna i obrona narodowa, obowiązkowe sprzedaży zabezpieczenia najlepiej społeczne, radzą T sobie gospodarstwa wyspecjalizowani domowe zatrudniające eksporterzy. pracowników; gospodarstwa domowe produkujące wyroby i świadczące usługi na własne potrzeby, U organizacje i zespoły eksterytorialne. MATERIAŁY I STUDIA Zeszyt Tabl. 3. LICZBA PRZEDSIĘBIORSTW WEDŁUG STANÓW AKTYWNOŚCI PRAWNEJ I EKONOMICZNEJ POSZCZEGÓLNYCH GRUPACH 16 3

16 3 następujące (podmiot, który typy prowadził podmiotów działalność gospodarczych: eksportową nieeksporter, niezależnie eksporter od poziomu niewyspecjalizowany tego eksportu), eksporter (podmiot, który wyspecjalizowany prowadził działalność (podmiot eksportową realizujący niezależnie ponad 50% od poziomu udziału tego eksportu eksportu), w Metoda, dane i zmienne eksporter przychodach). wyspecjalizowany Podstawą tej klasyfikacji (podmiot była realizujący praca Marczewskiego ponad 50% (2007). udziału Wykorzystano eksportu w przychodach). także zmienną Podstawą objaśniającą tej klasyfikacji dotyczącą struktury była praca własności Marczewskiego (dominujący (2007). udział Wykorzystano kapitału także zagranicznego zmienną w objaśniającą kapitale własnym). dotyczącą Zasadność struktury uwzględnienia własności (dominujący powyższych udział zmiennych kapitału w badaniu zagranicznego potwierdzają w kapitale dane własnym). przedstawione Zasadność w tabl. uwzględnienia 3. Największą powyższych liczbą firm zmiennych będących w badaniu stanie upadłości potwierdzają charakteryzuje dane przedstawione się przemysł. w tabl. Stosunkowo 3. Największą duży liczbą odsetek firm będących podmiotów w stanie aktywnych upadłości w stanie charakteryzuje upadłości dotyczy się przemysł. również budownictwa. Stosunkowo Biorąc duży pod odsetek uwagę podmiotów kierunek aktywnych sprzedaży Wyodrębniono najlepiej w stanie również radzą upadłości sobie podział wyspecjalizowani dotyczy ze względu również na eksporterzy. budownictwa. kierunek sprzedaży Biorąc 15 pod. Wyróżniono uwagę kierunek tutaj sprzedaży następujące Wyodrębniono najlepiej typy również podmiotów radzą sobie podział wyspecjalizowani gospodarczych: ze względu nieeksporter, na eksporterzy. kierunek sprzedaży eksporter 15 niewyspecjalizowany. Wyróżniono tutaj Tabl. (podmiot, 3. LICZBA następujące który typy prowadził PRZEDSIĘBIORSTW podmiotów działalność gospodarczych: eksportową WEDŁUG nieeksporter, niezależnie STANÓW eksporter od poziomu AKTYWNOŚCI niewyspecjalizowany tego eksportu), Tabl. 3. PRAWNEJ LICZBA PRZEDSIĘBIORSTW I EKONOMICZNEJ WEDŁUG POSZCZEGÓLNYCH STANÓW AKTYWNOŚCI GRUPACH eksporter (podmiot, PRAWNEJ ANALIZY który wyspecjalizowany prowadził W 2010 I działalność EKONOMICZNEJ R. (podmiot eksportową realizujący POSZCZEGÓLNYCH niezależnie ponad 50% od poziomu udziału tego eksportu GRUPACH eksportu), w eksporter przychodach). ANALIZY wyspecjalizowany Podstawą Podmioty W 2010 tej aktywne klasyfikacji R. (podmiot Podmioty była realizujący aktywne praca Marczewskiego ponad Podmioty 50% aktywne (2007). udziału Podmioty Wykorzystano eksportu aktywne w Wyszczególnienie prowadzące Podmioty aktywne w budowie w stanie likwidacji w stanie upadłości przychodach). także zmienną Podmioty aktywne Podmioty aktywne Podmioty aktywne Wyszczególnienie Podstawą objaśniającą działalność prowadzące tej klasyfikacji dotyczącą struktury była praca własności Marczewskiego (dominujący (2007). udział Wykorzystano kapitału w budowie w stanie likwidacji w stanie upadłości działalność także zagranicznego zmienną w objaśniającą kapitale własnym). według rodzajów dotyczącą Zasadność prowadzonej struktury uwzględnienia działalności własności 16 (dominujący powyższych udział zmiennych kapitału w Przemysł według rodzajów prowadzonej 3 działalności Budownictwo badaniu zagranicznego potwierdzają w kapitale dane 5483 własnym). przedstawione Zasadność w 0 tabl. uwzględnienia 3. Największą 17 powyższych liczbą firm zmiennych będących 14 w Przemysł Handel Budownictwo badaniu stanie upadłości potwierdzają charakteryzuje dane 5483 przedstawione się przemysł. w tabl. Stosunkowo 3. Największą 17 duży liczbą odsetek firm będących podmiotów 14 Transport w Handel Pozostałe Transport stanie aktywnych usługi upadłości w stanie charakteryzuje upadłości dotyczy się przemysł. również 2 0 budownictwa. 30 Stosunkowo Biorąc 3 duży pod odsetek uwagę 8 podmiotów 7 kierunek Pozostałe usługi według wielkości 2 eksportu 30 8 aktywnych sprzedaży najlepiej w stanie radzą upadłości sobie wyspecjalizowani dotyczy również eksporterzy. Nieeksporter budownictwa. Biorąc pod uwagę kierunek według wielkości 40 eksportu Eksporter Nieeksporter sprzedaży najlepiej radzą sobie wyspecjalizowani 40 eksporterzy. niewyspecjalizowany Eksporter Tabl. 3. LICZBA PRZEDSIĘBIORSTW WEDŁUG STANÓW 21 AKTYWNOŚCI Eksporter niewyspecjalizowany PRAWNEJ I EKONOMICZNEJ POSZCZEGÓLNYCH GRUPACH wyspecjalizowany Eksporter Tabl. 3. ANALIZY LICZBA W PRZEDSIĘBIORSTW R. 1 WEDŁUG STANÓW 15 AKTYWNOŚCI 8 wyspecjalizowany według struktury własności PRAWNEJ I EKONOMICZNEJ POSZCZEGÓLNYCH GRUPACH Krajowy Podmioty aktywne ANALIZY W 2010 R. według Podmioty struktury 40 aktywne własności Podmioty 141 aktywne Podmioty 108 aktywne Zagraniczny Wyszczególnienie prowadzące 6583 Krajowy Podmioty w budowie 1 aktywne 40 w stanie likwidacji w stanie upadłości Źródło: opracowanie własne na działalność danych GUS. Zagraniczny Wyszczególnienie prowadzące 6583 Podmioty 1 aktywne Podmioty 10 aktywne Podmioty 12 aktywne Źródło: opracowanie własne na działalność danych według GUS. rodzajów w prowadzonej budowie działalności w stanie 16 likwidacji w stanie upadłości Przemysł Budownictwo 5483 według rodzajów prowadzonej 0 działalności Przemysł Handel Budownictwo Transport Handel Pozostałe usługi Transport 2829 według wielkości 0 eksportu 3 7 Pozostałe usługi Nieeksporter Udział w eksporcie został oblicony jako Eksporter według stosunek wielkości przychodów 0 eksportu z eksportu produktów, towarów i materiałów do przychodów ze sprzedaży produktów, towarów i materiałów. 16 Nieeksporter niewyspecjalizowany Udział Z próby w wyłączono eksporcie został następujące oblicony sekcje jako PKD stosunek 2007: przychodów A 40 rolnictwo, z eksportu leśnictwo, produktów, 115 łowiectwo towarów i rybactwo, i materiałów 77 K Eksporter do przychodów ze sprzedaży produktów, towarów i materiałów działalność finansowa i ubezpieczeniowa, O administracja publiczna i obrona narodowa, obowiązkowe niewyspecjalizowany zabezpieczenia Z próby wyłączono społeczne, następujące T gospodarstwa sekcje PKD 2007: domowe A zatrudniające rolnictwo, leśnictwo, pracowników; łowiectwo gospodarstwa i rybactwo, domowe K Eksporter działalność produkujące finansowa wyroby i świadczące i ubezpieczeniowa, 4434 usługi na według własne O struktury administracja potrzeby, 1 własności U publiczna organizacje i obrona 15 i zespoły narodowa, eksterytorialne. obowiązkowe 8 wyspecjalizowany Krajowy zabezpieczenia społeczne, T gospodarstwa domowe 40 zatrudniające pracowników; 141 gospodarstwa 108 domowe produkujące wyroby i świadczące usługi na według własne struktury potrzeby, własności U organizacje i zespoły eksterytorialne. Zagraniczny Krajowy Źródło: opracowanie własne na danych GUS Zagraniczny Źródło: opracowanie własne na danych GUS Udział w eksporcie został oblicony jako stosunek przychodów z eksportu produktów, towarów i materiałów do przychodów ze sprzedaży produktów, towarów i materiałów Udział Z próby w wyłączono eksporcie został następujące oblicony sekcje jako PKD stosunek 2007: przychodów A rolnictwo, z eksportu leśnictwo, produktów, łowiectwo towarów i rybactwo, i materiałów K do działalność przychodów finansowa ze sprzedaży i ubezpieczeniowa, produktów, towarów O administracja i materiałów. publiczna i obrona narodowa, obowiązkowe 16 zabezpieczenia Z próby wyłączono społeczne, następujące T gospodarstwa sekcje PKD 2007: domowe A zatrudniające rolnictwo, leśnictwo, pracowników; łowiectwo gospodarstwa i rybactwo, domowe K działalność produkujące finansowa wyroby i świadczące i ubezpieczeniowa, usługi na własne O administracja potrzeby, U publiczna organizacje i obrona i zespoły narodowa, eksterytorialne. obowiązkowe zabezpieczenia społeczne, T gospodarstwa domowe zatrudniające pracowników; gospodarstwa domowe produkujące wyroby i świadczące usługi na własne potrzeby, U organizacje i zespoły eksterytorialne. 16 N a r o d o w y B a n k P o l s k i 16

17 Wyniki Wyniki Badanie przeprowadzono na trzech próbach. Pierwsza dotyczy przedsiębiorstw obserwowanych w 2009 (Model I). Aby uwzględnić zmienne makroekonomiczne analizę powtórzono na próbce skonstruowanej w analogiczny sposób, ale obejmującej przedsiębiorstwa obserwowane w latach (Model II). W Modelu I oraz Modelu II prognozowano prawdopodobieństwo bankructwa w horyzoncie rocznym. Oszacowano również tzw. model wczesnego ostrzegania, w którym starano się wychwycić z trzyletnim wyprzedzeniem symptomy bankructwa dla przedsiębiorstw obserwowanych w latach (Model III). Wykrycie problemów stosunkowo wcześnie pozwala uruchomić mechanizm kryzysowy, który może uchronić przed procesem upadłościowym. Wydaje się, że firmy słabo sobie radzą z wczesnym identyfikowaniem zagrożeń oraz budowaniem długookresowych scenariuszy strategicznych. W Modelu I w ostatecznej wersji znalazły się zmienne przedstawione w tabl. 4. Największą wagę przypisano wskaźnikowi pokrycia kosztów finansowych (37%). Wskaźnik Tabl. 4. OCENA PRZEDSIĘBIORSTW NA PODSTAWIE MODELU I a) ten jest również wskazywany przez Mączyńską i Zawadzkiego (2006) jako istotny w Waga zmiennej w prognozowaniu upadłości Zmienne firmy, ponieważ ocenie odzwierciedla końcowej w jakim Wartość stopniu zyski operacyjne mogą ulec obniżeniu, aby nadal zostały pokryte koszty finansowe. Wyższa - - wartość 0,01016 wskaźnika 0 Wskaźnik udziału środków pieniężnych w aktywach ogółem (średnia z 3 lat) oznacza większe bezpieczeństwo finansowe przedsiębiorstwa 12 (Görg i Spaliara (2009)). W przypadku oceny zdolności kredytowej, gdy poziom pokrycia odsetek od kredytów zyskiem Kierunek sprzedaży: (0 - nieeksporter, 1 - eksporter, 2 - wyspecjalizowany eksporter) operacyjnym jest mniejszy niż 2, spłatę odsetek uznaje 13 się jako obciążoną 1 ryzykiem. Najlepiej 0 oceniono firmy, dla których wskaźnik ów przekracza 2,41, natomiast największe prawdopodobieństwo bankructwa mają przedsiębiorstwa o wartości wskaźnika poniżej -1,26. Wskaźnik płynności bieżącej (waga 15%) jest drugą z najważniejszych - cech - -1,2581 sygnalizujących 0 zagrożenie upadłością. Jest to charakterystyczne dla tego typu modeli, które z reguły zawierają co najmniej jeden wskaźnik charakteryzujący płynność (m.in. Görg, Spaliara 2009). Firmy o wartości wskaźnika nie przekraczającej 0,82 uznano 0,51728 za najbardziej - 0,80442 zagrożone 36 bankructwem. Wskazano również na udział środków pieniężnych w aktywach ogółem, kierunek sprzedaży oraz stosunek długu do aktywów oraz przychody ze sprzedaży jako dobre predyktory Źródło: opracowanie bankructwa. własne na podstawie Zgodnie danych z wynikami GUS. Chaney (2005) najlepiej oceniono a) Ocena przedsiębiorstw z badania za wyspecjalizowanych eksporterów. Rozkład oceny przedsiębiorstw w podziale na firmy, które zbankrutowały i nie zbankrutowały potwierdza, że wybrane wskaźniki (zmienne objaśniające) pozwalają w dużym 17 stopniu wykryć zagrożenie upadłością (wykr. 1). Mając na celu zidentyfikowanie zagrożenia bankructwem danego przedsiębiorstwa na postawie tabl. 4, gdzie odpowiednim przedziałom wartości wskaźników finansowych, oceniających kondycję finansową, przypisano oceny w % Wskaźnik płynności 15 Wskaźnik pokrycia kosztów finansowych 37 Wskaźnik długu do aktywów (średnia z 6 lat) 13 Przychody ze sprzedaży 12 Ocena cząstkowa 0, , ,0310-0, , , ,8246-1, , ,2581-2, , , , , , cząstkowe, tworzona jest ocena końcowa (suma ocen cząstkowych), której wartość można MATERIAŁY I STUDIA Zeszyt analizować w oparciu o wykr. 1. W oparciu o informacje zgromadzone w bazie danych stwierdzono, że żadne z przedsiębiorstw, które uzyskało ocenę wyższą niż 600 punktów nie

18 a) Ocena przedsiębiorstw z badania za Rozkład oceny przedsiębiorstw w podziale na firmy, które zbankrutowały i nie zbankrutowały potwierdza, że wybrane wskaźniki (zmienne objaśniające) pozwalają w dużym stopniu wykryć zagrożenie upadłością (wykr. 1). Mając na celu zidentyfikowanie zagrożenia bankructwem danego przedsiębiorstwa na postawie tabl. 4, gdzie odpowiednim przedziałom wartości wskaźników finansowych, oceniających kondycję finansową, przypisano oceny cząstkowe, tworzona jest ocena końcowa (suma ocen cząstkowych), której wartość można analizować w oparciu o wykr. 1. W oparciu o informacje zgromadzone w bazie danych stwierdzono, że żadne z przedsiębiorstw, które uzyskało ocenę wyższą niż 600 punktów nie zbankrutowało w przeciągu roku. Natomiast w przypadku firm dla których ocena jest niższa niż 200 punktów bankructwo jest niemalże pewne. Wśród przedsiębiorstw o ocenie w przedziale punktów zdecydowanie przeważają firmy, które zbankrutowały. Wyniki Tabl. 4. OCENA PRZEDSIĘBIORSTW NA PODSTAWIE MODELU I a) Zmienne Wskaźnik udziału środków pieniężnych w aktywach ogółem (średnia z 3 lat) Kierunek sprzedaży: (0 - nieeksporter, 1 - eksporter, 2 - wyspecjalizowany eksporter) Waga zmiennej w ocenie końcowej w % Wskaźnik płynności 15 Wskaźnik pokrycia kosztów finansowych 37 Wskaźnik długu do aktywów (średnia z 6 lat) Wartość Ocena cząstkowa - - 0, , , ,0310-0, , , ,8246-1, , , ,2581-2, , , , , , , , Przychody ze sprzedaży Źródło: opracowanie własne na podstawie danych GUS. a) Ocena przedsiębiorstw z badania za Wykr. 1. ROZKŁAD OCENY PRZEDSIĘBIORSTW WYNIKAJĄCEJ Z MODELU DLA BANKRUTÓW I NIE-BANKRUTÓW (MODEL I) Wykr. Rozkład 1. ROZKŁAD oceny OCENY przedsiębiorstw PRZEDSIĘBIORSTW w podziale na firmy, WYNIKAJĄCEJ które zbankrutowały Z MODELU i nie zbankrutowały DLA potwierdza, BANKRUTÓW że wybrane I NIE-BANKRUTÓW wskaźniki (zmienne objaśniające) (MODEL pozwalają I) % w dużym 25 stopniu wykryć % zagrożenie upadłością (wykr. 1). Mając na celu zidentyfikowanie zagrożenia 25 bankructwem 20 danego przedsiębiorstwa na postawie tabl. 4, gdzie odpowiednim przedziałom wartości wskaźników finansowych, oceniających kondycję finansową, przypisano oceny cząstkowe, tworzona jest ocena końcowa (suma ocen cząstkowych), której wartość można analizować 105 w oparciu o wykr. 1. W oparciu o informacje zgromadzone w bazie danych stwierdzono, 5 że żadne z przedsiębiorstw, które uzyskało ocenę wyższą niż 600 punktów nie 0 skala ocen zbankrutowało w przeciągu roku. Natomiast w przypadku firm dla których ocena jest niższa 0 niż 200 punktów bankructwo jest niemalże pewne. Wśród przedsiębiorstw o skala ocenie w przedziale punktów zdecydowanie przeważają firmy, które zbankrutowały. BANKRUT NIE-BANKRUT Źródło: opracowanie własne na podstawie BANKRUT danych GUS. NIE-BANKRUT Źródło: opracowanie własne na podstawie danych GUS. Badanie powtórzono na próbie skonstruowanej dla przedsiębiorstw obserwowanych w latach 2003 Badanie 2009, powtórzono co pozwoliło na próbie uwzględnić skonstruowanej zmienne dla makroekonomiczne przedsiębiorstw obserwowanych (zmiana PKB, w N a r o d o w y B a n k P o l s k i latach średnioroczny , WIBOR co 3M, pozwoliło udział uwzględnić kredytów zmienne zagrożonych, makroekonomiczne wskaźnik koncentracji) (zmiana PKB, oraz średnioroczny zmiennej rok, przedstawiającej WIBOR 3M, udział efekt czasu kredytów (szoki zagrożonych, globalne). W Modelu wskaźnik II (tabl. koncentracji) 5) największą oraz

19 Wyniki skala ocen BANKRUT NIE-BANKRUT Źródło: opracowanie własne na podstawie danych GUS. Badanie powtórzono na próbie skonstruowanej dla przedsiębiorstw obserwowanych w latach , co pozwoliło uwzględnić zmienne makroekonomiczne (zmiana PKB, średnioroczny WIBOR 3M, udział kredytów zagrożonych, wskaźnik koncentracji) oraz zmiennej rok, przedstawiającej efekt czasu (szoki globalne). W Modelu II (tabl. 5) największą wagę przypisano wskaźnikowi zdolności spłaty zadłużenia (36%). Łączy on informacje o zadłużeniu oraz dochodowości rozumianej gotówkowo i wyrażanej za pomocą uproszczonego cash flow czyli sumy wyniku finansowego netto (zysku lub straty) i amortyzacji. Wskaźnik spłaty zadłużenia pojawia się w prezentowanych w literaturze przedmiotu modelach relatywnie rzadko (Antonowicz 2010). Jednakże za jego wykorzystaniem przymawiają bardzo korzystne cechy statystyczne. Największe prawdopodobieństwo bankructwa przypisano przedsiębiorstwom, dla których wskaźnik zdolności do spłaty zadłużenia nie przekracza 0,0003, natomiast najlepiej oceniono firmy w przypadku których wskaźnik jest większy niż 0,34. Oceny dla poszczególnych lat w dobrym stopniu obrazują ogólną sytuację makroekonomiczną w gospodarce. Ożywieniu inwestycyjnemu w latach sprzyjała akcesja Polski do UE i jednoczesne złagodzenie polityki monetarnej i fiskalnej (obniżenie podatku CIT do 19%). Wyższe oceny uzyskano dla okresu po wstąpieniu do UE a przed światowym kryzysem finansowym. Szczególnie korzystne dla przetrwania firm okazały się lata 2005 oraz Do wystąpienia tego efektu mogło przyczynić się również malejące począwszy od 2005 r. oprocentowanie kredytów udzielanych przedsiębiorstwom. Natomiast stosunkowo niska ocena dla 2008 roku jest odpowiednio reakcją na światowy kryzys finansowy. stosunkowo niska ocena dla 2008 roku jest odpowiednio reakcją na światowy kryzys Tabl. 5. OCENA PRZEDSIĘBIORSTW NA PODSTAWIE MODELU II a) 19 finansowy. Waga zmiennej Ocena Zmienne Wartość Tabl. 5. OCENA PRZEDSIĘBIORSTW w ocenie w NA % PODSTAWIE MODELU II a) cząstkowa - - 0, Waga zmiennej Ocena Zmienne 0,00943 Wartość - 0, Wskaźnik udziału środków pieniężnych w w ocenie w % cząstkowa 4 0, , aktywach ogółem (mediana z 3 lat) - - 0, , , , , Wskaźnik udziału środków pieniężnych w 0, , , aktywach ogółem (mediana z 3 lat) - 0, , , , , Wskaźnik zadłużenia ogólnego (maksimum z 0, , , lat) - - 0, , , , , Wskaźnik zadłużenia ogólnego (maksimum z 1, , , lat) - 2, , , , , Wskaźnik obrotu aktywami (średnia z 6 lat) 15 1, , , , , , , Wskaźnik obrotu aktywami (średnia z 6 lat) 15-0, , , , , , Wskaźnik płynności 9 0, , , , , , , , Wskaźnik płynności 9 0, , , , , Rok Rok MATERIAŁY I STUDIA Zeszyt Przychody ze sprzedaży (średnia z 8 lat) Struktura własności (0 - dominujący udział 0 0 Przychody ze sprzedaży (średnia z 8 lat)

20 Wskaźnik obrotu aktywami (średnia z 6 lat) 15 Wskaźnik płynności 9 Rok 3 Przychody ze sprzedaży (średnia z 8 lat) 8 Struktura własności (0 - dominujący udział kapitału krajowego w kapitale własnym; 1 - dominujący udział kapitału zagranicznego w kapitale własnym) Wskaźnik zdolności do spłaty zadłużenia 36 Źródło: opracowanie własne na podstawie danych GUS. a) Ocena przedsiębiorstw badanych w latach , , , , , , , , , , , , , , Wyniki - - 0, , , , , , , , Również w przypadku Modelu II udało się w znacznym stopniu wykryć zagrożenie upadłością (wykr. 2). Rozkłady ocen dla dwóch grup przedsiębiorstw (firmy, które zbankrutowały i te które przetrwały) nie nachodzą na siebie znacznie. Wykr. 2. ROZKŁAD OCENY PRZEDSIĘBIORST WYNIKAJĄCEJ Z MODELU DLA BANKRUTÓW I NIE-BANKRUTÓW (MODEL II) % skala ocen BANKRUT NIE-BANKRUT Źródło: opracowanie własne na podstawie danych GUS. 18 W tabl. 6 zaprezentowano wyniki dla modelu pozwalającego na wczesne ostrzeganie przed bankructwem. Wczesne ostrzeganie w oparciu o literaturę tematu zdefiniowano jako wykrycie symptomów bankructwa z trzyletnim wyprzedzeniem. Na podstawie informacji o przedsiębiorstwach w latach prognozowano upadłość firmy w trzyletnim horyzoncie. W przypadku modelu wczesnego ostrzegania waga żadnej zmiennej objaśniającej nie przekracza 20%. Jako najbardziej zagrożone bankructwem wskazano firmy dla których wskaźnik cash holding (mediana z 6 lat) nie przekracza 0,014, wskaźnik długu do aktywów (mediana z 6 lat) jest mniejszy niż 0,23, obrót aktywów bieżących (mediana z 3 lat) mieści się N a r o d o w y B a n k P o l s k i poniżej 0,68, wskaźnik płynności (średnia z 6 lat) nie przekracza 0,73, zwrot ze sprzedaży (średnia z 6 lat) jest poniżej 0,07, przychody ze sprzedaży są mniejsze niż 1100, natomiast