Uwagi do Założeń polityki pieniężnej na 1995 r.

Transkrypt

1 BSE 103 Dr Zofia Springer BSE Informacja BSE nr 272 Uwagi do Założeń polityki pieniężnej na 1995 r. W "Założeniach polityki pieniężnej na 1995 r." za podstawowy cel polityki pieniężnej w przyszłym roku przyjmuje się 1 dalsze zmniejszanie wielkości inflacji. Uzasadnia się to tym, że niemożliwy jest długotrwały i stabilny wzrost gospodarczy w warunkach wysokiej inflacji. W świetle obserwowanych od 3 lat tendencji wzrostowych w gospodarce, odbywających się bez większego udziału systemu bankowego, i widocznego spadku tempa wzrostu cen takie ujęcie nie wydaje się słuszne. Dla zapewnienia długotrwałego i stabilnego wzrostu gospodarczego, konieczne jest także dążenie do zwiększenia zaangażowania systemu bankowego w procesy inwestycyjne - sprzyjającego ograniczaniu bezrobocia (przez tworzenie nowych miejsc pracy zwiększających zatrudnienie ludzi oraz czynników rzeczowych i sprzyjających obniżce jednostkowych kosztów produkcji). W związku z tym polityka pieniężna powinna być tak prowadzona, by nie utrudniała realizacji innych ważnych celów polityki społeczno-gospodarczej, a wręcz przeciwnie, by je wspomagała tam, gdzie takie możliwości są. Dotyczy to zwłaszcza aktywniejszego niż dotąd oddziaływania na obniżanie oprocentowania kredytów, tak by zadłużanie się przedsiębiorstw w systemie bankowym było ekonomicznie uzasadnione. Chodzi tu w szczególności o to, by z czasem poziom oprocentowania kredytów był kilku-, a co najwyżej - kilkunastoprocentowy, gdyż tylko taki stwarza szanse na szersze i efektywniejsze inwestowanie. Nie jest to cel łatwy do osiągnięcia w krótkim okresie. Nie zrealizuje się go oczywiście w roku przyszłym, skoro spadek oprocentowania kredytów ma wyraźnie inercyjny charakter 2. Należy zdać sobie sprawę z tego, że obniżka inflacji (pociągająca za sobą pożądaną redukcję stóp procentowych) przy jednoczesnym utrzymywaniu wysokiego wzrostu gospodarczego (co się zakłada w Strategii dla Polski) - to cele w pewnym stopniu konkurencyjne na obecnym etapie rozwoju gospodarczego. Chcąc bowiem zwiększyć zasilanie przedsię- 1 Średnioroczny wzrost cen w 1991 r. wynosił 70,5%. w br. nie powinien być wyższy niż 32% 2 Świadczy o tym fakt, że oprocentowanie kredytów w głównych bankach komercyjnych od kredytów o najniższym stopniu ryzyka kształtuje się w br. od 31% do 49%, a więc jest niewiele niższe niż w 1991 r., gdy inflacja była 70%. (Oprocentowanie kredytów od zadłużenia przeterminowanego wynosi w br. od 54 do ponad 100%). Jest to oprocentowanie wyższe od zakładanej w br. inflacji nawet o 20 pkt. procentowych, zaś od oprocentowania depozytów rocznych w bankach komercyjnych o kilkanaście procent. Zob. Tabela - Stopy procentowe w latach (wrzesień).

2 104 BSE biorstw kredytem bankowym konieczne jest ograniczenie deficytu budżetowego, a to jest niestety bardzo utrudnione, ponieważ nie może być mowy o realnym obniżaniu wydatków budżetowych w krótkim czasie. Jednocześnie zwiększone dochody budżetowe wynikające ze wzrostu gospodarczego muszą być przeznaczane na spłaty stale rosnącego długu publicznego (zadłużenia wewnętrznego i zewnętrznego) 3. Odzwierciedleniem tej sytuacji może być fakt, że rok br. będzie kolejnym, w którym nastąpi realny spadek zadłużenia podmiotów gospodarczych w systemie bankowym. Warto jednak podkreślić, że. jest to tendencja spadkowa (występujący spadek realny jest coraz słabszy), co stwarza pewną nadzieję na możliwość wzrostu realnego kredytów dla przedsiębiorstw w przyszłości 4. W 1995 r. zadłużenie sektora niefinansowego, obejmującego jednostki gospodarcze i gospodarstwa domowe, ma wynieść 502,1 bln zł, tj. ma realnie wzrosnąć od 4,5% do 5,0% - w zależności od tego czy deflatorem są ceny konsumpcyjne czy ceny realizacji. Wydaje się, że może to być cel trudny do osiągnięcia 5. Do wyrażenia takiej opinii skłania fakt, że: - niewielkie przekroczenie zakładanego wskaźnika wzrostu cen powodować może, że nie wystąpi wzrost realny w planowanej wysokości; - nadal zainteresowanie podmiotów gospodarczych kredytami bankowymi będzie słabe z uwagi na relatywnie wysokie stopy procentowe (powodujące małą opłacalność przedsięwzięć gospodarczych, zwłaszcza inwestycyjnych), wysokie wymagania w zakresie zabezpieczenia kredytowi długi czas trwania niezbędnych formalności (zob. tabela 1); 3 Zob. referat A. Sopocki, Rola systemu bankowego w kreowaniu warunków wzrostu gospodarczego, Warszawa, wrzesień 1994 r. Wydział Zarządzania UW. 4 Przyrost zadłużenia podmiotów gospodarczych w sektorze bankowym w br. jest nieco wyższy niż to wynika z informacji podanej w tabeli 1 (Zadłużenie sektora niefinansowego w latach ), gdyż realizacja postępowań ugodowych w ramach ustawy o restrukturyzacji przedsiębiorstw i banków oznacza umorzenie części lub całości należnego kapitału i odsetek, co w bilansach banków odzwierciedlało się spadkiem zadłużenia kredytowego podmiotów gospodarczych. 5 Przykładowo, w ubiegłym roku, przy okazji prac nad założeniami polityki pieniężnej na 1994 r. NBP szacował wzrost kredytu dla sektora niefinansowego w wysokości 83 bln zł, co przy planowanej wówczas inflacji na br. miało oznaczać realny wzrost tego kredytu o 1,7%. W praktyce, jak widać po trzech kwartałach br., należności od sektora niefinansowego realnie spadły o 3,7% (w tym należności od jednostek gospodarczych o 4,5% wobec niespełna 1% spadku realnego w podobnym okresie 1993 r.). W efekcie przyrost zadłużenia z tytułu kredytów sektora niefinansowego będzie w tym roku niższy o ok. 3 bln zł od pierwotnie zakładanego.

3 BSE 105 Tabela 1 Główne źródło realizacji potrzeb finansowych przedsiębiorstw w latach Źródło finansowania udział w % wskazań 1. Środki własne 54,0 54,3 60,0 62,2 71,0 2. Kredyty bankowe 37,3 31,4. 22, ,6 3.Pożyczki od osób fizycznych - - 4,4 4,4 4,0 4. Przyjęcie towaru w komis - 2, Kredyt handlowy 8,7 8,5 9,0 9,0 8,9 6. Inne - 2,9 4,4 4,4 4,5 Liczba przedsiębiorstw 100,0 100,0 100,0 100,0 100,0 Źródło: S. Wilmańska-Sosnowska, Kredyt bankowy w strategii finansowania przedsiębiorstw w okresie transformacji gospodarki, Bank i Kredyt,nr 7 z 1994 r., s przedsiębiorstwa, których sytuacja finansowa poprawia się, starają się unikać kredytów bankowych, natomiast te w gorszym położeniu nadal o nie zabiegają. W efekcie obserwuje się dość paradoksalne zjawisko, że stosunkowo słabej, jak na obserwowany wzrost gospodarczy, akcji kredytowej towarzyszy wzrost kredytów straconych 6. Nie można wykluczać wystąpienia podobnej sytuacji w 1995 r 7. Tabela 2 Kredyty i pożyczki w przedsiębiorstwach w mld zł Miesiąc W mld zł. Przyrost nominalny w % XII 1991 r. XII 1992 r. XII 1993 r. VIII 1994 r ,4 43,0 11,5 Przyrost realny w % 15,1 4,3-3,2 Udział kredytów i pożyczek w majątku obrotowym w % 25,3 32,7 35,6 3 5,4 Relacja kredytów i pożyczek do zobowiązań w% 42,6 45,5 48,3 49,6 Relacja kredytów i pożyczek do środków pieniężnych* w % 162,7 152,5 198,5 169,3 * deflate rem są ceny realizacji ** łącznie z krótkoterminowymi papierami wartościowymi Źródło: Dane GUS oraz wyliczenia własne. - najwyższy udział w zadłużeniu mają kredyty krótkookresowe. W końcu III kw. br stanowiły one ok. 45% całości kredytów, podczas gdy kredyty z terminem płatności powyżej 1 roku do 5 lat - około 20%, zaś kredyty długookresowe ok. 35%; - udzielaniem kredytów nie są zainteresowane same banki, tak z powodu wzrostu udziału 6 W sierpniu br. udział należności nieprawidłowych w kredytach bankowych udzielonych sektorowi niefinansowemu wyniósł 28,6% i był o 0,6 pkt. proc. wyższy niż w końcu 1993 r. W strukturze kredytów nieprawidłowych największy udział stanowiły kredyty stracone (61,1 % w sierpniu br.: 48,3% przed rokiem). 7 Zob. też artykuł S. Wilmańskiej-Sosnowskiej, Kredyt bankowy w strategii finansowania przedsiębiorstw w okresie transformacji gospodarki, Bank i Kredyt nr 7 z 1994 r. s. 55 i n.

4 106 BSE kredytów straconych, jak i możliwości bezpieczniejszego i zyskowniejszego lokowania środków (operacje papierami wartościowymi, operacje wymiany walut itd.). Spodziewana poprawa sytuacji finansowej sektora bankowego, na skutek przyjęcia w br; określonych rozwiązań w sferze podatkowej, czy w zakresie rezerw obowiązkowych, może zatem, ale nie musi, zwiększyć zainteresowania banków kredytowaniem przedsiębiorstw. To, czy takie zainteresowanie wystąpi, zależy od tego, jak podmioty gospodarcze znajdujące się w dobrej sytuacji ekonomicznej ocenią ofertę kredytową oraz od tego, czy same banki nie będą miały korzystniejszych możliwości lokowania swoich środków. Wydaje się, że przy nadal wysokiej inflacji (17%) oferta banków nadal pozostanie niekorzystna dla przedsięwzięć o dłuższym okresie finansowania, stąd nie można chyba liczyć na istotny wzrost zainteresowania kredytami ze strony dobrych przedsiębiorstw, chyba że występowałaby dopłata do oprocentowania przez budżet (na co jednak nie należy liczyć). Nie wydaje się także realna sytuacja, że w 1995 r. relatywnie pogorszy się opłacalność innych niż udzielanie kredytów operacji bankowych. Tabela 3 Zadłużenie Sektora niefinansowego w latach Wyszczególnienie /rok Zadłużenie z tytułu kredytów: sektora niefinansowego* w bln zł - przyrost nominalny w % - przyrost realny w % w tym: - podmiotów gospodarczych **w bln zł - przyrost nominalny w % - przyrost realny w % - gospodarstw domowych w bln zł przyrost nominalny w % przyrost realny w % 193,6-186,4 * wielkość planowana ** szacunki własne w Źródło: Dane NBP oraz wyliczenia własne. 7,2 248,9 28,6-10,9 236,9 27,1-11,9 12,0 66,7 15,5 332,0 33,4 3,1 309,4 29,4-6,0 22,6 87,3 36,0 411,1 23,8-1,9 378,0 22,2-3,2 33,1 46,5 16,1 502,1 22,1 4,5 449,8 19,0 2,0 52,3 58,0 35,2 Warto podkreślić, że również w "Założeniach" zakłada się, iż w 1995 r. dalszej poprawie sytuacji finansowej przedsiębiorstw towarzyszyć będzie zwiększanie udziału środków własnych (do ok. 73%) w finansowaniu majątku obrotowego. Równocześnie oczekuje się niezbyt dużego wzrostu tzw. kredytów kierowanych (w których kredytobiorca może korzystać z pomocy państwa w spłacie odsetek) mających w pewnym zakresie charakter inwestycyjny. Rozpoczęcie działania w 1995 r. Bankowego Funduszu Gwarancyjnego, mającego na celu ochronę środków zdeponowanych w systemie bankowym może sprzyjać skłonności do oszczędzania, jednocześnie jednak istnieje realne niebezpieczeństwo, że obciążenie banków składkami na rzecz tej instytucji może zaowocować wzrostem oprocentowania kredytów,

5 BSE 107 bądź wolniejszym, niż się oczekuje, spadkiem ich stóp procentowych czy obniżką oprocentowania depozytów. Aby groźbie tej zapobiec wskazane wydaje się zmniejszenie obciążenia banków rezerwami obowiązkowymi. Reasumując: gdyby udało się w 1995 r. ograniczyć inflację do 17%, i zmniejszyć oprocentowanie kredytów to można by liczyć na niewielki realny wzrost zadłużenia przedsiębiorstw w sektorze bankowym. W sytuacji wyższego wzrostu cen 8 i inercji stóp procentowych, zjawisko takie już nie wystąpi. Istotne jest jednak ciążenie do obniżania oprocentowania kredytów, co stworzy podstawę do rozszerzania akcji kredytowej w przyszłości. Instrumenty ograniczania inflacji Ograniczaniu (i wzrostowi) inflacji służą działania i instrumenty znajdujące się tak w rękach NBP, jak i rządu. Stąd ważne wydaje się ścisłe zharmonizowanie podejmowanych działań przez oba te podmioty. Z lektury "Założeń" wynika jednak, że może to być warunek niespełniony, mimo podjęcia prób mających zbliżyć ich stanowiska, co znajduje wyraz w przyjęciu zarówno w "Projekcie ustawy budżetowej na 1995 r.". i w "Założeniach" takich samych, bądź bardzo zbliżonych.wielkości określonych agregatów. NBP wskazuje, że niezwykle silna kontrola kreacji pieniądza banku centralnego, wymagająca znacznego ograniczenia bezpośredniego zakupu przez NBP skarbowych papierów wartościowych umożliwiłaby ograniczenie inflacji w 1995 r. co najwyżej do poziomu 19%. Zmniejszenie inflacji do jeszcze niższego poziomu -17%, - wymaga działań rządu, wykraczających poza politykę pieniężną. Potrzebne do tego celu są przede wszystkim działania dostosowawcze rządu po stronie kosztowej, wzmacniane działaniami polityki strukturalnej i makroekonomicznej (w tym, dopuszczenie konkurencji importowej): nacisk na obniżkę kosztów w przedsiębiorstwach, osłabienie wzrostu cen kontrolowanych. Zdaniem rządu natomiast do osiągnięcia tego celu niezbędne jest wykorzystywanie określonych instrumentów będących w gestii NBP, w tym zwłaszcza stopy procentowej. Jednym z istotnych powodów odmiennego podejścia do tego problemu przyszłorocznej inflacji jest fakt różnego postrzegania jej przyczyn w 1994 r. Powodem wyższego niż przewidywano wzrostu cen w br. jest - według rządu - susza i nadspodziewanie duże zwiększenie rezerw walutowych. Natomiast według NBP wyższa in- 8 Są szacunki, że inflacja przekroczy o kilka punktów procentowych poziom planowany - ZOD. "Ciemniejsze barwy, Instytut Badań nad Gospodarką Rynkową nie widzi krajowych źródeł wzrostu", Gazeta Bankowa z 5 listopada 1994 r. s. 25.

6 108 BSE flacja wynika z działań rządu (prowadzonej polityki cenowej, strukturalnej, handlowej czy podatkowej). NBP przewidując na przyszły rok podobnie jak rząd wzrost PKB w cenach stałych o 5% i wzrost cen produkcji o 15,5%, zakłada jednak inne wskaźniki przyrostu podaży pieniądza w punkcie wyjścia, tj. w 1994 r. 9, finansowania zadłużenia publicznego 10 oraz przyrostu depozytów złotowych 11. Poza tym NBP dąży do ograniczenia w roku przyszłym bezpośredniego zakupu bonów do wysokości odpowiadającej wartości zapadalnych papierów skarbowych w portfelu banku centralnego, tj. do 21,5 bln zł. Kwestię tę najprawdopodobniej tak jak w okresie wcześniejszym rozstrzygnie Sejm. Warto przypomnieć, że do końca września br. budżet pożyczył w NBP 12,5 bln zł, a uwzględniając bony, odsprzedawane bankom komercyjnym na aukcjach bezwarunkowych 6,8 bln zł, wobec dopuszczalnego na br. zadłużenia w granicach bln zł. Według NBP i rządu w 1995 r. rezerwy oficjalne brutto powinny wzrosnąć o 650 mln USD. Jest to wyraźny kompromis między wcześniejszymi odmiennymi projekcjami w tym zakresie. Nie wiadomo jednak, czy uda się go utrzymać, z uwagi na wcześniejsze istotne rozbieżności stanowisk. Nie tak dawno NBP dowodził, że duże (większe o ponad 100 mln USD od planowanych obecnie) rezerwy są potrzebne ze względu na spłatę długów i utrzymywanie płynności rozliczeń, natomiast rząd uznawał za przesadną ostrożność NBP w tym zakresie (i planował przyrost rezerw na 450 mln USD), gdyż duże płatności przypadają na okres późniejszy. Z punktu widzenia faktycznego przyrostu rezerw oficjalnych brutto w 1995 r. istotny jest też fakt, że NBP zakładał, że w 1994 r. rezerwy spadną, tymczasem nastąpił ich niespodziewanie duży wzrost. Obserwacja przebiegu zjawisk pieniężnych w br. uzasadnia pogląd, że konieczne jest, by instrumenty będące po stronie NBP i rządu były "zgrane" i wykorzystywane do realizacji wyznaczonych celów. Nie może nadal być tak, ze inne cele chce realizować NBP, a inne rząd. Spełnienie tych warunków powoduje że możliwe jest osiągnięcie 17% wskaźnika inflacji. W 9 Rząd zakłada, że w 1995 r. przyrost podaży pieniądza wyniesie 170,5 bln zł, a w 1994 r. 183,5 bln zł, NBP, że odpowiednio: 170,6 i 188,2 bln zł. 10 Rząd zakłada, że depozyty złotowe sektora niefinansowego wzrosną w 1995 r. realnie o 5,3%, NBP, że o 5,7% (przy przyjęciu za deflator cen konsumpcyjnych). 11 Rząd w projekcie ustawy budżetowej na 1995 r. zakłada, że sektor finansów publicznych może zwiększyć swój stan zadłużenia netto w systemie bankowym o 106,5 bln zł, w tym na finansowanie deficytu budżetowego o 79,7 bln zł (zob. uzasadnienie do ustawy budżetowej s. 17), natomiast NBP przewiduje, że kredyt netto dla sektora rządowego wzrośnie w 1995 T. o 93,4 bln zł (zob. s. 25 "Założeń").

7 BSE 109 przypadku instrumentów, którymi dysponuje NBP dotyczy to przede wszystkim bardziej aktywnej polityki w zakresie obniżki stóp procentowych i niedopuszczania do wyższego od założonego przyrostu rezerw oficjalnych brutto. Sprzyjać temu może dalsze obniżanie stopy pełzającej dewaluacji złotego połączone z obniżką oprocentowania stóp banku centralnego. Obniżka stóp procentowych banku centralnego jest pożądana dlatego, że na te właśnie stopy orientują się niektóre banki komercyjne określając oprocentowanie kredytów (ich dolną granicę) i oprocentowanie depozytów (ich górną granicę). (Zob. tabela 7 - Stopy procentowe). Podaż pieniądza W przyszłym roku podaż pieniądza, podobnie jak w br. ma wzrosnąć w ujęciu realnym o ok. 5%. Jednocześnie, spaść ma szybkość obiegu pieniądza. Relacja podaży pieniądza do PKB ulegnie obniżeniu do niespełna 35%, wobec ok. 36% w trzech poprzednich latach. Wydaje się, że w sytuacji utrzymywania się na zaplanowanej ścieżce inflacji, tak zaprojektowane wielkości są właściwe. Jednak w warunkach inflacji wyższej o kilka punktów procentowych przy równoczesnym wysokim wzroście PKB utrzymywanie niższej relacji podaży pieniądza do PKB może budzić niepokój, zwłaszcza że na 1995 r. planuje się skokowy spadek nominalnego przyrostu podaży pieniądza przewyższający o ok. 9 pkt proc. spadek nominalny przyrostu PKB. Tabela 3 PKB, ceny i podaż pieniądza w latach Wyszczególnienie / rok * 1995* PKB w % ceny stałe -7,6 1,5 3,8 4,5 5,0 PKB w bln zł, ceny bieżące Ceny konsumpcji w % - średniorocznie 70,3 43,0 35,3 31,1 22,7 - grudzień/grudzień 60,4 44,3 37,6 26,2 16,9 Podaż pieniądza (M&QM) w bln zł 261,0 411,1 559,2 747,4 918,0 Nominalna podaż pieniądza w % 36,9 57,5 36,0 33,6 22,8 Realna podaż pieniądza w % -14,6 9, ,9 5,1 Relacja podaży pieniądza do PKB w %. 31,6 36,0 35,9 35,8 34,0 * wielkości planowane Źródło: Dane GUS, NBP i MF oraz wyliczenia własne Należności zagraniczne netto Ubiegłoroczna prognoza NBP w zakresie należności zagranicznych netto nie sprawdziła, się 12. W świetle wyników III kwartałów br. (uwzględniających także sezonowe płatności na 12 W założeniach polityki pieniężnej na 1994 r. zakładano, że rosnący popyt krajowy wywołany zwiększającym się deficytem budżetowym stworzy dodatkową presję na wzrost importu, co w konsekwencji doprowadzi do

8 110 BSE rzecz Klubu Paryskiego) oraz przewidywań rozwoju sytuacji w IV kw. br. wydaje się, że przewidywany tak na 1994 r., Jak i 1995r. przyrost należności zagranicznych netto jest zaniżony. W końcu września br. wartość tych należności wynosiła 263,5 bln zł, tj. przyrosła w ciągu 9 m-cy br. o 76,7 bln zł, podczas gdy na cały br. zakłada się wzrost o 78,2 bln zł, co oznacza, że w IV kwartale br. należności zagraniczne netto powinny zwiększyć się jedynie o 1,5 bln zł - co jest chyba nierealne. Tabela 4 Należności zagraniczne netto w latach * 1995* (stan na 31 XII) Należności zagraniczne netto - w bln zł - przvrost w % w stos. do poprz roku - udział w podaży pieniądza ogółem 77,8 29,8 132,1 69,8 32,1 186,9 41,5 33,4 265,1 41,8 35,5 343,5 29,6 37,4 - w mln USD przyrost w % w stos. do poprz. roku * wielkości planowane , ,3 Wyższy wzrost należności zagranicznych netto niż się to zakłada w prognozie NBP może skutkować niższym udziałem aktywów krajowych netto, a zwłaszcza zadłużenia sektora przedsiębiorstw. Jednocześnie nie pozostanie on obojętny dla wielkości projektowanych na 1995 r. Wydaje się, że przyrost podaży pieniądza w 1995 r. może być determinowany tak jak w br. widocznym wzrostem należności zagranicznych netto, spadkiem zadłużenia netto sektora budżetowego, oraz zadłużeniem sektora niefinansowego nieznacznie niższym od przyjętego w założeniach polityki pieniężnej. Skłonność do oszczędzania Wydaje się, że obserwowana w br. stopniowa poprawa skłonności do oszczędzania sektora niefinansowego, pozwalająca na odwracanie negatywnych tendencji z 1993 r., powoduobniżenia należności zagranicznych netto o 250 mln USD i stan tych należności wyniesie mln USD. Wyniki trzech kwartałów br. pokazują jednak, że w stosunku do końca grudnia 1993 r. nastąpił wzrost należności zagranicznych netto do wysokości mln USD tj. o 2597 mln USD, a więc o ok. 30%. W efekcie udział należności zagranicznych netto w podaży pieniądza ogółem zwiększył się z 33,4% do 38,3%, tj. o blisko 5 pkt. proc. Jednocześnie w br. zmniejszył się o blisko 5 pkt. proc. udział aktywów krajowych netto na które w 91 % składają się należności od sektora niefinansowego (jednostki gospodarcze + gospodarstwa domowe) z tytułu kredytów i z tytułu zapadłych i nie spłaconych odsetek.

9 BSE 111 je, że działania NBP w tym zakresie nie powinny być chyba silniejsze niż to się projektuje. Dokonujących się zmian w strukturze depozytów w kierunku wzrostu udziału środków przedsiębiorstw nie należy oceniać negatywnie, gdyż udział środków przedsiębiorstw jest ciągle niski. Natomiast widoczne ostatnio zmiany w kierunku lokowania środków w walutach obcych można chyba uznać za zjawisko przejściowe (mające związek z procesem denominacji), nie wymagające zatem specjalnych korekt w prowadzonej polityce banku centralnego. Tabela 5 Gotówka i depozyty w latach Wyszczególnienie /rok * 1995* (stan na 31.XII) Gotówka bln zł przyrost w % - nominalny - realny Depozyty złotowe+walutowe sektora niefinansowego** w bln zł przyrost w % - nominalny - realny Udział depozytów ludności w depozytach ogółem w % 56,2 204,8 63,4 78,0 38,8-3,8 333,1 62,6 12,7 66,0 98,8 28,0-7,0 459,4 37,9 2,2 69,0 132,9 32,9 5,3 614,7 33,8 6,0 68, ,3 2,8 758,3 23,4 5,4 (wrzes.94) * - wielkości planowane ** -gospodarstwa domowe+podmioty gospodarcze Źródło: Dane NBP oraz wyliczenia własne. Zadłużenie netto sektora budżetowego "Założenia" nie ułatwiają oceny dotyczącej kształtowania się w przyszłym roku zadłużenia netto sektora budżetowego, gdyż w tabeli nr 5 (s. 25 Założeń) oraz w informacji tekstowej operuje się pojęciem kredytu netto sektora rządowego bez dyskonta. Nie pozwała to oczywiście na poznanie prognoz NBP w zakresie ukształtowania się zadłużenia netto sektora budżetowego. Konieczna wydaje się również dezagregacja pozycji pozostałe pozycje netto. Sama informacja ogólna, co ta pozycja zawiera (zamieszczana m.in. w Biuletynach informacyjnych NBP) jest niewiele mówiąca. Wydaje się jednak, że w roku przyszłym przewiduje się utrzymanie tendencji tegorocznych, tj. spadku dynamiki zadłużenia netto sektora budżetowego. Warto podkreślić, że po 9 miesiącach br. zadłużenie takie zwiększyło się o 17,3% nominalnie (realnie spadło o 4,5%), podczas gdy w analogicznym okresie 1993 r. wzrost nominalny i realny wynosił odpowiednio: 41,9% i 15,3%.

10 112 BSE Tabela 6 Zadłużenie netto sektora budżetowego Wyszczególnienie / rok * 1995* Zadłużenie netto sektora budżetowego w bln zł przyrost nominalny w % przyrost realny w % 88,3 190, ,1 (stan na 31.XII) 300,3 58,0 14,8 387,6** 481,0** 24,1 6,1 * wielkości planowane ** kredyt netto sektora rządowego (bez dyskonta) Źródło: Dane NBP i wyliczenia własne. Stopy procentowe Pokazanie w poniższym opracowaniu kształtowania się stóp procentowych w latach oraz w końcu września br. ma charakter informacyjny. Tabela 7 Stopy procentowe Wyszczególnienie / rok stan na 3LXII 30.IX. Stopa oprocentowania kredytu refinansowego 40,0 38,0 35,0 33,0 Efektywna stopa oproc. kredytu refinansowego w stosunku miesięcznym 3,2 3,1 2,8 2,7 Stopa oprocentowania kredytu redyskontowego 36,0 32,0 29,0 28,0 Stopa oprocentowania kredytu lombardowego 37,0 33,0 31,0 Stopa oprocentowania środków na rachunkach NBP a) na rachunkach bieżących: -banków 6,0 0,0 0,0 0,0 - pozostałych podmiotów 12, b) na rachunkach lokat terminowych: - 6-miesięcznych 30,0 28,5 27,0 25,0-12-miesięcznych 32,0 30,5 28,0 26,0-24-miesięcznych 36,0 34,5 32,0 30,0 Stopy oprocentowania kredytów złotowych w głównych bankach komercyjnych a) od kredytów o najniższym stopniu ryzyka ,4 b) stopa dyskontowa weksli c) od zadłużenia przeterminowanego 54-(u+100%) (u+100%)* Stopy oprocentowania depozytów złotowych w głównych bankach komercyjnych a) a vista b) rachunków oszczędnościowo-rozliczeniowych c) 1-miesięcznych ,74 d) 2-miesięcznych ,07 e) 3-miesięcznych f) 6-miesięcznych g) 12-miesięcznych

11 BSE 113 h) 24-miesięcznych 39-56, ,5 i) 36-miesięcznych 40-57, Stopy oprocentowania środków na rachunkach walutowych w bankach a) a vista ,25-3 b) 6-miesięcznych 5-8 4,5-7 2,75-5 2,75-4,25 c) 12-miesięcznych 6, ,75 3,14,75 d) 24-miesiccznych 7, ,3-6,2 5 3,3-5,25 e) 36-miesięcznych 8, ,3-7 3,3-5,75 Lokaty dobrowolne na rynku międzybankowym stan na koniec miesiąca w mld zł w tym udział lokat: -do 1-miesiąca 8,6 37,7 42,9 43,7-1-2-miesiecznych 4,7 5,6 3,5 3,3-2-3-miesięcznych 30,4 20,6 16,3 13,5-3-6-miesięcznych 18,6 16,1 13,8 16, miesiecznych 14,5 14,3 18,4 11, miesięcznych 14,5 2,8 2,9 9,8 b) średni ważony okres deponowania lokat według stanu na koniec miesiąca ( w mieś.) 6,4 5,5 5,5 5,0 c) średnia ważona stopa procentowa lokat według stanu na koniec miesiąca 44,5 35,8 31,4 29,8 w tym udział lokat -0-1-miesięcznych 36,7 26,5 25,2 25, miesiecznych 42,1 36,2 33,8 27, miesięcznych 44,0 38,4 33,8 30, miesięcznych 45,7 41,0 35,7 32, miesięcznych 50,3 43,1 36,5 33, miesięcznych 52,3 51,0 43,4 39,9 Stopa rezerw obowiązkowych od: a) wkładów terminowych 10,0 10,0 10,0 10,0 b) wkładów płatnych na każde żądanie 30,0 23,0 23,0 23,0 wkładów w walutach obcych: (wprowadzone - płatnych na każde żądanie 0,75 - terminowych 0,50 Wielkość rezerwy obowiązkowej ogółem w mld zł (sierp) z tego: -na rachunku rezerwy obowiązkowej w NBP ** - zadeklarowana kwota gotówki ** u oznacza umowa ** - sierpień Uwarunkowania polityki pieniężnej - wewnętrzne i zewnętrzne Dobrze się stało, że w "Założeniach" przedstawiono uwarunkowania polityki pieniężnej - wewnętrzne i zewnętrzne. Jednak sposób, w jaki to uczyniono, może budzić wątpliwości. Po pierwsze nie wiadomo dlaczego uwarunkowania zewnętrzne są na pierwszym miejscu, czy dlatego że NBP przywiązuje do nich większą wagę. Po drugie prezentacja uwarunkowań zewnętrznych nie wydaje się najlepsza. Z jednej strony jest tu dużo informacji, które nie mają uzasadnienia, z drugiej brak nie-

12 114 BSE których informacji istotnych merytorycznie. Przykładowo zgodzić się można z tym, że poprawa koniunktury gospodarczej u naszych partnerów handlowych może oznaczać poprawę koniunktury u nas, ale może także oznaczać poprawę koniunktury w innych krajach byłego obozu socjalistycznego, w krajach azjatyckich itd. (Stąd zbędna chyba tabela nr 1 w "Założeniach"). Istotne jest zatem pokazanie bliższych związków między poprawą koniunktury u naszych partnerów a koniunkturą w kraju. Chodzi tu w szczególności o prognozę rzeczową i wartościową eksportu i importu, chociażby w ważniejszych grupach towarowych. Podobnie brak jest w "Założeniach" przekonywającej analizy (prognozy) skutków inflacji światowej na poziom cen krajowych. Nie wydaje się chyba właściwe merytorycznie przyjmowanie za dolną granicę stóp procentowych NBP średniej ważonej prognozowanych krótko- i długoterminowych stóp procentowych pięciu krajów, których waluty tworzą koszyk walutowy, powiększonych o taką stopę dewaluacji złotego wobec koszyka, która powinna zapewnić w przyszłym roku utrzymanie realnego efektywnego kursu złotego na poziomie zbliżonym do poziomu tego kursu z grudnia 1994 r. Argument, jaki się przedstawią za takim ujęciem, nie wydaje się przekonywający. Wydaje się, że same zmiany w strukturze handlu zagranicznego, jakie miały miejsce w ostatnim okresie, sugerowałyby zmianę proporcji w koszyku walutowym, a więc i wielkość stóp procentowych mogłaby być inna. Pozą tym jest to ujęcie abstrahujące w znacznym stopniu od krajowych warunków produkcji, co nie wydaje się zasadne także i dlatego, że w Polsce znaczenie wymiany międzynarodowej jest nadal niewielkie 13. Sądzić można, że przedstawione "operacyjne zasady stosowania instrumentów polityki monetarnej" mogłyby być doprecyzowane. Nie wiadomo bowiem, jaka wielkość wyższego popytu lub podaży od przyjętego w założeniach może być uznawana za szok podażowy lub popytowy. Jaki okres obserwacji "szoku" ma być przesłanką do podjęcia działań operacyjnych, o których mowa w "Założeniach". Wreszcie kwestia ostatnia, dlaczego "Założenia" (i ustawę budżetową) prezentuje się tak, jak gdyby nie miała miejsca w przyszłym roku operacja denominacyjna. Jest to istotne i z tego względu, że świadczyć może o słabym do niej przygotowaniu NBP i Ministerstwa Finansów. Nowy sposób prezentacji jest potrzebny także i z tego względu, by odrzucić argument, że 13 Przykładowo w 1992 r. wartość eksportu (w cenach bieżących) przypadająca na 1 mieszkańca wynosiła 344 USD, a w krajach wysoko rozwiniętych mieściła się w przedziale 5-15 tys. USD.

13 BSE 115 przyjęte zaokrąglenia mogą skutkować wzrostem cen. Niezrozumiałe jest również niepodawanie przy tabelach źródeł pochodzenia zawartych w nich danych, co nie pozwala na ocenę ich jakości. Niezrozumiałe jest również niepodawanie przy tabelach źródeł pochodzenia zawartych w nich danych, co nie pozwala na ocenę ich jakości. Np. w tabeli 4 (str. 19) podaje się, że w 1991 r. spadek tempa PKB wyniósł 7%, a w 1992 r. wzrost 2,6%. Są to wielkości różniące się od danych GUS, na które powołuje się MF (w uzasadnieniu Ustawy budżetowej na 1995 r., s. 10): w pierwszym przypadku o 0,6 pkt. proc. w drugim o 1,1 pkt.