Robyg Bloomberg: ROB PW equity, Reuters: ROB.WA Kupuj, 3,72 PLN Podtrzymana Gorączka mieszkań Podtrzymujemy rekomendację kupuj dla akcji Robyg z ceną docelową na poziomie 3,72. PLN. Ze względu na bardzo dobrą koniunkturę oczekujemy, że Robyg zwiększy w 2017 r. skalę swojej działalności o ponad 10% r/r. Bank ziemi zbudowany po relatywnie niskich cenach zapewnia w obecnej sytuacji rynkowej rozpoznawanie marży brutto w wysokości blisko 30% przez najbliższe dwa lata. Największe ryzyko dla wyceny Spółki widzimy obecnie w prognozowanej skali działalności po roku 2018. Robyg wykorzystuje bardzo dobrą koniunkturę na rynku mieszkaniowym. W 1Q2017 sprzedaż wyniosła rekordowe 937 lokali, co przybliża osiągnięcie rocznego celu 3300 lokali dla grupy kapitałowej wobec 2957 mieszkań sprzedanych w 2016 r. W bieżącym roku Robyg chce nadal utrzymywać wysoką podaż i rozpocząć budowę ok. 4,8 tys. lokali, z czego ok. 1,9 tys. lokali w pierwszej połowie roku. Po dużych zakupach działek w 2016 r., bank ziemi obejmuje obecnie ok. 5,5 tys. lokali w Warszawie i 5,6 tys. w Gdańsku. Średnia cena za PUM wynosi poniżej 900 PLN/m2. Łącznie w latach 2017/2018 Robyg powinien zakończyć budowę ok 6,5 tys. mieszkań z czego ok. 3,5 tys. jest już sprzedane. Ze względu na opóźnienia procedur administracyjnych dla niektórych inwestycji w wyniku finansowym 2017 r. zostanie rozpoznane ok. 2600 lokali. Zyski dogonią sprzedaż w 2018 r., kiedy Spółka wg naszych oczekiwań może rozpoznać ponad 3300 lokali. W ciągu dwóch kolejnych lat oczekujemy wzrostu marży brutto powyżej 25,6% osiągniętej w 2016 r., ze względu na mniejszy udział nisko marżowych projektów jak Lawendowe Wzgórza i Albatross Towers. Obniżona prognoza zysku netto na 2017 r. nie wpłynie naszym zdaniem na wysokość dywidendy za 2017 r., ponieważ wynika ona bezpośrednio z harmonogramu przekazań, a dodatkowo w ciągu najbliższych dwóch lat cash flow operacyjny powinien istotnie wzrosnąć. Nasz pogląd na sektor nie zmienia się, oczekujemy nadal, że 2017 r. i 2018 r. będą okresem bardzo dobrej koniunktury i najwyższej sprzedaży mieszkań. W perspektywie najbliższych kilku kwartałów wciąż nie widzimy zagrożeń ze strony stóp procentowych i rynku pracy. Kontynuacji boomu mieszkaniowego może zagrozić potencjalnie wzrost cen mieszkań oraz spadek zakupów inwestycyjnych. Ze względu na skalę wzrostu rynku deweloperskiego w ciągu ostatnich lat głównym ryzykiem dla wyceny jest założony poziom działalności Spółki po roku 2018. mln PLN 2015 2016 2017P 2018P 2019P Przychody 480 517 831 1 091 1 025 Zysk brutto na sprzedaży 77 116 230 302 260 EBIT 59 123 173 240 196 Zysk (strata) netto 80 109 97 163 123 Informacje Dywidenda Akcjonariusze Poprzednie rekom. 13 kwietnia 2017 r. Kurs akcji (PLN) 3,34 Upside 11% Liczba akcji (mn) 263,09 Kapitalizacja (mln PLN) 878,73 Free float 31% Free float (mln PLN) 268,89 Free float (mln USD) 67,29 EV (mln PLN) 1 287,49 Dług netto (mln PLN) 408,76 Stopa dywidendy (%) 8,1% Odcięcie dywidendy - % Akcji O. Kazanelson & Management B 9,96 OFE Aviva 9,51 OFE PZU 9,12 OFE PKO BP Bankowy 8,74 Data i cena docelowa Kupuj 14/10/16 3,44 Kupuj 14/01/16 3,02 Kurs akcji 3,6 3,5 3,4 3,3 3,2 3,1 3,0 2,9 2,8 2,7 2,6 2,5 04/16 06/16 08/16 10/16 12/16 02/17 Robyg WIG20 WIG20 Spółka 1 miesiąc 1,0% 4,0% 3 miesiące 9,4% 11,0% 6 miesięcy 26,5% 10,2% 12 miesięcy 16,1% 12,8% Min 52 tyg. PLN 2,68 Max 52 tyg. PLN 3,43 Średni dzienny obrót mln PLN 0,53 P/E 7,9 7,2 9,1 5,4 7,1 P/BV 1,2 1,4 1,5 1,3 1,3 Stopa dywidendy 7,70 8,09 9,35 12,03 11,22 Marża brutto 16,03 22,46 27,67 27,72 25,41 EPS 0,30 0,41 0,37 0,62 0,47 DPS 0,26 0,27 0,31 0,40 0,37 FCF - - 103 170 131 P - Prognozy DM PKO BP Analityk Stanisław Ozga, CFA +48 22 521 79 13 stanislaw.ozga@pkobp.pl Adres: Dom Maklerski PKO Banku Polskiego ul. Puławska 15 02-515 Warszawa
Wycena Podstawą wyceny jest model DCF. Prognozujemy parametry modelu do roku 2023. Druga faza (TV) obejmuje okres po roku 2023. Dodatkowo publikujemy wycenę porównawczą Robyg S.A. na tle spółek z sektora. Głównym czynnikiem ryzyka dla Spółki pozostaje obecnie trwałość bardzo dobrej koniunktury na rynku mieszkaniowym, która utrzymuje się już od ponad 3 lat. Główne czynniki wspierające popyt jak bardzo dobra sytuacja na rynku pracy i niskie stopy procentowe są nadal obecne i wg prognoz PKO BP powinny występować także w ciągu kilku najbliższych kwartałów. Pewne ryzyko widzimy w rosnących kosztach działek oraz w mniejszym stopniu wykonawstwa, które przekładają się na ceny mieszkań i mogą spowolnić popyt. Wyczerpuje się rządowy program wsparcia MDM i do wykorzystania została tylko połowa puli za 2018 r. (ok. 360 mln PLN) możliwa do uruchomienia w 2018 r. Ryzykiem dla rynku jest także wysoki poziom inwestycyjnych zakupów mieszkań, który wg informacji deweloperów przekracza obecnie 30% sprzedaży. Ryzyko widzimy także w przypadku wzrostu skali programu mieszkanie+ do zakładanego poziomu kilkudziesięciu tysięcy lokali rocznie. Głównym ryzykiem dla wyceny Spółki są obecnie założenia dotyczące długoterminowego poziomu sprzedaży mieszkań oraz osiąganej marzy. 2016 r. był rekordowy pod względem sprzedaży. Na sześciu głównych rynkach (Warszawa, Kraków, Wrocław, Trójmiasto, Poznań, Łódź) sprzedano wg danych REAS blisko 62 tys. mieszkań wobec blisko 23 tys. w 2009 r. (najsłabszy okres w ciągu ostatnich lat). Model DCF mln PLN 2017P 2018P 2019P 2020P 2021P 2022P 2023P 2023P< EBIT 126,6 209,7 161,3 131,3 105,9 92,7 87,7 84,4 Stopa podatkowa 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% NOPLAT 102,5 102,5 169,8 130,7 106,3 85,7 75,1 71,1 CAPEX 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Amortyzacja 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Zmiany w kapitale obrotowym 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 FCF 102,5 169,8 130,7 106,3 85,7 75,1 71,1 68,4 WACC 6,1% 7,3% 7,3% 7,7% 7,7% 7,7% 7,7% 7,7% Współczynnik dyskonta 0,00 1,07 1,15 1,24 1,34 1,44 1,55 1,67 DFCF 0,00 95,5 147,5 105,4 79,6 59,6 48,5 42,6 Wzrost w fazie II 2,0% Suma DFCF - Faza I 616,9 Suma DFCF - Faza II 684,9 Wartość Firmy (EV) 1 301,8 Dług netto 418,0 Aktywa poza operacyjne 0,0 Zobowiązania wobec pracowników 0,0 Wartość godziwa 883,9 Liczba akcji (mln szt.) 263,1 Wartość godziwa na akcję na 31 grudnia 2016 3,36 Cena docelowa za 12 miesięcy (PLN) 3,72 Cena bieżąca 3,34 Dywidenda 0,00 Oczekiwana stopa zwrotu 12% 2
WACC 2017P 2018P 2019P 2020P 2021P 2022P 2022P< Stopa wolna od ryzyka 3,4% 3,4% 3,4% 3,4% 3,4% 3,4% 3,4% Premia rynkowa 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% Beta 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 Premia za ryzyko długu 2,5% 2,5% 2,5% 2,5% 2,5% 2,5% 2,5% Stopa podatkowa 19,0% 19,0% 19,0% 19,0% 19,0% 19,0% 19,0% Koszt kapitału własnego 8,4% 8,4% 8,4% 8,4% 8,4% 8,4% 8,4% Koszt długu 4,8% 4,8% 4,8% 4,8% 4,8% 4,8% 4,8% Waga kapitału własnego 37,5% 70,0% 70,0% 80,0% 80,0% 80,0% 80,0% Waga długu 62,5% 30,0% 30,0% 20,0% 20,0% 20,0% 20,0% WACC 6,1% 7,3% 7,3% 7,7% 7,7% 7,7% 7,7% Robyg: Kluczowe założenia do wyceny 2016 2017P 2018P 2019P 2020P Wolumen: Sprzedaż mieszkań 2 957 3 401 3 111 2 821 2 645 Wolumen: Rozpoznanie mieszkań w wyniku 2 804 2 560 3 250 3 050 2 650 Średnia marża brutto na sprzedaży mieszkań 25,6% 27,7% 27,7% 25,4% 25,5% Wycena porównawcza Nazwa spółki Kapitalizacja P/E P/BV stopa dywidendy 2017 Dług netto/kapitał własny mln PLN 2016 2017P 2018P POLNORD SA 288,35 44,10 10,26 10,02 0,41 0,49 ROBYG SA 881,36 9,15 9,49 6,44 1,57 8,1% 0,56 RONSON EUROPE NV 265,70 7,83 16,20 10,45 0,74 5,5% 0,44 LC CORP SA 913,02 6,92 7,11 4,89 0,65 3,4% 0,61 JW CONSTRUCTION HOLDING S 444,30 14,29 7,46 5,49 0,68 0,40 ATAL SA 1 378,24 15,28 7,66 7,54 2,04 4,7% 0,33 DOM DEVELOPMENT SA 1 787,54 15,87 10,51 9,85 1,92 7,0% (0,06) średnia 18,62 10,40 7,81 1,15 0,39 Źródło: Bloomberg, DM PKO BP ROBYG SA 881,36 8,11 9,12 5,42 1,57 0,56 premia/dyskonto do średniej -38% 38% wycena po uwzgl. premii/dyskonta 4,64 2,1 wagi 75% 25% wycena porównawcza (PLN) 4,0 Źródło: Bloomberg, DM PKO BP 3
Prognozy finansowe Rachunek zysków i strat 2012 2013 2014 2015 2016 2017P 2018P 2019P 2020P Przychody netto ze sprzedaży 403 486 409 480 517 831 1 091 1 025 893 Koszt własny sprzedaży 305,3 395,4 336,3 403,4 400,9 601,0 788,3 764,2 664,9 Zysk brutto ze sprzedaży 97,6 90,5 73,0 77,0 116,1 229,9 302,3 260,3 227,6 Koszty sprzedaży 4,0-14,3-13,8-16,3-22,0-24,2-24,5-24,7-24,9 Koszty ogólnego zarządu 12,2 20,9 25,4 28,0 31,4 33,9 34,9-36,0-36,3 Pozostałe przychody operacyjne -13,5 6,1 12,5 2,3 5,2 5,2 5,2 5,2 5,2 Pozostałe koszty operacyjne 1,2 4,7 2,5 6,5 7,8 8,0 8,2-8,5-8,7 Zysk z działalności operacyjnej 55,1 56,7 60,5 59,0 122,9 173,0 239,9 196,4 162,9 Zysk z udziałów w jednostkach podporządkowanych 0,0 0,0 26,4 30,6 62,6 4,0 0,0 0,0 0,0 Przychody finansowe 7,6 7,5 8,6 6,7 8,7 8,7 8,7 8,7 8,7 Koszty finansowe -19,0-20,2-17,1-16,2-14,3-15,8-17,3-17,7-18,0 Zysk przed opodatkowaniem 43,7 44,1 52,0 49,6 117,2 165,9 231,2 187,4 153,5 Podatek dochodowy -18,7-15,4-5,5 32,0-13,2-22,8-38,4-29,1-23,3 Zyski (straty) mniejszości 5,0 2,7 0,0 1,8-4,6 0,0 0,0 0,0 0,0 Zysk (strata) netto 20,0 26,1 46,5 79,7 108,7 96,7 162,6 123,2 98,6 Skorygowany zysk (strata) netto 20,0 26,1 46,5 79,7 108,7 96,7 162,6 123,2 98,6 Bilans 2012 2013 2014 2015 2016 2017P 2018P 2019P 2020P Aktywa Trwałe 373 383 306 374 414 394 417 405 413 Wartości niematerialne i prawne 22 22 22 22 23 22 22 22 22 Rzeczowe aktywa trwałe 8 8 22 28 21 21 21 21 21 Środki peniężne i ich ekwiwalenty 124 208 186 348 328 251 208 147 78 Aktywa Obrotowe 838 697 835 1 105 1 340 1 263 1 126 1 135 1 160 Zapasy 658 441 523 595 838 853 791 873 953 Należności 0 0 0 0 0 1 2 3 3 Środki pieniężne i inne aktywa pieniężne 124 208 186 348 328 251 208 147 78 Aktywa razem 1 211 1 080 1 141 1 479 1 754 1 657 1 544 1 539 1 573 Kapitał Własny 523 453 477 524 561 586 667 684 684 Kapitały mniejszości 112 35 30 27-3 -3-3 -3-3 Zobowiązania 688 627 664 954 1 192 1 070 877 855 889 Zobowiązania długoterminowe 249 298 339 498 652 538 407 410 469 Kredyty i pożyczki 206 259 310 470 607 507 382 382 359 Zobowiązania krótkoterminowe 439 329 325 456 541 533 470 446 420 Kredyty i pożyczki 206 259 310 470 607 507 382 382 359 Zobowiązania handlowe i pozostałe 49 45 76 109 100 95 60 60 60 Pasywa razem 1 211 1 080 1 141 1 479 1 754 1 657 1 544 1 539 1 573 Rachunek Przepływów Pieniężnych 2012 2013 2014 2015 2016 2017P 2018P 2019P 2020P Przepływy środków pieniężnych z działalności operacyjnej 95,8 183,9 26,9 55,2-39,0 100,6 200,8 85,3 47,4 Przepływy środków pieniężnych z działalności inwestycyjnej -20,0-17,1-10,1-14,5-42,2 15,4-23,5-23,5 0,0 Przepływy środków pieniężnych z działalności finansowej -79,4-77,9-26,8 121,9 61,3-188,1-224,2-122,7-115,6 Wskaźniki 2012 2013 2014 2015 2016 2017P 2018P 2019P 2020P ROE 3,8% 5,3% 10,0% 15,9% 20,0% 16,8% 26,0% 18,2% 14,4% ROA 1,7% 2,4% 4,1% 5,4% 6,2% 5,8% 10,5% 8,0% 6,3% P/BV 0,7 1,0 1,3 1,2 1,4 1,5 1,3 1,3 1,3 Dług netto 244,6 165,9 149,0 217,4 418,0 408,8 363,1 429,1 465,1 Dług netto/ebitda 4,0 4,4 6,7 3,6 3,3 2,4 1,5 2,2 2,8 4
KONTAKTY Biuro Analiz Rynkowych Artur Iwański (dyrektor BAR, sektor wydobywczy) (022) 521 79 31 artur.iwanski@pkobp.pl Robert Brzoza (sektor finansowy, strategia) (022) 521 51 56 robert.brzoza@pkobp.pl Tomasz Kasowicz (sektor paliwowy, sektor chemiczny) (022) 521 79 41 tomasz.kasowicz@pkobp.pl Piotr Łopaciuk (przemysł, budownictwo, inne) (022) 521 48 12 piotr.lopaciuk@pkobp.pl Stanisław Ozga (sektor energetyczny, sektor deweloperski) (022) 521 79 13 stanislaw.ozga@pkobp.pl Adrian Skłodowski (handel hurtowy i detaliczny) (022) 521 87 23 adrian.sklodowski@pkobp.pl Jaromir Szortyka (sektor finansowy) (022) 580 39 47 jaromir.szortyka@pkobp.pl Alicja Zaniewska (analizy rynkowe) (022) 580 33 68 alicja.zaniewska@pkobp.pl Małgorzata Żelazko (telekomunikacja, media) (022) 521 52 04 malgorzata.zelazko@pkobp.pl Emil Łobodziński (Doradca Inwestycyjny) (022) 521 89 13 emil.lobodzinski@pkobp.pl Paweł Małmyga (analiza techniczna) (022) 521 65 73 pawel.malmyga@pkobp.pl Przemysław Smoliński (analiza techniczna) (022) 521 79 10 przemyslaw.smolinski2@pkobp.pl Biuro Klientów Instytucjonalnych Wojciech Żelechowski Robert Noworyta Michał Sergejev (director) (sales) (sales) (022) 521 79 19 (022) 521 52 46 (022) 521 82 14 wojciech.zelechowski@pkobp.pl robert.noworyta@pkobp.pl michal.sergejev@pkobp.pl Krzysztof Kubacki (head of sales trading) (022) 521 91 33 krzysztof.kubacki@pkobp.pl Marcin Borciuch (sales trader) (022) 521 82 12 marcin.borciuch@pkobp.pl Piotr Dedecjus (sales trader) (022) 521 91 40 piotr.dedecjus@pkobp.pl Tomasz Ilczyszyn (sales trader) (022) 521 82 10 tomasz.ilczyszyn@pkobp.pl Igor Szczepaniec (sales trader) (022) 521 65 41 igor.szczepaniec@pkobp.pl Maciej Kałuża (trader) (022) 521 91 50 maciej.kaluza@pkobp.pl Joanna Wilk (trader) (022) 521 48 93 joanna.wilk@pkobp.pl INFORMACJE I ZASTRZEŻENIA DOTYCZĄCE CHARAKTERU REKOMENDACJI ORAZ ODPOWIEDZIALNOŚCI ZA JEJ SPORZĄDZENIE, TREŚĆ I UDOSTĘPNIENIE Niniejsza rekomendacja (dalej: Rekomendacja ) została opracowana przez Dom Maklerski PKO Banku Polskiego (dalej: DM PKO BP ), firmę rekomendującą (dalej: Rekomendującego), działającą zgodnie z ustawą z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi oraz rozporządzeniem Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców (dalej: Rozporządzenie), wyłącznie na potrzeby klientów DM PKO BP i podlega utajnieniu w okresie siedmiu następnych dni kalendarzowych po dacie udostępnienia. Rekomendacja adresowana jest do Klientów, którzy zawarli umowę o sporządzanie analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz publikacji w zakresie instrumentów finansowych przez DM PKO BP. Ilekroć w rekomendacji mowa jest o Emitencie należy przez to rozumieć spółkę, do której bezpośrednio lub pośrednio odnosi się rekomendacja. W przypadku, gdy rekomendacja dotyczy kilku spółek, pojęcie Emitenta będzie odnosić się do wszystkich tych spółek. DM PKO BP przysługują prawa autorskie do Rekomendacji. Punkt widzenia wyrażony w rekomendacji odzwierciedla opinię Analityka/Analityków DM PKO BP na temat analizowanej spółki i emitowanych przez spółkę instrumentów finansowych. Opinii zawartych w niniejszej rekomendacji nie należy traktować jako autoryzowanych lub zatwierdzonych przez Emitenta. Powielanie bądź publikowanie Rekomendacji w całości lub części bez zgody DM PKO BP jest zabronione. Rekomendacja została przygotowana z dochowaniem należytej staranności i rzetelności, w oparciu o fakty i informacje powszechnie uznawane za wiarygodne (w szczególności sprawozdania finansowe i raporty bieżące spółki), jednak DM PKO BP nie gwarantuje, że są one w pełni dokładne i kompletne. Podstawą przygotowania Rekomendacji były informacje na temat spółki, jakie były publicznie dostępne do dnia jej sporządzenia. Przedstawione prognozy są oparte wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez DM PKO BP i opierają się na szeregu założeń, które w przyszłości mogą okazać się nietrafne. DM PKO BP nie udziela żadnego zapewnienia, że podane prognozy się sprawdzą. DM PKO BP nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszej Rekomendacji. DM PKO BP jako podmiot profesjonalny nie uchyla się od odpowiedzialności za produkt niedokładny lub niekompletny lub za szkody poniesione przez Klienta w wyniku decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie nierzetelnej Rekomendacji. DM PKO BP nie ponosi odpowiedzialności, jeśli przygotował Rekomendację z należytą starannością oraz rzetelnością. DM PKO BP nie ponosi odpowiedzialności za ewentualne wady Rekomendacji w szczególności za niekompletność lub niedokładność, jeżeli wad tych nie można było uniknąć ani przewidzieć w momencie podejmowania standardowych czynności przy sporządzaniu Rekomendacji. DM PKO BP może wydać w przyszłości inne rekomendacje, przedstawiające inne wnioski, niespójne z przedstawionymi w niniejszej Rekomendacji. Takie rekomendacje odzwierciedlają różne założenia, punkty widzenia oraz metody analityczne przyjęte przez przygotowujących je analityków. DM PKO BP informuje, że trafność wcześniejszych rekomendacji nie jest gwarancją ich trafności w przyszłości. DM PKO BP informuje, iż inwestowanie środków w instrumenty finansowe wiąże się z ryzykiem utraty części lub całości zainwestowanych środków. DM PKO BP zwraca uwagę, iż na cenę instrumentów finansowych ma wpływ wiele różnych czynników, które są lub mogą być niezależne od Emitenta i wyników jego działalności. Można do nich zaliczyć m. in. zmieniające się warunki ekonomiczne, prawne, polityczne i podatkowe. Decyzja o zakupie wszelkich instrumentów finansowych powinna być podjęta wyłącznie na podstawie prospektu, oferty lub innych powszechnie dostępnych dokumentów i materiałów opublikowanych zgodnie z obowiązującymi przepisami polskiego prawa. Niniejsza rekomendacja nie stanowi oferty lub zaproszenia do subskrypcji lub zakupu oraz dokonania transakcji na instrumentach finansowych, ani nie ma na celu nakłaniania do nabycia lub zbycia jakichkolwiek instrumentów finansowych. Za wyjątkiem wynagrodzenia ze strony DM PKO BP, Analitycy nie otrzymują żadnych innych świadczeń od Emitenta, ani innych osób trzecich za sporządzane rekomendacje. DM PKO BP informuje, że świadczy usługę maklerską w zakresie sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym, na podstawie zezwolenia Komisji Nadzoru Finansowego z dnia 7 października 2010 r. Jednocześnie DM PKO BP informuje, że przedmiotową usługę maklerską świadczy klientom zgodnie z obowiązującym Regulaminem świadczenia usługi sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz publikacji w zakresie instrumentów finansowych przez Dom Maklerski PKO Banku Polskiego (tutaj), jak również umowy o świadczenie usługi w zakresie sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz publikacji przez DM PKO BP. Podmiotem sprawującym nadzór nad DM PKO BP w ramach prowadzonej działalności maklerskiej jest Komisja Nadzoru Finansowego. Objaśnienie używanej terminologii fachowej min (max) 52 tyg - minimum (maksimum) kursu rynkowego akcji w okresie ostatnich 52 tygodni kapitalizacja - iloczyn ceny rynkowej akcji i liczby akcji EV - suma kapitalizacji i długu netto spółki free float (%) - udział liczby akcji ogółem pomniejszonej o 5% pakiety akcji znajdujące się w posiadaniu jednego akcjonariusza i akcje własne należące do spółki, w ogólnej liczbie akcji 5
śr obrót/msc - średni obrót na miesiąc obliczony jako suma wartości obrotu za ostatnie 12 miesięcy podzielona przez 12 ROE - stopa zwrotu z kapitałów własnych ROA - stopa zwrotu z aktywów EBIT - zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja EPS - zysk netto na 1 akcję DPS - dywidenda na 1 akcję CEPS - suma zysku netto i amortyzacji na 1 akcję P/E - iloraz ceny rynkowej akcji i EPS P/BV - iloraz ceny rynkowej akcji i wartości księgowej jednej akcji EV/EBITDA - iloraz kapitalizacji powiększonej o dług netto spółki oraz EBITDA marża brutto na sprzedaży - relacja zysku brutto na sprzedaży do przychodów netto ze sprzedaży marża EBITDA - relacja sumy zysku operacyjnego i amortyzacji do przychodów netto ze sprzedaży marża EBIT - relacja zysku operacyjnego do przychodów netto ze sprzedaży rentowność netto - relacja zysku netto do przychodów netto ze sprzedaży Stosowane metody wyceny Rekomendacja DM PKO BP opiera się na co najmniej dwóch z czterech metod wyceny: DCF (model zdyskontowanych przepływów pieniężnych), metoda wskaźnikowa (porównanie wartości podstawowych wskaźników rynkowych z podobnymi wskaźnikami dla innych firm reprezentujących dany sektor), metoda sumy poszczególnych aktywów (SOTP) oraz model zdyskontowanych dywidend. Wadą metody DCF oraz modelu zdyskontowanych dywidend jest duża wrażliwość na przyjęte założenia, w szczególności te, które odnoszą się do określenia wartości rezydualnej. Modelu zdyskontowanych dywidend nie można ponadto zastosować w przypadku wyceny spółek nie mających ukształtowanej polityki dywidendowej. Zaletami obydwu wymienionych metod jest ich niezależność w stosunku do bieżących wycen rynkowych porównywalnych spółek. Zaletą metody wskaźnikowej jest z kolei to, że bazuje ona na wymiernej wycenie rynkowej danego sektora. Jej wadą jest zaś ryzyko, że w danej chwili rynek może nie wyceniać prawidłowo porównywalnych spółek. Metoda sumy poszczególnych aktywów (SOTP) jest dodaniem do siebie wartości różnych aktywów spółki, wyliczonych przy pomocy jednej z powyższych metod. Rekomendacje stosowane przez DM PKO BP Rekomendacja KUPUJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają co najmniej 10% potencjał wzrostu kursu Rekomendacja TRZYMAJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają potencjał wzrostu kursu w przedziale od 0 do 10% Rekomendacja SPRZEDAJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają potencjał spadku kursu Rekomendacje mogą być opatrzone dodatkiem SPEKULACYJNIE oznaczającym, że horyzont inwestycji jest skrócony do 3 miesięcy, a inwestycja jest obarczona podwyższonym ryzykiem. Rekomendacje wydawane przez DM PKO BP obowiązują przez okres 12 miesięcy od daty wydania lub do momentu zrealizowania kursu docelowego, chyba, że w tym okresie zostaną zaktualizowane. DM PKO BP dokonuje aktualizacji wydawanych rekomendacji w zależności od sytuacji rynkowej i subiektywnej oceny analityków. Częstotliwość takich aktualizacji nie jest określona. W ciągu 6 ostatnich miesięcy DM PKO BP wydał: Rekomendacja: Liczba rekomendacji: Kupuj 21 (32%) Trzymaj 33 (50%) Sprzedaj 12 (18%) Rekomendacje zawieszone: JSW Powiązania, które mogłyby wpłynąć na obiektywność sporządzonej Rekomendacji Podmioty powiązane z DM PKO BP mogą, w zakresie dopuszczonym prawem, uczestniczyć lub inwestować w transakcje finansowe w relacjach z Emitentem, świadczyć usługi na rzecz lub pośredniczyć w świadczeniu usług przez Emitenta lub mieć możliwość lub realizować transakcje Instrumentami finansowymi emitowanymi przez Emitenta ( instrumenty finansowe ). DM PKO BP może, w zakresie dopuszczalnym prawem polskim przeprowadzać transakcje Instrumentami finansowymi, zanim niniejszy materiał zostanie przedstawiony odbiorcom. DM PKO BP ma następujące powiązanie z Emitentem: Emitent: Zastrzeżenie Robyg - Objaśnienia: 1. W ciągu ostatnich 12 miesięcy DM PKO BP był stroną umów mających za przedmiot oferowanie instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta lub mających związek z ceną instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta. W ciągu ostatnich 12 miesięcy DM PKO BP był członkiem konsorcjum oferującego instrumenty finansowe emitowane przez Emitenta. 2. DM PKO BP nabywa i zbywa instrumenty finansowe emitowane przez Emitenta na własny rachunek celem realizacji umów o subemisje inwestycyjne lub usługowe. 3. DM PKO BP pełni rolę animatora rynku dla instrumentów finansowych Emitenta na zasadach określonych w Regulaminie Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie. 4. DM PKO BP pełni rolę animatora Emitenta dla instrumentów finansowych Emitenta na zasadach określonych w Regulaminie Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie. 5. DM PKO BP oraz PKO Bank Polski, którego jednostką organizacyjną jest DM PKO BP są stronami umowy z Emitentem dotyczącej sporządzania rekomendacji. 6. DM PKO BP oraz PKO Bank Polski, którego jednostką organizacyjną jest DM PKO BP posiadają akcje Emitenta będące przedmiotem niniejszej rekomendacji, w łącznej liczbie stanowiącej co najmniej 5% kapitału zakładowego. Poza wspomnianymi powyżej, Emitenta nie łączą żadne inne stosunki umowne z DM PKO BP, które mogłyby wpłynąć na obiektywność niniejszej Rekomendacji. Ujawnienia Rekomendacja dotyczy Emitenta/Emitentów : Robyg. Rekomendacja nie została ujawniona Emitentowi. Pozostałe ujawnienia Żadna z osób zaangażowanych w przygotowanie raportu ani bliska im osoba nie pełni funkcji w organach Emitenta, nie zajmuje stanowiska kierowniczego w tym podmiocie oraz żadna z tych osób, jak również ich bliscy nie są stroną jakiejkolwiek umowy z Emitentem, która byłaby zawarta na warunkach odmiennych niż inne umowy, których stroną jest Emitent i konsumenci. Wśród osób, które brały udział w sporządzeniu rekomendacji, jak również tych, które nie uczestniczyły w przygotowaniu, ale miały lub mogły mieć do niej dostęp, nie ma osób, które posiadają akcje Emitenta lub instrumenty finansowe, których wartość jest w sposób istotny związana z wartością instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta. PKO Bank Polski, jego podmioty zależne, przedstawiciele lub pracownicy mogą okazjonalnie przeprowadzać transakcje, lub mogą być zainteresowani nabyciem instrumentów finansowych spółek bezpośrednio lub pośrednio związanych z analizowaną spółką. 6
Rekomendacja została sporządzona z zachowaniem należytej staranności, zgodnie z najlepszą wiedzą Rekomendującego, pomiędzy DM PKO BP oraz analitykiem sporządzającym niniejszą rekomendację a Emitentem, nie występują jakiekolwiek inne powiązania, o których mowa w 9 i 10 Rozporządzenia. 7