Raport Miesięczny Listopad 2015

Raport Miesięczny Listopad 2015 SPIS TREŚCI 02 POLSKA Słaby rynek w cieniu wyborów parlamentarnych 04 GOSPODARKA ŚWIATOWA Umiarkowany wzrost, silne Niemcy 06 OBLIGACJE Stabilny popyt na obligacje skarbowe państw europejskich 08 AKCJE Ostrożny optymizm w Europie 10 SUROWCE Brak perspektyw na przełamanie spadkowego trendu 12 RYNEK PIENIĘŻNY ECB może zadziałać już w grudniu 13 PROGNOZY Przegląd prognoz dla głównych wskaźników rynków finansowych 15 PERSPEKTYWY RYNKU Przegląd głównych klas aktywów

Polska. Słaby rynek w cieniu wyborów parlamentarnych. Ryzyko polityczne związane z wyborami parlamentarnymi mocno ciążyło wycenom spółek na warszawskiej giełdzie. PLN pozostawał pod presją czynników lokalnych oraz słabnących notowań walut z rynków emerging markets. Rentowności obligacji kształtowały oczekiwania na podwyżkę stóp procentowych w USA. Giełda w Warszawie należała w październiku do najsłabszych rynków na świecie. Indeks WIG20 spadł o -0,3%, WIG zyskał tylko +0,9%, a mwig40 urósł o +2,9%. Dla wskaźnika 20-tu największych spółek był tu już szósty spadkowy miesiąc z rzędu. Polskiej giełdzie nie sprzyjała w ubiegłym tygodniu zarówno sytuacja zewnętrzna, jak i wewnętrzna. Głównymi, negatywnymi czynnikami było słabe postrzeganie rynków wschodzących, spadające wyceny surowców i krajowa sytuacja polityczna (wybory parlamentarne, które zgodnie z sondażami wygrało PiS wzmogło obawy o przyszłe wyniki branży bankowej, spółek energetycznych i handlu detalicznego). Polska gospodarka trzyma kurs Dane wrześniowe nie potwierdziły pogorszenia nastrojów w przemyśle, co więcej produkcja po wyeliminowaniu czynników sezonowych przyspieszyła do +4,2% r/r z +3,6% r/r w sierpniu. W całym 3 kwartale wzrost produkcji wyniósł średnio +4,4% r/r wobec +4,2% kwartał wcześniej. Nastroje w polskiej gospodarce pozostają optymistyczne wskaźnik PMI dla przemysłu przetwórczego wzrósł w październiku do 52,2 pkt. z 50,9 pkt. we wrześniu. W szybszym tempie zaczęły rosnąć zarówno wielkość produkcji, jak i liczba nowych zamówień. Jedno z głównych kół napędowych polskiej gospodarki, eksport wzrósł w sierpniu o +8,6% r/r, co potwierdza, że nie ma oznak, aby problemy rynków wschodzących przenosiły się w negatywny sposób na kondycję polskich przedsiębiorstw uczestniczących w wymianie handlowej z innymi krajami. Słaby złoty Polski złoty należał w październiku do najsłabszych walut. Przyczyn słabości należy doszukiwać się w czynnikach lokalnych, a konkretnie w narastającym ryzyku politycznym związanym z wyborami parlamentarnymi i Wykres indeksu WIG August September October Nov ember December 2015 February March April May June July August September October Nov ember źródło: Metascock, dane na 30.10.2015 W IG (50,287.77, 50,344.86, 49,992.51, 50,271.65, +8.96875) zapowiadanymi przez zwycięski PiS kosztownymi reformami, które w sposób znaczący mogą obciążyć budżet. PLN stracił do euro -0,4%, a w odniesieniu do USD osłabił się o -7,2%. Umocnienie dolara do złotego i innych walut wynikało m.in. z jastrzębiego posiedzenia amerykańskiego FED, na którym w sposób jednoznaczny zasygnalizowano możliwość podniesienia stóp procentowych już w grudniu. Podwyższona zmienność długu Pomimo, że pierwsza cześć października nie przyniosła istotnych zmian na rynku papierów dłużnych to pod koniec zeszłego miesiąca wahania cen obligacji istotnie wzrosły. Wpływ na podwyższoną zmienność wycen obligacji skarbowych miały zarówno czynniki zewnętrzne wzrost dochodowości papierów rządowych na rynkach bazowych spowodowany wzrostem prawdopodobieństwa podwyżki stóp procentowych w USA, jak i czynniki lokalne (wypowiedzi przedstawicieli nowej partii rządzącej sugerujące, że w przyszłym roku po wyborze nowych członków RPP powinno nastąpić dalsze złagodzenie polityki pieniężnej, tj. obniżenie stóp procentowych w Polsce. 2 58000 57500 57000 56500 56000 55500 55000 54500 54000 53500 53000 52500 52000 51500 51000 50500 50000 49500 49000 48500 48000 47500 25000 20000 15000 10000 x100 5000

Rentowności obligacji 10-letnich wybranych krajów europejskich i polskich (dane w %) Polska Hiszpania Włochy Niemcy 7,55 7,05 6,55 6,05 5,55 5,05 4,55 4,05 3,55 3,05 2,55 2,05 1,55 1,05 0,55 0,05 Źródło: Bloomberg LP, stan na dzień 31.10.2015 r. Podsumowanie Październikowe wybory parlamentarne zwiększyły ryzyko polityczne i zniechęciły inwestorów zagranicznych do inwestowania na GPW. Potwierdzeniem tego jest słabość indeksu blue chips WIG20 względem pozostałych głównych wskaźników. Polski złoty należał do najsłabszych walut na świecie, ponieważ zapowiedzi nowej partii rządzącej zwiększają presję na poluzowanie polityki budżetowej poprzez zwiększenie prospołecznych wydatków państwa. Krzywa rentowności polskich obligacji powinna kontynuować tendencję łagodnego wzrostu, a spread pomiędzy rentownościami polskich i niemieckich obligacji 10-letnich, z uwagi na łagodna politykę ECB może nieco wzrosnąć.

Gospodarka światowa. Umiarkowany wzrost, silne Niemcy Wzrost gospodarczy w krajach rozwiniętych pozostaje stabilny. Koniunkturę na rynku wewnętrznym w strefie euro, podobnie jak w USA, charakteryzuje szybsze tempo wzrostu. Kraje rozwijające się potrzebują dalszych reform. Gospodarka światowa w dalszym ciągu rośnie, nawet jeśli nie w tak szybkim tempie jak się spodziewano na początku bieżącego roku. Ryzyka dla wzrostu pozostają jednak ograniczone. Analitycy Deutsche Banku oczekują wzrostu gospodarczego na świecie na poziomie +3,1% w 2015 r. i +3,4% w 2016 roku. Całkiem przyzwoitym wzrostem odznaczają się gospodarki krajów rozwiniętych. Mimo coraz słabszych wyników w eksporcie gospodarka Stanów Zjednoczonych może umiarkowanie wzrosnąć w 2015 r. W Europie i Japonii niższe kursy walut działają na korzyść eksporterów. Kursy walut wraz z rosnącym popytem wewnętrznym mogą zapewnić tam stabilny wzrost gospodarczy. Dobre nastroje Spowolnienie gospodarcze w krajach rozwijających się, w szczególności coraz słabsze tempo wzrostu gospodarczego w Chinach, nie wywiera wyraźnego wpływu na nastroje przedsiębiorstw w Europie. W październiku indeks PMI wzrósł w eurolandzie, wbrew oczekiwaniom, z 53,6 do 54,0 punktów. Szczególnie wysokie wartości indeksu PMI odnotowano w sektorze usług, który wzrósł z 53,7 do 54,2 punktu w porównaniu do września, mimo że oczekiwano jego lekkiego spadku. Wartości całkowitego indeksu i indeksu dla sektora usług kształtują się wyraźnie w obszarze ekspansji gospodarki, który wyznaczony jest przez próg wynoszący 50 punktów. Na szczególną uwagę zasługuje siła niemieckiej gospodarki. Wskaźnik klimatu koniunktury Ifo spadł w październiku mniej niż oczekiwano, o 0,3 do poziomu 108,2 pkt. Mimo obaw dotyczących wzrostu gospodarczego w Chinach i innych krajach rozwijających się większość niemieckich menedżerów oceniło swoją sytuację biznesową tylko jako nieco gorszą niż w miesiącu poprzednim. Wskaźnik oczekiwań gospodarczych na nadchodzące półrocze wzrósł niespodziewanie o +0,5 punktu i kształtuje się na poziomie 103,8 pkt. Biorąc pod uwagę w szczególności silną koniunkturę na rynku wewnętrznym w Niemczech, ekonomiści Deutsche Banku podnieśli swoje prognozy wzrostu PKB na 2016 r. z +1,7% do +1,9%. Wzrost niemieckiego PKB w 2015 r. powinien wynieść +1,7%. Mieszane dane W Stanach Zjednoczonych dane makroekonomiczne nie dają z kolei jednoznacznego obrazu sytuacji gospodarczej. We wrześniu liczba transakcji kupna/sprzedaży na rynku nieruchomości zaskakująco mocno wzrosła. Także opracowany przez Uniwersytet Michigan wskaźnik nastrojów konsumentów wzrósł nieoczekiwanie z 87,2 do 91,1 pkt. W dalszym ciągu 50% (we wrześniu 41%) konsumentów oczekuje szybszego tempa wzrostu gospodarki amerykańskiej w przyszłości ze względu na silną koniunkturę na rynku wewnętrznym. Rosnące wpływy z podatków, które powodują spadek deficytu budżetowego w 2015r. do poziomu 2,5%, stanowią potwierdzenie dobrej koniunktury gospodarczej. Niezbędne reformy Analitycy Deutsche Banku prognozują spowolnienie wzrostu PKB w krajach rozwijających się. W znaczącym stopniu przyczyniają się do tego Chiny, ale pogarsza się także sytuacja w krajach Ameryki Łacińskiej. Prognozy na bieżący rok dla tego regionu zakładają ujemny wzrost gospodarczy na poziomie -0,6% r/r (w porównaniu do +0,8% odnotowanego w 2014 r.). Osiągnięcie trwałego wzrostu gospodarczego na rynkach emerging markets bezwzględnie wymaga reform strukturalnych, nawet jeśli przysporzy to wielu przejściowych wyrzeczeń. Kraje rozwijające się, które są nastawione proeksportowo, nie unikną gruntownej przebudowy swoich gospodarek i zmiany orientacji na silniejszy rynek wewnętrzny w celu osiągnięcia stabilnego wzrostu. 4

Wskaźnik klimatu koniunktury Ifo kształtował się ostatnio powyżej prognoz Źródło: Bloomberg LP, stan na dzień 28.10.2015 r. Podsumowanie Mimo że tempo wzrostu gospodarczego na świecie utrzymuje się na stabilnym poziomie, pozostaje jednak wciąż poniżej oczekiwań. Niemcy w dalszym ciągu stanowią lokomotywę napędzającą wzrost gospodarczy w strefie euro, która także pozostaje na ścieżce wzrostu. Ze Stanów Zjednoczonych dochodzą sprzeczne sygnały odnośnie perspektyw kształtowania się przyszłej koniunktury. Kraje rozwijające się borykają się z postępującym spowolnieniem gospodarczym.

Obligacje. Stabilny popyt na obligacje skarbowe państw europejskich Prawdopodobne rozszerzenie programu skupu papierów dłużnych (QE) przez ECB zatrzymało rentowności obligacji w Europie na niskich poziomach. Obligacje przedsiębiorstw amerykańskich wciąż mogą okazać się atrakcyjną inwestycją. Stopy rentowności obligacji skarbowych krajów rozwiniętych wahały się w ubiegłych tygodniach w stosunkowo wąskim przedziale. Na wahania kursów na europejskich rynkach obligacji wywierały ostatnio wpływ bieżące dane dotyczące inflacji i zapowiedź możliwego rozszerzenia programu wykupu papierów dłużnych (programu luzowania ilościowego), o którym Europejski Bank Centralny (ECB) zadecyduje na początku grudnia. Spadające dochodowości Mimo utrzymywania się dynamiki wzrostu gospodarczego na poziomie możliwym do przyjęcia, stopa inflacji i oczekiwania inflacyjne w strefie euro zatrzymały się na bardzo niskim poziomie. Nadzieje na tzw. import inflacji wskutek słabego euro odebrały w ostatnich miesiącach niskie ceny nośników energii. Wynikające z tego niskie stopy procentowe na rynku pieniężnym mogą spaść jeszcze głębiej, jeżeli ECB obniży referencyjną stopę oprocentowania depozytów. Po ostatnim posiedzeniu ECB stało się to bardziej prawdopodobne. Ponadto przedłużenie programu QE może ograniczyć wzrost stóp dochodowości długoterminowych obligacji skarbowych krajów strefy euro. Zakładając wysoką podaż obligacji z nowych emisji, ECB bez trudu może wydłużyć program do 2017r. Stabilny lub wręcz rosnący popyt na obligacje skarbowe bezpośrednio po spotkaniu przedstawicieli banków centralnych, które miało miejsce w październiku na Malcie, skutkował odczuwalnym spadkiem rentowności. Rentowność 10-letnich niemieckich obligacji skarbowych spadła o 10 punktów bazowych i ukształtowała się wyraźnie poniżej poziomu 0,5%. Wrażliwe rynki długu Dane dotyczące inflacji i spekulacje związane z terminem pierwszej podwyżki stóp procentowych przyczyniają się do wzrostu rentowności obligacji na rynku amerykańskim. Pozytywne dane makro, np. z rynku nieruchomości na koniec października, natychmiast przekładają się na wzrost rentowności papierów w USA, słabsze dane, np. wynikające z raportu na temat rynku pracy we wrześniu skutkują ich natychmiastowym spadkiem. W krajach rozwiniętych nowe emisje obligacji przeprowadzane przez przedsiębiorstwa dotyczą głównie najbardziej ryzykownego segmentu High Yield (odnosi się to zarówno do emisji w EUR, jak i USD). W porównaniu z obligacjami rządowymi, papiery z grupy High Yield przyniosły w październiku stopy zwrotu wyższe o ok. +3,4%. Mimo wyraźnie niższych dochodowości papierów o tzw. wyższej jakości, analitycy Deutsche Banku zalecają w krótkim okresie rezygnację z inwestycji w papiery z grupy obligacji wysokodochodowych (High Yield) na rzecz inwestycji w obligacje przedsiębiorstw amerykańskich posiadających wysoki rating inwestycyjny (IG). Zadłużenie pod lupą Obligacje skarbowe krajów rozwijających się (EM) wyceniane w walutach lokalnych zdecydowanie nadrobiły w październiku wcześniejsze spadki. Inwestorzy ze strefy euro, którzy dodatkowo zarobili na zmianach kursów walutowych, odnotowali wzrost wartości na posiadanych obligacjach z EM średnio o +5,7%. W dłuższym okresie ceny papierów dłużnych ściśle zależą od zdolności poszczególnych krajów rozwijających się do obsługi swego zadłużenia. Analiza taka opiera się na prognozowanych danych dotyczących wzrostu PKB, salda obrotów handlowych, kursów wymiany walut i rzeczywistych stóp procentowych w porównaniu do przewidywanego stanu zadłużenia. Analiza zdolności obsługi zadłużenia wśród krajów rozwijających się daje bardzo zróżnicowane wyniki. Głównym czynnikiem ryzyka pozostają spadające ceny surowców. 6

Rentowność 2-letnich niemieckich obligacji skarbowych kształtuje się w dalszym ciągu poniżej zera Źródło: Bloomberg LP, stan na dzień 26.10.2015 r. Podsumowanie Rentowność obligacji skarbowych krajów strefy euro aktualnie spada zgodnie z oczekiwaniami. Perspektywy wysokodochodowych obligacji amerykańskich (High Yield) pozostają niepewne. Dlatego analitycy Deutsche Banku preferują papiery przedsiębiorstw o wysokiej wypłacalności i najwyższym ratingu. Zdolność do obsługi zadłużenia przez kraje z grupy emerging markets niejednokrotnie zależy od cen surowców.

Akcje. Ostrożny optymizm w Europie Luźna polityka pieniężna, mniejsze obawy o Chiny, rosnące zyski. Akcje przedsiębiorstw europejskich mogą zacząć przynosić wyższe dochody, podczas gdy akcje japońskich przedsiębiorstw już to robią. Akcje firm amerykańskich mają potencjał do sprawienia pozytywnej niespodzianki inwestorom giełdowym. Sytuacja pozostaje bez zmian. Wobec niepewności związanych z koniunkturą gospodarczą na świecie pierwszoplanową rolę odgrywają banki centralne, które swoją ekspansywną polityką pieniężną wspierają kursy na rynkach akcji i napędzają wzrost ich notowań. Reakcja giełd na zmiany polityki pieniężnej banków centralnych była odpowiednia. Przykładowo, jednoznaczne ukierunkowanie w stronę dalszego rozluźniania polityki pieniężnej ECB przygotowało grunt do grudniowego wzrostu na europejskich rynkach. Blaski i cienie Dane dotyczące kondycji przedsiębiorstw amerykańskich i pośrednio gospodarki amerykańskiej mogą zdominować sezon wyników za 3Q 2015. Rezultaty i podawane prognozy wyników finansowych, zgodnie z oczekiwaniami odzwierciedlają skutki umocnienia się dolara amerykańskiego, spowolnienia na emerging markets i zarazem dobrej koniunktury wewnętrznej w USA. Wiele bilansów firm eksportowych odzwierciedla niekorzystny czynnik związany z silnym dolarem amerykańskim (USD). Mniej niż 50% przedsiębiorstw było w stanie zrealizować oczekiwania analityków, jeśli chodzi o wzrost przychodów. Przeciętnie sprzedaż spadła o około -2%, natomiast niewątpliwie czynnikiem pozytywnym jest jednak fakt, że 76% spółek osiągnęło wyższe zyski niż zakładano. Mocne odbicie kursów Japonia w dalszym ciągu należy do preferowanych przez Deutsche Bank regionów do inwestowania. Pozytywny trend poprawy wyników przedsiębiorstw ma już trwały charakter, luźna polityka pieniężna Bank Centralnego Japonii, rosnący udział akcji w portfelach funduszy emerytalnych i wyższy zwrot z kapitału (ROE) powinny w dalszym ciągu wspierać rynki akcji w Japonii. Od początku roku japońskie indeksy Topix i Nikkei 225 należą do indeksów o najwyższych stopach zwrotu. Analitycy Deutsche Banku uważają, że pojawiające się obawy o koniunkturę gospodarczą w Japonii po serii nieoczekiwanie słabszych danych makro są przesadzone i podtrzymują swe optymistyczne stanowisko odnośnie długoterminowych perspektyw tamtejszego rynku akcji. W ostatnim czasie pojawiły się bowiem pozytywne sygnały, przykładowo, wzrost akcji kredytowej i produkcji przemysłowej. Po stronie przedsiębiorstw japońskich zaistniały więc warunki do podjęcia poważniejszych działań inwestycyjnych. Pozytywne oczekiwania Poprawa koniunktury gospodarczej w strefie euro w coraz większym stopniu znajduje odzwierciedlenie w zdrowszych bilansach spółek. W tym kontekście interesująca jest analiza indeksów aktywności gospodarczej (PMI), które przebywają obecnie w obszarze odpowiadającym za ekspansję gospodarczą. Polityka pieniężna ECB sprzyja nie tylko gospodarce eksportowej, która korzysta na deprecjacji euro, poprawie uległy także ogólne warunki finansowania dla sektora przedsiębiorstw. Wymogi związane z otrzymaniem kredytu są coraz łagodniejsze, spadają także koszty obsługi kredytów. Pomocne okazują się także lepsze dane koniunkturalne z Chin- ze wzrostem gospodarczym na poziomie +6,9% w 3 kwartale br. tamtejsza gospodarka rozwija się planowo. Oczekuje się, że w ciągu bieżącego roku przedsiębiorstwa działające w strefie euro poprawią wyniki finansowe o ok. 12%. Według danych za 2 kw. 2015 r. 67% spółek przekroczyło oczekiwania analityków łączny wzrost kwartalnych zysków wyniósł +18% rok do roku. Rynek oczekuje utrzymania się dynamiki poprawy wyników finansowych również w 3 kwartale 2015 roku. 8

Kursy indeksów japońskich kształtują się na wyższym poziomie niż europejskich Źródło: Bloomberg LP, stan na dzień 28.10.2015 r. Podsumowanie Banki centralne wciąż odgrywają bardzo ważną rolę w kształtowaniu się kursów na rynkach akcji. Koncerny amerykańskie rozczarowują pod względem tempa wzrostu przychodów, przekonują jednak pod względem osiąganych zysków. Przedsiębiorstwa ze strefy euro powinny jeszcze pozytywnie zaskoczyć swymi wynikami finansowymi. Stabilna koniunktura gospodarcza i mocne bilanse firm przemawiają za akcjami japońskimi. 9

Surowce. Brak perspektyw na przełamanie spadkowego trendu Stabilniejsze ceny ropy naftowej, odroczenie podwyżki stóp procentowych w Stanach Zjednoczonych. Poprawa sytuacji w segmencie surowcowym może mieć charakter przejściowy. Problemy strukturalne nie zostały jeszcze rozwiązane. Nawet przejściowe okresy poprawy koniunktury w segmencie surowcowym nie są w stanie zniwelować powszechnie znanych problemów strukturalnych. W szczególności metale przemysłowe borykać się będą w średnim terminie z dużymi nadwyżkami produkcji, w dalszym ciągu spadającym popytem ze strony Chin i mocniejszym dolarem amerykańskim. W krótkim okresie może dojść do wzrostu notowań, co byłoby spowodowane odroczeniem podwyżki stóp procentowych w Stanach Zjednoczonych i chwilowym zatrzymaniem trendu aprecjacyjnego USD. Jednocześnie wydaje się, że ceny ropy naftowej przestaną wkrótce spadać z uwagi na malejące inwestycje w amerykańskim sektorze wydobywczym. Zróżnicowany popyt Niezbędna ze względów ekonomicznych i pożądana ze względów politycznych zmiana profilu gospodarki w Chinach i przejście od gospodarki zależnej od inwestycji i eksportu do gospodarki zorientowanej na rynek wewnętrzny skutkować będzie w średnim okresie, zróżnicowanym popytem na surowce. Obecnie 50% produkcji przemysłowej generują inwestycje, tj. dwukrotnie więcej niż przeciętnie na świecie. Zwiększa to popyt na surowce wykorzystywane w tym sektorze, jak stal, cement czy rudy żelaza. Środki wsparcia gospodarki w zakresie polityki fiskalnej i pieniężnej podejmowane przez rząd i bank centralny Chin mogą w krótkim okresie doprowadzić nawet do wzrostu popytu. W długim okresie na zmianie profilu chińskiej gospodarki zyskać mogą jednak bardziej surowce wykorzystywane do produkcji dóbr konsumpcyjnych: surowce energetyczne, jak ropa naftowa i gaz ziemny wykorzystywane do ogrzewania lub chłodzenia, paliwa wykorzystywane w sektorze transportowym, aluminium wykorzystywane do produkcji opakowań, czy miedź wykorzystywana do produkcji dóbr przemysłowych i elektronicznych długotrwałego użytku. Utrzymująca się trwale podaż Ceny ropy naftowej typu amerykańskiego WTI i europejskiego Brent ustabilizowały się na poziomie poniżej 50 dolarów za baryłkę. Według analityków Deutsche Banku za wcześnie jest jednak na wyraźniejsze wzrosty cen tego surowca. Przeciw stale rosnącym cenom ropy naftowej jednoznacznie przemawiają prognozy wzrostu popytu i podaży na świecie. Z jednej strony w krajach nienależących do OPEC (eksportujących ropę naftową) odnotowuje się spadek wydobycia o 0,2 mln baryłek dziennie, ponieważ szczególnie w Stanach Zjednoczonych bardzo kosztochłonne wydobycie przestaje być opłacalne. W świetle spadającej podaży amerykańskiej ropy naftowej kraje OPEC mogą same uznać swoją dotychczasową politykę w zakresie wydobycia za udaną i w dalszym ciągu próbować wzmacniać i zwiększać swój udział w runku. Nie należy więc liczyć na to, że na następnym posiedzeniu krajów OPEC, które ma się odbyć w dniu 5 grudnia 2015 r. zostanie podjęta decyzja o ograniczeniu wydobycia. Iran i Irak mogą nawet opowiadać się za jego zwiększeniem. Eksperci z Deutsche Banku nie oczekują żadnych zasadniczych zmian po stronie podaży w 2016 roku. Zwiększanie rezerw strategicznych Jako ciekawostkę można podać, że stosunkowo stabilny wzrost popytu jest udziałem krajów, które nie należą do organizacji OECD. Może to wynikać z faktu nieprzerwanej rozbudowy strategicznych rezerw ropy naftowej przez dużych jej konsumentów, tj. Chiny i Indie. Niemniej, należy oczekiwać, że dynamika popytu na ropę i jej destylaty w trakcie trwania 2016 roku, w przypadku państw należących do organizacji OECD, pozostanie raczej umiarkowana. 10

Ceny ropy naftowej kontynuują spadki Źródło: Bloomberg LP, stan na dzień 26.10.2015 r. Podsumowanie Na rynkach surowców może w krótkim okresie dojść do wzrostu cen. Trend ten nie utrzyma się jednak w długim okresie. Na zmianie profilu gospodarki chińskiej zyskują w szczególności surowce wykorzystywane do produkcji dóbr konsumpcyjnych. OPEC w dalszym ciągu będzie próbować zwiększyć udział w rynku przez zwiększanie wolumenu wydobycia.

Rynek pieniężny. ECB może zadziałać już w grudniu Ekonomiści z ECB przygotowują rynki w strefie euro na dalsze rozluźnienie polityki pieniężnej. Z kolei Zarząd Rezerwy Federalnej (FED) w dalszym ciągu wyczekuje odpowiedniego momentu na pierwszą od lat podwyżkę stóp procentowych. Zarząd Rezerwy Federalnej (FED) w Stanach Zjednoczonych pozostawił sobie otwartą furtkę na grudzień, ale prawdopodobnie odroczy podwyżkę stóp procentowych na marzec 2016 r. FED ma następujący dylemat: im bardziej zbliża się termin podwyżki stóp procentowych, tym gorsze stają niektóre przyjęte tzw. warunki ramowe do podjęcia takiej decyzji. W oczekiwaniu na wyższe stopy procentowe rośnie kurs dolara amerykańskiego (USD), eksporterzy tracą udziały w rynku, rośnie import, co stanowi obciążenie dla wzrostu amerykańskiego PKB. Z drugiej strony polityka zerowych stóp procentowych przyczynia się zasadniczo do tego, że niezbędne warunki do pierwszej podwyżki stóp procentowych od 9 lat są spełnione (stopniowy wzrost inflacji do założonego celu, spadek stopy bezrobocia, znaczący przyrost nowych miejsc pracy w gospodarce Stanów Zjednoczonych). Prawdopodobne zwiększenie QE Europejski Bank Centralny (ECB) prawdopodobnie już w grudniu ponownie rozluźni swoją politykę pieniężną. Prezes ECB, Mario Draghi, może wtedy ogłosić przedłużenie programu wykupu europejskich obligacji skarbowych i innych papierów dłużnych prawdopodobnie o sześć miesięcy, tj. co najmniej do marca 2017 r. Poza tym oczekiwania inflacyjne na rynku są tak niskie, że ECB rozważa wprowadzenie niższej stopy procentowej dla depozytów. Obecnie ta stopa oprocentowania kształtuje się na poziomie -0,2% w skali roku. W Japonii brak dalszego łagodzenia Po ogłoszeniu rozczarowujących danych gospodarczych w połowie października spekulowano w Japonii o dodatkowym rozluźnieniu polityki pieniężnej. Według analityków Deutsche Banku opublikowane ostatnio dane nie uzasadniają jednak dalszego zwiększania programu wykupu papierów dłużnych przez bank centralny Japonii (BoJ). Mimo niskiej inflacji i umiarkowanych oczekiwań inflacyjnych ekonomiści japońscy pod koniec października zajęli twarde stanowisko, że stymulacja monetarna pozostanie już na niezmienionym poziomie. Podsumowanie FED odroczy podwyżkę stóp procentowych prawdopodobnie do wiosny przyszłego roku. ECB może skupić więcej obligacji i obniżyć stopy procentowe. Bank centralny Japonii (BoJ) raczej nie podejmie w najbliższym czasie nowych działań stymulacyjnych. 12

Przegląd prognoz dla głównych wskaźników rynków finansowych Można oczekiwać, że Europejski Bank Centralny ponownie rozluźni swoją politykę pieniężną w grudniu bieżącego roku. Amerykańska Rezerwa Federalna pozostawia sobie jeszcze otwartą furtkę. Oba banki centralne wpływają na rynki finansowe równie mocno jak publikowane na bieżąco dane gospodarcze z Europy, USA i Chin. Wzrost PKB w % 2014 2015 2016 Świat 3,3 3,1 3,4 USA 2,4 2,4 2,5 Strefa euro 0,9 1,5 1,6 Niemcy 1,6 1,7 1,9 Japonia -0,1 0,6 1,1 Chiny 7,3 7,0 6,7 Inflacja (CPI) w % 2014 2015 2016 Świat 3,6 3,5 4,1 USA 1,6 0,2 2,1 Strefa euro 0,4 0,1 1,0 Niemcy 0,8 0,2 1,3 Japonia 2,7 0,8 0,8 Chiny 2,0 1,7 2,7 Podstawowe stopy proc. w % Wartość bieżąca Koniec 2016 r. EURIBOR 3M -0,07-0,10 Strefa euro 0,05 0,05 USA 0,25 0,75 Japonia 0,10 0,10 Waluty Wartość bieżąca Koniec 2016 r. EUR/USD 1,09 0,90 EUR/GBP 0,71 0,71 EUR/JPY 132,40 115,00 EUR/CHF 1,08 1,15 EUR/NOK 9,32 9,72 13

Rentowności obligacji w % Obligacje 10-letnie Wartość bieżąca Koniec 2016 r. Niemcy 0,60 1,10 Francja 0,95 1,40 Włochy 1,68 2,00 Hiszpania 1,77 2,00 USA 2,24 2,25 Wielka Brytania 2,01 2,80 Chiny 3,14 3,20 Indie 7,67 7,00 Rosja 9,78 9,50 Brazylia 15,45 13,00 Akcje Indeksy Wartość bieżąca Koniec 2016 r. USA (S&P 500 w USD) 2.102 2.300 Strefa euro (Euro Stoxx 50) 3.446 3.750 Niemcy (DAX) 10.873 11.200 Włochy (FTSE MIB) 22.281 26.000 Hiszpania (IBEX 35) 10.455 12.000 Japonia (Topix in JPY) 1.555 1.900 Azja bez Japonii (MSCI w USD) 533 700 Ameryka Łacińska (MSCI w USD) 2.070 2.350 Brazylia (MSCI w BRL) 173.884 200.000 Chiny (MSCI w HKD) 64 80 Indie (MSCI w INR) 999 1.200 Rosja (MSCI w USD) 477 520 Surowce w USD Wartość bieżąca Koniec 2016 r. Ropa naftowa (Brent) 48,84 59,00 Złoto 1.109,34 1.085,00 Srebro 15,07 17,00 Źródła: Wartości bieżące: Bloomberg LP, stan na dzień 05.11.2015 r.; Prognozy: Deutsche Bank GM, Deutsche Bank CIO PBC, stan na dzień 05.11.2015 r. 14

INSTRUMENTY PIENIĘŻNE Więcej niż połowa uczestników rynku zakłada, że FED podwyższy podstawową stopę procentową w Stanach Zjednoczonych jeszcze w 2015 r. W Europie presja na kolejne działania ze strony ECB stale rośnie, jeśli chce on osiągnąć założony cel inflacyjny. Z tego względu analitycy Deutsche Banku prognozują, że bank ogłosi w grudniu przedłużenie bieżącego programu skupu papierów dłużnych. Krótkoterminowe stopy procentowe w Europie mogą więc pozostać na niższym poziomie w historii. OBLIGACJE KLASA RYZYKA 1-2 Przedłużenie programu wykupu papierów dłużnych przez ECB wraz ze spadającym zadłużeniem w krajach europejskich ograniczają ofertę obligacji państwowych w Europie. Deutsche Bank zakłada, że rentowności w tym segmencie nie będą istotnie rosnąć w możliwym do przewidzenia okresie. OBLIGACJE KLASA RYZYKA 3-5 Rentowności papierów amerykańskich są obecnie atrakcyjne, w szczególności w porównaniu do ich europejskich odpowiedników. Inwestorzy europejscy kupując papiery z USA mogą w średnim okresie zarobić dodatkowo na potencjalnej aprecjacji dolara amerykańskiego. Podwyżka stóp procentowych w USA, której analitycy z Deutsche Banku oczekują w marcu 2016 r., może podziałać wzmacniająco na USD. AKCJE Wycena spółek na rynkach akcji mogą uwzględniać już wiele ryzyk. Ponadto większość przedsiębiorstw może osiągnąć zyski wyższe niż zakładano. W szczególności akcje cykliczne wydają się być w dalszym ciągu interesującą grupą inwestycyjną. Jeżeli koniunktura w Chinach ponownie nabierze rozpędu, pomoże to zależnym od eksportu przedsiębiorstwom w Europie i Azji. Akcje amerykańskie powinna z kolei charakteryzować w najbliższym czasie mniejsza zmienność wahań kursów. SUROWCE Wydaje się, że na rynku surowców mamy już za sobą przynajmniej największe spadki cen. W pierwszej kolejności przyczynił się do tego stabilizujący wzrost gospodarczy w Chinach okolicy +7%. Analitycy z Deutsche Banku nie oczekują jednak stałego wzrostu cen i zalecają w dalszym ciągu unikanie inwestycji w surowce. Opis użytych oznaczeń Prawdopodobieństwo wzrostu cen Prawdopodobieństwo wzrostu cen wybranych instrumentów Brak przesłanek wskazujących na istotną zmianę cen Prawdopodobieństwo spadku cen wybranych instrumentów Prawdopodobieństwo spadku cen 15

Niniejszy raport został opracowany przez Deutsche Bank Polska S.A. -, dalej zwane Biurem Maklerskim. Organem sprawującym nadzór nad działalnością Biura Maklerskiego Deutsche Bank Polska jest Komisja Nadzoru Finansowego. Niniejsze opracowanie jest udostępniane publicznie i jest powszechnie dostępne dla wszystkich zainteresowanych odbiorców w momencie jego publikacji na stronie internetowej Deutsche Bank Polska S.A., za pośrednictwem wybranych mediów oraz innych kanałów dystrybucji. Klienci Banku mogą otrzymać niniejsze opracowanie nie wcześniej niż przed jego publicznym udostępnieniem na stronie internetowej Banku. Niniejsze opracowanie nie stanowi usługi doradztwa inwestycyjnego. Zamiarem Biura Maklerskiego Deutsche Bank B Polska S.A nie jest przekazywanie opracowań stanowiących rekomendacje inwestycyjne, w rozumieniu art. 76 Ustawy o obrocie instrumentami finansowymi, tzn. uwzględniających potrzeby i sytuację klienta detalicznego. Odbiorca samodzielnie dokonuje oceny, czy zawarte w niniejszym materiale rekomendacje uwzględniają jego potrzebę i sytuację. Niniejsze opracowanie udostępniane jest Klientom równocześnie z jego udostępnieniem publicznym. Niniejsze opracowanie wyraża poglądy i opinie jego autorów zgodnie ze stanem na dzień sporządzenia. Opracowanie zostało przygotowane zgodnie z najlepszą wiedzą i starannością autorów oraz z zachowaniem metodologicznej poprawności, w oparciu o informacje zaczerpnięte z publicznie dostępnych źródeł. Deutsche Bank Polska S.A. dołożyło należytej staranności w celu zapewnienia, iż te informacje nie są błędne lub nieprawdziwe w dniu ich publikacji, jednak Deutsche Bank Polska S.A. i jego pracownicy nie ponoszą odpowiedzialności za prawdziwość i kompletność tych informacji, jak również za wszelkie szkody powstałe w wyniku wykorzystania niniejszej publikacji lub zawartych w niej informacji. Niniejsza publikacja została przygotowana wyłącznie w celach informacyjnych i nie stanowi rekomendacji w rozumieniu Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 roku w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców. Deutsche Bank Polska S.A. nie ponosi odpowiedzialności za szkody wynikłe z podjęcia decyzji inwestycyjnej na podstawie informacji zawartych w niniejszej publikacji. Odbiorca niniejszego opracowania powinien dokonać niezależnej oceny, zapoznać się z innymi źródłami i innymi niż zaprezentowane czynnikami ryzyka. Wyłączną odpowiedzialność za decyzje inwestycyjne, podjęte lub zaniechane na podstawie raportu lub z wykorzystaniem wniosków w nim zawartych, ponosi inwestor. Inwestowanie w akcje, jak i w inne instrumenty finansowe, wiąże się z szeregiem ryzyk związanych między innymi z koniunkturą makroekonomiczną w kraju i na świecie, zmianami regulacji prawnych, sytuacją na międzynarodowych rynkach finansowych i towarowych. Wyeliminowanie tych ryzyk nie jest w praktyce możliwe. Opracowanie nie może być powielane, ani rozpowszechniane w jakikolwiek sposób bez zgody Biura Maklerskiego Deutsche Bank Polska S.A. Deutsche Bank Polska S.A., al. Armii Ludowej 26, 00-609 Warszawa, zarejestrowany w Sądzie Rejonowym dla m. st. Warszawy, XII Wydział Gospodarczy KRS pod numerem 0000022493, NIP 676-01-07-416, REGON 350526107, kapitał zakładowy 2.651.449.384 zł (opłacony w całości) 16