Dziennik Ekonomiczny Analizy Makroekonomiczne Bez podwyżek stóp NBP w tym roku Dziś w centrum uwagi: EBC nie zmieni dziś parametrów polityki pieniężnej i utrzyma gołębią retorykę, podkreślając, że źródła wzrostu inflacji mają charakter egzogeniczny, a poprawa koniunktury może zostać zatrzymana przez wiele czynników ryzyka (m.in. seria wyborów w najważniejszych krajach strefy euro). Dane inflacyjne z Czech za luty pokażą wzrost dynamiki cen bardziej powyżej celu CNB (), co wzmocni oczekiwania na uwolnienie kursu korony. Dane prawdopodobnie pokażą także dalszy wzrost cen żywności w regionie (podobnie jak dane z Niemiec i Węgier). Przegląd wydarzeń: Wynik marcowego posiedzenia RPP (stopy bez zmian i brak istotnej zmiany retoryki) nie zmienia naszej oceny przyszłej ścieżki stóp NBP. Nadal przewidujemy, że stopy procentowe pozostaną bez zmian w całym 7 r., a pierwsza podwyżka nastąpi w 8 r. (więcej str. ). Wyraźne odbicie produkcji przemysłowej w Niemczech w styczniu wpisuje się w pozytywny obraz gospodarki głównego partnera handlowego Polski na początku roku i pozostaje spójne z dobrymi odczytami wskaźników koniunktury. Inflacja na Węgrzech w lutym zaskoczyła in plus osiągając,9 r/r, czyli zbliżając się do celu inflacyjnego MNB (). Rosnące ceny żywności wpisują się w obraz wzrostu cen żywności w regionie (wskazywały to także wstępne dane inflacyjne z Niemiec), wspierając naszą prognozę wzrostu inflacji CPI w Polsce powyżej r/r w lutym. Mimo wyższego od oczekiwań odczytu inflacji w Szwajcarii, SNB pozostanie wyraźnie gołębi ze względu na relatywnie słabe wyniki szwajcarskiej gospodarki w ostatnim czasie i ryzyko napływu kapitału. Raport ADP zaskoczył wyraźnie pozytywnie, pokazując bardzo silny wzrost zatrudnienia w amerykańskiej gospodarce w lutym, potwierdzając przekonanie uczestników rynku, że Fed podniesie stopy na najbliższym posiedzeniu w przyszłym tygodniu. Najwyższy od 8 r. wzrost cen producentów w Chinach powinien częściowo przełożyć się na odbicie inflacji CPI, jednakże jej wzrost jest ograniczany przez spadające ceny żywności. Projekcja inflacji NBP,, list'6 mar'7 Główny Ekonomista 9 marca 7 Piotr Bujak piotr.bujak@pkobp.pl tel. 8 8 Zespół Analiz Makroekonomicznych analizy.makro@pkobp.pl Marta Petka-Zagajewska Starszy Ekonomista Kierownik Zespołu marta.petka-zagajewska@pkobp.pl tel. 67 97 Marcin Czaplicki Ekonomista marcin.czaplicki@pkobp.pl tel. Michał Rot Ekonomista michal.rot@pkobp.pl tel. 8 Nominalna i realna stopa procentowa NBP,,,, 7 8 9 Nominalna stopa referencyjna - Realna stopa referencyjna sty sty sty sty sty sty sty 6 sty 7 sty 8
9..7 RPP: bez podwyżek stóp NBP w tym roku Zgodnie z oczekiwaniami, na marcowym posiedzeniu RPP nie zmieniła stóp procentowych NBP (stopa referencyjna:,, lombardowa:,, dyskontowa:,, redyskonta weksli:,7). Komunikat po posiedzeniu Rady pozostał gołębi, mimo nieznacznego zaostrzenia niektórych sformułowań. W ocenie Rady ryzyko trwałego przekroczenia celu inflacyjnego w średnim okresie jest ograniczone ( niewielkie w poprzednim komunikacie). Ponadto, RPP oceniła, że wzrost inflacji na początku roku był istotny, co sugeruje, że jego skala mogła Radę zaskoczyć. W ocenie Rady, wraz z wygasaniem efektów bazy na cenach paliw inflacja ustabilizuje się na umiarkowanym poziomie, a presja popytowa będzie się zwiększać jedynie stopniowo. Z opublikowanych w komunikacie informacji wynika, że w najnowszej projekcji NBP, ścieżka centralna inflacji CPI została podniesiona w 7 r. do, (z, w projekcji listopadowej) oraz do,9 w 8 r. (z,). Inflacja CPI w 9 r. ma wynieść,, a więc nadal poniżej celu NBP. Wzrost PKB w 7 r. pozostał bez zmian (,6), w 8 r. został podniesiony do, (z, w poprzedniej projekcji), a w 9 r. ma wynieść,. Mimo podniesienia ścieżki inflacji CPI w projekcji, prezes NBP powiedział, że jeżeli obecne trendy inflacyjne utrzymają się, to nie ma podstaw, by do końca roku myśleć o zmianie poziomu stóp procentowych. Jednocześnie nie spodziewa się, aby na posiedzeniach RPP w tym roku pojawiły się wnioski o podwyżki stóp procentowych. Jego zdaniem projekcja wskazuje, że może nie być potrzeby podwyżki stóp także w 8 r. Prezes NBP powiedział także, że Rada będzie starać się utrzymać jak najdłużej sytuację, w której gospodarka jest blisko naturalnej ścieżki wzrostu gospodarczego. Utrzymanie takiej deklaracji oznaczałoby, że oczekiwane przez nas umiarkowane poluzowanie fiskalne w przyszłym roku może zostać zneutralizowane przez niewielkie podwyżki stóp procentowych. Po marcowym posiedzeniu RPP nadal przewidujemy, że stopy procentowe NBP pozostaną stabilne w całym 7 r., a pierwsza podwyżka nastąpi w 8 r. Inflacja CPI a stopa referencyjna NBP - Inflacja CPI (L) Stopa referencyjna (P) - sty sty sty sty sty sty sty 6 sty 7 Nominalna i realna stopa procentowa NBP r/r Nominalna stopa referencyjna - Realna stopa referencyjna sty sty sty sty sty sty sty 6 sty 7 sty 8 Projekcja inflacji CPI Projekcja wzrostu PKB, list'6 mar'7, list'6 mar'7,,,,,,, 7 8 9, 7 8 9 Źródło: NBP, PKO Bank Polski.
9..7 Tygodniowy kalendarz makroekonomiczny Wskaźnik Godz. Poprzednio Konsensus* PKO BP Odczyt Komentarz Poniedziałek, 6 marca USA: Zamówienia w przemyśle Wtorek, 7 marca GER: Zamówienia w przemyśle 6:, m/m, m/m --, m/m 8:, m/m -,7 m/m -- -7, m/m EUR: PKB (q6, ost.) :,7 r/r,7 r/r --,7 r/r USA: Saldo handlu zagranicznego Środa, 8 marca : -, mld USD -8, mld USD -- 8, mld USD POL: Stopa procentowa NBP --,,,, GER: Produkcja przemysłowa 8: -, m/m,7 m/m --,8 m/m HUN: Inflacja CPI (lut.) 9:, r/r,7 r/r --,9 r/r SUI: Inflacja CPI (lut.) 9:, r/r, r/r --,6 r/r USA: Raport ADP (lut.) : 6 tys. 8 tys. -- 98 tys. Czwartek, 9 marca CHN: Inflacja CPI (lut.) :, r/r,6 r/r --,8 r/r CHN: Inflacja PPI (lut.) : 6,9 r/r 7,7 r/r -- 7,8 r/r CZE: Inflacja CPI (lut.) 9:, r/r -- -- -- EUR: Stopa procentowa EBC :,,, -- Piątek, marca USA: Zatrudnienie poza rolnictwem (lut.) : 7 tys. 7 tys. -- -- USA: Płace (lut.) :, m/m, m/m -- -- Źródło: GUS, NBP, Parkiet, PAP, Bloomberg, Reuters, PKO Bank Polski. *dla Polski Parkiet, dla pozostałych Bloomberg, Reuters. Wzrost zamówień potwierdza, że słabsze od prognoz wyniki produkcji przemysłowej za styczeń to efekt zaburzeń pogodowych, a nie sygnał pogorszenia koniunktury. Po bardzo silnym wzroście zamówień w grudniu, styczeń przynosi równie silną korektę. Głównym motorem europejskiej gospodarki jest wciąż konsumpcja prywatna. Wzmożony import z Chin przejściowo pogłębił deficyt handlowy w USA;. Eksport pozostaje w trendzie wzrostowym. Nadal zakładamy, że stopy procentowe pozostaną stabilne w całym 7 r., a pierwsza podwyżka nastąpi w 8 r. Wyraźne odbicie przemysłu w styczniu wpisuje się w pozytywny obraz gospodarki Niemiec na początku roku. Inflacja zbliżyła się do celu banku centralnego wskutek wzrostów cen wyższe ceny paliw, alkoholu i papierosów oraz żywności. Utrzymująca się niepewność polityczna (m.in. zbliżające się wybory we Francji) powodują, że mimo powrotu inflacji SNB pozostanie wyraźnie gołębi. Po publikacji danych uczestnicy rynku oceniają, że Fed prawie na pewno podniesie stopy na najbliższym posiedzeniu w przyszłym tygodniu. Za silnym wzrostem inflacji w styczniu stały głównie wzrosty cen żywności. Ich skala w lutym była mniejsza, co w połączeniu z wyższą bazą, przyniosło mocne wyhamowanie inflacji. Najwyższy od 8 r. wzrost cen producentów powinien przekładać się w horyzoncie najbliższych miesięcy na kontynuację stopniowego trendu wzrostowego inflacji CPI. Dalszy wzrost inflacji powyżej sięgającego celu inflacyjnego CNB będzie stymulował oczekiwania na rychłe uwolnienie kursu korony. EBC ignoruje wzrost inflacji, ponieważ ma on charakter niebazowy. Polityka pieniężna pozostaje wyraźnie ekspansywna. W obliczu rosnącej inflacji i korzystnych danych z gospodarki realnej, kolejne dobre dane z rynku pracy mogą przypieczętować podwyżkę stóp procentowych już w marcu. W duecie zatrudnienie-wynagrodzenia większe znaczenie będzie miała siła presji płacowej. Wyczekiwane przez Fed przyspieszenie dynamiki płac, to silny argument wspierający jastrzębie nastroje.
9..7 Stopy NBP prognoza PKO BP vs. oczekiwania rynkowe Krótkoterminowe stopy procentowe,,7 oczekiwania rynkowe (FRA) prognoza PKO BP,, st. referencyjna NBP WIBOR M FRA 6x9 FRA 9x obecnie,,7, miesiące temu,, kwi-6 lip-6 paź-6 sty-7 kwi-7 lip-7 paź-7 sty-8, Nachylenie krzywej swap (spread Y-Y)* Spread asset swap dla PLN 8 6 pb PLN EUR USD 8 6 pb Y Y Y 8 6 - - Dynamika globalnych cen surowców w PLN Kursy wybranych walut w regionie wobec EUR 8 6 r/r GSCI rolnictwo GSCI GSCI ropa 6 Indeks ( sty =) 98-96 - -6 9 PLN CZK HUF RON 9 Źródło: Datastream, NBP, obliczenia własne. *dla PLN, EUR 6M, dla USD M.
9..7 Polska w makro-pigułce 6 7 Komentarz Sfera realna Po krótkim i płytkim spowolnieniu w trakcie 6 r., wzrost PKB w 7 r. będzie przyspieszać przy odbiciu dynamiki inwestycji współfinansowanych - realny PKB (),8, przez UE, stabilnym wzroście konsumpcji oraz lekko dodatniej kontrybucji eksportu netto. Procesy inflacyjne Początek 7 r. będzie stał pod znakiem szybkiego wzrostu inflacji nawet - inflacja CPI () -,6, do ok., r/r w q7, ale efekty wysokiej bazy oraz brak silnej presji popytowej doprowadzą do wyhamowania dynamiki cen i jej spowolnienia na koniec roku. Agregaty monetarne - podaż pieniądza M () 9,6 9, Przewidujemy utrzymanie blisko dwucyfrowego wzrostu podaży pieniądza (M), przy czym głównym czynnikiem kreacji pieniądza będzie nadal przyrost zadłużenia rządowego netto, a dynamika kredytów przyspieszy tylko nieznacznie. Równowaga zewnętrzna - saldo obrotów bieżących ( PKB) -, -, Mimo przyspieszenia eksportu, rosnący import (wzrost cen surowców oraz silny popyt wewnętrzny) przyczyni się do redukcji nadwyżki na rachunku obrotów towarowych. Oczekujemy kontynuacji wzrostu transferów imigrantów za granicę, co zwiększy deficyt na rachunku dochodów. Polityka fiskalna Zacieśnienie na szczeblu samorządowym było częściowo - deficyt fiskalny ( PKB) -,8 -,8 (nierównomiernie w trakcie roku) neutralizowane przez wzrost wydatków budżetu państwa. W 7 r. deficyt fiskalny powinien być zbliżony do ubiegłorocznego, przy czym wzrost deficytu strukturalnego zostanie zneutralizowany przez cykliczną poprawę dochodów. Polityka pieniężna - stopa referencyjna NBP (),, Wyraźne odbicie inflacji oraz poprawa perspektyw wzrostu gospodarczego przekreślają możliwość wznowienia obniżek stóp. RPP wstrzyma się z pierwszą podwyżką stóp do 8 r. ze względu na dużą rolę czynników egzogenicznych we wzroście inflacji oraz nadal istotne znaczenie licznych czynników ryzyka (głównie za granicą) dla wzrostu gospodarczego. Źródło: GUS, NBP, Eurostat, PKO Bank Polski. Zagranica w makro-pigułce USA - realny PKB (),6, - inflacja CPI (),, 6 7 Komentarz Strefa euro - realny PKB (),7, - inflacja HICP (),, Chiny - realny PKB () 6,7 6, - inflacja CPI (),, Źródło: FED, Eurostat, MFW, PKO Bank Polski. Wzrost zysków przedsiębiorstw oraz poprawa nastrojów w gospodarce w ostatnich miesiącach 6 r. wskazują na duże prawdopodobieństwo odbicia inwestycji na przełomie roku. Poprawa nastrojów w przetwórstwie oraz perspektywa poluzowania polityki fiskalnej przez D.Trumpa sugerują wzrost dynamiki PKB w 7 r. wspierając naszą prognozę podwyżek stopy Fed funds w tym roku. Jednocześnie, z uwagi na dużą niepewność związaną z kształtem polityki fiskalnej nowej administracji oczekujemy, że do pierwszej podwyżki dojdzie najwcześniej w czerwcu. Wskaźniki nastrojów sugerują przyspieszenie aktywności gospodarczej na początku roku. Niemniej w dalszej jego części może być widoczne nieznaczne spowolnienie wynikające z osłabienia realnej dynamiki konsumpcji (wzrost inflacji) oraz osłabienia ekspansji kredytowej banków. Wyraźne wzrosty inflacji mogą zwiększać presję na ograniczenie ekspansywności polityki pieniężnej EBC, jednak nie sądzimy, by jakiekolwiek zmiany w tym zakresie mogły nastąpić przed końcem roku. W tym roku Chiny będą kontynuowały scenariusz miękkiego lądowania, a pod koniec roku KPCh najpewniej zaakceptuje wzrost gospodarczy poniżej 6,. Kluczowe dla przyszłości chińskiej gospodarki będzie ustabilizowanie długu sektora prywatnego, w tym struktury aktywów banków. Na razie chińskie władze, w tym bank centralny, stosują działania doraźne odwlekając przeprowadzenie reform strukturalnych, a tym samym zwiększając ryzyko twardego lądowania w kolejnych latach. Niniejszy materiał ma charakter wyłącznie informacyjny, jest przeznaczony wyłącznie dla klientów Grupy PKO Banku Polskiego i nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy z dnia kwietnia 96 r. Kodeks Cywilny. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie mogą być traktowane, jako propozycja nabycia jakichkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego, podatkowego lub jako forma świadczenia pomocy prawnej. Grupa PKO BP SA dołożyła wszelkich starań, aby zamieszczone w niniejszym materiale informacje były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. Klienci Grupy PKO BP SA ponoszą odpowiedzialność za skutki swoich decyzji inwestycyjnych, podjętych z uwzględnieniem informacji zamieszczonych w niniejszym materiale. Niniejszy materiał został przygotowany i/lub przekazany przez Powszechną Kasę Oszczędności Bank Polski Spółka Akcyjna, zarejestrowany w Sądzie Rejonowym dla m.st. Warszawy w Warszawie, XIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego pod nr KRS 68; NIP: --77-8 REGON: 6986; kapitał zakładowy (kapitał wpłacony) zł.