Rola instytucji i rynku finansowego w świetle celów oraz zasad zrównoważonego rozwoju

PRACE NAUKOWE Uniwersytetu Ekonomicznego we Wrocławiu RESEARCH PAPERS of Wrocław University of Economics 3 Rola instytucji i rynku finansowego w świetle celów oraz zasad zrównoważonego rozwoju Redaktorzy naukowi Grażyna Borys Alicja Janusz Wydawnictwo Uniwersytetu Ekonomicznego we Wrocławiu Wrocław 203

Redaktor Wydawnictwa: Aleksandra Śliwka Redaktor techniczny: Barbara Łopusiewicz Korektor: Barbara Cibis Łamanie: Małgorzata Czupryńska Projekt okładki: Beata Dębska Publikacja jest dostępna w Internecie na stronach: www.ibuk.pl, www.ebscohost.com, The Central and Eastern European Online Library www.ceeol.com, a także w adnotowanej bibliografii zagadnień ekonomicznych BazEkon http://kangur.uek.krakow.pl/bazy_ae/bazekon/nowy/index.php Informacje o naborze artykułów i zasadach recenzowania znajdują się na stronie internetowej Wydawnictwa www.wydawnictwo.ue.wroc.pl Kopiowanie i powielanie w jakiejkolwiek formie wymaga pisemnej zgody Wydawcy Copyright by Uniwersytet Ekonomiczny we Wrocławiu Wrocław 203 ISSN 899-392 ISBN 978-83-7695-3-3 Wersja pierwotna: publikacja drukowana Druk: Drukarnia TOTEM

Spis treści Wstęp... 9 Joanna Błach: Raportowanie CSR jako element relacji inwestorskich przedsiębiorstwa... Michał Buszko: Efektywność inwestowania na rynku kapitałowym w spółki odpowiedzialne społecznie... 20 Marlena Ciechan-Kujawa: Użyteczność raportów CSR w ocenie stopnia zaangażowania przedsiębiorstw w odpowiedzialność społeczną... 32 Iwona Dorota Czechowska: Ograniczenia w dostępie do usług bankowych klientów 60+ w perspektywie zrównoważonych finansów... 45 Beata Domańska-Szaruga, Anna Maria Rak: Shadow banking na rynku usług finansowych... 54 Danuta Dziawgo: Etyka a dystrybucja produktów finansowych... 63 Leszek Dziawgo: Rynek ekologicznych funduszy inwestycyjnych w obszarze G-A-S-L... 74 Justyna Fijałkowska: Zakres ujawnień w raportach społecznej odpowiedzialności i zrównoważonego rozwoju przedsiębiorstw... 85 Joanna Fila: Mikrofinanse a wykluczenie finansowe i społeczne polityka i instrumenty... 95 Robert Huterski: Neutralność pieniądza a koncepcja zrównoważonego rozwoju... 07 Adam Kosiuk: Rachunkowość odpowiedzialności społecznej spółek giełdowych indeksu RESPECT... 6 Dorota Krupa: Fundusze SRI we Francji... 25 Dorota Korenik: Zasady i formy społecznie odpowiedzialnej bankowości... 34 Katarzyna Kozak: Miejsce shadow banking w sektorze bankowym... 44 Gabriela Łukasik: Rola relacji inwestorskich w prawidłowym rozwoju współczesnych przedsiębiorstw... 53 Magdalena Urbańska-Malucha: Rynkowe mechanizmy w ochronie klimatu w Unii Europejskiej i w Polsce... 62 Tomasz Piotr Murawski: Społecznie odpowiedzialne indeksy giełdowe a światowy trend rynków finansowych w wymiarze ESG... 7 Aleksandra Paszkiewicz: RESPECT Index GPW w Warszawie jako giełdowy indeks społecznej odpowiedzialności biznesu... 82 Jarosław Pawłowski: Indeksy meteorologiczne a pogodowe instrumenty pochodne... 92

6 Spis treści Arleta Szadziewska: Raportowanie społecznej odpowiedzialności przez przedsiębiorstwa przemysłu spożywczego w Polsce... 20 Piotr Zasępa: Analiza efektywności inwestycji w akcje spółek społecznie odpowiedzialnych na przykładzie indeksu RESPECT... 22 Agnieszka Żołądkiewicz: Biogazownie rolnicze jako szansa dla polskiej wsi. 22 Jan Żuralski: Społeczna odpowiedzialność EBC i FED w obliczu wyzwań XXI wieku... 23 Summaries Joanna Błach: CSR reporting as a component of enterprise investor relations... 9 Michał Buszko: Effectiveness of investing on capital market into socially responsible corporations... 3 Marlena Ciechan-Kujawa: Usefulness of the CSR reports to the assessment of the involvement of companies in corporate social responsibility... 44 Iwona Dorota Czechowska: Limitations on the access to banking services of clients 60+ in the perspective of sustainable finance... 53 Beata Domańska-Szaruga, Anna Maria Rak: Shadow banking on financial services market... 62 Danuta Dziawgo: Ethics and financial products distribution... 73 Leszek Dziawgo: Ecological investment funds market in G-A-S-L zone... 84 Justyna Fijałkowska: Corporate Social Responsibility and sustainable development report dilemmas of disclosure... 94 Joanna Fila: Microfinance and social and financial exclusion policy and instruments... 06 Robert Huterski: Neutrality of money and the concept of sustainable development... 5 Adam Kosiuk: Accounting of social responsibility of quoted companies of RESPECT Index... 24 Dorota Krupa: SRI funds in France... 33 Dorota Korenik: Rules and forms for socially responsible banking... 43 Katarzyna Kozak: Shadow banking system in the bank sector... 52 Gabriela Łukasik: The role of investor relations in the proper development of modern enterprises... 6 Magdalena Urbańska-Malucha: Market mechanisms in climate protection in the European Union and Poland... 70 Tomasz Piotr Murawski: Socially responsible stock indexes as a realization of world tendency of financial market in ESG dimension... 8 Aleksandra Paszkiewicz: RESPECT Index as a CSR Index of the Warsaw Stock Exchange... 9

Spis treści 7 Jarosław Pawłowski: Weather indexes and weather derivatives... 200 Arleta Szadziewska: Corporate Social Responsibility reporting by food companies in Poland... 2 Piotr Zasępa: Analysis of the effectiveness of investment in an index of socially responsible companies on the example of RESPECT Index... 220 Agnieszka Żołądkiewicz: Farm biogas plants as a chance for Polish village.. 230 Jan Żuralski: Social responsibility of ECB and FED in the face of challenges of the XXI century... 240

PRACE NAUKOWE UNIWERSYTETU EKONOMICZNEGO WE WROCŁAWIU RESEARCH PAPERS OF WROCŁAW UNIVERSITY OF ECONOMICS nr 3 203 Rola instytucji i rynku finansowego w świetle celów oraz zasad ISSN 899-392 zrównoważonego rozwoju Michał Buszko Uniwersytet Mikołaja Kopernika w Toruniu EFEKTYWNOŚĆ INWESTOWANIA NA RYNKU KAPITAŁOWYM W SPÓŁKI ODPOWIEDZIALNE SPOŁECZNIE Streszczenie: Od 9 listopada 2009 r. na polskim rynku kapitałowym dostępny jest pierwszy w Polsce i Europie Środkowo-Wschodniej indeks spółek spełniających wysokie standardy w zakresie odpowiedzialności społecznej biznesu (RESPECT Index). Indeks ten od początku swojego istnienia obejmowało około 20 spółek spośród około 400 podmiotów krajowych notowanych na GPW w Warszawie. Kwalifikacja do indeksu oznacza zasadniczo promocję spółki na rynku oraz podkreślenie jej walorów społecznych. W praktyce do indeksu należą przede wszystkim spółki duże, o uznanej pozycji na polskim rynku oraz dobrej sytuacji ekonomicznej. Z tego też względu korzyści inwestycyjne z portfela spółek tworzącego indeks RESPECT są wyższe niż z szerokiego portfela rynkowego (indeksu WIG). Wyższa jest przy tym także zmienność indeksu RESPECT. Kwalifikacja spółki do indeksu zasadniczo przynosi dodatkowe korzyści inwestycyjne jedynie w krótkim okresie. Słowa kluczowe: RESPECT, WIG, inwestycje, stopa zwrotu.. Wstęp Przygotowanie oraz realizacja koncepcji działania spółek giełdowych z uwzględnieniem szeroko rozumianej społecznej odpowiedzialności biznesu jest współcześnie powszechnie spotykaną praktyką w krajach wysoko rozwiniętych. Wzrost zainteresowania społeczną odpowiedzialnością biznesu jest obserwowany również od kilku lat w Polsce, a przejawem tego jest aktywne zaangażowanie wielu podmiotów w działalność proekologiczną, oszczędzanie energii, wpieranie inwestycji prospołecznych, udoskonalanie rozwiązań z zakresu corporate governance, relacji pracowniczych czy inwestorskich bądź też prowadzenie specjalnego raportowania w obszarze CSR. Koncepcja, a właściwie specyficzna filozofia, społecznej odpowiedzialności biznesu w praktyce realizowana jest na różne sposoby, niemniej powinna mieć zawsze charakter kompleksowy i długofalowy. Zakres dostosowań podmiotu do bycia jednostką społecznie odpowiedzialną może obejmować zarówno wprowadzenie

Efektywność inwestowania na rynku kapitałowym w spółki odpowiedzialne społecznie 2 strategicznych zmian w działalności operacyjnej, np. poprzez wykorzystanie proekologicznych technologii, stosowanie nietoksycznych komponentów w procesie produkcji czy też zmianę gospodarki odpadami (charakterystyczne dla sektorów tradycyjnych i produkcji przemysłowej), jak i może przybrać formę działań wyłącznie uzupełniających do prowadzonej działalności operacyjnej, np. poprzez dostosowanie corporate governance, wprowadzenie szczególnych regulacji wewnętrznych, uruchomienie systemu raportowania, reklamacji czy poprawy relacji inwestorskich (charakterystyczne dla sektorów usługowych). W praktyce uzyskanie statusu podmiotu społecznie odpowiedzialnego oznacza zwykle konieczność przeprowadzenia dostosowań przede wszystkim w obszarach: środowiska naturalnego, produktów i usług, łańcucha dostaw, stosunków pracy, rozwoju technologii, ładu korporacyjnego, zarządzania finansami i sprawozdawczości, BHP, regulacji wewnętrznych czy etyki biznesu. Dostosowanie dotychczasowej działalności podmiotu do założeń koncepcji (filozofii) szeroko rozumianej społecznej odpowiedzialności i podjęcie zmian w wymienionych obszarach wiąże się z koniecznością ponoszenia dodatkowych, a w niektórych branżach bardzo wysokich kosztów. Przy założeniu, że nadrzędnym celem działalności przedsiębiorstwa jest długookresowy wzrost bogactwa właścicieli (wzrost wartości firmy), społeczna odpowiedzialność biznesu będzie uzasadniona tylko wtedy, gdy zostanie potraktowana jako projekt inwestycyjny, który w długim horyzoncie przyniesie zarówno korzyści ze społecznego czy ekologicznego punktu widzenia, jak i korzyści ekonomiczne dla właścicieli (przy NPV > 0). Ocena efektywności ekonomicznej społecznej odpowiedzialności biznesu jest procesem złożonym, co wynika z faktu, iż koszty dostosowań, ekologicznych, społecznych czy zarządczych są zazwyczaj łatwo identyfikowalne i kwantyfikowalne, natomiast efekty społecznej odpowiedzialności są zwykle trudno mierzalne oraz mogą nie być w pełni identyfikowalne. Efekty również często mają charakter potencjalny i odroczony w czasie. Dotychczasowe badania prowadzone zarówno na rynkach zagranicznych [McWilliams, Siegel 2000; Henderson 2002], jak i na rynku polskim [Jedynak 202, s. 70] jednoznacznie nie potwierdzają szczególnych korzyści ekonomicznych uzyskanych poprzez społeczną odpowiedzialność biznesu. Ocena efektywności ekonomicznej działań w obszarze społecznej odpowiedzialności w Polsce może być oceniona na podstawie wyceny spółek giełdowych notowanych na rynku podstawowym GPW w Warszawie w ramach specjalnego indeksu RESPECT Index. Indeks ten obliczany jest od 9..2009 r., a jego celem jest promocja spółek wdrażających wysokie standardy w zakresie społecznej odpowiedzialności biznesu. Łącznie od momentu powstania indeksu do końca marca 203 r. odbyło się jego 6 edycji i rewizji, a uczestniczyło w nim od 6 do 23 podmiotów. Niniejsze opracowanie zostało przygotowane celem wskazania, czy inwestycje w spółki notowane w ramach indeksu RESPECT są bardziej efektywne na tle inwestycji w inne podmioty nierealizujące działań związanych ze społeczną odpowiedzialnością biznesu (odzwierciedlone w ramach szerokiego indeksu rynkowego WIG

22 Michał Buszko oraz subindeksów sektorowych). Autor niniejszego opracowania przyjął również za cel badawczy ocenę ewentualnych korzyści inwestycyjnych z tytułu wprowadzenia spółek do indeksu społecznej odpowiedzialności. W ramach prac badawczych autor chciał uzyskać odpowiedź na pytanie, czy szeroko rozumiana odpowiedzialność społeczna spółek rynku kapitałowego (wyróżnionych w ramach indeksu RESPECT) przynosi dodatkowe korzyści inwestorom giełdowym (właścicielom), a jeżeli tak, czy mają one charakter przejściowy czy trwały. Jednocześnie autor zamierzał zweryfikować, czy społeczna odpowiedzialność jest dostrzegalna i akceptowalna przez inwestorów giełdowych. Badania w ramach niniejszego opracowania objęły analizy statystyczne oraz matematyczne kursów akcji oraz wartości indeksów dostarczonych przez GPW w Warszawie w okresie 9..2008-3.03.203. 2. RESPECT Index jako benchmark spółek odpowiedzialnych społecznie W dniu 8..2009 r. zarząd GPW w Warszawie podjął uchwałę wprowadzającą nowy, specjalistyczny indeks giełdowy RESPECT Index. Wymieniony indeks został opracowany przez GPW przy współpracy z Kulczyk Investments i Deloitte celem zainteresowania spółek giełdowych zarządzaniem na podstawie zasad społecznej odpowiedzialności biznesu jako narzędziem zwiększania wartości oraz promowania najwyższych standardów zarządzania w spółkach publicznych w aspekcie: ekonomicznym, ekologicznym i społecznym [Uchwała 2009]. Rolą indeksu stało się zwłaszcza akcentowanie atrakcyjności inwestycyjnej spółek pod względem m.in. ich jakości raportowania, poziomu relacji inwestorskich, ładu informacyjnego, ładu korporacyjnego, a także w wysokich standardów w obszarach rynku i klientów, systemów zarządzania, zarządzania środowiskowego, polityki personalnej i polityki CR [Uwarunkowania... 202] 2. Indeks RESPECT, podobnie do indeksu WIG i subindeksów sektorowych, jest indeksem dochodowym, tak więc uwzględnia dochody z tytułu dywidend i praw poboru. Wagi spółek w indeksie stanowią liczbę akcji w wolnym obrocie pomniejszoną Indeks ten niewątpliwie podkreśla rozwój polskiego rynku kapitałowego, nawiązując do najlepszych standardów rynków wysoko rozwiniętych, na których dostępne są indeksy, jak np.: Dow Jones Sustainability Index, Calvert Social Index, FTSE4GOOD, FTSE Johannesburg Stock Exchange Socially Responsible Index, Sao Paolo Stock Exchange Corporate Sustainability Index, KLD Global Sustainability Index Series, Humanix 75, ASPI, Ethical Index Euro, Jantzi Social Index, Westpac-Monash Eco-Index. 2 Do 203 r. łącznie odbyło się 6 edycji RESPECT Index. W pierwszej zadebiutowało 6 spółek: tzn. KGHM, PKN Orlen, TP SA, PGNiG, ING Bank Śląski, Bank Handlowy, Lotos, Mondi Świecie, Elektrobudowa, Ciech, Bank BPH, Apator, Grupa Azoty, Barlinek, Żywiec i Ropczyce. W kolejnych edycjach liczba podmiotów była zmienna, wahając się od 6 do 23. Wśród podmiotów, które od początku były w indeksie i nie opuściły go w żadnej edycji, były: KGHM, PKN Orlen, PGNiG, TP SA, ING Bank Śląski, Bank Handlowy, Grupa Azoty, Elektrobudowa.

Efektywność inwestowania na rynku kapitałowym w spółki odpowiedzialne społecznie 23 o liczbę akcji wprowadzonych do obrotu giełdowego. Indeks RESPECT obejmuje limity udziału największych spółek, tak by nie odzwierciedlał kondycji tylko kilku wybranych podmiotów. W przypadku, gdy do indeksu zakwalifikowanych jest mniej niż 20 spółek (np. w I i II edycji), limit pojedynczego udziału wynosi 25%, w przeciwnym przypadku limit jest obniżany do 0% [Respect... 203]. Do indeksu RESPECT mogą zostać włączone spółki notowane na GPW w Warszawie (z wyłączeniem spółek z rynku NewConnect, spółek zagranicznych i będących w dual listingu), które uzyskały najwyższe oceny w ramach realizowanego przez firmę Deloitte audytu aspektów gospodarczych i środowiskowych, a także relacji z klientami oraz szeroko rozumianym otoczeniem gospodarczym. Podmioty kwalifikowane nie są jednak poddawane rankingowi. Kwalifikacja do indeksu co do zasady odbywa się w trzech etapach, tzn.: na podstawie badania płynności obrotu akcjami, badania standardów raportowania, corporate governance oraz relacji inwestorskich, a także na podstawie badania ankietowego. Spółki społecznie odpowiedzialne bezpośrednio nie uczestniczą w pierwszych dwóch etapach badania, a dopiero po ich zakończeniu mogą dobrowolnie wziąć udział w etapie trzecim. Samo wzięcie udziału w wymienionym etapie nie gwarantuje uzyskania statusu spółki należącej do indeksu RESPECT. Ostateczna kwalifikacja następuje w praktyce dopiero po stwierdzeniu dojrzałości spółki w zakresie społecznej odpowiedzialności, co uzyskuje się dzięki ankiecie opracowanej przez firmę Deloitte. Kwestionariusz ankiety przedstawiany spółkom zawiera 35 pytań grupowanych w obszarach polityki CSR, systemu zarządzania, zarządzania środowiskowego, polityki personalnej, rynku i klientów [Ankieta... 202]. Warunkiem koniecznym przystąpienia do trzeciego etapu badania jest poddanie się audytowi. Odmowa jest równoznaczna z rezygnacją z uczestnictwa w indeksie 3. 3. Efektywność inwestowania w portfel spółek tworzących indeks RESPECT Ponieważ indeks RESPECT co do zasady obejmuje spółki o szczególnych walorach w zakresie jakości zarządzania i walorach inwestycyjnych, stąd powinien przynosić szczególne korzyści inwestorom giełdowym nabywającym portfel odpowiadający składowi indeksu. Generalnie stopy zwrotu z indeksu RESPECT, począwszy od dnia jego wprowadzenia, kształtowały się następująco: 9..2009-9..200: 27,4%, 9..2009-9..20: 28,8%, 9..2009-9..202: 48,%, 9..2009-3.03.203: 47,2%. Aby jednak można było kompleksowo ocenić efektywność inwestycyjną spółek należących do indeksu RESPECT, należy zestawić jego wyniki z tymi osiąganymi z szerokiego portfela rynkowego (indeksu WIG), który reprezentuje przede wszyst- 3 W pierwszej edycji 40 spółek zostało zaproszonych do udziału w projekcie, z czego 9 poddało się badaniu.

24 Michał Buszko kim spółki nierozwinięte szczególnie w obszarze społecznej odpowiedzialności. W okresie 9..2009-3.03.203 średnia miesięczna stopa zwrotu dla indeksu RESPECT wyniosła,3%, a mediana 2,35%. W tym samym okresie indeks WIG osiągnął średnią na poziomie 0,48%, a medianę 0,74%. Dla badanego okresu odchylenie standardowe wyniosło 5,53% dla indeksu RESPECT oraz 4,98% dla indeksu WIG. W przypadku indeksu RESPECT kurtoza i skośność miesięcznych stóp zwrotu wyniosły odpowiednio: 0,9862 i 0,869. Dla indeksu WIG było to odpowiednio 2,5035 i 0,9964. Na tle szerokiego portfela rynkowego indeks RESPECT wykazał zatem większą dochodowość, ale też większe ryzyko inwestycyjne. Obserwując indeks RESPECT i jego względną wartość od 9..2009, można stwierdzić, iż w stosunkowo krótkim czasie portfel spółek wchodzących w jego skład przyniósł globalnie większe korzyści inwestycyjne na tle szerokiego portfela rynkowego (WIG) oraz portfela spółek rynku NewConnect (NCI) (rys. ) 4.,8,6,4,2 0,8 0,6 0,4 0,2 0 2009--9 2009-2-7 200-0-9 200-02-6 200-03-6 200-04-5 200-05-4 200-06-4 200-07-2 200-08-09 200-09-06 200-0-04 200--02 200-2-0 200-2-30 20-0-28 20-02-25 20-03-25 20-04-26 20-05-25 20-06-22 20-07-2 20-08-9 20-09-6 20-0-4 20--5 20-2-3 202-0-2 202-02-09 202-03-08 202-04-05 202-05-09 202-06-06 202-07-05 202-08-03 202-09-03 202-0-0 202-0-29 202--27 202-2-28 203-0-29 203-02-26 203-03-26 RESP ECT WIG NCI Rys.. Wartość względna RESPECT Index na tle WIG i NCI Dodatkowe statystyki opisowe RESPECT Index na tle indeksu WIG, NCI i subindeksów sektorowych prezentuje tab.. W długim horyzoncie indeks RESPECT oprócz wyższej stopy zwrotu niż indeks WIG i NCI przyniósł inwestorom także większy zwrot niż subindeksy sektorowe (z wyjątkiem WIG Chemia) 5 (rys. 2). 4 Z porównania zostały wyłączone indeksy WIG20, mwig40 i swig80 ze względu na ich cenowy charakter. 5 Ze względu na istotny wpływ spółek paliwowych na indeks RESPECT oraz wysoki stopień korelacji dziennych zmian kursów i wartości indeksu, korzyści inwestorów z tytułu posiadania portfela akcji zakwalifikowanych do RESPECT zbliżone są do subindeksu WIG Paliwa.

Tabela. Dzienna zmienność RESPECT Index na tle indeksów i subindeksów sektorowych Indeks RESP WIG NCI WIGDe WIGEn WIGIno WIGPa WIGSp WIGSu WIGTe WIGBa WIGBu WIGCh Od. St.,23%,0% 0,79%,42%,22%,28%,56%,43% 2,03%,64%,50%,33%,63% Z. max. 4,75% 4,69% 2,7% 5,84% 6,39% 5,00% 5,9% 5,96% 5,90% 8,9% 7,34% 4,44% 8,08% Z. min. 6,02% 6,05% 4,49% 8,9% 6,50% 6,8% 7,8% 5,92%,52% 24,57% 7,48% 8,04% 9,86% Średnia zm >=0 0,90% 0,75% 0,57%,05% 0,84%,2%,00% 0,88% 0,90%,8%,09%,40% 0,95% Średnia zm > 0 0,9% 0,8% 0,60%,0%,03%,0%,07% 0,86% 0,92%,5%,04%,52%,05% Kurtoza 2,379 3,8260 2,06247 3,433 4,7659 5,027 3,459 4,29 2,586 2,0823,5943 3,7462 62,7335 Skośn. 30,67% 53,4% 22,92% 6,30% 98,84% 3,04% 42,59% 22,37% 28,7% 22,60% 9,54% 8,92% 447,5% W. kor. 00,0% 92,95% 38,02% 62,82% 65,44% 60,29% 86,57% 44,88% 78,57% 48,% 79,27% 55,03% 55,9% Efektywność inwestowania na rynku kapitałowym w spółki odpowiedzialne społecznie 25

26 Michał Buszko 4 3,5 3 2,5 2,5 0,5 0 2009--9 2009-2- 200-0-07 200-0-29 200-02-22 200-03-6 200-04-09 200-05-04 200-05-26 200-06-8 200-07-2 200-08-03 200-08-25 200-09-6 200-0-08 200--02 200--25 200-2-7 20-0-2 20-02-03 20-02-25 20-03-2 20-04-2 20-05-09 20-05-3 20-06-22 20-07-5 20-08-08 20-08-3 20-09-22 20-0-4 20--08 20-2-0 20-2-23 202-0-8 202-02-09 202-03-02 202-03-26 202-04-9 202-05-5 202-06-06 202-06-29 202-07-24 202-08-6 202-09-07 202-0-0 202-0-23 202--5 202-2-07 203-0-07 203-0-29 203-02-20 203-03-4 203-04-09 RESPECT WIGBanki WIGBud WIGChem WIGDew WIGInfo WIGPaliwa WIGSpoż WIGTel Rys. 2. Wartość względna RESPECT Index na tle subindeksów sektorowych 4. Korzyści z tytułu inwestowania w spółki wprowadzane do indeksu RESPECT Analizując inwestycje w portfel 32 spółek zakwalifikowanych do indeksu RE- SPECT w ramach czterech pierwszych edycji 6, można stwierdzić, iż samo uzyskanie statusu podmiotu odpowiedzialnego społecznie według zasad GPW w Warszawie nie przynosi szczególnych korzyści inwestorom giełdowym. Wprowadzenie spółki do indeksu pozwala, co prawda, na osiągnięcie bezwzględnego dodatniego zwrotu z inwestycji w długim okresie, niemniej jest to zwrot poniżej korzyści osiąganych z przeciętnego portfela giełdowego, tzn. indeksu WIG (tab. 2). Nadwyżkę stopy zwrotu ponad wynik indeksu WIG uzyskuje się średnio jedynie w przypadku krótkich okresów inwestycyjnych (do miesiąca od wprowadzenia do indeksu), przy czym nadwyżkowa stopa zwrotu nie musi oznaczać osiągnięcia zysku absolutnego. Badanie korzyści inwestycyjnych z tytułu wprowadzenia spółki do indeksu RESPECT zostało uzupełnione o porównanie znormalizowanych kursów akcji spółek (6 podmiotów I edycji) kwalifikowanych na dzień wprowadzenia indeksu (9..2009) oraz znormalizowanej na ten sam dzień wartości indeksu WIG. Poprzez odjęcie od siebie obu wartości uzyskano dla wszystkich podmiotów kwoty nadwyżki lub utraty wartości względem indeksu WIG w okresie od 30 sesji przed wprowadzeniem indeksu do 30 dni po tym dniu (rys. 3-0) 7. 6 Dla edycji V i VI nie możliwe było ustalenie półrocznych i rocznych stóp zwrotu. Edycje te obejmowały tylko dwie nowo wprowadzane spółki (JSW w V edycji oraz Pelion w VI edycji). 7 Okres 30-sesyjny ma za zadanie wskazać zachowanie kursu akcji przed wprowadzeniem, w dniu wprowadzania i po wprowadzeniu spółki do indeksu.

Efektywność inwestowania na rynku kapitałowym w spółki odpowiedzialne społecznie 27 Tabela 2. Stopy zwrotu z inwestycji w spółki wprowadzane do indeksu RESPECT Okres Średnia prostych stóp zwrotu Mediana prostych stóp zwrotu Średnia nadwyżkowych stóp zwrotu ponad WIG Mediana nadwyżkowych stóp zwrotu ponad WIG Kupno D- Sprzedaż D0 0,07% 0,8% 0,86% 0,47% Kupno -W Sprzedaż +W 0,93% 0,78% 2,37% 0,55% Kupno -M Sprzedaż +M 0,7%,44% 0,8% 0,23% Kupno -3M Sprzedaż +3M 0,04% 3,09% 4,08% 0,0% Kupno -6M Sprzedaż +6M 8,88% 2,8% 6,28% 5,32% Kupno -Y Sprzedaż +Y 37,43% 9,02% 3,90% 5,54% 20,0% 5,0% 5,0% 0,0% 5,0% 0,0% -5,0% -0,0% -5,0% -30-27 -24-2 -8-5 -2-9 -6-3 7 0 3 6 9 22 25 28 4 azoty ciech 0,0% 5,0% 0,0% -5,0% -0,0% -30-27 -24-2 -8-5 -2-9 -6-3 7 0 3 6 9 22 25 28 4 pgnig lotos orlen -20,0% -5,0% Rys. 3. Sektor chemiczny a WIG Rys. 4. Sektor paliwowy a WIG 20,0% 20,0% 5,0% 0,0% 5,0% 5,0% 0,0% -30-26-22-8-4-0 -6-2 3 7 5 9 23 27-5,0% -0,0% -5,0% -20,0% apator elbudowa ropczyce 0,0% 5,0% 0,0% -30-26-22-8-4-0 -6-2 3 7 5 9 23 27-5,0% tpsa -25,0% -0,0% Rys. 5. Sektor budowlany a WIG Rys. 6. Sektor telekomunikacyjny a WIG Przedstawione powyżej różnice znormalizowanych kursów akcji oraz indeksu WIG wskazują, iż w niewielu przypadkach widoczne jest osiągnięcie względnej korzyści inwestycyjnej z tytułu społecznej odpowiedzialności biznesu. Wprowadzanie

28 Michał Buszko 4,0% 2,0% 0,0% -2,0% -30-27 -24-2 -8-5 -2-9 -6-3 7 0 3 6 9 22 25 28-4,0% -6,0% -8,0% -0,0% -2,0% -4,0% -6,0% 4 0,0% 8,0% 6,0% kghm 4,0% 2,0% 0,0% -2,0% -30-27 -24-2 -8-5 -2-9 -6-3 7 0 3 6 9 22 25 28-4,0% 4 żywiec Rys. 7. Sektor surowcowy a WIG Rys. 8. Sektor spożywczy a WIG 25,0% 5,0% 20,0% 5,0% 0,0% 0,0% 5,0% 5,0% 0,0% -5,0% -30-27 -24-2 -8-5 -2 7 0 3 6 9 22 25 28-9 -6-3 4 ing bph handlowy 0,0% -5,0% -30-27 -24-2 -8-5 -2 7 0 3 6 9 22 25 28-9 -6-3 4 mondi barlinek -0,0% -5,0% -0,0% -20,0% -5,0% Rys. 9. Sektor bankowy a WIG Rys. 0. Sektor drzewno-papierniczy a WIG spółek do indeksu RESPECT nie jest zatem jednoznaczne z osiągnięciem krótkobądź długoterminowych korzyści przez inwestorów (właścicieli). Spośród przeanalizowanych 6 spółek I edycji indeksu RESPECT jedynie 4 (Lotos, Orlen, BPH oraz Bank Handlowy) można uznać za podmioty, których kursy wyróżniały się wzrostem względnym, przewyższającym wzrost indeksu WIG oraz utrzymującym się w ciągu kolejnych 30 dni sesyjnych 8. W przypadku pozostałych spółek wprowadzanych do indeksu RESPECT odnotowano korzyści krótkookresowe (od kilku do kilkunastu dni) bądź nie odnotowano ich wcale. 8 Wszystkie 4 spółki osiągnęły dodatnią wartość różnicy kursu w stosunku do WIG na koniec analizowanego okresu, a przy tym wartość ta była wyższa niż wartość odnotowana na początku okresu. Ponadto w żadnym z dni analizowanego okresu spółki nie osiągnęły wyniku gorszego niż ( %).

Efektywność inwestowania na rynku kapitałowym w spółki odpowiedzialne społecznie 29 5. Tworzenie wartości dla inwestorów spółek odpowiedzialnych społecznie Przedstawione wcześniej zestawienie indeksów RESPECT i WIG wskazuje na osiąganie w długim horyzoncie większych korzyści inwestycyjnych z tytułu akcji spółek wyróżnionych w obszarze społecznej odpowiedzialności na tle szerokiego portfela rynkowego odzwierciedlonego w ramach indeksu WIG. Niemniej, w następstwie braku reakcji inwestorów na wprowadzenie spółek do indeksu społecznej odpowiedzialności, należy raczej przypisać korzyści inwestycyjne w długim okresie innym aspektom niż z zakresu CSR. Ocena inwestycji w długim horyzoncie będzie bowiem warunkowana ogólną kondycją ekonomiczną spółki, sytuacją w branży oraz wieloma innymi czynnikami wewnętrznymi i zewnętrznymi. Należy mieć również na uwadze, iż dotychczasowe korzyści osiągane przez inwestorów nabywających akcje portfela indeksu RESPECT są pochodną przede wszystkim sytuacji w sektorze paliwowym, bankowym oraz surowcowym (największa korelacja zmienności indeksu RESPECT oraz subindeksów sektorowych). Dominacja w indeksie RESPECT spółek dużych, o czołowej pozycji rynkowej będzie niewątpliwie również determinowała wyniki inwestycyjne. 60,00% 80,00% 40,00% 70,00% 60,00% 20,00% 50,00% 0,00% -20,00% -40,00% 2009--9 200-0-26 200-03-30 200-06-07 200-08-09 200-0- 200-2-5 20-02-8 20-04-26 20-06-30 20-09-02 20--07 202-0-2 202-03-5 202-05-23 202-07-27 202-0-0 202-2-04 203-02-2 bph handlowy 40,00% 30,00% 20,00% 0,00% 0,00% lotos orlen -60,00% -80,00% -0,00% -20,00% -30,00% 2009--9 200-0-26 200-03-30 200-06-07 200-08-09 200-0- 200-2-5 20-02-8 20-04-26 20-06-30 20-09-02 20--07 202-0-2 202-03-5 202-05-23 202-07-27 202-0-0 202-2-04 203-02-2 Rys.. BPH i Handlowy a WIG Rys. 2. Lotos i Orlen a WIG Ponieważ koncepcja społecznej odpowiedzialności biznesu ma z założenia charakter kompleksowy i strategiczny, stąd powinna wiązać się działaniami prowadzonymi systemowo w długim horyzoncie, a tym samym wpływającymi na długoterminowy wzrost wartości na giełdzie. W przypadku 4 spółek, dla których od dnia debiutu w ramach indeksu RESPECT można było zaobserwować wyraźną nadwyżkę zmiany kursu ponad wartość indeksu WIG, tylko w dwóch przypadkach (PKN Orlen i Bank Handlowy) nadwyżka ta okazała się relatywnie trwała (do 3 marca 203 r.). W pozostałych podmiotach korzyści z tytułu wprowadzenia do indeksu RE-

30 Michał Buszko SPECT zostały częściowo (Lotos) lub całkowicie (Bank BPH) zniwelowane przez oddziaływanie innych czynników (rys. i 2). 6. Zakończenie Wprowadzenie przez GPW w Warszawie nowego indeksu, podkreślającego wysokie standardy w zakresie społecznej odpowiedzialności biznesu, jest niewątpliwie rozwiązaniem promującym polski rynek kapitałowy, jak również podmioty, które chcą tworzyć wartość z uwzględnieniem szerszego kontekstu społecznego i społecznej odpowiedzialności. Obliczanie od listopada 2009 r. indeksu RESPECT obejmującego spółki kierujące się wysokimi standardami w zakresie społecznej odpowiedzialności pozwala na tworzenie inwestycji finansowych oraz benchmarków dla lokowania kapitału w podmioty społecznie odpowiedzialne. Niemniej należy mieć na uwadze, iż RESPECT Index cały czas obejmuje jedynie około 20 spółek z prawie 400 notowanych na GPW w Warszawie. W ciągu ponad 3 lat istnienia indeks ten charakteryzował się dosyć dużą zmiennością zarówno liczby, jak i rodzaju uczestników. Jego trzon stanowią podmioty z zaledwie kilku sektorów (finanse, paliwa, surowce), przy czym są to przeważanie jednostki duże lub bardzo duże, które mają zazwyczaj istotną pozycję z punktu widzenia sektora lub całej polskiej gospodarki. Brak szczególnej reakcji inwestorów z tytułu wprowadzenia spółki do indeksu może wskazywać, iż minął jeszcze zbyt krótki czas, by dostrzeżone zostały wszystkie korzyści z kwotowania spółki w ramach RESPECT Index. Brak wyraźnej zmiany kursu w przypadku kwalifikacji do indeksu może być uzasadniany traktowaniem przez inwestorów rozważanej kategorii bardziej jako formy promocji i wzmocnienia wizerunku marki, a nie podkreślenia realizacji szczególnej koncepcji zarządzania spółką. Kwalifikacja do indeksu RESPECT nie jest również certyfikacją mniejszego ryzyka inwestycyjnego ani podkreśleniem lepszej kondycji finansowej na tle innych podmiotów niekierujących się zasadami społecznej odpowiedzialności. Na podstawie obserwacji dotychczasowych edycji indeksu można stwierdzić, iż wprowadzenie spółki do indeksu generuje jedynie krótkoterminowe, niewielkie korzyści inwestycyjne (w postaci dodatnich nadwyżkowych stóp zwrotu ponad WIG). Wycena długoterminowa społecznej odpowiedzialności pozostaje niejednoznaczna i uzależniona przede wszystkim od specyfiki spółki i jej kondycji ekonomicznej. O ile indeks RESPECT jest promowany przez GPW i rozpoznawalny na rynku polskim, o tyle właściwie nie można jeszcze mówić o trwałej identyfikacji spółek związanych z tym indeksem. Literatura Ankieta RESPECT VI edycja 202 r., Giełda Papierów Wartościowych w Warszawie, http://www. odpowiedzialni.gpw.pl/pub/ankieta_vi_edycja.pdf, 203, data dostępu 25.04.203.

Efektywność inwestowania na rynku kapitałowym w spółki odpowiedzialne społecznie 3 Henderson D., Misguided Virtue: False Notions of Corporate Social Responsibility, Institute of Economic Affairs, 200, ISBN 0-255-3650. Jedynak T., Efektywność strategii inwestycji w akcje spółek społecznie odpowiedzialnych na przykładzie Respect Index, Zeszyty Naukowe PTE, nr 2, Kraków 202. McWilliams A., Siegel D., Corporate social responsibility and financial performance: correlation or misspecification?, Strategic Management Journal 2 (5), 6 April 2000. Respect Index. Opis projektu, Giełda Papierów Wartościowych w Warszawie, http://www.odpowiedzialni.gpw.pl/opis_projektu, 203, data dostępu 25.04.203 Uchwała nr 65/2009, Zarządu Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie S.A. z dnia 8 listopada 2009 r. Uwarunkowania związane z przygotowaniem spółki do weryfikacji. RESPECT Index, Deloitte, 202. EFFECTIVENESS OF INVESTING ON CAPITAL MARKET INTO SOCIALLY RESPONSIBLE CORPORATIONS Summary: The RESPECT index is the first index of socially responsible corporations quoted at the Warsaw Stock Exchange since 9..2009. From its origination the index has contained approx. 20 companies out of about 400 domestic companies listed at WSE. Qualifying of the corporation to the index has been its promotion on the market and emphasizing its social virtues. In practice, the RESPECT index consists mostly of large companies of recognized market position and good economic condition. Therefore, it brings higher rate of return than the broad market portfolio at WSE (WIG index). Nonetheless, the volatility of RESPECT index is also higher comparing the volatility of WIG. An analysis of qualification of corporations to the index shows that investors get additional (relative) return from investments in the socially responsible companies only in the short period of time. The observation of corporations included in the RESPECT index does not confirm a possibility of gaining permanent investment profits due to a status of a socially responsible entity. Keywords: RESPECT Index, WIG Index, effectiveness of investments, rate of return.