OTP Bank Bloomberg: OTP HB Equity, Reuters: OTPB.BU Sprzedaj, 8004,00 HUF Obniżona z: Trzymaj Niewykorzystane kapitały nadwyżkowe Aktualizujemy nasz model dla Banku OTP wprowadzając założenie lepszego zużytkowania kapitałów nadwyżkowych banku. Nasza nowa wycena, 8004 HUF na akcję jednak pozostaje poniżej poziomu ceny rynkowej, dlatego obniżamy naszą rekomendację do sprzedaj. Mocna wyniki operacyjne pomimo wyższych kosztów ryzyka Zaraportowane za 4 kw. 2016 wyniki były negatywnie uderzone wyższymi rezerwami na ryzyko, z których większość miała jednak charakter jednorazowy. Równolegle zauważalne było przyspieszenie wzrostu portfela kredytowego (po odliczeniu wpływu akwizycji AXA) oraz poprawa w tworzeniu się kredytów zagrożonych (miały też miejsce sprzedaże znaczących kwot kredytów zagrożonych). Zarząd spodziewa się dalszego spadku marż odsetkowych, w roku 2017 między 15 a 20 punktów bazowych. Kapitał nadwyżkowy będzie użyty na akwizycje, dywidendy i buybacki Węgry utrzymują raczej luźne bankowe wymogi kapitałowe. Cel ROE zarządu banku zakłada współczynnik wypłacalności na poziomie 12.5% co implikuje kapitał nadwyżkowy w kwocie 236bn HUF. Na przyszłość zakładamy częściowe zużytkowanie tego kapitału poprzez: (1) wyższe niż wcześniej zakładane wypłaty dywidend, gdzie payout sięgnie ponad 70% w 2020 roku, (2) dodatkowe skupy akcji począwszy od roku 2017 o wartości 7% zysków, (3) dalsze akwizycje: konsolidację już kupionego chorwackiego banku w roku 2017 oraz konsolidację jednego banku rumuńskiego w roku 2018 (dwa banki rumuńskie będące własnością kapitału greckiego są obecnie wystawione na sprzedaż). Uwaga powinna się teraz przekierować na koszty operacyjne Mocne otoczenie makro oraz trwające sprzedaże kredytów zagrożonych dały w efekcie redukcję o 17% zakładanych przez nas na lata 2017-2019 kosztów ryzyka. Równolegle transakcje przejęć oraz wzrost inflacji negatywnie wpływają na koszty gdzie nasz szacunek idzie w górę o 10% w tym samym okresie. Zakładamy tylko bardzo umiarkowaną presję na marże odsetkowe gdyż uważamy, że może być ona częściowo zamortyzowana kolejnymi akwizycjami. Wyłączając kolejne zakładane przejęcia portfel kredytowy banku rośnie w trakcie następnych 4 lat w średniorocznym tempie 6%, czyli więcej niż założenia dla naszego uniwersum banków polskich. Wycena W przypadku wskaźników wyceny opartych o prognozy konsensusu OTP Bank handluje się z niską jednocyfrową premią do banków regionu EM oraz ma niższą oczekiwaną stopę dywidendy niż grupa porównawcza. mld HUF 2015 2016 2017P 2018P 2019P Wynik odsetkowy 550 520 552 610 640 Wynik prowizyjny 167 176 180 188 186 Przychody 755 734 767 837 861 Koszty operacyjne 392 400 422 456 469 Odpisy z tytułu utraty wartości 221 93 85 105 113 Zysk netto 63 203 208 216 221 EPS 225,36 723,93 742,04 772,61 790,72 DPS 167,00 192,00 225,00 300,00 500,00 ROE 5,1 15,3 14,6 14,0 12,7 P/E 23,6 9,7 11,6 11,1 10,9 P/BV 1,2 1,4 1,5 1,4 1,3 Stopa dywidendy 1,94 2,23 2,62 3,49 5,81 P - Prognozy DM PKO BP 09 marca 2017 r. Informacje Kurs akcji (HUF) 8 600,00 Upside -7% Liczba akcji (mn) 0,28 Kapitalizacja (mld HUF) 2,41 Free float 69% Free float (mld HUF) 1,66 Free float (mld USD) 5,53 0,01 P/BV 1,54 BVPS 5 575,37 Dywidenda Stopa dywidendy (%) 2,2% Odcięcie dywidendy 27.05.2016 Akcjonariusze % Akcji M., T., R. Rahimkulov 8,20 MOL 8,60 Groupama Group 8,10 Opus Securities 5,20 Poprzednie rekom. Data i cena docelowa Trzymaj 03/06/16 7 113,00 Trzymaj 15/07/15 5 809,00 Kurs akcji 9 500 9 000 8 500 8 000 7 500 7 000 6 500 6 000 03/16 05/16 07/16 09/16 11/16 01/17 OTP Bank WIG WIG Spółka 1 miesiąc 5,2% -2,7% 3 miesiące 14,5% 5,4% 6 miesięcy 21,7% 14,8% 12 miesięcy 25,8% 30,3% Min 52 tyg. HUF 6 180,00 Max 52 tyg. HUF 9 396,00 Średni dzienny obrót mld HUF 58 195,32 4,40 Analityk Robert Brzoza +48 22 521 51 56 robert.brzoza@pkobp.pl Adres: Dom Maklerski PKO Banku Polskiego ul. Puławska 15 02-515 Warszawa Please see penultimate page for additional important disclosures. Powszechna Kasa Oszczednosci Bank Polski Spolka Akcyjna Oddzial-Dom Maklerski PKO Banku Polskiego w Warszawie ( PKO ) is a foreign broker-dealer unregistered in the USA. PKO research is prepared by research analysts who are not registered in the USA. PKO research is distributed in the USA pursuant to Rule 15a-6 of the Securities Exchange Act of 1934 solely by Rosenblatt Securities Inc, an SEC registered and FINRA-member broker-dealer.
Kraj Spółka Kapitalizacja mln EUR 2015 2016F 2017E 2015 2016F 2017F 2015 2016F 2017F 2015 2016F 2017F Poland Pekao 8 553 16,1 18,5 16,9 9,7 8,6 9,5 1,6 1,6 1,6 5,9 5,9 5,5 Poland PKO BP 9 748 14,3 17,0 15,0 9,7 7,5 8,0 1,4 1,3 1,2 0,0 1,2 1,5 Poland BZ WBK 8 122 16,7 18,6 16,1 11,1 9,4 10,0 1,9 1,8 1,6 3,7 2,3 2,6 Poland BRE Bank 3 876 13,9 17,0 15,1 9,8 7,5 7,9 1,4 1,3 1,2 2,6 0,0 2,1 Poland Handlowy 2 459 16,1 18,4 17,5 9,4 8,4 8,8 1,5 1,5 1,5 6,6 5,7 5,6 Poland ING BSK 5 314 21,0 19,6 17,0 10,2 10,3 11,0 2,2 2,0 1,9 2,3 2,5 2,4 Poland Getin Noble 443 17,3-100,3 11,9 1,9-0,4 3,0 0,4 0,4 0,4 0,0 0,0 0,0 Poland Millennium 1 914 12,9 15,9 15,0 10,2 7,4 7,3 1,3 1,2 1,1 0,0 0,0 0,8 Poland Alior Bank 1 075 16,7 19,6 22,2 9,6 6,7 6,0 1,6 1,3 1,3 0,0 0,0 0,0 Poland mediana 16,1 18,4 16,1 9,7 7,5 8,0 1,5 1,3 1,3 2,3 1,2 2,1 Austria Raiffeisen 6 523 39,4 16,2 10,8 2,1 3,9 6,1 0,8 0,8 0,8 0,0 0,0 1,8 Austria Erste Bank 12 447 12,1 9,9 10,6 9,4 9,2 8,0 1,1 1,0 1,0 1,7 3,5 3,9 DM mediana (20 banków) 10,9 12,9 11,5 7,9 5,9 6,2 0,8 0,8 0,8 3,0 3,3 3,5 Hungary OTP Bank 7 917 22,8 12,2 11,6 8,1 12,7 10,5 1,9 1,7 1,5 1,9 2,3 2,8 Czech R. Komercni 6 598 13,6 14,5 14,5 12,1 10,4 10,0 1,7 1,7 1,6 6,7 4,6 4,2 Czech R. Moneta 1 629 9,8 11,3 12,8 15,8 13,3 11,7 1,6 1,6 1,7 0,0 10,0 7,9 Turkey Akbank 9 324 9,7 8,2 7,5 4,1 7,7 6,5 1,1 1,2 1,0 2,0 2,4 2,4 Turkey Garanti 9 662 8,7 7,9 6,9 5,0 6,8 6,8 1,1 1,1 0,9 1,7 1,9 2,3 Turkey Isbank 7 512 7,9 7,3 6,6 2,8 4,8 4,5 0,8 0,9 0,8 2,6 2,8 3,1 Turkey Yapi Kredi Bank 4 392 7,7 6,2 5,6 0,8 4,5 3,7 0,6 0,7 0,6 2,5 0,3 0,4 Turkey Halkbank 3 655 5,3 5,2 4,6 4,5 4,8 5,3 0,6 0,6 0,6 2,1 1,8 1,6 Turkey Vakiflar Bank 3 493 6,4 5,8 3,9 3,2 5,5 9,2 0,7 0,7 0,6 0,9 0,7 3,9 Russia Sberbank 57 587 21,1 7,1 5,9-5,4 11,4 11,6 2,0 1,3 1,1 0,9 2,9 3,6 Romania BRD SG 1 780 15,2 10,9 11,1 8,3 9,1 8,7 1,3 1,2 1,2 2,0 4,9 5,0 Romania Banca Transilvania 2 220 15,6 11,9 11,1 8,7 12,0 11,4 1,7 1,8 1,6 4,4 4,4 4,1 S.Arabia Al Rajhi Bank 26 055 15,8 13,4 12,6 12,7 13,1 12,2 2,4 2,1 1,9 3,0 2,8 3,3 S.Arabia Samba Financial 10 911 8,6 8,7 8,7 10,2 9,2 8,3 1,1 1,0 1,0 4,4 4,3 4,6 S.Arabia Saudi British Bank 7 824 7,5 7,5 7,7 12,7 10,8 9,4 1,1 1,0 0,9 3,5 3,5 3,6 Kuwait Kuwait Financial House 10 067 21,8 20,4 14,8 4,6 5,1 7,8 1,8 1,8 1,7 2,3 3,1 3,0 Kuwait National Bank of Kuwait 13 269 13,5 15,1 12,3 7,9 7,0 6,4 1,5 1,6 1,2 3,6 3,7 4,2 Qatar Qatar National Bank 35 993 12,6 11,2 10,7 15,5 14,9 14,3 2,3 2,0 1,9 3,8 2,4 2,7 UAE First Gulf Bank 16 074 11,3 10,7 11,0 14,0 14,1 13,2 2,0 1,9 1,8 6,0 7,0 6,8 Brazil Banco do Brasil 30 552 10,7 12,8 8,9 6,5 3,3 6,0 1,6 1,2 1,1 4,4 2,3 2,9 Brazil Itau Unibanco 39 285 14,7 12,2 11,1 13,8 12,7 12,4 3,3 2,3 2,0 2,2 2,9 4,0 Brazil Banco Bradesco 28 167 13,9 11,2 10,0 11,3 10,8 10,4 2,8 1,9 1,6 2,4 3,3 3,4 Chile Banco Santander Chile 10 152 18,0 13,5 13,5 12,1 15,1 13,6 2,8 2,4 2,2 3,7 3,7 3,7 Chile Banco de Chile 11 245 14,4 14,4 12,8 18,5 15,1 16,0 3,2 2,6 2,5 4,3 4,3 4,3 China ICBC 210 430 5,7 5,7 5,7 14,5 12,2 11,0 0,9 0,8 0,7 5,8 5,3 5,3 China China Construction Bank 724 797 6,0 6,0 5,9 14,8 12,5 11,4 1,0 0,9 0,8 5,4 5,0 5,0 China Bank of China 144 142 6,6 6,7 6,6 10,0 8,3 36,2 0,8 0,7 2,5 1,5 1,4 1,4 China Bank of Communications 51 922 5,7 5,7 5,8 11,6 10,1 20,4 0,8 0,7 1,3 2,4 2,4 2,4 China China Merchants Bank 59 678 7,6 7,2 6,7 14,8 13,2 76,9 1,2 1,1 5,2 0,7 0,8 0,8 China China CITIC Bank 33 286 6,0 6,1 6,0 12,9 10,8 32,7 0,9 0,8 2,1 1,5 1,3 1,4 India State Bank of India 30 307 11,9 16,6 34,2 4,4 2,3-2,2 1,3 1,3 1,1 1,4 1,2 1,1 India ICICI Bank 22 810 15,8 13,1 15,3 7,8 9,5 6,3 2,2 2,0 1,8 2,0 1,8 1,8 India HDFC 50 369 29,5 32,4 32,4 11,9 9,3 8,0 5,3 4,8 4,3 0,6 0,7 0,8 India Axis Bank 17 383 19,9 15,4 30,8 10,0 12,3 2,9 3,2 2,7 2,5 0,9 1,0 0,9 Indonesia Bank Rakyat Indonesia 20 925 13,0 11,8 10,6 14,3 13,0 12,1 2,7 2,1 1,8 2,2 2,5 2,9 Indonesia Bank Central Asia 27 082 22,0 18,9 16,9 13,0 13,4 12,8 4,3 3,5 3,0 1,0 1,2 1,4 Indonesia Bank Mandiri Persero 18 716 14,6 16,7 13,1 10,1 5,7 7,4 2,4 1,8 1,6 1,7 2,2 2,2 Korea Shinhan Financial 18 343 10,5 9,0 8,8 7,0 6,2 5,8 0,8 0,7 0,7 2,3 2,9 3,2 Korea Hana Financial 8 722 8,5 8,1 7,4 5,3 3,9 4,1 0,5 0,5 0,4 1,5 2,7 3,2 Malaysia Public Bank 16 382 15,7 15,8 14,7 13,4 11,7 11,1 2,4 2,3 2,1 2,9 2,9 3,0 Malaysia Malayan Banking 19 085 12,5 14,2 13,1 9,4 6,6 6,7 1,4 1,4 1,3 5,9 5,4 5,9 Malaysia CIMB Group 10 283 14,3 12,9 11,4 5,9 5,4 5,9 1,2 1,1 1,0 2,6 3,2 3,7 Mexico Grupo Financiero 9 629 16,5 18,8 14,4 7,3 7,1 7,9 1,7 2,0 1,6 1,4 1,4 2,0 Mexico Banorte 13 416 15,8 15,8 12,7 9,5 9,9 10,9 2,0 2,1 1,8 1,1 2,3 2,9 S.Africa Standard Bank 18 474 15,4 11,2 10,3 8,4 8,0 8,8 2,1 1,6 1,5 3,3 4,7 5,1 S.Africa Firstrand 20 982 15,0 14,6 12,0 16,3 16,3 15,4 3,2 3,3 2,6 3,6 3,8 4,7 S.Africa Barclays Africa 11 870 14,7 10,7 10,3 10,3 10,2 9,7 2,3 1,8 1,6 4,0 5,3 5,4 Taiwan Mega Financial 9 318 11,1 13,4 10,2 10,4 6,1 8,0 1,2 1,0 1,0 5,4 5,5 6,0 Thailand Bangkok Bank 9 233 10,8 10,8 9,8 9,6 6,1 6,3 1,0 0,9 0,9 3,5 3,6 3,8 Thailand Kasikornbank 12 348 11,9 11,9 11,5 14,2 9,9 9,0 1,7 1,5 1,3 2,0 2,1 2,2 Thailand Siam Commercial Bank 14 051 11,9 11,4 10,5 15,1 11,4 11,2 1,8 1,6 1,4 3,3 3,6 3,8 EM mediana (50 banków) 12,6 11,3 10,7 10,1 9,9 9,4 1,7 1,6 1,5 2,3 2,9 3,2 Źródło: konsensus Bloomberga, DM PKO BP, dywidenda Komercni skorygowana, ceny z 7.03.2017 P/E ROE (realne) P/BV Stopa Dywid. 2
OTP Bank: Długoterminowe ROE 2011 2012 2013 2014 2015 2016P 2017P 2018P 2019P 2019P Długoterminowe ROE: -1,4% 6,6% 3,7% -7,6% 4,5% 15,1% 13,9% 13,4% 12,7% 12,4% 12,6% ROA: -0,19% 0,95% 0,54% -0,99% 0,51% 1,82% 1,74% 1,66% 1,61% 1,62% 1,61% + Wynik odsetkowy/śr. aktywa 6,31% 6,40% 6,37% 5,96% 5,08% 4,72% 4,63% 4,67% 4,65% 4,66% 4,66% - Koszty/Śr. Aktywa 3,76% 3,89% 4,07% 3,85% 3,62% 3,64% 3,55% 3,50% 3,41% 3,37% 3,39% + Przychody nieodsetkowe/śr. 1,81% 1,91% 2,07% 1,78% 1,85% 1,95% 1,81% 1,74% 1,61% 1,58% 1,60% - Odpisy/Śr. Aktywa 3,17% 2,50% 2,66% 2,57% 2,04% 0,85% 0,71% 0,81% 0,82% 0,84% 0,83% - Podatek/Śr. Aktywa 1,38% 0,97% 1,17% 2,30% 0,76% 0,37% 0,44% 0,45% 0,42% 0,42% 0,63% Dźwignia 7,33 6,93 6,78 7,70 8,68 8,30 7,99 8,06 7,91 7,69 7,80 Źródło: Komercni Banka, DM PKO BP OTP Bank: Wycena OTP Bank: Koszt kapitału Długoterminowe ROE 12,6 Stopa wolna od ryzyka (%) 4,2 Koszt kapitału (%) 9,7 Premia za ryzyko (%) 5,0 Stopa wzrostu (%) 1,5 Beta 1,1 Implikowane P/BV (x) 1,4 Koszt kapitału (%) 9,7 2018E BVPS 6 685 Źródło: DM PKO BP Wartość rezydualna 2018E 9 032 NPV wartości rezydualnej 6 353 NPV dywidend 943 NPV wart.rezydualnej + dywidend 7 296 12-miesięczna cena docelowa 8 004 Źródło: DM PKO BP OTP Bank: wrażliwość docelowego P/BV Długoterminowe ROE (%) 10,6 12,6 14,6 0,5 1,10 1,31 1,53 1,0 1,10 1,33 1,56 Stopa wzrostu (%) 1,5 1,11 1,35 1,59 2,0 1,11 1,37 1,63 2,5 1,12 1,40 1,68 Długoterminowe ROE (%) 10,6 12,6 14,6 10,3 1,04 1,27 1,49 10,8 0,98 1,20 1,41 Koszt kapitału (%) 9,7 1,11 1,35 1,59 11,8 0,89 1,08 1,28 12,3 0,84 1,03 1,22 Źródło: DM PKO BP 3
Prognozy finansowe Rachunek zysków i strat 2012 2013 2014 2015 2016 2017P 2018P 2019P 2020P Wynik odsetkowy 650 653 636 550 520 552 610 640 659 Wynik odsetkowy (dynamika r/r) 3,0% 0,5% -2,6% -13,5% -5,5% 6,1% 10,6% 4,9% 3,0% Wynik z opłat i prowizji 152 167 170 167 176 180 188 186 187 Wynik z opłat i prowizji (dynamika r/r) 5,8% 10,1% 1,6% -1,4% 5,2% 2,1% 4,7% -1,4% 1,0% Wynik handlowy 43 45 20 34 38 36 39 36 36 Przychody ogółem 844 865 826 755 734 767 837 861 883 Przychody ogółem (dynamika r/r) 4,0% 2,4% -4,5% -8,6% -2,7% 4,5% 9,1% 2,9% 2,5% Koszty osobowe 189 204 206 188 192 201 217 223 226 Amortyzacja 47 47 44 46 44 47 49 50 50 Koszty rzeczowe 159 166 162 159 165 175 191 197 200 Koszty ogółem 395 417 412 392 400 422 456 469 476 Koszty ogółem (dynamika r/r) 5,0% 5,7% -1,4% -4,7% 2,1% 5,5% 8,0% 2,9% 1,5% Wynik operacyjny 449 448 415 363 336 345 381 392 406 Wynik operacyjny (dynamika r/r) 3,2% -0,4% -7,4% -12,5% -7,4% 2,6% 10,4% 3,0% 3,7% Odpisy z tytułu utraty wart. 254 273 275 221 93 85 105 113 119 Odpisy z tytułu utraty wart. (dynamika r/r) -19,9% 7,4% 0,8% -19,7% -57,7% -9,2% 24,0% 7,5% 5,1% Inne 27 38 221 57-3 15 20 20 20 Zysk brutto 192 185 140 142 245 260 276 279 288 Zysk brutto (dynamika r/r) -13,1% -3,7% -24,4% 1,3% 72,8% 6,2% 6,0% 1,2% 3,1% Podatek dochodowy 71 82 25 26 44 38 39 37 39 Skorygowany zysk (strata) netto 121 117 118 120 199 222 230 235 242 Zysk (strata) netto 123 64-102 63 203 208 216 221 228 Zysk (strata) netto (dynamika r/r) 46,3% -47,6% nm nm 221,2% 2,5% 4,1% 2,3% 3,1% Zysk na akcję 437,86 229,28-365,36 225,36 723,93 742,04 772,61 790,72 814,99 Bilans 2012 2013 2014 2015 2016 2017P 2018P 2019P 2020P Aktywa Kasa i należności od sektora fin. 959 812 2 589 2 180 1 989 2 556 2 834 2 820 2 817 Kredyty i pożyczki 6 464 6 390 5 987 5 410 5 736 6 456 7 236 7 611 7 986 Kredyty i pożyczki (dynamika r/r) -8,3% -1,1% -6,3% -9,6% 6,0% 12,6% 12,1% 5,2% 4,9% Aktywa finansowe 2 063 2 633 1 838 2 485 2 934 2 850 2 850 2 850 2 850 Inne aktywa 627 690 680 643 649 660 660 660 660 Aktywa ogółem 10 113 10 381 10 971 10 719 11 308 12 522 13 580 13 941 14 313 Aktywa odsetkowe 9 487 9 835 10 414 10 075 10 659 11 862 12 920 13 281 13 653 Aktywa odsytkowe (dynamika r/r) -0,7% 3,7% 5,9% -3,3% 5,8% 11,3% 8,9% 2,8% 2,8% Aktywa ważone ryzykiem 7 485 7 255 6 859 6 621 6 688 7 322 8 045 8 318 8 619 Pasywa 10 113 10 381 10 971 10 719 11 308 12 522 13 580 13 941 14 313 Zobowiązania wobec sektora fin. 534 784 708 533 544 620 630 640 640 Depozyty 6 551 6 920 7 674 7 985 8 541 9 371 10 301 10 601 10 901 Depozyty (dynamika r/r) 2,4% 5,6% 10,9% 4,1% 7,0% 9,7% 9,9% 2,9% 2,8% Wyemitowane papiery dłużne 935 712 549 474 224 230 230 160 160 Inne zobowiązania 579 509 776 493 578 740 740 740 740 Udziały niekontrolujące 6 5 0 0 0 0 0 0 0 Kapitał przypadający akcjonariuszom 1 509 1 505 1 264 1 234 1 421 1 420 1 679 1 800 1 872 Wartość księgowa na akcję 5 409,12 5 390,47 4 514,29 4 407,14 5 075,00 5 575,37 5 995,98 6 429,11 6 685,26 4
Wskaźniki (%) 2012 2013 2014 2015 2016 2017P 2018P 2019P 2020P Marża odsetkowa netto (aktywa odsetkowe) 6,83 6,76 6,28 5,37 5,02 4,90 4,92 4,88 4,89 Wynik prowizyjny/przychody ogółem 18,0 19,3 20,5 22,2 24,0 23,4 22,5 21,5 21,2 Koszty/Przychody 46,8 48,2 49,8 52,0 54,5 55,1 54,5 54,5 54,0 Saldo rezerw/ Średnie kredyty 3,25 3,58 3,76 3,32 1,43 1,20 1,34 1,33 1,34 Stawka podatkowa 37,1 44,1 17,6 18,2 17,8 14,5 14,2 13,4 13,7 Aktywa odsetkowe/aktywa 93,8 94,7 94,9 94,0 94,3 94,7 95,1 95,3 95,4 Kredyty/Aktywa 63,9 61,6 54,6 50,5 50,7 51,6 53,3 54,6 55,8 Kredyty/Depozyty 98,7 92,3 78,0 67,8 67,2 68,9 70,2 71,8 73,3 Depozyty/Aktywa 64,8 66,7 69,9 74,5 75,5 74,8 75,9 76,0 76,2 Współczynnik wypłacalności 19,7 19,9 17,5 16,2 16,0 16,2 16,0 16,8 17,0 Współczynnik kapitałów własnych (Tier 1) 16,1 17,5 14,1 13,3 15,5 15,3 15,2 16,1 16,3 Wskaźnik NPL 19,1 19,1 19,3 17,0 16,4 14,4 14,0 13,3 12,7 Współczynnik pokrycia rezerwami 74,9 87,0 70,6 89,1 86,4 89,4 90,3 90,9 91,5 ROE 8,4 4,3-7,4 5,1 15,3 14,6 14,0 12,7 12,4 ROA 1,2 0,6-0,9 0,6 1,8 1,7 1,6 1,6 1,6 Dywidenda 2012 2013 2014 2015 2016 2017P 2018P 2019P 2020P Wskaźnik wypłaty % 27,4% 63,2% -39,7% 74,1% 26,5% 30,3% 38,8% 63,2% 73,6% Dywidenda na akcję 120,00 145,00 145,00 167,00 192,00 225,00 300,00 500,00 600,00 Źródło: prognozy DM PKO BP 5
KONTAKTY Biuro Analiz Rynkowych Artur Iwański (dyrektor BAR, sektor wydobywczy) (022) 521 79 31 artur.iwanski@pkobp.pl Robert Brzoza (sektor finansowy, strategia) (022) 521 51 56 robert.brzoza@pkobp.pl Tomasz Kasowicz (sektor paliwowy, sektor chemiczny) (022) 521 79 41 tomasz.kasowicz@pkobp.pl Piotr Łopaciuk (przemysł, budownictwo, inne) (022) 521 48 12 piotr.lopaciuk@pkobp.pl Stanisław Ozga (sektor energetyczny, sektor deweloperski) (022) 521 79 13 stanislaw.ozga@pkobp.pl Adrian Skłodowski (handel hurtowy i detaliczny) (022) 521 87 23 adrian.sklodowski@pkobp.pl Jaromir Szortyka (sektor finansowy) (022) 580 39 47 jaromir.szortyka@pkobp.pl Alicja Zaniewska (analizy rynkowe) (022) 580 33 68 alicja.zaniewska@pkobp.pl Małgorzata Żelazko (telekomunikacja, media) (022) 521 52 04 malgorzata.zelazko@pkobp.pl Emil Łobodziński (Doradca Inwestycyjny) (022) 521 89 13 emil.lobodzinski@pkobp.pl Paweł Małmyga (analiza techniczna) (022) 521 65 73 pawel.malmyga@pkobp.pl Przemysław Smoliński (analiza techniczna) (022) 521 79 10 przemyslaw.smolinski2@pkobp.pl Biuro Klientów Instytucjonalnych Wojciech Żelechowski Robert Noworyta Michał Sergejev (director) (sales) (sales) (022) 521 79 19 (022) 521 52 46 (022) 521 82 14 wojciech.zelechowski@pkobp.pl robert.noworyta@pkobp.pl michal.sergejev@pkobp.pl Krzysztof Kubacki (head of sales trading) (022) 521 91 33 krzysztof.kubacki@pkobp.pl Marcin Borciuch (sales trader) (022) 521 82 12 marcin.borciuch@pkobp.pl Piotr Dedecjus (sales trader) (022) 521 91 40 piotr.dedecjus@pkobp.pl Tomasz Ilczyszyn (sales trader) (022) 521 82 10 tomasz.ilczyszyn@pkobp.pl Igor Szczepaniec (sales trader) (022) 521 65 41 igor.szczepaniec@pkobp.pl Maciej Kałuża (trader) (022) 521 91 50 maciej.kaluza@pkobp.pl Joanna Wilk (trader) (022) 521 48 93 joanna.wilk@pkobp.pl INFORMACJE I ZASTRZEŻENIA DOTYCZĄCE CHARAKTERU REKOMENDACJI ORAZ ODPOWIEDZIALNOŚCI ZA JEJ SPORZĄDZENIE, TREŚĆ I UDOSTĘPNIENIE Niniejsza rekomendacja (dalej: Rekomendacja ) została opracowana przez Dom Maklerski PKO Banku Polskiego (dalej: DM PKO BP ), firmę rekomendującą (dalej: Rekomendującego), działającą zgodnie z ustawą z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi oraz rozporządzeniem Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców (dalej: Rozporządzenie), wyłącznie na potrzeby klientów DM PKO BP i podlega utajnieniu w okresie siedmiu następnych dni kalendarzowych po dacie udostępnienia. Rekomendacja adresowana jest do Klientów, którzy zawarli umowę o sporządzanie analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz publikacji w zakresie instrumentów finansowych przez DM PKO BP. Ilekroć w rekomendacji mowa jest o Emitencie należy przez to rozumieć spółkę, do której bezpośrednio lub pośrednio odnosi się rekomendacja. W przypadku, gdy rekomendacja dotyczy kilku spółek, pojęcie Emitenta będzie odnosić się do wszystkich tych spółek. DM PKO BP przysługują prawa autorskie do Rekomendacji. Punkt widzenia wyrażony w rekomendacji odzwierciedla opinię Analityka/Analityków DM PKO BP na temat analizowanej spółki i emitowanych przez spółkę instrumentów finansowych. Opinii zawartych w niniejszej rekomendacji nie należy traktować jako autoryzowanych lub zatwierdzonych przez Emitenta. Powielanie bądź publikowanie Rekomendacji w całości lub części bez zgody DM PKO BP jest zabronione. Rekomendacja została przygotowana z dochowaniem należytej staranności i rzetelności, w oparciu o fakty i informacje powszechnie uznawane za wiarygodne (w szczególności sprawozdania finansowe i raporty bieżące spółki), jednak DM PKO BP nie gwarantuje, że są one w pełni dokładne i kompletne. Podstawą przygotowania Rekomendacji były informacje na temat spółki, jakie były publicznie dostępne do dnia jej sporządzenia. Przedstawione prognozy są oparte wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez DM PKO BP i opierają się na szeregu założeń, które w przyszłości mogą okazać się nietrafne. DM PKO BP nie udziela żadnego zapewnienia, że podane prognozy się sprawdzą. DM PKO BP nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszej Rekomendacji. DM PKO BP jako podmiot profesjonalny nie uchyla się od odpowiedzialności za produkt niedokładny lub niekompletny lub za szkody poniesione przez Klienta w wyniku decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie nierzetelnej Rekomendacji. DM PKO BP nie ponosi odpowiedzialności, jeśli przygotował Rekomendację z należytą starannością oraz rzetelnością. DM PKO BP nie ponosi odpowiedzialności za ewentualne wady Rekomendacji w szczególności za niekompletność lub niedokładność, jeżeli wad tych nie można było uniknąć ani przewidzieć w momencie podejmowania standardowych czynności przy sporządzaniu Rekomendacji. DM PKO BP może wydać w przyszłości inne rekomendacje, przedstawiające inne wnioski, niespójne z przedstawionymi w niniejszej Rekomendacji. Takie rekomendacje odzwierciedlają różne założenia, punkty widzenia oraz metody analityczne przyjęte przez przygotowujących je analityków. DM PKO BP informuje, że trafność wcześniejszych rekomendacji nie jest gwarancją ich trafności w przyszłości. DM PKO BP informuje, iż inwestowanie środków w instrumenty finansowe wiąże się z ryzykiem utraty części lub całości zainwestowanych środków. DM PKO BP zwraca uwagę, iż na cenę instrumentów finansowych ma wpływ wiele różnych czynników, które są lub mogą być niezależne od Emitenta i wyników jego działalności. Można do nich zaliczyć m. in. zmieniające się warunki ekonomiczne, prawne, polityczne i podatkowe. Decyzja o zakupie wszelkich instrumentów finansowych powinna być podjęta wyłącznie na podstawie prospektu, oferty lub innych powszechnie dostępnych dokumentów i materiałów opublikowanych zgodnie z obowiązującymi przepisami polskiego prawa. Niniejsza rekomendacja nie stanowi oferty lub zaproszenia do subskrypcji lub zakupu oraz dokonania transakcji na instrumentach finansowych, ani nie ma na celu nakłaniania do nabycia lub zbycia jakichkolwiek instrumentów finansowych. Za wyjątkiem wynagrodzenia ze strony DM PKO BP, Analitycy nie otrzymują żadnych innych świadczeń od Emitenta, ani innych osób trzecich za sporządzane rekomendacje. DM PKO BP informuje, że świadczy usługę maklerską w zakresie sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym, na podstawie zezwolenia Komisji Nadzoru Finansowego z dnia 7 października 2010 r. Jednocześnie DM PKO BP informuje, że przedmiotową usługę maklerską świadczy klientom zgodnie z obowiązującym Regulaminem świadczenia usługi sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz publikacji w zakresie instrumentów finansowych przez Dom Maklerski PKO Banku Polskiego (tutaj), jak również umowy o świadczenie usługi w zakresie sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz publikacji przez DM PKO BP. Podmiotem sprawującym nadzór nad DM PKO BP w ramach prowadzonej działalności maklerskiej jest Komisja Nadzoru Finansowego. Objaśnienie używanej terminologii fachowej min (max) 52 tyg - minimum (maksimum) kursu rynkowego akcji w okresie ostatnich 52 tygodni kapitalizacja - iloczyn ceny rynkowej akcji i liczby akcji EV - suma kapitalizacji i długu netto spółki 6
free float (%) - udział liczby akcji ogółem pomniejszonej o 5% pakiety akcji znajdujące się w posiadaniu jednego akcjonariusza i akcje własne należące do spółki, w ogólnej liczbie akcji śr obrót/msc - średni obrót na miesiąc obliczony jako suma wartości obrotu za ostatnie 12 miesięcy podzielona przez 12 ROE - stopa zwrotu z kapitałów własnych ROA - stopa zwrotu z aktywów EBIT - zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja EPS - zysk netto na 1 akcję DPS - dywidenda na 1 akcję CEPS - suma zysku netto i amortyzacji na 1 akcję P/E - iloraz ceny rynkowej akcji i EPS P/BV - iloraz ceny rynkowej akcji i wartości księgowej jednej akcji EV/EBITDA - iloraz kapitalizacji powiększonej o dług netto spółki oraz EBITDA marża brutto na sprzedaży - relacja zysku brutto na sprzedaży do przychodów netto ze sprzedaży marża EBITDA - relacja sumy zysku operacyjnego i amortyzacji do przychodów netto ze sprzedaży marża EBIT - relacja zysku operacyjnego do przychodów netto ze sprzedaży rentowność netto - relacja zysku netto do przychodów netto ze sprzedaży Stosowane metody wyceny Rekomendacja DM PKO BP opiera się na co najmniej dwóch z czterech metod wyceny: DCF (model zdyskontowanych przepływów pieniężnych), metoda wskaźnikowa (porównanie wartości podstawowych wskaźników rynkowych z podobnymi wskaźnikami dla innych firm reprezentujących dany sektor), metoda sumy poszczególnych aktywów (SOTP) oraz model zdyskontowanych dywidend. Wadą metody DCF oraz modelu zdyskontowanych dywidend jest duża wrażliwość na przyjęte założenia, w szczególności te, które odnoszą się do określenia wartości rezydualnej. Modelu zdyskontowanych dywidend nie można ponadto zastosować w przypadku wyceny spółek nie mających ukształtowanej polityki dywidendowej. Zaletami obydwu wymienionych metod jest ich niezależność w stosunku do bieżących wycen rynkowych porównywalnych spółek. Zaletą metody wskaźnikowej jest z kolei to, że bazuje ona na wymiernej wycenie rynkowej danego sektora. Jej wadą jest zaś ryzyko, że w danej chwili rynek może nie wyceniać prawidłowo porównywalnych spółek. Metoda sumy poszczególnych aktywów (SOTP) jest dodaniem do siebie wartości różnych aktywów spółki, wyliczonych przy pomocy jednej z powyższych metod. Rekomendacje stosowane przez DM PKO BP Rekomendacja KUPUJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają co najmniej 10% potencjał wzrostu kursu Rekomendacja TRZYMAJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają potencjał wzrostu kursu w przedziale od 0 do 10% Rekomendacja SPRZEDAJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają potencjał spadku kursu Rekomendacje mogą być opatrzone dodatkiem SPEKULACYJNIE oznaczającym, że horyzont inwestycji jest skrócony do 3 miesięcy, a inwestycja jest obarczona podwyższonym ryzykiem. Rekomendacje wydawane przez DM PKO BP obowiązują przez okres 12 miesięcy od daty wydania lub do momentu zrealizowania kursu docelowego, chyba, że w tym okresie zostaną zaktualizowane. DM PKO BP dokonuje aktualizacji wydawanych rekomendacji w zależności od sytuacji rynkowej i subiektywnej oceny analityków. Częstotliwość takich aktualizacji nie jest określona. W ciągu 6 ostatnich miesięcy DM PKO BP wydał: Rekomendacja: Liczba rekomendacji: Kupuj 22 (33%) Trzymaj 35 (53%) Sprzedaj 9 (14%) Rekomendacje zawieszone: JSW Powiązania, które mogłyby wpłynąć na obiektywność sporządzonej Rekomendacji Podmioty powiązane z DM PKO BP mogą, w zakresie dopuszczonym prawem, uczestniczyć lub inwestować w transakcje finansowe w relacjach z Emitentem, świadczyć usługi na rzecz lub pośredniczyć w świadczeniu usług przez Emitenta lub mieć możliwość lub realizować transakcje Instrumentami finansowymi emitowanymi przez Emitenta ( instrumenty finansowe ). DM PKO BP może, w zakresie dopuszczalnym prawem polskim przeprowadzać transakcje Instrumentami finansowymi, zanim niniejszy materiał zostanie przedstawiony odbiorcom. DM PKO BP ma następujące powiązanie z Emitentem: Emitent: Zastrzeżenie OTP Bank - Objaśnienia: 1. W ciągu ostatnich 12 miesięcy DM PKO BP był stroną umów mających za przedmiot oferowanie instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta lub mających związek z ceną instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta. W ciągu ostatnich 12 miesięcy DM PKO BP był członkiem konsorcjum oferującego instrumenty finansowe emitowane przez Emitenta. 2. DM PKO BP nabywa i zbywa instrumenty finansowe emitowane przez Emitenta na własny rachunek celem realizacji umów o subemisje inwestycyjne lub usługowe. 3. DM PKO BP pełni rolę animatora rynku dla instrumentów finansowych Emitenta na zasadach określonych w Regulaminie Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie. 4. DM PKO BP pełni rolę animatora Emitenta dla instrumentów finansowych Emitenta na zasadach określonych w Regulaminie Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie. 5. DM PKO BP oraz PKO Bank Polski, którego jednostką organizacyjną jest DM PKO BP są stronami umowy z Emitentem dotyczącej sporządzania rekomendacji. 6. DM PKO BP oraz PKO Bank Polski, którego jednostką organizacyjną jest DM PKO BP posiadają akcje Emitenta będące przedmiotem niniejszej rekomendacji, w łącznej liczbie stanowiącej co najmniej 5% kapitału zakładowego. Poza wspomnianymi powyżej, Emitenta nie łączą żadne inne stosunki umowne z DM PKO BP, które mogłyby wpłynąć na obiektywność niniejszej Rekomendacji. Ujawnienia Rekomendacja dotyczy Emitenta/Emitentów : OTP Bank. Rekomendacja nie została ujawniona Emitentowi. Pozostałe ujawnienia Żadna z osób zaangażowanych w przygotowanie raportu ani bliska im osoba nie pełni funkcji w organach Emitenta, nie zajmuje stanowiska kierowniczego w tym podmiocie oraz żadna z tych osób, jak również ich bliscy nie są stroną jakiejkolwiek umowy z Emitentem, która byłaby zawarta na warunkach odmiennych niż inne umowy, których stroną jest Emitent i konsumenci. Wśród osób, które brały udział w sporządzeniu rekomendacji, jak również tych, które nie uczestniczyły w przygotowaniu, ale miały lub mogły mieć do niej 7
dostęp, nie ma osób, które posiadają akcje Emitenta lub instrumenty finansowe, których wartość jest w sposób istotny związana z wartością instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta. PKO Bank Polski, jego podmioty zależne, przedstawiciele lub pracownicy mogą okazjonalnie przeprowadzać transakcje, lub mogą być zainteresowani nabyciem instrumentów finansowych spółek bezpośrednio lub pośrednio związanych z analizowaną spółką. Rekomendacja została sporządzona z zachowaniem należytej staranności, zgodnie z najlepszą wiedzą Rekomendującego, pomiędzy DM PKO BP oraz analitykiem sporządzającym niniejszą rekomendację a Emitentem, nie występują jakiekolwiek inne powiązania, o których mowa w 9 i 10 Rozporządzenia. 8