GIEŁDA EDUKACJA ANALIZY AKCJONARIUSZ ISSN 1644-3004 2/2008 Partnerzy wydawnictwa NIERZETELNE PROGNOZY SPÓŁEK Zapowiedzi bez pokrycia PORTFELE ALFABETYCZNE Relacje inwestorskie polskich spółek giełdowych W numerze: Wszystko o rynku NewConnect W branży turystycznej na zyski czeka się długo Wywiad z Waldemarem Czechowskim-Jamrozińskim - Prezesem Interferie S.A. Sztuka pozyskiwania kapitału Wywiad z Anną Nietykszą - Prezesem Eficom SA
Największe spotkanie inwestorów indywidualnych w Polsce 8 Nowość! Forum NewConnect (6 czerwca) Konferencja WallStreet 7-9 czerwca 2008 r. Hotel Mercure Kasprowy, Zakopane www.sii.org.pl Organizator : Partnerzy organizacyjni: Partner strategiczny: Partner Główny: Partnerzy: Partnerzy medialni:
SPIS TREŚCI Spis treści Sztuka pozyskiwania kapitału... 6 Wywiad z Anną Nietykszą Prezesem Zarządu Eficom SA Zapowiedzi bez pokrycia... 10 Nierzetelne prognozy spółek giełdowych Konrad Smok, SII Zyskuje kto odpisuje... 12 Dobre praktyki kontaktów online z inwestorami indywidualnymi Dorota Wylon, SII W branży turystycznej na zyski czeka się długo... 14 Wywiad z Waldemarem Czechowskim-Jamrozińskim Prezesem Zarządu Interferie S.A. Podium IV kwartał 2007 r.... 17 Pierwszy w Polsce Ranking Wyników Spółek Giełdowych Piotr Cieślak, SII Hasłem na giełdach stało się: aby do wiosny... 21 Felieton makroekonomiczny Piotr Kuczyński, Xelion Doradcy Finansowi Kiedy nadejdzie czas na bezpieczne kupowanie akcji?... 22 Felieton makroekonomiczny Roland Paszkiewicz, CDM Pekao S.A. Rafy na rynku kontraktów terminowych... 24 Praktyczne aspekty kontraktowania (2) Jarosław Augustynowicz Strategie inwestycyjne na 2008 rok... 27 Dywersyfikacja instrumentów w praktyce Tomasz Uściński, Przemysław Kwiecień, X-Trade Brokers Dom Maklerski S.A. Wycena akcji prostsza niż myślisz... 32 Szczegóły metody DCF Miłosz Papst, Centrum Kompetencyjne Doradcy24 SII Poleca... 36 Recenzje książek związanych z inwestowaniem Michał Masłowski, Krzysztof Maciaszczyk, SII Budowanie strategii inwestycyjnej... 38 Trading w praktyce Paweł Szczepanik, Dom Inwestycyjny BRE Banku S.A. Podatek giełdowy to nie takie proste... 42 Polemika z artykułem Łukasza Łazucha Kiedy kupić? Kiedy sprzedać?... 44 Podstawy analizy technicznej (5) Tomasz Gessner, Dom Maklerski IDMSA W numerze: Poradnik Rynku NewConnect AKCJONARIUSZ Kwartalnik Stowarzyszenia Inwestorów Indywidualnych Redaktor naczelny: Michał Masłowski Zastępca redaktora naczelnego: Konrad Smok Sekretarz redakcji: Katarzyna Nalichowska Redakcja: ul. Długopolska 22, 50-560 Wrocław, telefon: +48 (0) 71 332 95 60 telefon/fax: +48 (0) 71 332 95 61 Reklama: Kamil Karpicki, tel. 604 122 664, kkarpicki@sii.org.pl internet: www.sii.org.pl, e-mail: akcjonariusz@sii.org.pl Opracowanie graficzne: Tomasz Baziuk Wszelkie prawa zastrzeżone. Powielanie wyłącznie za zgodą wydawcy. Redakcja nie zwraca tekstów nie zamówionych oraz zastrzega sobie prawo do ich skracania i redagowania. Redakcja nie ponosi odpowiedzialności za treść reklam. NewConnect szansą dla firm doradczych Czy można w Polsce prowadzić firmę, w której najcenniejszymi, a zarazem jedynymi aktywami są ludzie? Okazuje się, że można. O sztuce Zarządzania firmą doradczą, będącą także Autoryzowanym Doradcą, o wprowadzaniu spółek na rynek NewConnect, opowiada Prezes Zarządu Spółki EFICOM SA Anna Nietyksza. (str. 6) 4 Akcjonariusz 2/2008
OD REDAKCJI Szanowni Czytelnicy Po czym poznać, że mamy bessę? Czy to pytanie jest podchwytliwe?, mógłby zapytać inwestor zerkając jednocześnie na notowania z wyświetlonym wykresem systematycznie podążającym na południe. Nie, mamy bessę, a symptomatyczne są jej objawy. Do SII wpływa co raz więcej spraw typu: Biuro maklerskie mnie oszukało lub Ta korekta prognozy stawia pod znakiem zapytania uczciwość Zarządu spółki. Co raz głośniej mówi się także o zniesieniu podatku giełdowego. Nagle wszystko zaczyna inwestorom przeszkadzać. Gdy mieliśmy hossę problemy np. ze stabilnością platformy internetowej biura maklerskiego były pomijalne, teraz często wydaje się, że wręcz są główną przyczyną utraty gotówki. W tym ferworze poszukiwań winnych naszych niepowodzeń giełdowych często pomijamy głównych winowajców: samych siebie. Wykorzystajmy zatem czas bessy na edukację, która z pewnością zaprocentuje nie raz. Tym samym chciałbym zachęcić Państwa do lektury nowego Akcjonariusza, który pełny jest edukacyjnych treści. Do zobaczenia na konferencji WallStreet! Życzę miłej lektury Michał Masłowski ZOSTAŃ CZŁONKIEM SII I SKORZYSTAJ!! z różnorodnych zniżek na produkty i usługi rynku kapitałowego z wiedzy, którą Ci przekażemy, abyś mógł zaistnieć jako profesjonalny inwestor z pomocy prawnej na najwyższym poziomie z niezależnych analiz giełdowych, tworzonych specjalnie dla Ciebie z możliwości wymiany informacji z inwestorami z całej Polski z praw, które Ci przysługują - SII efektywnie walczy o prawa Członków Stowarzyszenia z licznych konferencji i szkoleń (m.in. Konferencje: WallStreet, Profesjonalny Inwestor, Akademia Tworzenia Kapitału), jakie organizujemy lub, którym patronujemy z myślą o Tobie i Twoim rozwoju SII ZRZESZA JUŻ BLISKO 4000 INWESTORÓW WSTĄP W SZEREGI CZŁONKÓW SII JUŻ DZIŚ!! Portfele Alfabetyczne Kryteria doboru spółek do portfela mogą być bardzo zróżnicowane. Dosyć oryginalne podejście do wstępnej selekcji spółek zaprezentowano w artykule Portfele Alfabetyczne tylko spółki na A. Dalej jest już jednak bardzo serio, a wykonane przez Dorotę Wylon badanie przedstawia w niezbyt korzystnym świetle działy relacji inwestorskich polskich spółek giełdowych. (str. 12) Korekta prognozy Korekta prognozy określenie, które na stałe weszło do słownika zarządzających polskimi spółkami giełdowymi. Szczególnie teraz, gdy mamy bessę wpełni, stało się ono szczególnie popularne. Konrad Smok analizuje szczegółowo problem, bada gdzie jest cienka, niewidoczna granica między faktyczną korektą prognozy a celowym wprowadzeniem inwestorów w błąd. (str. 10) Więcej na: www.sii.org.pl
WYWIAD Dobra inwestycja na trudne czasy Wywiad z Anną Katarzyną Nietykszą - Prezesem Zarządu EFICOM SA Anna Katarzyna Nietyksza Akcjonariusz: EFICOM działa w szeroko rozumianej branży consultingowej, prowadząc swoją działalność w kilku segmentach. Co wyróżnia go na tle konkurencji? Anna Katarzyna Nietyksza: Przede wszystkim EFICOM stał się firmą doradczo-inwestycyjną. Nasza kompleksowa oferta daje klientom możliwość skorzystania z wszystkich dostępnych na rynku źródeł finansowania. Działalność Spółki koncentruje się na trzech głównych obszarach. Pierwszym z nich jest doradztwo europejskie, prawne i finansowe, związane z pozyskiwaniem finansowania unijnego, pochodzącego zarówno z funduszy dostępnych w Polsce, jak i bezpośrednio z Unii Europejskiej. Mamy w tym zakresie dziewięcioletnie doświadczenie. Drugi to działalność typowo inwestycyjna, prowadzona na rynku niepublicznym zarówno samodzielnie, jak i przy dużych projektach wspólnie z funduszami venture capital, EFICOM był jedną z pierwszych firm doradczych o kapitale polskim, która wyspecjalizowała się w samodzielnej realizacji dużych kontraktów UE private equity oraz inwestorami instytucjonalnymi. Trzeci obszar aktywności dotyczy rynku publicznego. Chodzi o pozyskiwanie dla klienta kapitału bezpośrednio z rynku NewConnect oraz z rynku podstawowego warszawskiej giełdy. Dzięki takiemu połączeniu kompetencji, zakres naszych usług jest szerszy niż innych doradców na polskim rynku. Jednak liczba autoryzowanych doradców rynku New Connect jest bardzo długa. W czym przejawiają się przewagi konkurencyjne EFICOM SA? Naszym klientom, korzystającym z usług autoryzowanego doradcy możemy zaoferować refundację części kosztów związanych z wprowadzeniem ich akcji do notowań w alternatywnym systemie obrotu New Connect. Taką możliwość daje unijny Program Operacyjny Innowacyjna Gospodarka, który umożliwia przedsiębiorcom refundację do 50% kosztów emisji. Jest to korzystne rozwiązanie dla mniejszych firm. Wspólnie z Giełdą Papierów Wartościowych w Warszawie SA organizujemy szkolenia w tym zakresie. Nasza wieloletnia praktyka w przygotowywaniu unijnych aplikacji czyni naszą ofertę wyjątkowo atrakcyjną dla wszystkich spółek zainteresowanych rynkiem NewConnect. Pani Prezes wspomniała o bogatym doświadczeniu w prowadzeniu doradztwa europejskiego. Jakie miejsce zajmuje ten segment w Waszej działalności? EFICOM był jedną z pierwszych firm doradczych o kapitale polskim, która wyspecjalizowała się w samodzielnej realizacji dużych kontraktów UE. Już w roku 1999 zrealizowaliśmy za pomocą dot\acji kontrakty o wartości ponad trzech mln euro. Od 2004 roku, wraz z napływem funduszy strukturalnych do Polski, zrestrukturyzowaliśmy nasze portfolio, ograniczając w nim udział kontraktów publicznych. Skoncentrowaliśmy działalność na kontraktach doradczych dla bardziej rentownych firm i pozyskiwaniu finansowania UE dla przedsiębiorstw, nie rezygnując z obsługi administracji i samorządów. Aktualnie kluczowy obszar naszej aktywności to doradztwo i pozyskiwanie funduszy UE, gdzie możemy zdyskontować zdobytą wiedzę i wieloletnie doświadczenie. Ilość dostępnych środków UE w latach 2007-2013 jest o 400% większa niż w latach 2004-2006. Polska jest krajem, który otrzymał największą w historii UE alokację funduszy strukturalnych, bo aż 67 mld euro, co daje wraz ze współfinansowaniem zawrotną kwotę ponad 80 mld euro do zagospodarowania. Zamierzamy w tym pomóc. Konieczność (z uwagi na zawiłość procedur) zatrudnienia wyspecjalizowanych firm do przygotowania koncepcji projektu, wniosków, studiów wykonalności, biznesplanów, analiz, pozyskiwania i rozliczania funduszy, zapewni najlepszym doradcom wysoką dynamikę wzrostu. Zamierzamy zwiększyć nasz udział w tym rynku. 6 Akcjonariusz 2/2008
WYWIAD Jaka jest dotychczasowa skuteczność EFICOM-u w pozyskiwaniu dotacji unijnych? Ile wynosi łączna kwota pozyskanych dotacji? Spółka pozyskała do tej pory dla swoich klientów w Polsce i krajach kandydujących łącznie ponad 200 mln euro. Nasze doświadczenie w zakresie doradztwa europejskiego to nie tylko pozyskiwanie środków finansowych. Jesteśmy praktykami: zrealizowaliśmy kilkanaście dużych kontraktów publicznych na zlecenie Komisji Europejskiej i polskiej administracji, siedem kampanii informacyjnych, trzy kontrakty z harmonizacji prawa. Prowadziliśmy projekty z dziedziny rolnictwa, finansów i gospodarki. EFICOM przez pięć lat pełnił funkcję jednostki kontraktująco-płatniczej rozliczającej dotacje bezpośrednio dla Komisji Europejskiej w Polsce i w Bułgarii. A jaka była najwyższa wartość dotacji pozyskanej dla jednego klienta? Wielokrotnie udało nam się pozyskiwać dla przedsiębiorców i konsorcjów wsparcie finansowe liczone w milionach złotych. Najwyższa dotacja osiągnęła poziom 47 mln złotych, ale liczymy, że w nowym okresie programowania będą to znacznie większe kwoty. Model usług doradczo-inwestycyjnych EFICOM SA Fundusze Unijne Inwestycje ze środków własnych EFICOM SA Autoryzowany doradca na NewConnect refundacja do 50% kosztów emisji Innowacyjna spółka o dużym potencjale wzrostu (np. IC, nowe media, ochrona środowiska) Kto może stać się Waszym klientem w pozyskiwaniu dotacji unijnych? Potencjalnie każdy przedsiębiorca prowadzący działalność na polskim rynku, jednostka administracji, organizacja pozarządowa, uczelnia. Doświadczenie i szeroka gama usług sprawiła, że możemy pochwalić się dziś szerokim wachlarzem klientów. Są wśród nich przede wszystkim międzynarodowe korporacje, duże firmy polskie, NewConnect Dynamiczny rozwój Rynek podstawowy a także uczelnie czy stowarzyszenia. Równocześnie Spółka posiada bardzo atrakcyjną ofertę dla małych i średnich przedsiębiorstw, zwłaszcza z sektora technologii informacyjno-komunikacyjnych i mediów elektronicznych. Dotyczy to zwłaszcza możliwości, jakie daje wspominany wcześniej Program Operacyjny Innowacyjna Gospodarka. Dysponuje on środkami na poziomie 8,3 mld euro, które przeznaczone
WYWIAD zostaną w ciągu najbliższych lat na wspieranie innowacyjnych inwestycji i nowych rozwiązań technologicznych w Polsce. Wróćmy do działalności na rynku kapitałowym. Jakie jest doświadczenie EFI- COM-u we wprowadzaniu podmiotów do obrotu publicznego? Głównym atutem jest doświadczenie Spółki w przygotowaniu emisji naszych akcji oraz doświadczony zespół doradców i konsultantów finansowych. Spółka z sukcesem odbyła całą drogę emitenta, od momentu decyzji o upublicznieniu do debiutu na rynku NewConnect. Pierwotnie rozważaliśmy wejście na rynek regulowany. Przygotowano nawet prospekt emisyjny, który został złożony do Komisji Nadzoru Finansowego. O przeprowadzeniu oferty prywatnej i wejściu do alternatywnego systemu obrotu ostatecznie przesądziła sytuacja na giełdach, która w drugiej połowie ubiegłego roku nie sprzyjała debiutantom, oraz czas potrzebny na zamknięcie całego procesu. Spółce zależało na szybkim pozyskaniu środków, które chce przeznaczyć na dalszy rozwój. Jaką strategię inwestycyjną realizuje obecnie EFICOM? Jakie segmenty rynku są przedmiotem Waszego szczególnego zainteresowania? Biorąc pod uwagę złożoną sytuację na rynkach giełdowych, wyjątkowo uważnie analizujemy potencjalne ryzyka związane z kapitałowym wejściem w każdą możliwą inwestycję. Nie spieszymy się z ostatecznymi decyzjami, dbając o środki finansowego powierzone nam przez akcjonariuszy. Pracujemy intensywnie nad kilkoma transakcjami. Swoje zainteresowanie skupiamy przede wszystkim na spółkach, w których podstawą do osiągnięcia sukcesu jest innowacyjna technologia i posiadane know-how. Ale nie ograniczamy się jedynie do sektora zaawansowanych technologii, interesują nas spółki z sektorów bardzie tradycyjnych, mające pomysły na rentowny biznes. Najważniejszym kryterium, którym kierujemy się przy wyborze projektów inwestycyjnych, jest wysoki zwrot z inwestycji. Inne rodzaje spółek, o których myślimy, to takie, których przejęcie wzmocni i rozszerzy nasze możliwości na rynku doradztwa europejskiego. Chodzi głównie o podmioty funkcjonujące bezpośrednio w regionach. Tam w ramach Regionalnych Programów Operacyjnych do rozdysponowania dla polskich przedsiębiorców będzie 16 miliardów euro. Ile podmiotów Spółka planuje wprowadzić na rynek New Connect w 2008 roku? W tym roku planujemy wprowadzenie na rynek NewConnect kilku spółek. W najbardziej atrakcyjne z nich planujemy dodatkowo zainwestować na etapie Pre-IPO. Podobne plany mamy także na rok następny. W naszej strategii nie ograniczamy się wyłącznie do alternatywnego systemu obrotu. Dużo zależeć będzie od koniunktury giełdowej. Poprawa nastrojów może spowodować powrót dużego ożywienia na rynku pierwotnym. Dlatego co najmniej jedną ze spółek zamierzamy wprowadzić także na parkiet główny. Jak ocenia Pani obecną wycenę Spółki na tle firm giełdowych o zbliżonym profilu działalności? Cały czas jesteśmy notowani ze znacznym dyskontem w stosunku do wycen, które zostały przygotowane przez domy maklerskie w momencie pojawienia się Spółki na rynku NewConnect. Inwestorzy wierzą w rozwój firmy, co potwierdza stabilne zachowanie naszego kursu, który utrzymuje się powyżej ceny emisyjnej. Czy nie obawia się Pani, że poważną barierą dla dalszego rozwoju Spółki okaże się niedobór odpowiednich pracowników, a także wciąż utrzymująca się presja płacowa? Firma zatrudnia obecnie 18-stu pracowników, współpracując jednocześnie z ok. 300 ekspertami z różnych dziedzin, zarówno w Polsce, jak i w Europie. Posiadamy efektywny system motywacyjny, który w dużej mierze uzależnia wysokość wynagrodzenia od rentowności kontraktów i osiąganego zysku. Pomaga Profil spółki EFICOM SA E Spółka pozyskała do tej pory dla swoich klientów w Polsce i krajach kandydujących łącznie ponad 200 mln euro nam w tym powiększający się rynek i świetne perspektywy rozwoju segmentów, w których działamy. Mając tak silną pozycję rynkową oraz portfolio renomowanych klientów, nie widzę zagrożenia związanego z niedoborem pracowników. Czy zarząd bierze pod uwagę możliwość przeprowadzenia kolejnej emisji akcji połączonej z przeniesieniem Spółki na GPW? Jeśli tak, to kiedy to może nastąpić? Wizja rozwoju Spółki to stworzenie za kilka lat silnej firmy inwestycyjno-doradczej o zasięgu międzynarodowym. Dlatego nie wykluczamy w przyszłości przeniesienia się na rynek równoległy. Nastąpi to w ciągu następnych 2-3 lat. Za wcześnie jednak na podawanie szczegółów tej koncepcji. Wyniki finansowe EFICOM-u były w 2007 roku bardzo dobre. Czego można spodziewać się po roku 2008? Czy zważając na środki pozyskane z giełdy oraz plany rozwojowe, można spodziewać się, że tegoroczna dynamika poprawy kluczowych parametrów finansowych Spółki będzie dużo wyższa? Zarząd Spółki przewiduje, iż 2008 rok będzie dla nas okresem bardzo dynamicznego rozwoju. Start programów operacyjnych w ramach okresu programowania funduszy europejskich na lata 2007-2013, otwiera przed polskimi przedsiębiorcami możliwość skorzystania ze środków unijnych na poziomie 67 miliardów euro. Część ztych środków musi zostać przeznaczona na usługi doradcze. Równolegle zamierzamy bardzo aktywnie inwestować na rynku kapitałowym oraz wprowadzać spółki na rynek publiczny. Przełoży się to na wysoką dynamikę naszych przychodów i zysku netto. Myślę, że zakup akcji naszej Spółki to naprawdę dobra inwestycja na trudne czasy. FICOM SA: warszawska firma doradczo-inwestycyjna notowana na NewConnect. Działa na rynku od 1999 roku. Specjalizuje się w pozyskiwaniu kapitału dla firm (do tej pory jest to kwota ponad 200 mln euro). Oferuje usługi doradztwa europejskiego, prawnego i finansowego, związanego z pozyskiwaniem finansowania unijnego. Prowadzi także działalność inwestycyjną na rynku niepublicznym. Część spółek, w które inwestuje, wprowadza później na rynek NewConenct. Planuje również wprowadzenie ich na rynek podstawowy GPW. Oferuje firmom refundację do 50% poniesionych kosztów emisji ze środków UE. 8 Akcjonariusz 2/2008
FELIETON Konrad Smok, SII Trudno nie zgodzić się ze stwierdzeniem, iż każdego akcjonariusza powinno cechować aktywne podejście do swoich inwestycji. Zainteresowanie spółką, w którą ulokowało się pieniądze, wydaje się być warunkiem niezbędnym. Tak więc śledzenie informacji publikowanych przez emitentów, analizowanie danych przedstawianych przez zarząd oraz uważne zapoznawanie się zde- klaracjami przyszłych działań spółki powinno być czynnikiem działającym na korzyść inwestora. Jednak praktyka okazuje się zwykle odmienna od teorii, a na naszym rynku coraz częściej słychać głosy niezadowolonych inwestorów, którzy (będąc na bieżąco z informacjami emitenta) podjęli decyzję o zakupie akcji na bazie deklaracji spółek odnośnie planów rozwojowych Każdy inwestor ma świadomość (zakładam, że powinien ją mieć), że wstępnie przedstawiane plany mogą się zmienić. Sam też określa stopień realności wybranej przez spółkę strategii, wykorzystując w tym celu publicznie przedstawiane informacje. Po rozważeniu argumentów za i przeciw oraz po zapoznaniu się z czynnikami ryzyka określonymi przez spółkę (mogącymi skutkować niemożnością realizacji planów), inwestor decyduje się na zakup akcji. Wydawać się może, że przedstawiony proces decyzyjny jest prawidłowy, a na niekorzyść inwestora może działać wkalkulowane przez niego ryzyko rynkowe. Okazuje się jednak, że coraz częściej decydującym czynnikiem ryzyka jest wiarygodność samej spółki. Co zrobić bowiem w sytuacji, gdy plany rozwojowe spółki nie tylko nie zostały jeszcze zrealizowane, lecz w ogóle nie próbowano wprowadzić ich w życie? Niektórzy odpowiedzą sprzedać akcje i kupić walory innej spółki. Lecz czy Nierzetelne prognozy Zapowiedzi bez pokrycia Niedotrzymanie prognozy przekłada się na obniżenie zaufania do spółki, spadek wiarygodności zarządu w przedmiotowej sprawie inwestor nie został z rozmysłem wprowadzony w błąd? Prognozy Na polskim rynku coraz wyraźniej zauważalny jest problem słabnącej wiarygodności niektórych emitentów. Głośnym ostatnio tematem jest dość swobodna publikacja ambitnych prognoz, a następnie ich silna korekta za pięć dwunasta. Jak wskazuje zestawienie Gazety Giełdy Parkiet aż 27 spółek obniżyło prognozy za 2007 r., i to nierzadko o kilkadziesiąt procent. Prognoza już niejako z definicji zakłada możliwość rozminięcia się z przedstawianymi planami, a jej zmiana nie musi wiązać się z brakiem rzetelności emitenta, pod warunkiem, że jest efektem niezależnym od spółki (straty nadzwyczajne itp.). Inwestorzy skarżą się jednak na swoiste wysypy korekt pod koniec roku, co pozwala przypuszczać, iż nierzetelni emitenci zwlekają do ostatniej chwili ze sprostowaniami, nie chcąc załamać kursu. Dodatkowo znaczna korekta prognozy sugeruje, że być może przewidywania od początku były nierealne. Pojawia się więc pytanie, czy spółki mogą w tak swobodny sposób przedstawiać prognozy? W przepisach prawa trudno znaleźć podstawę do nałożenia na spółkę kary za podawanie przyciągających uwagę prognoz, a następnie publikację równie interesujących kilkudziesięcioprocentowych korekt. Komisja Nadzoru Finansowego może nałożyć na emitenta karę finansową za zbyt późne podanie korekty. W praktyce taka kara dotyka akcjonariuszy, którzy i tak zazwyczaj zostali już ukarani przez spadek kursu. Z perspektywy nadzorcy rynku możliwości nie ma więc zbyt wiele. Niedotrzymanie prognozy przekłada się na obniżenie zaufania do spółki, spadek wiarygodności zarządu. Nie zmienia to sytuacji inwestora, który czuje się wprowadzony w błąd pierwotnymi, nierzetelnymi deklaracjami. Komisja Nadzoru Finansowego znalazła rozwiązanie. Antidotum na podawanie nierealnych prognoz może być konieczność badania planów spółki przez audytora. Zdaniem Stowarzyszenia Inwestorów Indywidualnych takie rozwiązanie jest bardzo zasadne. Co prawda same spółki już zapowiadają, że publikowanych prognoz będzie mniej, ze względu na koszty audytu, ale także jak rozumiemy ze względu na wyeliminowanie nieuczciwych praktyk ze strony niektórych emitentów. Propozycja KNF może wejść w życie przy najbliższej nowelizacji rozporządzenia o obowiązkach informacyjnych. Prognozy nieoficjalne Okazuje się, że na naszym rynku prezesi spółek mogą wypowiadać się w prasie finansowej w sposób nieoficjalny. Zapytany przez dziennikarza członek zarządu może swobodnie wypowiadać się na temat jego zdaniem możliwych do osiągnięcia zysków i przychodów, czy też perspektyw spółki, np. do końca danego roku. Kiedy po upływie tego czasu zapowiedzi zostają zweryfikowane, a stan faktyczny znacząco różni się od pierwotnych zapowiedzi, winnych nie sposób wskazać. Przedstawiciel spółki działał bowiem w dobrej wierze, a podane przed niego informacje nie były oficjalnymi prognozami. Powyższe stwierdzenie wydaje się być cyniczne, jednak (o zgrozo!) prawdziwe w rozumieniu niektórych emitentów. Jak więc inwestorzy mają rozumieć wielokrotnie powtarzane wypowiedzi chociażby prezesa? Jak można sądzić człowieka posiadającego największą wiedzę w sprawach spółki? Jasne deklaracje wyników finansowych odbierane są przez rynek jako pewnego rodzaju prognoza (oczywiście obarczona ryzykiem). Podkreślmy, że jest ona wypowiadana w mediach przez np. prezesa spółki. Transparentnym przykładem są wypowiedzi prezesa Biotonu. Powtarzane deklaracje osiągnięcia 300 mln zł z przychodów ze sprzedaży za 2007 r. oraz podwojenia wyniku netto z pierwszego półrocza rozminęły się znacznie ze stanem faktycznym. Efektem tego była głęboka przecena akcji Biotonu. Akcjonariusze spółki z pewnością pamiętają, że prezes nie pierwszy raz rozminął się z nieoficjalnymi prognozami i zapowiedziami rozwoju spółki. 10 Akcjonariusz 2/2008
FELIETON Będą fuzje, będą przejęcia Praktyka rynku pokazała, że jeszcze do niedawna nic tak silnie nie mobilizowało graczy giełdowych do kupna akcji, jak informacje o fuzji, splicie i nowej emisji z prawem poboru. Śledząc uchwały Walnych Zgromadzeń spółek uznawanych powszechnie za silnie spekulacyjne, nietrudno dojść do wniosku, że akcjonariusze dość chętnie głosowali za podziałem wartości nominalnej walorów oraz nowymi emisjami groszowych akcji. Mając za sobą spekulacyjnie nastawiony akcjonariat, nietrudno jest więc przeprowadzić np. split. Jednakowo silnie na wyobraźnię inwestorów, a w konsekwencji i na kurs akcji, działa informacja o przejęciu podmiotu zbranży. Tutaj sprawa nie jest jednak tak prosta, gdyż przejęcia nie dokonuje się z dnia na dzień. Jak więc wykorzystać fuzję, aby podtrzymać nadzieje inwestorów, a tym samym kurs akcji? Bardzo prosto wystarczy ją zapowiedzieć, a dokładniej rzecz ujmując, zapowiadać przy każdej sposobności. Uważni obserwatorzy rynku dostrzegli z pewnością, że zwroty: zarząd prowadzi negocjacje zmierzające do przejęcia spółki o komplementarnej działalności, czy też finalizujemy rozmowy z podmiotami zbranży stały się nierzadko dyżurnymi wypowiedziami przedstawicieli niektórych spółek. Z jakimi podmiotami? Tego oczywiście nikt nie ujawnia, zasłaniając się faktem, iż negocjacje nie zostały jeszcze zakończone. W każdym razie wydźwięk takich wypowiedzi wskazuje, iż dana spółka dynamicznie się rozwija i pilnie pracuje nad wzmocnieniem swojej pozycji na rynku. Co jednak, jeśli po roku przedstawiciele wspomnianych spółek w dalszym ciągu ograniczają się do enigmatycznych zapowiedzi przejęcia bliżej nieokreślonych podmiotów z branży? Wtedy zaufanie inwestorów się kończy. Jednak na tym tracą też sami akcjonariusze. Bardziej wiarygodną zapowiedzią np. fuzji jest podpisanie listu intencyjnego w tej sprawie. Należy jednak pamiętać, że list intencyjny nie jest w świetle prawa umową przedwstępną. W praktyce oznacza to, że spółka może wycofać się z przedsięwzięcia z dość błahego powodu ( strony nie widzą możliwości finalizacji transakcji ), mimo że wcześniejsze wypowiedzi zarządu sugerowały, iż projekt jest już niemal dopięty na ostatni guzik, a strony prowadzą tylko ostatnie ustalenia. Cele emisyjne Spółka, która chce pozyskać kapitał z rynku, musi przyciągnąć uwagę inwestorów nie tylko dotychczasowymi wynikami, ale również przedstawić korzyści, w jakich będą partycypować akcjonariusze po podniesieniu kapitału zakładowego. Jednym słowem emitent udowadnia, że pieniądze inwestorów zostaną ulokowane w intratnym przedsięwzięciu. Do powszechnych celów emisyjnych należą: przejmowanie podmiotów z branży oraz rozwój organiczny. Praktyka pokazuje jednak, że po debiucie, spółki dość często mają problemy z ich realizacją. Głośnym ostatnio przykładem jest komputerowa spółka NTT System. Pieniądze z emisji firma planowała wydać przede wszystkim na budowę nowego zakładu produkcyjnego oraz centrum logistycznego. W nowej fabryce co roku miałoby powstawać 400 tys. komputerów, czyli dwukrotnie więcej niż obecnie. W kwietniu zeszłego roku przedstawiciele NTT mówili, że fabryka zostanie uruchomiona pod koniec 2007 r. lub na początku 2008 r. Do tej pory spółka spóźnia się z realizacją celów emisyjnych. Na początku tego roku NTT w dalszym ciągu zmagało się z procedurami administracyjnymi, związanymi z uzyskaniem pozwoleń na budowę. Tymczasem połowa pieniędzy pozyskanych z ubiegłorocznej emisji została już wydana na... spłatę zadłużenia. Słabnąca wiarygodność Przykładów nierzetelnie podawanych informacji, czy też mówiąc wprost nieuczciwych emitentów, nie brakuje. Inwestorzy zastanawiają się więc, czy istnieje możliwość ukrócenia wspomnianego procederu upiększania wizerunku i wyników spółki. Niestety, prawo w takich przypadkach zdecydowanie nie stoi po stronie akcjonariuszy. Z formalnego punktu widzenia bardzo trudno udowodnić, że np. podawana prognoza była nierzetelna, czy też od samego początku nierealna, a zarząd spółki opublikował ją z zamiarem wprowadzenia inwestorów w błąd. W praktyce spółki nie ponoszą większej odpowiedzialności za ewidentne rozminięcie się z niskiej jakości prognozami, nie dotrzymanie założeń listów intencyjnych, czy też za brak realizacji planów rozwojowych (publikowanych ówcześnie z wielkim rozmachem). Na drodze sądowej wręcz nie do udowodnienia jest, że deklaracja zarządu spółki, np. o akwizycji, była już od początku nierealna i posłużyła wprowadzeniu akcjonariuszy w błąd. Realną sankcją w przytoczonych przykładach jest utrata wiarygodności oraz zaufania akcjonariuszy. Spółki, które w zastanawiający sposób nagminnie rozmijają się ze składanymi deklaracjami, obarczone są znacznie większym ryzykiem inwestycyjnym. Odbija się to na ich wycenie, możliwościach umieszczenia na rynku kolejnych emisji oraz ogólnej pozycji spółki w przestrzeni kapitałowej. Doświadczenia dotychczasowych akcjonariuszy z pewnością skłonią inwestorów do dłuższego przemyślenia decyzji o zakupie dość wątpliwych walorów danego emitenta. Mając na uwadze głośną ostatnio dyskusję na temat spółek groszowych oraz utworzoną listę alertów, warto zastanowić się, czy (przewrotnie rozumując) nie należy także utworzyć segmentu spółek permanentnie rozmijającymi się z prognozami, planami przejęć, deklaracjami rozwoju. Pytanie tylko, pod jaką nazwą miałby funkcjonować taki segment WIG niespełnione obietnice 2/2008 Akcjonariusz 11
FELIETON Dobre praktyki kontaktów online z inwestorami indywidualnymi Zyskuje, kto odpisuje Dorota Wylon, SII Pan Edward Łącek to typowy, indywidualny inwestor giełdowy. Posiada nadwyżki kapitału, które postanawia gdzieś ulokować. Surowce, akcje spółek azjatyckich, nieruchomości? Nie. To zbyt oczywiste. Pan Edward chce jednak poeksperymentować, zainwestować tak, jak nigdy przedtem. Myśli intensywnie Tak! Zainwestuje w spółki, których nazwa rozpoczyna się pierwszą literą alfabetu. Banalne? Może tak. Ale z pewnością nikt nie będzie miał takiego portfela. Aby zabawę uatrakcyjnić, pan Edward zainwestuje w te spółki, które pierwsze najlepiej odpowiedzą na jego zapytanie e-mailowe. Spółki, które wygrają, zdobędą zaufanie i być może kapitał pana Edwarda Do biegu, gotowi start! Badane spółki Spółki, które odpowiedziały W wyścigu po kapitał wzięło więc udział 26 spółek, których nazwa rozpoczyna się literą A. A jak alergia, A jak awersja, A jak alienacja To pierwsze słowa, jakie przychodzą do głowy, gdy zna się już wynik wyścigu. Pan Edward, pod którego podszył się analityk SII, otrzymał odpowiedzi jedynie od połowy spółek. Dlaczego? Pytania zadane przez pana Edwarda nie były przecież trudne ani podchwytliwe. Co więcej, nie zawierały żadnego drugiego dna. Nasz inwestor wyraził chęć zainwestowania swoich środków w akcje danej spółki, twierdząc, że przydatne w podjęciu tej decyzji będą odpowiedzi na zadane przez niego pytania. Pierwsze z nich dotyczyło możliwości wzięcia udziału w spotkaniu z analitykami zajmującymi się spółką. Drugie odnosiło się do polityki dywidendy spółki (kiedy będzie wypłacona?), trzecie natomiast do możliwości spotkań inwestorów indywidualnych z władzami spółki. Nasz analityk pod postacią pana Edwarda rozesłał e-maile do następujących spółek: Spółki, które nie odpowiedziały lub odpowiedziały za późno AMB Solid S.A. ABG Spin S.A. (odpowiedź po 72h) AB PL S.A. Action S.A. ADV.PL S.A. Advadis S.A. Agora S.A. Ambra S.A. Alchemia S.A. Ampli S.A. Alma S.A. Apator S.A. (odpowiedź po 72h) Amica S.A. Artman S.A. Amrest S.A. Asseco Business Solution S.A Armatura S.A. Asseco Slovakia S.A (odpowiedź po 72 h) Arteria S.A. Astarta S.A (odpowiedź po 72 h) Asseco Poland S.A. Atlanta Poland S.A ATM S.A. Atlantis S.A. Auxilium S.A. ATM Grupa S.A. Uznaliśmy, że odpowiedź udzielona dopiero po 72 godzinach nie usatysfakcjonuje naszego inwestora. Stąd też spółki, które odpisały po tym terminie, nie były brane pod uwagę. Wyścigi, także te po kapitał, mają bowiem jedną zasadniczą cechę wygrywają w nich najszybsi. Pierwszy (naj)lepszy Pan Łącek zdecydowanie najkrócej czekał na odpowiedź od ATM S.A. Uzyskał ją bowiem w ciągu niespełna 10 minut! Wynik ten z pewnością może być do pozazdroszczenia przez pozostałe spółki. Na pochwałę zasłużyły także ABM Solid S.A. oraz Alma S.A., od których odpowiedź przyszła w ciągu godziny. Większość spółek, które przesłały informację zwrotną, odpowiedziało w ciągu 24 godzin. Trzynaście firm zmieściło się w wymaganym przez nas okresie 72 godzin. Cztery odpowiedziały po tym czasie i nie były brane pod uwagę w rankingu. Czas odpowiedzi spółek przedstawiał się następująco: Czas odpowiedzi spółek Czas odpowiedzi Liczba spółek (suma = 13) 24 godziny 8 48 godzin 3 72 godziny 2 W dalszej klasyfikacji nasz inwestor postanowił brać pod uwagę jedynie firmy, które odpowiedziały w ciągu doby. Do tej grupy zakwalifikowały się: ABM Solid S.A., AB.PL S.A, ADV.PL S.A., Agora S.A., Alma S.A., Arteria S.A, Asseco Poland S.A. oraz ATM S.A. Etap drugi, czyli dokładność Szybkość to jednak nie wszystko. Liczy się także dokładność. Analityk SII pytał o konkretny termin najbliższego spotkania z inwestorami indywidualnymi. Z reguły spółki udzielały ogólnikowej lub wymijającej odpowiedzi, która nie satysfakcjonowała naszego wirtualnego inwestora. ( ) Trudno mi teraz odpowiedzieć na to pytanie, gdyż zarząd spółki jeszcze nie podjął w tym zakresie decyzji( ) pisze jedna z firm, ( ) Spółka nie organizowała do tej pory zbiorowych spotkań z inwestorami indywidualnymi z uwagi na brak zainteresowania taką formą kontaktu ze spółką.( ) dodaje inna. Zdarzają się jednak wyjątki. Zaliczyć do nich można spółkę ATM S.A., która jako je- 12 Akcjonariusz 2/2008
FELIETON dyna podała ściśle określony termin oraz miejsce planowanego spotkania. Witam, ( ) Spotkanie z inwestorami indywidualnymi odbędzie się 26 lutego w siedzibie ATM S.A. przy ul. Grochowskiej 21a w Warszawie. Jak tylko ustalimy godzinę spotkania, podamy tę informację na stronach WWW w sekcji dla inwestorów. ( ) Taka odpowiedź z pewnością zachęci pana Edwarda do wzięcia udziału w spotkaniu i bliższego zainteresowania się spółką. Być może będzie to jego pierwszy krok na drodze inwestycji w jej udziały. Etap trzeci all inclusive Szybkość i jakość odpowiedzi nie mogą występować rozłącznie. Każda wiadomość musi posiadać te dwie cechy jednocześnie, czego najlepszym przykładem jest e-mail otrzymany od Agory S.A. Spółka zastosowała rzadko wykorzystywane przez innych narzędzie, jakim są wiadomości interaktywne. Zawierają one informacje rozszerzające w postaci linków. Wiadomość, którą nam przesłano, z powodzeniem można ocenić w kategorii hotelowej jako all inclusive. Wspomniana spółka odpowiedziała w ciągu 24 godzin, a wysłany e-mail był zdecydowanie najbogatszy pod względem merytorycznym. Panie Edwardzie, ( ) Każdy może poprosić o zorganizowanie wizyty w spółce. Takie spotkania organizujemy na bieżąco z wyjątkiem 2-tygodniowych okresów zamkniętych przed publikacją wyników kwartalnych (link: http://www.agora.pl/agora_pl/1,66405,2295149.html). ( ) Politykę Agory dotyczącą udziału akcjonariuszy w zysku spółki znajdzie Pan również na naszej stronie pod poniższym linkiem: http://www.agora.pl/agora_pl/1,66534,2551270.html ( ) E-mail o interaktywnym charakterze umożliwia inwestorowi dogłębne zapoznanie się z interesującym go tematem. Sprawia także, że przesłana informacja nie jest suchym, statycznym sprawozdaniem. W przypadku przytoczonego e-maila warto również zwrócić uwagę na jego personalizację (np.: Panie Edwardzie, serdecznie dziękuję za zainteresowanie naszą spółką, w razie pytań proszę o kontakt itp.), która z pewnością jest dobrze postrzegana przez adresata, gdyż oznacza, że odpowiedź była napisana specjalnie dla niego i nie pochodzi z zestawu tzw. odpowiedzi standardowych. W naszym rankingu kontaktów online Agora S.A. uzyskała 6,5 na 7 możliwych punktów, zajmując tym samym pierwsze miejsce. Klasyfikacja przedstawiała się następująco: Ranking badanych spółek Miejsce Spółka Punkty 1 AGORA 6,5 2-3 ASSECOPOL, ATM 5,25 4-5 ABPL, ALMA 4,75 6-7 ABMSOLID, ARTERIA 4 8 ADV.PL, AMREST 3 9 AMICA 2,75 10 AUXILIUM 2 11 ARMATURA 1,5 Spółki nie wymienione w powyższym zestawieniu, uzyskały notę zerową, gdyż nie skontaktowały się z naszym wirtualnym inwestorem lub uczyniły to zbyt późno. Co lubi pan Edward Inwestorzy oczekują od spółek informacji: o wysokiej jakości, pełnej, aktualnej oraz istotnej. Aby wiadomość e-mail wysyłana przez firmę spełniała te warunki, powinna choćby w minimalnym zakresie zachowywać standardy dobrych praktyk w komunikacji online z inwestorami. Dlatego też na podstawie otrzymanych wiadomości wyodrębniliśmy kilka tego rodzaju dobrych praktyk. Sprowadzają się one do sześciu podstawowych punktów: 1. Odpowiadać tak szczegółowo, jak to tylko możliwe, a więc podawać dokładną datę i miejsce wydarzenia, o które pyta inwestor. 2. Odpowiadać konkretnie na dane pytanie, unikając ogólników, wymijających bądź zupełnie nie związanych z pytaniem odpowiedzi. 3. Zapewniać szerszy zakres informacji niż wymagany, np. proponować zapisanie na newslettera, informować o pozostałych spotkaniach (tj. konferencje prasowe, telekonferencje itp.). 4. Wykorzystywać wiadomości interaktywne (np. zamieszczanie odpowiednich linków do strony spółki, załączników, prezentacji itp.). 5. Stworzyć standard odpowiedzi wiadomości e-mail, który następnie będzie personalizowany i dostosowywany do wymaganej przez inwestora odpowiedzi (co zapewni spółce oszczędność czasu, a inwestorowi pełną i satysfakcjonującą odpowiedź). 6. Minimum przyzwoitości czasu odpowiedzi to 72 godziny. Wiadomości e-mail, które spełniałyby wszystkie z wymienionych punktów, powinny zadowolić nawet najbardziej wybrednego inwestora. Jego zadowolenie może się przełożyć na lepsze postrzeganie spółki i prawdopodobnie na większe zainteresowanie jej walorami. Wiadomości wysyłane przez firmę kreują w znacznej mierze jej wizerunek i dobitnie świadczą o jej stosunku do drobnych uczestników rynku kapitałowego. Zła jakość informacji ze strony spółki sugeruje jej lekceważące podejście do inwestora indywidualnego, czy wręcz traktowanie go jako dawcę łatwego kapitału. Fakt, że spółka w danym momencie nie posiada rozdrobnionego akcjonariatu, nie oznacza, że nigdy nie będzie ubiegać się okapitał będący w rękach indywidualnych inwestorów. Niedbałe podejście do pielęgnowania kontaktów z drobnymi inwestorami może skutkować w przyszłości problemem w pozyskaniu kapitału tej grupy uczestników rynku. cdn.? Gdyby tylko pan Edward Łącek był prawdziwym inwestorem, a jego inny niż wszystkie mini-portfel akcji został zbudowany, składałby się z następujących spółek: Agora S.A., Asseco Poland S.A, ATM S.A., AB.PL S.A. oraz Alma S.A. Czy pan Edward zarobi krocie? To się okaże. Na pewno może liczyć na szybkie uzyskanie wysokiej jakości informacji zwrotnej w razie jakichkolwiek problemów. Jakie plany na przyszłość? Pan Edward nie zamierza próżnować. Spodobało mu się budowanie portfeli alfabetycznych. Być może postanowi niedługo zainwestować w portfel spółek typu na B Wiadomości wysyłane przez firmę kreują w znacznej mierze jej wizerunek i dobitnie świadczą o jej stosunku do drobnych uczestników rynku kapitałowego 2/2008 Akcjonariusz 13
WYWIAD W branży turystycznej na zyski czeka się długo Wywiad z Waldemarem Czechowskim-Jamrozińskim - Prezesem Zarządu INTERFERIE S.A. Waldemar Czechowski-Jamroziński Akcjonariusz: Spółka pozyskała rok temu z rynku niemal 30 mln zł. Czy wykorzystanie tych środków przebiega zgodnie z planowanym harmonogramem? Waldemar Czechowski-Jamroziński (Prezes Zarządu INTERFERIE S.A.): Najważniejszym założeniem spółki INTERFERIE, zapisanym w naszym prospekcie emisyjnym, było Euro 2012 szansą dla branży turystycznej zwiększenie liczby posiadanych miejsc noclegowych. Środki uzyskane m.in. z publicznej emisji akcji przeznaczyliśmy właśnie na zakup nowego ośrodka kompleksu nazwanego obecnie Barbarką II, zlokalizowanego w uzdrowiskowej części Świnoujścia. Na zakup obiektu wydaliśmy 19 mln zł netto, nabywając zespół budynków dysponujący 350 miejscami noclegowymi w 150 pokojach. Obecnie trwają prace projektowe przed jego planowaną rozbudową tak, aby przekształcić kompleks w najnowocześniejsze centrum SPA.Pozostałe środki również wykorzystujemy zgodnie z ustaloną strategią na prace modernizacyjne i remontowe. Od września w Świnoujściu gości przyjmuje Barbarka I - dzięki rozbudowie powiększyła się o kilkanaście pokoi (do 68 pokoi i 124 miejsc), unowocześniliśmy również bazę zabiegową. Zakończył się remont Argentytu wdąbkach (201 pokoi, 427 miejsc) oraz Cechsztynu w Ustroniu Morskim (59 pokoi, 143 miejsca). Pod koniec kwietnia planujemy otworzyć po modernizacji Chalkozyn w Kołobrzegu (163 pokoje, 321 miejsc). Jak na razie prace przebiegają zgodnie z harmonogramem. Na jaką kwotę szacowane są tegoroczne inwestycje Spółki? Najważniejsze tegoroczne inwestycje oprócz Barbarki II to Chalkozyn w Kołobrzegu, hotel górski Malachit, w którym przeprowadzona zostanie modernizacja basenu i bazy zabiegowej oraz zagospodarowanie terenu wokół ośrodka Argentyt. Spółka planuje wydać na nie w przybliżeniu 20 mln zł. Czy zarząd rozważał możliwość akwizycji? Według szacunków Word Tourism & Ravel Council inwestycje w polską turystykę wzrosną w 2015 roku do blisko 50 mld złotych, czyli będą ponad dwa razy większe niż w 2005 roku. Już w 2008 roku ma powstać 100 nowych obiektów hotelarskich. IN- TERFERIE też chcą uczestniczyć w turystycznym boomie, który czeka Polskę w najbliższych latach. Stąd dynamiczny program inwestycyjny, który oczywiście nie wyklucza akwizycji. Jednak ze względu na interes spółki nie chciałbym się wypowiadać przedwcześnie o potencjalnych lokalizacjach i negocjacjach. Hotel Malachit, jeden z trzech obiektów INTERFERII w Sudetach Wyniki Spółki za 2007 rok są wyjątkowo słabe. Znacząco różnią się zarówno od pierwotnych planów budżetowych, jak również od oczekiwań inwestorów. Zanim odpowiem na pytanie, pragnę zaznaczyć, że branża turystyczna jest niezwykle kapitałochłonna, a na zyski można li- 14 Akcjonariusz 2/2008
WYWIAD czyć po określonym czasie. Najpierw należy zainwestować w rozwój obiektów, co też czynimy. Warto w tym kontekście porównać środki zainwestowane przez spółkę w modernizację i rozbudowę bazy hotelarsko-zabiegowej do przychodów ze sprzedaży. Te ostatnie są porównywalne (w 2006 r. spółka uzyskała przychód w wysokości 37,4 mln zł, a w minionym 36,6 mln, czyli jedynie o 800 tys. zł mniej), natomiast tylko w ciągu ostatniego roku przeznaczyliśmy na prace remontowo-modernizacyjne, zakup nowego ośrodka oraz wyposażanie obiektów w nowoczesny sprzęt zabiegowy i pielęgnacyjny aż 38 mln zł. To prawie trzykrotnie większa kwota niż ta wydana w 2006 roku (14 mln zł). Jak widać, systematycznie inwestujemy, bo wiemy, że taka polityka przynosi efekty. Wynik za miniony rok wiąże się z licznymi inwestycjami w nasze obiekty, a także z nagłym wycofaniem się jednego z dużych kontrahentów. Podpisaliśmy jednak znaczącą umowę, która pozwoli zwiększyć przychody i zysk spółki w kolejnych latach. Co przyczyniło się do rozwiązania umowy z niemieckim partnerem? Niski poziom usług, zbyt wysokie ceny czy inne czynniki? Niemieckie biuro turystyczne odstąpiło od części zakontraktowanych noclegów, podając jako przyczynę uciążliwość remontu dachu w ośrodku INTERFERII w Ustroniu Morskim. Musieliśmy podjąć decyzję o natychmiastowej realizacji prac remontowych, które winny być wykonane w latach poprzednich. Same prace prowadzone były niezwykle starannie, jednakże ich uciążliwość była powodem odstąpienia od istniejących rezerwacji. W jakim stopniu Spółka uzależniona jest od innych dużych kontrahentów? Jak duże jest ryzyko powtórzenia się sytuacji z ostatniego kwartału 2007 roku? Wspomniana sytuacja miała miejsce po raz pierwszy. Podejmujemy działania mające na celu zabezpieczenie spółki przed tego typu wypadkami w przyszłości. Spółce zależy przede wszystkim na dużych i sprawdzonych na rynku turystycznym kontrahentach, nie odrzucamy jednak współpracy z mniejszymi, ale bardzo dynamicznymi partnerami. Z drugiej strony, podpisujemy umowy najczęściej ze sprawdzonymi partnerami, więc ryzyko, że po wycofaniu się jednego kontrahenta poniesiemy znaczące straty, nie jest aż tak duże. Dodatkowo stosujemy overbooking, zmniejszając ryzyko poniesienia strat z tytułu utraty kontrahenta. Czy Spółka ma pomysł na załatanie dziury po niemieckim kliencie? Oczywiście, już to zrobiliśmy. W październiku minionego roku zawarliśmy ważną umowę z firmą Pro-Est, współpracującą z największymi kooperantami z Niemiec. Przedmiotem porozumienia jest obsługa klientów w ośrodkach: Chalkozyn wkołobrzegu, Barbarka w Świnoujściu, Cechsztyn w Ustroniu Morskim i Malachit w Świeradowie Zdroju. Podpisaliśmy umowę na czas nieokreślony z intencją współpracy w minimalnym okresie trzech lat, co w zakładanym czasie daje kwotę około 12 mln zł. Zawieranie umów wieloletnich daje nam większy komfort w planowaniu oraz tworzeniu strategii na przyszłe lata. Czy w związku z corocznym rozmijaniem się wyników Spółki z prognozami, zarząd zdecyduje się na publikację tegorocznych szacunków finansowych? Wyniki spółki przedstawione w prognozie na 2007 rok były realizowane zgodnie z założeniami, co potwierdza trafność prognozy, natomiast powodem korekty nie były błędy w założeniach finansowych, tylko działanie czynników zewnętrznych, na które spółka w momencie ich zaistnienia nie miała wpływu (upadłość jednego z kontrahentów oraz wycofanie się innego). Ponadto działania w branży turystycznej są obarczone dużym ryzykiem, wynikającym m.in. z faktu, że jest ona uzależniona od wielu zmiennych czynników, np. warun- W 2008 roku INTERFERIE nie poda prognoz finansowych Hotel Bornit wizytówka spółki INTERFERIE S.A. ków pogodowych. Dlatego też zdecydowaliśmy się nie publikować tegorocznych szacunków finansowych. Czy zarząd sprecyzował plan na zwiększenie przychodów i rentowności spółki? Na pewno chcemy uzyskać wzrost sprzedaży i wzrost wskaźnika ADR, czyli średniej ceny za jeden sprzedany pokój. Wciąż wracam do inwestycji, klucza do zwiększenia rentowności spółki. Podwyższenie standardu pozwoli zwiększyć przychody. Istotna jest też rozbudowa usług leczniczo-pielęgnacyjnych. Branża turystyki medycznej wciąż się rozrasta. Według szacunków w zeszłym roku do Polski, z myślą o zabiegach leczniczych i upiększających, przyjechało 200 tys. osób, a w 2013 roku ma ich być trzykrotnie więcej! Do tego dochodzi boom związany z otrzymaniem przez Polskę i Ukrainę organizacji Euro 2012. Współpracujemy z samorządem Szklarskiej Poręby przy projekcie centrum pobytowo-treningowego. Wspieramy wzajemnie swoje działania, bo znalezienie się w gronie szesnastu ośrodków, w których zamieszkają piłkarze i dziennikarze, to dla nas jedno z priorytetowych wyzwań. Inwestorzy często pytają o różnicę między wartością księgową i godziwą nieruchomości należących do Spółki. Jak duża jest ta różnica? Przygotowujemy się właśnie do przeprowadzenia kalkulacji wartości rynkowej obiek- 2/2008 Akcjonariusz 15
WYWIAD Hotel Argentyt Patio w hotelu Bornit tów należących do spółki zostanie ona zrealizowana w 2008 roku. Wcześniejsza wycena została przeprowadzona przez biegłego rzeczoznawcę w 2004 roku, nie odzwierciedla jednak obecnej wartości godziwej nieruchomości spółki, bo w tym czasie polski rynek hotelarski przechodził dynamiczny rozwój inwestycyjny. Zapewniam, że jak tylko zakończymy wycenę, poinformujemy akcjonariuszy o wartości rynkowej obiektów. Czy Spółka ma w planach sprzedaż części swoich nieruchomości, jeśli tak, to kiedy można spodziewać się pierwszych transakcji i jak wpłyną one na wynik? Tak, trwa właśnie procedura przetargowa sprzedaży dwóch ośrodków należących do INTERFERII: Sławy znajdującej się nad Jeziorem Sławskim oraz domu wypoczynkowego Górnicza Strzecha w Szklarskiej Porębie. Obiekty te mają charakter sezonowy, przyjmują głównie grupy kolonijne i nie pasują do profilu spółki. Jakie było średnie obłożenie obiektów hotelarskich Spółki w poprzednim roku? W 2007 roku wyniosło ono 49 proc. Spadek w porównaniu z rokiem wcześniejszym (56 proc.) wynika z wyłączenia na okres ośmiu miesięcy 2007 roku ośrodka Barbarka, który charakteryzuje się jedną z najwyższych frekwencji. Jak duża jest różnica miedzy ceną usług rehabilitacyjnych oferowanych w obiektach INTERFERII, a ceną tych samych usług w Europie Zachodniej? Pakiety usług rehabilitacyjnych oferowanych przez INTERFERIE kształtują się w granicach 7,5 euro za dzień za dwa zabiegi, czyli około 4 euro za jeden zabieg. Podobne usługi w krajach Europy Zachodniej są mniej więcej pięć razy droższe, czyli wynoszą około 20 euro za zabieg. W jakich lokalizacjach Spółka planuje zbudować nowe obiekty hotelarskie? Aktualnie skupiamy się głównie na modernizacji i rozbudowie posiadanych dotychczas obiektów. Trwają prace projektowe dotyczące Barbarki II w Świnoujściu. Chcemy przebudować ją na nowoczesne SPA. Rozbudujemy również nasz flagowy, czterogwiazdkowy hotel Bornit w Szklarskiej Porębie. Te plany pokazują główne kierunki naszych strategicznych działań. Będziemy rozwijać bazę w atrakcyjnych turystycznie miejscach, tam gdzie Polacy i zagraniczni goście chętnie spędzą i weekend, i urlop. Które obiekty należące do Spółki generują najlepsze, a które najsłabsze wyniki finansowe? Najsłabsze wyniki finansowe generują Sława i Górnicza Strzecha, stąd również decyzja o ich sprzedaży. Najlepsze: Chalkozyn w Kołobrzegu oraz Argentyt w Dąbkach. Oba nadbałtyckie obiekty cieszą się wielką popularnością, a miejsce w nich trzeba rezerwować zdecydowanie wcześniej. Oba też dysponują dużą liczba miejsc noclegowych oraz doskonale rozbudowaną baza zabiegową. Wysoką rentownością charakteryzuje się również ośrodek Barbarka w Świnoujściu Ile obiektów ma obecnie Spółka, a ile planuje mieć w perspektywie 2-3 lat? W tej chwili posiadamy 11 obiektów. Nie chciałbym określać, ile ośrodków będziemy posiadać za kilka lat, ponieważ sytuacja na rynku usług turystycznych jest bardzo dynamiczna. Mogę jedynie powiedzieć, że po Profil spółki INTERFERIE S.A. I NTERFERIE S.A. od ponad piętnastu lat działa na krajowym rynku turystycznym i jest największą firmą z tego sektora na Dolnym Śląsku. Zarządza jedenastoma obiektami hotelarskimi i wypoczynkowymi w najatrakcyjniejszych rejonach Polski. Bornit, czterogwiazdkowy hotel przeprowadzeniu całego procesu inwestycyjnego chcemy w 2010 roku dysponować ponad 1,5 tys. pokoi. Co sądzi Pan o obecnej cenie rynkowej akcji INTERFERIE S.A.? Od dłuższego czasu utrzymuje się na stabilnym poziomie, przybliżonym do ceny emisyjnej akcji. Oczywiście kurs ulega wahaniom, ale w związku z zawirowaniami na światowych giełdach zjawisko to dotyczy obecnie prawie wszystkich krajowych spółek. Przez ostatnie dwa miesiące, gdy sytuacja na warszawskiej giełdzie była bardzo gorąca, akcje INTERFERII zanotowały w sumie wzrost o prawie 2 proc. Muszę jednak przyznać, że obecna cena rynkowa akcji nie odzwierciedla wartości rynkowej majątku INTERFERII jej wartość księgowa wynosi obecnie prawie 80 mln zł, a wartość majątku jest znacznie wyższa. spółki mieszczący się w Szklarskiej Porębie, to najwyższej klasy obiekt tego typu w Karkonoszach. Firma oferuje pobyty wypoczynkowe i sanatoryjno-lecznicze oraz organizuje kursy szkoleniowe i konferencje. W sierpniu 2006 r. zadebiutowała na warszawskiej GPW. 16 Akcjonariusz 2/2008
RANKING Piotr Cieślak, SII Pierwszy w Polsce Ranking Kwartalnych Wyników Spółek Giełdowych Podium - IV kwartał 2007 r. Czwarty kwartał 2007 roku był okresem przeciętnym dla spółek giełdowych, gdyż prawie polowa z nich nie zdołała poprawić wyników finansowych z analogicznego okresu 2006 roku. Często powtarzającą się przyczyną pogorszenia rezultatów był umacniający się złoty, wzrost presji płacowej, wysoka baza porównawcza wyniku z roku poprzedniego, czy też zdarzenia jednorazowe. Czwarty kwartał ubiegłego roku nie był zbyt dobry m.in. dla wielu firm handlujących materiałami budowlanymi i wykończeniowymi. W przypadku tych spółek nadal mści się fakt windowania cen produktów w pierwszej połowie ubiegłego roku. Poza tym, rykoszetem na wynikach odbiło się przesuniecie w ubiegłym roku sezonu budowlanego o kilka miesięcy wstecz, spowodowane łagodną zimą. W odróżnieniu od wspominanej branży, dużo lepiej poradził sobie segment spółek typowo budowlanych, świadczących usługi wykonawcze. Rewelacji nie było natomiast w segmencie deweloperów. Wyhamowanie wzrostu popytu i cen mieszkań powoduje, że tej branży znacznie trudniej poprawiać jest wyniki, a szczególnie trudno o wzrost marż. Bieżący rok może być więc wyjątkowo trudny dla deweloperów, szczególnie dla tych, którzy dopiero teraz rozpoczynają swoją przygodę rynkiem. Bardzo dobrze zaprezentował się z kolei w IV kwartale sektor detaliczny. Większość detalistów zdołała bowiem poprawić swoje wyniki z analogicznego okresu 2006 roku. Wynikało to m.in. ze wzrostu zamożności Polaków, ale także z transferów gotówki do Polski od emigrantów zarobkowych. Wyniki sprzedaży detalicznej za pierwszy miesiąc 2008 roku pozwalają zakładać, że dobra passa dla tego sektora będzie podtrzymana przynajmniej w okresie pierwszego kwartału. Nadal mści się fakt windowania cen produktów w pierwszej połowie ubiegłego roku Warto również zwrócić uwagę na to, że drugi rok z rzędu mieliśmy w Polsce wyjątkowo ciepłą zimę. To oznacza, że wiele powodów do zadowolenia ponownie mogą mieć w I kwartale spółki typowo budowlane. 1.Wielton: Dobry kwartał pozwolił przekroczyć prognozę Wielton to największy polski producent naczep i przyczep oraz jeden z dziesięciu wiodących producentów swojej branży w Europie. Odbiorcami produktów spółki są krajowe oraz zagraniczne firmy transportowe, budowlane, produkcyjne, rolnicze i dystrybucyjne w kraju oraz zagraniczni dealerzy pojazdów ciężarowych i naczep. Spółka posiada najbogatszą gamę produktową na polskim rynku, z ponad sześćdziesięcioma typami pojazdów transportowych, dostosowywanych każdorazowo do indywidualnych wymagań klienta. Czwarty kwartał ubiegłego roku był dla firmy Wielton okresem kontynuacji pozytywnych tendencji, obserwowanych w poprzednich okresach sprawozdawczych. Przychody ze sprzedaży spółki wzrosły do poziomu niemal 106 mln zł, wobec 75,2 mln zł wypracowanych w tym samym okresie 2006 roku. Ponad 30 mln zł wzrostu przychodów znalazło odzwierciedlenie we wzroście kosztów sprzedanych produktów, towarów i materiałów o jedynie 14,7 mln zł. Dzięki temu zysk brutto ze sprze- 2/2008 Akcjonariusz 17
RANKING daży sięgnął 23,4 mln zł. Rok temu wyniósł zaledwie 7,2 mln zł. W efekcie marża brutto ze sprzedaży wzrosła z 9,6% do 22%, co świadczy o wyraźnym wzroście efektywności zarządzania spółką. Tak istotny wzrost rentowności może być także po części rezultatem efektu skali. Na poziomie operacyjnym spółka wypracowała w IV kw. 2007 roku aż 15,36 mln zł zysku, wobec 2,16 mln zł wypracowanych w analogicznym okresie 2006 roku. Daje to dynamikę poprawy rzędu 610%. Zysk netto wzrósł z kolei w analizowanym okresie z 1,99 do 12,9 mln zł, czyli o prawie 550%. Rentowność na poziomie netto wzrosła z 2,6% do 12,2%. Rezultaty wypracowane w czwartym kwartale pozwoliły spółce na przekroczenie prognozy zysku rocznego. Pierwotne założenia mówiły o zysku netto w wysokości 39,3 mln zł oraz zysku operacyjnym rzędu 51 mln zł. Tymczasem świetny czwarty kwartał sprawił, że wyniki te przybrały odpowiednio wartości 45,1 mln zł oraz 57,1 mln zł. Wielton jest jedną z młodszych spółek z warszawskiego parkietu, co oznacza, że wciąż jest na etapie zdobywania zaufania rynku. Świetny rok i kwartał z pewnością Bardzo dobrze zaprezentował się w IV kwartale sektor detaliczny pozwolił spółce zyskać nowych zwolenników. Póki w Polsce i w regionie mamy do czynienia z wysokim wzrostem gospodarczym, spółka będzie miała szanse na dalszą poprawę swoich rezultatów finansowych, szczególnie, że wciąż realizowany jest plan inwestycyjny, dzięki któremu wzrosną moce produkcyjne firmy. Obecnie największym zagrożeniem dla rozwoju Wieltonu, obok czynników gospodarczych, może okazać się drożejąca ropa, co coraz silniej oddziałuje na niekorzyść firm transportowych. Świadczą o tym chociażby doniesienia z Niemiec o upadłości firmy Rico Dlatego mimo dobrej passy, spółka powinna należycie oceniać ryzyko poszczególnych kontrahentów, tak aby eliminować kontrakty, które mogłyby stanowić zagrożenie dla stabilnego rozwoju. 2.Noble Bank: Realizacja strategii przynosi efekty Noble Bank SA jest częścią grupy Getin Holding. Profil działalności banku opiera Mimo pogorszenia koniunktury wyścig o lepsze zyski trwa się na koncepcji private banking oraz otwartej architektury, zorientowanej na przedstawienie zamożniejszym klientom szerokiego wachlarza produktów inwestycyjnych, a także kredytowych, pochodzących od zewnętrznych partnerów oraz tworzonych w ramach banku. Grupa Kapitałowa Noble Bank SA składa się obecnie ze spółki dominującej Noble Bank SA i jej spółek zależnych: Open Finance SA oraz Noble Funds Towarzystwo Funduszy Inwestycyjnych SA. Noble Bank w ostatnim kwartale ubiegłego roku ponownie pochwalił się świetnym wynikiem finansowym. We wspomnianym okresie poprawie uległy wszystkie parametry finansowe banku. Wzrósł zarówno wynik z tytułu odsetek, który poprawił się w stosunku do IV kw. 2006 roku o172% i wyniósł 17,7 mln zł, jak i wynik z tytułu prowizji i opłat, który wzrósł do 35,5 mln zł, czyli o 78% wobec wyniku z analogicznego okresu 2006 roku. Z pozostałej działalności operacyjnej bank wypracował dodatkowo 12,1 mln zł wobec 4,35 mln zł zysku w IV kw. 2006 roku. Koszty administracyjne Noble Banku wzrosły w tym okresie o zaledwie 25,9% wobec IV kw. 2006 roku do poziomu 35 mln zł. Dzięki temu zysk na poziomie EBIT wzrósł w trzech ostatnich miesiącach ubiegłego roku o 237% wobec analogicznego okresu poprzedniego roku. Zysk netto wzrósł z kolei w porównywanym okresie o 140,0%, do 37,8 mln zł. Wyniki Noble Banku są kolejnym dowodem na to, że na rynku usług finansowych wciąż jest dużo miejsca, aby na bazie dobrego pomysłu odnieść sukces rynkowy i finansowy. Mimo że historia Noble Banku nie jest zbyt długa, to dynamika wzrostu wyników przedstawia się imponująco. Bank trafia w niszę rynkową, a w dodatku stoi za tym podmiotem osoba Leszka Czarneckiego, który znany jest ze skutecznego pomnażania zarówno środków własnych, jak i zysków spółek, w których posiada udziały. Niszowy charakter Noble Banku, ciekawe produkty, innowacyjne podejście do klienta, rozwój placówek, prestiż, to czynniki, które powinny mieć w przyszłości pozytywne przełożenie na rezultaty banku. Istnieje więc duża szansa, że w bieżącym roku dynamika poprawy zyskowności będzie sięgała nawet kilkudziesięciu procent będzie więc wysoka, ale jednocześnie sporo niższa niż w roku bieżącym. 3.Mieszko: Duża poprawa, ale czy tym razem trwała? Mieszko to jeden z najbardziej znanych polskich producentów słodyczy działa 18 Akcjonariusz 2/2008
RANKING na rynku od 1993 roku, kontynuując liczącą ponad pół wieku tradycję cukiernictwa zakładów Ślązak i Raciborzanka. Od 1997 roku spółka notowana jest na Warszawskiej Giełdzie Papierów Wartościowych. Obecnie firma dysponuje dwoma zakładami produkcyjnymi w Raciborzu i jednym w Warszawie. Spółka produkuje m.in. karmelki, wyroby czekoladowe i wafle na rynek polski oraz na eksport do krajów UE, Stanów Zjednoczonych i Rosji. Najbardziej znane produkty Mieszko to: cukierki musujące Zozole, lider na rynku cukierków musujących, karmelki Frutis, pralinki Klejnoty, czekoladki Michaszki, Trufle, Marcepan oraz wafelki Miłe Chwile. W czwartym kwartale bieżącego roku spółka bardzo pozytywnie zaskoczyła rynek. Wypracowała m.in. 67,8 mln zł przychodów ze sprzedaży, co oznacza przyrost rzędu 14,2% wobec analogicznego okresu poprzedniego roku. Wolniej w tym czasie rosły koszty sprzedanych produktów, towarów i materiałów, dzięki czemu już na poziomie zysku brutto ze sprzedaży spółka wypracowała wynik w wysokości 26,5 mln zł, czyli o 4,4 mln zł lepszy od rezultatu wypracowanego w IV kw. 2006 roku. Oznacza to wzrost marży brutto ze sprzedaży w porównywanym okresie z 37,2% do 39,1%. Warte podkreślenia jest także, że mimo rosnących przychodów, w analizowanym okresie 2007 roku nieznacznie zmniejszyły się koszty ogólnego zarządu. W efekcie spółka wypracowała zysk operacyjny na poziomie 6,48 mln zł, wobec 3,4 mln zł zysku wypracowanego w analogicznym okresie 2006 roku. Wysokie koszty finansowe oraz podatek obniżyły jednak końcowy wynik do poziomu 3,35 mln zł. W IV kwartale 2006 roku spółka osiągnęła tylko 1,27 mln zł zysku. Oznacza to, że ubiegłoroczna poprawa zysku w IV kwartale sięga 164%. Wynik spółki można traktować wkategoriach bardzo pozytywnego zaskoczenia, gdyż inwestorzy od dawna są przyzwyczajeni do niespodzianek, ale w przypadku Mieszka raczej negatywnych. Tymczasem czwarty kwartał ubiegłego roku przyniósł bardzo istotną poprawę na poziomie wszystkich parametrów finansowych. Na uwagę zasługuje rozsądny poziom większości kosztów, a nawet ich spadek w przypadku kosztów ogólnego zarządu. Trudno w chwili obecnej określić, czy wynik jest jedynie jednorazowym przypadkiem, czy też początkiem trwalej poprawy. Spółka już wielokrotnie na krótko wybijała się, po czym ponownie zawodziła. Należy zwrócić również uwagę, że dużym problemem Mieszka jest, i nadal będzie, zbyt wysokie zadłużenie, które co kwartał w kluczowy sposób wpływa na obniżenie wyniku końcowego. W najbliższych miesiącach zarząd firmy powinien podjąć skuteczne działania na rzecz zmniejszenia zadłużenia, gdyż kroki takie są niezbędne, zważając na dalszą konieczność optymalizacji czynników kosztowych, czy też tych związanych zpłynnością. Reasumując, spółka otrzymała wyróżnienie tylko i wyłącznie za bardzo pozytywny wynik, bo za politykę informacyjną oraz sposób komunikacji z rynkiem należy się jej ocena krytyczna. Jeśli nie zostaną w najbliższych kwartałach podjęte natychmiastowe kroki, mające na celu oddłużenie spółki, to w kolejnych okresach, szczególnie letnich, większość potencjalnego zysku będzie przejadana przez wysokie koszty finansowe. Najbliższy kwartał powinien ponownie być dla firmy bardzo dobry, szczególnie, że w tym roku święta wypadają w marcu, a więc efekty przedświątecznych zakupów będą uwzględnione już w raporcie za pierwszy kwartał. Spółki wyróżnione za pozytywny wynik: 4. ZNTK Łapy 5. Amica 1.Koelner: Duże zaskoczenie i rozczarowanie Koelner SA należy do czołówki producentów elementów złącznych w Europie. W Polsce jest liderem na rynku zamocowań dla budownictwa i przemysłu oraz znaczącym dystrybutorem narzędzi i elektronarzędzi, które oferuje głównie pod własnymi markami: Koelner, Rawal, Modeno, Rawlplug, Globus. Dystrybucja towarów firmy Koelner odbywa się obecnie za pośrednictwem ośmiu oddziałów krajowych oraz dwóch spółek zależnych. Niemal 50 proc. swojej produkcji firma eksportuje do krajów UE oraz państw Europy Środkowo-Wschodniej. Gdy Koelner w listopadzie ubiegłego roku obniżył prognozę finansową na rok 2007, inwestorzy mogli się spodziewać, że ich pierwotne oczekiwania rozminą się z rzeczywistą oceną kondycji spółki. Niemniej jednak nikt się raczej nie spodziewał, że rzeczywisty rezultat końcowy Koelnera okaże się niższy o kolejne 76%, czyli o 32 mln zł. Tak słabej końcówki roku nie Rewelacji nie było w segmencie deweloperów przewidywał nawet największy pesymista. Przychody spółki wykazały w IV kw. poprzedniego roku tendencję pozytywną, gdyż wzrosły o 13,1%, do 135,1 mln zł. Dużo szybciej jednak, bo o ponad 38%, rosły koszty sprzedaży, przyczyniając się w dużym stopniu do wygenerowania straty operacyjnej w wysokości 6,7 mln zł. W tym samym okresie poprzedniego roku spółka osiągnęła zysk operacyjny w wysokości 11,5 mln zł. Na wyniku za ostatnie trzy miesiące poprzedniego roku zaważyły, i to w bardzo istotnym stopniu, koszty finansowe, które były o prawie 930% wyższe niż w IV kw. 2006 roku i wyniosły aż 15,5 mln zł. W efekcie końcowy wynik zamknął się stratą w wysokości 18,6 mln zł. Tymczasem rok wcześniej spółka wypracowała 8,4 mln zł zysku netto. Wyniki kwartalne Koelnera oraz politykę informacyjną zarządu należy ocenić bardzo negatywnie. Choć już raz spółka korygowała założenia budżetowe (w listopadzie ubiegłego roku), to trudno było przewidzieć, że kolejna korekta nastąpi tuż przed publikacją raportu kwartalnego. Tymczasem nie dość, że zarząd poinformował o nowej prognozie na trzy dni przed publikacją fatalnego raportu za IV kwartał, to w dodatku prognoza m.in. zysku netto została obniżona aż z 42 do 10 mln zł. Warto dodać, że pierwotne, ubiegłoroczne szacunki spółki zakładały zysk na poziomie 62 mln zł. Przyczyną tak gwałtownego załamania wyników, jak tłumaczy zarząd, była restrukturyzacja spółki zależnej Rawlplug oraz wzmocnienie wartości złotego. W obliczu takich problemów Koelnera można uznać, że spadek kursu na przestrzeni ostatnich miesięcy z poziomu niemal 78 zł do około 23 zł miał pełne uzasadnienie, tym bardziej, że w momencie formowania się maksimów wycena spółki była istotnie przewartościowana, o czym SII informowało m.in. przy okazji planów fuzji ze Śrubexem. Tuż po publikacji wyników za czwarty kwartał spółka poinformowała również o obniżeniu tegorocznych założeń budżetowych. Prognoza przychodów na 2008 rok wzrosła z 734 do 794 mln zł, zysku operacyjnego spadła z 88 do 79 mln zł, a zysku netto z 75 do 50 mln zł. Możliwość realizacji tych założeń da się zweryfikować najpóźniej po wynikach za drugi kwartał. W przypadku ewentualnego dużego rozminięcia prognoz z wynikami (in minus), kurs akcji nadal będzie obarczony dużym ryzykiem dalszego spadku. 2/2008 Akcjonariusz 19
RANKING 2. Inter Groclin Auto: Silny złoty oraz rosnące koszty przyczyną załamania wyników Inter Groclin Auto SA jest jednym z największych w Polsce producentów wyposażenia i akcesoriów samochodowych, w tym głównie poszyć foteli samochodowych, foteli samochodowych i fotelików dziecięcych do samochodów. Niemal całość przychodów spółki pochodzi z eksportu. Umacniająca się złotówka spowodowała, że wyniki spółki w czwartym kwartale 2007 roku okazały się wyjątkowo słabe. Jedynym pozytywnym elementem rachunku wyników jest sprzedaż, która wzrosła w ostatnim kwartale ubiegłego roku do poziomu 117,1 mln zł, czyli o około 6,1%. Niestety, dużo gorzej prezentuje się sytuacja na poziomie wydatków. Koszty sprzedaży wzrosły wobec analogicznego okresu poprzedniego roku o ponad 87%, a koszty ogólnego zarządu o 192%, do 6,8 mln zł. Tak duży wzrost kluczowych pozycji kosztowych musiał mieć przełożenie na spadek wyniku operacyjnego. Spółka straciła na tym poziomie 6,5 mln zł, podczas gdy rok wcześniej osiągnęła zysk rzędu 2,85 mln zł. Po uwzględnieniu przychodów oraz kosztów finansowych wynik spółki zamknął się w IV kw. poprzedniego roku stratą netto w wysokości 4,8 mln zł. W IV kw. 2006 roku spółka wykazała zysk netto na poziomie 3,67 mln zł. Czwarty kwartał był dla Groclinu trudny. Silnie umacniająca się złotówka wobec Euro i USD musiała spowodować obsunięcie wyniku. Innym problemem, z którym boryka się firma, są kwestie pracownicze. Groclin zatrudnia obecnie niemal 4 000 pracowników, co w sytuacji rosnącej presji płacowej, czy też emigracji zarobkowej, może stanowić poważny problem zarówno rozwojowy, jak i kosztowy. Niedobór pracowników oraz wspomniana presja płacowa to czynniki, które obok mocnego złotego mogą być kluczowe przy kształtowaniu się przyszłych wyników spółki. Na plus czwartego kwartału, obok rosnących przychodów, przemawia również poprawa płynności finansowej grupy. Kurs akcji od dłuższego czasu jest w trendzie spadkowym. W ciągu ostatnich czterech lat stracił już na wartości niemal 90%. Jeśli najważniejsze przyczyny słabych wyników nie ulegną istotnej zmianie (na co w przypadku kwestii pracowniczych się nie zanosi), to kolejne miesiące mogą być dla spółki trudne. W pierwszym kwartale bieżącego roku spodziewać się można ponownego pogorszenia wyników. 3.Mispol: Na wyniku zaważyły spółki zagraniczne i rezerwy Podstawową działalnością Grupy Mispol jest produkcja i dystrybucja konserw mięsnych, pasztetów, dań gotowych oraz karmy dla psów i kotów. Produkty Mispolu oferowane są w Polsce, w wielu krajach UE, krajach byłej WNP, krajach bałkańskich oraz w Izraelu. Grupa Mispol posiada zakłady produkcyjne w Polsce, na Białorusi oraz w Czechach. W IV kw. 2007 roku Mispol osiągnął przychody ze sprzedaży w wysokości 58,6 mln zł, co stanowiło znaczący wzrost, tj. o 142,6% w stosunku do analogicznego okresu 2006 roku. Zysk brutto ze sprzedaży spółki wzrósł o 61,0%, z kwoty 8,7 mln zł w IV kw. 2006 roku do 14 mln zł w IV kw. 2007 roku. Z kolei rentowność brutto na sprzedaży za ostatni kwartał poprzedniego roku wyniosła 24%, podczas gdy rok wcześniej 36,1%, co jest efektem rosnących kosztów. O około 153% wzrosły koszty sprzedaży oraz o ponad 200% dynamika wzrostu kosztów ogólnego zarządu, co przyczyniło się do wygenerowania przez spółkę straty na poziomie EBIT w wysokości 2,05 mln zł, gdy rok wcześniej spółka wykazała dodatni EBIT, równy 2,16 mln zł. W okresie ostatnich trzech miesięcy ubiegłego roku obserwowano także negatywne tendencje w pozycji kosztów finansowych. Wzrosły one do Specyfikacja RANKINGU Ranking wyników kwartalnych sporządza ekspert SII. Ranking opiera się na analizie ostatnich wyników kwartalnych oraz na subiektywnym wyborze do rankingu tych spółek, które w szczegóny sposób zwróciły swoimi wynikami uwagę otoczenia rynkowego. Sklasyfikowane zostają po trzy spółki, które w pozytywny sposób zaskoczyły rynek oraz trzy, które pozostawiły po wynikach słabe wrażenie. Wyróżnione zostają również po dwie spółki, które znalazły się tuż za pozytywną i negatywną stroną Podium. W pierwszym kwartale bieżącego roku spodziewać się można ponownego pogorszenia wyników Groclinu 3,17 mln zł (wobec 1,15 mln zł w IV kw. 2006 r.). W efekcie, w analizowanym okresie 2007 roku wynik końcowy zamknął się stratą rzędu 4,27 mln zł wobec 1,02 mln zł zysku w IV kwartale 2006 roku. Spółka jeszcze nieco ponad pół roku temu była postrzegana przez rynek bardzo pozytywnie. Kurs jej akcji długo był wtrendzie wzrostowym. Jednak ostatnie miesiące przebiegają już pod dyktando strony podażowej, a firma systematycznie traci na wartości i jednocześnie na zaufaniu inwestorów. Słabe wyniki za omawiany kwartał są skutkiem wysokiego poziomu cen surowca, chwilowego niewykorzystania mocy produkcyjnych, a także kilku, jednorazowo obciążających koszty zdarzeń. Zaliczyć do nich można chociażby koszty pozyskania nowych, poważnych odbiorców, odsetki od kredytu na zakup firm zależnych, różnice kursowe, czy też koszty uruchomienia zakładu pet-food. Inwestorzy ani analitycy nie spodziewali się tak słabego wyniku. Dla większości był on dużym zaskoczeniem, oczywiście in minus, i właśnie z tego powodu firma trafia na trzecie miejsce rankingu Podium. Spółki wyróżnione za negatywny wynik: 4. Pekaes 5. Relpol Kryteriami oceny są: poprawa wyników w stosunku do tego samego okresu roku poprzedniego, realizacja oczekiwań rynkowych, przekroczenie założeń budżetowych spółek, nagła, nieoczekiwana poprawa bądź pogorszenie kondycji finansowej, sposób wypracowania wyniku, perspektywy rozwoju. Pierwsze miejsce w rankingu oznacza, że spółka zasłużyła na miano największego zaskoczenia bądź rozczarowania. Kolejne miejsca adekwatnie wyróżniają pozytywne lub negatywne wyniki. Treść powyższych analiz jest tylko i wyłącznie wyrazem osobistych poglądów autora i nie stanowi rekomendacji w rozumieniu przepisów Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji, stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych lub ich emitentów (Dz. U. z 2005 r. Nr 206, poz. 1715). Zgodnie z powyższym Stowarzyszenie Inwestorów Indywidualnych oraz autor nie ponoszą jakiejkolwiek odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne podejmowane na podstawie niniejszych komentarzy i analiz. 20 Akcjonariusz 2/2008