Rynkowy punkt widzenia

Transkrypt

1 Rynkowy punkt widzenia FUNDUSZE FTMAS (FRANKLIN TEMPLETON ASSET MULTI STRATEGIES) I FUNDUSZE STRATEGICZNEJ ALOKACJI 1 Luty 2012 r. Możliwa poprawa sytuacji w Europie i Azji; USA nadal defensywną alternatywą BRENT S. SMITH, CFA Starszy wiceprezes, CIO i zarządzający portfelami inwestycyjnymi, Franklin Templeton Multi-Asset Strategies MATTHIAS S. HOPPE Wiceprezes, zarządzający portfelami inwestycyjnymi, Franklin Templeton Multi-Asset Strategies Zarządzający z zespołu FTMAS nadal z ostrożnością i rozwagą podchodzą do prognoz dla światowej gospodarki, jednak mając na uwadze zawirowania rynkowe w trzecim kwartale, dostrzegają jednocześnie coraz większy potencjał na rynkach zarówno akcji, jak i papierów dłużnych. W tym numerze Rynkowego punktu widzenia, autorzy omawiają sytuację i perspektywy poszczególnych rynków regionalnych. Pozycjonowanie portfela: 2011 r. a 2012 r. W ciągu pierwszych pięciu miesięcy 2011 r., wskaźniki wyprzedzające koniunkturę były korzystne (w dużej mierze pod wpływem wydatków na stymulację rozwoju gospodarczego) i uzasadniały, według nas, przeważenie aktywów obarczonych większym ryzykiem. Niemniej jednak, w maju i w czerwcu te same wskaźniki zaczęły spadać, skłaniając nas do korygowania naszych portfeli i redukcji ekspozycji na akcje. Pomimo mieszanych danych ekonomicznych w drugiej połowie 2011 r., lekko zwiększaliśmy nasze zaangażowanie na rynkach akcji pod koniec października i w listopadzie. Choć szereg czynników ryzyka (z kryzysem w strefie euro na czele) uzasadniał względnie ostrożne podejście, pod koniec stycznia nasza ekspozycja na akcje była lekko przeważona. W warunkach wolniejszego wzrostu gospodarczego w krajach rozwiniętych, skłaniamy się ku strategii opartej na potencjale wzrostowym (innymi słowy, preferujemy akcje wysokiej jakości spółek zdolnych do podnoszenia rentowności i powiększania swego udziału w rynku nawet w okresach dekoniunktury), zakładając, że akcje selekcjonowane wg kryterium ukrytej wartości (tzn. niedoszacowane przez rynek w stosunku do ich wartości określonej na podstawie analizy fundamentalnej) będą bardziej atrakcyjne, gdy sytuacja gospodarcza ulegnie poprawie. Po poprawie wskaźników wyprzedzających koniunkturę pod koniec 2011 r., zmieniliśmy nieco profil naszych subportfeli akcyjnych, zwiększając ekspozycję na spółki cykliczne i przyjmując mniej defensywne podejście. zabezpieczeniu przed wzrostem stóp procentowych. Jednocześnie sądzimy, że strukturalne problemy światowej gospodarki oraz rozluźniona polityka pieniężna krajów rozwiniętych sprzyjają metalom szlachetnym w ujęciu ogólnym, co tłumaczy utrzymanie przez nas pozycji złota. Poniżej przedstawiamy szczegółowe informacje dotyczące naszych ekspozycji regionalnych i sektorowych. Wykres 1: Wolniejszy spadek globalnych wskaźników wyprzedzających koniunkturę Miesięczna zmiana wskaźników wyprzedzających koniunkturę w punktach Total CLI publikowany przez OECD, zm. w punktach w okresie 1 miesiąca Źródło: OECD, Bloomberg LP, dane na dzień 30 listopada 2011 r. Wykres 2: Wyceny akcji generalnie wydają się korzystne Wskaźniki cen do zysków na podstawie prognoz zysków na kolejne 12 miesięcy Jeżeli chodzi o inwestycje w instrumenty o stałym dochodzie, kupujemy obligacje skarbowe z rynków wschodzących oraz obligacje korporacyjne o ratingu inwestycyjnym i o wysokim dochodzie, z myślą o dodatkowych zyskach oraz możliwym Rynki rozwinięte Źródło: Thomson Reuters Rynki wschodzące CFA i Chartered Financial Analyst to zastrzeżone znaki handlowe stanowiące własność CFA Institute.

2 2 Europa Pewnym powodem do optymizmu mogą być dane ekonomiczne napływające ze strefy euro, które w ostatnich tygodniach często zaskakiwały na plus; uważamy, że Europa wreszcie może być na właściwej drodze do skutecznego zwiększenia dyscypliny fiskalnej. Sądzimy także, że Europa może w końcu zabezpieczyć obligacje emitowane przez rządy krajów tego regionu, a ostatnie cięcia ratingów kredytowych krajów strefy euro, włącznie z obniżeniem ratingu Francji przez Standard & Poor s w styczniu 2012 r., były przyjęte przez rynki z względnym spokojem. Indeks Citigroup Economic Surprise Index (który odzwierciedla zgodność rzeczywistych danych ekonomicznych z oczekiwaniami) dla strefy euro zaczął rosnąć, po wzroście analogicznego wskaźnika dla USA. Podsumowując, nasze prognozy dla Europy są dziś nieco bardziej optymistyczne niż rok temu, ale nadal zachowujemy ostrożność. Niskie ceny papierów oraz prawdopodobny spadek skali korekt danych o rentowności skłoniły nas do zwiększenia ekspozycji na Europę, przy zachowaniu neutralnej pozycji w stosunku do akcji z USA i rynków wschodzących. Uważamy, że korzystne dla rynków byłoby jakiegoś rodzaju rozwiązanie problemu greckiego. Biorąc pod uwagę, że Grecja jest praktycznie niewypłacalna, takim rozwiązaniem mógłby być plan wyjścia tego kraju ze strefy euro. Taka propozycja z pewnością byłaby z entuzjazmem przyjęta przez rynki, które niekorzystnie oceniają brak jakiegokolwiek mechanizmu opuszczenia unii walutowej. W ostatnim czasie, niektóre z naszych funduszy akcyjnych zaczęły lekko zwiększać swą ekspozycję na europejski sektor bankowy, kierując się niskimi wycenami przy znormalizowanym cyklu rentowności. Sądzimy, że decyzja Europejskiego Banku Centralnego o udostępnieniu bankom trzyletnich pożyczek na bardzo atrakcyjnych warunkach w grudniu i w lutym znacząco ulżyła instytucjom zmagającym się z ogromnymi problemami z finansowaniem. Niemniej jednak, europejski sektor bankowy nie wyszedł jeszcze całkowicie na prostą, w związku z czym utrzymujemy niedoważenie tego sektora w porównaniu z benchmarkiem. Ustalenie przez europejskie władze wymaganych rezerw bankowych na poziomie 9% uważamy za korzystne, jednak spełnienie takiego warunku do czerwca może okazać się trudne, szczególnie w świetle słabej koniunktury gospodarczej. Zaostrzenie wymogów kapitałowych może zwiększyć ryzyko recesji, jeżeli banki zdecydują się na ograniczenie działalności kredytowej. W obecnej sytuacji zakładamy, że rynki wyceniły już możliwą recesję w Europie w pierwszej połowie 2012 r., która jednak może okazać się krótkotrwała i względnie płytka. Wykres 3: Sygnały spadku napięć finansowych w strefie euro spready 10-letnich obligacji rządowych do niemieckich Bundów Spready do Bundów w punktach bazowych Wykres 4: Akcje banków ze strefy euro 31 grudnia 2009 r. = 100 Źródło: MSCI. Wszystkie dane MSCI przekazane są w niezmienionej formie ( as is ). Fundusz opisany powyżej nie jest w żaden sposób finansowany ani wspierany przez MSCI. MSCI, podmioty powiązane z MSCI ani podmioty dostarczające dane MSCI nie ponoszą żadnej odpowiedzialności związanej z danymi MSCI lub omawianym funduszem. Powielanie lub dalsze rozpowszechnianie danych MSCI jest zabronione. Bezpośrednie inwestycje w jakikolwiek indeks nie są możliwe, a żaden indeks nie odzwierciedla faktycznej struktury portfela Funduszu. Rynki wschodzące W 2011 r., akcje spółek z rynków wschodzących nie radziły sobie najlepiej i notowały znacznie słabsze wyniki niż ich odpowiedniki z rynków rozwiniętych. Pomimo solidnego wzrostu gospodarczego i korzystnych czynników fundamentalnych, już na początku 2011 r. zaczęliśmy redukować ekspozycję portfeli na akcje z rynków wschodzących, ponieważ ich wyceny wydały nam się zbyt wysokie, a papiery z rynków rozwiniętych znacznie tańsze. Ta decyzja okazała się korzystna dla wyników funduszy w 2011 r. Inwestorzy muszą zdawać sobie sprawę, że kluczowe znaczenie dla potencjału zwrotów mają wskaźniki cen do zysków, a decyzje inwestycyjne nie mogą być podejmowane wyłącznie na podstawie danych o wzroście gospodarczym. Aby zobaczyć dobre przykłady braku korelacji pomiędzy wzrostem PKB a wynikami rynku, wystarczy spojrzeć na Chiny i USA. W 2011 r., chińska giełda poszła mocno w dół, choć tempo wzrostu produktu krajowego brutto przekroczyło 9%. Z kolei amerykański rynek akcji wypracował zyski, na przekór pogrążonej w kłopotach gospodarce. W odpowiedzi na osłabienie tempa rozwoju ekonomicznego, Chiny rozluźniały politykę pieniężną i obniżały wymagane poziomy bankowych rezerw kapitałowych. Uważamy, że Chińczycy mają spore pole manewru, jeżeli chodzi o dostosowywanie swej polityki do okoliczności, choć nie mamy pewności, czy ta elastyczność jest w pełni uwzględniona w wycenie rynkowej. Jednocześnie nie przypuszczamy, by chińską gospodarkę czekało twarde lądowanie. Wszystkie ostatnie dane (wyniki sprzedaży detalicznej, indeksy PMI, dane o wydajności produkcji w sektorze energetycznym) sygnalizują dość umiarkowany spadek tempa rozwoju do bardziej zrównoważonego poziomu. Poprawa wskaźników wyprzedzających koniunkturę w Europie może przełożyć się na wzrost chińskiego eksportu w późniejszej części roku, ale same Chiny także mają dostatecznie duży potencjał do utrzymania wzrostu PKB na wysokim poziomie, choć może niższym niż w 2011 r. Włochy Hiszpania Źródło: Bloomberg LP Presja inflacyjna prawdopodobnie osiągnęła już poziom szczytowy zarówno w Chinach, jak i na innych rynkach wschodzących. Podobnie jak w Chinach, władze wielu krajów (ze znaczącym wyjątkiem Indii) mają sporo swobody do rozluźniania wymogów kapitałowych dotyczących sektora bankowego i redukcji stóp overnight, by przeprowadzić swe gospodarki przez globalne spowolnienie. W rezultacie, po okresie słabszych wyników, w tym roku rynki wschodzące powinny radzić sobie znacznie lepiej. Spośród wszystkich rynków wschodzących nadal preferujemy Azję i Amerykę Łacińską.

3 3 Wykres 5: Lekka poprawa wskaźników wyprzedzających koniunkturę dla krajów BRIC (trzymiesięczna zmiana wskaźników publikowanych przez OECD) Brazylia Rosja Indie Chiny Źródło: OECD, Bloomberg LP, dane na dzień 30 listopada 2011 r. Ameryka Północna Amerykański rynek akcji zanotował w 2011 r. jedne z najlepszych wyników spośród wszystkich regionów świata, po części dzięki nadspodziewanie szybko rosnącej rentowności przedsiębiorstw. Słaby kurs dolara przez większą część roku miał korzystny wpływ na eksport, który z kolei miał decydujący wkład w odbicie gospodarcze w USA po kryzysie finansowym w latach Marże w USA prawdopodobnie osiągnęły już poziom szczytowy, ale na początku 2012 r. zyski spółek nadal były solidne dzięki dużej wydajności produkcji i minimalnej presji na wzrost płac. Spadające wskaźniki cen do zysków nie zdołały zniwelować pozytywnego wpływu rosnących zysków przedsiębiorstw. Oprócz groźby powrotu recesji, USA zmagały się w 2011 r. także z poważnymi problemami natury polityczno-ekonomicznej, takimi jak spadek ratingu wiarygodności kredytowej czy polityczny impas w sprawie redukcji deficytu budżetowego. Nasze przeważenie amerykańskich akcji na początku 2011 r. nie było zatem zgodne z ówczesnymi trendami, ale ostatecznie przyniosło nam korzyści. Rok później nadal utrzymujemy przeważoną ekspozycję na akcje z USA. Indeks Citigroup Economic Surprise Index dla USA, który odzwierciedla zgodność rzeczywistych danych ekonomicznych z oczekiwaniami, konsekwentnie poprawiał się w drugiej połowie 2011 r., a dane o zatrudnieniu, produkcji, konsumpcji i rynku nieruchomości były zaskakująco dobre i sygnalizowały coraz stabilniejsze odbicie gospodarcze. Wykres 6: Indeks zgodności danych ekonomicznych z oczekiwaniami sygnalizuje poprawę sytuacji w USA i Europie Historyczne standardowe odchylenie danych ekonomicznych od oczekiwań Citigroup Economic Surprise Index USA Citigroup Economic Surprise Index strefa euro Źródło: Citi Akcje USA postrzegamy dziś jednak jako defensywną alternatywę i nie mamy pewności, czy w 2012 r. nadal będą radzić sobie równie dobrze jak dotychczas. Papiery amerykańskich spółek mogą notować słabsze wyniki na tle innych rynków, jeżeli kryzys zadłużenia budżetowego w Europie zostanie załagodzony, europejscy politycy będą prowadzić skuteczniejsze działania, a światowa gospodarka przyspieszy w kolejnych miesiącach bieżącego roku.

4 4 Wykres 7: Indeks PMI (ISM) dla sektora produkcji utrzymuje dynamikę S&P 500, zmiana w % w okresie 12 miesięcy (oś lewa) Indeks PMI (ISM) dla sektora produkcji (oś prawa) Źródło: STANDARD & POOR S, S&P i S&P 500 to zastrzeżone znaki handlowe należące do Standard & Poor s Financial Services LLC. Standard & Poor s nie finansuje, nie wspiera, nie sprzedaje ani nie promuje żadnych produktów opartych na indeksach S&P. Wykres 8: Zyski i wydatki inwestycyjne spółek w USA rekordowo wysokie USD (mld) również dodatkowe zyski. Większość papierów dłużnych oferuje przyzwoity zwrot z inwestycji niezależnie od wzrostu gospodarczego czy prognoz rozwoju. Korporacyjne papiery dłużne o ratingu inwestycyjnym oraz obligacje o wysokim dochodzie nadal wyróżniają się atrakcyjną wyceną na tle obligacji rządowych i akcji. Biorąc pod uwagę generalnie zdrowe bilanse spółek oraz niewielkie prawdopodobieństwo poważnej recesji w roku bieżącym, uważamy, że rynki papierów dłużnych nadal będą wypracowywać dobre wyniki w 2012 r. Z przyczyn taktycznych, utrzymujemy krótki średni czas trwania pozycji w naszych portfelach instrumentów o stałym dochodzie, co może okazać się korzystne, gdy dane ekonomiczne poprawią się w pierwszej połowie 2012 r. Mamy jednak świadomość, że stopy procentowe mogą jeszcze spaść. Wdrażane przez władze programy oszczędnościowe oraz mizerne wydatki konsumenckie mogą doprowadzić do stagnacji gospodarczej. Podsumowując, sądzimy, że rentowność papierów może lekko wzrosnąć w pierwszych sześciu miesiącach 2012 r., ale może także ponownie spaść w drugiej połowie roku. Wykres 9a: Spready rentowności obligacji korporacyjnych o ratingu inwestycyjnym do papierów skarbowych Procentowy spread do papierów skarbowych USA o tej samej zapadalności Łączne zyski przedsiębiorstw w USA skorygowane o wartość zapasów (IVA) Inwestycje brutto w sektorze prywatnym w USA, poza sektorem nieruch.: sprzęt i oprogramowanie Źródło: Departament Handlu Stanów Zjednoczonych, Biuro Analiz Gospodarczych (BEA). Instrumenty o stałym dochodzie Nie sądzimy, by amerykańskie papiery skarbowe czy niemieckie Bundy były w stanie powtórzyć w tym roku wyniki z 2011 r. Stopy procentowe są dziś tak niskie, że trudno sobie wyobrazić, by mogły spaść jeszcze bardziej. Pomimo pewnej presji na wzrost stóp procentowych w krótkiej perspektywie, uważamy, że ewentualne podwyżki będą względnie umiarkowane, biorąc pod uwagę możliwy wpływ radykalnego zaostrzania polityki pieniężnej na wzrost gospodarczy oraz brak presji inflacyjnej. Generowanie dochodu w warunkach niemal zerowych stóp procentowych jest niełatwym zadaniem, ale my koncentrujemy się na całkowitym zwrocie z inwestycji, a nie na samej rentowności utrzymywanych w portfelach instrumentów. Dlatego od pewnego czasu znajdujemy atrakcyjne możliwości w różnych segmentach rynku papierów dłużnych. Utrzymujemy przeważoną ekspozycję na różne instrumenty stałodochodowe, m.in. obligacje skarbowe z rynków wschodzących oraz obligacje korporacyjne o ratingu inwestycyjnym i o wysokim dochodzie, które, według nas, zapewniają pewne zabezpieczenie przed wzrostem stóp procentowych, jak Barclays Capital, średni spread opcyjny (OAS) papierów dłużnych przedsiębiorstw z USA Barclays Capital, średni spread opcyjny (OAS) papierów dłużnych przedsiębiorstw z Europy Źródło: Barclays Capital, dane wykorzystane za zgodą właściciela. Wykres 9b: Spready rentowności obligacji korporacyjnych o ratingu niższym niż inwestycyjny do papierów skarbowych Procentowy spread do papierów skarbowych USA o tej samej zapadalności Barclays Capital, średni spread OAS wysokodochodowych obligacji korporacyjnych z USA Barclays Capital, średni spread OAS wysokodochodowych obligacji korporacyjnych z Europy Źródło: Barclays Capital, dane wykorzystane za zgodą właściciela.

5 5 Wnioski mające wpływ na strategię inwestycyjną Dostrzegamy poprawę notowań wskaźników wyprzedzających koniunkturę Wycena aktywów obarczonych wyższym ryzykiem jest umiarkowana lub wręcz atrakcyjna, ale przyszłość kryzysu zadłużenia budżetowego w Europie jest nadal niepewna Uważamy, że umiarkowana ekspozycja na aktywa obarczone wyższym ryzykiem jest obecnie uzasadniona Akcje: lekko przeważona ekspozycja Obligacje: niedoważenie niemieckich obligacji rządowych, lecz jednocześnie przeważenie papierów dłużnych przedsiębiorstw i obligacji z rynków wschodzących Normalizacja inflacji i ekspansywna polityka pieniężna na rynkach wschodzących może być korzystna dla akcji spółek z rynków wschodzących; wyceny także wyglądają atrakcyjnie STANDARD & POOR S, S&P i S&P 500 to zastrzeżone znaki handlowe należące do Standard & Poor s Financial Services LLC. Standard & Poor s nie finansuje, nie wspiera, nie sprzedaje ani nie promuje żadnych produktów opartych na indeksach S&P. Niniejszy dokument został sporządzony wyłącznie do celów informacyjnych i nie stanowi porady prawnej ani podatkowej ani oferty sprzedaży ani zachęty do kupna tytułów uczestnictwa jakiegokolwiek funduszu zarejestrowanej w Luksemburgu spółki SICAV Franklin Templeton. Żadnych informacji zawartych w niniejszym dokumencie nie należy traktować jako porady inwestycyjnej. Wszelkie informacje zawarte w niniejszym dokumencie zostały zebrane przez z zachowaniem zasad profesjonalizmu i należytej staranności. Niemniej jednak, dane pochodzące z zewnętrznych źródeł mogły zostać wykorzystane na potrzeby opracowania niniejszego dokumentu. Takie dane nie zostały odrębnie zweryfikowane, potwierdzone ani poddane kontroli przez Franklin Templeton. Opinie zawarte w niniejszym dokumencie mogą ulegać zmianom bez odrębnego powiadomienia. Wszelkie badania i analizy uwzględnione w niniejszym dokumencie zostały opracowane na potrzeby i do wyłącznych celów i mają charakter informacji pobocznych. nie ponosi żadnej odpowiedzialności wobec odbiorców niniejszego dokumentu ani żadnych innych osób czy podmiotów z tytułu nieścisłości, błędów lub pominięć w treści niniejszego dokumentu, niezależnie od przyczyn takich nieścisłości, błędów lub pominięć. Dokument wydany przez Poland Sp. z o.o. Poland Sp. z o.o.; Rondo ONZ 1; Warszawa - Tel.: Faks: Prawa autorskie Wszelkie prawa zastrzeżone Wszelkie prawa zastrzeżone.