Przegląd rynków globalnych według Roberta Parkera

Transkrypt

1 Przegląd rynków globalnych według Roberta Parkera Robert Parker Senior Advisor - Credit Suisse Podsumowanie Gospodarka amerykańska spowalnia, ale powrót do stanu recesji jest mało prawdopodobny. Strefa euro w dalszym ciągu cechuje się znacznymi rozbieżnościami. Wzrost gospodarki Japonii nadal napędzany jest przez eksport. Można oczekiwać, że na całym świecie utrzymana zostanie łagodna polityka monetarna. Stosunek ryzyka do zysków wygląda obecnie obiecująco na rynkach wschodzących i na rynkach akcji krajów G3. Oczekuje się, że rentowność obligacji rządowych powróci do normalnego poziomu. Kluczowe zmiany rynkowe: Obserwowana od końca kwietnia do końca czerwca ucieczka inwestorów od ryzykownych aktywów wykazuje pewne oznaki stabilizacji widać to na przykładzie zaprezentowanych poniżej zmian rynkowych. 3-miesięczna stawka LIBOR USD utrzymuje się na poziomie 53 punktów bazowych; doszło również do spadku bezpośrednich pożyczek udzielanych przez Fed bankom amerykańskim. Presja w strefie euro ogranicza się do tych banków, które mogą potencjalnie mieć trudności w stress testach (testach warunków skrajnych) oraz do słabszych gospodarek strefy euro; 3- miesięczna stawka LIBOR EUR wynosi 76 punktów bazowych. Rentowność 10-letnich niemieckich obligacji rządowych lekko wzrosła z 2,5% do 2,6%, a rentowność 10-letnich amerykańskich papierów skarbowych spada dalej i w pewnym momencie była poniżej 3%. Z wyjątkiem Grecji spready papierów rządowych strefy euro ustabilizowały się, i kształtują się obecnie następująco (spready 10-letnie): Portugalia 279 pb, Irlandia 271 pb, Włochy 144 pb i Hiszpania 198 pb. Jednakże 10-letni spread Grecji uległ poszerzeniu do 783 punktów bazowych, odzwierciedlając brak zaufania inwestorów do greckich planów fiskalnych oraz możliwą restrukturyzację długu. Nastąpiła poprawa sytuacji na rynkach kredytowych. Spread Markit CDX North American dla 5-letnich obligacji o ratingu inwestycyjnym zmniejszył się do 113 punktów bazowych w porównaniu z osiągniętą miesiąc temu wartością 126 punktów bazowych. Indeks korporacyjny FTSE Euro zanotował w minionym miesiącu zmiany minimalnie dodatnie. Wartość spreadu dla indeksu Markit itraxx crossover 5-year spadła do 529 pb z osiągniętego miesiąc temu poziomu 595 pb. Poprawiła się również sytuacja w zakresie instrumentów dłużnych rynków wschodzących indeks Markit CDX 5-year dla rynków wschodzących zawęził się z poziomu 287 punktów bazowych do 253 punktów bazowych. Indeks 5-letnich instrumentów dłużnych dla Brazylii zmniejszył się z 174 pb do 158 pb, dla Indonezji analogiczna wartość wynosi 228 pb w porównaniu z wcześniejszymi 204 pb, zaś 6-letnie polskie instrumenty dłużne denominowane w euro odnotowały spadek rentowności z 3,74% do 3,31%. Zauważono widoczne zwiększenie popytu inwestorów na dłużne papiery wartościowe rynków wschodzących. USA: powrót recesji jest mało prawdopodobny Aktualne dane dotyczące rynku amerykańskiego wskazują na wyhamowanie wzrostu gospodarczego do ok. 3% w drugiej połowie roku, zaś prognozy sugerują jego dalsze ograniczenie do poziomu ok. 2,5%. Niemniej jednak prawdopodobieństwo ponownego wystąpienia recesji jest niewielkie. Spadające wartości wskaźników powodują znaczne zaniepokojenie. Jednakże naszym zdaniem należy zwrócić uwagę na szereg pozytywów. Jednym z przykładów może być eksport, który jest dla gospodarki USA kluczowym obszarem. Pomimo kwietniowego wyhamowania, wzrost roczny wynosi 2,58%. Wolumen eksportu zwiększył się o 18,3% w skali roku. Na przestrzeni ostatniego kwartału eksport do krajów strefy euro zwiększył się według średniorocznej stopy 7,9%, zaś eksport do Brazylii i Meksyku wzrósł odpowiednio o 22,2% i 14,3%. Eksport materiałów przemysłowych i tekstyliów utrzymuje się na wysokim poziomie i wzrósł o 1,8% w ujęciu miesięcznym. Kluczowym motorem pozostaje w tym zakresie popyt na rynkach wschodzących, jednakże w drugiej połowie roku słabość euro może mieć umiarkowany wpływ na wzrost eksportu. Niemniej jednak w ciągu kolejnych sześciu miesięcy stopa wzrostu powinna znajdować się w okolicach 10% w ujęciu średniorocznym.

2 Kolejnym pozytywem jest produkcja przemysłowa, która w maju wzrosła o 8% rocznie, zaś średnioroczny wzrost na przestrzeni minionego kwartału wyniósł 9,6%. Wykorzystanie mocy produkcyjnych wzrosło do 74.1, czyli o 5,8% w skali roku. Od lutego produkcja dóbr konsumpcyjnych zwiększyła się o 6,8% rocznie, a produkcja dóbr trwałych wzrosła o 13,6%. Mimo że liczba zamówień na dobra trwałe spadła w maju w ujęciu miesięcznym, wzrost roczny w dalszym ciągu utrzymuje się na wysokim poziomie 15,4%. Liczba zamówień na maszyny wzrosła o 9,3% w skali roku, zaś podczas ostatnich trzech miesięcy liczba zamówień na komputery i produkty elektryczne wzrosła o 8%. W drugiej połowie 2010 r. tempo wzrostu produkcji przemysłowej może nieco zwolnić, jednak nadal można prognozować średnioroczną stopę wzrostu przekraczającą 5%. Jednocześnie, mimo weryfikacji prognoz, w dalszym ciągu są one zgodne ze wzrostem wynoszącym około 3% do końca 2010 r. Czerwcowy indeks produkcyjny ISM powrócił do poziomu 56,2 czyli mniej więcej do stanu z lutego jednak wzrost roczny w dalszym ciągu utrzymuje się na wysokim poziomie 10,9%. Indeks produkcyjny Philadelphia Fed odbił się w czerwcu do 40,2 w porównaniu z osiągniętym w lutym wynikiem 35,8, zaś indeks New York Fed Empire State Manufacturing Survey za czerwiec wzrósł do 19,6, co stanowi wzrost roczny na poziomie 29,1%. Co istotne, wskaźnik New York Fed Index dla ogólnych warunków gospodarczych na następne sześć miesięcy spadł w czerwcu jedynie nieznacznie do 40,7. Wskaźniki wiodące w dalszym ciągu rosną o 0,4% w ujęciu miesięcznym, a ich wzrost roczny to 9,2%. Jednakże konsumpcja, która stanowi kolejny istotny czynnik napędzający gospodarkę, jest powodem do zmartwień. Sprzedaż detaliczna spada już drugi miesiąc z rzędu, mimo iż wzrost roczny w dalszym ciągu wynosi 6,9%. Ponadto pomimo powrotu zaufania konsumentów do poziomu 52,9 w czerwcu bieżącego roku wskaźnik ten nadal wykazuje wzrost roczny rzędu 3,6%. W ciągu minionego kwartału sprzedaż detaliczna z wyłączeniem sektora motoryzacyjnego wzrosła w średniorocznym tempie 2,7%. Ostatnie spowolnienie konsumpcji wynika z braku poprawy sytuacji na rynku pracy - bezrobocie wynosi 9,5%. Co ważniejsze, całkowity poziom zatrudnienia zmniejszył się w ciągu ostatnich dwóch miesięcy o 336 tys., zaś zatrudnienie w sektorze pozarolniczym spadło w czerwcu o 125 tys. Inne czynniki ograniczające wydatki to wzrost współczynnika oszczędności w maju do 4%, ponowne oznaki słabości rynku mieszkaniowego, zmiana sytuacji na rynku akcji, spadek niespłaconych kredytów konsumenckich o 3,2% w skali roku oraz ograniczenie możliwych do rozdysponowania przychodów osobistych poziom ich wzrostu zwolnił w ujęciu rocznym do 1,7%. Realna konsumpcja po osiągnięciu równowagi w 2010 r. będzie rosnąć prawdopodobnie w zmniejszonym tempie 2% w ujęciu średniorocznym. Prognozy dla PKB USA Mimo wymienionych powyżej pozytywnych czynników, w dalszym ciągu utrzymują się pewne obawy. Uwagę zwracają szczególnie utrzymujące się trudne warunki na rynku pracy. Zatrudnienie w sektorze prywatnym spadło o 3,5% rocznie, zaś z liczby 14,6 mln bezrobotnych liczba osób pozostających bez pracy przez okres przekraczający 15 tygodni wynosi niemal 9 mln. Średnia tygodniowa liczba godzin przepracowanych w sektorze produkcyjnym spadła w ostatnim miesiącu do 41. Jasne jest również, że znaczna liczba osób wypadła z grupy siły roboczej i nie jest uwzględniana w odpowiednich statystykach, w efekcie zaś potencjalna poprawa sytuacji w tym zakresie następować będzie powoli. Według najbardziej prawdopodobnego scenariusza bezrobocie utrzyma się w możliwej do przewidzenia przyszłości na poziomie 9,5%. Ogólnie rzecz biorąc, pozostałe czynniki negatywne w ciągu kolejnego roku czy dwóch obejmują prawdopodobny wzrost stopy oszczędności, powolną poprawę sytuacji w zakresie dostępności kredytów i brak popytu na kredyty, niewielką poprawę sytuacji na rynku mieszkaniowym oraz nieznaczny wzrost przychodów osobistych. Można do nich dodatkowo doliczyć presję wywieraną na budżet federalny i budżety stanowe, malejący wpływ polityki fiskalnej w momencie, gdy rosnąć będzie presja na ograniczenie deficytu budżetowego (który obecnie, od początku roku wynosi 1,3 bln USD) oraz prawdopodobne spowolnienie w inwestycjach. W obliczu powyższego i to pomimo prognoz dobrego drugiego kwartału wzrost w ujęciu średniorocznym prawdopodobnie zwolni do +/-3% na przestrzeni kolejnych sześciu miesięcy, zaś w pierwszej połowie roku 2011 zwalniać będzie dalej do poziomu 2,5% lub niższego. Inflacja pozostaje ograniczona Inflacja bazowa w USA pozostaje na niskim poziomie, a inflacja zasadnicza powinna wyhamować w ciągu najbliższych sześciu miesięcy. Wskaźnik inflacji zasadniczej PPI wyniósł w kwietniu 5,3% w skali roku, zaś przy wyłączeniu artykułów spożywczych i prądu utrzymuje się na niskim poziomie 1,3%. Wskaźnik inflacji zasadniczej CPI obniżył się do 2%, a inflacja bazowa utrzymuje się na poziomie 1%. 2

3 Znaczący jest odnotowany w zeszłym miesiącu spadek wskaźnika cen importowych jego wzrost roczny zmniejszył się do poziomu 8,6%, odzwierciedlając silną pozycję dolara względem euro oraz niedawne ograniczenie cen surowców. Podstawowe źródła inflacji pozostają niewidoczne. Stopień wykorzystania mocy produkcyjnych, który utrzymuje się poniżej 75, nie grozi inflacją, zaś w ujęciu rocznym odnotowano poprawę produktywności pracy o 7,3%. Wzrost wynagrodzeń jest mało prawdopodobny, a w obliczu słabego popytu konsumenckiego sprzedawcy detaliczni walczą o zwiększenie marży. Inflacja zasadnicza CPI w drugiej połowie roku powinna wynieść nieco poniżej 2%, zaś inflacja bazowa CPI utrzyma się w okolicy 1%. Strategia powolnego wyjścia Fedu Mimo że Bank Rezerwy Federalnej (Fed) udziela amerykańskim bankom coraz mniej pożyczek, jego bilans utrzymuje się na wysokim poziomie. Oświadczenia Fed koncentrują się na niskim poziomie inflacji oraz ostatnim lekkim spowolnieniu gospodarki, co wskazuje, że wszelkie ewentualne obostrzenia przesunięte zostaną na 2011 r. Dyskontowanie przez rynek kontraktów terminowych wzrostu stopy podstawowej (Fed Funds) o 50 pb do 75 punktów bazowych do połowy przyszłego roku może stanowić zbyt pesymistyczną prognozę, a przynajmniej w dającej się przewidzieć przyszłości stopa podstawowa prawdopodobnie utrzyma się w przedziale od 0 do 25 punktów bazowych bez żadnych zmian dla tonu wypowiedzi Fed. Argumenty przemawiające przeciw obostrzeniom to przewidywane spowolnienie gospodarki, niski poziom inflacji, zła sytuacja na rynku pracy, brak ekspansji kredytowej, spadek na rynkach akcji w drugim kwartale oraz wyzwania stojące przed polityką fiskalną państwa. Europa: duże zróżnicowanie Wzrost w strefie euro w dalszym ciągu charakteryzuje się znacznym zróżnicowaniem napędzany eksportem wzrost wsparł państwa północnej Europy, zaś słabsze gospodarki doświadczają całkowitej bądź częściowej recesji z uwagi na szeroko zakrojoną restrukturyzację strefy fiskalnej. Mimo że rynek dyskontuje restrukturyzację długu w Grecji, w innych krajach strach związany z gospodarkami strefy euro powinien zacząć się zmniejszać. W Niemczech eksport spadł w kwietniu o 6,3% w skali miesiąca, jednak tendencja zwyżkowa w tym sektorze pozostaje bez zmian. W ujęciu roku wzrósł o 18,9%, a na przestrzeni ostatniego kwartału wzrost średnioroczny wyniósł 41,8%. Wolumen zamówień zagranicznych zwiększył się rocznie o 33,1%, zaś wzrost w ujęciu średniorocznym od stycznia wynosi 43,3%. Wskaźnik zamówień zagranicznych na niemieckie instalacje i maszyny podniósł się o 28%. Do czynników pozytywnych należą: stosunkowo niska wartość euro, siła popytu na rynkach wschodzących konkurencyjność spółek niemieckich i francuskich w sektorach dóbr kapitałowych i infrastruktury. Niemniej jednak brak jest na razie oznak poprawy sytuacji w zakresie deficytu handlowego i deficytu obrotów bieżących w słabszych gospodarkach regionu; warto przy tym zauważyć, że deficyt handlowy Hiszpanii wyniósł w zeszłym miesiącu 5 mld euro, zaś miesięczny deficyt obrotów bieżących Grecji wynosi 2,9 mld euro. W głównych krajach strefy euro produkcja przemysłowa utrzymuje się na wysokim poziomie. Na przykład w kwietniu niemiecka produkcja zwiększyła się o 13,2% w skali roku. Produkcja dóbr kapitałowych wzrosła o 23,8% w ujęciu średniorocznym w ciągu ostatniego kwartału, zaś poprawa w sektorze budowlanym uległa przyspieszeniu, dzięki czemu wzrósł on o 27,7% od stycznia. Produkcja przemysłowa we Francji jest również silna zwiększyła się rocznie o 7,9%, zaś analogiczna wartość w przypadku Włoch to 7,8%. Problem stanowią jednak słabe wyniki w Hiszpanii (3,3% rok do roku) oraz ujemne Grecji (-5,1% rok do roku). Konsumpcja kształtuje się w znacznym stopniu zmiennie. W Niemczech wolumen sprzedaży detalicznej spadł o 0,6% rocznie, mimo że w maju odnotowano niewielki wzrost miesięczny o 0,4%. Pod względem wartości sprzedaż detaliczna wzrosła rocznie o 0,4%, a w ostatnim kwartale zwiększyła się o 0,3%. Niemniej jednak wpływ sektora motoryzacyjnego był w ciągu ostatnich dwóch miesięcy negatywny, a liczba rejestracji nowych pojazdów spadła o 35,1% rdr. Sytuacja wygląda lepiej we Francji - konsumpcja wzrosła o 1,9%, zaś we Włoszech zaufanie konsumentów w czerwcu utrzymało się na poziomie 104,4. Z kolei w Hiszpanii realna sprzedaż detaliczna spadła o 1,8% w skali roku. 3

4 W Niemczech i we Francji czynnikami wspierającymi konsumpcję są niższe bezrobocie (w Niemczech wynoszące obecnie 7,7%), dodatnie realne dochody (miesięczna stopa wynagrodzeń w Niemczech wzrosła o 2,6% rocznie) oraz utrzymujące się niskie stopy procentowe. Jednakże prognozy w zakresie konsumpcji w Niemczech i Francji są skromne z uwagi na oczekiwane cięcia fiskalne we Francji oraz pakiet 80 mld euro, który ma zmniejszyć deficyt budżetowy Niemiec. W słabszych gospodarkach strefy euro konsumpcja w dalszym ciągu znajduje się pod dużą presją z uwagi na cięcia budżetowe oraz wysoki poziom bezrobocia (ponad 20% w Hiszpanii i niemal 12% w Grecji). Generalnie główne gospodarki strefy euro są nadal silne. Niemiecki indeks IFO osiągnął w czerwcu poziom 101,8, co stanowi wzrost o 7,6% od grudnia oraz o 15,8% rocznie. Mimo że komponent oczekiwań na przyszłość spadł w ciągu ostatnich kilku miesięcy do 102,4, nadal może poszczycić się wzrostem rocznym 12,6%, a od grudnia o 3,5%. Co do sektorów, komponent produkcji wzrósł o 20,8%, podczas gdy indeks dla handlu hurtowego poszedł w górę o 15,2%. We Francji PMI sektora usługowego utrzymuje wysoki poziom 60,6, zaś PMI produkcyjny pozostaje na poziomie 54,8; we Włoszech kształtuje się on na poziomie 54,3. Łączny PMI dla strefy euro, dzięki dobrym danym z Niemiec i Francji, spadł jedynie nieznacznie z osiągniętego w maju poziomu 56,4 do 56. Niemniej jednak dane PMI wyglądają inaczej w słabszych gospodarkach dla przykładu wskaźnik produkcyjny PMI dla Hiszpanii osiągnął zaledwie poziom 51,2. Jeżeli chodzi o wzrost cen, inflacja bazowa CPI w regionie wyniosła w maju zaledwie 0,8%, podczas gdy odpowiednia wartość inflacji zasadniczej to 1,6%. Wskaźnik kosztów utrzymania w Niemczech zmniejszył się w czerwcu do 0,9% i w ciągu ostatniego kwartału nie ulegał widocznym zmianom. Mimo że niemieckie ceny importowe wzrosły w maju o 8,5% w ujęciu roku, niedawna stabilizacja euro oraz ograniczenie cen surowców powinny doprowadzić do zmniejszenia się cen importowych w ciągu kolejnych sześciu miesięcy, a w obliczu braku presji płacowych stopa inflacji w strefie euro powinna utrzymać się na obecnym poziomie do końca 2010 r. W słabszych gospodarkach regionu inflacja powinna gwałtownie spaść (należy zauważyć, że w Irlandii wskaźnik CPI spadł o 1,9% rdr). Europejska polityka W czerwcu koordynacja polityki gospodarczej UE uległa dalszej poprawie. W Luksemburgu utworzono SPV (spółkę specjalnego przeznaczenia), by w sytuacji konieczności emitowała obligacje w ramach planu ratunkowego UE/MFW, a w Irlandii, we Włoszech i w Grecji prowadzone są obecnie programy fiskalne. Włochy osiągnęły nadwyżkę, zaś refinansowanie Grecji utrzyma się do końca 2010 r. na niewielkim poziomie. Problem stanowi znaczące refinansowanie Hiszpanii (ok. 40 mld euro), szerokie hiszpańskie spready rzędu 205 punktów bazowych dla obligacji 10-letnich oraz powszechny konsensus rynkowy, że w 2011 r. Grecja będzie musiała przeprowadzić restrukturyzację, odzwierciedlony w spreadzie 10-letnich obligacji greckich na poziomie 773 pb. Europejski Bank Centralny (EBC) w dalszym ciągu potwierdza utrzymanie stopy referencyjnej na poziomie 1%, a rynkowe przekonanie o braku zmian w zakresie stóp procentowych do połowy 2011 r. jest prawdopodobnie słuszne. Poziom wsparcia banków europejskich przez EBC zmniejszać się będzie powoli. Na tym tle wzrost PKB w strefie euro w 2010 r. raczej nie powinien przekroczyć 2,5% i chociaż w Niemczech i Francji może on osiągnąć ten poziom, ciężar w postaci słabszych gospodarek prawdopodobnie bedzie skutkować wzrostem bliższym 2,0% dla całego regionu. Japonia: stosunkowa siła Po uzyskaniu średniorocznego realnego wzrostu PKB na poziomie niemal 5% w pierwszej połowie 2010 r. wzrost gospodarki Japonii otrzymuje silne wsparcie ze strony eksportu i produkcji, jednak w obliczu złagodzenia konsumpcji może zostać ograniczony do 3% w drugiej połowie bieżącego roku. Kluczowy obszar eksportu odnotował w kwietniu przyspieszenie wzrostu o 42,7% w ujęciu rocznym. W maju w przeliczeniu na jeny eksport wzrósł o 34,6%, zaś nieskorygowany wzrost wolumenu eksportu wyniósł 31,9%. Do czynników pozytywnych należą silny popyt, szczególnie w Azji, niedawna silna pozycja azjatyckich walut względem jena oraz zdobycie udziałów rynkowych w sektorach dóbr kapitałowych, elektroniki, infrastruktury i IT. Niemniej jednak w drugiej połowie bieżącego roku Japonia może stracić ten udział w rynku na rzecz konkurencji z Europy z powodu słabości euro. Przesunięcie wartości jena względem dolara w okolice 87 jenów za dolara może ograniczyć eksport w jenach na rynki strefy dolarowej. Racjonalna prognoza zakłada wzrost eksportu rzędu 20% w ujęciu średniorocznym do końca roku. 4

5 Kolejny istotny obszar konsumpcja utrzymuje się na niezmienionym poziomie. Mimo że konsumpcja w przeliczeniu na wszystkie gospodarstwa domowe wzrosła w maju o 0,7% w skali miesiąca, spadek roczny wyniósł 1,3%. Niemniej jednak warto zauważyć, że sprzedaż detaliczna (bez korekty sezonowej) wzrosła o 2,8%. Od osiągnięcia najniższego punktu w lutym sprzedaż w domach towarowych zwiększyła się o 14,2% (bez korekty sezonowej). Ogólny trend wskazuje na powolną poprawę konsumpcji, a jeżeli pod koniec roku zakończy się deflacja, konsumpcja może dodatkowo przyspieszyć. Niemniej jednak długoterminowe ograniczenia w postaci słabej sytuacji demograficznej, przekraczającego 5% bezrobocia, oczekiwanych ograniczeń świadczeń państwowych i niskiego wzrostu wynagrodzeń (spadek roczny wynagrodzeń gotówkowych o 0,5% w maju) ograniczą ekspansję konsumpcji. Indeks ogólnej działalności gospodarczej wzrósł do poziomu 95,7, co stanowi roczną zwyżkę o 3,8%. Badanie Tankan dla trzeciego kwartału bieżącego roku zakończyło się wartością -10, co wskazuje na dalszą poprawę od drugiego kwartału, kiedy to jego wartość wynosiła -22. W przypadku innych wskaźników gospodarczych, produkcja przemysłowa spadła w maju o 0,1% w skali miesiąca, jednak wzrost roczny utrzymuje się na wysokim poziomie 20,2%. Wartość współczynnika produkcyjno-operacyjnego w dalszym ciągu wynosi mocne 90,6, co stanowi zwyżkę roczną o 31,7%. Liczba nowych zamówień wzrosła o 9,6% w ujęciu rocznym. Prognoza Consensus Economics dla produkcji przemysłowej na 2010 r. została skorygowana w górę do 19,2%. Od stycznia ceny konsumpcyjne w Tokio wzrosły o 0,6%, natomiast ich spadek roczny wyhamował do 0,9%. Krajowe ceny konsumpcyjne rosły powoli od lutego w tempie 0,4%. Mimo silnej pozycji jena względem euro oraz utrzymujących się na niezmiennym poziomie cen surowców, indeks cen importowych wzrósł o 13,3%. Z uwagi na poprawę sytuacji gospodarczej, zakładając osłabienie silnej dziś pozycji jena, w ciągu następnych trzech do sześciu miesięcy powinna rozwinąć się inflacja, przy czym krajowy wskaźnik inflacji CPI w ostatnim kwartale bieżącego roku wynosić będzie między 0 a 0,5%. Rządowe oświadczenia koncentrowały się na potrzebie surowszej polityki fiskalnej, w tym na podniesieniu podatku od sprzedaży. Oczywiste jest, że w sytuacji stosunku długu netto do PKB rzędu 150% programy pomocy publicznej zostaną ograniczone, a sektor publiczny nie będzie w przyszłości przyczyniał się znacząco do wzrostu PKB. Bank Japonii w dającej się przewidzieć przyszłości utrzyma prawdopodobnie stopy procentowe na poziomie od 0 do 10 punktów bazowych. Implikacje dla rynku Przegląd rynku Akcje Poprawa sytuacji na rynku akcji, która miała miejsce na początku lipca, powinna trwać nadal, zważywszy na niską rentowność rynku pieniężnego i obligacji, argument, iż obawy inwestorów w zakresie USA, banków strefy euro i Chin są przesadzone, wskaźniki C/WK i C/Z, które są atrakcyjne inwestycyjnie, wysokie poziomy zasobów gotówkowych w posiadaniu inwestorów, lepsze od prognoz wyniki spółek za drugi kwartał. Stosunek ryzyka do zysku jest obecnie atrakcyjny na rynkach wschodzących i utrzymuje atrakcyjność w akcjach krajów G3. Obligacje Obligacje rządowe G3 (rentowność 10-letnich amerykańskich papierów skarbowych wynosi 3%, niemieckich bundów ok. 2,6%, a japońskich papierów niemal 1,1%) wyraźnie odzwierciedlają widoczne u inwestorów pragnienie bezpieczeństwa, a szczególnie zaniepokojenie spowolnieniem w USA i w Chinach oraz ryzykiem bankowym w strefie euro. Przy założeniu, że stress testy w europejskich bankach przeprowadzone zostaną w sposób skuteczny i że te z banków, które ich nie przejdą, np. szereg hiszpańskich kas oszczędnościowych i regionalnych banków niemieckich, szybko uzyskają środki dokapitalizowujące, a także przy założeniu, że zaniepokojenie makroekonomiczne jest zbyt pesymistyczne, rentowność powinna powrócić do normalnego poziomu, tj. 3,6% dla amerykańskich papierów skarbowych, 3% dla niemieckich obligacji i 1,4% dla japońskich papierów. Poprawa sytuacji w zakresie spreadów kredytowych powinna trwać nadal, z uwagi na wysokie poziomy zasobów gotówkowych wśród inwestorów, racjonalne tło gospodarcze w USA, Japonii i Europie Północnej oraz wysoki poziom płynności korporacyjnej i niskie lewarowanie. Papiery dłużne rynków wschodzących w dalszym ciągu cechują się atrakcyjnym stosunkiem ryzyka do rentowności. 5

6 Do obszarów problemowych w zakresie kredytowym należą CLO finansujące transakcje private equity w latach 2006/2007, problemy związane z nieruchomościami w odniesieniu do transakcji zawieranych w tym samym okresie oraz federalne i lokalne zadłużenie publiczne w USA. Warto zauważyć, że spread obligacji samorządowych w odniesieniu do papierów rządowych jest obecnie najwyższy od 13 miesięcy. Waluty Przy założeniu, że obawy rynkowe w zakresie ryzyka państwowego w strefie euro i banków strefy euro są zbyt pesymistyczne, wsparcie dla euro powinno się utrzymać na aktualnym poziomie. Pozostałe czynniki pozytywne dla euro to wartość niemieckiego PKB, wielkość amerykańskiego deficytu budżetowego, ograniczenie amerykańskiej gospodarki oraz zaniepokojenie inwestorów deficytem budżetowym USA oraz wysokimi współczynnikami niewypłacalności na rynku lokalnych obligacji rządowych w USA. Niemniej jednak długoterminowe utrzymanie się euro powyżej 1,30 jest mało prawdopodobne z uwagi na obawy związane z restrukturyzacją greckiego długu, potrzebą dokapitalizowania szeregu banków strefy euro oraz dalszą słabością gospodarek z południa strefy euro. Jen prawdopodobnie utrzyma się w okolicy obecnego kursu; głównym zagrożeniem dla niego jest odpływ oszczędności gospodarstw domowych z chwilą zaistnienia inflacji. Jednakże presja na zwyżkę innych walut azjatyckich wskazuje, że spadek jena względem dolara amerykańskiego będzie niewielki. Funt prawdopodobnie skończył już odrabiać straty względem euro i niewielką zwyżkę względem dolara. Połączenie surowej polityki fiskalnej i wstrzymania restrykcyjnej polityki monetarnej sugeruje brak dalszych zwyżek kursu funta. Mimo że dolar kanadyjski może utrzymać się na aktualnym poziomie, prawdopodobne są wzmocnienia walut związanych z surowcami, a w szczególności dolara australijskiego. Jeżeli założyć, że spowolnienie wzrostu w Chinach jest zgodnie z oczekiwaniami niewielkie i że pozostałe banki centralne gospodarek wschodzących w dalszym ciągu będą zacieśniać politykę monetarną, presja zwyżkowa na waluty gospodarek wschodzących utrzyma się. Surowce Na rynku surowców do początku czwartego kwartału ceny ropy powinny wrócić do poziomu powyżej 80 USD za baryłkę, przy założeniu utrzymania silnego popytu ze strony Chin i stosunkowo niskich poziomów zapasów. Analogicznie ceny miedzi powinny wrócić do poziomu USD za tonę. Jeżeli apetyt na ryzyko inwestycyjne powoli wróci do normy, na rynku złota ponownie pojawi się możliwość spadku. Przygotowany przez CREDIT SUISSE ASSET MANAGEMENT LIMITED, One Cabot Square, Londyn, E14 4QJ Autoryzowany i regulowany przez Financial Services Authority przy 25 The North Colonnade, Canary Wharf, Londyn, E145HS. Niniejszy dokument został sporządzony przez firmę CREDIT SUISSE (zwaną dalej CS ) z zachowaniem należytej staranności oraz zgodnie z jej najlepszą wiedzą. CS nie udziela żadnych gwarancji w odniesieniu do treści i kompletności dokumentu oraz nie ponosi odpowiedzialności za straty powstałe na skutek wykorzystania informacji w nim zawartych. Opinie wyrażone w niniejszym dokumencie odzwierciedlają opinie CS nahwilę ich sporządzania, które jednak mogą w każdej chwili ulec zmianie w sposób niezapowiedziany. Niniejszy dokument pełni jedynie funkcje informacyjne i jest przeznaczony do wyłącznego użytku odbiorcy. Nie stanowi oferty ani rekomendacji zakupu lub sprzedaży instrumentów finansowych lub produktów inwestycyjnych ani nie zachęca do przyjęcia strategii inwestycyjnej. W szczególności zaleca się sprawdzenie, czy informacje podane w dokumencie są zgodne z własną sytuacją odbiorcy w zakresie prawnych, kontrolnych, podatkowych i innych skutków transakcji, w razie konieczności z pomocą profesjonalnego doradcy. Zabrania się powielania dokumentu w całości lub części bez pisemnej zgody CS. Wyraźnie zabrania się udostępniania dokumentu osobom, które na mocy prawa lokalnego nie mają dostępu do takich informacji ze względu na swoją narodowość lub miejsce zamieszkania. Każda inwestycja wiąże się z ryzykiem, w szczególności z ryzykiem z tytułu wahań wartości oraz stopy zwrotu. Inwestycje w walutach obcych obejmują dodatkowe ryzyko utraty wartośc przez walutę obcą w stosunku do waluty referencyjnej inwestora. Dane historyczne oraz scenariusze rozwoju sytuacji na rynkach finansowych nie stanowią gwarancji bieżących lub przyszłych wyników. Podawane wyniki nie uwzględniają prowizji pobieranych przy subskrypcji lub umorzeniu. Ponadto nie gwarantuje się osiągnięcia lub przekroczenia wyników benchmarku. Credit Suisse Asset Management (Polska) S.A. jest spółką z siedzibą w Warszawie przy ul. Grójeckiej 5 ( Warszawa), wpisaną do Rejestru Przedsiębiorców prowadzonego przez Sąd Rejonowy dla m.st. Warszawy, XIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego pod numerem KRS Kapitał zakładowy Spółki wynosi złotych i został wpłacony w całości. Spółce nadano numer identyfikacji podatkowej NIP Spółka prowadzi działalność maklerską na podstawie zezwolenia udzielonego przez Komisję Papierów Wartościowych i Giełd. Spółka podlega nadzorowi Komisji Nadzoru Finansowego. Dodatkowe informacje nt. Spółki i świadczonych przez nią usług mogą Państwo uzyskać na stronie lub pod nr telefonu: