22 mar 13 22 kwi 13 20 maj 13 14 cze 13 10 lip 13 5 sie 13 30 sie 13 25 wrz 13 21 paź 13 18 lis 13 12 gru 13 15 sty 14 10 lut 14 6 mar 14 1 kwi 14 29 kwi 14 26 maj 14 20 cze 14 Podsumowanie ostatniej strategii W ciągu 28 dni portfel wzrósł o 0,65%. Ponownie silnym wsparciem dla wyniku portfela były obligacje skarbowe. Szczególnie pozytywnie prezentuje się stopa zwrotu uzyskana na DS1023, które zostały wprowadzone do portfela. Ograniczony potencjał do dalszego umocnienia obligacji skarbowych i ryzyko polityczne powoduje, że w niedługim czasie dokonamy przebudowy skarbowej części portfela. Ferro przedterminowo wykupiło obligacje. Poziom wolnej gotówki powtórnie wzrósł. Podtrzymujemy naszą ocenę dla Kredyt Inkaso (WII=7/10), co wskazuje na umiarkowane ryzyko emitenta. Portfel wzrósł lekko mocniej niż przyjęty benchmark i odrobił częśd wcześniejszych strat, które zostały zredukowane do 0,29 p.p. Stopa zwrotu: 7,11% Rentownośd roczna*: 5,62% *- przy założeniu powtarzalności uzyskanego wyniku Strategia inwestycyjna założenia: Wartośd początkowa portfela wynosi 100 mln PLN. Portfel został skonstruowany głównie w oparciu o obligacje korporacyjne, a jego dopełnieniem są obligacje skarbowe. Udział poszczególnych emitentów nie powinien istotnie przekraczad poziomu 5% wielkości portfela. Przy doborze obligacji uwzględniamy ich płynnośd, wielkośd emisji i jakośd emitenta. Emitenci są selekcjonowani w oparciu o wewnętrzny indeks inwestycyjny oparty na kilku wybranych wskaźnikach finansowych. 107 200 107 000 106 800 106 600 106 400 106 200 Determinanty wzrostu wartości portfela (dane w tys. PLN) 457 107 108 291-55 106 417 8,0% 7,0% 6,0% 5,0% 4,0% 3,0% 2,0% 1,0% 0,0% -1,0% -2,0% Stopa zwrotu: portfel vs. benchmark portfel benchmark (TBSP - indeks obligacji skarbowych) benchmark (85% mbank PCBI, 15% TBSP) 106 000 początkowa zmiana ceny netto narosłe odsetki otrzymane środki bieżąca Struktura terminowa i branżowa zapadalności obligacji do 1Y do 2Y do 3Y 3Y+ wszystkie obligacje skarbowe 0,0% 0,0% 7,7% 28,7% 36,4% bankowa 0,0% 0,0% 0,0% 22,0% 22,0% paliwowa 0,0% 0,0% 0,0% 9,8% 9,8% wierzytelności 3,6% 2,4% 3,0% 0,0% 9,1% deweloperska 0,0% 1,0% 6,1% 0,0% 7,1% energetyczna 0,0% 0,0% 0,0% 4,9% 4,9% finanse 0,0% 0,0% 4,8% 0,0% 4,8% chemiczna 1,9% 1,5% 0,0% 0,0% 3,4% informatyczna 2,5% 0,0% 0,0% 0,0% 2,5% sanitarna 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% SUMA 8,0% 4,9% 21,7% 65,4% 100,0% Wynik w przekroju branżowym i udział w strukturze udział w portfelu wkład w wynik [w PLN] wkład w wynik obligacje skarbowe 36,4% 362 176 52,4% bankowa 22,0% 132 279 19,1% paliwowa 9,8% 49 480 7,2% wierzytelności 9,1% 28 725 4,2% deweloperska 7,1% 52 550 7,6% energetyczna 4,9% 16 000 2,3% finanse 4,8% 10 500 1,5% chemiczna 3,4% 22 300 3,2% informatyczna 2,5% 13 468 1,9% sanitarna 0,0% 4 070 0,6% SUMA 100,0% 691 548 100,0% 1
podsumowanie 30.05-27.06.2014 emitent seria nominał ilośd bieżąca* z 30.05.2014 bieżąca* z 27.06.2014 zmiana wartości bieżącej otrzymane środki** *- uwzględniająca zmiany cen i narosłe odsetki, ale nie uwzględniająca odsetek otrzymanych **- obejmuje zarówno wpływy odsetkowe, jak i uzyskane prawa do odsetek oraz wykupione obligacje ***- nie uwzględniając kosztów transakcyjnych ****- uwzględnia nabyte prawa do odsetek (ta częśd gotówki nie zostanie rozdysponowana w bieżącym okresie) łaczny wynik [w PLN] stopa zwrotu w okresie*** rentownośd roczna stopa zwrotu BS Ostrów Maz. BOM0221 1 000 1 000 1 040 000 1 027 000-13 000-13 000-1,25% 9,38% Bank BPS BPS0718 1 000 671 648 723 655 030 6 307 6 307 0,97% 3,13% Bank BPS BPS1122 100 21 696 2 095 617 2 116 228 20 611 20 611 0,98% 3,94% BS Biała Rawska BRB0425 1 000 1 000 1 025 600 1 030 400 4 800 4 800 0,47% 7,97% SK Bank BSW0721 1 000 1 000 1 037 700 1 000 000-37 700 29 360-8 340-0,80% 6,81% Dom Development DOM0217 10 000 500 5 270 500 5 293 500 23 000 23 000 0,44% 11,49% Energa ENG1019 10 000 500 5 101 000 5 117 000 16 000 16 000 0,31% 4,29% Ferro FRO0416 1 000 1 850 1 875 160 0-1 875 160 1 879 230 4 070 0,22% 6,83% Getin GNB0218 1 000 500 516 450 520 150 3 700 3 700 0,72% 9,39% Getin GNB0318 1 000 3 000 3 074 100 3 094 800 20 700 20 700 0,67% 9,41% Getin GNB0418 1 000 500 507 600 510 000 2 400 2 400 0,47% 8,73% Getin GNB0518 1 000 1 000 1 021 400 1 020 700-700 -700-0,07% 8,74% GPW GPW0117 100 50 000 5 110 000 5 022 500-87 500 98 000 10 500 0,21% 4,45% ING ING1217 100 000 50 5 000 000 5 012 500 12 500 12 500 0,25% 4,80% Kredyt Inkaso KRI0615 1 000 2 000 2 016 000 2 025 800 9 800 9 800 0,49% 10,57% Kredyt Inkaso KRI0916 1 000 1 000 1 080 800 1 087 300 6 500 6 500 0,60% 11,99% Kruk KRU0914 1 000 1 750 1 774 500 1 783 075 8 575 8 575 0,48% 6,23% Kruk KRU1116 1 000 2 000 2 081 600 2 092 800 11 200 11 200 0,54% 6,17% PBS Sanok PBS0720 1 000 2 500 2 595 000 2 563 750-31 250 83 300 52 050 2,01% 8,67% PBS Sanok PBS1021 100 23 000 2 342 320 2 342 550 230 230 0,01% 7,52% PCC Rokita PCR0615 100 15 000 1 570 050 1 549 800-20 250 31 350 11 100 0,71% 8,83% PCC Rokita PCR1014 100 20 000 2 048 600 2 015 000-33 600 44 800 11 200 0,55% 8,31% PGNiG PGN0617 10 000 500 5 167 000 5 081 500-85 500 98 480 12 980 0,25% 5,29% PKN Orlen PKN0219 100 000 50 5 187 000 5 223 500 36 500 36 500 0,70% 6,78% PRESCO PRE0814 1 000 2 000 2 043 400 2 035 600-7 800-7 800-0,38% 8,29% PRESCO PRE0815 1 000 500 532 200 532 650 450 450 0,08% 10,17% Robyg ROB0615 100 10 000 1 034 400 1 014 500-19 900 32 400 12 500 1,21% 8,34% Robyg ROB0616 1 000 1 100 1 168 200 1 145 760-22 440 39 490 17 050 1,46% 9,50% SBK Kraków SBK1020 1 000 2 068 2 091 782 2 122 802 31 020 31 020 1,48% 8,17% Sygnity SGN0215 10 000 249 2 586 892 2 600 360 13 468 13 468 0,52% 7,56% Skarb Paostwa WZ0117 1 000 8 000 8 037 600 8 086 400 48 800 48 800 0,61% 3,92% Skarb Paostwa WZ0118 1 000 4 532 4 566 896 4 580 039 13 143 13 143 0,29% 3,69% Skarb Paostwa PS0417 1 000 18 852 19 947 301 20 184 836 237 535 237 535 1,19% 3,72% Skarb Paostwa PS0418 1 000 3 090 3 210 510 3 228 741 18 231 18 231 0,57% 3,35% Skarb Paostwa DS1023 1 000 1 925 2 010 085 2 054 553 44 468 44 468 2,21% 2,21% wszystkie obligacje 106 415 986 104 771 124-1 644 862 2 336 410 691 548 0,65% 5,62% 7,11% gotówka**** 526 2 336 936 suma 106 416 512 107 108 060 Udział obligacji skarbowych w strukturze portfela w ostatnich miesiącach stopniowo rośnie. Dalsze umocnienie obligacji skarbowych coraz bardziej wyczerpuje potencjał do kontynuacji zwyżek. Tym samym przestrzeo do osiągnięcia dobrych wyników na tych papierach jest coraz bardziej ograniczona. Wraz z koocem gry pod obniżki stóp dokonamy przebudowy skarbowej części portfela. Tak jak wcześniej wskazywaliśmy naszym zdaniem RPP nie zdecyduje się na obniżenie stóp procentowych, ale rynek gra pod możliwośd wystąpienia takiego scenariusza. Dodatkowo dostrzegamy rosnące ryzyko polityczne, które może negatywnie wpływad na rynek. Pomimo lekkiej zwyżki cen obligacji Banku BPS niespełnione zostało kryterium ceny, przez co utrzymał się dotychczasowy poziom zaangażowania w te papiery. Przecena obligacji Banku Spółdzielczego w Ostrowi Mazowieckiej nie jest zasadna. Pozytywnie oceniamy emitenta, a opcja przedterminowego wykupu będzie aktywna dopiero w lutym 2016. Płynnośd na tych papierach jest niska przez co pojedyncze transakcje mogły spowodowad relatywnie duże zmiany ceny. 2
Wynik na poszczególnych pozycjach w okresie (30.05-27.06.2014) DS1023 PBS0720 SBK1020 ROB0616 ROB0615 2,21% 2,01% 1,48% 1,46% 1,21% PS0417 BPS1122 BPS0718 GNB0218 PCR0615 10 9 1,19% 0,98% 0,97% 0,72% 0,71% 8 PKN0219 GNB0318 WZ0117 KRI0916 PS0418 7 0,70% 0,67% 0,61% 0,60% 0,57% 6 PCR1014 KRU1116 SGN0215 KRI0615 KRU0914 5 0,55% 0,54% 0,52% 0,49% 0,48% 4 GNB0418 BRB0425 DOM0217 ENG1019 WZ0118 3 0,47% 0,47% 0,44% 0,31% 0,29% 2 PGN0617 ING1217 FRO0416 GPW0117 PRE0815 1 0,25% 0,25% 0,22% 0,21% 0,08% 0 PBS1021 GNB0518 PRE0814 BSW0721 BOM0221 0,01% -0,07% -0,38% -0,80% -1,25% Rozkład stóp zwrotu w obligacje z portfela (ilośd serii) poniżej 0 0-0,2% 0,2-0,4% 0,4-0,6% 0,6-0,8% 0,8-1,0% 1,0-1,2% 1,2-1,4% 1,4%+ Istotne wydarzenia wśród emitentów z portfela: 1. Znaczna poprawa wyniku finansowego Kredyt Inkaso przy jednoczesnym wzmocnieniu pozycji gotówkowej pozwoliła na obniżenie długu netto/kapitałów własnych. Relacja ta w dalszym ciągu jest wyższa niż w przypadku Kruka, ale jest ona na akceptowalnym poziomie. Ponadto doceniamy poprawę struktury terminowej zadłużenia odsetkowego. Podtrzymujemy naszą dotychczasową ocenę Kredyt Inkaso na poziomie 7/10, co wskazuje na umiarkowane ryzyko. 2. Robyg ponownie zdecydował się skorzystad opcji częściowego przedterminowego wykupu obligacji serii G (ROG0116). Obligacje te nie znajdują się w portfelu. Tym razem emitent zdecydował się na wykup papierów o łącznej wartości nominalnej 7 mln PLN (poprzednio 8 mln PLN). Przy częściowym przedterminowym wykupie poniżej 20% wielkości emisji (limit 8 mln PLN). Robyg nie jest zobligowany do wypłacenia premii. Po tym terminie deweloper będzie miał aktywną opcję przedterminowego wykupu wszystkich papierów bez konieczności wypłacenia premii. YTC tych obligacji wynosi 5,53%. 3. Przedterminowo zostały wykupione obligacje Ferro. 4. Program emisji obligacji Getin Noble Banku został zwiększony do 2,0 mld PLN. Ewentualny sukces emisji obligacji podporządkowanych pozwoli na wzmocnienie pozycji kapitałowej banku, co ograniczy ryzyko obniżenia współczynnika wypłacalności poniżej 12%. Niedawno podwyższyliśmy ocenę tego emitenta do 9/10, ale zaznaczyliśmy, że istnieje ryzyko obniżenia tej oceny w związku z ewentualnym dalszym spadkiem współczynnika wypłacalności i/lub pogorszeniem efektywności kosztowej. Nie spodziewamy się aby na lipcowym posiedzeniu mogła zapaśd inna decyzja niż pozostawienie stóp procentowych bez zmian. Mało prawdopodobne wydaje się, aby RPP w sposób jednoznacznym zakooczyła spekulacje co do ewentualnej obniżki stóp procentowych, a mając na uwadze niską inflację, luzowanie polityki pieniężnej w Strefie Euro oraz słabsze miesięczne dane makroekonomiczne komunikat po posiedzeniu może byd utrzymany w dośd gołębim tonie z akcentami na nową projekcję inflacyjną. Z tego względu scenariusz gry na obniżki stóp procentowych może zostad utrzymany. Jednocześnie, gdy zmieni się nastawienie rynku w tej kwestii będziemy dokonywad zmian w strukturze portfela adaptując się do nowych warunków. Na ten moment nasz scenariusz nie ulega zmianie i przy wykorzystaniu wolnej gotówki zwiększamy zaangażowanie w obligacji DS1023. 3
Załącznik 1. Płynnośd poszczególnych pozycji portfela - obroty w relacji do ilości obligacji w portfelu. emitent seria wolumen obrotu w okresie wolumen obrotu ilośd obligacji w portfelu płynnośd w okresie płynnośd Getin GNB0218 1 384 28 237 500 277% 5647% Bank BPS BPS0718 3 064 29 233 1 000 306% 2923% Energa ENG1019 0 9 097 500 0% 1819% PGNiG PGN0617 535 8 840 500 107% 1768% Getin GNB0418 1 844 6 394 500 369% 1279% Bank BPS BPS0720 300 11 249 1 000 30% 1125% Getin GNB0518 1 654 10 203 1 000 165% 1020% GPW GPW0117 11 829 407 774 50 000 24% 816% Getin GNB0318 1 665 19 322 3 000 56% 644% Robyg ROB0616 1 119 6 887 1 100 102% 626% Bank BPS BPS1122 4 813 156 698 30 000 16% 522% SK Bank BSW0721 141 4 569 1 000 14% 457% Kredyt Inkaso KRI0615 0 8 100 2 000 0% 405% Ferro FRO0416 28 6 989 1 850 2% 378% KBS Kraków SBK1020 148 7 669 2 068 7% 371% PBS Sanok PBS0720 388 9 215 2 500 16% 369% BS Ostrowia Maz. BOM0221 76 2 692 1 000 8% 269% PBS Sanok PBS1021 314 54 220 23 000 1% 236% Dom Development DOM0217 100 1 100 500 20% 220% PCC Rokita PCR0615 657 22 386 15 000 4% 149% PCC Rokita PCR1014 4 050 29 845 20 000 20% 149% Robyg ROB0615 876 13 579 10 000 9% 136% PRESCO PRE0814 30 2 453 2 000 2% 123% BS Biała Rawska BRB0425 0 1 154 1 000 0% 115% Kruk KRU1116 0 1 480 2 000 0% 74% PKN Orlen PKN0219 15 22 50 30% 44% PRESCO PRE0815 10 73 500 2% 15% Kruk KRU0914 0 175 1 750 0% 10% Kredyt Inkaso KRI0916 0 62 1 000 0% 6% ING ING1217 0 0 50 0% 0% Sygnity SGN0215 0 0 249 0% 0% 4
Dom Maklerski Banku BPS SA ul. Grzybowska 81, 00-844 Warszawa, tel.: +48 22 53 95 555, fax.: +48 22 53 95 556 www.dmbps.pl dm@dmbps.pl Departament Analiz: Marcin Stebakow, MPW handel, przemysł spożywczy Dyrektor Departamentu Analiz marcin.stebakow@dmbps.pl tel.: (22) 53 95 548 Kamil Artyszuk obligacje kamil.artyszuk@dmbps.pl tel.: (22) 53 95 535 Marta Czajkowska-Bałdyga banki marta.czajkowska-baldyga@dmbps.pl tel.: (22) 53 95 527 Tomasz Kania usługi finansowe, deweloperzy tomasz.kania@dmbps.pl tel.: (22) 53 95 542 Marek Straszak, MPW, DI budownictwo, materiały budowlane marek.straszak@dmbps.pl tel.: (22) 53 95 540 Łukasz Rydzkowski, lukasz.rydzkowski@dmbps.pl tel.: (22) 53 95 542 Analitycy techniczni: Jacek Borawski, Sławomir Rudaś Departament Sprzedaży Instytucjonalnej: Piotr Majka, MPW Wiceprezes Zarządu piotr.majka@dmbps.pl Tel.: (22) 53 95 520 Krzysztof Solus, MPW Zastępca Dyrektora Departamentu Sprzedaży Instytucjonalnej krzysztof.solus@dmbps.pl tel.: (22) 53 95 55 Bogdan Dzimira, MPW, Doradca Inwestycyjny bogdan.dzimira@dmbps.pl Tel.: (22) 53 95 523 Jan Woźniak, MPW jan.wozniak@dmbps.pl tel.: (22) 53 95 536 Artur Kobos, MPW artur.kobos@dmbps.pl Tel.: (22) 53 95 511 Bartosz Szaniawski bartosz.szaniawski@dmbps.pl tel.: (22) 53 95 525 Departament Sprzedaży Detalicznej: Beata Zbrzezna, MPW beata.zbrzezna@dmbps.pl tel.: (22) 53 95 544 Lech Kucharski, MPW lech.kucharski@dmbps.pl tel.: (22) 53 95 522 Anna Pajkert, anna.pajkert@dmbps.pl tel.: (22) 53 95 078 Wyjaśnienia dotyczące stosowanej terminologii fachowej i wskaźników: Altman EM score wskaźnik Altmana dla rynków wschodzących, który jest miernikiem oceny kondycji finansowej spółki. Wzór: 6,56*x1+3,26*x2+6,72*x3+1,05*x4+3,25 Benchmark ze względu na strukturę portfela benchmark oparty jest w 85% na indeksie obligacji korporacyjnych (mbank PCBI), a w 15% na indeksie obligacji skarbowych (TBSP). C/I czyli koszty do dochodów. Wskaźnik efektywności kosztowej liczony według wzoru: (koszty działania + amortyzacja)*100%/(wynik na działalności bankowej + wynik z tytułu pozostałych przychodów i kosztów operacyjnych) mbank PCBI indeks obligacji korporacyjnych. Płynnośd w okresie i relacja wolumenu obrotów do ilości obligacji w portfelu, czyli jaka częśd z posiadanych obligacji można było kupid/sprzedad na rynku w danym horyzoncie czasu. TBSP indeks obligacji skarbowych YTM rentownośd w okresie do wykupu WII = Wewnętrzny indeks inwestycyjny wyliczony na podstawie 5 wskaźników, tj. Altman EM Score, dług netto/ebitda, dług netto/kapitały własne, EBIT/koszty finansowe i zmianę EBIT. Dla banków obliczany jest na podstawie współczynnika wypłacalności, udziale kredytów zagrożonych w strukturze kredytów ogółem i relacji kosztów do dochodów banku. Maksymalna wewnętrznego ratingu wynosi 10. Podwyższone ryzyko inwestycyjne występuje wówczas, gdy wskaźnik znajduje się poniżej 5, w przedziale 5-8 ryzyko jest umiarkowane, a powyżej tego poziomu ryzyko uznawane jest za niskie. Współczynnik wypłacalności stosunek kapitałów własnych do aktywów ważonych ryzykiem. wyraża wiedzę oraz poglądy jej autorów według stanu na dzieo sporządzenia niniejszego opracowania. Materiał został sporządzony z zachowaniem należytej staranności i rzetelności przy zachowaniu zasad metodologicznej poprawności na podstawie ogólnodostępnych informacji, w dniu publikacji opracowania, pozyskanych ze źródeł wiarygodnych dla Domu Maklerskiego Banku BPS S.A. Dom Maklerski Banku BPS S.A. nie gwarantuje ich kompletności i dokładności. Organem sprawującym nadzór nad działalnością Domu Maklerskiego Banku BPS S.A. jest Komisja Nadzoru Finansowego z siedzibą w Warszawie, przy Placu Powstaoców Warszawy 1. Informacje zawarte w niniejszym raporcie nie stanowią rekomendacji w rozumieniu Rozporządzenia Ministra Finansów z 19 października 2005 roku w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców (Dz. U. z 19 października 2005 r. Nr 206, poz. 1715). DM Banku BPS SA nie ponosi odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie niniejszego opracowania ani za szkody poniesione w wyniku tych decyzji inwestycyjnych. Powielanie bądź publikowanie w jakiejkolwiek formie niniejszego opracowania, lub jego części, oraz zwartych w nim zaleceo, oraz wykorzystywanie materiału do własnych opracowao celem publikacji, bez pisemnej zgody DM Banku BPS S.A. jest zabronione. Niniejsze opracowanie stanowi publikację handlową i jest prawnie chronione zgodnie z Ustawą z 4 lutego 1994 r. o prawie autorskim i prawach pokrewnych (Dz. U. 1994 nr 24 poz. 83 z późn. zm.). Jest prawdopodobne, iż DM Banku BPS S.A. świadczył, świadczy lub będzie świadczył usługi na rzecz przedsiębiorców i innych podmiotów wymienionych w niniejszym opracowaniu.dm Banku BPS S.A., jego akcjonariusze i pracownicy mogą posiadad długie lub krótkie pozycje w akcjach emitentów lub innych instrumentach finansowych powiązanych z akcjami emitentów wymienionych w opracowaniu. 5