Dziennik Ekonomiczny Analizy Makroekonomiczne maja 7 Czy inwestycje są już na plusie? Dziś w centrum uwagi: Szczegółowe dane o PKB w Polsce w q7 potwierdzą wyraźne przyspieszenie gospodarki na początku roku (do 4,% r/r z,5% r/r w 4q6). Oczekujemy, że głównym motorem wzrostu gospodarczego pozostała konsumpcja prywatna (nasz szacunek to 4,% r/r), natomiast źródłem odbicia dynamiki PKB było przerwanie spadkowego trendu inwestycji, które wg naszego szacunku wzrosły o,5% r/r w q7 po spadku o -9,8% r/r w 4q6. Głębsze od oczekiwań wyhamowanie inflacji w Niemczech sugeruje analogiczną tendencję w pozostałych państwach strefy euro. Stabilne w skali miesiąca ceny żywności za naszą zachodnią granicą sugerują, że inflacja CPI w Polsce mogła się w maju obniżyć poniżej % r/r. Przegląd wydarzeń: Według wstępnych danych inflacja CPI w Niemczech spadła w maju do,5% r/r (konsensus:,6% r/r; poprzednio:,% r/r). Wyhamowanie inflacji to głównie efekt zanikającego efektu niskiej bazy w cenach paliw oraz korekty po przejściowym wzroście cen usług turystycznych i komunikacyjnych w okresie świąt wielkanocnych. Ceny żywności w Niemczech pozostały na poziomie zbliżonym do kwietnia. Wskaźnik koniunktury ESI dla państw strefy euro spadł w maju nieznacznie do 9, z 9,7 w kwietniu. Nadal dobre nastroje w przetwórstwie przemysłowym, w tym ponowny wzrost zamówień eksportowych, sugeruje, że strefa euro pozostaje na ścieżce ożywienia w q7. Lepsze nastroje konsumentów (+, pkt) potwierdzają ożywienie konsumpcji po relatywnie słabych wynikach za q7. Wydatkom konsumentów sprzyjają niższe oczekiwania inflacyjne, które wpisują się także w zakładaną stabilizację inflacji w dalszej części roku i wspierają utrzymywanie gołębiej retoryki przez EBC. Wskaźnik koniunktury ESI w Polsce obniżył się do,9 z,8, ale nadal wskazuje na solidne tempo wzrostu PKB w q7 (por. wykres). Wzrost dochodów i wydatków Amerykanów (wraz z rewizją w górę historycznych danych) oraz wciąż wysoki poziom indeksów koniunktury konsumenckiej dobrze świadczą o sile konsumpcji na początku q7. Dodatkowo, rosnący odsetek gospodarstw domowych (9,%) oczekujących wzrostu dochodów sugeruje wzrost dynamiki wynagrodzeń. Główny Ekonomista Piotr Bujak piotr.bujak@pkobp.pl tel. 5 8 84 Zespół Analiz Makroekonomicznych analizy.makro@pkobp.pl Marta Petka-Zagajewska Starszy Ekonomista Kierownik Zespołu marta.petka-zagajewska@pkobp.pl tel. 5 67 97 Marcin Czaplicki Ekonomista marcin.czaplicki@pkobp.pl tel. 5 54 5 Michał Rot Ekonomista michal.rot@pkobp.pl tel. 58 4 Dekompozycja wzrostu PKB w Polsce* 5 pp r/r 4 Wskaźnik ESI a wzrost PKB pkt.odch.std. ESI PKB (Polska, P) %, r/r 6 5 4 - - Eksport netto Zapasy Inwestycje Konsumpcja publiczna - Konsumpcja prywatna PKB (%r/r) mar 5 cze 5 wrz 5 gru 5 mar 6 cze 6 wrz 6 gru 6 mar 7 Źródło: GUS, KE, PKO Bank Polski; * dla q7 szacunek PKO Banku Polskiego - - - sty sty sty sty sty 4 sty 5 sty 6 sty 7
.5.7 Tygodniowy kalendarz makroekonomiczny Wskaźnik Godz. Poprzednio Konsensus* PKO BP Odczyt Komentarz Poniedziałek, 9 maja EUR: Podaż pieniądza M (kwi) : 5,% r/r 5,% r/r -- 4,9% r/r Wtorek, maja GER: Inflacja CPI (maj, wst..) 4:,% r/r,6% r/r --,5% r/r USA: Dochody i wydatki Amerykanów (kwi) 4:,% m/m /,% m/m,4% m/m /,4% m/m --,4% m/m /,4% m/m USA: Inflacja bazowa PCE (kwi) 4: -,% m/m,% m/m --,% m/m USA: Indeks cen nieruchomości Case-Schiller (mar) USA: Indeks nastrojów konsumentów Conference Board (maj) Środa, maja 5: 5,9% r/r 5,7% r/r -- 5,9% r/r 6:, pkt. 9,8 pkt. -- 7,9 pkt. POL: PKB (q) :,5% r/r 4,% r/r 4,% r/r -- EUR: Inflacja HICP (maj, flash) :,9% r/r,5% r/r -- -- POL: Inflacja CPI (maj, flash) 4:,9% r/r -- -- -- Czwartek, czerwca CHN: PMI w przetwórstwie (maj, :45 5, pkt. -- -- -- SWI: PKB (q) 7:45,6% r/r -- -- -- POL: PMI dla przemysłu (maj) 9: 54, pkt. -- -- -- GER: PMI dla przemysłu (maj, EUR: PMI dla przemysłu (maj, Mimo nieco słabszego odczytu dynamiki podaży pieniądza dynamika kredytów dla przedsiębiorstw wzrosła do poziomu najwyższego od połowy 9 r. Wyhamowanie inflacji wspiera gołębią retorykę EBC. Rosnące dochody i wydatki Amerykanów sugerują, że osłabienie wzrostu konsumpcji w q było przejściowe. Dane potwierdzą, że jedna z najważniejszych gałęzi gospodarki USA pozostaje w fazie ożywienia. Utrzymujące się bardzo dobre nastroje konsumentów w USA dobrze wróżą wzrostowi konsumpcji i PKB w najbliższym czasie. Szczegóły odczytu powinny potwierdzić, że wzrost gospodarczy w tym roku będzie napędzany przez wszystkie trzy silniki (konsumpcja, inwestycje i eksport). Ponowne obniżenie inflacji będzie wspierało retorykę EBC, że nadal jest zbyt wcześnie na normalizację polityki pieniężnej. Oscylująca poniżej celu inflacja CPI, bez wyraźnego wzrostu płac i inflacji bazowej, nie skłoni RPP do działania. Słabsze nastroje w przemyśle mogą sygnalizować, że gospodarka Chin będzie dalej spowalniać. Brak wyraźnych oznak ożywienia skłoni SNB do kontynuowania luźnej polityki. Wyraźne wzrosty PMI wśród głównych partnerów handlowych Polski wskazują na potencjał do wzrostu aktywności w kraju. 9:55 58, pkt. 59,4 pkt. -- -- Najwyższe od ponad 6 lat odczyty PMI sugerują, że silne ożywienie gospodarki : 56,7 pkt. 57, pkt. -- -- strefy euro utrzymuje się w trakcie q. UK: PMI dla przemysłu (maj) : 57, pkt. -- -- -- POL: Minutes RPP 4: -- -- -- -- USA: ISM dla przemysłu (maj) 6: 54,8 pkt. 54,6 pkt. -- -- Piątek, czerwca USA: Zatrudnienie w sektorze pozarolniczym (maj) 4: tys. 8 tys. -- -- USA: Przeciętna płaca (maj) 4:,% m/m,% m/m -- -- USA: Stopa bezrobocia (maj) 4: 4,4% 4,5% -- -- Źródło: GUS, NBP, Parkiet, PAP, Bloomberg, Reuters, PKO Bank Polski. *dla Polski Parkiet, dla pozostałych Bloomberg, Reuters. Choć nastroje w przetwórstwie Wlk. Brytanii są najlepsze od lat, to Bank Anglii nie będzie zacieśniać polityki ze względu na negatywny wpływ inflacji na konsumpcję. Minutes z posiedzenia RPP potwierdzą, że Rada pilnie śledzi zmiany na rynku pracy i czeka na lipcowy Raport o inflacji NBP. Utrzymanie się wskaźnika na wysokim poziomie sugeruje, że przetwórstwo w USA ma słabszy okres z l. 5-6 poza sobą. Stagnacja liczby wakatów wskazuje, że przyrosty zatrudnienia w USA będą coraz niższe. Jednocześnie rosnący odsetek wolnych miejsc pracy, których pracodawcy nie są w stanie wypełnić sugeruje, że mamy do czynienia ze słabszą podażą pracy. Dane wskazują, że ożywienie w USA weszło w dojrzałą fazę co będzie sprzyjać zacieśnianiu polityki przez Fed.
.5.7 Polityka pieniężna Członkowie RPP Jastrzębiomierz* Wybrane wypowiedzi K. Zubelewicz 4, Nie jestem zaskoczony styczniowym odczytem inflacji, choć jej przyspieszenie należy uznać za znaczące. Trochę niepokoi mnie ten odczyt, ale dostępne prognozy wskazują, że najpierw inflacja ustabilizuje się, potem zaś powinien nastąpić jej spadek, oby jak największy. Ścieżka inflacji bazowej jest natomiast płaska ( ) Dla mnie inflacja bazowa nie jest ważniejsza niż inflacja CPI. Uważam, że trzeba patrzyć na inflację jako na całość i nie można w nieskończoność zasłaniać się czynnikami zewnętrznymi, szczególnie, że prędzej czy później przekładają się one na czynniki wewnętrzne. Obserwowanie cen ropy będzie ważne, bo ich względnie niski poziom może służyć polskiej gospodarce (6..7, PAP) E. Gatnar,9 Jako że lokalne czynniki proinflacyjne będą zyskiwały na sile razem z czynnikami zewnętrznymi, biorąc pod uwagę scenariusz przyspieszenia wzrostu gospodarczego, nie można wykluczyć podwyżki stóp w tym roku. (..7, PAP) Ł. Hardt, Hipotetycznie z mojej perspektywy, jeśli na samym początku przyszłego roku będziemy prognozowali (utrzymanie) ujemnych realnych stóp do końca 8 r. albo do 9 r. (...) byłby to dla mnie kluczowy moment, by zdecydować, czy powinniśmy tolerować przedłużający się okres negatywnych ujemnych stóp. ( ) Prawdopodobieństwo silniejszego wzrostu płac jest rzeczywiście wyższe niż jakiś czas temu (ze względu na możliwy odpływ pracowników z Ukrainy i obniżkę wieku emerytalnego) (4.5.7, PAP) J. Kropiwnicki, Jeżeli chodzi o inflację, to baza cen prawdopodobnie pozostanie niska, bo nie wygląda na to, żeby główny element kształtowania cen, czyli ceny nośników energii, w szczególności ropy naftowej, miały mieć zaskakująco wysoką dynamikę w tym roku. Spodziewam się również, że w ciągu kolejnego roku dynamika cen nie przekroczy celu inflacyjnego ( ) Ze względu na to, że nie spodziewam się przekroczenia celu inflacyjnego w ciągu kolejnych miesięcy, to wydaje mi się, że stopy procentowe w tym okresie pozostaną na obecnym poziomie ( ) W ciągu kolejnych dwunastu miesięcy można się spodziewać, że będą się utrzymywać ujemne realne stopy procentowe. Na razie jeszcze nie można zaobserwować ich negatywnego przełożenia na gospodarkę realną, ale obawiam się, że może ono wystąpić pod koniec tego roku (..7, Reuters) G. Ancyparowicz,8 Według dzisiejszej wiedzy nie ma przesłanek do tego, żeby cokolwiek zmieniać, jeżeli chodzi o poziom stóp procentowych i te narzędzia, które bank centralny stosuje w obszarze polityki monetarnej" (7.5.7, PAP) R. Sura,7 Jeśli inflacja będzie oscylować w granicach %, a gospodarka będzie się rozwijać w obecnym, bądź zbliżonym tempie, to nie widzę podstaw do tego, żeby podwyższać stopy procentowe w najbliższych czy 4 kwartałach. Oczywiście przy założeniu, że nie wydarzy się nic, co by wymusiło zmianę obecnego nastawienia. ( ) Analizujemy procesy inflacyjne i nie wydaje mi się możliwe przekroczenie celu inflacyjnego w tym i przyszłym roku. Szczególnie ważna dla nas będzie lipcowa projekcja inflacji, która pokaże ścieżkę inflacji w przyszłości (4.5.7, PAP) J. Osiatyński, Jak patrzę na elementy fundamentalne w gospodarce, to nie widzę dobrych przesłanek do zmiany poziomu stóp procentowych w ciągu miesięcy ( ) Jedyne co, to rynek pracy w związku ze wzrostem płac, co może rodzić nacisk na jednostkowe koszty pracy. Będziemy na to patrzeć, ale nie wydaje się, żeby to była dowakacyjna perspektywa, (ani - PAP) nawet po wakacjach (.5.7, PAP) A. Glapiński, Głównym pytaniem od pewnego czasu jest to, czy Rada nie powinna przymierzać się w perspektywie kilku kwartałów do zmiany nastawienia w polityce pieniężnej lub też nawet zmiany oprocentowania. Niczego takiego w tej chwili nie widać. ( ) Nawet do końca 8 roku może nie zajść potrzeba zmiany stóp procentowych, jeżeli inflacja będzie zachowywała się tak jak przewidujemy. ( ) Spodziewamy się, że przez dłuższy (inflacja) będzie się kołysać wokół proc. i nie dotkniemy celu inflacyjnego. (7.5.7, Reuters) E. Łon,8 Uważam, że w perspektywie najbliższych miesięcy nie będzie raczej potrzeby zmieniania poziomu stóp procentowych NBP. Oczywiście mój pogląd może ulec modyfikacji, ale prawdopodobieństwo owej modyfikacji osobiście uważam za niezbyt wysokie. (6..7, PAP) J. Żyżyński, Jeśli nie zmienią się znacząco warunki makro, to byłbym za utrzymaniem bez zmian stóp procentowych także w 8 r. Wzrost inflacji wynika z efektu bazy i wzrostu cen surowców. Inflacja dalej jest poniżej celu inflacyjnego i powinna się ustabilizować na umiarkowanym poziomie. (..7, PAP) *im wyższy wskaźnik tym bardziej jastrzębie poglądy. Z uwagi na brak wyników głosowań z udziałem członków nowej RPP uszeregowanie dokonane na podstawie wyników ankiety PAP (skala -5).
.5.7 Stopy NBP prognoza PKO BP vs. oczekiwania rynkowe Krótkoterminowe stopy procentowe,,75 % oczekiwania rynkowe (FRA) prognoza PKO BP,,75 % st. referencyjna NBP WIBOR M FRA 6x9 FRA 9x obecnie miesiące temu,5,5,5 kwi-6 lip-6 paź-6 sty-7 kwi-7 lip-7 paź-7 sty-8,5 sty-6 kwi-6 lip-6 paź-6 sty-7 kwi-7 Nachylenie krzywej swap (spread Y-Y)* Spread asset swap dla PLN 9 pb PLN EUR USD 8 6 pb 8 4 7 6 5 4 sty-6 kwi-6 lip-6 paź-6 sty-7 kwi-7 Y - 5Y Y -4 sty-6 kwi-6 lip-6 paź-6 sty-7 kwi-7 Dynamika globalnych cen surowców w PLN Kursy wybranych walut w regionie wobec EUR 8 6 4 - -4 % r/r GSCI rolnictwo GSCI GSCI ropa -6 sty-6 kwi-6 lip-6 paź-6 sty-7 kwi-7 5 Indeks ( sty 6=) 4 99 98 97 96 PLN CZK HUF RON 95 sty-6 kwi-6 lip-6 paź-6 sty-7 kwi-7 Źródło: Datastream, NBP, obliczenia własne. *dla PLN, EUR 6M, dla USD M. 4
.5.7 Polska w makro-pigułce 6 7 Komentarz Sfera realna Po krótkim i płytkim spowolnieniu w trakcie 6 r., wzrost PKB w 7 r. będzie wyraźnie przyspieszać przy odbiciu dynamiki inwestycji - realny PKB (%),7,9 współfinansowanych przez UE, stabilnym wzroście konsumpcji oraz dodatniej kontrybucji eksportu netto. Procesy inflacyjne Pomimo marcowego spadku, inflacja CPI nie powiedziała jeszcze - inflacja CPI (%) -,6, ostatniego słowa. Niemniej o osiągnięcie celu inflacyjnego będzie trudno. Malejąca presja cenowa ze strony coraz wolniej rosnących cen towarów będzie równoważona przez wyższe ceny usług, co w efekcie wypłaszczy ścieżkę CPI niemal w całej drugiej połowie roku. Agregaty monetarne - podaż pieniądza M (%) 9,6 8, Przewidujemy utrzymanie blisko dwucyfrowego wzrostu podaży pieniądza (M), przy czym głównym czynnikiem kreacji pieniądza będzie nadal przyrost zadłużenia rządowego netto. Wzrost podaży kredytów będzie ograniczany przez rosnące potrzeby kapitałowe banków. Równowaga zewnętrzna - saldo obrotów bieżących (% PKB) -, -, Wzrost popytu wewnętrznego przekłada się na odbicie importu. Jednocześnie jednak ożywienie światowego handlu sprzyjać będzie dalszej ekspansji eksporterów, a tym samym saldo obrotów towarowych będzie się obniżać powoli. To, wraz z rosnącymi transferami zarobkowymi za granicę, będzie powodować niewielki wzrost deficytu na rachunku obrotów bieżących, nawet pomimo osiągnięcia równowagi na początku roku. Polityka fiskalna Zacieśnienie na szczeblu samorządowym było częściowo - deficyt fiskalny (% PKB) -,4 -, (nierównomiernie w trakcie roku) neutralizowane przez wzrost wydatków budżetu państwa. W 7 r. deficyt fiskalny powinien być zbliżony do ubiegłorocznego, przy czym wzrost deficytu strukturalnego zostanie zneutralizowany przez cykliczną poprawę dochodów. Polityka pieniężna - stopa referencyjna NBP (%),5,5 Przy wciąż ograniczonej presji inflacyjnej stopy procentowe NBP pozostaną stabilne co najmniej do początku 8 r., nawet mimo znacznego wzrostu dynamiki PKB. Gołębie komentarze z RPP, umocnienie złotego oraz jedynie stopniowy wzrost inflacji bazowej wskazują na rosnące ryzyko przesunięcia pierwszej podwyżki stóp na h8. Źródło: GUS, NBP, Eurostat, PKO Bank Polski. *prognozy w trakcie rewizji. Zagranica w makro-pigułce 6 7 Komentarz USA Dobre dane z przełomu 6/7 wspierają oczekiwania na - realny PKB (%),6, przyspieszenie tempa wzrostu gospodarczego, któremu towarzyszyć będzie wyższa inflacja. Potencjalne poluzowanie polityki fiskalnej przez - inflacja CPI (%),,4 administrację D.Trumpa z punktu widzenia FOMC przechyla bilans ryzyk w stronę silniejszego wzrostu i wyższej inflacji, co otwiera drzwi do zacieśnienia polityki pieniężnej. Oczekujemy łącznie podwyżek stóp procentowych Fed w tym roku (kolejne w czerwcu i we wrześniu). Strefa euro Wskaźniki nastrojów sugerują przyspieszenie aktywności gospodarczej na - realny PKB (%),7,6 początku roku. Niemniej w dalszej jego części może być widoczne spowolnienie wynikające z osłabienia realnej dynamiki konsumpcji (wzrost - inflacja HICP (%),,7 inflacji) oraz osłabienia ekspansji kredytowej banków. Wyraźny wzrost inflacji może zwiększać presję na ograniczenie ekspansywności polityki pieniężnej EBC, jednak nie sądzimy, by jakiekolwiek zmiany w tym zakresie mogły nastąpić przed końcem 7 r. Chiny W tym roku Chiny będą kontynuowały scenariusz miękkiego lądowania, - realny PKB (%) 6,7 6,5 a pod koniec roku KPCh najpewniej zaakceptuje wzrost gospodarczy poniżej 6,5%. Kluczowe dla przyszłości chińskiej gospodarki będzie - inflacja CPI (%),, ustabilizowanie długu sektora prywatnego, w tym struktury aktywów banków. Na razie chińskie władze, w tym bank centralny, stosują głównie działania doraźne, a w mniejszym stopniu reformy strukturalne, co utrzymuje ryzyko twardego lądowania w kolejnych latach. Źródło: FED, Eurostat, MFW, PKO Bank Polski. Niniejszy materiał ma charakter wyłącznie informacyjny, jest przeznaczony wyłącznie dla klientów Grupy PKO Banku Polskiego i nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy z dnia kwietnia 964 r. Kodeks Cywilny. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie mogą być traktowane, jako propozycja nabycia jakichkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego, podatkowego lub jako forma świadczenia pomocy prawnej. Grupa PKO BP SA dołożyła wszelkich starań, aby zamieszczone w niniejszym materiale informacje były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. Klienci Grupy PKO BP SA ponoszą odpowiedzialność za skutki swoich decyzji inwestycyjnych, podjętych z uwzględnieniem informacji zamieszczonych w niniejszym materiale. Niniejszy materiał został przygotowany i/lub przekazany przez Powszechną Kasę Oszczędności Bank Polski Spółka Akcyjna, zarejestrowany w Sądzie Rejonowym dla m.st. Warszawy w Warszawie, XIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego pod nr KRS 648; NIP: 55--77-8 REGON: 6986; kapitał zakładowy (kapitał wpłacony) 5 zł. 5