WYSOKIE STANDARDY W CENIE Czynniki brane pod uwagę przez analityków przy tworzeniu rekomendacji

WYSOKIE STANDARDY W CENIE Czynniki brane pod uwagę przez analityków przy tworzeniu rekomendacji 2

3

WYSOKIE STANDARDY W CENIE 36 analityków z 13 domów maklerskich odpowiadając na 35 pytań opisało najważniejsze czynniki wpływające na sporządzane przez nich rekomendacje 1

METODOLOGIA W ankiecie przeprowadzonej przez MSLGROUP Financial Communications Poland wzięło udział 36 analityków z 13 domów maklerskich w Polsce. Celem badania było określenie, jakie czynniki są dla analityków najistotniejsze przy sporządzaniu wyceny i rekomendacji spółki. Co więcej, rozmowy przeprowadzone z analitykami miały wskazać nie tylko najważniejsze czynniki bezpośrednio wpływające na wycenę, lecz również szereg miękkich aspektów, mających wpływ na postrzeganie spółki. Zadaliśmy każdemu z ankietowanych 35 pytań, a odpowiedzi były oceniane w skali pięciostopniowej (od nieważny do bardzo ważny). Analitycy wypowiadali się o biznesie spółki, jej władzach i akcjonariacie, relacjach inwestorskich, dokumentach spółki, komunikacji z mediami oraz notowaniach. Ankieta była anonimowa, co naszym zdaniem znacznie zwiększa jej wartość poznawczą, bowiem ankietowani mogli o wiele swobodniej wyrażać swoje zdanie. W drugiej części ankiety poprosiliśmy analityków o opinie na temat mediów, z których czerpią informacje. 36 analityków z Serdecznie dziękujemy analitykom domów maklerskich za poświęcony nam czas i budujące rozmowy. W ankiecie wzięły udział (w kolejności alfabetycznej): Dom Inwestycyjny BRE Banku, Dom Maklerski Banku Handlowego, Dom Maklerski Banku Polskiej Spółdzielczości, Dom Maklerski BZ WBK, Dom Maklerski PKO Banku Polskiego, Dom Maklerski Trigon, Dom Maklerski IDM, Ipopema Securities, KBC Securities, Millennium Dom Maklerski, Societe Generale, Unicredit CAIB Poland, Wood & Company. 13 domów maklerskich 2

CZYNNIKI BRANE POD UWAGĘ PRZEZ ANALITYKÓW PRZY TWORZENIU REKOMENDACJI Z badania przeprowadzonego przez MSLGROUP Financial Communications Poland wynika, że analitycy tworząc rekomendacje biorą pod uwagę przede wszystkim biznes operacyjny spółki, a najważniejszymi elementami są prognozy wzrostu sektora, w którym spółka działa oraz jej innowacyjność (oferta produktowa, sposób prowadzenia biznesu, etc.) odpowiednio aż 92% i 83% analityków uznało te elementy jako ważne lub bardzo ważne Bardzo ważnym elementem są także dobrze prowadzone przez spółkę relacje inwestorskie, a w szczególności cykliczne spotkania z analitykami (np. po wynikach kwartalnych) oraz otwartość na indywidualne spotkania jako ważne lub bardzo ważne uznało je aż 86% analityków Kolejny czynnik, bardzo wysoko oceniany przez tworzących wyceny i rekomendacje, to skuteczność działań zarządu rozumiana jako realizacja prognoz oraz strategii jako ważne lub bardzo ważne uznało je aż 89% analityków Analitycy doceniają także wysoką jakość raportów okresowych, w których spółki w uporządkowany sposób prezentują znacznie więcej przydatnych informacji niż wynikałoby to tylko z obowiązków informacyjnych jako bardzo ważne uznało je aż 69% analityków, a jako ważne kolejne 28% Pewnym zaskoczeniem może być natomiast fakt, że Rada Nadzorcza spółki, jej skład oraz praca nie mają praktycznie żadnego wpływu na udzielenie premii lub dyskonta przy sporządzaniu wyceny większość analityków uważa ten element za mało ważny lub nawet nieistotny 3

SZANOWNI PAŃSTWO Przedstawiamy Państwu niniejszy raport podsumowujący główne wnioski z przeprowadzonego przez MSL- GROUP Financial Communications Poland badania na temat relacji inwestorskich wśród analityków większości domów maklerskich w Polsce. Naszym celem było znalezienie wiarygodnej odpowiedzi na dwa pytania, które najcześciej zadają nam Klienci. Ci, którzy dopiero wchodzą na giełdę lub będąc na niej podejmują decyzję o prowadzeniu szerszych relacji inwestorskich niż wymagane minimum, pytają o to, jak się komunikować z analitykami. Ci, którzy już prowadzą aktywnie relacje inwestorskie chcą najczęściej wiedzieć, do jakich informacji analitycy przywiązują największą wagę, i na co powinni położyć największy nacisk w komunikacji. Mamy nadzieję, że raport ten będzie praktycznym narzędziem edukacyjnym, czymś w rodzaju przewodnika i zbioru najlepszych praktyk w zakresie relacji inwestorskich. Szczególną wartość tego opracowania widzimy w tym, że przedstawia ono szczere i otwarte opinie analityków w zakresie tego, jak patrzą na spółki publiczne, jak chcą się z nimi komunikować i co w największym stopniu determinuje ich ocenę wartości rynkowej poszczególnych notowanych firm. Liczymy na to, że niniejsze opracowanie przyczyni się do wzrostu świadomości kadr zarządzających, właścicieli spółek publicznych oraz osób odpowiedzialnych za relacje inwestorskie co do roli właściwej komunikacji, która wspiera rozwój relacji między spółką a jej akcjonariuszami, buduje zaufanie i przyczynia się do właściwej oceny wartości spółek przez rynek. Chcielibyśmy szczególnie podziękować analitykom domów maklerskich za poświęcony nam czas i niezwykle cenne przemyślenia i uwagi. Z poważaniem, Paweł Tomczuk, CEO MSLGROUP Financial Communications Poland PAWEŁ TOMCZUK 4

Inicjatorom i autorom Raportu należą się podziękowania za podjęcie się wykonania cennego opracowania. Od dawna istniało bowiem odczuwalne zapotrzebowanie na kompleksowe i rzetelne spojrzenie na kwestie standardów informacyjnych i relacji inwestorskich oraz ich wpływu na ocenę i wycenę spółek. Wraz z rozwojem polskiego rynku kapitałowego rosną oczekiwania inwestorów odnośnie jego standardów. Decyzję inwestycyjne są podejmowane w oparciu o staranną, profesjonalną analizę wielu czynników; od kwestii globalnych trendów makroekonomicznych i ocenę bieżącej sytuacji gospodarczej kraju, poprzez studia nad wynikami finansowymi konkretnych spółek na tle odpowiednich sektorów gospodarki, aż do swobodnej oceny kompetencji członków rad nadzorczych i kadry zarządzającej oraz zasad ładu korporacyjnego danej spółki. Z Raportu wynika rosnące znaczenie, jakie analitycy przywiązują do kwestii relacji inwestorskich - a w zasadzie ich jakości oraz znaczenia, jakie oceniania spółka do nich przywiązuje. Nie dziwi oczywiście waga, jaką przy ocenie spółek mają ich wyniki finansowe, gdyż nie jest to novum. Uwagę zwraca jednak rosnące znaczeni aktywnych, bieżących oraz bezpośrednich kontaktów pomiędzy spółką a rynkiem, reprezentowanym w tym wypadku przez analityków. Sposób, częstotliwość, jakość i aktywność spółki w tych kontaktach wydaje się znajdować odzwierciedlenie w rekomendacjach wydawanych przez analityków. Trudno oprzeć się wrażeniu, że w relacjach inwestorskich właśnie pojęcie relacji nabiera nowego znaczenia. Rośnie znaczenie bezpośrednich, regularnych kontaktów z rynkiem ze strony zarządów spółek - zwłaszcza prezesów oraz członków zarządów odpowiedzialnych za finanse i strategię. Wydaje się, że występuje tendencja to personifikacji spółek polegająca na tym, iż kompetencje, osobowość oraz umiejętności komunikacyjne kadry zarządzającej mają coraz większe znaczenie dla formułowania wniosków i rekomendacji analityków. Szeroko pojęta i wielopłaszczyznowa polityka komunikacyjna spółek będzie więc odgrywać znacznie większa rolę niż obecnie, zarówno dla inwestorów jak i emitentów. Warto wiec jest kontynuować rozważania i dyskusje nad metodami i środkami relacji inwestorskich, aby zyskały one nową jakość. Paweł Graniewski, Wiceprezes Zarządu Giełda Papierów Wartościowych w Warszawie PAWEŁ GRANIEWSKI 5

Autorzy raportu przeprowadzili ciekawe badanie odnoszące się do oceny wpływu różnych czynników na brzmienie rekomendacji opracowywanych przez analityków. Rezultatem jest niniejsza publikacja wskazująca, co spółki powinny brać pod uwagę przy prowadzeniu relacji z tą grupą interesariuszy. Zdecydowana większość wniosków płynących z badania jest dość oczywista, choć nie jest to żaden zarzut dobrze, że te intuicyjnie znane prawdy zostały poparte badaniami. Nie zdziwi chyba Czytelników, że analitycy biorą pod uwagę raporty okresowe i bieżące, że ważna jest dla nich strategia, czy prognozy, a jeszcze bardziej realizacja tychże. Natomiast zaskakujący dla mnie był bardzo wysoki udział czynników miękkich, takich jak cykliczne spotkania zarządu z inwestorami, czy jakość zakładki relacje inwestorskie na stronie internetowej spółki. Jeśli połączymy to z innym interesującym wnioskiem z badania że media w zasadzie nie są już dla analityków źródłem informacji okaże się, że same spółki mają olbrzymi wpływ na postrzeganie ich przez osoby sporządzające rekomendacje. Jak wynika z badania właściwie i rzetelnie przygotowywane przez spółki informacje o branży, otoczeniu biznesowym i o funkcjonowaniu firmy oraz prowadzenie przez emitentów ciągłej komunikacji (również w sytuacjach kryzysowych, czy czasach dekoniunktury) jest brane pod uwagę przez analityków, co odbieram jako bardzo pozytywny trend. Świadczy to o tym, że rekomendacje analityków nie są jedynie zależne od bieżących wyników, ale są wypadkową długookresowego działania spółki. Najbardziej zdumiewające były dla mnie wnioski dotyczące oceny struktury akcjonariatu, składu rady nadzorczej, czy też wyboru podmiotu przeprowadzającego audyt. Byłem przekonany, że czynniki te w dużo większym stopniu wpływają na treść opracowywanych rekomendacji. Tymczasem brand audytora okazuje się dla dużej części analityków praktycznie nieznaczący, struktura akcjonariatu nie jest przedmiotem głębszych refleksji, a rada nadzorcza nie ma w zasadzie żadnego znaczenia. Ja to postrzegam nieco inaczej, ale może dlatego nie jestem analitykiem. Jak zawsze w przypadku tego typu badań (zwłaszcza jeśli wyniki są kontrowersyjne) pojawiają się wątpliwości dotyczące rzetelności, kompletności czy reprezentatywności. Czy pytania były tendencyjne? Komu zostały zadane? Czy respondenci przedstawiali w odpowiedziach stan faktyczny, czy pożądany? I jak zawsze pozostaną one nierozstrzygnięte. Podobnie jak z wieloma innymi zagadnieniami na rynku kapitałowym jest to po prostu kwestia zaufania. MIROSŁAW KACHNIEWSKI 6 dr Mirosław Kachniewski Prezes Zarządu Stowarzyszenie Emitentów Giełdowych

Co do zasady wyniki ankiety przeprowadzonej wśród analityków nie zaskakują. Inwestor indywidualny oceniając spółkę największą wagę kładzie na jakość biznesu, sytuację ekonomiczną spółki, poziom komunikacji z inwestorami, atrakcyjną wycenę, czy też jakość publikowanych przez spółkę raportów. W praktyce to właśnie te czynniki w największym stopniu determinują zmiany kursu akcji. Niemniej choć w przypadku inwestorów instytucjonalnych dostęp do bezpośredniej komunikacji z zarządami spółek giełdowych jest z reguły bezproblemowy, choć i to nie jest regułą, to wciąż dalece od oczekiwań odbiega otwartość zarządów na bezpośrednią komunikację z indywidualnymi uczestnikami rynku. Tymczasem, jak można było dowiedzieć się choćby podczas konferencji 10 na 10, kreującej najwyższe standardy komunikacji z inwestorem indywidualnym, zagraniczne spółki potrafią organizować dla inwestorów indywidualnych w ciągu roku nawet 10 spotkań bezpośrednich. Oczekiwania polskich inwestorów aż tak wygórowane nie są, ale możliwość zadania zarządowi bezpośrednich pytań tuż po publikacji wyników w trybie wideokonferencji czy też chatów, bądź minimum jednego, dwóch spotkań bezpośrednich w ciągu roku powinno być jednak standardem. Niestety nie jest. Niewątpliwie pewnym rozczarowaniem jest również waga, jaką analitycy przykładają do składu rad nadzorczych. Niemniej winni są temu m.in. inwestorzy instytucjonalni, którzy bardzo często pełnią w spółkach funkcję biernego obserwatora, a nie aktywnego przedstawiciela walczącego o interes akcjonariuszy mniejszościowych, czy też walczącego o maksymalną transparentność i jakość biznesową spółki. Powoli to się zmienia. Różnice w postrzeganiu pewnych kryteriów przez analityków i inwestorów indywidualnych można dostrzec również na poziomie ułatwień w dostępności do walnych zgromadzeń. Inwestorzy finansowi dysponują dużymi portfelami, a w ich strukturach jest wielu pracowników. Tymczasem dla inwestora indywidualnego z mniejszym portfelem udział w walnym zgromadzeniu może oznaczać poniesienie kosztów rzędu nawet kilku procent środków zainwestowanych w daną spółkę. Stąd dla takiego inwestora możliwość udziału w walnym zgromadzeniu w systemie on-line jest znacznie ważniejsza niż dla analityków. Systematyczna praca u podstaw pokazuje jednak, że na zachodzie walne największych spółek potrafią gromadzić blisko 5 tys. akcjonariuszy, a takie spotkania stają się dla zarządów doskonałą okazją do promocji spółek i przekazywania kluczowych informacji o ich przyszłości. JAROSŁAW DOMINIAK Dla inwestora indywidualnego, który nierzadko pozbawiony jest bezpośredniej komunikacji z przedstawicielami spółek, bardzo ważny jest również poziom komunikacji spółki z mediami. Media, obok dokumentów publikowanych przez spółkę są dla inwestora nierzadko jedyną możliwością zapoznania się z dodatkowym komentarzem zarządu do wydarzeń w spółce. Jarosław Dominiak Prezes Zarządu Stowarzyszenie Inwestorów Indywidualnych 7

BIZNES SPÓŁKI 56% że prognozy wzrostu sektora są bardzo ważne, dla kolejnych 36% czynnik ten jest ważny 44% że innowacyjność spółki na tle konkurencji jest bardzo ważna, dla kolejnych 36% czynnik ten jest ważny Tworząc ankietę wydawało się nam, że biznes spółki powinien być kategorią, której analitycy przyglądają się najbardziej uważnie. Tak jest też w rzeczywistości. Według respondentów nawet najlepsze relacje inwestorskie i inne działania są tylko elementami wspomagającymi dla podstawowego biznesu firmy. Głównymi czynnikami w tej kategorii, które analitycy biorą pod uwagę przy sporządzaniu wycen i rekomendacji to prognozy wzrostu sektora (56% ocenia je jako bardzo ważne, a kolejne 36% jako ważne) i innowacyjność spółki na tle konkurencji (np. produktowa) (44% ocenia je jako bardzo ważne, a kolejne 39% jako ważne). Oczywiście podstawą oceny każdej spółki jest jej biznes i działalność operacyjna, jednak na wybór danej firmy duży wpływ ma także branża, w której działa. Od tego najczęściej rozpoczynana jest jakakolwiek analiza BRANŻA NA PIERWSZYM MIEJSCU To pokazuje, że analitycy są skłonni baczniej przyglądać się firmom, które działają w perspektywicznym sektorze i to kryterium wyboru wydaje się być podstawą do decyzji o podjęciu sporządzania rekomendacji o spółce. Najważniejsza jest branża, potem patrzy się jak dana spółka radzi sobie w tej branży, ale jeśli branża jest słaba to w ogóle nie przyglądam się spółkom z tego sektora mówi jeden z analityków. Wysoko ocenione zostały także konkurencyjność sektora, udział danej spółki w rynku oraz wysoka kultura korporacyjna. Zdarzało mi się robić dyskonto z powodu niskiej kultury korporacyjnej, przejawiającej się w nieprzestrzeganiu zasad ładu korporacyjnego czy np. pogwałceniu praw akcjonariuszy mniejszościowych mówi jeden z ankietowanych. 8

WŁADZE Ponad 60% że ocena zarządu jest ważnym czynnikiem 94% że kompetencje zarządu i jego skuteczność realizacji założonych celów są ważne lub bardzo ważne 50% że stabilność zarządu jest ważna Ponad 60% że ocena zarządu jest ważnym czynnikiem, który wpływa na ich rekomendację. Nie chodzi tu jednak o przerost formy nad treścią i przykrywanie pozytywnymi elementami w istocie słabych podstaw fundamentalnych dla oceny sytuacji spółki. Liczą się natomiast kompetencje zarządu i jego skuteczność realizacji założonych celów (aż 94% uważa ten element za ważny lub bardzo ważny). Znam kilku prezesów, którzy nie błyszczą w mediach, nie potrafią się sprzedać jako eksperci branży, a zarządzane przez nich spółki są w czołówce firm, które nie zawiodły swoich akcjonariuszy i inwestorów zapewnia jeden z analityków. WIEDZIEĆ JAK PREZENTOWAĆ Niemniej jednak zdolność prezentowania spółki i przekonywania do założonych strategii jest dla analityków istotna i buduje pozytywny sentyment wokół przedsiębiorstwa. Zdarzyło mi się uczestniczyć w spotkaniu spółki, która odnotowała znacznie lepsze wyniki niż spodziewane. To najlepsza sytuacja dla Prezesa, żeby się pochwalić nic łatwiejszego. Prezes jednak wypowiadał się w taki sposób, że wszyscy wyszli ze spotkania z przeświadczeniem, że spółka jest słaba. Jak widać, nawet dobra informacja przekazana w nieciekawy sposób może być odebrana jako nieistotna. Z naszej ankiety wynika, że dwoma najważniejszymi aspektami zwiazanymi z władzami spółki jest I) osobowość prezesa, tj. umiejętność przekonywania do swoich pomysłów oraz II) stabilność zarządu. Odpowienio 42% i 50% analityków uznało te elementy za ważne. Medialność i osobowość Prezesa jest pomocna przy budowaniu reputacji spółki publicznej i ważna przy prawidłowym i rzetelnym komunikowaniu rynkowi wydarzeń biznesowych 9

WŁADZE 42% że osobowość prezesa i jego umiejętność przekonywania do swoich pomysłów jest ważna RADA NADZORCZA MNIEJ WAŻNA O ile rola zarządu w spółce jest oceniana wysoko, zupełnie inaczej jest w przypadku rady nadzorczej, co może być pewnym zaskoczeniem. Zdecydowana większość analityków twierdzi, że ani skład rady nadzorczej, ani jej praca nie jest w żaden sposób brana pod uwagę przy sporządzaniu wyceny. Rola rad nadzorczych w naszym kraju w porównaniu do krajów rozwiniętych jest właściwie marginalna i dlatego nie wpływa na bieżącą działalność spółek. Ten organ nie spełnia roli korporacyjnej i niczego właściwie nie gwarantuje tłumaczy jeden z analityków. Jest to bardzo ciekawa teza, w szczególności w kontekście toczącej się ostatnio na rynku kapitałowym dyskusji o wzmocnieniu nadzoru nad spółkami. Polskim radom nadzorczym brakuje jeszcze wiele do modelu przyjętego na rozwiniętych rynkach kapitałowych, gdzie nadzór odpowiedzialnie pełni swoją rolę Ponad 10 70% że rada nadzorcza jest mało ważna

AKCJONARIAT 42% że obecność funduszy TFI i OFE w akcjonariacie jest mało ważna lub nieistotna, natomiast dla 30% ten element jest ważny Ten element, który wydaje się być ważny przy inwestycji w daną spółkę przede wszystkim dla inwestorów indywidualnych, w oczach analityków nie ma już tak wielkiego znaczenia. Tylko co trzeci analityk zwraca uwagę na strukturę akcjonariatu. Dla pozostałych nie jest ważne czy akcjonariuszami są fundusze emerytalne, fundusze inwestycyjne czy fundusze private equity. Naszym zdaniem, ten element wymaga szerszego komentarza. WAŻNY MOMENT WEJŚCIA Jeśli mowa o akcjonariuszach w postaci funduszy private equity, to są one nastawione na uzyskanie bardzo wysokiej stopy zwrotu (liczonej często w setkach procent) z inwestycji. Jeśli taki fundusz dopiero co zainwestował w spółkę, jest to pozytywny sygnał, ponieważ inni akcjonariusze mogą być beneficjentami zakładanego przez fundusz wzrostu. Zgoła inna sytuacja jest w momencie, kiedy fundusz chce sprzedać swoje udziały w przedsiębiorstwie. Zwykle oznacza to, że spółka osiągnęła pewną dojrzałość i dynamika stopy wzrostu znacząco wyhamowuje, a dodatkowo w krótkim terminie pojawi się znaczna podaż akcji. Struktura akcjonariatu wydaje się być ważniejsza dla inwestorów indywidualnych chcących inwestować w daną spółkę. Analitycy biorą ją pod uwagę w znacznie mniejszym stopniu 36% że obecność funduszy PE w akcjonariacie jest umiarkowanie ważna, kolejne 36% twierdzi, że ten element jest mało ważny lub nieistotny W odniesieniu do obecności funduszy emerytalnych czy inwestycyjnych w akcjonariacie spółki wnioski nie są już tak oczywiste. Z jednej strony wydaje się, że obecność funduszy w akcjonariacie, a często też ich przedstawicieli w radzie nadzorczej, uwiarygadnia spółkę. Wymusza bowiem w pewien sposób transparentność i zachowywanie wysokich standardów informacyjnych. Znane są też przypadki, gdzie fundusze (częściej emerytalne niż inwestycyjne) doprowadzały do istotnych zmian w spółce, np. na stanowisku prezesa, czy potrafiły wymusić na inwestorze strategicznym pewne korzystniejsze dla pozostałych udziałowców zachowania biznesowe. Jednak rzeczywistość pokazuje, że nawet znaczny pakiet akcji w rękach inwestorów instytucjonalnych nie zapewnia ani transparentności, ani bezpieczeństwa dla inwestorów. WIĘCEJ INSTYTUCJONALNYCH, WIĘCEJ REKOMENDACJI Nie bez znaczenia jest natomiast udział funduszy w akcjonariacie dla sporządzania liczby rekomendacji o spółce. Inwestorzy instytucjonalni (np. OFE) częściej korzystają z usług domów maklerskich, które są w stanie zapewnić im kompleksową obsługę, w skład której wchodzi także opracowywanie raportów i rekomendacji. 11

RELACJE INWESTORSKIE W tym dziale ankietowani analitycy za najważniejsze uznali cykliczne spotkania zarządu z inwestorami oraz otwartość na indywidualne spotkania. Aż 86% respondentów uważa te elementy za ważne lub bardzo ważne. Oczywiście taki wynik nie może nikogo dziwić, bo żadne dokumenty, raporty bieżące czy sprawozdania nie zastąpią osobistych spotkań z zarządem, na których można liczyć na dodatkowy komentarz, czy uzyskać potrzebne do rekomendacji informacje dotyczące całej branży. 86% że cykliczne kontakty ze spółką oraz możliwość uczestniczenia w bezpośrednich spotkaniach z zarządem są ważne lub bardzo ważne TELEKONFERENCJA TO WYSTARCZAJĄCY STANDARD Analitycy podkreślają zgodnie, że spotkania z zarządem nie muszą odbywać się co kwartał. O ile w spółce nie mają miejsca wydarzenia nadzwyczajne, spotkanie z zarządem przy okazji publikacji wyników rocznych oraz telekonferencje omawiające wyniki kwartalne i półroczne są w zupełności wystarczające, a nawet wskazane. A to dlatego, że w tzw. sezonie wynikowym często zdarza się, że tego samego dnia publikowane są raporty finansowe kilku spółek, którym dany analityk się przygląda. Prawidłowo prowadzone relacje inwestorskie to kontakt z inwestorami przynajmniej raz na kwartał. I to bez względu na to, czy wyniki były dobre czy złe. Chowanie głowy w piasek w trudnych momentach jest zawsze źle odbierane przez rynek Zdecydowanie łatwiej jest wtedy wziąć udział w telekonferencjach niż w spotkaniach. Jeśli już takie spotkania mają miejsce, bardzo pomocnym narzędziem dla analityka jest możliwość jego odtworzenia, tj. obejrzenia nagrania wideo, które jest dostępne na stronie spółki. Jednak analitycy zgodnie podkreślają, że bardziej liczy się dla nich otwartość członków zarządu. Dlatego, jeśli fakt nagrywania miałby w jakiś sposób ograniczać tę bezpośrednią komunikację, to lepiej z takiego narzędzia zrezygnować. INFORMUJ NIEZALEŻNIE OD KONIUNKTURY! Najważniejsze, aby spółka była w kontakcie z inwestorami zarówno w dobrych i złych czasach. Częstym błędem popełnianym przez polskie spółki jest bowiem chowanie głowy w piasek w sytuacjach kryzysowych. Nie dość, że na negatywne informacje rynek reaguje spadkiem kursu akcji, to skala tego spadku jest tym większa, im bardziej spółka zamyka się przed zainteresowanymi stronami. O wiele lepiej jest prowadzić ciągłą komunikację z rynkiem, otwarcie mówić o stanie faktycznym i informować o podjętych krokach. Unikamy w ten sposób fali paniki i wyprzedaży walorów, ograniczając tym samym spadek kursu akcji. 12

69% że szybkie otrzymywanie odpowiedzi na zapytania do spółki jest ważne lub bardzo ważne RELACJE INWESTORSKIE NAJBLIŻEJ ZARZĄDU Za nieco mniej istotne dla wyceny, jednak znacznie pomagające w pracy, analitycy wskazali szybkie otrzymywanie odpowiedzi na zapytania do spółki (69% wskazań jako czynnik ważny lub bardzo ważny), podkreślając przy tym, że mają to być informacje wiarygodne i rzetelne. Generalnie relacje inwestorskie są prowadzone dobrze w dużych spółkach, w których tym obszarem zajmują się całe zespoły lub pojedyncze osoby do tego dedykowane; szef relacji inwestorskich bądź dyrektor finansowy. Wyjątkiem od tej zasady są jednakże duże spółki, gdzie akcjonariuszem większościowym jest inwestor prywatny. Analitycy podkreślają, że osoba prowadząca relacje inwestorskie powinna być w strukturze spółki blisko zarządu i posiadać wiedzę równą członkom zarządu tak, by móc w sposób merytoryczny odpowiadać na zapytania inwestorów. Tylko wtedy może dobrze spełniać swoje funkcje i w pełni realizować swoje zadania. Z drugiej strony istnieje i sprawdza się dobrze tzw. asystencki model relacji inwestorskich, w którym osoba odpowiedzialna za prowadzenie relacji inwestorskich nie ma aż tak dużej wiedzy, ale jest w stanie szybko pozyskać potrzebne informacje od osób posiadających odpowiednie informacje. W tym przypadku osoba dedykowana relacjom jest pośrednikiem pomiędzy inwestorami a odpowiednimi pracownikami w spółce, które zajmują się poszczególnymi obszarami i znają najlepszą odpowiedź na ewentualne pytania ze strony rynku. Jednak i w tym przypadku osoba prowadząca relacje inwestorskie wciąż powinna być na tyle wysoko w hierarchii spółki, aby jej zapytania były traktowane priorytetowo. Osoby odpowiedzialne w spółkach za relacje inwestorskie powinny być jak najbliżej zarządu, aby doskonale znać zarówno obecną kondycję firmy, jak i jej plany i strategię na przyszłość ŁATWY KONTAKT Podsumowując, po pierwsze analitykom zależy na łatwym kontakcie ze spółką, po wtóre, na merytorycznej i możliwie pełnej odpowiedzi uzyskanej w racjonalnie szybkim czasie. Dlatego też tak ważne jest, aby bezpośrednie dane kontaktowe do osoby dedykowanej relacjom inwestorskim były umieszczone na stronie internetowej. Co ważne, dane te powinny wskazywać konkretną osobę z imienia i nazwiska wraz z numerem telefonu, najlepiej komórkowego oraz adresem mailowym. 13

56% że wysoka jakość zakładki relacji inwestorskich na stronie internetowej spółki jest ważna lub bardzo ważna Często zdarza się, że źle prowadzone relacje inwestorskie i trudności w dotarciu do odpowiednich przedstawicieli spółki powodują, iż jest ona gorzej postrzegana STRONA WWW PODSTAWĄ INFORMACJI Za ważne lub bardzo ważne (taki wynik podało 56% ankietowanych) wskazano też wysoką jakość zakładki relacji inwestorskich na stronie internetowej spółki zawierającą m.in. dokumenty korporacyjne, raporty bieżące, raporty finansowe i inne ważne informacje o spółce. Ponieważ spółki publiczne są zobowiązane publikować wspomniane dokumenty, są one dostępne w domenie publicznej. Ważne jest natomiast stosowanie najlepszych praktyk w kontekście prezentacji i dostępności tych dokumentów na stronie internetowej, nie wspominając o ich aktualizacji. Wydaje się naturalne, że to spółka powinna stanowić najlepsze źródło informacji o strukturze jej akcjonariatu. Niemniej jednak często bywa, że ta informacja jest przestarzała, w związku z czym nieistotna z punktu widzenia inwestorów. Strona www to wizytówka każdej spółki i najczęściej od niej zaczyna się zapoznawanie z firmą. Od rzetelności i kompletności informacji zależy pierwsze wrażenie inwestora 83% że wysoka jakość raportów bieżących: spójność, klarowność, kompletność przekazu jest ważna lub bardzo ważna JASNE RAPORTY MIMO WYMOGÓW PRAWNYCH Raporty bieżące są niezwykle istotne dla inwestorów i analityków: dla 50% analityków element ten jest bardzo ważny, dla 33% ważny. Raporty są pierwszym źródłem istotnych informacji, które mają znaczenie cenotwórcze. Formuła raportowania jest dość precyzyjnie określona przez ustawę i rozporządzenie, narzucając na spółkę przekazanie do publicznej wiadomości informacji poufnych. W związku z formalnymi wymogami dotyczącymi treści raportu, często staje się on jednak nieczytelny. Po publikacji ważnego raportu bieżącego, służby odpowiedzialne za relacje inwestorskie powinny być dostępne, aby wyjaśnić wszystkie wątpliwości dotyczącej danej informacji 14

RELACJE INWESTORSKIE OD RAZU ODPOWIADAJ NA WĄTPLIWOŚCI Jest zrozumiałe, że spółka stara się chronić pewne informacje przed konkurencją i ogranicza się do przekazania w formie raportu tylko niezbędnych, tj. wymaganych prawem danych. Co więcej, formuła raportu nie pozwala na swego rodzaju elaboraty potrzebne do właściwego zrozumienia jego istoty w kontekście działalności przedsiębiorstwa. Dlatego ważny jest kontakt z osobą odpowiedzialną za relacje inwestorskie, która to skomentuje raport bieżący i opowie o wpływie danego wydarzenia na działalność spółki. Dobre praktyki nakazują, a analitycy oczekują, aby przy publikacji szczególnie istotnych raportów osoba prowadząca relacje inwestorskie była dostępna pod telefonem przez ok. 3 godziny po publikacji raportu. Praktykowane i cenione przez analityków są także spotkania organizowane przez spółkę ad hoc, z kilku lub kilkunastogodzinnym wyprzedzeniem. 81% że możliwość uczestniczenia w WZA on-line jest mało ważna lub nieistotna Wracając do kwestii formalnych tu też można by bardzo łatwo polepszyć format raportu bieżącego. A mianowicie często zdarza się, że esencja raportu, czyli informacja poufna, ginie w gąszczu sformułowań prawnych, przywołujących podstawę do publikacji raportu. Bardzo łatwym rozwiązaniem znacząco wpływającym na lepsze i szybsze dotarcie do inwestorów jest oddzielenie akapitem formuły prawnej od informacji poufnej. WALNE ONLINE? WŁAŚCIWIE NIEPOTRZEBNE Zaskakujący wynik dało natomiast pytanie dotyczące możliwości uczestniczenia w walnych zgromadzeniach akcjonariuszy online. Otóż żaden z analityków nie uznał tego czynnika za potrzebny w ich pracy, a 81% uznało ten element za nieistotny (45%) lub mało ważny (36%). Jak widać postulat wysuwany przez inwestorów indywidualnych jako jedno z głównych narzędzi do kontaktu ze spółką, nie jest priorytetem dla sporządzających rekomendacje. Z drugiej strony, tak małe zainteresowanie uzasadnione jest faktem, że najważniejsze decyzje zapadające na walnych zgromadzeniach są bacznie obserwowane przez media i agencje informacyjne, które niezwykle szybko takie informacje upubliczniają. 15

DOKUMENTY SPÓŁKI 97% że wysoka jakość raportów finansowych rozumianych jako obszerność, jakość i przejrzystość podawanych informacji (w tym not) jest ważna lub bardzo ważna Zgodnie z przewidywaniami, ta część aktywności spółki na rynku kapitałowym okazała się bardzo ważna dla analityków. Podstawowe dokumenty, z których korzystają analitycy to raporty okresowe. Uznano je za najważniejsze narzędzie do pozyskiwania wiedzy o spółce, o czym świadczy wynik badania aż 97% analityków ocenia je jako ważne (28%) lub bardzo ważne (69%). JAKOŚĆ I RZETELNOŚĆ W tym miejscu należy wspomnieć o jakości sprawozdań finansowych. Analitycy bardzo doceniają spółki, które w raportach okresowych na początku prezentują podsumowanie najważniejszych wydarzeń za dany okres w sposób przejrzysty, zwięzły i klarowny, gdzie dane poparte są wykresami, tabelami, itp. Bardzo istotne jest jasne artykułowanie zdarzeń jednorazowych i skali ich wpływu na wyniki. Czasami wiąże się to z wyjściem naprzeciw inwestorom i prezentacją większej ilości informacji, niż tylko wymaganych prawem. Dobrze napisany list prezesa do akcjonariuszy zawiera podsumowanie minionego okresu, oraz opis wpływu poszczególnych czynników na osiągnięty wynik finansowy, a także wskazania głównych trendów w danej branży. ORAZ PRZEJRZYSTA FORMA Ważnym źródłem informacji jest też sprawozdanie zarządu dołączone do sprawozdań finansowych. Poza tym często podkreślano tak prozaiczne elementy jak format sprawozdania finansowego. W dobie rozwiniętych technologii i naprawdę łatwym dostępie do programów umożliwiających graficzną oprawę dokumentów, niedopuszczalnym wydaje się publikowanie sprawozdań w postaci zdjęć oryginału. Zajmuję się spółką z sektora consumer goods, która co tydzień wydaje gazetki produktowe dla swoich klientów, a ich sprawozdania finansowe są dalekie od ideału. mówi jeden z analityków. Raporty roczne wyglądają dobrze, natomiast jakość prezentacji danych w raportach kwartalnych jest już dużo gorsza a przecież to też jest ważny dokument. dodaje. Raporty okresowe to podstawowe źródło wiedzy niezbędne do oceny kondycji spółki. I właśnie dlatego ważne jest, aby zarówno treść, jak i forma tych raportów, była na najwyższym poziomie merytorycznym Niemniej jednak analitycy wskazują na konieczność przykładania większej wagi do prezentacji danych o spółce. Ważny dla nich jest przede wszystkim przejrzysty i powtarzalny sposób przedstawiania danych. Zdarza się, że spółki zmieniają 16

89% że jasna i klarowna strategia spółki jest ważna lub bardzo ważna sposób prezentacji danych, chcąc tym samym ukryć negatywne informacje, np. o stratach w danym segmencie działalności czy odwróceniu trendów. Brak porównywalnych danych znacznie utrudnia sporządzenie wyceny spółki. Powoduje też spadek zaufania. STRATEGIA TAK Kolejnym istotnym elementem, na który analitycy zwracają uwagę jest określenie i realizacja założonej strategii spółki. Opracowanie strategii przez firmę jest ważne lub bardzo ważne dla 89% ankietowanych. Część analityków wymaga, aby strategia była oficjalnym dokumentem spółki, z której zarząd będzie rozliczany. Inni nie przykładają tak dużo wagi do jej formalnego charakteru. Ważne, aby spółka miała aktualną strategię, zawierającą konkretne cele do zrealizowania, wychodzącą daleko poza zbiór planów na kolejne okresy przedstawione w raportach finansowych spółki. 94% że realizowanie założonej strategii spółki jest ważne lub bardzo ważne 89% że realizacja prognoz finansowych jest ważna lub bardzo ważna REALIZACJA TYM BARDZIEJ Jeszcze ważniejsze, jak można się domyślać, jest realizowanie założonej strategii, nawet zakładając, że może ona być modyfikowana. Aż 94% analityków uważa ten element za ważny (44%) lub bardzo ważny (50%). Wydaje się to oczywiste z punktu widzenia zapewnienia transparentności spółek publicznych. Z pewnością publikacja strategii i rozliczanie się z efektów jej realizacji jest dobrą praktyką, do której spółki notowane na warszawskim parkiecie powinny dążyć. JEŚLI PROGNOZA TO RZETELNA! Podobnie jest z realizacją prognoz zarządu - dla 58% analityków to bardzo ważne, a dla kolejnych 31% ważne. Generalnie rzecz biorąc analitycy bardzo lubią, kiedy spółka publikuje prognozy. Mimo, że analitycy operują na własnych szacunkach przyszłych wyników, to prognoza zarządu jest dla nich swego rodzaju kierunkowskazem, który mogą poddać własnej krytyce. Należy jednak pamiętać, że jeśli spółka decyduje się na publikowanie prognoz powinna zdawać sobie sprawę, że jest bacznie obserwowana przez rynek kapitałowy i każde odchylenie od założonego budżetu jest oceniane. Co więcej, w takim przypadku spółka może nawet zostać ukarana przez Komisję Nadzoru Finansowego. Prognozy to drażliwy temat. Coraz więcej spółek rezygnuje z ich publikacji, obawiając się kar KNF w przypadku znacznego ich przeszacowania w stosunku to faktycznie osiągniętych wyników 17

DOKUMENTY SPÓŁKI 50% że korzystanie z usług międzynarodowych firm audytorskich jest umiarkowanie ważne, mało ważne lub nieistotne Oczywiście lepiej jest, gdy spółka zrealizuje prognozy z nadwyżką. Choć z drugiej strony, nawet pozytywne zaskoczenie w postaci realizacji znacznie lepszego wyniku niż prognozowany, może generować negatywny odbiór. Inwestorzy mogą bowiem interpretować to jako nieznajomość rynku przez zarząd, który nie jest w stanie przewidzieć wyników spółki. Z drugiej strony przeszacowanie prognoz i osiągnięcie wyniku poniżej oczekiwań jest zawsze odbierane negatywnie, nawet, jeśli słaby wynik spowodowany był czynnikami niezależnymi od spółki, jak np. gwałtowne odwrócenie trendu na rynku lub w otoczeniu biznesowym spółki, a także niekorzystne warunki pogodowe i inne. Jeśli chodzi o naszą wycenę, to prognozy spółki może nie mają aż tak wielkiego znaczenia, bo każdy analityk i tak sam ma własne szacunki. Jednak dobre prognozowanie i realizacja wyników pokazują, że zarząd zna się na tym, co robi, kontroluje spółkę i dobrze nią zarządza. To buduje zaufanie. podsumowuje jeden z ankietowanych. DUŻE ROZBIEŻNOŚCI W KWESTII AUDYTORÓW Zapytaliśmy też, czy analitycy zwracają uwagę na audytorów, z jakich spółka korzysta, mając na myśli zaufanie do prezentowanych w sprawozdaniu finansowym liczb. Zdania były rozbieżne. Równo połowa analityków uznała, że audytorzy z tzw. wielkiej czwórki w pewien sposób są dodatkowym potwierdzeniem poprawności danych prezentowanych przez spółki giełdowe, uznając ten element za ważny (39%) lub bardzo ważny (11%). Jednak druga połowa analityków twierdziła, że nie ma to żadnego znaczenia i powoływała się chociażby na ostatnie problemy finansowe spółek budowlanych, które korzystały z usług powszechnie poważanych firm audytorskich, które to nie wskazały na żadne nieprawidłowości czy zagrożenia. Mamy do czynienia z pewnego rodzaju kryzysem zaufania wobec audytorów, którzy już kilkakrotnie nie spełnili swojej funkcji ostrzegawczej 18