Niniejszy dokument nie jest przeznaczony do rozpowszechniania, bezpośrednio lub pośrednio, na terytorium albo do Stanów Zjednoczonych Ameryki, Kanady, Japonii, Australii albo w innych państwach, w których publiczne rozpowszechnianie informacji zawartych w niniejszym dokumencie może podlegać ograniczeniom lub być zakazane przez prawo. W drodze na giełdę Jastrzębska Spółka Węglowa S.A. Profil Spółki Cena maksymalna (zł) 146 Liczba akcji (mln sztuk) 108,9 Liczba oferowanych akcji 39,5 Kapitalizacja (mld zł) 16 P/E 10,53 P/BV 1,43 Oferta Jastrzębskiej Spółki Węglowej S.A. jest jedną z największych ofert publicznych przeprowadzanych przez Skarb Państwa w tym roku. Spółka jest liderem w produkcji wysokojakościowego węgla koksowego oraz czołowym producentem koksu w Europie. Podstawowa działalność JSW to wydobycie i sprzedaż węgla kamiennego, koksowego oraz samego koksu odbiorcom zlokalizowanym w Polsce oraz Europie Zachodniej. Celem Spółki na najbliższe lata jest dalsze umacnianie pozycji wiodącego producenta na rynku węgla koksowego i koksu na terenie Unii Europejskiej. Pomóc w tym mają plany zagospodarowania posiadanych znacznych zasobów węgla, które stanowią istotną przewagę konkurencyjną Spółki. Jastrzębska Spółka Węglowa jest największym na terenie Unii Europejskiej producentem węgla koksowego o wysokiej jakości Typu 35 (hard) oraz znajduje się w czołówce wytwórców koksu pod względem wolumenów produkcji. Światowa produkcja węgla koksowego w 2010 roku wyniosła 798 mln ton, z czego prawie 36% zostało sprzedanych w obrocie międzynarodowym. Drugim, po Azji największym na świecie importerem jest Unia Europejska, która w 2010 roku sprowadziła 50 mln ton węgla. Ceny sprzedawanego przez JSW węgla koksowego w ubiegłym roku wzrosła o 60,8% r/r, a koksu o 85,3%, dzięki odbudowaniu się popytu ze strony przemysłu stalowego. Najwięksi odbiorcy produktów Spółki znajdują się w Polsce oraz w obszarze Unii Europejskiej, który to region charakteryzuje się chronicznym deficytem węgla koksowego oraz koksu. W skład JSW wchodzi obecnie pięć kopalń, a obszar wydobywczy w całości ulokowany jest w Górnośląskim Zagłębiu Węglowym. Zgodnie z przyjętą strategią Spółka planuje do 2030 roku znaczące inwestycje w celu utrzymania zdolności produkcyjnych oraz aktywne poszukiwanie nowych złóż. W 2011 roku nakłady inwestycyjne szacowane są na 1,2 mld zł. Wykres 1. Ceny koksu oraz węgla energetycznego w latach 2005 2015 (dla lat 2011 2015 dane prognozowane) 600 500 400 300 200 100 0 Ceny koksu (w zł za tonę) Ceny węgla energetycznego (w USD za tonę) 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 160 140 120 100 80 60 40 20 0 Źródło: DM BZ WBK, Spółka
Do głównych przewag konkurencyjnych JSW można zaliczyć wiodącą pozycję na rynku węgla koksowego o wysokiej jakości Typu 35. W 2010 roku Spółka wyprodukowała 9,1 mln ton węgla koksowego, czyli ponad 50% produkcji w całej Unii Europejskiej. Pozycja konkurencyjna jest dodatkowo wzmacniana przez strategiczne położenie geograficzne względem obecnych i potencjalnych rynków zbytu. Posiadane zasoby bilansowe (1 932,1 mln ton) oraz operatywne (552,0 mln ton) pozwolą utrzymać obecną pozycję oraz w pełni wykorzystać rosnący popyt. Dodatkowo zintegrowanie wydobycia i produkcji koksu pozwala uzyskiwać wyższe marże. Działalność operacyjna Podstawową działalność JSW stanowi produkcja i sprzedaż węgla kamiennego, w tym: produkcja i sprzedaż węgla koksowego, produkcja i sprzedaż węgla do celów energetycznych, produkcja i sprzedaż koksu i produktów węglopochodnych. Blisko 40% wytwarzanego przez Spółkę węgla koksowego przetwarzane jest na koks, który razem z rudą żelaza stanowi podstawowy składnik wsadu do produkcji stali oraz ma kluczowe znaczenie w innych gałęziach przemysłu. Wykres 2. Przychody JSW w 2010 roku w podziale na segmenty (w mln zł) 10000,00 8000,00 6000,00 4000,00 2000,00 0,00 2008 2009 2010 Węgiel Pozostałe segmenty Koks Źródło: Spółka Przychody ze sprzedaży węgla w latach 2008 2010 stanowiły odpowiednio 56,8%, 63,9% i 55,2% łącznych przychodów JSW. W przypadku koksu w analogicznym okresie przychody ze sprzedaży stanowiły 41,0%, 31,3% i 42,1% całkowitych przychodów. W I kw. 11 węgiel odpowiadał za 56,1%, a koks za 41,5% przychodów ze sprzedaży. Marża brutto za 2010 rok dla segmentu węgla wyniosła 46,7%, a segment koksowy wypracował marżę w wysokości 19,9%. Wykres 3. Produkcja JSW w latach 2008 2010 (w mln ton) 20 15 10 5 0 2008 2009 2010 Źródło: DM BZ WBK Spółka Węgiel koksowy Węgiel do celów energetycznych Produkcja koksu
Pozycja rynkowa Spółka jest największym europejskim producentem węgla koksowego o wysokiej jakości. W 2010 roku produkcja JSW odpowiadała za ponad 50% całkowitych wolumenów w Unii Europejskiej. Ponadto JSW jest jednym z większych dostawców koksu na terenie Unii pod względem wytwarzanych wolumenów. Głównym konkurentem jest spółka NWR, która w ostatnim czasie ogłosiła plany uruchomienia produkcji w kopalni Dębieńsko. Polska oraz Czechy są jedynymi znacznymi producentami koksu w Europie. Obecne ceny węgla koksowego i koksu są rekordowo wysokie. Znaczny wpływ na to miały niedawne powodzie w Australii, trzęsienia ziemi w Nowej Zelandii oraz tsunami w Japonii. Ponieważ wyniki Spółki są bardzo silnie uzależnione od cen surowców, jakakolwiek korekta cen, może w istotny sposób zaszkodzić ostatnim dobrym wynikom Spółki, a w skrajnym przypadku doprowadzić do pojawienia się strat. Tabela 1. Wybrane pozycje skonsolidowanego rachunku zysków i strat Spółki w mln PLN I kw. 11* I kw. 10* 2008 2009 2010 Dane finansowe Przychody ze sprzedaży 2 267,2 1 483,7 7 646,1 4 470.1 7 288,9 EBITDA 989,7 410,3 1 899,8 33,7 2 770,5 EBIT 788,7 217,4 1 142,4 (716,5) 1 946,9 Zysk(strata) netto 619,4 149,3 806,0 (669,1) 1501,9 Źródło: Spółka (*dane niezbadane) W 2010 roku Spółka osiągnęła zysk netto w wysokości 1 501,9 mln zł, po odnotowaniu rok wcześniej straty na poziomie 669,1 mln zł. Główną przyczyna wzrostu przychodów ze sprzedaży były rosnące ceny produktów Spółki oraz odbudowanie się globalnego popytu na węgiel i koks. W I kw. 11 Spółka wykazała 619,4 mln zł zysku netto (+414% r/r) w porównaniu do 149,3 mln zł w I kw. 10. W 2010 roku przychody ze sprzedaży wzrosły o 63,1% r/r do 7 288,9 mln zł, podczas gdy przychody ze sprzedaży węgla i koksu wzrosły odpowiednio o 40,9% r/r i 126,5% r/r. Tabela 2. Bilans Spółki w mln PLN I kw. 11* 2008 2009 2010 AKTYWA 11134,2 9785,8 9133,6 10611,3 Aktywa trwałe, w tym: 7206,3 7606,0 7162,0 7210,3 Rzeczowe aktywa trwałe 6702,2 6512,4 6615,7 6717,7 Aktywa obrotowe, w tym: Zapasy 458,4 517,2 328,0 516,5 Środki pieniężne 1488,7 436,2 787,7 1855,8 PASYWA 11134,2 9785,8 9133,6 10611,3 Kapitał własny 6628,9 5483,4 4798,8 6102,5 Zobowiązania długoterminowe 2341,0 2146,5 2193,3 6102,5 Zobowiązania krótkoterminowe 2164,3 2155,9 2141,5 2221,9 Źródło: Spółka (*dane niezbadane) Zgodnie z prospektem Zarząd będzie rekomendował wypłaty dywidendy na poziomie co najmniej 30% skonsolidowanego zysku netto w danym roku obrotowym. Polityka Spółki w zakresie dywidendy będzie uwzględniała bieżąca kondycję i wyniki JSW oraz plany rozwoju. Dotychczas Spółka wypłaciła dywidendę jedynie w 2008 roku.
Inwestorom zostanie zaoferowanych 39 496 196 sztuk akcji o wartości nominalnej 5 zł, stanowiących 36,29% w ogólnej liczbie akcji Jastrzębskiej Spółki Węglowej i będących obecnie w posiadaniu Skarbu Państwa. Z ofertą nie jest związana nowa emisja akcji. Oferta Sprzedawany pakiet podzielony będzie na dwie transze indywidualną (do 30% oferty) i instytucjonalną (70%). Ostateczna wielkość poszczególnych transz określona zostanie po zakończeniu procesu budowy księgi popytu (28 czerwca) wśród inwestorów instytucjonalnych. Tego dnia podane zostaną również ceny sprzedaży dla obydwu grup inwestorów. Cena sprzedaży akcji dla inwestorów instytucjonalnych może zostać ustalona na poziomie wyższym od ceny dla inwestorów indywidualnych, przy czym ostateczna cena w transzy inwestorów indywidualnych nie będzie wyższa niż 146 złotych za akcję. Po tej cenie przyjmowane będą również zapisy w transzy inwestorów indywidualnych. Podobnie jak w przypadku ostatnich ofert pierwotnych z udziałem spółek Skarbu Państwa wprowadzony został limit ilości sztuk, na jaką zapisać może się pojedynczy inwestor. W przypadku JSW minimalna wielkość zapisu wynosi 5 sztuk akcji, a maksymalna 75 sztuk. Każdy zapis na ilość większą od maksymalnej traktowany będzie jako zapis na 75 sztuk oraz istnieje ograniczenie ilości zapisów przypadających na inwestora do jednego zapisu. W ramach oferty przewidziane jest działanie w celu stabilizacji kursu akcji w okresie pierwszych trzydziestu dni od dnia rozpoczęcia notowań akcji Spółki. Podmioty, z którymi Spółka zawarła odpowiednie umowy będą mogły nabyć w tym okresie do 10% akcji Banku po cenie nie wyższej niż cena sprzedaży dla inwestorów instytucjonalnych. Na chwilę obecną Skarb Państwa posiada 108 849 100 sztuk akcji JSW, co stanowi 100% ogólnej liczby akcji. Po ofercie akcjonariat będzie przedstawiał się następująco: Akcjonariat Tabela 3. Struktura akcjonariatu po emisji Akcje % Głosy % Skarb Państwa 54424801 50% + 1 akcja 54424801 50 %+ 1 głos Akcje Pracownicze 14928603 13,71% 14928603 13,71% Pozostali 39496196 36,29% 39496196 36,29% RAZEM 108849600 100,0% 108849600 100,0% Źródło: Spółka Po zakończeniu oferty kontrolę na JSW, pomimo brak uprzywilejowanych co do głosu akcji, utrzyma Skarb Państwa, który w dalszym ciągu pozostanie akcjonariuszem większościowym Spółki. Zgodnie ze Statutem zbycie akcji Spółki przez Skarb Państwa poniżej 50% + 1 akcja może nastąpić wyłącznie za zgodą Rady Ministrów. Ponadto Statut przewiduje ograniczenie, które nie dotyczy Skarbu Państwa, wykonywania na Walnym Zgromadzeniu maksymalnie 10% ogółu głosów dla akcjonariuszy posiadających więcej niż 10% ogólnej liczby akcji. Przekazywanie akcji pracowniczych przez Spółkę rozpocznie się po zakończeniu oferty publicznej i będą one objęte ustawowym dwuletnim zakazem zbywania. Ze względu na dużą liczbę akcji pracowniczych (13,71% ogólnej liczby akcji), wraz z końcem zakazu sprzedaży, istnieje znaczne potencjalne ryzyko ich podaży w przyszłości. Z inwestycją w akcje JSW, jak z każdą inwestycją w papiery wartościowe, związany jest szereg ryzyk. Poniżej przedstawiamy kilka ryzyk specyficznych dla Spółki, zaznaczając, że pełną listę ryzyk znaleźć można w prospekcie emisyjnym.
Ryzyka inwestycyjne Cykliczność rynków węgla i koksu Zdecydowana większość przychodów JSW pochodzi ze sprzedaży węgla i koksu, dlatego też wyniki Spółki są w bardzo dużym stopniu zależne od relacji popytu i podaży na rynku zarówno krajowym, jak i międzynarodowym. Rynki te charakteryzują się szczególną cyklicznością i wpływ na nie ma wiele czynników znajdujących się poza kontrolą Spółki: 1) krajowa i światowa koniunktura gospodarcza 2) cykliczność branż o dużym popycie na produkty Spółki 3) kondycja sektora metalurgicznego w Polsce oraz na świecie 4) dostępność i koszt infrastruktury transportowej. Przeważającymi odbiorcami węgla lub koksu jest branża metalurgiczna, a co za tym idzie wyniki JSW są z nią bardzo mocno powiązane. W 2010 roku 100% przychodów ze sprzedaży węgla oraz 93% ze sprzedaży koksu pochodziło od europejskich kontrahentów, w szczególności w Polsce, Niemczech, Czechach, Słowacji, Austrii, Rumunii i Węgrzech. Dekoniunktura bądź inne zdarzenie skutkujące wyraźnym spadkiem popytu w tych gospodarkach, a zwłaszcza w sektorach metalurgicznym i energetycznym, może niekorzystnie wpłynąć na działalność i przyszłe wyniki JSW. Nadpodaż węgla lub koksu na rynku Unii Europejskiej Nadpodaż węgla na rynku światowym lub polskim może wywołać znaczny spadek cen węgla i koksu, a co za tym idzie niekorzystnie wpłynąć na działalność i wyniki Spółki. NWR, główny konkurent Spółki, przedstawił plany uruchomienia prac nad wydobyciem węgla koksującego z kopalni Dębieńsko, która znajduje się w niewielkiej odległości od kopalń JSW. Nie można wykluczyć wystąpienia nadpodaży węgla i koksu na rynku europejskim. Czynnikami decydującymi o jej wystąpieniu w przypadku węgla są m.in.: lokalizacja geograficzna zasobów, technologia wydobycia, wolumen krajowej i globalnej produkcji węgla, jakość i ceny z konkurencyjnych źródeł; a w przypadku koksu: ilość produkcji krajowych i międzynarodowych konkurentów oraz cena i jakość koksu ze źródeł konkurencyjnych. W ostatniej dekadzie światowy rynek węgla i popyt na niego, spowodowały znaczny wzrost liczby nowych kopalń oraz rozbudowy wydobycia już istniejących, co znacznie zwiększyło wolumeny produkcji na całym świecie. Wahania lub spadek cen węgla i koksu Popyt i podaż na węgiel oraz koks ma decydujący wpływ na krajowe i światowe ceny oraz konsumpcję tych produktów. Również globalne cykle gospodarcze, wydarzenia polityczne, siła wyższa mogą decydować o kształtowaniu się cen. Występująca nierównowaga na rynkach węgla i koksu podlega cyklicznym zmianom, które w przeszłości powodowały naprzemiennie występowanie wzmożonego popytu i dynamicznych wzrostów cen, jak i występowanie znacznej nadpodaży, powodujących spadek cen. JSW w przeszłości doświadczała wahań cen, dlatego jest przekonana o prawdopodobieństwie ich ponownego wystąpienia w przyszłości. Średnia cena sprzedaży koksu wyniosła w 2010 roku 1 028, 80zł za tonę, w porównaniu z 555,30zł w 2009 roku. Spadek cen krajowych lub eksportowych może mieć niekorzystny wpływ na wyniki i sytuacje finansową Spółki. Stosunkowo niewielka liczba głównych odbiorców z Unii Europejskiej Spółka sprzedaje większość węgla i koksu na terenie Unii Europejskiej. W okresie od 2008 roku do końca I kw. 11 całość przychodów ze sprzedaży węgla pochodziła z kontraktów z europejskimi odbiorcami. Na poziomie poszczególnych odbiorców, w 2010 roku aż 36% przychodów ze sprzedaży ogółem stanowiły przychody ze sprzedaży węgla koksowego dla pięciu największych odbiorców, a 12% przychody z węgla sprzedanego pięciu największym odbiorcom dla celów energetycznych, z których wszyscy prowadzą działalność na obszarze Unii Europejskiej. W samym I kw. 11 8% przychodów JSW stanowiły przychody dla wymienionych odbiorców sektora energetycznego, a 40% przychody od wymienionych odbiorów węgla koksowego. W przypadku koksu w latach 2008 do 2010 odpowiednio 93%, 87% i 97% przychodów ze sprzedaży pochodziło od europejskich kontrahentów. W 2010 roku przychody ze sprzedaży koksu dla pięciu największych odbiorców z terenu Unii,
stanowiły 26% całkowitych przychodów JSW. W I kw. 11 udział sprzedaży dla tych odbiorców kształtowała się na poziomie 22,3% przychodów ogółem. Dlatego też, działalność i wyniki finansowe Spółki są w znacznym stopniu powiązane z rynkiem Unii Europejskiej. Jakiekolwiek pogorszenie koniunktury bądź wydarzenie wpływające na spadek popytu na rynku w Unii, może mieć niekorzystny wpływ na Spółkę. Również w sytuacji, gdy kluczowy klient nie przedłuży umów na dostawę, kondycja Spółki może ulec pogorszeniu. Opracowanie na podstawie prospektu emisyjnego: Robert Kaczmarek robert.kaczmarek@bzwbk.pl Konkurencja Spółka na rynku europejskim i krajowym konkuruje z innymi europejskimi i pozaeuropejskimi producentami węgla i koksu, głównie z Chin. Na poziom cen konkurentów ma wpływ wiele czynników, w tym cena, moce wydobywcze, jakość i parametry produktów, transport, koszty, odmienne przepisy prawne w kraju wydobycia, czy też w Unii Europejskiej. JSW może nie być w stanie skutecznie i efektywnie konkurować z obecnymi i nowymi konkurentami. ZastrzeŜenia prawne Ryzyko operacyjne wydobycia węgla Wolumeny wydobycia węgla przez JSW podlegają czynnikom operacyjnym, na które spółka nie ma wpływu, a które mogą w znaczący sposób zakłócić pracę poszczególnych kopalń. Na wydobycie wpływ mają uwarunkowania górnicze, a w szczególności: 1) trudne warunki geologiczne 2) zagrożenia naturalne 3) zmienna tektonika złóż węgla w Górnośląskim Zagłębiu Węglowym 4) wypadki, pożary, wybuchy metanu 5) awarie maszyn i urządzeń wydobywczych 6) napływ wody 7) niekorzystne warunki pogodowe lub klęski żywiołowe. Powyższe uwarunkowania mogą zwiększyć koszty wydobycia i okresowo lub trwale wpłynąć na poziom wolumenów. W efekcie sytuacja finansowa Spółki może ulec pogorszeniu. Niniejszy materiał przygotowany przez Dom Maklerski BZ WBK S.A. (DM BZ WBK S.A.) ma charakter wyłącznie informacyjny i nie stanowi oferty ani rekomendacji zawarcia transakcji kupna lub sprzedaŝy jakiegokolwiek instrumentu finansowego, produktu lub towaru. Niniejszy materiał nie stanowi porady inwestycyjnej, ani teŝ nie jest wskazaniem, iŝ jakakolwiek inwestycja lub strategia jest odpowiednia w indywidualnej sytuacji inwestora. Dane prezentowane w niniejszym materiale zostały uzyskane lub zaczerpnięte ze źródeł uznanych przez DM BZ WBK S.A. za wiarygodne, jednakŝe DM BZ WBK S.A. nie moŝe zagwarantować ich dokładności i kompletności. Niniejsze opracowanie i zawarte w nim komentarze są wyrazem wiedzy oraz poglądów autorów i nie powinny być inaczej interpretowane. Inwestorzy korzystający z niniejszego materiału nie mogą zrezygnować z przeprowadzenia niezaleŝnej oceny i uwzględnienia innych okoliczności aniŝeli te, które zostały wskazane w niniejszym materiale. DM BZ WBK S.A. nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji podjętych na podstawie informacji i opinii zawartych w niniejszym opracowaniu. Powielanie bądź publikowanie niniejszego opracowania lub jego części bez pisemnej zgody DM BZ WBK S.A. jest zabronione. DM BZ WBK S.A. mógł wydać w przeszłości lub moŝe wydać w przyszłości inne dokumenty, przedstawiające inne wnioski, niespójne z przedstawionymi w niniejszym dokumencie. Takie dokumenty odzwierciedlają róŝne załoŝenia, punkty widzenia oraz metody analityczne przyjęte przez przygotowujących je analityków. DM BZ WBK S.A. nie jest zobowiązany do zapewnienia, iŝ takie dokumenty będą podawane do wiadomości adresatów niniejszego dokumentu. Niniejszy materiał nie zawiera ani nie stanowi oferty sprzedaŝy papierów wartościowych ani teŝ zaproszenia do złoŝenia oferty objęcia lub nabycia papierów wartościowych albo skorzystania z usług inwestycyjnych w Stanach Zjednoczonych Ameryki, ani dowolnej innej jurysdykcji, w której taka oferta lub zaproszenie do złoŝenia oferty byłoby sprzeczne z prawem. Przyjęte w Domu Maklerskim BZ WBK S.A. polityki, regulaminy i procedury zapewniają osobom sporządzającym analizę niezaleŝność, a takŝe zachowanie naleŝytej staranności i rzetelności przy jej sporządzaniu. Stosowane w Domu Maklerskim BZ WBK S.A. odpowiednie polityki, regulaminy i procedury mają na celu przeciwdziałanie powstawaniu konfliktów interesów, a w przypadku ich powstania, pozwalają nimi zarządzać w sposób zapewniający ochronę słusznych interesów Klientów. Niniejsza publikacja nie stanowi oferty sprzedaŝy papierów wartościowych w Stanach Zjednoczonych. Oferowanie lub sprzedaŝ papierów wartościowych w Stanach Zjednoczonych jest moŝliwa tylko po dokonaniu rejestracji w Stanach Zjednoczonych, na podstawie amerykańskiej Ustawy o Papierach Wartościowych z 1933 r. ( Ustawa o Papierach Wartościowych ), albo w oparciu o wynikający z tej ustawy wyjątek od obowiązku rejestracji. Papiery wartościowe, o których mowa w niniejszej publikacji, nie zostały i nie zostaną zarejestrowane na podstawie Ustawy o Papierach Wartościowych. W Stanach Zjednoczonych nie będzie przeprowadzana Ŝadna oferta publiczna tych papierów wartościowych. Niniejszy dokument stanowi jedynie materiał informacyjny i nie stanowi prospektu w rozumieniu właściwych przepisów implementujących Dyrektywę UE 2003/71/WE (wskazana Dyrektywa wraz z jakimikolwiek przepisami implementującymi ją do porządku prawnego danego państwa członkowskiego zwana dalej Dyrektywą w sprawie Prospektu ), a w związku z tym nie stanowi oferty sprzedaŝy papierów wartościowych, ani zachęty do złoŝenia oferty nabycia papierów wartościowych. Prospekt sporządzony zgodnie z Dyrektywą w sprawie Prospektu zostanie udostępniony do publicznej wiadomości w sieci Internet na stronie Jastrzębskiej Spółki Węglowej S.A. (www.jsw.pl) oraz na stronie Domu Maklerskiego PKO Banku Polskiego (www.dm.pkobp.pl)