Dziennik Ekonomiczny Analizy Makroekonomiczne Rynek pracy w centrum uwagi Dziś w centrum uwagi: Październikowe dane powinny potwierdzić siłę krajowego rynku pracy. Dynamika zatrudnienia utrzyma się wg nas na poziomie 4,5% r/r, a tempo wzrostu wynagrodzeń przyspieszy do 6,9% r/r (kons: 6,4% r/r) z 6,% r/r. Zaplanowane na dziś liczne wystąpienia publiczne przedstawicieli EBC (M.Draghi, J.Weidmann, V.Constancio) raczej nie wpłyną istotnie na oczekiwania co do przyszłej polityki pieniężnej w strefie euro. Przegląd wydarzeń: Wczoraj mieliśmy kolejną serię wypowiedzi członków RPP: J.Kropiwnicki ocenił, że jeszcze przynajmniej przez rok nie powinno być powodu do podwyżki stóp procentowych. Ł.Hardt powiedział, że czynniki pozaekonomiczne mogą hamować wzrost inwestycji, a warunkiem koniecznym do ożywienia inwestycji jest wzrost oszczędności. Modyfikacja poglądów J.Kropiwnickiego (wcześniej sygnalizował, że stopy powinny pozostać bez zmian do połowy 218 r.) wpisuje się w analogiczne złagodzenie nastawienia ze strony G.Ancyparowicz i pokazuje, że budowanie większości, która opowie się za podwyżką stóp procentowych będzie najprawdopodobniej powolne i obfitujące w wiele zwrotów. Stąd w dalszym ciągu realne szanse na zacieśnienie polityki pieniężnej w Polsce dostrzegamy dopiero pod koniec 218 r. Sprzedaż detaliczna w Wlk. Brytanii spadła w październiku o,3% r/r (najgorszy wynik od 213 r.). Inflacja przekraczająca cel inflacyjny o 1pp ma ciągle negatywny wpływ na realną siłę nabywczą Brytyjczyków i ciążyć będzie na wynikach konsumpcji. Finalne dane o inflacji w strefie euro w październiku (1,4% r/r wobec 1,5% r/r we wrześniu) pokazały, że spadek inflacji bazowej był częściowo spowodowany przez czynniki jednorazowe, które powinny odwrócić się w kolejnych miesiącach. Dane są neutralne z punktu widzenia EBC. Amerykański przemysł odradza się po huraganach szybciej od oczekiwań. W październiku produkcja przem. wzrosła o,9% m/m (kons:,5% m/m) przy silnym ożywieniu w przetwórstwie i przejściowym spadku w wydobyciu (ponowne zaburzenia pogodowe). Istotna rewizja w górę wyników przemysłu w 3q17 stwarza przestrzeń do rewizji w górę dynamiki PKB za ten okres. Izba Reprezentantów zrobiła pierwszy krok na drodze do obniżki podatków w USA uchwalając reformę, która m.in. obniża podatek CIT oraz obciążenia podatkowe dla większości osób fizycznych. Jednocześnie Senat pracuje nad swoim (nieco odmiennym) planem. Po jego uchwaleniu konieczne będzie uzgodnienie przez obie izby ostatecznego kształtu zmian w podatkach, co choć teoretycznie możliwe, może być przed końcem roku trudne do osiągnięcia. Sprzedaż detaliczna w Wlk. Brytanii 8 6 4 2 %, r/r %, r/r -2 1 Sprzedaż detaliczna (L) Inflacja CPI (P, oś odwrócona) -4 sty 1 sty 11 sty 12 sty 13 sty 14 sty 15 sty 16 sty 17 Źródło: Reuters Datastream, PKO Bank Polski. -1 1 2 3 4 5 6 17 listopada 217 Główny Ekonomista Piotr Bujak piotr.bujak@pkobp.pl tel. 22 521 8 84 Zespół Analiz Makroekonomicznych analizy.makro@pkobp.pl Marta Petka-Zagajewska Kierownik Zespołu marta.petka-zagajewska@pkobp.pl tel. 22 521 67 97 Marcin Czaplicki Ekonomista marcin.czaplicki@pkobp.pl tel. 22 521 54 5 Urszula Kryńska Ekonomista urszula.krynska@pkobp.pl tel. 22 521 51 32 Michał Rot Ekonomista michal.rot@pkobp.pl tel. 22 58 34 22 Mateusz Sosiński Stażysta mateusz.sosinski@pkobp.pl Inflacja w strefie euro 4. % r/r % r/r 3.5 Inflacja HICP (L) 3. Inflacja PPI (P) 2.5 2. 1.5 1..5. -.5-1. sty 11 sty 12 sty 13 sty 14 sty 15 sty 16 sty 17 1 8 6 4 2-2 -4-6
17.11.217 Tygodniowy kalendarz makroekonomiczny Piątek, 1 listopada Wskaźnik Godz. Poprzednio Konsensus* PKO BP Odczyt Komentarz UK: Przetwórstwo przemysłowe (wrz) USA: Indeks Uniwersytetu Michigan (wst., lis) Poniedziałek, 13 listopada 1:3 2,8% r/r 2,4% r/r -- 2,7% r/r 16: 1,7 pkt. 1,7 pkt. -- 97,8 pkt. POL: Inflacja CPI (rew., paź) 14: 2,2% r/r 2,1% r/r 2,% r/r 2,1% r/r POL: Saldo bilansu obrotów bieżących (wrz) Wtorek, 14 listopada 14: -8 mln EUR -22 mln EUR -9 mln EUR -1 mln EUR GER: Wzrost PKB (wst., 3q) 8:,8% r/r 2,2% r/r -- 2,3% r/r GER: Inflacja HICP (rew., paź) 8: 1,8% r/r 1,5% r/r -- 1,5% r/r POL: Wzrost PKB (wst., 3q) 1: 3,9% r/r 4,5% r/r 4,6% r/r 4,7% r/r Źródło: GUS, NBP, Parkiet, PAP, Bloomberg, Reuters, PKO Bank Polski. *dla Polski Parkiet, dla pozostałych Bloomberg, Reuters. (r) po rewizji. Słabszy funt wspiera przetwórstwo przemysłowe, główny silnik słabnącej gospodarki Wielkiej Brytanii. Rosnące zatrudnienie i dynamika płac przewyższająca tempo wzrostu cen wspierają optymizm amerykańskich konsumentów. Efekt niższych cen paliw i inflacji bazowej przeważył nad wzrostem cen żywności i energii a inflacja CPI nieznacznie spadła w październiku. Deficyt na rachunku obrotów bieżących (CA) wyniósł we wrześniu 1 mln EUR, a saldo CA w ujęciu 12-miesięcznym po wrześniu było zrównoważone. Niski wynik za drugi kwartał wynikał głównie z przesunięć Świąt Wielkanocnych. Silny popyt wewnętrzny, a w szczególności ożywienie w handlu (głównie w strefie euro) wspierają wzrost niemieckiego PKB. Osłabienie inflacji związane jest ze spadkiem cen energii i usług. Przyspieszenie wzrostu PKB w 3q do 4,7% r/r z 4,% r/r odzwierciedla najpewniej stopniowe odrodzenie inwestycji przy niesłabnącej konsumpcji. UK: Inflacja bazowa (paź) 1:3 2,7% r/r 2,8% r/r -- 2,7% r/r Według projekcji BoE inflacja w Wielkiej Brytanii osiągnie szczyt w 4q17, by UK: Inflacja CPI (paź) 1:3 3,% r/r 3,1% r/r -- 3,% r/r w kolejnych kwartałach osłabnąć. GER: Indeks instytutu ZEW (lis) 11: 17,6 pkt. 2, pkt. -- 18,7 pkt. EUR: Wzrost PKB (wst., 3q) 11: 2,2% r/r 2,5% r/r -- 2,5% r/r EUR: Produkcja przemysłowa (wrz) 11: 3,9% r/r 3,2% r/r -- 3,3% r/r POL: Inflacja bazowa (paź) 14: 1,% r/r,9% r/r,8% r/r,8% r/r Środa, 15 listopada USA: Inflacja bazowa (paź) 14:3 1,7% r/r 1,7% r/r -- 1,8% r/r USA: Inflacja CPI (paź) 14:3 2,2% r/r 2,% r/r -- 2,% r/r USA: Sprzedaż detaliczna (paź) 14:3 1,9% (r) m/m,1% m/m --,2% m/m Czwartek, 16 listopada UK: Sprzedaż detaliczna (paź) 1:3 1,2% r/r -,7% r/r -- -,3% r/r EUR: Inflacja HICP (rew., paź) 11: 1,4% r/r 1,4% r/r -- 1,4% r/r EUR: Inflacja bazowa HICP (paź) 11: 1,1% r/r,9% r/r -- 1,1% r/r USA: Produkcja przemysłowa (paź) 15:15,4 (r) % m/m,5% m/m --,9% m/m Piątek, 17 listopada POL: Zatrudnienie w sektorze przedsiębiorstw (paź) POL: Wynagrodzenie w sektorze przedsiębiorstw (paź) 14: 4,5% r/r 4,5% r/r 4,5% r/r -- 14: 6,% r/r 6,4% r/r 6,9% r/r -- Solidne wzrosty PKB w Europie są wsparciem dla niemieckiej gospodarki co przyczynia się do poprawy nastrojów inwestorów. Drugi szacunek potwierdził że przyspieszenie wzrostu w 3q miało szeroki zakres geograficzny. Produkcja przemysłowa powróciła do wcześniejszego trendu po nadspodziewanie dobrym wyniku w sierpniu. Niższa inflacja bazowa wpisuje się w scenariusz jedynie powolnej zmiany nastawienia prez RPP. Spadek inflacji CPI to m.in. efekt korekty cen paliw po wrześniowych wzrostach. Z punktu widzenia najbliższych decyzji Fed dużo istotniejsze jest odbicie inflacji bazowej. Dobre nastroje konsumentów, ale także proces odnawiania majątku po huraganach, stymulują wzrost sprzedaży detalicznej zapowiadając solidne wyniki konsumpcji w 4q17. Malejące realne wynagrodzenia Brytyjczyków powstrzymują wzrost konsumpcji. Inflacja bazowa będzie powoli rosła wraz z poprawiającą się sytuacją na rynku pracy. Przemysł kontynuuje odrabianie strat po huraganach Harvey i Irma, po oczyszczeniu danych o ich wpływ wzrost produkcji sięgałby wg Fed około,3%. Prognozujemy wzrost płac w okolicach 7% r/r do końca roku. Wzrost zatrudnienia pozostaje mocny, ale będzie spadać w kolejnych kwartałach ze względu na ograniczenia podaży pracy. 2
17.11.217 Polityka pieniężna Członkowie RPP Jastrzębiomierz* Wybrane wypowiedzi K. Zubelewicz 4,8 Powinniśmy się dogadać na ostrożną podwyżkę w tym roku - im wcześniej tym lepiej - by uniknąć przekroczenia 2,5% inflacji, a potem poczekać do połowy 218 r., żeby zobaczyć, co się wydarzy. (...) Chciałbym, żeby większość potrzebna do podwyżki zebrała się zanim będzie za późno ( ) Podwyżka stóp teraz oznaczałaby zacieśnianie najniższym możliwym kosztem i uniknięcie decyzji w przyszłości, które mogłyby przyjść większym kosztem i być bardziej zauważalne ( ) Inflacja nieuchronnie zmierza do celu, który tak czy inaczej uważam za zbyt wysoki ( ) Moje argumenty za podwyżką stóp w tym roku są niezależne od ryzyk związanych z ujemnymi realnymi stopami procentowymi (17.7.217, PAP) E. Gatnar 4,1 Rosnąca inflacja przy spadającym wzroście PKB w horyzoncie projekcji to dla mnie niekomfortowa sytuacja. Biorąc pod uwagę czas oddziaływania decyzji w polityce pieniężnej, czyli 4 do 6 kwartałów, to podwyżka stóp np. w IV kw. 218 r. sprawiłaby, że jej efekty nałożyłyby się na okres nieco słabszej już koniunktury na początku 22 r. ( ) Jestem zwolennikiem działań wyprzedzających i byłbym skłonny zareagować wcześniej, właśnie w I kw. 218 r., bo mogłoby to nieco obniżyć ścieżkę inflacji w 219 r. (16.11.217, PAP) Ł. Hardt 3,7 Nowe prognozy DAE NBP pokazują, że w 219 roku inflacja będzie powyżej celu i będzie w trendzie wzrostowym, choć nadal będzie w paśmie odchyleń od celu. Jeśli na początku 218 roku wszystko będzie wskazywało na to, że ten scenariusz się materializuje, to będzie moment na rozważenie niewielkiej podwyżki stóp. To, że na konferencji w listopadzie powiedziałem, że jest za wcześnie na podnoszenie stóp, nie oznacza, że za wcześnie będzie też w lutym albo w marcu ( ) Podjęcie decyzji o podwyżce byłoby łatwiejsze w przypadku zmiany polityki przez EBC, ale brak zmian we Frankfurcie sam w sobie podwyżek stóp też nie wyklucza (15.11.217, PAP) J. Kropiwnicki 2,3 "Jeszcze przynajmniej przez rok nie wydaje mi się, żebyśmy byli w sytuacji, która pozwoli nam na podjęcie decyzji o podwyżce stóp procentowych" (16.11.217, PAP, Bloomberg) G. Ancyparowicz 2,3 Inwestycje muszą być priorytetem dla Polski, a listopadowa projekcja pokazuje niepokojąco słabe perspektywy w tym zakresie ( ) Nie możemy podnosić kosztu pieniądza w obliczu tak słabych inwestycji. (15.11.217, PAP) J. Osiatyński 2,2 Jestem zaniepokojony presją płacową, więcej będziemy wiedzieć w listopadzie. Jak będzie się dalej utrzymywać presja płacowa, to pamiętając o okresie odziaływania RPP, być może decyzję o podwyżce stóp trzeba będzie podjąć wcześniej niż jest to teraz komunikowane. ( ) Może to być wcześniej niż w IV kwartale 218r. (2.1.217, PAP) R. Sura 1,8 Gdy nie nastąpią żadne szoki zewnętrzne (...) czy nie będą miały miejsca jakieś anomalie pogodowe, a kolejna projekcja inflacji pokaże ścieżkę inflacji do 219 roku w ramach celu inflacyjnego, to absolutnie nie widzę podstaw, aby w 218 roku doszło do jakiegoś ruchu w zakresie stóp. ( )Presja płacowa nie wskazuje na dzień dzisiejszy potrzeby myślenia o podwyżce stop w najbliższych kwartałach. Jednak jeśliby ten proces uległ zdynamizowaniu, to należałoby się nad tym poważnie zastanawiać. (22.9.217, Reuters) A. Glapiński 1,3 Moje prywatne oczekiwania są takie, tego się spodziewam, że do końca 218 r. stopy pozostaną bez zmian. Nie widzę powodu, żeby przy obecnych danych (...), i przypuszczam, że te stopy nie ulegną zmianie. (4.1.217, PAP) E. Łon 1,2 Być może w najbliższych kilku miesiącach pojawi się potrzeba złagodzenia polskiej polityki pieniężnej. Coraz bardziej intensywnie myślę o perspektywie obniżki stóp procentowych NBP o 5 pkt. bazowych. ( ) warto zauważyć, że z uwagi na silne umocnienie kursu złotego w okresie od połowy grudnia poprzedniego roku uwarunkowania monetarne w naszym kraju uległy zaostrzeniu (11.9.217, PAP) J. Żyżyński 1,1 Nie ma popytu na kredyt takiego, żeby zmuszało to do podwyższania stóp procentowych. Naszym celem jest ustabilizowanie oczekiwań i na razie nie ma powodu, żeby te oczekiwania zmieniać. (1.1.217r., PAP) *im wyższy wskaźnik tym bardziej jastrzębie poglądy. Z uwagi na brak wyników głosowań z udziałem członków nowej RPP uszeregowanie dokonane na podstawie wyników ankiety PAP (skala 1-5). 3
17.11.217 Stopy NBP prognoza PKO BP vs. oczekiwania rynkowe Krótkoterminowe stopy procentowe 2, % 2, % 1,75 oczekiwania rynkowe (FRA) prognoza PKO BP obecnie 1,75 1,5 3 miesiące temu 1,5 st. referencyjna NBP WIBOR 3M FRA 6X9 FRA 9x12 1,25 lis 16 lut 17 maj 17 sie 17 lis 17 lut 18 maj 18 sie 18 1,25 Nachylenie krzywej swap (spread 1Y-2Y)* Spread asset swap dla PLN 12 pb 11 1 9 8 7 6 5 4 PLN USD EUR 3 11 pb 9 7 5 3 1-1 2Y -3 5Y 1Y -5 Dynamika globalnych cen surowców w PLN Kursy wybranych walut w regionie wobec EUR 1 8 % r/r 13 12 11 Indeks (1 sty 217=1) 6 4 GSCI rolnictwo GSCI GSCI ropa 1 99 98 2 97-2 96 95 94 PLN CZK HUF RON Źródło: Datastream, NBP, obliczenia własne. *dla PLN, EUR 6M, dla USD 3M. 4
17.11.217 Polska w makro-pigułce 216 217 Komentarz Sfera realna Po krótkim i płytkim spowolnieniu w trakcie 216 r., wzrost PKB w 217 r. będzie wyraźnie przyspieszać przy mocnym odbiciu dynamiki inwestycji, - realny PKB (%) 2,9 4,2 względnie stabilnym wzroście konsumpcji oraz nieznacznie dodatniej kontrybucji eksportu netto. Procesy inflacyjne Malejąca presja cenowa ze strony cen towarów będzie równoważona - inflacja CPI (%) -,6 1,9 przez wyższe ceny usług, co łącznie przełoży się na nieznaczny wzrost inflacji CPI niemal w całej drugiej połowie 217 r. Istotnymi czynnikami ryzyka w górę są regulacje i ceny surowców. Agregaty monetarne - podaż pieniądza M3 (%) 9,6 5,1 Przewidujemy osłabienie wzrostu podaży pieniądza (M3), przy czym głównym czynnikiem zmian kreacji pieniądza będzie nadal przyrost zadłużenia rządowego netto. Wzrost popytu (w szczególności ze strony przedsiębiorstw) będzie wspierał wzrost akcji kredytowej, niemniej podaż kredytów będzie ograniczana przez rosnące potrzeby kapitałowe banków. Równowaga zewnętrzna - saldo obrotów bieżących (% PKB) -,3 -,3 Wzrost popytu krajowego przekłada się na odbicie importu. Jednocześnie jednak ożywienie światowego handlu sprzyjać będzie dalszej ekspansji eksporterów, a tym samym saldo obrotów towarowych będzie się obniżać powoli. To, wraz z rosnącymi transferami zarobkowymi za granicę, będzie powodować niewielki wzrost deficytu na rachunku obrotów bieżących. Polityka fiskalna W 217 r. deficyt fiskalny powinien być zbliżony do ubiegłorocznego, przy - deficyt fiskalny (% PKB) -2,5-2,3 czym wzrost deficytu strukturalnego (w dużej mierze za sprawą wzrostu inwestycji publicznych w podsektorze samorządowym) zostanie zneutralizowany przez cykliczny wzrost dochodów i poprawę ściągalności podatków. Polityka pieniężna - stopa referencyjna NBP (%) 1,5 1,5 Przy wciąż ograniczonej presji inflacyjnej stopy procentowe NBP pozostaną stabilne do 4q18, nawet mimo znacznego wzrostu dynamiki PKB. Rozkład ryzyka dla prognozy pozostaje asymetryczny (wśród scenariuszy alternatywnych najwyższe prawdopodobieństwo przyjmuje scenariusz przesunięcia podwyżek na 219 r.). Źródło: GUS, NBP, Eurostat, PKO Bank Polski. *prognozy w trakcie rewizji. Zagranica w makro-pigułce USA - realny PKB (%) 1,5 2,3 - inflacja CPI (%) 1,3 2,1 216 217 Komentarz Strefa euro - realny PKB (%) 1,7 2,2 - inflacja HICP (%),2 1,6 Chiny - realny PKB (%) 6,7 6,7 - inflacja CPI (%) 2, 1,7 Źródło: FED, Eurostat, MFW, PKO Bank Polski. Dobre dane z pierwszej połowy 217 r. wspierają oczekiwania na przyspieszenie wzrostu gospodarczego w całym roku, któremu towarzyszyć będzie wyższa inflacja. Wobec braku osłabienia dynamiki amerykańskiej gospodarki w 3q (mimo sezonu huraganowego) FOMC będzie kontynuował normalizację polityki pieniężnej, podnosząc stopy na grudniowym posiedzeniu. Wyraźna poprawa wyników ankietowych badań koniunktury oraz twardych danych sugerują wyraźne przyspieszenie wzrostu PKB w strefie euro w 217 r. Czynnikiem ograniczającym poprawę koniunktury może być nadmierne zacieśnienie warunków finansowych (wzrost EURUSD oraz rynkowych stóp procentowych i spreadów kredytowych). Poprawa koniunktury stanowi argument za odejściem od ultra-łagodnej polityki pieniężnej EBC, ale proces ten może być ograniczany przez uporczywie niską inflację. W tym roku Chiny będą kontynuowały scenariusz miękkiego lądowania, a pod koniec roku KPCh może zaakceptować wzrost gospodarczy poniżej 6,5%. Kluczowe dla przyszłości chińskiej gospodarki będzie ustabilizowanie długu sektora prywatnego, w tym struktury aktywów banków. Na razie chińskie władze, w tym bank centralny, stosują głównie działania doraźne, a w mniejszym stopniu reformy strukturalne, co utrzymuje ryzyko twardego lądowania w kolejnych latach. 5
17.11.217 Banki centralne w pigułce USA Bieżący poziom (%) Prognoza 217^(%) Prognoza 218^(%) Ostatnia zmiana Stopa fed funds 1,-1,25 1,25-1,5 1,75-2, +25pb (czer 217) Komentarz We wrześniowej projekcji Fed podtrzymał perspektywę jednej podwyżki w 217r. i trzech w 218r. Niepewność dla tego scenariusza generuje nie tylko kondycja gospodarki (siła USD, kształt pol. fiskalnej) ale także liczne zmiany personalne w FOMC. Japonia Utrzymująca się poniżej celu inflacja Stopa depozytowa -,1 -,1 -,1 stopa wprowadzona sprawia, że Bank nie rozważa wyjścia z dla salda w styczniu 216 ultraekspansywnej polityki pieniężnej. nadwyżkowego Wstępem do podwyżki stóp procentowych będzie ograniczanie QE, które jednak także nie wydaje się prawdopodobne w horyzoncie najbliższych 4 kwartałów. Strefa euro Ograniczenie i przedłużenie QE do września Stopa refinansowa,,, -5pb (mar 216) 218 i deklaracja, że program nie zostanie zakończony w sposób gwałtowny wskazują, że szanse na podwyżki stóp pojawiają się najwcześniej w 219r., przy czym najpierw obejmą one jedynie st. depozytową. Wielka Brytania Obawy o kondycję gospodarki (brexit) Stopa bazowa,5,5,5 +25pb (lis 217) i wygasające skutki osłabienia funta sprawią, że listopadowa podwyżka nie przerodzi się w cały cykl podwyżek. Szwajcaria We wrześniowej projekcji banku inflacja po Cel dla 3M Libor CHF -1,25 - -,25-1,25 - -,25-1,25 - -,25-5pb (sty 215) raz pierwszy od 211 zbliża się do celu SNB (2%), jednak dopiero w 22r. Podwyżki stóp przed 219r. (lub wyraźnie przed EBC) są mało prawdopodobne. Szwecja Rozgrzany rynek nieruchomości budzi coraz Stopa refinansowa -,5 -,5, -15pb (lut 216) większe obawy banku, ale priorytetem pozostaje obawa przed nadmiernym umocnieniem waluty. W pierwszym rzędzie kanałem normalizacji polityki pieniężnej będzie wygaszanie programu QE. W 2h18 Riksbank może zacząć decydować o stopniowych podwyżkach stóp procentowych. Norwegia Wrześniowy raport inflacyjny zapowiada Stopa bazowa,5,5,5-25pb (mar 216) kontynuację stopniowego ożywienia koniunktury ale wskazuje, że inflacja może nie powrócić do celu (2,5%) aż do 22r. W konsekwencji perspektywa pierwszych podwyżek stóp procentowych okaże się pewnie bardziej odległa, niż zakłada raport inflacyjny banku (połowa 218r.) Czechy Wyraźne ożywienie koniunktury Stopa refinansowa,5,5 1, +25pb (lis 217) i narastające napięcia na rynku pracy skłaniają CNB do zacieśniania polityki pieniężnej. Potencjalne podwyżki hamować może umocnienie korony. Węgry MNB deklaruje, że głównym narzędziem Stopa bazowa,9,9,9-15pb (maj 216) kształtowania polityki pieniężnej są obecnie nie stopy procentowe, a instrumenty niestandardowe. Sugeruje to stabilizację stóp w dłuższym horyzoncie. Źródło: Banki centralne, Reuters, PKO Bank Polski.^koniec okresu. Niniejszy materiał ma charakter wyłącznie informacyjny, jest przeznaczony wyłącznie dla klientów Grupy PKO Banku Polskiego i nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy z dnia 23 kwietnia 1964 r. Kodeks Cywilny. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie mogą być traktowane, jako propozycja nabycia jakichkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego, podatkowego lub jako forma świadczenia pomocy prawnej. Grupa PKO BP SA dołożyła wszelkich starań, aby zamieszczone w niniejszym materiale informacje były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. Klienci Grupy PKO BP SA ponoszą odpowiedzialność za skutki swoich decyzji inwestycyjnych, podjętych z uwzględnieniem informacji zamieszczonych w niniejszym materiale. Niniejszy materiał został przygotowany i/lub przekazany przez Powszechną Kasę Oszczędności Bank Polski Spółka Akcyjna, zarejestrowany w Sądzie Rejonowym dla m.st. Warszawy w Warszawie, XIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego pod nr KRS 26438; NIP: 525--77-38 REGON: 16298263; kapitał zakładowy (kapitał wpłacony) 1 25 zł. 6