UZASADNIENIE. Część ogólna

Transkrypt

1 UZASADNIENIE Część ogólna 1. Podstawowym celem projektu jest wprowadzenie nowej definicji spółki publicznej oraz podstawy dla fakultatywnej dematerializacji akcji spółek akcyjnych. 2. Zamieszczenie definicji spółki publicznej w Kodeksie spółek handlowych (k.s.h) stanowiłoby pierwszy krok w kierunku podniesienia normatywnej rangi spółki publicznej przez uznanie, że nie jest to spółka pozakodeksowa (specjalistyczna, nietypowa). Współcześnie nie jest uzasadnione traktowanie spółek publicznych jako spółek niszowych (specjalistycznych) odbiegających od kodeksowego wzorca spółki akcyjnej. Rola spółek publicznych nieustannie wzrasta. Prowadzi to do wykształcenia się dwóch podtypów spółki akcyjnej: spółki publicznej o masowym akcjonariacie i spółki niepublicznej (zamkniętej) o niewielkiej liczbie akcjonariuszy. 3. Dematerializacja akcji spółek niepublicznych jest znakiem czasu. Teza, stosownie do której dematerializacja dokumentów akcji wyznacza naturę spółki publicznej wyznaczając jej konstytutywną cechę wyróżniającą od innych spółek akcyjnych nie da się obronić paradoksalnie już w świetle przepisów ustawy o obrocie instrumentami finansowymi (u.o.i.f.). Obligatoryjna dematerializacja akcji spółki publicznej nie dotyczy bowiem wszystkich akcji tej spółki, ale wyłącznie akcji, które mają być przedmiotem oferty publicznej, mają być dopuszczone do obrotu na rynku regulowanym lub wprowadzone do alternatywnego systemu obrotu (art. 5 ust. 1 pkt 1-3 u.o.i.f.). De lege lata w spółce publicznej mogą występować zatem akcje w postaci materialnej i akcje zdematerializowane. Dematerializacja akcji nie stanowi zatem cechy spółki publicznej, ale cechę niektórych akcji spółki publicznej. Projekt ma na celu wprowadzenie podstawy dla fakultatywnej dematerializacji akcji spółek akcyjnych poza zakresem unormowanym w art. 5 ust. 1 u.o.i.f. Proponowane przepisy stanowić będą w zakresie akcji odpowiedniki obowiązujących regulacji dopuszczających fakultatywną dematerializację obligacji (art. 5a ustawy o obligacjach), bankowych papierów wartościowych (art. 90 ustawy Prawo bankowe) oraz niepublicznych certyfikatów inwestycyjnych (art. 123 ustawy o funduszach inwestycyjnych). Celem zaproponowanych regulacji jest stworzenie możliwości zmniejszenia kosztów i zwiększenia bezpieczeństwa 1

2 obrotu akcjami spółek nienotowanych na rynku regulowanym. W obecnym stanie prawnym obrót akcjami na okaziciela dokonywać się musi przez fizyczne wydanie dokumentu (art k.c.). W przypadku akcji imiennych art. 339 k.s.h. złagodził realne przesłanki ich alienacji zastępując wydanie przeniesieniem posiadania. Stosowanie tego przepisu budzi jednak wątpliwości teoretyczne. Ponadto jego przyjęcie doprowadziło do rozbieżności w zakresie realnych przesłanek przeniesienia akcji na okaziciela (gdzie wymagane jest wydanie) oraz akcji imiennych (gdzie przeniesienie posiadania może nastąpić w dowolny sposób, w szczególności w trybie art. 350 k.c.). Proponowane unormowania mają na celu stworzenie jednolitych ram prawnych i autonomicznego reżimu obrotu akcjami spółek niepublicznych. Wprowadzenie podstawy prawnej dla dematerializacji akcji spółek niepublicznych jest uzasadnione szeregiem względów. Po pierwsze, należy tu wskazać korzyści ogólnie identyfikowane z procesem dematerializacji, a związane przede wszystkim z wyeliminowaniem kosztów wiążących się z koniecznością druku, przechowywania i transportowania dokumentowych papierów wartościowych. Bardzo istotne znaczenie ma również dokonująca się w razie dematerializacji redukcja ryzyka związanego ze skutkami utraty papierów wartościowych, dostania się ich w niepowołane ręce lub nieautoryzowanych działań mających za przedmiot papiery wartościowe dokumentowe (np. rozporządzenie papierem przez personel bankudepozytariusza na rzecz osoby w dobrej wierze). Ryzyka te są szczególnie istotne w przypadku papierów na okaziciela, gdzie w szerokim zakresie chronione jest zaufanie obrotu, znajdujące wyraz w możliwości nabycia praw z tych papierów ex fide bona, na zasadach określonych w art i 2 zd. 2 k.c. Dematerializacja ogranicza zakres ryzyk związanych z rozporządzaniem papierami wartościowymi i przez to zmniejsza zakres przypadków, w których powstaje konieczność rozważenia nabycia od nieuprawnionego. Wynika to przede wszystkim z rezygnacji z dokumentowej postaci papieru wartościowego, ale także z powierzenia prowadzenia rejestrów lub rachunków podmiotom kwalifikowanym, podlegającym w zakresie tej działalności nadzorowi państwowemu. Podmioty te zobowiązane są prowadzić rejestry i rachunki w sposób minimalizujący ryzyko błędnych zapisów i wadliwych przeniesień. Wymaga podkreślenia, że sam fakt, iż rezygnacja z postaci dokumentowej oraz powierzenie prowadzenia rejestrów i rachunków podmiotom kwalifikowanym jakkolwiek istotnie redukuje zakres przypadków, w których kwestia nabycia od nieuprawnionego może być doniosła to jednak nie przemawia per se przeciwko konstruowaniu możliwości nabycia 2

3 ex fide bona papierów zdematerializowanych. Mogą bowiem wystąpić sytuacje, w których ze względu na rozbieżność między stanem ujawnionym w rejestrze (na rachunku) a rzeczywistym stanem prawnym, powinno podlegać zaufanie będącego w dobrej wierze nabywcy papierów zdematerializowanych, który działa w zaufaniu do prawidłowego funkcjonowania systemu depozytowo-rejestrowego i do wiarygodności danych rejestrowych. Wniosek o celowości konstruowania nabycia praw z papierów zdematerializowanych ex fide bona mimo tego, że sama dematerializacja redukuje zakres zastosowania takiej regulacji potwierdzają także analizy prawnoporównawcze. Wysiłek zagranicznej doktryny prawa papierów wartościowych w szczególności naszego kręgu kultury prawnej (Niemcy, Austria, Szwajcaria, Francja) w dużej mierze koncentrował się na uzasadnieniu możliwości stosowania zasad właściwych dokumentowym papierom wartościowym (w szczególności dotyczyło to nabycia ex fide bona) w odniesieniu do papierów wartościowych zdematerializowanych. Możliwość nabycia praw z papierów wartościowych ex fide bona przewiduje także art. 10 modelowej konwencji UNIDROIT (Preliminary Draft UNIDROIT Convention on Harmonized Substantive Rules regarding Securities Held with an Intermediary). W jej uzasadnieniu wskazano, że jednolita, ponadgraniczna regulacja przewidująca możliwość nabycia od nieuprawnionego stanowi istotny czynnik redukcji ryzyk prawnych i transakcyjnych związanych z obrotem papierami wartościowymi. Po drugie, należy zwrócić uwagę, że prawo polskie nie przewiduje możliwości dematerializacji akcji poza zakresem regulacji art. 5 ust. 1 u.o.i.f. Stanowi to swoisty ewenement i źródło istotnych niedogodności zarówno dla spółek niepublicznych, jak i dla podmiotów prowadzących depozyty akcji mających postać dokumentu. Prawo polskie zawiera podstawy dla fakultatywnej dematerializacji obligacji (art. 5a ustawy o obligacjach), bankowych papierów wartościowych (art. 90 ustawy Prawo bankowe) oraz niepublicznych certyfikatów inwestycyjnych (art. 123 ustawy o funduszach inwestycyjnych). Na tym tle brak analogicznej podstawy w stosunku do akcji wydaje się być w obecnych realiach obrotu gospodarczego pewnym anachronizmem i luką prawną. Implikacje tej luki są doniosłe, bowiem uniemożliwia ona bezpieczną i efektywną organizację obrotu akcjami spółek niepublicznych. W przypadku akcji imiennych problem jest mniej dotkliwy ze względu na regulację art. 339 k.s.h., która pozwala przenosić prawa z akcji zdeponowanych u depozytariusza bez konieczności fizycznego wydania dokumentu. Sytuacja komplikuje się jednak istotnie w odniesieniu do akcji na okaziciela, gdzie formalnie rzecz ujmując przeniesienie praw wymaga wydania dokumentu, której to przesłance nie czyni zadość przeniesienie posiadania w trybie art. 350 k.c. Powoduje to istotne trudności w przypadku prowadzenia depozytu akcji 3

4 na okaziciela, ponieważ umowa niepołączona z wydaniem akcji wymaganym w świetle art k.c. nie przenosi praw akcyjnych z akcji na okaziciela. W istocie może ona co najwyżej przenosić na nabywcę prawo do żądania wydania akcji przez depozytariusza, jednak do momentu ich objęcia we władanie nabywca formalnie nie jest akcjonariuszem, lecz jedynie wierzycielem podmiotu prowadzącego depozyt. W efekcie skłania to do poszukiwania w drodze wykładni funkcjonalnej bazującej na granicy wykładni contra legem rozwiązań dopuszczających przenoszenie akcji mających postać dokumentu bez konieczności wydania dokumentu, co wiąże się z ryzykiem prawnym uznania takiego rozwiązania za prawnie dopuszczalne, a więc wpływa na zmniejszenie pewności obrotu. Tradycyjnie przyjmuje się bowiem, że pojęcie wydania (traditio) nie obejmuje przypadku przeniesienia posiadania normowanego w art. 350 k.c. Opieranie obrotu złożonymi w depozycie akcjami na okaziciela na mechanizmie art. 350 k.c., mającym zastępować przesłankę wydania, jest niezależnie od względów funkcjonalnych obarczone istotnym ryzykiem prawnym. Problemy powyższe mogą zostać łatwo wyeliminowane przez stworzenie możliwości dematerializacji akcji. Wówczas bowiem zagadnienia przeniesienia praw akcyjnych byłyby rozstrzygane tylko na podstawie odpowiedniego rejestru prowadzonego przez uprawniony podmiot. Ze względu na brak dokumentu nie występowałyby problemy związane z przenoszeniem praw, a dotyczące wymagania wydania zastrzeżonego w przypadku akcji na okaziciela. 4. Założenia projektu co do zasady korespondują z obecnym modelem regulacji zakładającym ogólne unormowanie reżimu papierów wartościowych w szczególności ich alienacji w tzw. ramowej regulacji papierów wartościowych w kodeksie cywilnym, przy jednoczesnym wprowadzeniu podstaw dla dematerializacji konkretnych typów papierów wartościowych w przepisach szczegółowych, dotyczących tych poszczególnych typów. Dlatego też podstawa dla dematerializacji akcji powinna być zlokalizowana w k.s.h., co znajduje odzwierciedlenie w projekcie. Inna metoda obecnie nie jest zresztą możliwa do zastosowania wobec przestarzałej regulacji prawa papierów wartościowych w kodeksie cywilnym. Reżim przenoszenia praw z papierów wartościowych zdematerializowanych powinien być jednak docelowo ukształtowany w sposób jednolity, właściwy dla wszystkich papierów wartościowych zdematerializowanych. Właściwym miejscem takiej regulacji powinna być część ogólna prawa papierów wartościowych znajdującą się w kodeksie cywilnym, która 4

5 w tym ujęciu stanowiłaby także swoisty zwornik między tradycyjną (dokumentową) a zdematerializowaną postacią papieru wartościowego. Mając jednak na uwadze, że obecna ogólna regulacja papierów wartościowych zawarta w art i nast. k.c. nie normuje zasad przenoszenia praw z papierów zdematerializowanych, celowe jest, przynajmniej pro tempore, kompleksowe unormowanie zasad przenoszenia praw z akcji zdematerializowanych w k.s.h. Może powstać pytanie o celowość takiego kompleksowego unormowania w kontekście jego braku w odpowiednich przepisach o obligacjach, bankowych papierach wartościowych albo niepublicznych certyfikatach inwestycyjnych. Pogląd o jego celowości można jednak uzasadniać szeregiem istotnych argumentów. Przede wszystkim należy wskazać, że kompleksowe unormowanie reżimu przenoszenia praw z akcji zdematerializowanych może mieć istotne znaczenie na przyszłość, w związku z postulowanym ogólnym i kompleksowym unormowaniem przenoszenia praw z papierów zdematerializowanych w kodeksie cywilnym. Uprzednie obowiązywanie przepisów o przenoszeniu praw z akcji zdematerializowanych pozwoli sformułować wnioski w zakresie optymalnego modelu regulacji przenoszenia praw z papierów zdematerializowanych w ogólności. Nie ulega wątpliwości, że akcja jest najbardziej powszechnie przenoszonym papierem wartościowym. Nawet funkcja obiegowa weksla zanika na rzecz funkcji zabezpieczającej. Ponadto, za unormowaniem zasad przenoszenia akcji zdematerializowanych przemawia również znaczenie tego typu papierów wartościowych we współczesnym obrocie. Poprzestanie na fragmentarycznym unormowaniu zasad alienacji może prowadzić do zachwiania pewności obrotu, zwłaszcza że nie wydaje się przekonująca koncepcja, jakoby przenoszenie praw z akcji zdematerializowanych miało podlegać wówczas przepisom o przelewie. Uzasadnia to postulat względnie kompleksowego unormowania reżimu przenoszenia praw z akcji zdematerializowanych: przesłanek i skutków alienacji. Projektowana zmiana wymusza poza nowelizacją Kodeksu spółek handlowych - także zmiany w ustawie o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów finansowych do zorganizowanego systemu obrotu oraz o spółkach publicznych i ustawie o obrocie instrumentami finansowymi. 5

6 Część szczegółowa A. Zmiany w Kodeksie spółek handlowych 1. Projektowany art. 4 1 pkt 6 wprowadza nową definicję spółki publicznej. Obowiązująca definicja spółki publicznej stanowi, że spółką publiczną jest spółka, której co najmniej jedna akcja jest zdematerializowana w rozumieniu przepisów ustawy o obrocie instrumentami finansowymi. Dotychczasowa definicja spółki publicznej pomija merytoryczne znaczenie, a więc istotę spółki publicznej związanej z masowością jej akcjonariatu. Prawidłowa definicja spółki publicznej powinna stanowić, że spółką publiczną jest spółka, której co najmniej jedna akcja jest dopuszczona do obrotu na rynku regulowanym. Tego rodzaju zmiana w praktyce będzie oznaczać, że spółkami publicznymi będą spółki giełdowe (a więc te, których akcje są notowane na giełdzie papierów wartościowych). Dotychczasowa definicja spółki publicznej nie tylko jest oparta na czysto technicznej czynności jaką jest dematerializacja akcji, ale w istocie odwołuje się nie do cechy konstytutywnej spółki publicznej, ale cechy konstytutywnej obrotu regulowanego (obrotu publicznego) jaką jest dematerializacja (obrót akcjami bez udziału dokumentu akcji). Doszło zatem do swoistego zadekretowania cechy masowego obrotu akcji (publicznego obrotu) jako cechy konstytutywnej spółki publicznej. Proponowana zmiana definicji spółki publicznej pozwoli zarazem rozwiązać liczne problemy interpretacyjne, które w szczególnych przypadkach znacząco utrudniają określenie dokładnej chwili, z którą spółka uzyskała status spółki publicznej albo od której spółka utraciła status spółki publicznej. Wywiera to z kolei wpływ na ochronę interesów majątkowych akcjonariuszy. Tytułem przykładu należy wskazać, że stosownie do art. 5 ust. 2 ustawy o obrocie instrumentami finansowymi, akcje niektórych spółek merytorycznie publicznych mogą mieć nadal postać dokumentu, a więc nie są akcjami zdematerializowanymi. Wynika stąd, że formalnie spółki te nie są de lege lata publiczne. Dotyczy to akcji będących przedmiotem oferty publicznej, które nie będą podlegać dopuszczeniu do obrotu na rynku regulowanym (art. 5 ust. 2 pkt 1 ustawy o obrocie instrumentami finansowymi) albo które są wprowadzane wyłącznie do alternatywnego systemu obrotu (art. 5 ust. 2 pkt 3 ustawy o obrocie instrumentami finansowymi). Prowadzi to do wniosku, że de lege lata spółki, których akcje są przedmiotem obrotu w alternatywnym systemie obrotu (ATS) teoretycznie mogą równolegle funkcjonować jako spółki publiczne i niepubliczne. Jest to stan wysoce niepożądany. W konsekwencji, szczególnie w przypadku znacznych pakietów akcji i innych przepisów mających na celu ochronę akcjonariuszy 6

7 mniejszościowych (przepisy te odnoszą się wyłącznie do spółek publicznych) powoduje to, że spółki notowane na tym samym rynku mogłyby funkcjonować w dwóch odmiennych reżimach prawnych. Problem ten został doraźnie rozwiązany w ten sposób, że regulamin jedynego funkcjonującego ATS (rynek New Connect) zastrzega, że przedmiotem notowań mogą być wyłącznie zdematerializowane papiery wartościowe. Nie jest jednak właściwe, aby regulamin ATS, który nie jest przecież aktem prawa powszechnego, w sposób tak znaczący wpływał na kierunek interpretacji definicji ustawowej spółki publicznej. Można wręcz postawić zasadny zarzut sprzeczności regulaminu ATS z art. 5 ust. 2 pkt 2 ustawy o obrocie instrumentami finansowymi dopuszczającym materialną postać akcji notowanych w ATS. Prowadzi to do destabilizacji pewności prawnej na rynku kapitałowym. Proponowana definicja spółki publicznej usuwa tą wadę obejmując definicją wszystkie spółki, których chociażby jedna akcja została dopuszczona do obrotu na rynku regulowanym. Nie narusza ona istniejącego obecnie rozróżnienia obowiązków informacyjnych spółek, których akcje są notowane na rynku regulowanym (obowiązki te określa w drodze rozporządzenia Minister Finansów) i spółek, których akcje są notowane w ATS (obowiązki te określa regulamin ATS). Proponowana definicja spółki publicznej odwołująca się do akcji notowanych na rynku regulowanym oddaje naturę spółki publicznej podkreślając masowość akcjonariatu, ponieważ rynek regulowany jest stworzony dla obrotu masowego. Stosownie do przepisu art. 14 ustawy o obrocie instrumentami finansowymi rynkiem regulowanym jest działający w sposób stały system obrotu instrumentami finansowymi dopuszczonymi do tego obrotu, zapewniający inwestorom powszechny i równy dostęp do informacji rynkowej w tym samym czasie przy kojarzeniu ofert nabycia i zbycia instrumentów finansowych, oraz jednakowe warunki nabywania i zbywania tych instrumentów, zorganizowany i podlegający nadzorowi właściwego organu. Proponowana definicja spółki publicznej usuwa ryzyka prawne. Za zmianą definicji spółki publicznej przemawiają ponadto inne ważne względy natury aksjologicznej i prawnoporównawczej: implementowana do Kodeksu spółek handlowych Dyrektywa 2007/36/WE Parlamentu Europejskiego i Rady z r. w sprawie wykonywania niektórych praw akcjonariuszy spółek notowanych na rynku regulowanym obejmuje swoim zakresem podmiotowym wyłącznie spółki z rynku regulowanego (a więc w praktyce spółki giełdowe) podczas, gdy obecna definicja spółki publicznej w prawie polskim 7

8 wymusza znacznie szerszy krąg adresatów obowiązków wynikających z Dyrektywy. Jest to nieuzasadnione aksjologicznie, ponieważ zaciera różnicę między prawdziwą spółką publiczną a spółką publiczną w rozumieniu prawa polskiego, definicja polskiej spółki publicznej jest unikatowa (w sensie negatywnym) w Unii Europejskiej, która przyjmuje jako kryterium wyróżniające spółkę publiczną nie czynność techniczną jaką jest dematerializacja akcji, ale ofertę nabycia akcji kierowaną do masowego adresata oraz będące jej konsekwencją notowanie akcji spółki publicznej na rynku regulowanym (w praktyce giełdowym), w praktyce obrotu wiele spółek ubiegających się o notowanie ich akcji w ATS (obecnie na rynku New Connect) celowo stwarza wrażenie, że ubiegają się one o status spółki giełdowej, której akcje będą notowane na rynku giełdowym. Nowa definicja pozwala na przeciwdziałanie takim praktykom i wprowadzaniu inwestorów w błąd, gdyż spółki z rynku ATS nie byłyby już spółkami publicznymi. Współcześnie, wydaje się, że nie powinno już ulegać wątpliwości, że należy wyraźnie wyodrębnić problematykę spółek akcyjnych publicznych (spółek pozyskujących kapitał w drodze oferty publicznej i których akcje są notowane na rynku regulowanym) oraz spółek akcyjnych niepublicznych, zwanych też myląco spółkami akcyjnym prywatnymi (spółki publiczne też są prywatne). Dowodzą tego chociażby ostatnie prace prowadzone w ramach Komisji Europejskiej nad problematyką corporate governance, zasadą jedna akcja jeden głos, dyrektywy o prawach akcjonariuszy oraz dyrektywy liberalizującej dyrektywę kapitałową m.in. w zakresie wyceny wkładów niepieniężnych w postaci akcji spółek giełdowych. Za przeniesieniem definicji spółki publicznej do Kodeksu spółek handlowych przemawiają następujące argumenty: Po pierwsze, istnieje potrzeba swoistego scentralizowania definicji spółki publicznej w jednym akcie prawnym o charakterze podstawowym dla ustroju i sposobu działania spółki akcyjnej publicznej. Obecna definicja spółki publicznej jest rozbita między ustawę o ofercie publicznej i ustawę o obrocie instrumentami finansowymi. Zastosowana przez ustawodawcę metoda licznych, wzajemnych odesłań w tych ustawach powoduje poważne trudności w praktyce stosowania definicji spółki publicznej. Kodeks spółek handlowych jest właściwym miejscem na zamieszczenie definicji spółki publicznej, jako akt prawny o podstawowym znaczeniu dla ustalenia struktury organizacyjnej (ustroju) i sposobu działania spółki akcyjnej, w tym spółki publicznej. 8

9 Po drugie, proponowaną lokalizację definicji spółki publicznej uzasadnia znaczący wzrost przepisów Kodeksu spółek handlowych adresowanych do spółki publicznej jako skutek implementacji dyrektywy o prawach akcjonariuszy. Argument o śladowej ilości przepisów Kodeksu spółek handlowych adresowanych do spółek publicznych w sposób definitywny zdezaktualizuje się z chwilą implementacji do Kodeksu cytowanej dyrektywy. Nowe przepisy będą dotyczyć zagadnienia fundamentalnego dla każdej spółki akcyjnej jakim jest organizacja i przeprowadzenie walnego zgromadzenia. Biorąc pod uwagę, że implementowana dyrektywa o prawach akcjonariuszy wprowadza zmiany o podstawowym znaczeniu ustrojowym dla publicznej spółki akcyjnej oraz dla wykonywania podstawowych praw organizacyjnych (członkowskich) przysługujących akcjonariuszom, za niewłaściwe, z punktu widzenia metodologicznego, legislacyjnego, dogmatycznego i praktycznego byłoby pozostawienie definicji spółki publicznej poza jej ustrojową ustawą jaką jest Kodeks spółek handlowych. 2. Wprowadzenie projektowanego art k.s.h. jest konsekwencją rozszerzenia możliwości dematerializacji akcji, która obecnie może mieć miejsce także poza zakresem normowanym w art. 5 ust. 1 u.o.i.f. Konieczne jest zatem dostosowanie treści art. 328 k.s.h. w taki sposób, aby normował on również prawo do otrzymania świadectwa rejestrowego w związku z akcjami zdematerializowanymi na innej podstawie, niż art. 5 ust. 1 u.o.i.f., poza zakresem regulacji ustawy o obrocie instrumentami finansowymi. Wobec dopuszczenia, aby spółka niepubliczna dematerializowała akcje na podstawie przepisów o obrocie instrumentami finansowymi (zob. projektowany art i 2) wymaga także wyraźnego przesądzenia, że wówczas akcjonariusz ma prawo otrzymać świadectwo depozytowe. Przepisy u.o.i.f. są bowiem adresowane co do zasady do spółek publicznych. W projektowanym przepisie uwzględniono także prawo akcjonariusza spółki niepublicznej do otrzymania zaświadczenia o prawie uczestnictwa w walnym zgromadzeniu, które wprowadza nowelizacja k.s.h. związana z implementacją dyrektywy o wykonywaniu niektórych praw akcjonariuszy spółek notowanych na rynku regulowanym. Jest to konieczne w przypadku, gdy statut spółki niepublicznej będzie dopuszczał organizację walnego zgromadzenia na zasadach przewidzianych dla spółek publicznych (projektowany art ), ponieważ funkcję legitymacyjną świadectwa depozytowego w zakresie ustalenia osób uprawnionych do uczestnictwa w walnym zgromadzeniu przejmuje zaświadczenie o prawie do uczestnictwa w walnym zgromadzeniu. 9

10 3. Proponowany art k.s.h. zawiera zasadniczą treść normatywną nowelizacji, wprowadzając możliwość fakultatywnej dematerializacji akcji spółek niepublicznych. Wśród najistotniejszych założeń dematerializacji należy wskazać następujące: 1) dematerializacja akcji zakłada istnienie rejestru akcjonariuszy, w którym ujawniane będzie przysługiwanie praw z akcji niemających formy dokumentu. Proponuje się operowanie pojęciem rejestru, nie zaś pojęciem ewidencji, ze względu na prawnomaterialne skutki, jakie wiążą się z ujawnieniem przysługiwania uprawnień w tym rejestrze (konstytutywne znaczenie wpisu jako przesłanki przeniesienia praw art k.s.h.). Jest zgodne z ugruntowaną tradycją cywilistyczną, aby wykazy wykraczające swym znaczeniem poza aspekt informacyjny i rodzące skutki materialnoprawne nazywać rejestrami. Stąd proponowane pojęcie rejestru akcjonariuszy ; 2) proponuje się zastrzeżenie prowadzenia rejestru do kompetencji podmiotów kwalifikowanych, wskazanych w proponowanym art k.s.h. albo spółki. Dopuszczenie prowadzenia przez spółkę rejestru akcjonariuszy było przedmiotem dyskusji. Ostatecznie przeważył, choć niejednogłośnie, pogląd opowiadający się za dopuszczeniem, aby spółka mogła prowadzić rejestr akcjonariuszy. Za tym poglądem przemawiają dwa argumenty: spółka powinna znać swoich akcjonariuszy oraz istnieje obawa, że zewnętrzne koszty prowadzenia rejestru spowodują, że spółki nie będą korzystały z możliwości dematerializacji akcji. Przeciwko powierzeniu spółce możliwości prowadzenia rejestru podnoszono następujące argumenty: kontrola sprawowana przez zarządy nad rejestrem akcjonariuszy może stać się narzędziem walki o status akcjonariusza; oznacza to rewolucyjną zmianę polegającą na odejściu od podziału akcji na akcje na okaziciela i akcje imienne, co powinno być przedmiotem szerszej debaty; analizy empiryczne nie potwierdzają tezy o istotnym znaczeniu czynnika kosztowego; zastrzeżenie prowadzenia rejestrów uprawnień do kompetencji podmiotów kwalifikowanych, podlegających w zakresie prowadzonej działalności sformalizowanemu nadzorowi państwowemu, pozwala rekonstruować swoistą rękojmię wiary publicznej tych rejestrów; 3) zakłada się, że rejestr akcjonariuszy może prowadzić tylko jeden podmiot. Rejestr akcjonariuszy powinien bowiem być rejestrem prowadzonym dla spółki, nie zaś zbiorem rachunków akcji zdematerializowanych prowadzonych przez podmioty pośredniczące dla poszczególnych akcjonariuszy. Rozwiązanie takie podyktowane jest względami na pewność obrotu. Gdyby system rejestrowania akcji 10

11 zdematerializowanych spółki niepublicznej składał się z sumy rachunków prowadzonych dla poszczególnych akcjonariuszy w wybranych przez nich podmiotach pośredniczących, to dla należytej obsługi obrotu akcjami konieczne byłoby stworzenie nadrejestru prowadzonego przez podmiot wybrany przez spółkę dla poszczególnych podmiotów pośredniczących. Rozwiązanie takie prowadziłoby finalnie do powstania dwustopniowego systemu depozytowego, co byłoby bardziej skomplikowane, przy braku przeciwnych argumentów uzasadniających jego przyjęcie. Należy również zwrócić uwagę, że opowiedzenie się za modelem jednostopniowym rejestru prowadzonego dla spółki, nie zaś sumy rachunków prowadzonych dla akcjonariuszy pozwala odpowiednio ukształtować skutki ustanawiania na akcjach rzeczowych praw ograniczonych (w szczególności zastawu). Przyjęcie modelu rejestru prowadzonego dla spółki pozwala przyjąć, że ustanowienie zastawu na akcjach nie będzie prowadziło do ograniczenia ich zbywalności prawo zastawu zgodnie z konstrukcją zabezpieczenia rzeczowego zachowa skuteczność względem każdego uprawnionego z akcji. Wymaga to jednak, aby ustanowienie prawa rzeczowego na akcji (zastaw albo użytkowanie) było odnotowywane w rejestrze oraz ujawniane w świadectwie rejestrowym wystawianym w związku z obciążonymi akcjami. Proponuje się wprowadzenie pojęcia świadectwa rejestrowego w celu wyraźnego odróżnienia go od świadectwa depozytowego wystawianego na podstawie przepisów ustawy o obrocie instrumentami finansowymi. Jak się wydaje może to mieć znaczenie dla ułatwienia prowadzenia rejestru akcjonariuszy i rachunków papierów wartościowych w systemach informatycznych przez domy maklerskie, a także stanowić wskazówkę, czy podstawą dematerializacji jest k.s.h., czy ustawa o obrocie instrumentami finansowymi. 4) Projektowany art. 328ą 5 wprowadza zasadę jednego rejestru w odniesieniu do akcji imiennych. Rejestr akcjonariuszy będzie zatem pełnił funkcję księgi akcyjnej. 4. Przepisy dotyczące świadectw rejestrowych (art k.s.h.) są wzorowane na obowiązującej regulacji dotyczącej świadectw depozytowych wystawianych na podstawie przepisów ustawy o obrocie instrumentami finansowymi. W związku z powyższym już na tym etapie prac należy rozstrzygnąć kwestię, czy do spółek niepublicznych znajdować powinna zastosowanie zasada record date (proklamowana w odniesieniu do spółek notowanych na rynku regulowanym Dyrektywą 2007/36), czy też możliwe jest zachowanie dotychczasowej konstrukcji, zakładającej blokadę akcji na czas udziału akcjonariusza 11

12 w walnym zgromadzeniu. W razie przyjęcia drugiego z rozwiązań świadectwo rejestrowe stanowić może dokument niezbędny do udziału w WZA. Gdyby natomiast stosować zasadę record date w odniesieniu do spółek niepublicznych, wówczas trzeba byłoby wyodrębnić zaświadczenie o prawie o udziału w WZA od świadectwa rejestrowego. Z zaświadczeniem nie wiązałaby się blokada akcji, jego znaczenie wyczerpywałoby się w potwierdzeniu, że dana osoba była akcjonariuszem w dniu wystawienia zaświadczenia. Obecnie nie wydaje się, aby w odniesieniu do spółek niepublicznych powielać koncepcję record date. Nie jest to w szczególności wymagane Dyrektywą 2007/36, która dotyczy jedynie spółek notowanych na rynku regulowanym. Dlatego proponuje się nie wyodrębniać zaświadczenia o prawie do udziału w WZA i uznać, że do tego udziału potrzebne jest wylegitymowanie się świadectwem rejestrowym, co wiąże się z blokadą akcji na czas udziału w WZA. Konstrukcja record date jest bowiem rozwiązaniem kontrowersyjnym nawet w odniesieniu do spółek publicznych ze względu na dopuszczenie do udziału w walnym zgromadzeniu osób niebędących w dacie walnego zgromadzenia akcjonariuszami spółki. Konstrukcja ta, mająca pewne uzasadnienie w obrocie publicznym, jest nie tylko aksjologicznie nieuzasadniona, ale byłaby wręcz szkodliwa w przypadku spółek niepublicznych o skoncentrowanym akcjonariacie (mała liczba akcjonariuszy) dopuszczając do głosowania w sprawach spółki osób niebędących już akcjonariuszami. 5. Proponowany art k.s.h. zawiera regulację dotyczącą zasad przenoszenia akcji niemających formy dokumentu. Należy zastrzec, że za docelowe rozwiązanie w tym zakresie trzeba uważać wyczerpujące uregulowanie mechanizmu przenoszenia papierów wartościowych zdematerializowanych w przepisach ogólnych o papierach wartościowych (np. w tzw. ramowej regulacji papierów wartościowych w kodeksie cywilnym). Ogólne unormowanie przenoszenia papierów zdematerializowanych jest tym bardziej zasadne, że poszczególne regulacje stanowiące podstawę dematerializacji konkretnych typów papierów wartościowych (art. 5a ustawy o obligacjach, art. 90 pr. bank., art. 123 ustawy o funduszach inwestycyjnych) nie zawierają kompleksowych regulacji przenoszenia praw. Taka ogólna regulacja pozostaje jednak przedmiotem wniosków de lege ferenda przyszłej ogólnej (kodeksowej) regulacji papierów wartościowych. Dlatego na obecnym etapie prac należy dla uniknięcia mankamentów właściwych szczegółowym podstawom dematerializacji postulować unormowanie reżimu przenoszenia praw z akcji zdematerializowanych w k.s.h., wśród przepisów stanowiących podstawę dematerializacji akcji. Powyższe względy uzasadniają propozycję unormowania reżimu przenoszenia praw z akcji 12

13 zdematerializowanych w proponowanych przepisach k.s.h., mimo że za docelowy model regulacji należy uważać ogólne unormowanie tego reżimu w przepisach k.c. o papierach wartościowych. Ponadto, należy zwrócić uwagę na następujące problemy analizowane przy konstruowaniu przyjętego modelu przeniesienia praw: 1) Ukształtowanie reżimu przenoszenia jako skutku istnienia rejestru. Dematerializacja akcji spółek niepublicznych opiera się na instytucji rejestru, z którego funkcjonowaniem wiążą się istotne skutki materialnoprawne. Należy opowiedzieć się za poglądem, iż reżim przenoszenia praw z akcji zdematerializowanych nie jest oparty na reżimie przelewu, lecz stanowi samodzielny, autonomiczny reżim przenoszenia praw podmiotowych, właściwy papierom wartościowym rejestrowym. Reżim ten ukształtowany jest istnieniem rejestru, z którym wiąże się domniemanie zgodności stanu w nim ujawnionego z rzeczywistym stanem prawnym. Funkcjonowanie rejestru determinuje więc i kształtuje reżim alienacji praw z papierów wartościowych. Zwiększenie pewności obrotu i ochrony praw inwestorów wymaga uczynienia wpisu w rejestrze przesłanką skutecznego przeniesienia praw; 2) Quasi-realny charakter przeniesienia (przesłanka wpisu do rejestru). Kwestia konstruowania reżimu przeniesienia praw z papierów zdematerializowanych jako quasi-realnego jest wynikiem przyjętego obecnie modelu przenoszenia praw z papierów wartościowych zdematerializowanych (rejestrowych). Wymaga podkreślenia, że także w takim ujęciu przedmiotem obrotu w przypadku papierów zdematerializowanych nie jest roszczenie do podmiotu pośredniczącego (prowadzącego rachunek lub rejestr), lecz bezpośrednio samo uprawnienie z papieru wartościowego (tu: prawo akcyjne). Kwestia ta może mieć znaczenie przy konstruowaniu ochrony praw inwestorów na wypadek niewypłacalności podmiotu pośredniczącego. Dlatego też proponowane regulacje ponadnarodowe w szczególności modelowa konwencja UNIDROIT zmierzające przede wszystkim do ochrony praw inwestorów, akceptują quasi-realny mechanizm przeniesienia, uznając zapis na rachunku (book-entry) za przesłankę przeniesienia praw; 3) Nabycie od nieuprawnionego. 13

14 Dematerializacja papierów wartościowych w istotny sposób zwiększa pewność i bezpieczeństwo obrotu, zmniejszając zakres przypadków, w których doniosła może okazać się kwestia nabycia praw od nieuprawnionego. Nie oznacza to jednak, jakoby dematerializacja per se pozwalała pominąć zagadnienia nabycia ex fide bona. Wniosek ten potwierdzają również analizy porównawcze leżące u podstaw rozwiązań przyjętych w art. 10 modelowej konwencji UNIDROIT. Jednak wobec dyskusyjności tego zagadnienia przeważył pogląd, aby docelowo kwestia nabycia ex fide bona praw z papierów wartościowych zdematerializowanych była rozstrzygana przy redagowaniu ogólnych przepisów o papierach wartościowych w Kodeksie cywilnym; 4) Problem wyłączenia stosowania przepisów o przelewie. W pierwotnej wersji proponowano, aby w zakresie papierów wartościowych rejestrowych wyłączyć stosowanie przepisów o przelewie wierzytelności (art. 509 i nast. k.c.). Ostatecznie jednak odstąpiono od tej koncepcji w celu zapewnienia większej elastyczności stosowania prawa (chodzi o dopuszczenie stosowania przepisów o przelewie w okolicznościach konkretnego przypadku, co wynika z art k.c.). Za wyłączeniem stosowania przepisów o przelewie podnoszono argument, stosownie do którego reżim przenoszenia praw z papierów wartościowych zdematerializowanych ma autonomiczny, samodzielny charakter. Stanowi on niezależny względem przelewu tryb sukcesji singularnej. Z praktycznego punktu widzenia wyłączenie stosowania przepisów o przelewie miałoby przede wszystkim takie znaczenie, że eliminowałoby możliwość podnoszenia przeciwko nabywcy prawa zarzutów służących spółce przeciwko poprzednim uprawnionym. Jakkolwiek kwestia ta ma ograniczone znaczenie ze względu na charakter prawa akcyjnego oraz anonimowość obrotu prawami z papierów wartościowych zdematerializowanych, to jednak w literaturze wskazuje się na możliwość wystąpienia sytuacji, gdy wyłączenie zarzutów nabierze znaczenia praktycznego. W toku prac nad projektem przeważył pogląd, aby kwestię tę rozstrzygnąć przy okazji projektowania nowych przepisów o papierach wartościowych w kodeksie cywilnym. 6. Projektowany art k.s.h. jest wzorowany na przepisach normujących wykonywanie innych zobowiązań spółki wobec akcjonariuszy w zakresie objętym regulacją ustawy o obrocie instrumentami finansowymi. 14

15 7. Systemowo potrzebny jest przepis (art ) w k.s.h. określający, jaka ustawa reguluje dematerializację akcji spółki publicznej. Jest to też dobre miejsce, aby umożliwić dematerializację akcji spółek niepublicznych zgodnie z ustawą o obrocie instrumentami finansowymi. Jest to kierowane do spółek z ASO oraz spółek, które podejmując decyzje o dematerializacji przygotowują się w ten sposób do ubiegania się w przyszłości o notowanie ich akcji na rynku regulowanym. Aby uniknąć różnych podstaw dematerializacji trzeba wyraźnie wskazać, że wyłączną w takim przypadku podstawą prawną staje się ustawa o obrocie instrumentami finansowymi. Pozwoli to także uniknąć wątpliwości, które mogą rodzić się przy obecnie projektowanej redakcji art. 5a u.o.i.f., a dotyczących tego, czy umowa z KDPW wyłącza stosowanie k.s.h. w zakresie dematerializacji. Jednocześnie dopuszcza się, aby spółki z ASO mogły stosować przepisy o walnym zgromadzeniu, skierowane do spółek publicznych, jako spółki, które w dalszym etapie mają stać się spółkami publicznymi. 8. W związku z prowadzeniem rejestru akcjonariuszy niezbędne jest uzupełnienie treści art k.s.h. określającego kogo uważa się za akcjonariusza wobec spółki. 9. Konsekwencją dopuszczenia dematerializacji akcji spółek niepublicznych jest konieczność wprowadzenia do art. 406 k.s.h. nowego 3, który reguluje sposób wykazywania uprawnień do uczestniczenia w walnym zgromadzeniu przez akcjonariuszy posiadających akcje niemające formy dokumentu. W zależności od podstawy prawnej dematerializacji funkcję legitymacyjną będzie spełniać świadectwo rejestrowe lub świadectwo depozytowe. 10. Analogiczne względy, jak w przypadku akcji, przemawiają za dematerializacją warrantów subskrypcyjnych. Uzasadnia to proponowaną regulację art i 4 k.s.h. B. Zmiany w ustawie o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów finansowych do zorganizowanego systemu obrotu oraz o spółkach publicznych 1. Wprowadzenie projektowanego art. 2a jest skutkiem zmiany zakresu nowej definicji spółki publicznej. 15

16 Dotychczasowa definicja spółki publicznej obejmuje wszystkie spółki, których akcje są zdematerializowane, czyli w szczególności są przedmiotem obrotu na rynku regulowanym na terytorium Rzeczypospolitej Polskiej, niezależnie od państwa, w którym spółka ma siedzibę statutową. Przeniesienie definicji spółki publicznej do k.s.h. spowoduje, że definicja ta będzie obejmować wyłącznie spółki objęte regulacjami Kodeksu, czyli spółki z siedzibą na terytorium Rzeczypospolitej Polskiej. Ponieważ jednak ustawa o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów finansowych do zorganizowanego systemu obrotu oraz o spółkach publicznych (ustawa o ofercie publicznej) reguluje i powinna regulować obowiązki wszystkich spółek notowanych na polskim rynku regulowanym, niezbędne jest dodanie art. 2a, który stanowi, że przepisy dotyczące spółki publicznej stosuje się odpowiednio do spółek zagranicznych, których akcje zostały dopuszczone do obrotu na rynku regulowanym na terytorium Rzeczypospolitej Polskiej. W tych zaś szczególnych przypadkach, gdy ze względu na jej specyfikę spółka zagraniczna powinna być traktowana nieco inaczej, ustawa wprost określa odrębny sposób jej traktowania. 2. Art. 4 pkt 20 zmiana techniczna wynikająca z przeniesienia definicji spółki publicznej do k.s.h. 3. Art. 12 stał się zbędny ze względu na to, że dematerializacja akcji nie będzie już cechą kreującą spółkę publiczną, a konieczność i warunki dematerializacji akcji lub innych papierów wartościowych wynikać będą wprost z przepisów k.s.h. (lub odpowiednio innych ustaw) oraz ustawy o obrocie instrumentami finansowymi. 4. Wprowadzenie nowego art. 71a oraz skreślenie ust. 3 pkt 1 w art. 75 jest niezbędne ze względu na zmianę zakresu definicji spółki publicznej i wynikającą stąd różnicę w określaniu zakresu obowiązków spółek podlegających przepisom ustawy o ofercie publicznej. Dotychczasowa, szeroka definicja spółki publicznej obejmuje wszystkie spółki, których przynajmniej jedna akcja jest zdematerializowana, czyli: a) spółki, których akcje są dopuszczone do obrotu na rynku regulowanym poddane wszystkim obowiązkom określonym w ustawie o ofercie publicznej, b) spółki, których akcje nie są dopuszczone do obrotu na rynku regulowanym, lecz są wprowadzone wyłącznie do obrotu w ASO, w związku z czym nie podlegają 16

17 obowiązkom określonym w art ustawy, dotyczącym wezwań w przypadku nabywania znacznych pakietów akcji lub przekraczania progów 33% lub 66% ogólnej liczby głosów zwolnienie z tych obowiązków określa dotychczasowy art. 75 ust. 3 pkt 1, c) spółki, których akcje nie są przedmiotem obrotu ani na rynku regulowanym, ani w ASO podlegają tylko szczątkowym obowiązkom informacyjnym, a na podstawie art. 75 ust. 3 pkt 1 są również zwolnione z obowiązków związanych z wezwaniami. Dotychczasowe regulacje sformułowane są w sposób negatywny, określający wyjątki od reguł ogólnych. Zawężenie definicji spółki publicznej do spółek, których akcje są dopuszczone do obrotu na rynku regulowanym umożliwia wprowadzenie regulacji pozytywnej, czyli określenie minimalnych obowiązków informacyjnych wszystkich spółek podlegających ustawie oraz pełnych obowiązków dotyczących spółek notowanych na rynku regulowanym, czyli spółek publicznych według nowej, wąskiej definicji. Natomiast nowy art. 71a stanowi, że spółki notowane wyłącznie w alternatywnym systemie obrotu (ASO) podlegają (oprócz obowiązków minimalnych) również dodatkowym obowiązkom informacyjnym wynikającym ze specyfiki obrotu w ASO. Rozszerzenie to nie obejmuje jednak wezwań, które określają szczególną ochronę akcjonariuszy specyficzną dla spółek publicznych, wynikającą z tego, że ich akcje są przedmiotem obrotu na rynku regulowanym. 5. Zmiana w art. 81 zawiera niezbędne uzupełnienie o przywołanie nowego art. 98d. 6. Art. 90a określa szczególne regulacje wynikające ze specyfiki spółki zagranicznej, której akcje są przedmiotem obrotu na rynku regulowanym na terytorium Rzeczypospolitej Polskiej. Ponieważ nowa definicja spółki publicznej nie będzie obejmować takich spółek, nie można do nich stosować określenia spółka publiczna, lecz po prostu spółka. Zmiany w art. 90a polegają więc na usunięciu zbędnego już wyrazu publiczna. 7. Zmiany w rozdziale 5 (art. 91 i 92). Oderwanie definicji spółki publicznej od technicznej czynności, jaką jest dematerializacja akcji, powoduje konieczność przebudowy rozdziału 5, który określa warunki, na jakich spółka publiczna może, na swój wniosek, zostać zwolniona z obowiązków związanych z faktem bycia spółką publiczną. Ponieważ wiąże się to z wycofaniem akcji spółki z obrotu, w sposób naturalny radykalnie zmniejszają się możliwości zbycia akcji przez 17

18 dotychczasowych akcjonariuszy. Dlatego niezbędnym warunkiem uzyskania zgody jest uprzednie ogłoszenie przez spółkę wezwania do zapisywania się na sprzedaż akcji spółki przez wszystkich pozostałych akcjonariuszy. Dopiero po przeprowadzeniu wezwania spółka może złożyć wniosek o podjęcie działań skutkujących zwolnieniem z obowiązków specyficznych dla spółki publicznej. W przypadku dotychczasowej, technicznej definicji spółki publicznej związanej z dematerializacją akcji, utrata statusu spółki publicznej następuje z chwilą przywrócenia akcjom formy dokumentu, czego warunki określa art. 91. Po wprowadzeniu nowej, merytorycznej definicji, utrata statusu spółki publicznej następować będzie z chwilą wycofania akcji z obrotu na rynku regulowanym. Ponieważ decyzja o dopuszczeniu akcji (na wniosek spółki) do obrotu na rynku regulowanym leży w kompetencjach spółki prowadzącej ten rynek (giełda), to i decyzja o wycofaniu akcji spółki z tego obrotu (na wniosek spółki) w sposób naturalny powinna należeć do tego samego podmiotu, czyli do giełdy. W konsekwencji art. 91 utrzymuje konieczność ogłoszenia wezwania oraz swoją dotychczasową konstrukcję ogólną, jednak istotnym zmianom ulegają pozostałe warunki. 1) Ust. 1 określa, że zgodę na wycofanie akcji z obrotu, na wniosek spółki, udziela spółka prowadząca dany rynek regulowany (giełda), po spełnieniu określonych warunków. 2) Ust. 2 jednoznacznie stwierdza, że wycofanie akcji z obrotu na rynku regulowanym (zarówno na wniosek spółki, jak i w innych przypadkach przewidzianych ustawą o ofercie publicznej lub ustawą o obrocie instrumentami finansowymi) uchyla skutki dopuszczenia tych akcji do obrotu, czyli w przypadku wycofania wszystkich akcji z obrotu na rynku regulowanym skutkuje utratą statusu spółki publicznej. 3) Ust. 3-7 stanowią powtórzenie dotychczasowych ust. 4-8 i określają warunki, jakie spółka musi spełnić przed złożeniem wniosku o wycofanie akcji z obrotu na rynku regulowanym, w szczególności ogłosić wezwanie do zapisywania się na sprzedaż akcji przez wszystkich pozostałych akcjonariuszy. 4) Ze względu na fundamentalne znaczenie dla akcjonariuszy decyzji o wycofaniu akcji spółki z obrotu na rynku regulowanym, a także ustawowe zadania Komisji Nadzoru Finansowego (KNF), w szczególności sprawowanie nadzoru nad działalnością emitentów papierów wartościowych, celowe i uzasadnione jest utrzymanie formalnej kontroli KNF nad procesem wycofywania akcji z obrotu na rynku regulowanym, co określają przepisy ust

19 5) Przepis ust. 11 jest niezbędny, aby uniknąć przedłużającego się stanu zawieszenia pomiędzy podjęciem przez spółkę uchwały o wycofaniu akcji z obrotu na rynku regulowanym (po uprzednim ogłoszeniu wezwania), a faktycznym wycofaniem akcji z obrotu. Jeżeli akcje nie zostaną wycofane z obrotu w przeciągu 6 miesięcy od podjęcia uchwały, uzyskana zgoda traci moc, więc jeżeli spółka będzie chciała ponownie złożyć wniosek o wycofanie akcji z obrotu, konieczne będzie ponowne ogłoszenie wezwania. 6) Ust. 12 stanowi powtórzenie dotychczasowego ust. 9 i określa, że spółka postawiona w stan upadłości przestaje z mocy prawa być spółką publiczną. 7) Ust opisują procedurę związaną z wyrejestrowaniem akcji z rachunków papierów wartościowych, czyli zgodnie z k.s.h. przeniesieniem akcji do rejestru akcji albo z przywróceniem akcjom formy dokumentu. W takim przypadku podmioty prowadzące rachunki papierów wartościowych są zobowiązane przekazać Krajowemu Depozytowi Papierów Wartościowych pełne listy posiadaczy akcji, celem umożliwienia odpowiednio założenia rejestru akcjonariuszy albo wydania akcjonariuszom dokumentów akcji. 8) Ponieważ Giełda Papierów Wartościowych w Warszawie S.A. (GPW) nie ma monopolu na prowadzenie rynku regulowanego i przynajmniej teoretycznie mogą być tworzone inne giełdy, a praktycznie w Polsce istnieje drugi rynek regulowany, jakim jest MTS-CeTO (na którym notowane są akcje kilku spółek), niezbędny jest przepis ust. 15 określający, że w przypadku przenoszenia akcji pomiędzy tymi rynkami nie jest konieczne ogłaszanie wezwania, jeżeli przeniesienie obrotu z jednego rynku na drugi jest zorganizowane w taki sposób, że spółka cały czas pozostaje spółką publiczną. 8. Przepisy art. 92 stanowią powtórzenie obecnych przepisów, z uwzględnieniem nowej terminologii oraz sytuacji prawnej, zawierających regulacje szczególne w przypadku przekształcenia spółki publicznej w inną spółkę niż akcyjna (pkt 1), połączenia lub podziału spółki publicznej (pkt 2), a także wycofania z obrotu na rynku regulowanym na terytorium Rzeczypospolitej Polskiej spółki z siedzibą za granicą (pkt 3). W tym ostatnim przypadku określono, że obowiązek ogłoszenia wezwania dotyczy tych wszystkich akcji, które były zapisane na rachunkach papierów wartościowych prowadzonych na terytorium Rzeczypospolitej Polskiej według stanu w ostatnim dniu przed ogłoszeniem wezwania. 19

20 W ust. 2 doprecyzowano, że uprawnionym do odpowiedzi na takie wezwanie jest każdy, kto miał akcje zapisane na rachunku papierów wartościowych prowadzonych na terytorium Rzeczypospolitej Polskiej, co powinno znaleźć odzwierciedlenie w treści świadectwa depozytowego. 9. Nowe art. 98a-98d. Zmiana definicji spółki publicznej i jej zawężenie do spółek notowanych na rynku regulowanym umożliwi wprowadzenie realnej ochrony akcjonariuszy w dwóch istotnych przypadkach, w których w dotychczasowym stanie prawnym ta ochrona jest czysto iluzoryczna, albo nawet w ogóle nie występuje. 1) Art. 98a wprowadza ochronę akcjonariuszy (inwestorów), którzy nabyli akcje spółki w ofercie publicznej, powodowani prawnie wiążącą (gdyż wszystkie informacje zawarte w prospekcie emisyjnym mają taką moc) obietnicą spółki, że akcje spółki zostaną wprowadzone do obrotu na rynku regulowanym. Jest to bardzo mocna zachęta do nabywania akcji w ofercie publicznej, ponieważ wprowadzenie akcji do obrotu giełdowego w sposób istotny zmienia status takich akcji, znacząco zwiększając płynność obrotu poprzez zapewnienie inwestorom możliwości ich zbywania na rynku regulowanym. Art. 98a ust. 1 zapewnia, że jeżeli te akcje ostatecznie nie zostaną dopuszczone do obrotu na rynku regulowanym, ich nabywca będzie się mógł wycofać z transakcji, żądając odkupienia akcji po cenie nie niższej od tej, po jakiej nabył je w ofercie publicznej (ust. 4). Jest to przepis analogiczny do art. 51 ust. 5 ustawy o ofercie publicznej, zgodnie z którym osoba, która złożyła zapis na akcje będące przedmiotem oferty, może się uchylić od skutków tego zapisu, jeżeli w aneksie do prospektu emisyjnego zostaną ujawnione nieznane wcześniej okoliczności zaistniałe przed dokonaniem przydziału akcji. Tego przepisu nie można wprost zastosować do sytuacji stanowiącej przedmiot art. 98a, ponieważ dotyczy zmiany, która wystąpiła już po dokonaniu przydziału. Nie ma jednak wątpliwości, że niespełnienie obietnicy wprowadzenia akcji do obrotu na rynku regulowanym stanowi istotną zmianę dotyczącą tych akcji (znaczące ograniczenie ich zbywalności), która powinna skutkować możliwością uchylenia się od skutków zapisu. 2) W art. 98a ust. 1 wyspecyfikowane są cztery przypadki, w efekcie których akcje mogą nie zostać dopuszczone do obrotu na rynku regulowanym. Dwa pierwsze opisują sytuację, w której spółka odstąpiła od ubiegania się o notowanie akcji 20

21 na rynku regulowanym, albo przez zaniedbanie lub przez świadome wprowadzeniu inwestorów w błąd nie wystąpiła ze stosownym wnioskiem. Pozostałe dwa przypadki dotyczą sytuacji, w której spółka prowadząca rynek regulowany (giełda) odmówiła notowania akcji spółki, albo Komisja Nadzoru Finansowego zakazała ubiegania się o notowanie. Obie te sytuacje mogą wystąpić wyłącznie z winy spółki, która albo nie dopilnowała spełnienia warunków niezbędnych do dopuszczenia akcji do obrotu, albo popełniła inne przewinienie stanowiące podstawę odmowy lub zakazu. 3) Art. 98a ust. 2 i 3 określają terminy, w jakich akcjonariusz może wystąpić z żądaniem odkupu, a także termin, w jakim spółka jest zobowiązana spełnić to żądanie. 4) Art. 98a ust. 5 stanowi, że z żądaniem odkupu nie może wystąpić ani członek zarządu, ani członek rady nadzorczej spółki. Jest to uzasadnione tym, że przyczyna wystąpienia takiej sytuacji leży po stronie spółki. W tej sytuacji członek organu zarządzającego lub nadzorczego spółki nie może odnosić korzyści (polegającej na możliwości zbycia akcji) z zaniedbania dokonanego przez spółkę. 5) Art. 98b wprowadza ochronę akcjonariuszy w sytuacji gdy akcje spółki zostały bezterminowo wykluczone z obrotu na rynku regulowanym, więc ich zbywalność znacząco spadła. Bezterminowe wykluczenie akcji z obrotu występuje wyłącznie z winy spółki, a najbardziej poszkodowani tym radykalnym spadkiem płynności są akcjonariusze mniejszościowi, którzy nie mają wpływu na działalność spółki, a po wykluczeniu akcji z obrotu na rynku regulowanym pozostają z bezwartościowymi z ich punktu widzenia akcjami, bez możliwości ich zbycia po godziwej cenie. Należy zwrócić uwagę, że decyzja o bezterminowym wykluczeniu akcji może być podjęta w skrajnym przypadku, gdy wszelkie łagodniejsze środki zawodzą i nie ma możliwości wyegzekwowania od spółki wypełniania obowiązków określonych w ustawie (w szczególności obowiązków informacyjnych). Dlatego podobnie jak w art. 98a art. 98b ust. 5 określa zakaz skorzystania z możliwości odkupu akcji przez członków zarządu i rady nadzorczej spółki. 6) W art. 98b ust. 1 określa, że z żądaniem odkupienia akcji mogą wystąpić wyłącznie akcjonariusze mniejszościowi, przy czym próg mniejszości określono na poziomie 5% liczby ogólnej liczby głosów. Jest to próg potrójnie uzasadniony: 21