TYGODNIK EKONOMICZNY

TYGODNIK EKONOMICZNY 3 9 lutego 214 Ucieczka inwestorów z rynków wschodzących zaowocowała mocną przeceną aktywów. Na koniec tygodnia kurs EURPLN osiągnął 4,25 (wobec 4,2 tydzień wcześniej) a rentowności -letnich krajowych obligacji 4,7% (wobec 4,4%). Mimo działań banków centralnych (gwałtowna podwyŝka stóp w Turcji, mniejsze w Indiach i RPA, interwencje walutowe w Rumunii i Chorwacji) fali wyprzedaŝy nie udało się powstrzymać, dlatego nowy tydzień moŝe równieŝ rozpocząć się w nerwowych nastrojach. W tym tygodniu poznamy waŝne dane z gospodarek rozwiniętych finalne indeksy aktywności z przemysłu i usług, dane z rynku pracy w USA, które mogą wpłynąć na ocenę perspektyw QE3, a przez to na nastawienie wobec rynków wschodzących. Wynik posiedzenia RPP nie wzbudzi raczej wielu emocji. Z duŝo większą uwagą inwestorzy będą czekać na decyzję EBC po niŝszej od prognoz styczniowej inflacji pojawiły się spekulacje nt. kolejnej obniŝki stóp (choć konsensus nadal zakłada jej brak). Kalendarz wydarzeń i publikacji CZAS W- WA KRAJ WSKAŹNIK OKRES DEPARTAMENT ANALIZ EKONOMICZNYCH: DEPARTAMENT USŁUG SKARBU: ul. Marszałkowska 142. -61 Warszawa fax 22 586 83 4 Poznań 61 856 5814/3 email: ekonomia@bzwbk.pl Web site: http://www.bzwbk.pl Warszawa 22 586 832/38 Maciej Reluga (główny ekonomista) 22 534 18 88 Wrocław 71 369 94 Piotr Bielski 22 534 18 87 Agnieszka Decewicz 22 534 18 86 Marcin Luziński 22 534 18 85 Marcin Sulewski 22 534 18 84 PONIEDZIAŁEK (3 lutego) RYNEK PROGNOZA BZWBK OSTATNIA WARTOŚĆ 9: PL PMI przemysł I pkt 54,1 54,1 53,2 9:53 DE PMI przemysł I pkt 56,3-54,3 9:58 EZ PMI przemysł I pkt 53,9-52,7 16: US ISM przemysł I pkt 56,1-57, WTOREK (4 lutego) 16: US Zamówienia przemysłowe XII % m/m -1,5-1,8 ŚRODA (5 lutego) PL Decyzja RPP % 2,5 2,5 2,5 9:53 DE PMI usługi I pkt 53,6-53,5 9:58 EZ PMI usługi I pkt 51,9-51, 14:15 US Raport ADP I tys. 19-238 16: US ISM usługi I pkt 53,7-53, CZWARTEK (6lutego) 9: CZ Produkcja przemysłowa XII % r/r 9,1-6,2 11: PL Aukcja obligacji 12: DE Zamówienia przemysłowe XII % m/m,2-2,1 13: CZ Decyzja banku centralnego %,5 -,5 13:45 EZ Decyzja EBC %,25 -,25 14:3 US Liczba nowych bezrobotnych tyg. tys. 338-348 PIĄTEK (7 lutego) 8: DE Eksport XII % m/m,8 -,3 12: DE Produkcja przemysłowa XII % m/m,4-1,9 14:3 US Zatrudnienie poza rolnictwem I tys. 185-74 14:3 US Stopa bezrobocia I % 6,7-6,7 Źródło: BZ WBK, Bloomberg, Reuters, Parkiet

Wydarzenia nowego tygodnia Koniunktura coraz lepsza, polityka pienięŝna (na razie) bez zmian pkt. Wskaźniki koniunktury (wyrównane sezonowo) 2 15 5-5 - sty kwi lip paź kwi 11 lip 11 paź 11 sty 12 kwi 12 lip 12 paź 12 sty 13 kwi 13 paź 13 sty 14-15 -2-25 -3 GUS Przemysł GUS Budownictwo GUS Handel detaliczny PMI przemysł (prawa oś) Krótkoterminowe stopy procentowe w Polsce (%) 5.5 5. 4.5 4. 3.5 3. 2.5 2. mar 11 maj 11 lip 11 wrz 11 lis 11 sty 12 mar 12 maj 12 lip 12 wrz 12 lis 12 sty 13 mar 13 maj 13 wrz 13 lis 13 sty 14 Stopa referencyjna NBP WIBOR3M FRA 3X6 FRA 9X12 6 55 5 45 4 35 Indeks PMI dla polskiego przemysłu będzie istotną wskazówką nt. aktywności ekonomicznej w gospodarce na początku roku. Spodziewamy się, Ŝe po korekcyjnym spadku w grudniu indeks powróci do trendu wzrostowego, wspierając oczekiwania dalszego przyspieszenia wzrostu gospodarczego. Przemawia za tym kilka argumentów: Po pierwsze, wstępne PMI w przetwórstwie strefy euro i Niemiec (a takŝe niemiecki Ifo) zanotowały w styczniu mocne wzrosty, co powinno oznaczać dalszy szybki napływ zamówień dla polskiego przemysłu. Po drugie, styczniowe indeksy koniunktury GUS (we wszystkich branŝach) zanotowały bardzo wyraźną poprawę. Po trzecie, osłabienie złotego jest istotnym statystycznie czynnikiem sprzyjającym poprawie nastrojów w przemyśle. Ostatnie wydarzenia na rynkach wschodzących pchnęły wiele banków centralnych w kierunku zdecydowanych działań (podwyŝki stóp w Turcji, Indiach, RPA; interwencje walutowe w Rumunii, Chorwacji, Rosji). Polska RPP nie ma na razie powodu, aby odejść od forward guidance, zakładającego stabilizację stóp do połowy roku. Wynik najbliŝszego posiedzenia będzie więc ponownie mało ekscytujący, a treść komunikatu raczej nie ulegnie większej zmianie. Jednak coraz ciekawiej w tym kontekście zapowiada się posiedzenie marcowe, kiedy Rada będzie juŝ znała wyniki nowych projekcji NBP. Poprawiające się perspektywy wzrostu gospodarczego i słabość waluty zmniejszają szanse na przedłuŝenie obecnego forward guidance, co dla rynku byłoby sygnałem rosnących szans na podwyŝki stóp procentowych jeszcze w tym roku. Ostatni tydzień w gospodarce Wzrost PKB przyspiesza równie szybko jak w 29 r. % Udział składowych popytu we wzroście PKB 8 6 4 2-2 -4-6 IV kw.6 II kw.7 IV kw.7 II kw.8 IV kw.8 II kw.9 IV kw.9 Eksport netto Nakłady inwestycyjne SpoŜycie indywidualne II kw. Cytat tygodnia NBP jest gotów podejmować odpowiednie decyzje Eugeniusz Gatnar, członek zarządu NBP, 29.1, PAP Na rynku panuje nerwowość, inwestorzy działają pod wpływem emocji, panuje efekt stadny. Nasze fundamenty są jednak mocne i z tego powodu nie ma przesłanek, Ŝeby złoty się osłabiał. Jak zawsze bacznie monitorujemy sytuację. Negatywnym zjawiskiem byłaby nadmierna zmienność kursu złotego. Na razie nie widzimy jednak powodu do niepokoju. NaleŜy podkreślić, Ŝe nasza sytuacja jest bezpieczna, biorąc pod uwagę poziom naszych rezerw walutowych z punktu widzenia relacji do krótkoterminowego zadłuŝenia zagranicznego. [W razie pojawienia się nadmiernej zmienności NBP] jest gotów podejmować odpowiednie decyzje. IV kw. II kw.11 IV kw.11 II kw.12 IV kw.12 Zmiana zapasów SpoŜycie zbiorowe PKB II kw.13 IV kw.13 Wzrost gospodarczy w 213 r. wyniósł 1,6%, wobec 1,9% w 212 r. Szacujemy, Ŝe wzrost PKB w IV kw. 213 mógł wynieść 2,8% r/r, czyli był wyraźnie lepszy od oczekiwań. Dane wskazują na szybsze niŝ zakładaliśmy oŝywienie głównych składowych popytu krajowego. SpoŜycie indywidualne w całym roku zwiększyło się o,8%, czyli w IV kw. wzrost konsumpcji wynosił juŝ blisko 2% r/r. Nakłady inwestycyjne brutto w całym roku 213 zmniejszyły się o,4% i wzrosły o ok. 1,3% r/r w ostatnim kwartale. Eksport netto dodał do wzrostu PKB ok. 1,8 pkt. proc. w całym roku i 1,7 pkt. proc. w IV kw. Tempo wychodzenia polskiej gospodarki z dołka jest podobne do tego z 29: wtedy wzrost przyspieszył z,4% w I kw. do 3,2% w IV kw. (obecnie z,5% do 2,8%). Jednocześnie jest to wzrost gospodarczy o coraz solidniejszych podstawach, w którym rosnącą rolę pełni popyt krajowy. Spodziewamy się kontynuacji pozytywnych tendencji w kolejnych kwartałach. Banki centralne w naszym regionie bardzo róŝnie zareagowały na wyprzedaŝ walut na rynkach wschodzących. W Rumunii i Chorwacji pojawiły się interwencje walutowe, ale np. prezes węgierskiego MNB nie wykluczył dalszych obniŝek stóp (!), przyczyniając się do pogłębienia spadków kursu. W Polsce mieliśmy na razie do czynienia z interwencją werbalną. Wypowiedź przedstawiciela NBP jest jednak jasną wskazówką, Ŝe naleŝy się liczyć obecnością banku centralnego na rynku. Na konferencji RPP zapewne pojawią się pytania na ten temat. Pamiętajmy, Ŝe w czerwcu 213 interwencja NBP nastąpiła wkrótce po tym, jak Marek Belka powiedział na konferencji RPP, Ŝe osłabienie złotego nie jest niepokojące.

Rynek walutowy Czy nowe dane dadzą nieco wytchnienia rynkowi? 4,36 4,32 4,28 4,24 4,2 4,16 4,12 4,8 4,4 3,61 3,58 3,55 3,52 3,49 3,46 3,43 3,4 3,37 3,34 3,31 3,28 3,25 3,22 316 313 3 37 34 31 298 295 292 289 286 1,39 1,38 1,37 1,36 1,35 1,34 1,33 1,32 1,31 1,3 1,29 1,28 1,27 EURPLN maj 3 sie 2 gru CHFPLN i USDPLN maj 3 sie 2 gru CHFPLN (lewa oś) EURUSD USDPLN (prawa oś) maj 3 sie 2 gru EURHUF i EURCZK maj 3 sie 2 gru EURHUF EURCZK 3,39 3,36 3,33 3,3 3,27 3,24 3,21 3,18 3,15 3,12 3,9 3,6 3,3 3, 28,1 27,7 27,3 26,9 26,5 26,1 25,7 25,3 24,9 Złoty słaby, ale czynniki fundamentalne są wspierające Za nami kolejny tydzień wyprzedaŝy walut rynków wschodzących, w tym złotego. W trwałej poprawie nastrojów nie pomogły działania banków centralnych z krajów rozwijających się, ani interwencja słowna NBP. Fed, decydując się na dalszą redukcję programu QE3, podtrzymał słabe nastroje, a w konsekwencji i presję na waluty rynków wschodzących. Lepsze od oczekiwań dane o krajowym wzroście PKB za 213 nie miały przełoŝenia na notowania złotego. Natomiast słabsze dane z Chin, dalsza przecena forinta i rubla oraz wyprzedaŝ krajowych obligacji przez zagranicznych inwestorów, dodały zmienności rynkowi na koniec tygodnia. W efekcie kurs EURPLN testował w ciągu sesji 4,26 (najwyŝszy poziom od początku września 213), by zakończyć tydzień bliŝej 4,25. Złoty tracił równieŝ w relacji do pozostałych walut. W skali tygodnia krajowa waluta najbardziej osłabiła się w relacji do USD (o 1,8%) oraz do CHF (o 1,2%), podczas gdy do EUR i GBP osłabienie wyniosło,8%. Natomiast w skali miesiąca deprecjacja krajowej waluty wyniosła 3,9% wobec dolara, 3,3% wobec funta oraz nieco powyŝej 2% wobec euro i franka szwajcarskiego. Osłabienie złotego w relacji do głównych walut (z małymi przerwami obserwowane od początku tego roku, choć nasilenie tej tendencji nastąpiło w drugiej połowie stycznia) to efekt głównie czynników zewnętrznych. Z punktu widzenia czynników fundamentalnych tak znacząca przecena krajowej waluty nie jest uzasadniona. Dlatego teŝ uspokojenie nastrojów na globalnych rynkach powinno sprzyjać wzmocnieniu złotego. Impulsem do odreagowania potencjalnie mogą się okazać publikacje danych z USA (jeśli np. okaŝą się słabsze od prognoz, generując oczekiwania łagodniejszej polityki Fed) lub posiedzenie EBC (jeśli zdecyduje się na obniŝkę stóp, co jednak nie jest naszym bazowym scenariuszem). Ewentualna aktywność NBP na rynku walutowym moŝe nieco ograniczyć zmienność złotego. Istotne poziomy dla EURPLN to 4,21 i 4,25. Dolar stopniowo rośnie w siłę W minionym tygodniu amerykańska waluta zyskiwała na wartości w relacji do głównych walut. Był to efekt decyzji FOMC, który zdecydował się na dalszą redukcję programu QE3, ale równieŝ relatywnie dobrych danych makro napływających z amerykańskiej gospodarki. Z drugiej strony europejska waluta traciła m.in. w wyniku wzrostu oczekiwań na dalsze luzowanie polityki monetarnej po słabych danych o podaŝy pieniądza M3 oraz danych inflacyjnych. W efekcie kurs EURUSD spadł do prawie 1,35 na koniec tygodnia. W tym tygodniu uwaga inwestorów będzie skierowana na dane o aktywności gospodarczej w strefie euro oraz na posiedzenie EBC, a takŝe na dane z rynku pracy w USA. Potwierdzenie wstępnych odczytów PMI (które pokazały wzrost optymizmu producentów) oraz utrzymanie parametrów polityki monetarnej bez zmian powinno wspierać wspólną walutę. W efekcie kurs EURUSD mógłby powrócić powyŝej 1,36. Koniec tygodnia będzie pod wpływem danych z USA, które mogą mieć przełoŝenie na dalsze działania Fed. WaŜne wsparcie znajduje się na 1,35. Forint pod presją, korona dość stabilna Węgierski forint naleŝał do grupy najbardziej tracących walut regionu EM. Był to efekt wypowiedzi prezesa banku centralnego, który potwierdził moŝliwość kolejnych redukcji stóp ze względu na niską inflację. W efekcie EURHUF wzrósł do prawie 314. Bardziej stabilnie zachowywała się czeska korona. Relatywna odporność na zmiany globalnych nastrojów mogła wynikać m.in. z niskiego zaangaŝowania zagranicznych inwestorów na rynku długu. Sytuacja na tych walutach nie ulegnie większym zmianom w tym tygodniu.

Rynek stopy procentowej WaŜne dane z USA, pierwsza aukcja obligacji bez OFE 4 2-2 -4-6 -8-4,6 4,4 4,2 4, 3,8 3,6 3,4 3,2 3, 2,8 2,6 2,4 44 4 38 35 32 29 26 23 2 17 14 1 8 5 6, 5,8 5,6 5,4 5,2 5, 4,8 4,6 4,4 4,2 4, 3,8 3,6 3,4 3,2 3, 2,8 RóŜnica między FRA i 3M WIBOR FRA3x6-3M WIBOR FRA6x9-3M WIBOR FRA9x12-3M WIBOR 1 28 sty 1 25 lut 1 25 mar 8 kwi 22 kwi 6 maj 2 maj 3 cze 1 1 lip 1 29 lip 1 26 sie 9 wrz 23 wrz 7 paź 21 paź 4 lis 1 2 gru 1 3 gru 1 27 sty Stawki IRS (%) maj 3 sie 2 gru sty 6 IRS 2Y PL IRS 5Y PL IRS Y PL Spread między rentownościami -letnich obligacji Polski i Niemiec i indeksami PMI dla przemysłu Polski i Niemiec cze 6 lis 6 kwi 7 wrz 7 lut 8 lip 8 gru 8 maj 9 paź 9 spread PL-DE dla obligacji mar sie cze 11 lis 11 kwi 12 wrz 12 lut 13 spread dla PL-DE PMI -letnie IRS i rentowność obligacji oraz nominalna wartość obligacji w posiadniu inwestorów zagranicznych 2 sty 2 mar 1 kwi 1 maj 31 maj 3 cze 3 lip 29 sie 28 wrz 28 paź 27 lis 27 gru 26 sty 25 lut 27 mar 26 maj 25 cze 2 24 sie 23 wrz 23 paź 22 gru 21 sty L obligacja IRS Y PL Obligacje w posiadaniu zagranicy (mld zł, odwrócona oś) gru 13 8 6 4 2-2 -4-6 -8-15 155 16 165 17 175 18 185 19 195 2 25 2 215 WIBOR-y lekko w górę Stawki WIBOR od 1 do 12 miesięcy wzrosły o 1 pb w zeszłym tygodniu. Towarzyszył temu dość wyraźny ruch w górę stawek FRA, głównie 6x9 i 9x12 (o pb i 15 pb). Rynek oczekuje teraz wzrostu WIBOR3M za 9 miesięcy o 35 pb wobec ok. pb na początku roku i ok. 4 pb pod koniec 213. Inwestorzy zaczęli wyceniać, Ŝe w kontekście działań innych banków centralnych (podwyŝki stóp w celu wsparcia walut) i przyspieszającej gospodarki szanse na zacieśnienie krajowej polityki pienięŝnej przed końcem roku rosną. Nie spodziewamy się, aby RPP zmieniła swoją retorykę i wynik posiedzenia nie powinien wywrzeć dodatkowej presji na wzrost WIBOR-u. W najbliŝszym czasie kluczowe dla rynku FRA będą nastroje na świecie. Znaczny wzrost IRS i osłabienie obligacji Wysoka awersja do ryzyka utrzymująca się na rynku juŝ drugi tydzień wywarła bardzo negatywną presję na polski dług i IRS. Poza tym, obligacje traciły w oczekiwaniu na przekazanie przez OFE obligacji do ZUS (3 lutego). Rentowności obligacji 2-, 5- i -letnich wzrosły o 24-3 pb, a analogiczne IRS o 2-32 pb, do odpowiednio 3,3%, 4,6% i 4,45% (najwyŝej od września w kaŝdym przypadku). WaŜne dane z USA, pierwsza aukcja bez OFE W tym tygodniu poznamy ostateczne PMI dla przemysłu strefy euro i Niemiec za styczeń oraz indeks dla Polski. Analiza danych historycznych (wykres obok) sugeruje, Ŝe szybsze tempo ekspansji polskiego przemysłu niŝ niemieckiego zwykle sprzyjało rozszerzeniu spreadów między rentownościami polskich obligacji i Bundów. Nasza prognoza wskazuje, Ŝe w styczniu pogłębiła się przewaga niemieckiego indeksu nad krajowym PMI, co zgodnie z powyŝszą zasadą powinno sprzyjać zawęŝeniu spreadu rentowności. Globalny nastrój na rynkach jest jednak niekorzystny i rentowności krajowych obligacji rosną w wyniku odwrotu inwestorów z rynków wschodzących. Dodatkowo, ostatnie ruchy niektórych banków centralnych (podwyŝki stóp w celu obrony walut) mogły nasilić oczekiwania, iŝ znaczna deprecjacja złotego skłoni RPP do wcześniejszego zacieśnienia polityki pienięŝnej. Wynik najbliŝszego posiedzenia RPP nie powinien mieć jednak kluczowego znaczenia dla rynku obligacji. Zakładamy, Ŝe Rada powstrzyma się od wyraźnych deklaracji i wskazówek nt. ewentualnych zmian w przyszłej polityce pienięŝnej, czekając na marcowe posiedzenie, na którym zapozna się z nowymi projekcjami NBP. Większe znaczenie dla krajowego rynku stopy mogą mieć dane z amerykańskiego rynku pracy, publikowane pod koniec tygodnia. Jak wskazuje kolejny wykres obok, zapowiedź ograniczenia QE3 przez Fed (po raz pierwszy wyartykułowana przez Bernanke w maju ub.r.) zatrzymała napływ zagranicznego kapitału na polski rynek długu, co przełoŝyło się na wzrostowy trend rentowności. Amerykański bank centralny uzaleŝnia tempo dalszego ograniczania skupu obligacji od rozwoju sytuacji na rynku pracy i perspektyw inflacji. Dlatego dane o zatrudnieniu poza rolnictwem w USA mogą mieć duŝy wpływ na zachowanie inwestorów. Grudniowe dane były słabe (w części z powodu srogiej zimy), a jednak nie powstrzymały FOMC przed ograniczeniem QE3. Jeśli dane zaskoczą pozytywnie, wówczas polski dług moŝe dalej być pod presją. W czwartek odbędzie się pierwsza aukcja obligacji bez udziału OFE. W kontekście ostatnich dynamicznych zmian na rynku jej wyniki będą dobrym miernikiem nastroju panującego w stosunku do polskich obligacji.

Niniejsza publikacja przygotowana przez Bank Zachodni WBK S.A. ma charakter wyłącznie informacyjny i nie stanowi oferty ani rekomendacji do zawarcia transakcji kupna lub sprzedaŝy jakiegokolwiek instrumentu finansowego. Informacje przedstawione w niniejszej publikacji nie mają charakteru porad inwestycyjnych ani doradztwa. Podjęto wszelkie moŝliwe starania w celu zapewnienia, Ŝe informacje zawarte w tej publikacji nie są nieprawdziwe i nie wprowadzają w błąd, jednakŝe Bank nie gwarantuje dokładności i kompletności tych informacji oraz nie ponosi odpowiedzialności za wykorzystywanie tych informacji oraz straty, które mogły w konsekwencji tego wyniknąć. Prognozy ani dane odnoszące się do przeszłości nie stanowią gwarancji przyszłych cen instrumentów finansowych lub wyników finansowych. Bank Zachodni WBK S.A., jego spółki zaleŝne oraz którykolwiek z jego lub ich pracowników mogą być zainteresowani którąkolwiek z transakcji, papierów wartościowych i towarów wymienionych w tej publikacji. Bank Zachodni WBK S.A. lub jego spółki zaleŝne mogą świadczyć usługi dla lub zabiegać o transakcje z którąkolwiek spółką wymienioną w tej publikacji. Niniejsza publikacja nie jest przeznaczona do uŝytku prywatnych inwestorów. Klienci powinni kontaktować się z analitykami Banku oraz przeprowadzać transakcje poprzez jednostki Banku Zachodniego WBK S.A. w jurysdykcjach swoich krajów, chyba Ŝe istniejące prawo zezwala inaczej. W przypadku tej publikacji zastrzeŝone jest prawo autorskie oraz obowiązuje ochrona praw do baz danych. W sprawie dodatkowych informacji, dostępnych na Ŝyczenie, prosimy kontaktować się z: Bank Zachodni WBK S.A., Obszar Skarbu, Departament Analiz Ekonomicznych, ul. Marszałkowska 142, -61 Warszawa, Polska, telefon 22 534 1888, e-mail: ekonomia@bzwbk.pl, www.bzwbk.pl