May-15 Aug-15 Nov-15 Feb-16 May-16 Aug-16 Nov-16 Feb-17 May-17 Aug-17 Nov-17 Feb-18 May-18 Dom Development Reuters: DOMP.WA Bloomberg: DOM PW Spektakularnie wysokie ROE i stopa dywidendy Rekomendacja: Kupuj utrzymana; Cena docelowa obniżona do 91.1 zł Obniżamy cenę docelową do 91,1 PLN i utrzymujemy rekomendację Kupuj. Nasza zaktualizowana cena docelowa odzwierciedla 1) korektę dotyczącą niedawno wypłaconej dywidendy (DPS PLN 7,6), 2) zmiany prognoz finansowych i 3) przesunięcie horyzontu wyceny. Oczekujemy, że spółka osiągnie spektakularnie wysoki ROE 2018E-19E na poziomie 21% -22%, co pokazuje, jak sądzimy, fundamentalny upside. Oczekujemy 16% wzrostu zysku netto w 2018 roku, co oznacza, że DPS wyniesie 8,9 PLN w 2019 roku i wygeneruje solidny DY na poziomie 11,2%. Silny rynek mieszkaniowy. Rynek mieszkaniowy pozostał silny w 1 kw. 2018. Według REAS, wolumeny przedsprzedaży mieszkań (w sześciu największych aglomeracjach) wyniosły 18,4 tys. w 1 kw., tylko nieznacznie poniżej rekordowo wysokiego poziomu 4Q17 (spadek o ok. 2% r/r i kw/kw). Solidny popyt był możliwy dzięki wzrostowi PKB (5,2% r/r), rosnącym płacom (6% r/r w 1Q18) i niskiemu bezrobociu. Sądzimy również, że popyt był wspierany przez popyt inwestycyjny, ponieważ mieszkania oferują relatywnie wysoką stopę zwrotu w stosunku do oprocentowania depozytów bankowych. Ceny mieszkań przyspieszyły. Niska podaż spowodowała dalszy wzrost cen mieszkań w I kwartale br. W Trójmieście ceny mieszkań wzrosły średnio o 16% r / r, o ok. 11% w Warszawie, 9% we Wrocławiu, 8% w Łodzi, 6% w Poznaniu i 5% w Krakowie. Naszym zdaniem ostatni wzrost cen mieszkań w Warszawie, Wrocławiu i Trójmieście (rynki bazowe Dom) w pełni kompensuje rosnące koszty budowy, co powinno zabezpieczyć solidne średnioterminowe marże dla deweloperów mieszkaniowych. Wyniki 1Q18 znacznie powyżej oczekiwań dzięki silnej marży. Zysk netto 1Q18 okazał się znacznie lepszy od oczekiwań (17,5 mln PLN vs. 11,9 mln PLN rynkowego konsensusu) dzięki wzsokiej marzy brutto na sprzedaży (29,9% w 1Q18 vs. 27,9% w 4Q17 i 23% w 1Q17). Wysoka marża ze sprzedaży wynika z rosnących cen mieszkań. Prognozy finansowe. Lekko zmniejszyliśmy nasze prognozy na lata 2018-19E i zwiększyliśmy prognozy po 2019E. Nasze szacunki na 2018E są w pełni zgodne z prezentacją Spółki, w tym. średnia cena mieszkania w wysokości 450 tys. zł, ok. 3,8 tys. przekazań mieszkań do klientów i ROE ok. 22%. Szacujemy, że wolumeny spadną do ok. 3,4 tys. w 2019 r. (niewielkie opóźnienia w harmonogramach budowy), a następnie wzrosną do ok. 4,2 tys. w 2020 r. W dłuższej perspektywie czasowej zakładamy wolumen na poziomie 3,6 tys. (efekt potencjalnie niższego popytu wynikającego z oczekiwanego wzrostu stóp procentowych). Prognozujemy zysk brutto na marży na poziomie 24,7% w 2018 roku oraz na poziomie 27% w 2019 roku w wyniku silnego wzrostu cen mieszkań. W 2020 r. zakładamy marżę w wysokości 24%, a marża 22% jest naszym długoterminowym założeniem modelowym. Implikowany wskaźnik P / BV oferuje potencjał wzrostowy. Prognozowane P / BV na 2018 wynosi 1,9x co może wydawać się wysokie, ale oczekiwany poziom P / BV jest znacznie wyższy, naszym zdaniem, biorąc pod uwagę 22% ROE w 2018E i 8,3% COE. Atrakcyjna stopa dywidendy. Spółka jest w obrocie bez prawa do dywidendy od 25 czerwca (DPS 7,6 PLN), natomiast wypłata dywidendy została zaplanowana na 4 lipca. Spodziewamy się utrzymania przez Spółkę wypłaty na poziomie 100% zysków, co przekłada się na solidny 2019E DPS 8,9 PLN i DY 11,2%. Czynniki ryzyka. Naszym zdaniem kluczowe czynniki ryzyka to: 1) niedobór siły roboczej w budownictwie w Polsce, który może nadal podnosić koszty budowy, 2) możliwe opóźnienia w budowie, które stanowią ryzyko dla prognoz finansowych na 2018E (należy pamiętać, że blisko połowa przekazań zaplanowanych na 2018 przypada na 4Q), 3) bardzo trudny rynek "ziemi" i rosnące ceny gruntów (spodziewane wprowadzenie "specustawy mieszkaniowej " może zwiększyć podaż gruntów i złagodzić wzrost cen), 4 ) możliwy wzrost stóp procentowych, który może wpływać na popyt na mieszkania, 5) niekorzystne długoterminowe zmiany demograficzne, 6) możliwe anulowanie "otwartych" rachunków powierniczych, co może zwiększyć zaangażowanie środków w kapitał obrotowy. Rekomendacja i cena docelowa. Nasza cena docelowa spada do 91,1 PLN. W związku z tym że cena docelowa znajduje się powyżej ceny rynkowej utrzymujemy rekomendację Kupuj. Dom Development: Podsumowanie finansowe PLNmn 2015 2016 2017 2018P 2019P 2020P Przychody 904.2 1,153.0 1,405 1,733 1,530 1,890 EBITDA 105.6 162.1 243 284 273 308 EBIT 102.5 156.6 235 277 266 300 Zysk netto 80.8 125.7 191 222 213 241 C/Z (x) 24.5 15.7 10.3 8.9 9.3 8.2 EV/EBITDA (x) 20.2 12.0 8.6 7.6 8.0 7.0 Źródło: dane spółki, szacunki DM BZ WBK Rekomendacja Polska, Rynek nieruchomości 27 czerwca 2018 08:00 CET Kupuj Cena (PLN, 26 czerwca 2018) 78.6 Cena docelowa (PLN, 12M) 91.1 Kapitalizacja (PLNmn) 1,982 Free float (%) 43.1 Liczba akcji (mn) 24.9 Średni dzienny obrót 3M (PLNmn) 0.6 Co się zmieniło: Liczba transferów mieszkań do klientów w 2018P zmniejszyła się do 3,85 tys. (pierwotnie 4,0 tys.), W 2019 r. do 3,4 tys. (4,0 tys.), a w 2020 r. do 4,2 tys. (3,2 tys.) Zysk brutto na marży ze sprzedaży wzrósł do 24,7% w 2018P (pierwotnie z 23,0%), do 28,0% w 2019P (22,0%) i do 24,0% w 2020P (21,0%) Zwiększona średnioterminowa prognoza kosztów SG&A Cena docelowa skorygowana o ostatnio zapłacone DPS o wartości 7,6 zł 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 Buy Hold Sell Under Review / Suspended DOM WIG Relative Wykres mierzy zmianę w stosunku do indeksu WIG. W dniu 25/06/2018 indeks WIG zamknął się na poziomie 56,416. Rek. Data Cena Zwrot W dniu publ. 12 cena doc. Bezwgl.* TP Wzgl. (p.p) Kupuj 11-14-2017 79.0 94.5 0.5% 11.3 Kupuj 8-30-2017 81.5 94.5-3.1% -0.4 Kupuj 11-3-2016 58.2 68.7 40.1% 4.5 *Nie skorygowana o dywidendę (PLN7.6 na akcję zapłacona w 2018) Główni udziałowcy % głosów Dom Development B.V. 56.9 AVIVA BZ WBK OFE 7.35 Jarosław Szanajca 5.8 Grzegorz Kiełpsz 5.1 Źródło: www.gpw.pl Opis spółki Dom Development jest deweloperem mieszkaniowym, koncentrującym się na rynkach warszawskim, wrocławskim i trójmiejskim. Analityk: Adrian Kyrcz, Equity Analyst +48 22 586 81 59 adrian.kyrcz@bzwbk.pl ZASTRZEŻENIE: Oświadczenia zamieszczone w końcowej części niniejszego dokumentu stanowią jego integralną część
Zmiany w prognozach i wycenie Fig. 1. Dom Development: Zmiany w prognozach PLNmn 2018P 2019P 2020P Nowa Poprzednia Zmiana Nowa Poprzednia Zmiana Nowa Poprzednia Zmiana Sprzedaż 1733 1800-4% 1530 1800-15% 1890 1440 31% EBITDA 284 305-7% 273 297-8% 308 205 50% EBIT 277 299-7% 266 292-9% 300 199 51% Zysk netto 222 240-7% 213 234-9% 241 159 52% Źródło: dane spółki, szacunki DM BZ WBK Wycena DCF Fig. 2. Dom Development: Wycena DCF PLNmn 2018P 2019P 2020P 2021P 2022P 2023P 2024P 2025P 2026P 2027P 2028P Sprzedaż netto 1,733 1,530 1,890 1,665 1,620 1,620 1,620 1,620 1,620 1,620 1,620 EBIT 277 266 300 214 210 209 208 208 207 206 205 Podatek na EBIT 53 51 57 41 40 40 40 39 39 39 39 NOPAT 224 215 243 173 170 169 169 168 167 167 166 Amortyzacja 7 7 7 7 7 7 7 7 7 7 7 Zmiana w kapitale obrotowym -108 0 0 0 0 1 1 0 0 0 0 Nakłady inwestycyjne -3-3 -3-2 -7-7 -7-7 -7-7 -7 Wolne przepływy pieniężne 120 220 248 179 170 170 170 168 167 167 166 Suma FCFF PV 1,258.4 Rezydualny wzrost FCFF 3.30% Wartość rezydualna 2,501 Obecna wartość rezydualna 1,047 Kapitalizacja EV 2,305 Dług netto (począwszy od 2018) 116.7 Dywidendy płacone w 2018 190 Wartość kapitału 1,998.6 Liczba akcji (mn) 24.9 Wartość kapitału na akcję (Sty 2018) 80.3 Miesiąc 7 Obecna wartość kapitału na akcję (PLN) 84.1 12M Cena docelowa (PLN) 91.1 Źródło: szacunki DM BZ WBK 2
Fig. 3. Dom Development: Wskaźniki Wycena porównawcza Deweloperzy mieszkaniowi notowani na GPW C/WK (ostatnio raportowane) Ronson 0.53 Polnord 0.40 JWC 0.45 Inpro 1.04 Atal 1.60 Lokum 1.11 Archicom 0.86 Mediana 0.86 Implikowana wycena DOM (PLN na akcję) 35.6 Źródło: dane spółki, Bloomberg, szacunki DM BZ WBK Fig. 4. Dom Development: Podsumowanie wyceny PLN za akcję Nowa Poprzednia Zmiana Wycena DCF* 91.1 94.5-4% Wycena porównawcza 35.6 25.0 42% Źródło: spółka, DM BZ WBK, * uwzględniliśmy wagę 100% do wyceny DCF w kalkulacji ceny docelowej dla Dom Development, ponieważ większość deweloperów wchodzących w skład grupy porównawczej generuje ROE poniżej prognoz dla DOM, co uzasadnia premię dla C/WK dla Dom Development 3
Dom Maklerski BZ WBK Jana Pawla II Avenue 17 00-854 Warszawa fax. (+48) 22 586 81 09 Equity Research Department Dariusz Górski, Director, Equity Research tel. (+48) 22 586 81 00 dariusz.gorski@bzwbk.pl Strategy, Banks, Financials Paweł Puchalski, CFA, Head of Equity Research Team tel. (+48) 22 586 80 95 pawel.puchalski@bzwbk.pl Telecommunications, Metals & Mining, Power Grzegorz Balcerski, Securities Broker, Investment Adviser tel. (+48) 22 534 16 10 Equity Analyst, Industrials, BioTech grzegorz.balcerski@bzwbk.pl Artur Hess, MBA, Securities Broker tel. (+48) 22 586 85 21 artur.hess@bzwbk.pl Equity Analyst Michał Czerwiński, Equity Analyst tel. (+48) 22 586 82 25 michal.czerwinski@bzwbk.pl IT, Video Games, Healthcare, Media Adrian Kyrcz, Equity Analyst tel. (+48) 22 586 81 59 adrian.kyrcz@bzwbk.pl Construction, Real Estate, Oil&Gas Tomasz Sokołowski, Equity Analyst tel. (+48) 22 586 82 36 tomasz.sokolowski@bzwbk.pl Pharma, Retail Michał Sopiel, Equity Analyst tel. (+48) 22 586 82 33 michal.sopiel@bzwbk.pl Industrials, Chemicals, TSL, Quantitative Analysis Sales & Trading Department Kamil Kalemba, Head of Institutional Equities tel. (+48) 22 586 80 84 kamil.kalemba@bzwbk.pl Robert Chudala tel. (+48) 22 586 85 14 robert.chudala@bzwbk.pl Alex Kamiński tel. (+48) 22 586 80 63 alex.kaminski@bzwbk.pl Marcin Kuciapski, Securities Broker tel. (+48) 22 586 80 96 marcin.kuciapski@bzwbk.pl Błażej Leśków, Securities Broker tel. (+48) 22 586 80 83 blazej.leskow@bzwbk.pl Michał Stępkowski, Securities Broker tel. (+48) 22 586 85 15 michal.stepkowski@bzwbk.pl Marek Wardzyński, Securities Broker tel. (+48) 22 586 80 87 marek.wardzynski@bzwbk.pl Wojciech Wośko, Securities Broker tel. (+48) 22 586 80 82 wojciech.wosko@bzwbk.pl 4
ZASTRZEŻENIE DOTYCZĄCE CHARAKTERU DOKUMENTU ORAZ ODPOWIEDZIALNOŚCI ZA SPORZĄDZENIE, TREŚĆ I UDOSTĘPNIENIE DOKUMENTU Niniejszy materiał został przygotowany przez Dom Maklerski BZ WBK (DM BZ WBK), będący wyodrębnioną organizacyjnie jednostką Banku Zachodniego WBK S.A. z siedzibą we Wrocławiu, ul. Rynek 9/11, 50-950 Wrocław, zarejestrowanego w Sądzie Rejonowym dla Wrocławia - Fabrycznej, VI Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego pod numerem KRS 0000008723, REGON 930041341, NIP 896 000 56 73, kapitał zakładowy i wpłacony 993 334 810 zł. DM BZ WBK jest podmiotem podlegającym przepisom Ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi (Dz.U. z 2014 r. poz. 94 t.j. z późn. zm.), Ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów finansowych do zorganizowanego systemu obrotu oraz o spółkach publicznych (Dz.U. z 2013 r. poz. 1382 t.j. z późn. zm.) oraz Ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o nadzorze nad rynkiem kapitałowym (Dz.U. z 2005 r. Nr 183, poz. 1537 z późn. zm.). Materiał ten jest adresowany do inwestorów kwalifikowanych oraz klientów profesjonalnych w rozumieniu przepisów wyżej wskazanych ustaw oraz do Klientów DM BZ WBK uprawnionych do otrzymywania rekomendacji na podstawie umów o świadczenie usług. Wszelkie znaki towarowe, oznaczenia usług i loga użyte w niniejszym dokumencie są znakami towarowymi, oznaczeniami usług lub zarejestrowanymi znakami towarowymi lub oznaczeniami usług Banku Zachodniego WBK (BZ WBK) lub podmiotów z Grupy BZ WBK. Autorem dokumentu jest DM BZ WBK. BZ WBK przysługują prawa autorskie do niniejszego opracowania. Powielanie bądź publikowanie niniejszego opracowania lub jego części bez pisemnej zgody BZ WBK jest zabronione. DM BZ WBK nie jest obowiązany do zapewnienia, czy instrumenty finansowe, do których odnosi się niniejszy dokument, są odpowiednie dla danego inwestora. Inwestycje oraz usługi przedstawione lub zawarte w niniejszym dokumencie mogą nie być dla konkretnego inwestora właściwe, dlatego w razie wątpliwości dotyczących takich inwestycji bądź usług inwestycyjnych zaleca się konsultację z niezależnym doradcą inwestycyjnym. Żaden z zapisów w niniejszym dokumencie nie stanowi porady inwestycyjnej, prawnej ani podatkowej, ani też nie jest wskazaniem, iż jakakolwiek inwestycja lub strategia jest odpowiednia w indywidualnej sytuacji inwestora. Ilekroć w dokumencie mowa jest o Emitencie należy przez to rozumieć spółkę/spółki będącą/będące przedmiotem rekomendacji zawartych w niniejszym dokumencie. W przypadku, gdy rekomendacja dotyczy kilku spółek, pojęcie Emitenta będzie odnosić się do wszystkich tych spółek. Podmioty powiązane z BZ WBK mogą, w zakresie dopuszczonym prawem, uczestniczyć lub inwestować w transakcje finansowe w relacjach z Emitentem, świadczyć usługi na rzecz lub pośredniczyć w świadczeniu usług przez Emitenta lub mieć możliwość lub realizować transakcje Instrumentami finansowymi emitowanymi przez Emitenta ( instrumenty finansowe ). DM BZ WBK może, w zakresie dopuszczalnym prawem polskim, Wielkiej Brytanii oraz pozostałymi prawami oraz przepisami, przeprowadzać transakcje Instrumentami finansowymi, zanim niniejszy materiał zostanie przedstawiony odbiorcom. Niniejsza rekomendacja jest aktualna na moment jej sporządzenia i może się zmienić w czasie. DM BZ WBK mógł wydać w przeszłości lub może wydać w przyszłości inne dokumenty, przedstawiające inne wnioski, niespójne z przedstawionymi w niniejszym dokumencie. Takie dokumenty odzwierciedlają różne założenia, punkty widzenia oraz metody analityczne przyjęte przez przygotowujących je analityków. DM BZ WBK nie jest zobowiązany do zapewnienia, iż takie dokumenty będą podawane do wiadomości adresatów niniejszego dokumentu. DM BZ WBK informuje, że trafność wcześniejszych rekomendacji nie jest gwarancją ich trafności w przyszłości. Punkt widzenia wyrażony w raportach odzwierciedla osobistą opinię Analityka na temat analizowanej spółki i jej papierów wartościowych. Za wyjątkiem wynagrodzenia ze strony DM BZ WBK, Analitycy nie przyjmują innej formy wynagrodzenia za sporządzane rekomendacje. Źródłem danych są GPW, PAP, Reuters, Bloomberg, EPFR, GUS, NBP, DM BZ WBK, Akcje.net, prasa finansowa, internetowe serwisy finansowo-ekonomiczne. Informacje i opinie zawarte w niniejszym dokumencie zostały zebrane lub opracowane przez DM BZ WBK ze źródeł uznawanych za wiarygodne, przy zachowaniu należytej staranności, jednak DM BZ WBK nie może zapewnić ich dokładności oraz kompletności. Inwestor będzie odpowiedzialny za przeprowadzenie na własną rękę badań oraz analiz informacji zawartych w niniejszym dokumencie i za ocenę zalet oraz ryzyka związanego z instrumentami finansowymi będącymi przedmiotem niniejszego dokumentu. Informacje i opinie zawarte w niniejszym dokumencie mogą się zmienić bez konieczności poinformowania o tym fakcie. DM BZ WBK nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione przez klienta na skutek decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie rekomendacji udzielonych przez DM BZ WBK o ile przy ich udzielaniu zachował należytą staranność i rzetelność. Niniejszy dokument nie stanowi oferty lub zaproszenia do subskrypcji lub zakupu oraz dokonania transakcji na instrumentach finansowych, ani nie ma na celu nakłaniania do nabycia lub zbycia jakichkolwiek instrumentów finansowych. Niniejszy dokument jest przedstawiony państwu wyłącznie w celach informacyjnych i nie może być kopiowany lub przekazywany osobom trzecim. W szczególności ani niniejszy dokument, ani jego kopia nie mogą zostać rozpowszechnione, publikowane oraz dystrybuowane bezpośrednio ani pośrednio, w Stanach Zjednoczonych Ameryki, Australii, Kanadzie, Japonii. Rozpowszechnianie, publikowanie oraz dystrybuowanie bezpośrednio lub pośrednio w tych państwach lub wśród obywateli tych państw lub osób w nich przebywających może stanowić naruszenie prawa lub regulacji dotyczących instrumentów finansowych obowiązujących w tych krajach. Rozpowszechnianie, publikowanie oraz dystrybuowanie tego dokumentu na terytorium innych państw może być ograniczone przez odpowiednie przepisy prawa i regulacje. Osoby udostępniające lub rozpowszechniające ten dokument są obowiązane znać te ograniczenia i ich przestrzegać. W Wielkiej Brytanii niniejszy dokument może być jedynie rozpowszechniany wśród osób, które posiadają profesjonalną wiedzę w zakresie inwestowania zgodnie z odpowiednimi regulacjami. Opinii zawartych w niniejszym dokumencie nie należy traktować jako autoryzowanych lub zatwierdzonych przez emitenta. Opinie zawarte w niniejszym dokumencie są wyłącznie opiniami DM BZ WBK. DM BZ WBK informuje, iż inwestowanie środków w instrumenty finansowe wiąże się z ryzykiem utraty części lub całości zainwestowanych środków. DM BZ WBK zwraca uwagę, iż na cenę instrumentów finansowych ma wpływ wiele różnych czynników, które są lub mogą być niezależne od emitenta i wyników jego działalności. Można do nich zaliczyć m. in. zmieniające się warunki ekonomiczne, prawne, polityczne i podatkowe. Więcej informacji o instrumentach finansowych i ryzyku z nimi związanym znajduje się na stronie www.dmbzwbk.pl w sekcji zastrzeżenia i ryzyko - informacje o instrumentach finansowych i ryzyku. Decyzja o zakupie wszelkich instrumentów finansowych powinna być podjęta wyłącznie na podstawie prospektu, oferty lub innych powszechnie dostępnych dokumentów i materiałów opublikowanych zgodnie z obowiązującymi przepisami polskiego prawa. Informacja Overweight / Underweight / Neutral ( Przeważaj / Niedoważaj / Neutralne ) oznacza, iż w ocenie autorów niniejszego dokumentu kurs spółki w ciągu miesiąca może zachować się lepiej/gorzej/neutralnie w stosunku do indeksu WIG20. W przypadku zamieszczenia przy poszczególnych spółkach informacji Overweight / Underweight / Neutral ( Przeważaj / Niedoważaj / Neutralne ) - informacja ta nie powinna być traktowana jako zalecenie inwestycyjne dotyczące danego instrumentu finansowego. System rekomendacyjny DM BZ WBK opiera się na wyznaczaniu cen docelowych i ich relacji do ceny bieżącej instrumentów finansowych, poza tym w przypadku rekomendacji kierowanych do szerokiego kręgu odbiorców wymaga zastosowania dwóch sposobów wyceny. Zawarte w niniejszym materiale informacje Overweight / Underweight / Neutral ( Przeważaj / Niedoważaj / Neutralne ) nie spełniają żadnego z powyższych wymogów. Ponadto w zależności od okoliczności mogą one stanowić podstawę do podjęcia różnych (także o przeciwstawnych kierunkach) zachowań inwestycyjnych dla poszczególnych inwestorów. Mid-caps zamieszczenie spółki w portfelu mid-cap oznacza, iż w ocenie autorów niniejszego dokumentu kurs danej spółki może zachować się w ciągu jednego miesiąca lepiej niż indeks WIG20. Dodawanie i zdejmowanie spółek z listy odbywa się ze względu na wymogi rotacji spółek na liście. Zmian wag dla spółek, które już wcześniej znajdowały się w portfelu, nie należy pojmować jako zalecenia inwestycyjnego. Zmiany te mają na celu wyłącznie wyrównanie łącznej wagi wszystkich spółek do 100%. Wyjaśnienia terminologii fachowej użytej w rekomendacji: EBIT - zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja P/E - wskaźnik ceny do zysku na akcję EV - kapitalizacja spółki powiększona o dług netto PEG - wskaźnik P/E do wzrostu zysków EPS - zysk na akcję CPI - wskaźnik cen i usług towarów konsumpcyjnych WACC - średni ważony koszt kapitału CAGR - średnioroczny wzrost P/CE - wskaźnik ceny akcji do zysku netto na 1 akcję powiększony o amortyzację na 1 akcję NOPAT - teoretyczny zysk operacyjny po opodatkowaniu FCF - wolne przepływy pieniężne BV wartość księgowa ROE zwrot na kapitale własnym P/BV cena do wartości księgowej Definicje rekomendacji: Kupuj całkowita oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji w akcje przekroczy 15% w ciągu 12 miesięcy. Trzymaj - całkowita oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji w akcje wyniesie od 0% do 15% w ciągu 12 miesięcy. Sprzedaj - całkowita oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji w akcje wyniesie mniej niż 0% w ciągu 12 miesięcy. W opinii DM BZ WBK niniejszy dokument został sporządzony z zachowaniem należytej staranności i z wykluczeniem jakiegokolwiek konfliktu interesów, który mógłby wpłynąć na jego treść. DM BZ WBK nie ma obowiązku podejmowania jakichkolwiek działań, które miałyby spowodować, że instrumenty finansowe, będące przedmiotem wyceny zawartej w niniejszym dokumencie będą wycenione przez rynek zgodnie z wyceną zawartą w niniejszym dokumencie. Działalność DM BZ WBK, będącego wyodrębnioną organizacyjnie jednostką Banku Zachodniego WBK S.A., podlega nadzorowi Komisji Nadzoru Finansowego z siedzibą w Warszawie, Plac Powstańców Warszawy 1, 00-030 Warszawa, NIP 521-340-29-37. 5
W BZ WBK implementowane są regulacje wewnętrzne, które mają na celu zapobieganie konfliktom interesów dotyczącym rekomendacji. Ustanowiono bariery fizyczne, bariery logiczne oraz zasady ochrony dokumentacji w wymiarze adekwatnym do rodzaju prowadzonej przez BZ WBK działalności. Poza tym BZ WBK wprowadził szereg obowiązków oraz obostrzeń, dotyczących ochrony przepływu informacji poufnych pomiędzy poszczególnymi jednostkami organizacyjnymi. Data i godzina na pierwszej stronie wskazuje termin sporządzenia i pierwszego rozpowszechnienia rekomendacji. Wszystkie ceny instrumentów finansowych, które zostały wymienione w rekomendacji odpowiadają kursom, po jakim danego dnia nastąpiła ostatnia transakcja, na danym instrumencie finansowym, chyba, że wskazana zostanie inna wartość. UWAŻA SIĘ, ŻE KAŻDY KTO PRZYJMUJE LUB WYRAŻA ZGODĘ NA PRZEKAZANIE MU TEGO DOKUMENTU, WYRAŻA ZGODĘ NA TREŚĆ POWYŻSZYCH ZASTRZEŻEŃ. UJAWNIENIA Niniejszy raport zawiera rekomendacje dotyczące spółki/spółek: Dom Development SA ( Emitent ). DM BZ WBK informuje, iż niniejszy dokument będzie aktualizowany nie rzadziej niż raz w roku. Niniejszy dokument nie został ujawniony Emitentowi. Przy sporządzaniu niniejszego dokumentu DM BZ WBK korzystał co najmniej z dwóch z następujących metod wyceny: 1) zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF), 2) porównawczej, 3) mnożników średniocyklicznych, 4) zdyskontowanych dywidend (DDM), 5) wartości rezydualnej, 6) model uzasadnionej wyceny kapitałów własnych (WEV), 7) metoda sumy poszczególnych aktywów (SOTP), 8) metoda wartości likwidacyjnej. Metoda zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF) bazuje na spodziewanych przyszłych zdyskontowanych przepływach pieniężnych. Do jej mocnych stron zaliczyć można uwzględnienie wszystkich strumieni gotówki, jakie wpływają do spółki oraz kosztu pieniądza w czasie. Wadami wyceny DCF są: duża ilość parametrów i założeń, które należy oszacować i wrażliwość wyceny na zmiany tych parametrów. Metoda porównawcza opiera się na ekonomicznym prawie jednej ceny. Mocnymi stronami metody porównawczej są: mała ilość parametrów, jakie analityk musi oszacować, oparcie wyceny na aktualnych warunkach rynkowych, stosunkowo duża dostępność wskaźników dla porównywanych spółek oraz szeroka znajomość metody porównawczej wśród inwestorów. Do wad wyceny metodą porównawczą zaliczyć można znaczną wrażliwość wyników wyceny na wybór spółek do grupy porównawczej, uproszczenie obrazu spółki prowadzące do pominięcia pewnych istotnych czynników (np.: dynamika wzrostu, aktywa pozaoperacyjne, ład korporacyjny, powtarzalność wyników, różnice w stosowanych standardach rachunkowości) oraz niepewność efektywności rynkowej wyceny porównywanych spółek. Metoda mnożników średniocyklicznych opiera się na długoterminowym dwuletnim średnim konsensusie mnożników P/E oraz EV/EBITDA dla spółek grupy porównawczej. Metodologia ta ma na celu określenie wartości godziwej dla cyklicznych spółek. Wadą tej metody jest fakt, iż implikowana wycena może znacznie różnić się od wartości rynkowej analizowanej spółki w szczycie lub na dnie cyklu oraz jej zależność od jakości danych zewnętrznych (w tym przypadku konsensus wg Bloomberga). Zaletą jest prostota metody oraz uśredniona wartość dla całego cyklu, pozwalająca wychwytywać zarówno przewartościowanie jak i niedowartościowanie danego analizowanego waloru. Metoda zdyskontowanych dywidend (DDM) bazuje na spodziewanych przyszłych zdyskontowanych dywidendach wypłaconych przez spółkę. Do jej mocnych stron można zaliczyć uwzględnienie realnych przepływów pieniężnych do właścicieli kapitału akcyjnego oraz fakt, że metoda ta jest wykorzystywana w przypadku spółek z długą historią wypłacania dywidendy. Główną wadą metody zdyskontowanych dywidend jest oszacowywanie wielkości wypłacanej dywidendy na podstawie dużej ilości parametrów i założeń, w tym stopy wypłaty dywidendy. Metoda wartości rezydualnej jest koncepcyjnie zbliżona do metody zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF) stosowanej do wyceny spółek niefinansowych a główną różnicą jest to ze bazuje na szacowanych wielkościach wartości rezydualnej (nadwyżka ROE nad kosztem kapitału) a nie zdyskontowanych przepływach pieniężnych. Do jej mocnych stron zaliczyć można uwzględnienie nadwyżki zysku nad kosztem kapitału która jest potencjalnie do dyspozycji akcjonariuszy oraz kosztu pieniądza w czasie. Wadami wyceny DCF są: duża ilość parametrów i założeń, które należy oszacować i wrażliwość wyceny na zmiany tych parametrów. Model uzasadnionej wyceny kapitałów własnych (WEV) jest oparty na formule wartość księgowa = (ROE za dwa lata minus stopa stabilnego wzrostu)/(koszt kapitału minus stopa stabilnego wzrostu) i pozwala na oszacowanie wartości godziwej danej spółki za dwa lata. W następnej kolejności wyliczana jest wartość bieżąca. Główną zaletą tej metody jest jej przejrzystość oraz fakt iż jest oparta na relatywnie krótkich prognozach co ogranicza ryzyko błędów w prognozie. Główną wadą jest to, iż metoda zakłada, iż cena akcji danej spółki w długim okresie będzie dążyć do swojej wartości godziwej implikowanej z kombinacji ROE i kosztu kapitału. Metoda sumy poszczególnych aktywów (SOTP) jest dodaniem do siebie wartości różnych aktywów spółki, wyliczonych przy pomocy jednej z powyższych metod. Zalety i wady tej metody są identyczne z zaletami i wadami zastosowanych metod wyceny. Metoda wartości likwidacyjnej wartość likwidacyjna jest to kwota pieniędzy, za którą aktywa lub przedsiębiorstwo mogą zostać szybko sprzedane w sytuacji gdyby przedsiębiorstwo zaprzestało swojej działalności. Następnie, szacunkowa wartość aktywów zostaje skorygowana o zobowiązania i wydatki związane z likwidacją. Zaletą tej metody szacowania wartości jest jego prostota. Ta metoda nie uwzględnia wartości niematerialnych jak wartość firmy, co jest główną wadą. Statystyki globalne przedstawiające rozkład rekomendacji oraz udział spółek na rzecz których świadczono usługi bankowości inwestycyjnej w ciągu ostatnich 12 miesięcy we wszystkich spółkach pokrywanych znajduje się pod adresem: http://www.dmbzwbk.pl/global-statistics.html Wykaz wszystkich rekomendacji dotyczących jakiegokolwiek instrumentu finansowego lub emitenta, sporządzonych przez Analityka, który sporządził również niniejszy dokument, a które zostały rozpowszechnione w okresie ostatnich 12 miesięcy znajduje się na stronie http://www.dmbzwbk.pl/analizy-i-komentarze/produktyanalityczne/rekomendacje-fundamentalne/rekomendacje.html#tab_2 Definicje poszczególnych rekomendacji zostały opisane w sekcji Zastrzeżenia. Wykresy dot. zmian cen akcji zawarte w raporcie obejmują wykresy liniowe dziennych cen na zamknięcie w okresie jednego roku. Informacje dotyczące dłuższego okresu (maksymalnie 3 lata) dostępne są na życzenie. Członkowie władz Emitenta lub osoby im bliskie mogą być członkami władz BZ WBK lub głównego akcjonariusza - Banco Santander S.A. Osoba/ Osoby zaangażowane w przygotowanie raportu lub bliskie im osoby mogą pełnić funkcję w organach Emitenta, lub zajmować stanowiska kierownicze w tym podmiocie lub mogą być stroną umowy z Emitentem, która byłaby zawarta na warunkach odmiennych niż inne umowy, których stroną jest Emitent i konsumenci. Grupa BZ WBK, jej podmioty zależne, przedstawiciele lub pracownicy mogą okazjonalnie przeprowadzać transakcje, lub mogą być zainteresowani nabyciem instrumentów finansowych spółek bezpośrednio lub pośrednio związanych z analizowaną spółką. DM BZ WBK pełni rolę animatora rynku dla instrumentów finansowych Emitenta na zasadach określonych w Regulaminie Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie i z tego tytułu posiada instrumenty finansowe emitowane przez Emitenta. DM BZ WBK pełni rolę animatora emitenta dla instrumentów finansowych Emitenta na zasadach określonych w Regulaminie Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie i z tego tytułu posiada instrumenty finansowe emitowane przez Emitenta. DM BZ WBK nie jest stroną umowy z Emitentem dotyczącej sporządzania rekomendacji. DM BZ WBK w ciągu ostatnich dwunastu miesięcy otrzymał wynagrodzenie z tytułu świadczenia usług na rzecz Emitenta. Usługi te obejmowały pełnienie roli animatora emitenta. Emitent może posiadać akcje BZ WBK. BZ WBK jest pośrednio powiązany z Emitentem i pośrednio posiada instrumenty finansowe będące przedmiotem niniejszej rekomendacji, w łącznej liczbie stanowiącej co najmniej 5% kapitału zakładowego. BZ WBK nie wyklucza możliwości nabycia przez któryś z podmiotów z nim powiązanych, w okresie sporządzania niniejszej rekomendacji, akcji Emitenta instrumentów finansowych, powodującego osiągniecie łącznej liczby stanowiącej co najmniej 0,5% kapitału zakładowego. Poza wspomnianymi powyżej, Emitenta nie łączą żadne inne stosunki umowne z BZ WBK, które mogłyby wpłynąć na obiektywność rekomendacji zawartych w niniejszym dokumencie. Nie jest jednak wykluczone, że w okresie następnych dwunastu miesięcy, włącznie z okresem obowiązywania niniejszej rekomendacji, BZ WBK składać będzie ofertę świadczenia usług na rzecz Emitenta, jak również będzie nabywać lub zbywać instrumenty finansowe wyemitowane przez Emitenta lub których wartość zależna jest od wartości instrumentów finansowych wyemitowanych przez Emitenta. DM BZ WBK nie jest stroną żadnej umowy z wyjątkiem umów brokerskich z klientami, w wykonaniu których DM BZ WBK sprzedaje i kupuje akcje Emitenta na zlecenie swoich klientów - której świadczenie byłoby zależne od wyceny instrumentów finansowych omawianych w niniejszym dokumencie. Wynagrodzenie otrzymywane przez osoby sporządzające niniejszy dokument może być w sposób pośredni zależne od wyników finansowych uzyskiwanych w ramach transakcji z zakresu bankowości inwestycyjnej, dotyczących instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta, dokonywanych przez BZ WBK lub podmioty z nim powiązane. 6