maj 13 cze 13 lip 13 sie 13 wrz 13 paź 13 lis 13 gru 13 sty 14 lut 14 mar 14 kwi 14 maj 14 cze 14 lip 14 sie 14 wrz 14 paź 14 lis 14 gru 14 sty 1 lut 1 mar 1 kwi 1 maj 1 cze 1 lip 1 sie 1 wrz 1 paź 1 lis 1 gru 1 sty 16 lut 16 mar 16 kwi 16 maj 16 Alior Bank Polska, Banki 27 czerwca 2016 Alior wrzuca na wyższy bieg Wznawiamy wycenę z rekomendacją Kupuj i ceną docelową na poziomie 73.2 zł Wznawiamy naszą wycenę Alior Banku z nową ceną docelową na poziomie 73.2 zł i rekomendacją Kupuj (wcześniej Kupuj, cena docelowa 87 zł). Nasze nowe prognozy i cena docelowa zawierają większą liczbę akcji po emisji praw, jak również nadchodzące przejęcie BPH z wyłączeniem jego kredytów mieszkaniowych (Core BPH). To powinno oznaczać awans Alior Banku do pierwszej dziesiątki największych banków w Polsce pod względem aktywów i kredytów. Po słabszych wynikach w 2017E, co będzie się wiązało z integracją kosztów, 2018E powinien być już okresem silnego odbicia. Wzrost kredytów na poziomie ponadprzeciętnym w 2016E-18E (1% CAGR dla samego Aliora, 23% dla Aliora wraz z Core BPH), wraz z niewielką ekspozycją na kredyty mieszkaniowe w walutach obcych, komfortową pozycją kapitałową i niewymagającą wyceną (2018E P/E na poziomie 9.x i P/Book na poziomie 0.9x) to wyjątek w polskim sektorze bankowym. Po SPO, free float Alior Banku wzrósł do ponad mld zł (EUR1.2 mld), co oznacza, że Alior stał się czwartym największym notowanym bankiem pod kątem poziomu free float. MSCI już podjęło działania dostosowujące indeksy, inni mają konieczne modyfikacje jeszcze przed sobą. Alior właśnie zakończył z powodzeniem emisję praw poboru o wartości 2.2 mld zł (.6 mln nowych akcji po cenie 38.9 zł), co stanowi ważny krok w procesie przejęcie banku BPH bez jego portfela kredytów hipotecznych od GE. Wezwanie Aliora do zakupu do 66% lub 100% BPH będzie kolejnym krokiem. Jeśli łączne udziały Aliora i GE przekroczą 90%, Alior zainicjuje wykup udziałów inwestorów mniejszościowych. Lub też (w przypadku gdy łączny udział wyniesie poniżej 90%) zaoferuje mniejszościowym udziałowcom banku BPH opcję zamiany akcji BPH na akcje Aliora 1 do 0.44. BPH będzie więc ostatecznie podzielony. Część przejmie Alior (Core BPH), a reszta (kredyty hipoteczne) pozostanie własnością GE. Alior planuje sfinalizować cały proces w 4Q16. Fuzja z Aliorem: Core BPH zwiększy aktywa Aliora o ok. 40%, a portfel pożyczek o ok. 1/3. Transakcja ta będzie znaczącym wydarzeniem na polskim rynku. Dzięki niej Alior dołączy do pierwszej dziesiątki największych banków pod względem aktywów i kredytów. Core BPH zapewni ok. 00k klientów i ok. 1 mld w rocznym zysku operacyjnym (0.8mld po pierwszej fazie restrukturyzacji). To właśnie potencjalne synergie kosztowe były dla Aliora atrakcyjne. Po pierwsze, lepsza ekonomia skali może mieć pozytywny wpływ na relacje kosztów do aktywów Aliora, a co za tym idzie jego ROA. Relacja koszt/aktywo Aliora kształtuje się obecnie na poziomie 2.6%, najwyższym na rynku. Po drugie, Alior planuje zmniejszyć C/I banku BPH dość znacząco z obecnego poziomu ok. 100%. BPH już sam postanowił wdrożyć program restrukturyzacyjny, który, dzięki zmniejszeniu liczby oddziałów detalicznych (do 3 z 24) oraz 30%+ redukcji zatrudnienia ma zapewnić oszczędności roczne w wysokości ok. 120 mln zł w 2017 roku i 160 mln zł od roku 2018. Alior chciałby osiągnąć oszczędności o 970 mln zł większe w okresie 2017-19 oraz zapewnić całkowite synergie kosztowe w wysokości ok. 300 mln zł od roku 2019. Jesteśmy bardziej konserwatywni w naszych prognozach i zakładamy negatywną kontrybucję z połączenia z Core BPH na poziomie 418 mln zł w 2017E i niewielkie synergie netto w roku 2018E. Pozostawiamy nasze prognozy dla banku Alior, które opublikowaliśmy w naszym raporcie Polskie banki: bankom coraz trudniej z 18 maja bez mian, ale zmodyfikowaliśmy jego cenę docelową do 73.2 zł z 87 zł, aby odzwierciedlić wynik SPO. W kontekście innych banków, które wypłacają dywidendy nieregularnie, nasze cena docelowa bazuje na proporcjonalnie równych wagach WEV oraz metodzie zysku rezydualnego przy wykorzystaniu RFR na poziomie 3%, g na poziomie 4% i beta na poziomie 1.2. Spodziewamy się wyrazistego wzrostu zysku w ujęciu rocznym w 2016E głównie dzięki zeszłorocznemu przejęciu Banku Meritum oraz procesu restrukturyzacji połączonych banków. Zaznaczamy jednocześnie, że istnieje ryzyko, że nasze prognozy na 2016 rok okażą się zbyt optymistyczne z powodu możliwego przyśpieszenia przejęcia i wcześniejszego niż się spodziewamy zapisu kosztów tego procesu. Uważamy, że 2017E powinien jednak mimo wszystko osłabiać wyniki, gdyż koszty przejęcia powinny wciąż przewyższać poziom synergii i to sporo. W konsekwencji 2017E P/E wzrasta do ponad 0x, choć to powinno być zjawiskiem tymczasowym. Odbicie wyników powinno bowiem nastąpić już w 2018E, zmniejszając P/E do poniżej średniej rynkowej na poziomie ok. 10x. Porównywalność naszych prognoz z konsensusem rynkowym jest jednak ograniczona, szczególnie w 2017E (pierwszy rok fuzji) oraz 2018E (rok 2), ponieważ nie wszystkie prognozy rynkowe zawierają konsekwencje fuzji z Core BPH. Rekomendacja Kupuj Cena (PLN, 24 czerwca, 2016 r.) 0.9 12-mies. cena docelowa (PLN) 73.2 Kapitalizacja (mld PLN) 6,81 Procent akcji w wolnym obrocie (%) 7.0 Liczba akcji (mln) 129.3 Średni dzienny (3 mies., liczba akcji) 1 tys. EUR/PLN 4.36 USD/PLN 3.80 120 100 80 60 40 20 0 Kupuj Trzymaj TP Sprzedaj Rewizja Rek. ALR WIG Relative Wykres pokazuje zmianę ceny akcji w stosunku do indeksu WIG. W dniu 24.06.2016 r. indeks WIG zamknął się na poziomie 44 777 Rekom. Data Cena Zmiana kursu mm-dd-rr w dniu emisji 12-mies. cena docelowa absolutna relatywna (p.p) Rew.rek -4-2016 6.7 n.a. -7.0% -.3 Kupuj 12-7-201 3.8 87.0.3% 4.2 Kupuj 10-26-201 68.0 99.4-20.8% -11. Kupuj 8-26-201 68.9 100.7-1.4% -.3 Kupuj 7-24-201 68.7 100.0 0.3%.3 Akcjonariusze % głosów Grupa PZU 29.2 Genesis AM 7.0 Aviva BZ WBK OFE. Opis spółki Alior Bank rozpoczął działalność w 2008 roku od tego czasu stał się 11-tym bankiem pod względem wartości aktywów. Bank ma sieć 831 własnych oraz franczyzowych oddziałów co wraz z punktami T-mobile oraz Tesco, tworzy czwartą co do wielkości bankową sieć sprzedaży. Bank zatrudnia ponad 6. tys. pracowników. Alior Bank: Podsumowanie wyników (PLN mln) 2014 201 2016E 2017E 2018E NII (wynik z odsetek netto) 1 230 1 01 1 777 2 74 3 091 Prowizje i opłaty 348 332 347 3 71 Przychód całkowity 1 872 2 16 2 438 3 31 3 902 Koszty operacyjne 947 1 07 1 336 1 419 2 03 Rezerwy -47-672 -77-981 -1 177 Zysk netto 322 309 368 131 71 P/E (wskaźnik cena-zysk, bezwymiarowy)) 11.1 11.9 14.6 0.4 9.2 P/BV (wskaźnik cena-wartość księgowa) 1.2 1.1 1.1 1.0 0.9 Dział Analiz: Dariusz Górski dariusz.gorski@bzwbk.pl Andrzej Bieniek, CFA Makler PW, Doradca inwestycyjny andrzej.bieniek@bzwbk.pl ZASTRZEŻENIE: Oświadczenia zamieszczone na ostatniej stronie niniejszego dokumentu stanowią jego integralną część.
Obliczenie ceny docelowej Tab. 1. Alior Bank: Obliczenie ceny docelowej Metoda Cena docelowa Potencjał wzrostu Waga Zysk rezydualny 8 60% 0% Uzasadniona wycena kapitału własnego (WEV) 62 17% 0% Cena docelowa uśredniona z różnych metod 73.2 Potencjał wzrostu 39% Tab. 2. Alior Bank: Obliczenie ceny docelowej Metoda Cena docelowa aktualna Cena docelowa poprzednia Change Zysk rezydualny 84.6 U/R n.a. Uzasadniona wycena kapitału własnego (WEV) 61.8 U/R n.a. Średnio ważona cenadocelowa 73.2 U/R n.a. Źródło: Dane spółki, szacunki DM BZ WBK Tab. 3. Alior Bank: Obliczenie kosztu kapitału własnego (COE) RFR (stopa wolna od ryzyka)* (%) 3.0 Premia za ryzyko (%).0 Beta 1.2 Koszt kapitału własnego (%) 9.1 Źródło: Bloomberg, DM BZ WBK, ; * Średnie 3-miesięczne oprocentowanie 10-letnich obligacji w PLN Tab. 4. Alior Bank: Uzasadniona wycena kapitału własnego Prognozowany zwrot z kapitału własnego w 2018 r. (%) 10.4 Koszt kapitału własnego (%) 9.1 g (%) 4.0 Przyjęty godziwy wskaźnik cena-wartość księgowa (bezwym.) 1.3 Prognozowana wartość księgowa na akcję (BVPS) w na koniec 2018 r. 6 Prognozowana wartość godziwa na koniec 2018 r. 70 Wartość bieżąca w styczniu 2016 r. 4 Prognozowana dywidenda na akcję w 2016 r. 0.0 Prognozowana dywidenda na akcję w 2017 r. 0.0 Prognozowana dywidenda na akcję w 2017 r. 0.0 Wartość bieżąca prognozowanej dywidendy na akcję w latach 2016 2018 0.0 Wartość bieżąca kapitału własnego plus prognozowana dywidenda na akcję w styczniu 2016 r. 4 Miesiąc 7 Wartość bieżąca 7 12-mies. cena docelowa 62 Potencjał wzrostu 17% Tab.. Alior Bank standalone: Metoda zysku rezydualnego 2016E 2017E 2018E Zysk netto 368 131 71 Kapitał własny (na koniec roku) 6,092 6,603 7,198 ROE (zwrot z kapitału własnego) 7.7% 2.1% 10.4% COE (koszt kapitału własnego) 9.1% 9.1% 9.1% Nadwyżka zwrotu -1.4% -7.0% 1.3% Zysk rezydualny -68-44 89 Wartość bieżąca zysku rezydualnego (prognozowana na lata 2016 2018) -401 CAGR ROE (śr.) Wsk. wyp. TV PV Okres przejściowy (planowany na lata 2019 202) 11.% 12.0% 30% 2,372 1,236 Bezterminowo 4.0% 12.6% 72% 6,66 2,797 Wartość wewnętrzna całkowita 3,632 Liczba akcji (mln) 129.3 Wartość na akcję 28 Wartość księgowa na akcję (BVPS) wg ostatniego sprawozdania 46 Wartość godziwa w styczniu 2014 r. 74 Miesiąc 7 Wartość godziwa bieżąca 78 12-mies. cena docelowa 8 Potencjał wzrostu 60% Źródło: Bloomberg, Dane spółki, szacunki DM BZ WBK. 2
Dom Maklerski BZ WBK Pl. Wolności 1 61-739 Poznań fax. +48 61 86 48 80 dmbzwbk.pl Zespół Maklerów Transakcyjnych Grzegorz Skrzyczyński, menedżer tel. +48 22 26 21 23 grzegorz.skrzyczynski@bzwbk.pl Artur Kołsut, Makler tel. +48 22 26 21 2 artur.kolsut@bzwbk.pl Paweł Bartczak, Makler tel. +48 61 86 43 89 pawel.bartczak@bzwbk.pl Paweł Kubiak, Makler tel. +48 61 86 0 7 pawel.kubiak@bzwbk.pl Sławomir Koźlarek, Makler tel. +48 61 86 0 13 slawomir.kozlarek@bzwbk.pl Jacek Siera, Makler tel. +48 61 86 41 29 jacek.siera@bzwbk.pl Karol Koszarski, Makler tel. +48 61 86 4 68 karol.koszarski@bzwbk.pl Maciej Ciesielski, Makler tel. +48 61 86 48 7 maciej.ciesielski@bzwbk.pl Sławomir Białas, Makler tel. +48 22 782 93 20 slawomir.bialas@bzwbk.pl Piotr Trzciński, Makler tel. +48 22 26 21 24 piotr.trzcinski@bzwbk.pl ZASTRZEŻENIE DOTYCZĄCE CHARAKTERU DOKUMENTU ORAZ ODPOWIEDZIALNOŚCI ZA SPORZĄDZENIE, TREŚĆ I UDOSTĘPNIENIE DOKUMENTU Niniejszy materiał został przygotowany przez Dom Maklerski BZ WBK będący wyodrębnioną organizacyjnie jednostką Banku Zachodniego WBK S.A. (DM BZ WBK). DM BZ WBK jest podmiotem podlegającym przepisom Ustawy z dnia 29 lipca 200 r. o obrocie instrumentami finansowymi (Dz.U. z 2014 r. poz. 94 t.j. z późn. zm.), Ustawy z dnia 29 lipca 200 r. o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów finansowych do zorganizowanego systemu obrotu oraz o spółkach publicznych (Dz.U. z 2013 r. poz. 1382 t.j. z późn. zm.) oraz Ustawy z dnia 29 lipca 200 r. o nadzorze nad rynkiem kapitałowym (Dz.U. z 200 r. Nr 183, poz. 137 z późn. zm.). Materiał ten jest adresowany do inwestorów kwalifikowanych oraz klientów profesjonalnych w rozumieniu przepisów wyżej wskazanych ustaw oraz do Klientów DM BZ WBK uprawnionych do otrzymywania rekomendacji na podstawie umów o świadczenie usług. Wszelkie znaki towarowe, oznaczenia usług i loga użyte w niniejszym dokumencie są znakami towarowymi, oznaczeniami usług lub zarejestrowanymi znakami towarowymi lub oznaczeniami usług Banku Zachodniego WBK(BZ WBK) lub podmiotów z Grupy BZ WBK. Autorem dokumentu jest DM BZ WBK. BZ WBK przysługują prawa autorskie do niniejszego opracowania. Powielanie bądź publikowanie niniejszego opracowania lub jego części bez pisemnej zgody BZ WBK jest zabronione. DM BZ WBK nie jest obowiązany do zapewnienia, czy instrumenty finansowe, do których odnosi się niniejszy dokument, są odpowiednie dla danego inwestora. Inwestycje oraz usługi przedstawione lub zawarte w niniejszym dokumencie mogą nie być dla konkretnego inwestora właściwe, dlatego w razie wątpliwości dotyczących takich inwestycji bądź usług inwestycyjnych zaleca się konsultację z niezależnym doradcą inwestycyjnym. Żaden z zapisów w niniejszym dokumencie nie stanowi porady inwestycyjnej, prawnej ani podatkowej, ani też nie jest wskazaniem, iż jakakolwiek inwestycja lub strategia jest odpowiednia w indywidualnej sytuacji inwestora. Ilekroć w dokumencie mowa jest o Emitencie należy przez to rozumieć spółkę/spółki będącą/będące przedmiotem rekomendacji zawartych w niniejszym dokumencie. W przypadku, gdy rekomendacja dotyczy kilku spółek, pojęcie Emitenta będzie odnosić się do wszystkich tych spółek. Podmioty powiązane z BZ WBK S.A. mogą, w zakresie dopuszczonym prawem, uczestniczyć lub inwestować w transakcje finansowe w relacjach z Emitentem, świadczyć usługi na rzecz lub pośredniczyć w świadczeniu usług przez Emitenta lub mieć możliwość lub realizować transakcje Instrumentami finansowymi emitowanymi przez Emitenta ( instrumenty finansowe ). DM BZ WBK może, w zakresie dopuszczalnym prawem polskim, Wielkiej Brytanii oraz pozostałymi prawami oraz przepisami, przeprowadzać transakcje Instrumentami finansowymi, zanim niniejszy materiał zostanie przedstawiony odbiorcom. Niniejsza rekomendacja jest aktualna na moment jej sporządzenia i może się zmienić w czasie. DM BZ WBK mógł wydać w przeszłości lub może wydać w przyszłości inne dokumenty, przedstawiające inne wnioski, niespójne z przedstawionymi w niniejszym dokumencie. Takie dokumenty odzwierciedlają różne założenia, punkty widzenia oraz metody analityczne przyjęte przez przygotowujących je analityków. DM BZ WBK nie jest zobowiązany do zapewnienia, iż takie dokumenty będą podawane do wiadomości adresatów niniejszego dokumentu. DM BZ WBK informuje, że trafność wcześniejszych rekomendacji nie jest gwarancją ich trafności w przyszłości. Punkt widzenia wyrażony w raportach odzwierciedla osobistą opinię Analityka na temat analizowanej spółki i jej papierów wartościowych. Za wyjątkiem wynagrodzenia ze strony DM BZ WBK, Analitycy nie przyjmują innej formy wynagrodzenia za sporządzane rekomendacje. Źródłem danych są GPW, PAP, Reuters, Bloomberg, EPFR, GUS, NBP, DM BZ WBK, Akcje.net, prasa finansowa, internetowe serwisy finansowoekonomiczne. Informacje i opinie zawarte w niniejszym dokumencie zostały zebrane lub opracowane przez DM BZ WBK ze źródeł uznawanych za wiarygodne, przy zachowaniu należytej staranności, jednak DM BZ WBK nie może zapewnić ich dokładności oraz kompletności. Inwestor będzie odpowiedzialny za przeprowadzenie na własną rękę badań oraz analiz informacji zawartych w niniejszym dokumencie i za ocenę zalet oraz ryzyka związanego z instrumentami finansowymi będącymi przedmiotem niniejszego dokumentu. Informacje i opinie zawarte w niniejszym dokumencie mogą się zmienić bez konieczności poinformowania o tym fakcie. DM BZ WBK nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione przez klienta na skutek decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie rekomendacji udzielonych przez DM BZ WBK o ile przy ich udzielaniu zachował należytą staranność i rzetelność. Niniejszy dokument nie stanowi oferty lub zaproszenia do subskrypcji lub zakupu oraz dokonania transakcji na instrumentach finansowych, ani nie ma na celu nakłaniania do nabycia lub zbycia jakichkolwiek instrumentów finansowych. Niniejszy dokument jest przedstawiony państwu wyłącznie w celach informacyjnych i nie może być kopiowany lub przekazywany osobom trzecim. W szczególności ani niniejszy dokument, ani jego kopia nie mogą zostać bezpośrednio lub pośrednio przekazane lub wydane w Stanach Zjednoczonych Ameryki, Australii, Kanadzie, Japonii. Rozpowszechnianie bezpośrednio lub pośrednio w tych państwach lub wśród obywateli tych państw lub osób w nich przebywających może stanowić naruszenie prawa dotyczącego instrumentów finansowych obowiązującego w tych krajach. Rozpowszechnianie lub udostępnianie tego dokumentu na terytorium innych państw może być ograniczone przez odpowiednie przepisy prawa. Osoby udostępniające lub rozpowszechniające ten dokument są obowiązane znać te ograniczenia i ich przestrzegać. W USA lub Wielkiej Brytanii niniejszy dokument może być jedynie rozpowszechniany wśród osób, które posiadają profesjonalną wiedzę w zakresie inwestowania zgodnie z odpowiednimi regulacjami. Opinii zawartych w niniejszym dokumencie nie należy traktować jako autoryzowanych lub zatwierdzonych przez emitenta. Opinie zawarte w niniejszym dokumencie są wyłącznie opiniami DM BZ WBK. DM BZ WBK informuje, iż inwestowanie środków w instrumenty finansowe wiąże się z ryzykiem utraty części lub całości zainwestowanych środków.
DM BZ WBK zwraca uwagę, iż na cenę instrumentów finansowych ma wpływ wiele różnych czynników, które są lub mogą być niezależne od emitenta i wyników jego działalności. Można do nich zaliczyć m. In. Zmieniające się warunki ekonomiczne, prawne, polityczne i podatkowe. Więcej informacji o instrumentach finansowych i ryzyku z nimi związanym znajduje się na stronie www.dmbzwbk.pl w sekcji zastrzeżenia i ryzyko - informacje o instrumentach finansowych i ryzyku. Decyzja o zakupie wszelkich instrumentów finansowych powinna być podjęta wyłącznie na podstawie prospektu, oferty lub innych powszechnie dostępnych dokumentów i materiałów opublikowanych zgodnie z obowiązującymi przepisami polskiego prawa. Informacja Overweight / Underweight / Neutral ( Przeważaj / Niedoważaj / Neutralne ) oznacza, iż w ocenie autorów niniejszego dokumentu kurs spółki w ciągu miesiąca może zachować się lepiej/gorzej/neutralnie w stosunku do indeksu WIG20. W przypadku zamieszczenia przy poszczególnych spółkach informacji Overweight / Underweight / Neutral ( Przeważaj / Niedoważaj / Neutralne ) - informacja ta nie powinna być traktowana jako zalecenie inwestycyjne dotyczące danego instrumentu finansowego. System rekomendacyjny DM BZ WBK opiera się na wyznaczaniu cen docelowych i ich relacji do ceny bieżącej instrumentów finansowych, poza tym w przypadku rekomendacji kierowanych do szerokiego kręgu odbiorców wymaga zastosowania dwóch sposobów wyceny. Zawarte w niniejszym materiale informacje Overweight / Underweight / Neutral ( Przeważaj / Niedoważaj / Neutralne ) nie spełniają żadnego z powyższych wymogów. Ponadto w zależności od okoliczności mogą one stanowić podstawę do podjęcia różnych (także o przeciwstawnych kierunkach) zachowań inwestycyjnych dla poszczególnych inwestorów. Mid-caps zamieszczenie spółki w portfelu mid-cap oznacza, iż w ocenie autorów niniejszego dokumentu kurs danej spółki może zachować się w ciągu jednego miesiąca lepiej niż indeks WIG20. Dodawanie i zdejmowanie spółek z listy odbywa się ze względu na wymogi rotacji spółek na liście. Zmian wag dla spółek, które już wcześniej znajdowały się w portfelu, nie należy pojmować jako zalecenia inwestycyjnego. Zmiany te mają na celu wyłącznie wyrównanie łącznej wagi wszystkich spółek do 100%. DM BZ WBK informuje, iż odcięcie dywidendy, odcięcie praw poboru czy split bądź scalanie akcji i inne czysto techniczne zmiany kursu akcji będą skutkowały odpowiednimi zmianami cen docelowych - takie sytuacje mają wymiar wyłącznie techniczny i nie stanowią zmiany rekomendacji w rozumieniu przepisów prawa. Wyjaśnienia terminologii fachowej użytej w rekomendacji: EBIT - zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja P/E - wskaźnik ceny do zysku na akcję EV - kapitalizacja spółki powiększona o dług netto PEG - wskaźnik P/E do wzrostu zysków EPS - zysk na akcję CPI - wskaźnik cen i usług towarów konsumpcyjnych WACC - średni ważony koszt kapitału CAGR - średnioroczny wzrost P/CE - wskaźnik ceny akcji do zysku netto na 1 akcję powiększony o amortyzację na 1 akcję NOPAT - teoretyczny zysk operacyjny po opodatkowaniu FCF - wolne przepływy pieniężne BV wartość księgowa ROE zwrot na kapitale własnym P/BV cena do wartości księgowej Definicje rekomendacji: Kupuj całkowita oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji w akcje przekroczy 1% w ciągu dwunastu miesięcy. Trzymaj - całkowita oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji w akcje wyniesie od 0% do 1% w ciągu dwunastu miesięcy. Sprzedaj - całkowita oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji w akcje wyniesie mniej niż 0% w ciągu dwunastu miesięcy. W opinii DM BZ WBK niniejszy dokument został sporządzony z zachowaniem należytej staranności i z wykluczeniem jakiegokolwiek konfliktu interesów, który mógłby wpłynąć na jego treść. DM BZ WBK nie ma obowiązku podejmowania jakichkolwiek działań, które miałyby spowodować, że instrumenty finansowe, będące przedmiotem wyceny zawartej w niniejszym dokumencie będą wycenione przez rynek zgodnie z wyceną zawartą w niniejszym dokumencie. Działalność DM BZ WBK, będącego wyodrębnioną organizacyjnie jednostką Banku Zachodniego WBK S.A., podlega nadzorowi Komisji Nadzoru Finansowego. Data na pierwszej stronie niniejszego raportu jest datą sporządzenia i opublikowania raportu. UWAŻA SIĘ, ŻE KAŻDY KTO PRZYJMUJE LUB WYRAŻA ZGODĘ NA PRZEKAZANIE MU TEGO DOKUMENTU, WYRAŻA ZGODĘ NA TREŚĆ POWYŻSZYCH ZASTRZEŻEŃ. Dom Maklerski BZ WBK jest wyodrębnioną organizacyjnie jednostką Banku Zachodniego WBK S.A. z siedzibą we Wrocławiu, ul. Rynek 9/11, 0-90 Wrocław, zarejestrowanego w Sądzie Rejonowym dla Wrocławia - Fabrycznej, VI Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego pod numerem KRS 0000008723, REGON 930041341, NIP 896 000 6 73, kapitał zakładowy i wpłacony 992.34.340 zł. ---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- UJAWNIENIA Niniejszy raport zawiera rekomendacje dotyczące spółki/spółek: Alior Bank S.A. ( Emitent ). DM BZ WBK informuje, iż niniejszy dokument będzie aktualizowany nie rzadziej niż raz w roku. Niniejszy dokument nie został ujawniony. Przy sporządzaniu niniejszego dokumentu DM BZ WBK korzystał co najmniej z dwóch z następujących metod wyceny: 1) zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF), 2) porównawczej, 3) mnożników średniocyklicznych, 4) zdyskontowanych dywidend (DDM), ) wartości rezydualnej, 6) model uzasadnionej wyceny kapitałów własnych (WEV), 7) metoda sumy poszczególnych aktywów (SOTP), 8) metoda wartości likwidacyjnej. Metoda zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF) bazuje na spodziewanych przyszłych zdyskontowanych przepływach pieniężnych. Do jej mocnych stron zaliczyć można uwzględnienie wszystkich strumieni gotówki, jakie wpływają do spółki oraz kosztu pieniądza w czasie. Wadami wyceny DCF są: duża ilość parametrów i założeń, które należy oszacować i wrażliwość wyceny na zmiany tych parametrów. Metoda porównawcza opiera się na ekonomicznym prawie jednej ceny. Mocnymi stronami metody porównawczej są: mała ilość parametrów, jakie analityk musi oszacować, oparcie wyceny na aktualnych warunkach rynkowych, stosunkowo duża dostępność wskaźników dla porównywanych spółek oraz szeroka znajomość metody porównawczej wśród inwestorów. Do wad wyceny metodą porównawczą zaliczyć można znaczną wrażliwość wyników wyceny na wybór spółek do grupy porównawczej, uproszczenie obrazu spółki prowadzące do pominięcia pewnych istotnych czynników (np.: dynamika wzrostu, aktywa pozaoperacyjne, ład korporacyjny, powtarzalność wyników, różnice w stosowanych standardach rachunkowości) oraz niepewność efektywności rynkowej wyceny porównywanych spółek. Metoda mnożników średniocyklicznych opiera się na długoterminowym dwuletnim średnim konsensusie mnożników P/E oraz EV/EBITDA dla spółek grupy porównawczej. Metodologia ta ma na celu określenie wartości godziwej dla cyklicznych spółek. Wadą tej metody jest fakt, iż implikowana wycena może znacznie różnić się od wartości rynkowej analizowanej spółki w szczycie lub na dnie cyklu oraz jej zależność od jakości danych zewnętrznych (w tym przypadku konsensus wg Bloomberga). Zaletą jest prostota metody oraz uśredniona wartość dla całego cyklu, pozwalająca wychwytywać zarówno przewartościowanie jak i niedowartościowanie danego analizowanego waloru. Metoda zdyskontowanych dywidend (DDM) bazuje na spodziewanych przyszłych zdyskontowanych dywidendach wypłaconych przez spółkę. Do jej mocnych stron można zaliczyć uwzględnienie realnych przepływów pieniężnych do właścicieli kapitału akcyjnego oraz fakt, że metoda ta jest
wykorzystywana w przypadku spółek z długą historią wypłacania dywidendy. Główną wadą metody zdyskontowanych dywidend jest oszacowywanie wielkości wypłacanej dywidendy na podstawie dużej ilości parametrów i założeń, w tym stopy wypłaty dywidendy. Metoda wartości rezydualnej jest koncepcyjnie zbliżona do metody zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF) stosowanej do wyceny spółek niefinansowych a główną różnicą jest to ze bazuje na szacowanych wielkościach wartości rezydualnej (nadwyżka ROE nad kosztem kapitału) a nie zdyskontowanych przepływach pieniężnych. Do jej mocnych stron zaliczyć można uwzględnienie nadwyżki zysku nad kosztem kapitału która jest potencjalnie do dyspozycji akcjonariuszy oraz kosztu pieniądza w czasie. Wadami wyceny DCF są: duża ilość parametrów i założeń, które należy oszacować i wrażliwość wyceny na zmiany tych parametrów. Model uzasadnionej wyceny kapitałów własnych (WEV) jest oparty na formule wartość księgowa = (ROE za dwa lata minus stopa stabilnego wzrostu)/(koszt kapitału minus stopa stabilnego wzrostu) i pozwala na oszacowanie wartości godziwej danej spółki za dwa lata. W następnej kolejności wyliczana jest wartość bieżąca. Główną zaletą tej metody jest jej przejrzystość oraz fakt iż jest oparta na relatywnie krótkich prognozach co ogranicza ryzyko błędów w prognozie. Główną wadą jest to, iż metoda zakłada, iż cena akcji danej spółki w długim okresie będzie dążyć do swojej wartości godziwej implikowanej z kombinacji ROE i kosztu kapitału. Metoda sumy poszczególnych aktywów (SOTP) jest dodaniem do siebie wartości różnych aktywów spółki, wyliczonych przy pomocy jednej z powyższych metod. Zalety i wady tej metody są identyczne z zaletami i wadami zastosowanych metod wyceny. Metoda wartości likwidacyjnej wartość likwidacyjna jest to kwota pieniędzy, za którą aktywa lub przedsiębiorstwo mogą zostać szybko sprzedane w sytuacji gdyby przedsiębiorstwo zaprzestało swojej działalności. Następnie, szacunkowa wartość aktywów zostaje skorygowana o zobowiązania i wydatki związane z likwidacją. Zaletą tej metody szacowania wartości jest jego prostota. Ta metoda nie uwzględnia wartości niematerialnych jak wartość firmy, co jest główną wadą. Na przestrzeni ostatnich 3 miesięcy Dom Maklerski BZ WBK wydał: 23 rekomendacji Kupuj, 11 rekomendacji Trzymaj oraz 3 rekomendacji Sprzedaj. % Spółek Rekomendacja pokrywanych na rzecz których świadczono usługi Bankowości Inwestycyjnej w ciągu ostatnich 12 miesięcy Kupuj 2,17 6,2 Trzymaj 29,3 3,70 Sprzedaj 9,78 11,11 Under Review 8,70 37,0 Definicje poszczególnych rekomendacji zostały opisane w sekcji Zastrzeżenia. Wykresy dot. zmian cen akcji zawarte w raporcie obejmują wykresy liniowe dziennych cen na zamknięcie w okresie jednego roku. Informacje dotyczące dłuższego okresu (maksymalnie 3 lata) dostępne są na życzenie. Emitent może posiadać akcje BZ WBK S.A. Członkowie władz Emitenta lub osoby im bliskie mogą być członkami władz BZ WBK S.A. Osoby zaangażowane w przygotowanie raportu lub bliskie im osoby mogą pełnić funkcję w organach Emitenta, lub zajmować stanowiska kierownicze w tym podmiocie lub mogą być stroną umowy z Emitentem, która byłaby zawarta na warunkach odmiennych niż inne umowy, których stroną jest Emitent i konsumenci. Grupa BZ WBK, jej podmioty zależne, przedstawiciele lub pracownicy mogą okazjonalnie przeprowadzać transakcje, lub mogą być zainteresowani nabyciem instrumentów finansowych spółek bezpośrednio lub pośrednio związanych z analizowaną spółką. W ciągu ostatnich 12 miesięcy DM BZ WBK był stroną umów mających za przedmiot oferowanie instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta lub mających związek z ceną instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta. W ciągu ostatnich 12 miesięcy DM BZ WBK był członkiem konsorcjum oferującego instrumenty finansowe emitowane przez Emitenta. DM BZ WBK pełni rolę animatora rynku dla instrumentów finansowych Emitenta na zasadach określonych w Regulaminie Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie. DM BZ WBK nie jest stroną umowy z Emitentem dotyczącej sporządzania rekomendacji. DM BZ WBK spodziewa się otrzymać wynagrodzenie z tytułu oferowania instrumentów finansowych z zachowaniem prawa poboru. W ciągu ostatnich 12 miesięcy Bank Zachodni WBK S.A. otrzymał wynagrodzenie z tytułu świadczenia usług z zakresu bankowości inwestycyjnej na rzecz Emitenta. Usługi te obejmowały oferowanie instrumentów finansowych i pełnienie roli gwaranta emisji. Bank Zachodni WBK S.A. jest pośrednio powiązany z Emitentem. BZ WBK S.A. nie wyklucza możliwości nabycia przez któryś z podmiotów z nim powiązanych, w okresie sporządzania niniejszej rekomendacji, akcji Emitenta instrumentów finansowych, powodującego osiągniecie łącznej liczby stanowiącej co najmniej % kapitału zakładowego. Grupa BZ WBK może posiadać, w okresie sporządzania niniejszej rekomendacji, akcje Emitenta instrumentów finansowych, w łącznej liczbie stanowiącej co najmniej 1 % kapitału zakładowego. Poza wspomnianymi powyżej, Emitenta nie łączą żadne inne stosunki umowne z BZ WBK S.A., które mogłyby wpłynąć na obiektywność rekomendacji zawartych w niniejszym dokumencie. BZ WBK S.A. nie posiada bezpośrednio instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta lub których wartość zależna jest w istotny sposób od wartości instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta (za wyjątkiem pełnienia roli animatora rynku). Nie jest jednak wykluczone, że w okresie następnych dwunastu miesięcy, włącznie z okresem obowiązywania niniejszej rekomendacji, BZ WBKS.A. składać będzie ofertę świadczenia usług na rzecz Emitenta, jak również będzie nabywać lub zbywać instrumenty finansowe wyemitowane przez Emitenta lub których wartość zależna jest od wartości instrumentów finansowych wyemitowanych przez Emitenta. DM BZ WBK nie jest stroną żadnej umowy z wyjątkiem umów brokerskich z klientami, w wykonaniu których DM BZ WBK sprzedaje i kupuje akcje Emitenta na zlecenie swoich klientów - której świadczenie byłoby zależne od wyceny instrumentów finansowych omawianych w niniejszym dokumencie. Wynagrodzenie otrzymywane przez osoby sporządzające niniejszy dokument może być w sposób pośredni zależne od wyników finansowych uzyskiwanych w ramach transakcji z zakresu bankowości inwestycyjnej, dotyczących instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta, dokonywanych przez BZ WBKS.A. lub podmioty z nim powiązane.