TYGODNIK EKONOMICZNY

TYGODNIK EKONOMICZNY 23 29 stycznia 2017 Nastroje rynkowe wahały się w minionym tygodniu. Funt brytyjski umocnił się po zapowiedzi premier Teresy May, że o Brexicie zadecyduje głosowanie parlamentu, natomiast dolar amerykański przejściowo się osłabił po przemówieniu prezes Fed Janet Yellen, zapowiadającym stopniowe podwyżki stóp oraz po wypowiedzi Donalda Trumpa nt. obaw o przewartościowanie dolara. Jednak mocne dane makro z USA i wciąż gołębia retoryka EBC pomogły dolarowi odrobić większość strat. Jednocześnie, bazowe rynki długu osłabiły się dość wyraźnie, a rosnące rentowności Bundów i Treasuries wywierały presję na polski dług. Polskie aktywa były dość odporne na krajowe publikacje danych. Informacje z rynku pracy potwierdziły, że presja płacowa pozostaje niska. Produkcja w przemyśle (2,3% r/r) i w budownictwie (-8,0% r/r) była wyraźnie powyżej prognoz, ale sprzedaż detaliczna (6,1% r/r) lekko rozczarowała. W sumie, dane były dość optymistyczne, sugerując, że poprawa koniunktury w Niemczech i pozostałych krajach strefy euro zaczyna się przekładać na ożywienie w polskim przemyśle, a spadek inwestycji zaczął tracić na sile. Popyt konsumentów nie rośnie aż tak szybko jak sądziliśmy, ale naszym zdaniem wystarczająco, aby być głównym motorem wzrostu gospodarczego w I połowie 2017. Po publikacji grudniowych danych szacujemy, że wzrost PKB w IV kw. 2016 był nieco powyżej 2% r/r (wcześniej ocenialiśmy, że był lekko poniżej 2% r/r). W tym tygodniu krajowe wydarzenia nie będą dla rynku pierwszoplanowe. Inwestorzy skupią się na sytuacji za granicą, kluczowe będą nastroje inwestorów po inauguracji Donalda Trumpa jako prezydenta USA oraz dane o aktywności gospodarczej z Europy i USA (w szczególności pierwszy szacunek PKB za IV kw. 2016 dla USA). Silniejszy od oczekiwań odczyt mógłby zwiększyć prawdopodobieństwo szybszych podwyżek stóp przez Fed, powodując znaczną reakcję rynkową. To z kolei mogłoby być istotnym impulsem dla złotego po konsolidacji kursu EURPLN w ostatnich dwóch tygodniach, a także wygenerować dalszą presję na polskie obligacje. Kalendarz wydarzeń i publikacji CZAS W-WA KRAJ WSKAŹNIK OKRES 11:30 PL Aukcja obligacji PONIEDZIAŁEK (23 stycznia) WTOREK (24 stycznia) RYNEK PROGNOZA BZWBK OSTATNIA WARTOŚĆ 9:30 GE Wstępny PMI przemysł I pkt,4 -,6 10:00 EZ Wstępny PMI przemysł I pkt 4,8-4,9 14:00 HU Decyzja banku centralnego % 0,90-0,90 16:00 US Sprzedaż domów XII mln, -,61 ŚRODA (2 stycznia) 10:00 PL Stopa bezrobocia XII % 8,3 8,3 8,2 10:00 GE Indeks Ifo I pkt 111,3-111,0 14:00 PL Minutes RPP CZWARTEK (26 stycznia) 14:30 US Liczba nowych bezrobotnych tyg. tys. - 234 14:30 US Sprzedaż nowych domów XII tys. 86-92 PIĄTEK (27 stycznia) 14:30 US Pierwszy szacunek PKB IV kw. kw/kw 2,1-3, 14:30 US Zamówienia na dobra trwałego użytku XII % m/m 2,9 - -4, 16:00 US Indeks Michigan I pkt 98,1-98,1 Źrodło: BZ WBK, Reuters, Bloomberg DEPARTAMENT ANALIZ EKONOMICZNYCH: DEPARTAMENT USŁUG SKARBU: al. Jana Pawła II 17, 00-84 Warszawa fax 22 86 83 40 Poznań 61 86 814/30 email: ekonomia@bzwbk.pl Web site: http://www.bzwbk.pl Warszawa 22 86 8320/38 Maciej Reluga (główny ekonomista) 22 34 18 88 Wrocław 71 369 9400 Piotr Bielski 22 34 18 87 Agnieszka Decewicz 22 34 18 86 Marcin Luziński 22 34 18 8 Marcin Sulewski 22 34 18 84

wrz 12 gru 12 mar 13 cze 13 wrz 13 gru 13 mar 14 cze 14 wrz 14 gru 14 cze 1 gru 12 mar 13 cze 13 wrz 13 gru 13 mar 14 cze 14 wrz 14 gru 14 cze 1 sty 07 lip 07 sty 08 lip 08 sty 09 lip 09 sty 10 lip 10 sty 11 lip 11 sty 12 lip 12 sty 13 lip 13 sty 14 lip 14 sty 1 lip 1 Wydarzenia nowego tygodnia Stopa bezrobocia i Biuletyn Statystyczny Bezrobocie rejestrowane i wg BAEL (%) 1 13 11 9 7 Bezrobocie rejestrowane Bezrobocie BAEL (wyr.sezonowo) W tym tygodniu nie zobaczymy wielu danych z kraju. GUS publikuje swój Biuletyn Statystyczny, więc dowiemy się więcej o zaskakującym spowolnieniu wzrost płac w grudniu (szczegóły niżej). W Biuletynie znajdą się też wyrównane sezonowo wskaźniki koniunktury w styczniu. Wg naszych szacunków opartych na danych przed odsezonowaniem nastroje w przemyśle, budownictwie i handlu uległy poprawie, przy czym w tym ostatnim przypadku odbicie było dość imponujące. Stopa bezrobocie rejestrowanego wzrosła naszym zdaniem do 8,3% w grudniu. Nasz szacunek jest zgodny z danymi Ministerstwa Pracy, więc niespodzianka nie jest zbyt prawdopodobna. Będzie to najniższy odczyt grudniowy od 1990 r. Spodziewamy się dalszych spadków bezrobocia w 2017 r., ale nie tak szybkich jak w 2016 r. Ostatni tydzień w gospodarce Produkcja powyżej oczekiwań, słaby wzrost płac % r/r Produkcja w przemyśle i budownictwie 20 1 10 0 - -10-1 -20-2 -30 9 8 7 6 4 3 2 1 0-1 -2 Przemysł Budownictwo Przemysł (wyr.sezonowo) Budownictwo (wyr.sezonowo) % r/r Płace i zatrudnienie w sektorze przedsiębiorstw 10 Realny fundusz płac Zatrudnienie Płace Cytat tygodnia Inflacja 2,% to nie powód dla podwyżek stóp Grażyna Ancyparowicz, członkini RPP, PAP, 16.01 Inflacja może w połowie bieżącego roku osiągnąć dolny poziom przedziału celu inflacyjnego lub nawet nieznacznie go przekroczyć, zaś w drugiej połowie roku przybliżyć się do celu inflacyjnego. Ponieważ cel inflacyjny uznaje się za wartość optymalną, to brak jest przesłanek do zmiany polityki pieniężnej w najbliższych miesiącach. Łukasz Hardt, członek RPP, PAP, 16.01 W moim przekonaniu jakakolwiek zmiana stóp procentowych dziś nie służyłaby stabilności makroekonomicznej gospodarki. Obniżenie stóp mogłoby zdestabilizować sektor finansowy, w którym nadal mamy nierozwiązany problem kredytów walutowych i mogłaby prowadzić do ucieczki kapitału na tynki różnych aktywów. (...) Gdybyśmy stopy obniżyli jeszcze bardziej to mogłyby się pojawić jakieś negatywne zjawiska w SKOK-ach czy bankach spółdzielczych. Dynamiki polskiej produkcji przemysłowej (2,3% r/r) i budowlano-montażowej (-8,0% r/r) w grudniu były wyraźnie lepsze od naszych prognoz, ale sprzedaż detaliczna wzrosła mniej niż się spodziewaliśmy. W sumie, dane wyglądają jednak dość optymistycznie, ponieważ sugerują, że poprawa koniunktury w Niemczech i strefie euro zaczyna się przekładać na ożywienie w polskim przemyśle, a spadek inwestycji zaczął już tracić na sile (stąd mniejsze spadki w budownictwie). Popyt konsumentów nie rośnie aż tak szybko jak sądziliśmy, ale naszym zdaniem wystarczająco, aby być głównym motorem wzrostu PKB w I połowie 2017. Po publikacji grudniowych danych szacujemy, że wzrost PKB w IV kw. 2016 był nieco powyżej 2% r/r (wcześniej ocenialiśmy, że był lekko poniżej 2% r/r). W ostatnim kw. 2016 najprawdopodobniej miał miejsce dołek cyklu gospodarczego i w kolejnych kwartałach spodziewamy się stopniowego ożywienia gospodarki. Wzrost zatrudnienia ustabilizował się w grudniu na 3,1% r/r, zgodnie z oczekiwaniami, podczas gdy wzrost płac rozczarował, zwalniając do 2,7% r/r, najniższego poziomu od połowy 201 r. (konsensus 4,0% r/r). Sytuacja, w której pomimo wciąż silnego popytu na pracę, rosnącej liczby wakatów i pogłębiającego się niedoboru siły roboczej, wzrost wynagrodzeń zwalnia zamiast przyśpieszać wydaje się dość zadziwiająca. W takim otoczeniu, trudno oczekiwać, że za wzrostem CPI na początku br. spowodowanym wyższymi cenami surowców podąży szybko inflacja bazowa. Dodatkowo, perspektywy dla konsumpcji prywatnej mogą być mniej różowe niż się wydawało (zwłaszcza w II poł. 2017, gdy wygaśnie wpływ programu 00+). Inflacja PPI wzrosła w grudniu do 3% r/r, najwyżej od sierpnia 2012, głównie pod wpływem presji ze strony surowców. Sygnały odbicia w aktywności gospodarczej i zbliżający się wzrost inflacji mogą teoretycznie rozbudzić oczekiwania na podwyżki stóp. Jednak nie spodziewamy się, by RPP zaczęła szybko zastanawiać się nad zacieśnieniem polityki, jako że wzrost gospodarczy jest wciąż dość słaby, a czynników ryzyka wiele, podczas gdy odbicie CPI wynika przede wszystkim ze zmian cen surowców, przy słabych sygnałach presji na wzrost cen. RPP już złagodziła swój ton po ostatnim spotkaniu a ostatnie komentarze sugerują, naszym zdaniem, że bank centralny będzie łagodził oczekiwania podwyżek stóp, podobnie jak łagodził oczekiwania obniżek w okresie deflacji.

Rynek walutowy Czynniki globalne wciąż kluczowe EURPLN 4. 4.0 4.4 4.40 4.3 4.30 4.2 4.20 4.1 6.1.9.7..3.1 4.9 4.7 GBPPLN i USDPLN 4.4 4.2 4.0 3.8 3.6 3.4 3.2 3.0 GBPPLN (lewa oś) USDPLN (prawa oś) EURUSD 1.1 1.13 1.11 1.09 1.07 1.0 1.03 EURHUF i USDRUB 320 84 318 80 316 76 314 72 312 68 310 64 308 306 60 304 6 EURHUF (lewa oś) USDRUB (prawa oś) Złoty czeka na impuls W minionym tygodniu złoty był stabilny wobec euro, a znacznie wahał się w relacji do USD i GBP. USDPLN spadł na chwilę poniżej 4,09, po osiągnięciu lokalnego maksimum na nieco powyżej 4,14. To wynikało głównie z osłabienia dolara na rynkach międzynarodowych (szczegóły poniżej). W tym samym czasie złoty stracił również wobec GBP (0,% w skali tygodnia) w wyniku umocnienia funta po wystąpieniu Premier Wielkiej Brytanii i mocnych danych z tamtejszej gospodarki. EURPLN poruszał się w trendzie bocznym w ostatnich dwóch tygodniach, wahając się w przedziale 4,3 4,39. Czynniki krajowe, w tym decyzje agencji ratingowych i publikowane dane makro nie wpłynęły na notowania złotego. Obecnie EURPLN jest blisko dolnego ograniczenia pasma wahań i czeka na impuls. Przypominamy, że skala zmienności w minionym tygodniu na EURPLN była mniejsza niż tydzień wcześniej, co rodzi szanse na znaczący ruch w najbliższym czasie. Ostatnie notowania złotego wskazują, że krajowa waluta jest dość odporna na krajowe czynniki a silnie wrażliwa na czynniki zewnętrzne. Wystąpienie nowego Prezydenta USA Donalda Trumpa po jego zaprzysiężeniu może być kluczowe dla inwestorów na globalnych rynkach, w tym dla krajowego rynku FX. Inwestorzy będą również z uwagą śledzili publikacje danych makro za granicą, głównie z USA, które będą interpretowane w kontekście przyszłych działań Fed. Ostatnie wypowiedzi przedstawicieli Fed, w tym szefowej Janet Yellen wskazują na ostrożne podejście do przyszłych podwyżek stóp, które będą następowały stopniowo. Niemniej mocne dane z USA wzmacniające oczekiwania na szybsze podwyżki stop (co nie jest naszym bazowym scenariuszem) mogą być impulsem dla złotego w kierunku bardziej znaczącego ruchu. Podtrzymujemy, że w tym roku FOMC podwyższy stopy dwukrotnie po 2 pb, w tym pierwsza podwyżka będzie w czerwcu a druga w grudniu. EURUSD ponownie blisko 1,06 Na początku tygodnia EURUSD spadł nieco poniżej 1,06, by szybko wzrosnąć powyżej 1,07 (na chwilę) w wyniku spadku popytu na bezpieczne aktywa oraz po wystąpieniu Donalda Trumpa, który zaznaczył, że silny dolar może być problemem dla USA. Silne dane z USA w połączeniu z łagodną retoryką EBC pchnęły EURUSD ponownie w kierunku 1,06. W tym samym czasie funt zyskał dość znacząco po wystąpieniu Premier May, która obiecała głosowanie parlamentu w sprawie Brexitu, oraz po mocnych danych z Wielkiej Brytanii. W tym tygodniu zostanie opublikowanych sporo danych makro z Europy i USA, w tym odczyt PKB USA za IV kw. będzie kluczowy. Rynek może bardziej zareagować na mocniejsze dane, gdyż mogą one umocnić oczekiwania, że skala podwyżek stóp w USA może być większa. W efekcie EURUSD mógłby skierować się w stronę tegorocznego minimum na 1,04. Mieszane nastroje na rynku walut CEE W minionym tygodniu waluty CEE również nieznacznie straciły na wartości. Zmienność na EURCZK wzrosła dość znacząco co wynika z faktu, że szybszy wzrost inflacji rozbudził oczekiwania, że bank centralny Czech (CNB) zdecyduje o wcześniejszym zniesieniu bariery na EURCZK niż w połowie 2017. Takiego scenariusza nie wykluczają przedstawiciele CNB. Z drugiej strony USDRUB pozostał wrażliwy na zmiany cen ropy, a kurs osiągnął tegoroczne minimum blisko 9. Czynniki globalne pozostaną kluczowe dla wyceny walut CEE. W krótkim terminie forint będzie pod wpływem posiedzenia banku centralnego Węgier, który zapewne pozostawi stopy bez zmian.

2 sie 16 sie 30 sie 13 wrz 27 wrz 11 paź 2 paź 8 lis 22 lis 6 gru 20 gru 3 sty 17 sty sty 1 maj 1 lip 1 sty 1 lut 1 kwi 1 maj 1 cze 1 lip 1 sie 1 Rynek stopy procentowej Wszystkie oczy na USA Stawki rynku pieniężnego i stopa NBP 2,2 2,0 1,8 1,6 1,4 1,2 Stopa NBP WIBOR 3M FRA 3X6 FRA 9X12 190 170 10 130 110 90 70 0 30 3,2 2,9 2,6 2,3 2,0 1,7 1,4 Nachylenie krzywych (w pb) 2-10 PL 2-10L IRS IRS (%) IRS 2L PL IRS L PL IRS 10L PL Nachylenie krzywych obligacyjnych 190 2-10 PL 170 2-10 GE 10 2-10 US 130 110 Stawki rynkowe w górę 13 stycznia Moody s i Fitch nie zmieniły ratingu Polski i jego perspektywy co korzystnie wpłynęło na krajowy dług na początku tygodnia. Kolejne sesje przyniosły jednak szybkie odbicie IRS i rentowności do czego w dużym stopniu przyczyniły się jastrzębia wypowiedź szefowej Fed, mocne dane makro z Polski oraz USA jak też oczekiwania, że Donald Trump w swoim inauguracyjnym wystąpieniu wesprze nadzieje na zwiększenie fiskalnej stymulacji gospodarki USA. W konsekwencji, krzywe IRS oraz rentowności przesunęły się o nawet 9 pb w gorę, największe zmiany miały miejsce na środku i długim końcu. Polskie krzywe w dalszym ciągu się wystramiały, spread 2-10 wzrósł powyżej 170 pb dla obligacji i prawie 100 pb dla IRS. Stawki WIBOR od 1 do 12 miesięcy nie zmieniły się w zeszłym tygodniu. Krzywa FRA wystromiła się podążając za zmianami na rynku IRS. Wszystkie oczy na USA Ton wypowiedzi Donalda Trumpa po zaprzysiężeniu na prezydenta USA może wyznaczyć kierunek dla rynku na samym początku tygodnia. Rynek był bardzo rozczarowany jego ostatnim wystąpieniem, kiedy nie powiedział o swojej planach dla gospodarki, podczas gdy kwestia ta jest kluczowa dla globalnych inwestorów. W najbliższym czasie rynek skupi się na sygnałach z USA nie tylko z powodu wystąpienia nowego prezydenta, ale też w wyniku publikacji ważnych danych z największej gospodarki świata, które poznamy pod koniec tygodnia. Krajowa krzywa rentowności stromi się od połowy grudnia. Tymczasem spread 2-10 dla Bunda wzrósł tylko nieznacznie, a dla Treasuries spadał przez większość tego czasu z powodu umocnienia na długim końcu. 2-miesięczne korelacje polskiego benchmarku z jego 10-letnim niemieckim oraz amerykańskim odpowiednikiem wynoszą odpowiednio 0,3 i -0,40. Polski dług nie jest nawet mocno skorelowany z obligacjami państw regionu CEE. Jeśli jednak sygnały z USA będą naprawdę silne, to krajowe IRS i rentowności zareagują zapewne dość wyraźnie. FRA wyceniają obecnie dwie podwyżki stóp NBP po 2 pb w ciągu najbliższych 21 miesięcy co naszym zdaniem jest przesadzone, a przynajmniej nie powinno się już dalej wzmacniać. Pierwszej podwyżki stóp o 2 pb oczekujemy pod koniec 2018 r. do tego czasu inflacja nie osiągnie celu, a tempo wzrostu PKB będzie jedynie nieznacznie szybsze niż oczekujemy w 2017 r. Ministerstwo Finansów podało, że na poniedziałkowej aukcji zaoferuje obligacje OK0419, PS0422, WZ1122, WZ0126 oraz DS0727 o łącznej wartości 6-9 mld zł. Według ostatnich danych resortu finansów, na koniec listopada krajowi inwestorzy byli większymi niż nierezydenci posiadaczami serii oferowanych w przyszłym tygodniu. Polscy gracze mieli 80% PS0422 (70% z tego miały banki), niemal 100% WZ0126 i WZ1122 (0% z tego miały banki, ok. 0% fundusze inwestycyjne) i 64% DS0727 (4% z tego miały banki, 28% fundusze inwestycyjne), więc to od popytu zgłoszonego przez krajowych inwestorów będzie w dużej mierze zależeć powodzenie poniedziałkowej aukcji. Prawie 14 mld zł z wykupów i kuponów wpłynie na rynek w dniu rozliczenia tej aukcji, z czego krajowi gracze dostaną zdecydowaną większość. 90 70 0

Niniejsza publikacja przygotowana przez Bank Zachodni WBK S.A. ma charakter wyłącznie informacyjny i nie stanowi oferty ani rekomendacji do zawarcia transakcji kupna lub sprzedaży jakiegokolwiek instrumentu finansowego. Informacje przedstawione w niniejszej publikacji nie mają charakteru porad inwestycyjnych ani doradztwa. Podjęto wszelkie możliwe starania w celu zapewnienia, że informacje zawarte w tej publikacji nie są nieprawdziwe i nie wprowadzają w błąd, jednakże Bank nie gwarantuje dokładności i kompletności tych informacji oraz nie ponosi odpowiedzialności za wykorzystywanie tych informacji oraz straty, które mogły w konsekwencji tego wyniknąć. Prognozy ani dane odnoszące się do przeszłości nie stanowią gwarancji przyszłych cen instrumentów finansowych lub wyników finansowych. Bank Zachodni WBK S.A., jego spółki zależne oraz którykolwiek z jego lub ich pracowników mogą być zainteresowani którąkolwiek z transakcji, papierów wartościowych i towarów wymienionych w tej publikacji. Bank Zachodni WBK S.A. lub jego spółki zależne mogą świadczyć usługi dla lub zabiegać o transakcje z którąkolwiek spółką wymienioną w tej publikacji. Niniejsza publikacja nie jest przeznaczona do użytku prywatnych inwestorów. Klienci powinni kontaktować się z analitykami Banku oraz przeprowadzać transakcje poprzez jednostki Banku Zachodniego WBK S.A. w jurysdykcjach swoich krajów, chyba że istniejące prawo zezwala inaczej. W przypadku tej publikacji zastrzeżone jest prawo autorskie oraz obowiązuje ochrona praw do baz danych. W sprawie dodatkowych informacji, dostępnych na życzenie, prosimy kontaktować się z: Bank Zachodni WBK S.A., Obszar Skarbu, Departament Analiz Ekonomicznych, al. Jana Pawła II 17 00-84 Warszawa, Polska, telefon 22 34 1888, e-mail: ekonomia@bzwbk.pl, www.bzwbk.pl