R-Forecaster Miesięczny Przegląd Rynkowy

R-Forecaster Miesięczny Przegląd Rynkowy 14 marca 2018 GŁÓWNE ZAŁOŻENIA NASZYCH PROGNOZ: Gołębie komentarze z RPP nie sprzyjają złotemu. Ewentualna poprawa nastrojów na rynkach globalnych powinna jednak sprzyjać powrotowi EURPLN bliżej 4,15 Trend wzrostowy EURUSD hamowany przez nasilające się oczekiwania na podwyżki stóp w USA. Sugestie z EBC na temat terminu zakończenia QE kluczowe dla ponowienia wzrostów. Do tego czasu oczekujemy raczej trendu bocznego blisko 1,25. W krótkim terminie kluczowe dla rynku walutowego będą informacje z posiedzenia Fed 21 marca, kiedy powinna mieć miejsce kolejna podwyżka stóp w USA Funt między trudnymi negocjacjami Brexitowymi a perspektywą kolejnej podwyżki stóp przez BoE jeszcze w pierwszej połowie roku. SYTUACJA NA RYNKACH Nowe źródła zmienności na rynkach Podwyższona zmienność na rynkach utrzymywała się w ostatnich tygodniach. Po obawach o wzrost inflacji w USA, zmuszający Rezerwę Federalną do przyspieszenia tempa podwyżek stóp procentowych, powodu do wyprzedaży dostarczyły zapowiedzi amerykańskiego prezydenta D. Trumpa, który na początku marca ogłosił, że zamierza nałożyć cła na importowane do USA stal i aluminium. Na odpowiedź głównych partnerów handlowych USA nie trzeba było długo czekać i podwyższenie ceł na wybrane amerykańskie produkty szybko ogłosiła Unia Europejska. Notowania wybranych indeksów: 01.01.2017 = 1,00 1,50 1,30 1,10 0,90 2017-01 2017-04 2017-07 2017-10 2018-01 DAX S&P500 Nikkei225 Źródło: Bloomberg 1

RAIFFEISEN POLBANK Środki odwetowe rozważają również Chiny. Ryzyko zaostrzenia się konfliktu handlowego i nakładania kolejnych barier handlowych, które mogłyby negatywnie odbijać się na aktywności w światowej gospodarce szkodziło notowaniom głównych indeksów giełdowych. Podwyższona zmienność powróciła zarówno na giełdy amerykańskie, jak i europejskie - tu zniżkom przewodził parkiet niemiecki, na którym notowanych jest wielu dużych eksporterów. Obawy o negatywne skutki konfliktu handlowego pomiędzy największymi światowymi gospodarkami ograniczały tymczasem presję na wzrost rentowności obligacji. Rentowności 10-letnich papierów USA pozostawały poniżej newralgicznego poziomu 3,0 proc. Umiarkowane spadki notowały dochodowości bundów, na co wpływ miały dane nt. inflacji ze strefy euro, które wskazały na spadek tego wskaźnika na początku roku, jak również umiarkowanie gołębia retoryka EBC. Marcowe posiedzenie banku centralnego strefy euro zgodnie z oczekiwaniami nie przyniosło zmian stóp procentowych, ani też skali programu skupu aktywów z rynku. Pewnym zaskoczeniem była jednak zmiana języka komunikatu, z którego zniknął tzw easing bias, a więc stwierdzenie o gotowości do zwiększania luzowania ilościowego w przyszłości. Bardziej gołębi wydźwięk miała jednak konferencja prasowa po posiedzeniu, w trakcie której prezes EBC dał do zrozumienia, że o ile EBC nie zakłada zwiększenia miesięcznej wartości QE, to możliwe jest wydłużenie terminu jego obowiązywania poza wrzesień. Biorąc pod uwagę komentarze prezesa M. Draghi ego możliwe, że datą zakończenia QE będzie dopiero grudzień. Otworzyć to powinno drogę do podwyżki stopy depozytowej przez EBC w 2019r., która jest możliwa około połowy roku (a najwcześniej na przełomie I i IIkw.). Podwyżki stóp w Polsce dopiero w 2020? Wyraźnie gołębi wydźwięk towarzyszył Nowa projekcja NBP na tle poprzedniej i prognoz Raiffeisen również marcowemu posiedzeniu Rady Polityki Pieniężnej. Rada zgodnie z oczekiwaniami pozostawiła w tym miesiącu stopy procentowe bez zmian. Jak można było też oczekiwać aktualizacja prognoz makroekonomicznych NBP przyniosła nieznacznie obniżenie inflacji oraz PKB Listopad 2017 Marzec 2018 RBPL 2017 4,2 4,6 4,6 2018 3,6 4,2 4,6 2019 3,3 3,8 3,9 podwyższenie prognoz PKB. Gołębie Inflacja 2017 2018 2019 sygnały pojawiły się natomiast w trakcie Listopad 2017 1,9 2,3 2,7 konferencji prasowej po posiedzeniu. Prezes A. Glapiński, który do tej pory Marzec 2018 2,0 2,1 2,7 utrzymywał, że nie widzi szansy na RBPL 2,0 2,2 2,6 podwyżkę w tym roku, tym razem horyzont tej prognozy wydłużył o kilka kwartałów i Źródło: NBP, RBPL ocenił, że pierwsze podwyższenie kosztu kredytu jest mało prawdopodobne przed końcem 2019. Jednocześnie dodał, że w przypadku realizacji obecnych prognoz NBP niewykluczony jest również scenariusz braku podwyżek w prognozowanym horyzoncie czyli do 2020 r. Odłożenie w czasie perspektyw stóp procentowych szkodziło notowaniom akcji polskich banków. Spadające kursy banków pociągnęły za sobą notowania głównych indeksów sprowadzając WIG 20 w pierwszej połowie marca do najniższego poziomu od blisko roku. Wyhamowanie wzrostów EURUSD Na rynku walutowym kurs EURUSD poruszał się przez większość lutego w trendzie bocznym ograniczonym od góry poziomem 1,25 natomiast od dołu przez 1,22, choć zdołał też wyznaczyć nowy ponad 3-letni szczyt 2

sty 07 sty 08 sty 09 sty 10 sty 11 sty 12 sty 13 sty 14 sty 15 sty 16 sty 17 sty 18 sty 19 RAIFFEISEN POLBANK przy 1,2555. Wsparciem dla notowań euro pozostają oczekiwania wycofywania się EBC z luzowania ilościowego w dalszej części tego roku. Z drugiej strony jednak coraz większe przekonanie o tym, że Fed w tym roku zdecyduje się na przynajmniej trzy podwyżki stóp procentowych stabilizowały w ostatnich tygodniach dolara. Ważne dla notowań amerykańskiej waluty będzie zaplanowane na przyszły tydzień posiedzenie Rezerwy Federalnej, a w szczególności to, czy bank centralny USA zrewiduje prognozowaną na kolejne kwartały ścieżkę podwyżek stóp procentowych. 6,00 4,00 2,00 0,00 Stopa bazowa Fed Libor USD 3M - prognoza Źródło: Bloomberg, RBPL Libor USD 3M Stopa bazowa Fed - prognoza Słabość złotego Podwyższona awersja do ryzyka na rynkach finansowych, w połączeniu z gołębią retoryką RPP osłabiały w ostatnich tygodniach złotego. Kurs EURPLN przekroczył w połowie marca poziom 4,20. Po raz pierwszy w tym roku powyżej 3,40 wzrósł natomiast kurs USDPLN. Notowaniom złotego ciąży również polityka, w tym przed wszystkim nierozwiany spór z Komisją Europejska w kwestii praworządności. Polska ma czas do 20 marca by ustosunkować się do zaleceń instytucji europejskich. Ostatnie tygodnie przyniosły pewne sygnały pojednawcze zarówno ze strony polskiego rządu, jak i Komisji Europejskiej. Ryzyko ponownego zaostrzenia się konfliktu wciąż jednak istnieje. Przed głębszą przeceną powstrzymują złotego tymczasem bardzo dobre dane z polskiej gospodarki, które wskazały na utrzymywanie się wysokiego tempa wzrostu gospodarczego, dodatkowo wspieranego przez odbicie inwestycji. Wyhamowanie siły franka, stabilizacja GBP Podwyższona awersja do ryzyka na rynkach pomagała notowaniom franka szwajcarskiego, który zanotował falę umocnienia na początku lutego. W kolejnych tygodniach szwajcarska waluta oddała jednak większość tego wzrostu, a poza stabilizacją nastrojów na rynkach notowaniom franka szkodził również odczyt inflacji z Szwajcarii. Dynamika cen w tym kraju w lutym spadła do 0,6% w ujęciu rdr i była najniższa od sześciu miesięcy. Względnie stabilne w ostatnich tygodniach pozostają natomiast notowania brytyjskiego funta. Notowaniom tej waluty pomagają oczekiwania na podwyżkę stóp procentowych przez Bank Anglii w połowie tego roku. Z drugiej strony jednak przed aprecjacją funta powstrzymuje polityka i negocjacje ws. Brexitu. Początek drugiej rundy negocjacji, mającej określić zasady współpracy pomiędzy Zjednoczonym Królestwem a UE po wystąpieniu kraju z UE, przynosi wiele trudności, które ponownie rodzą obawy o tzw twardy brexit, czyli o opuszczenie kraju bez preferencyjnych warunków przyszłej współpracy z Unią. 3

RAIFFEISEN POLBANK STOPY PROCENTOWE Stopa bazowa Moment cyklu Następna zmiana* Fed 1,25-1,50 Podwyżki Q1 2018 / Q1 2018 EBC 0,00 Bez zmian Q1 2019 / Q3 2019 SNB -1,25/-0,25 Bez zmian Q2 2019/ Q4 2019 RPP 1,50 Bez zmian Q1 2019 / Q1 2019 BoE 0,50 Podwyżki - / Q2 2018 *Prognoza RBPL / konsensus Bloomberg Inne narzędzia Komentarz QE Dobra kondycja amerykańskiej gospodarki wspierana reformą podatków, sygnały rosnących oczekiwań inflacyjnych i wzrostu płac sprzyjają planom Fed kontynuacji podwyżek stóp. Biorąc pod uwagę bardziej jastrzębi skład FOMC w tym roku sądzimy, że gremium może zdecydować się na 4 podwyżki po 25pb co kwartał począwszy od marca. W tę stronę przesuwa się też konsensus rynkowy i wycena rynku, choć póki co oba wskazują na trzy ruchy w tym roku i kolejną podwyżkę 21 marca. QE Nieregularne interwencje na rynku walutowym Brak QE EBC zaostrzył w marcu retorykę komunikatu usuwając zdanie o możliwym rozszerzeniu QE. Program może naszym zdaniem zakończyć się nawet we wrześniu. Wg banku podwyżek stóp należy oczekiwać długo po zakończeniu QE, a więc najwcześniej na przełomie I i II kw. 2019r. SNB nie dyskutuje nad odejściem od obecnej, ekspansywnej polityki i jest nadal gotowy na interwencje na rynku FX w razie potrzeby. Po osłabieniu CHF w 2017r. presja na takie działania spadła. Pierwszych zmian w polityce SNB oczekujemy dopiero w 2019r i po rozpoczęciu cyklu podwyżek stóp w strefie euro. RPP pozostaje neutralna mimo dobrych danych z gospodarki, w tym sygnałów odbicia inwestycji. Scenariusz braku zmian stóp zdaje się zyskiwać poparcie także jastrzębich członków Rady przez co i my zakładamy obecnie, że do pierwszej podwyżki dojdzie najwcześniej w Q1 2019. Po dokonaniu pierwszej od ponad 10 lat podwyżki stóp Bank Anglii sugeruje jeszcze łagodniejszą ścieżkę dalszych podwyżek niż Fed, co jest uzasadnione biorąc pod uwagę ryzyka związane z Brexitem. Wycena rynkowa i konsensus wskazują na kolejną podwyżkę już w maju oraz dwie w całym 2018r., czemu sprzyjają dobre dane makro i wysoka inflacja bliska 3%. 4

gru-14 maj-15 paź-15 mar-16 sie-16 sty-17 cze-17 lis-17 kwi-18 wrz-18 lut-19 cze-14 lis-14 kwi-15 wrz-15 sty-16 cze-16 lis-16 kwi-17 wrz-17 lut-18 lip-18 gru-18 RAIFFEISEN POLBANK PROGNOZY WALUTOWE Eurodolar Kurs EURUSD wyhamował trend wzrostowy i w minionych tygodniach stabilizował się głównie w zakresie 1,22-1,25. W naszej ocenie ruch 1,40 1,30 w ograniczonym zakresie wahań będzie kontynuowany również w nadchodzących 1,20 tygodniach. Ważne dla kierunku notowań kursu będzie przyszłotygodniowe posiedzenie Fed, a szczególnie to czy bank zdecyduje się 1,10 1,00 zasygnalizowanie rynkowi gotowości do czterech, a nie trzech (jak dotychczas) podwyżek stóp procentowych w tym roku. EURUSD Prognoza EURUSD Ewentualne utrzymanie prognoz na Źródło: Bloomberg, RBPL niezmienionym poziomie może okazać się impulsem do wybicia się górą kursu z obecnej konsolidacji. W naszej ocenie potencjał do kolejnej dynamicznej fali wzrostowej kursu EURUSD będzie jednak ograniczony tak długo jak EBC nie zdecyduje się ostatecznie na zakończenie programu skupu aktywów z rynku. Spodziewamy się dlatego, że kurs EURUSD na koniec pierwszego kwartału utrzyma się w okolicy 1,25. Na koniec drugiego kwartału zakładamy natomiast dalszy umiarkowany wzrost do 1,26. Zagrożeniem dla tego scenariusza są silniejsze od oczekiwań spadki indeksów PMI w strefie euro, które mogłyby wskazać na głębsze od oczekiwań spowolnienie wzrostu w gospodarce europejskiej w tym rok. Nie jest to jednak nasz scenariusz bazowy. Złoty Globalny sentyment powinien okazać się decydującym czynnikiem, który określi kierunek 4,45 notowań kursu EURPLN w nadchodzących 4,35 tygodniach. Oczekujemy, że po okresie 4,25 podwyższonej zmienności, który dominował w ostatnim czasie, nadchodzące tygodnie przyniosą relatywne uspokojenie, które powinno pomagać 4,15 4,05 3,95 notowaniom polskiej waluty. Spodziewamy się dlatego powrotu aprecjacji złotego, który w najbliższych miesiącach powinien sprowadzić EURPLN Prognoza EURPLN kurs EURPLN bliżej poziomu 4,15. Czynnikiem Źródło: RBPL, Bloomberg powstrzymującym spadek kursu wyraźnie poniżej tego poziomu pozostawać będzie jednak polska polityka monetarna. Brak perspektyw podwyżek stóp procentowych przez RPP w kolejnych kwartałach będzie powstrzymywał silniejsze umocnienie złotego i dopiero ewentualne sygnały zmiany nastawienia i większej gotowości do podwyżek stóp procentowych w przyszłym roku mogłyby umożliwić zejście kursu poniżej 4,10. Również w przypadku kursu USDPLN spodziewamy się spadku w nadchodzących tygodniach, który powinien sprowadzić parę bliżej poziomu 3,30. Silniejsza aprecjacja złotego w relacji do dolara jest w naszej ocenie jednak mało prawdopodobna w pierwszej połowie tego roku głównie ze względu na prawdopodobne dalsze zacieśnianie się spreadu pomiędzy polskimi i amerykańskimi obligacjami skarbowymi, będącym konsekwencją podwyższania stóp procentowych w USA wobec gołębiej retoryki i braku zmian w polityce monetarnej ze strony RPP. 5

gru-14 maj-15 paź-15 mar-16 sie-16 sty-17 cze-17 lis-17 kwi-18 wrz-18 lut-19 gru-14 maj-15 paź-15 mar-16 sie-16 sty-17 cze-17 lis-17 kwi-18 wrz-18 lut-19 RAIFFEISEN POLBANK Frank szwajcarski Okres podwyższonej zmienności na rynkach w 4,45 ostatnich tygodniach, w połączeniu z gołębią retoryką ze strony RPP wyniosły kurs CHFPLN do powyżej poziomu 3,60. W nadchodzących 3,95 tygodniach zakładamy powrót umiarkowanych spadków w przypadku tej pary. Jednocześnie jednak uważamy, że w pierwszej połowie roku 3,45 trwalszy spadek kursu do poniżej 3,50 jest mało prawdopodobny. Do wyraźniejszego osłabienia się franka konieczne będzie zasygnalizowanie przez EBC końca programu skupu aktywów, możliwe w trzecim kwartale. Zacieśnianie polityki CHFPLN Źródło: Bloomberg, RBPL Prognoza CHFPLN monetarnej w strefie euro, przy jednocześnie wciąż bardzo ekspansywnym nastawieniu Szwajcarskiego Banku Centralnego powinny wynieść w drugiej połowie tego roku kurs EURCHF bliżej poziomu 1,20 i tym samym przełożyć się na spadek kursu CHFPLN do poniżej 3,50. Funt brytyjski W przypadku kursu EURGBP obwiązującym przedziałem od września pozostaje zakres 0,86-0,90 i spodziewamy się, że ta sytuacja będzie się utrzymywała w nadchodzących tygodniach. W przypadku kursu GBPPLN spodziewamy się jednak spadku do poniżej 4,70. Ten ruch będzie wynikał głownie jednak z oczekiwanego przez nas umiarkowanego umocnienia złotego względem 5,80 5,30 4,80 4,30 euro. Przeciwko silniejszemu funtowi przemawiają negocjacje brexitowe i związana z nimi niepewność. Zgodnie z naszymi oczekiwaniami pierwsza faza rozmów w ramach drugiej rundy GBPPLN Źródło: Bloomberg, RBPL Prognoza GBPPLN tych negocjacji przebiega pod znakiem utrzymywania twardej retoryki ze strony obu stron. Zakładamy, że ostatecznie uda się Wielkiej Brytanii wypracować rozwiązanie, które nie przyjmie kształtu twardego brexitu, a więc wystąpienia z Unii bez wypracowania preferencyjnych warunków współpracy w przyszłości. Jednocześnie jednak ryzyko takiego właśnie obrotu sytuacji będzie nadal ciążyło na notowaniach funta. Wsparciem dla notowań brytyjskiej waluty powinny być natomiast oczekiwania podwyżek stóp procentowych przez Bank Anglii. Wobec inflacji utrzymującej się na Wyspach w okolicy 3,0% na początku tego roku oraz wciąż rosnących oczekiwaniach inflacyjnych w brytyjskiej gospodarce spodziewamy się, że BoE zdecyduje się na kolejną podwyżkę stóp procentowych w pierwszej połowie tego roku. 6

RAIFFEISEN POLBANK Raiffeisen Polbank ul. Grzybowska 78 00-844 Warszawa Departament Sprzedaży Rynków Finansowych Telefon: + 48 22 585 37 86 Faks: + 48 22 585 33 68 www.raiffeisenpolbank.com Dealing: Bydgoszcz tel.: (22) 585 37 73 Gdańsk tel.: (22) 585 37 71 Katowice tel.: (22) 585 37 69 Kielce tel.: (22) 585 37 70 Kraków tel.: (22) 585 37 70 Lublin tel.: (22) 585 37 75 Łódź tel.: (22) 585 37 75 Dane na dzień: 2018-03-14 Raport opublikowano: 2018-03-14 Poznań tel.: (61) 585 37 72 Rzeszów tel.: (22) 585 37 75 Szczecin tel.: (22) 585 37 71 Toruń tel.: (22) 585 37 72 Warszawa tel.: (22) 585 37 78 Wrocław tel.: (22) 585 37 74 Zielona Góra tel.: (22) 585 37 73 Klauzula Ograniczenia Odpowiedzialności Raiffeisen Bank Polska SA: Niniejsza wiadomość została przesłana zgodnie z Pani/Pana zleceniem. Informujemy, że zgoda na otrzymywanie informacji może zostać w każdej chwili odwołana. Jeżeli nie życzy sobie Pani/ Pan dalszego otrzymywania materiałów przygotowanych przez Zespół Analiz Ekonomicznych Raiffeisen Bank Polska S.A (dalej: RBPL lub Bank) lub niniejszy materiał został wysłany na Pani/Pana adres przez pomyłkę, prosimy o przesłanie e-maila o tytule "REZYGNACJA" na skrzynkę e-mailową: ekonomistarez@raiffeisen.pl. Opracowanie to nie stanowi oferty w rozumieniu art. 66 Kodeksu Cywilnego i zostało przesłane na podstawie ustnej zgody, która w każdej chwili może być odwołana. Ma ono charakter wyłącznie informacyjny. Powielanie bądź publikowanie go lub jego części bez pisemnej zgody Banku jest zabronione. Decyzja inwestycyjna w odniesieniu do papieru wartościowego, produktu finansowego lub inwestycji powinna być podjęta na podstawie opublikowanego prospektu emisyjnego lub kompletnej dokumentacji dla papieru wartościowego, produktu finansowego lub inwestycji. Ostateczna decyzja zawarcia transakcji należy wyłącznie do Klienta. Bank nie występuje w roli pośrednika ani przedstawiciela Klienta. Przed zawarciem każdej transakcji Klient powinien nie opierając się na informacjach przekazanych przez Bank określić jej ryzyko, potencjalne korzyści oraz straty z nią związane, jak również w szczególności charakterystykę, konsekwencje prawne, podatkowe i księgowe transakcji oraz konsekwencje zmieniających się czynników rynkowych, a także w sposób niezależny ocenić czy jest w stanie sam lub po konsultacjach ze swoimi doradcami podjąć takie ryzyko. Niniejszy dokument nie stanowi rekomendacji, porady inwestycyjnej i nie jest związany ze świadczeniem usług doradztwa inwestycyjnego. Dokument, ani żadna z jego części nie stanowi podstawy do zawarcia jakiejkolwiek umowy lub powstania zobowiązania. Opracowanie to nie zastępuje niezbędnych porad odnośnie zakupu lub sprzedaży papieru wartościowego, inwestycji lub innego produktu finansowego. Analiza oparta jest na informacjach publicznie dostępnych do jej sporządzenia nie wykorzystano żadnych informacji poufnych. Wyrażane opinie są niezależnymi opiniami Banku. W opracowaniu wykorzystano źródła informacji, które Bank uważa za wiarygodne i dokładne, lecz nie istnieje gwarancja, że są one wyczerpujące i w pełni odzwierciedlają stan faktyczny. Wykresy i diagramy przestawione w niniejszym opracowaniu mają charakter wyłącznie ilustracyjny oraz nie są doradztwem inwestycyjnym ani prognozą. Informacje zawarte w tej publikacji są aktualne na datę utworzenia dokumentu i mogą ulec zmianie w przyszłości. Analitycy zatrudnieni przez RBPL nie są wynagradzani z tytułu konkretnych transakcji inwestycyjnych zawartych w związku z niniejszym opracowaniem. Wynagrodzenie autorów niniejszego raportu oparte jest na ogólnym zysku RBPL, który obejmuje między innymi przychody z bankowości inwestycyjnej i innych transakcji RBPL. W ogólności RBPL zabrania swoim analitykom i osobom raportującym do analityków dokonywania transakcji papierami wartościowymi lub innymi instrumentami finansowymi przedsiębiorstwa, które jest przedmiotem opracowania analitycznego, o ile transakcja ta nie była wcześniej zaakceptowana przez właściwą jednostkę RBPL. RBPL wdrożył rozwiązania organizacyjne i administracyjne, włączając w to bariery informacyjne przeciwdziałające powstawaniu konfliktów interesów związanych z rekomendacjami. Jeżeli jakiekolwiek postanowienie niniejszej Klauzuli okaże się niezgodne z prawem, nieważne lub niewykonalne na mocy obowiązujących przepisów prawa, postanowienie takie, o ile da się je oddzielić od pozostałych postanowień, może być pominięte z niniejszej Klauzuli, Postanowienie takie nie będzie w żaden sposób wpływać na legalność, ważność i wykonalność pozostałych postanowień. 7